万通发展(600246) 2026H1业绩整体承压，互连芯片出货稳步增长，维持“买入”评级2026H1万通发展实现营业收入2.29亿元，yoy+22.49%，其中单二季度实现营收1.23亿元，yoy+72.01%；2026H1公司实现亏损2.14亿元，同时销售毛利率为19.04%，归母净利率为-93.58%；从2026H1收入结构看，房地产销售/房屋租赁分别实现收入0.95/0.75亿元，对应毛利率为6.58%/8.43%，数字科技业务实现收入0.59亿元，对应毛利率为52.56%，成为毛利润的核心贡献点。报告期内国内写字楼市场整体仍处于深度调整阶段，公司主要受到传统产业产能优化、结构升级等压力、子公司数渡科技相关业务尚在投入期暂处于亏损状态，使得业绩整体承压；此外，报告期内公司发生股份支付0.88亿元，对应剔除股份支付影响后的净利润为亏损1.26亿元。后续随着公司在异构算力系统互连技术方面持续加码，自研高速互连芯片出货规模持续提升，叠加对传统业务板块的有序收缩，我们认为公司收入和盈利核心贡献点有望逐步向数字科技业务转移，因此我们维持此前收入预测，预计2026-2028年收入为10.98/16.65/21.28亿元，当前股价对应21.5/14.2/11.1倍PS，维持“买入”评级。 数渡拳头产品开启放量，PCIe5.0144通道产品已全面推进送测 2026H1子公司数渡科技实现收入6210.71万元，其中2026Q2实现收入5751.03万元，qoq+1151.09%；报告期内，数渡科技SD85系列芯片之PCIe5.0104通道规格产品已实现规模化量产，产品出货量稳步攀升，主要应用于8卡AI服务器场景；该系列144通道规格产品也已完成回片，目前全面推进各项测试验证及送样工作，公司于报告期内同步开发了SD85系列48通道产品；公司前瞻布局，面向PCIe6.0、CXL等新一代高速互连协议的相关芯片产品均已进入在研阶段。报告期内高速互连交换芯片持续完成多家服务器厂商的样品送测、兼容性测试及供应链导入。伴随AI推理及通用算力需求持续增长，PCIe交换芯片的市场需求将持续扩容，数渡科技有望在国产替代浪潮中加速壮大。 风险提示：研发进展不及预期、行业竞争加剧，房地业务出清进展不及预期。

万通发展(600246) 地产业务战略转型，加码PCIe交换芯片打开成长空间 万通发展于2025年控股收购数渡科技62.98%股权，正式切入AI算力领域的PCIe高速交换芯片赛道，形成“房地产开发+芯片销售”双主业并行的经营格局，至2025年四季度，公司数字科技业务转型成效初显，2025年营收占比达9.86%，毛利率高达59.8%。我们预计2026-2028年公司实现营收10.98/16.65/21.28亿元，实现归母净利润分别为-2.73/0.16/2.26亿元，当前市值对应PS分别为29.7/19.6/15.3倍，首次覆盖给予“买入”评级。 Agent AI时代CPU配比提升，强通胀逻辑强化PCIe Switch增长确定性 PCIe Switch是AI服务器核心互联芯片，可突破CPU原生通道数量限制，实现多GPU、网卡、高速存储高密度组网。需求侧：CPU的强通胀逻辑直接拉动PCIeSwitch芯片刚性需求。进入AI推理时代，CPU承担了核心任务编排和数据预处理等工作，CPU与GPU配比逐步从1：4向1：1乃至更高演进，服务器内部互联节点数量大增。据SNSINSIDER预测，2030年全球PCIe Switch市场规模将达到135.3亿美元。供给侧：AI高驱动下的缺货上行，国内厂商逐步打破博通等海外大厂垄断。该赛道长期由博通等海外厂商垄断，而国产PCIe Switch性能逐步追平海外产品。在AI高需求下的，海外PCIe Switch或将面临着交货周期拉长，价格上行等局面，因此国产厂商有望快速打破海外大厂垄断。 数渡之桥，互联万通：从PCIe交换芯片走向全面的AI Scale Up方案供应 公司子公司数渡科技是稀缺的PCIe交换芯片龙头公司，研发实力与团队背景雄厚，创始人张立新博士曾任中科院计算所副总工程师，计算机系统研究部主任，先进计算机系统实验室主任，以及IBM奥斯丁高级学习中心的首席系统和软件专业导师，有多年CPU行业研发经验；公司高端PCIe交换芯片已与多家主流客户签订框架协议，往后看，公司目标从标准PCIe协议拓展到CXL、UaLink等协议，并重点切入Scale-up专用协议交换芯片，发展路径与海外互联芯片龙头AsteraLabs从通用接口向网络层生态延伸的发展轨迹高度同频。我们认为公司有望对标国际龙头，逐步向高价值量AI算力网络挺进，进一步打开成长空间。 风险提示：研发进展不及预期、行业竞争加剧，房地业务出清进展不及预期。

万通发展(600246) 事件概述：2023年11月26日，公司发布关于筹划重大资产重组暨签署《关于收购索尔思光电控股权之框架协议》的提示性公告、同时发布关于对外投资暨提供财务资助的公告。 拟收购索尔思光电股权，拓展光通信业务：根据公告，公司当前筹划购买SourcePhotonicsHoldings(Cayman)Limited（索尔思光电）不低于51%的控股权，本次收购完成后，公司将控股标的公司。在签订《框架协议》的同时，公司与索尔思光电境内全资子公司索尔思光电（成都）有限公司（索尔思成都，主要负责研发与生产光组件与光模块）、SourcePhotonics,LLC（索尔思美国）以及索尔思光电签订《可转债投资协议》，由公司与索尔思光电签署《购买索尔思光电优先股认股权证协议》，约定为实现对索尔思光电进行D轮投融资之目的，公司拟首先向索尔思成都提供共计等值于5000万美元的人民币可转债，索尔思光电、索尔思美国对索尔思成都在《可转债投资协议》项下所有偿还义务向公司提供连带责任保证，并由索尔思美国以其持有的索尔思成都30%股权为索尔思成都在《可转债投资协议》项下所有偿还义务提供股权质押担保；公司完成了相应的企业境外投资手续后，按照投资前62000万美元的估值（即认购价每股2.6179美元）将可转债借款（指全部5,000万美元）转化为公司对索尔思光电的股权投资款。此D轮投资与本次交易事项独立进行，不互为前提条件。 索尔思是技术实力突出的光通信厂商，光芯片/光组件/光模块全面布局：索尔思光电主要通过控制的下属企业开展主营业务，其主要产品包括光芯片、光组件和光模块，采用IDM运营模式，具备综合性研发能力与垂直技术整合能力。下游应用场景覆盖数据中心、传输网、5G网络、接入网等。其400G、800G等新型数据中心高速光模块产品已实现规模量产。在芯片制造上，索尔思光电拥有受业内关注的25G、53G及106GEML芯片设计、制造与规模交付能力，以及25G高速DFB芯片设计、制造与规模交付能力。受益于高速激光器芯片的自主研发及生产能力，索尔思光电能够保障目前国内市场短缺的DFB和先进EML芯片供应，规避供应链风险、有效控制光芯片成本，实现新型光模块产品的高效研发与交付。根据索尔思光电提供的2022年度审计报告，其2022年末总资产约3.19亿美元，净资产约1.24亿美元。2022年度实现销售收入2.26亿美元，净利润约2680万美元。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润为-1.23/-0.62/-0.20亿元。当前公司继续对传统房地产业务进行战略性收缩，推进除核心物业外的传统地产开发业务出清，并聚焦推动以数字科技为驱动力的公司转型。同时，此次收购索尔思光电也有望为公司提供新的业务增长点，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：收购事项进展不及预期，传统主业房地产业务需求不及预期。

万通发展(600246) 投资要点 事件：12月8日，万通发展发布公告，应公司控股子公司北京太极通工电子技术有限责任公司与某单位签署《频率项目业务合作协议》要求，拟投资5亿元人民币成立通信业务全资子公司，以专项保障频率合作项目的顺利推进。 子公司签署频率项目业务合作协议，进一步助力战略转型：万通发展子公司与某单位签署《频率项目业务合作协议》，有望进一步拓展5G应用场景；在2022年6月9日，万通盛安成为数研院常务副理事长单位，将依托北京万通技术研究院与数研院共同投入科研资源在包括但不限于5G专网场景及应用、低空经济产业、卫星及地空互联网等三个前沿数字经济课题开展专项研究，这也将助力万通发展在新应用方面的加快拓展；近日，工信部表示，已向中国商飞公司发放首个企业5G专网频率许可，是5925-6125MHz和24.750-25.15GHz的工业无线专用频段，具有高速率、低时延等技术优势，频率许可的发布，也将推动商飞在5G工业互联网的发展。我们认为，本次频率项目业务合作协议的签署，也代表万通发展持续推进通信与数字科技的战略转型，也有望在5G应用领域加快拓展。 两个战略技术支点，助力5G与地轨卫星通信业务布局：万通盛安与知融科技是公司通信与数字科技战略转型的重要战略技术支点。万通盛安致力于5G基站西部相控阵天线和低轨卫星基站稀布相控阵天线，目前公司的“Ka波段超稀疏非谐波相控阵天线”项目成果获得信通院《科学技术成果评价报告》及相关证书，并且给予在业内总体达到国内领先、国际先进的评价；知融科技致力于为新一代平板阵列天线系统、毫米波通信系统提供高性能的芯片级解决方案，团队专供民用卫星互联网、5G毫米波级国产化替代芯片的研制。我们认为，万通盛安的稀布相控阵技术方案与知融科技在地轨卫星终端相控阵芯片和5G毫米波相控阵芯片相结合，进一步强化万通发展在卫星互联网的产业链布局。 盈利预测与投资评级：当前公司仍处在战略转型稳步推进过程中，基于最新产业需求及公司经营情况，我们将2022-2024年归母净利润从2.11亿元、2.43亿元以及2.85亿元分别下调至0.18亿元、1.45亿元以及2.15亿元，对应的PE估值分别为1204X/149X/101X，我们看好万通发展战略转型，卫星互联网等新业务有望带动公司稳步向上，维持“买入”评级。 风险提示：战略转型不及预期；项目进展不及预期。

王忆会,曾任职于中共中央党校。曾任北京先锋粮农实业股份有限公司副董事长,嘉华东方控股(集团)有限公司董事长。现任嘉华东方控股(集团)有限公司经理,万通投资控股股份有限公司董事长,公司董事、董事长。

王薇女士:1984年出生,汉族,于UBC(英属哥伦比亚大学)获经济学学士及硕士学位,于中国人民大学获社会学博士学位。曾于清华大学担任社会科学学院社会与金融研究中心特聘研究员,研究方向为数字社会价值体系。加入万通发展前在万通投资控股股份有限公司担任副总裁。

钱劲舟,美国投资管理与研究协会(CFA Institute)认证的特许金融分析师(CFA Charterholder)。曾联合创办人工智能科技企业Elevoc Inc.(美国纽约/加拿大温哥华)。曾任全球消费品公司Bacardi Limited(百加得)数字化转型项目负责人,主导在中国区的数字化营销转型工作。曾任嘉华东方控股(集团)有限公司副总经理,公司首席运营官。现任公司董事、首席执行官(总裁)。

钱劲舟先生:1985年出生,汉族,特许金融分析师,硕士学历,美国投资管理与研究协会(CFA Institute)认证的特许金融分析师(CFA Charterholder)。曾联合创办人工智能科技企业Elevoc Inc.(美国纽约/加拿大温哥华)。曾任全球消费品公司Bacardi Limited(百加得)数字化转型项目负责人,主导在中国区的数字化营销转型工作。曾任嘉华东方控股(集团)有限公司副总经理,公司首席运营官。现任公司董事、首席执行官(总裁)。

吴狄杰,曾任职广发证券(000776.SZ),深圳市大富科技股份有限公司(300134.SZ)证券分析师,贵州省广播电视网络信息股份有限公司(600996.SH)证券事务代表兼投资总监,恒信东方文化股份有限公司(300081.SZ)副总裁兼董事会秘书。现任北京万通新发展集团股份有限公司(600246.SH)执行副总裁兼董事会秘书。具有IPO、证券投资及资本运作经验,已取得上海证券交易所和深圳证券交易所董事会秘书资格证书及独立董事资格证书。

张悠金,曾从事投资银行业务,于招商证券北京投资银行部任总经理,于第一创业证券并购部任董事总经理。随后专注于房地产产业链工作,在不动产资产管理及整体处置地产项目方面富有经验,担任过当代胜地资产集团总经理,嘉华东方投资控股集团常务副总经理,北京万邦山水城镇建设发展有限公司CEO等职务。现任中房协第八届理事会理事。张悠金先生入职万通发展主要分管公司房地产资产整体管理与出清工作,为通讯和科技战略转型提供充足的现金流保障。

刘锴,曾于北京煤炭总公司任厂团委书记、分厂党支部书记;于北京格雷科斯科技有限公司任副总经理;于北京湛蓝科技有限公司任总经理;2014年加入万通发展后任首席执行官助理等职务。现任公司副总裁,分管行政及人力资源工作。

孙华,获得注册会计师(CPA)执业资格,英国国际会计师(AIA)执业资格。曾任北京万通先锋置业股份有限公司监事,万通投资控股股份有限公司董事会投资委员会委员,嘉华东方控股(集团)有限公司副总经理。现任万通投资控股股份有限公司董事,公司董事、首席财务官(财务总监)。

张国安,曾任北京财贸干部管理学院教师,北京市社会科学界联合会编辑部主任、处长、《理论信息报》副总编辑,海南万通集团董事局副秘书长,北京万通实业股份有限公司董事会秘书长、副总经理,北京万通商城公司总经理,北京城锋房地产开发有限公司总经理,北京万通地产股份有限公司董事。现任万通投资控股股份有限公司副董事长,北京京伯房地产开发有限公司总经理。现任公司董事。

吴丹毛,于1984年起在首都师范大学历史系任教,后调入中央书记处农村研究室从事理论研究。90年代初担任发现杂志社主编,组织了中国企业集团国际化、九十年代的世界与中国论坛。创办北京国际金融博览会及北京四季房展会。现任万通投资控股股份有限公司董事、公司董事。