仁信新材(301395) 公司为华南聚苯乙烯领先企业。公司主营产品为通用级聚苯乙烯（GPPS）和高抗冲聚苯乙烯（HIPS）。其中专用料按照具体用途区分又可以分为导光板系列、扩散板系列、冰箱透明内件专用料系列。公司产品主要应用于家用电器、建筑装饰、日用品、文具、玩具、食品包装、光学显示、冰箱专用料等领域。2022年公司实现营收24.41亿元，同比+43.81%；2022年公司实现归母净利润0.94亿元，同比-29.85%。 公司产品应用领域广阔。公司产品聚苯乙烯，主要应用于光学显示、家用电器、日用品、包装等领域。具体而言：1）GPPS产品按照细分应用领域可分为：①光学显示领域，主要用于生产液晶显示产品中背光模组所需的扩散板，具体包括535TV、535KWL两个牌号；②光学照明领域，主要用于生产LED照明产品中照明模组所需的导光板和扩散板，具体包括535HN、535T、535TK三个牌号；③冰箱透明内件领域，指专用于生产冰箱（含冰柜）透明内件如抽屉、隔板以及其他透明内件，即535HN改进型牌号；④其他普通领域，具体包括日塑制品、塑包制品、塑料玩具以及XPS保温板等，该领域的需求以普通料为主，具体包括525B、535N两个牌号。2）公司的HIPS产品目前主要用于小家电外壳、办公电器外壳、玩具以及注塑产品的生产。 成立江苏卓威化工，开辟华东市场。公司设立子公司卓威化工的目的：1）稳健开展苯乙烯的贸易，在母公司生产过程中缺少原材料时予以补充；2）开辟华东市场，对公司进入华东市场做一定的基础工作和铺垫，目前已经有了积极的进展，例如苏州三鑫等客户。 公司持续投入研发，提高工艺水平。（1）在产品配方研发方面，公司产品配方研发以需求为导向，研发投入持续，主要核心人员具有多年的从业经验，能快速响应下游需求，形成了23项设备工艺技术专利、9项专有技术、8项核心产品配方（其中2项已取得发明专利）、6个牌号被评为广东省高新技术产品；（2）在工艺方面，公司的产品工艺具有独特性，公司是国内首批GPPS生产采用“1+4”的反应釜配置模式，HIPS生产则是在GPPS生产装置前端增添预聚釜，通过“2+4”的反应釜配置模式，增加了聚合反应的停留时间，从而提升物料的整体转化率，并使得分子量分布符合预期，提升产品稳定性。 募投项目为公司增长奠定基础。截至2023年8月25日，公司年总产能已超过30万吨，预计2025年春节前后公司总备案产能将超过48万吨，考虑装置的操作弹性后，公司将具备最大56万吨的年产能。公司IPO募投资金6.29亿元用于以下项目：1）年产18万吨聚苯乙烯新材料扩建项目：年产能为18万吨聚苯乙烯，包括9万吨GPPS和9万吨HIPS，其中HIPS生产线可以转产GPPS。项目总投资2.64亿元，该项目已建成投产，处于最后收尾阶段。2）惠州仁信新材料三期项目：年产能为18万吨聚苯乙烯，包括9万吨GPPS和9万吨HIPS，其中HIPS生产线可以转产GPPS。项目总投资3.70亿元，该项目中的仓储部分已建成投入使用，生产线建设部分预计近期会拿到施工许可证，计划在2025年春节前后投产。3）聚苯乙烯1号和2号生产线设备更新项目：对现有一期生产装置的部分设备进行升级更新，项目总投资3640万元，计划在2023年年底完成。4）研发中心建设项目：总投资6008万元，建设期18个月。 风险提示：经营业绩同比下滑；原材料采购价格波动或上涨；单一供应商采购比例过高。

仁信新材(301395) 投资要点 公司概览：华南聚苯乙烯领先企业，专精特新小巨人 公司是国内生产、销售聚苯乙烯规模较大、技术水平较为领先的国家高新技术企业，并被工信部认定为第四批国家级专精特新“小巨人”企业。公司产品涵盖GPPS与HIPS，GPPS产品在中高端领域具有广泛的应用前景和较高的知名度，HIPS产品以普通系列为主，并积极向高光泽系列和耐低温系列等高端应用领域布局。公司多项产品被广东省高新技术企业协会认定为“广东省高新技术产品”。公司采取“以需求为导向，高周转、低库存、产销联动”的经营策略。募投项目：扩充产能，布局高端，加强研发投入 公司拟公开发行不超过3,623万股，募投项目包括年产18万吨聚苯乙烯新材料扩建、惠州仁信新材料三期、聚苯乙烯1号和2号生产线设备更新以及研究中心建设项目，以扩充公司产能、提升生产效率并强化在高端产品市场的竞争力。财务分析：主营业务韧性较强，经营净现金流稳健优质 受短期突发性因素影响，盈利能力呈阶段性低点但具备较强韧性。2019~2022年公司毛利分别为1.48亿元、2.22亿元、1.77亿元、1.28亿元，增速分别为51.15%、49.20%、-19.96%、-27.69%。2022年公司新推出的HIPS产品销量增长较快，平均价差达1,469元/吨，显著高于GPPS产品，实现毛利3,920万元，占比突破30%，较大的提升了公司盈利的韧性。 低库存、高周转，整体负债较低且无银行借款。公司2022年应收账款和存货周转率分别达到119.06次和27.60次，且维持上升的态势。2019~2022年公司资产规模逐年上升，整体负债水平较低，各期均无银行借款。2019~2021年，公司资产负债率持续保持在20%以下的水平。 经营活动创造现金流能力较强。2019~2022年公司经营活动现金流量净额分别为0.83亿元、2.03亿元、1.45亿元和2.37亿元，与净利润的比率分别为0.76倍、1.20倍、1.08倍和2.52倍，公司经营活动创造现金流的能力较强，企业利润质量较好。行业分析：供需结构性矛盾显现，高端化、专用化趋势明显 中高端牌号供不应求、基础性牌号产能过剩。居民消费水平提升和下游产业升级带动高附加值及专用牌号PS的总体需求，供需结构性矛盾开始逐渐显现。截止2022年我国共有25家聚苯乙烯企业，总产能469万吨/年，但以基础性应用聚苯乙烯产品居多，掌握高端牌号生产技术厂家相对较少，且主要集中在奇美、台化等外资控股企业等。 政策助力加速行业专业化、高端化。国家行业政策不断强化对塑料工业与PS行业的支持力度与指标要求，一方面着力推进高端产品研发生产与规模化应用，打造独立自主的高性能产品与完备产业链，另一方面从技术水平、环保要求等指标出发逐渐限制与淘汰低端产能，双管齐下促进行业的长期可持续、高端化、自主发展。 公司分析：新产能、新产品、新市场，六大优势构筑核心竞争力 光学应用优势突出，新产品相对领先。公司是业内少有的能够生产多品种、多牌号、多应用方向的聚苯乙烯高分子材料的企业，基本覆盖光学显示、光学照明、冰箱内件等下游中高端领域，在日用品、包装等普通应用领域亦可提供更多的产品供给，个别产品可以实现对境外同类型产品的技术替代。产品应用针对性强、系列化程度高、质量相对稳定、综合性能突出，直接或间接切入了行业知名企业的供应链体系。 产品认可度高，客户质量位居行业前列。公司已形成“核心客户稳定、新增客户可持续”的客户结构，客户集中度高、质量位居行业前列，为公司业务未来保持较高成长性奠定了坚实的基础。公司年持续合作客户从2020年的78家增加至2022年的102家，与此同时，高质量客户的数量和规模不断提升，年合作规模1000万元以上客户从2020年度的21家增加至2022年度的35家，除瑞捷、康冠、凯帝智等存量大客户外，宁波美的、苏州三鑫等重点客户的加入进一步壮大了公司的客户规模，2022年6月后还陆续新增了海信股份、青岛海尔等大型家电工厂客户。 配方独创，工艺先进，研究铸就持续竞争力。公司已熟练掌握GPPS生产工艺，并拥有HIPS普通料生产能力，已经取得了23项设备工艺技术专利、9项专有技术及8项核心产品配方（其中2项已取得发明专利），6个GPPS牌号被评为广东省高新技术产品。公司通过三步走研发策略巩固长期竞争优势，前期以GPPS专用料的研发和优化为主，中期将在普通HIPS产品的基础上实现高光泽改苯、耐低温改苯等HIPS专用料的突破，同时兼顾实现GPPS在透苯超高端领域物性指标上的技术突破，远期则主要以应用领域更为广泛、工业化前景更为良好的大分子聚合物为发展方向。 产能快速提升，致力于成为华南地区最大的聚苯乙烯企业。公司三期募投项目达产后总设计产能将提升至48万吨/年（考虑最大20%的操作弹性），将成为华南地区最大的聚苯乙烯生产企业，具备较强的发展前景。 隔墙供应为特色优势，保障原材料供应及时、稳定、灵活。公司与主要原料供应商中海壳牌同处一个园区，保持长期稳定的合作关系，通过管道隔墙供应苯乙烯，保障采购的及时性、质量的稳定性和运输的安全性，降低公司备货成本，提升抗风险能力。2022年，公司向中海壳牌采购苯乙烯的金额占比达到93.30%。 产业配套完善，立足华南，开拓华东，面向全国。公司地处惠州大亚湾石化园区内，汇聚多家国际知名石化企业，产业体系与基础设施配套相对完善，多元化发展潜力大；立足华南，贴近下游市场与客户，2019~2022年华南地区销售收入占公司主营业务收入的比重始终保持在75%以上；开拓华东，面向全国，2019~2022年公司华东地区业务持续扩张，销售收入占主营业务收入比重从2018年的11.96%提升至20.33%，并陆续新增宁波美的、苏州三鑫、海信股份、青岛海尔等华东地区优质工厂客户。公司将继续拓展国内市场，并将客户拓展重点转向月度需求比较稳定、需求规模较高的大型工厂客户及配套厂商，以实现客户结构的升级和市场空间的拓展。 公司盈利预测及估值结论 我们预计公司2023~2027年实现营业收入25.06亿元、26.97亿元、39.09亿元、44.38亿元、44.38亿元，实现净利润0.93亿元、1.29亿元、2.03亿元、2.34亿元、2.42亿元，对应发行后总股本（144.92百万股）的EPS分别为0.64元、0.89元、1.40元、1.62元、1.67元。 综合PE估值、绝对估值法两种方法估值结果，二者存在交集，能够互为验证，我们选取两种估值方法的交集作为估值结果，我们测算仁信新材的远期整体公允价值区间为36.37~40.32亿元，按照发行后股本上限计算，每股价格区间为25.10~27.82元，对应2022年扣非前后PE分别为38.67~42.86倍、41.46~45.96倍，对应2023~2025年PE分别为38.96~43.19、28.26~31.33、17.72~19.64倍。 风险提示 盈利预测风险，盈利预测假设不成立的情况下对公司盈利预测、估值的负面影响；技术风险，新产品研发、技术人员流失、技术泄密的风险；生产经营风险，原材料价格波动、供应商集中、客户需求波动与客户流失、销售区域集中、生产安全事故、环保、产品销售价格持续大幅波动或下滑、合同履约、能源双控的风险；募投项目风险，募投项目实施、产能消化、部分财务指标下降的风险；财务风险，经营业绩同比下滑、毛利率与价差下降、外部环境变化、税收优惠政策等风险；管理风险，规模扩张引发的内部管理风险、实控人相关风险；宏观经济政策风险，宏观经济环境变化、产业政策变化、行业周期性波动、竞争加剧的风险。

仁信新材(301395) 投资要点 下周二（6月13日）有一家创业板上市公司“仁信新材”询价。 仁信新材（301395）：公司主要从事聚苯乙烯高分子新材料的研产销，其产品可广泛用于生产导光板、扩散板、XPS挤塑板、家用电器外壳以及日用品等。公司2020-2022年分别实现营业收入11.13亿元/16.98亿元/24.41亿元，YOY依次为-10.28%/52.51%/43.81%,三年营业收入的年复合增速25.31%；实现归母净利润1.70亿元/1.34亿元/0.94亿元，YOY依次为55.15%/-20.96%/-29.85%。最新报告期，2023Q1公司实现营业收入4.72亿元，同比下降16.28%；实现归母净利润0.15亿元，同比下降45.74%。根据初步预测，预计公司2023年1-6月实现营业收入9.00亿元至12.00亿元，较上年同期变动-24.17%至1.11%。 投资亮点：1、2022年公司产能提升显著，目前聚苯乙烯树脂产能位列华南地区第一、全国第四。公司位于“中国化工园区30强第一名”的惠州大亚湾石化园区，享有更低的运输成本和更高的运输时效。自2021年11月起，公司的聚苯乙烯树脂产能（PS）产能提升了1.5倍，由12万吨增加到30万吨，目前拥有21万吨通用级聚苯乙烯（GPPS）和9万吨高抗冲聚苯乙烯（HIPS）产能；截至2022年年末，公司PS产能位列华南地区第一、全国第四，仅次于镇江奇美（52万吨）、宁波利万（40万吨）、上海赛科（35万吨）；且公司的产能利用率和产销率超行业平均。2、公司不断拓展新客户，产品已获得知名客户认可。公司在核心客户稳定的基础上积极拓展新客户，年合作规模1000万元以上工厂和贸易商客户分别从2020年度的11/10家增加至2022年度的19/16家。在液晶显示领域，与TCL、康佳、创维、康冠、苏州三鑫建立长期合作关系；在冰箱应用领域，开始向美的、奥马等供应冰箱透明内件专用料，并已进入海尔供应链，未来合作规模有望扩大；在LED照明领域，客户涵盖龙头企业欧普照明、雷士照明、佛山照明、飞利浦和三雄极光等的配套工厂。 同行业上市公司对比：综合考虑业务与产品类型等方面，选取天原股份、星辉环材、华锦股份为仁信新材的可比上市公司；从上述可比公司来看，2022年平均收入规模为237.57亿元，剔除负值的可比PE-TTM（算术平均）为31.31X，销售毛利率为10.21%；相较而言，公司营收规模和毛利率均低于行业平均。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

邱汉周先生:1953年出生,中国国籍,无境外永久居留权,初中学历。曾担任潮州市春光物资供销公司总经理、潮安县文祠殷发五金制品厂有限公司总经理、揭阳市榕城区仙桥鹏达五金塑料厂总经理、揭阳市榕城区仙桥远大五金塑料厂总经理、广东仁信集团有限公司董事长、潮州市凤凰小水电发展有限公司董事长等职务;现任广东仁信集团有限公司董事。2011年1月,创办惠州仁信聚苯集团有限公司,并历任总经理、董事长等职务;股份公司设立至今,任公司董事长。

陈章华先生:1970年出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国石油大学应用化学专业毕业,本科学历,高级工程师。1993年3月至2010年9月,历任茂名石化乙烯工业公司操作员、运行工程师、工艺工程师;2001年10月至2011年9月,任湛江新中美化工有限公司生产技术部部长,负责聚苯乙烯生产、技术、安全、环保、质量、科技开发等方面的工作。2011年10月,任仁信有限总工程师;2017年11月,任仁信有限总经理;股份公司设立后,任公司董事兼总经理。

杨国贤先生:1957年出生,中国国籍,无境外永久居留权,高中学历。曾任汕头市龙华印务有限公司副总经理等。2011年1月,创办惠州仁信聚苯集团有限公司,并历任董事长、董事等职务;股份公司设立后,任公司副董事长。

李广袤先生:1982年出生,中国国籍,无境外永久居留权,大连大学会计学专业毕业,本科学历。2005年7月至2011年5月,任深圳鹏城会计师事务所项目经理;2008年12月至2011年03月,任深圳市美网信息技术有限公司执行董事兼总经理;2011年6月至2012年5月,任深圳市拓邦股份有限公司证券事务代表兼证券部经理;2012年5月至2016年5月,任深圳市众鸿科技股份有限公司财务总监兼董事会秘书;2016年5月至2017年5月,任北京燕文物流有限公司财务总监兼董事会秘书;2017年10月至2019年1月,任深圳市泰宇龙贸易有限公司执行董事兼总经理。2018年2月至今,任公司副总经理兼董事会秘书。

邱楚开先生:1976年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1999年6月至今,任职于广东仁信集团有限公司,并曾任该公司的董事;2012年1月至2012年6月,担任潮州港怡华石化有限公司董事。现任公司副总经理、董事及全资子公司仁信科技执行董事。

魏建东先生:1978年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历。曾任惠州市TCL太东石化投资有限公司技术部经理、副总工程师、项目经理,广州联油能源有限公司副总经理。现任公司副总经理及子公司仁信科技总经理。

曾勇先生:1977年出生,中国国籍,无境外永久居留权,大专学历。曾任广西长科新材料有限公司副总经理、国恩一塑(浙江)新材料科技有限公司总工程师。现任公司副总经理。

邱桂鑫先生:1994年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历。2019年4月至今,任本公司证券部部长,已取得董事会秘书资格证书。现任公司董事、证券事务代表及全资子公司仁信科技监事、惠州卓威执行董事。

邱洪伟先生:1972年出生,中国国籍,无境外永久居留权。现任广东育照投资有限公司执行董事、总经理,揭阳市贤德贸易有限公司执行董事、总经理;2023年11月至今任公司董事。

李莎女士:1964年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历,会计学副教授、注册会计师。1986年7月至1991年11月任湖南商学院计统系助教;1991年12月至2008年12月,历任广东财经职业学院会计系讲师、副教授,会计系副主任;2009年1月至2019年2月,任广东外语外贸大学会计学院会计学副教授;2019年8月至2023年12月任广州南方学院会计学院会计学副教授、课程教授,现任中节能铁汉生态环境股份有限公司独立董事;2023年11月至今任公司独立董事。