航发科技(600391)公司资料

航发科技(600391) 我们发布航空发动机赛道主机龙头之一——航发科技首次覆盖报告，给予“买入”评级。主要观点如下： 深耕航发赛道二十余年，铸就零部件核心供应商地位 1999年，公司由成发集团牵头，联合黎明公司、北航、涡轮研究院、成都航院4家共同发起设立；2001年12月12日，公司成功上市；2006年，公司实施了股权分置改革；2011年，公司募资定增10.5亿元，用于合资设立中国航发哈轴项目、收购成发公司航空发动机相关业务资产以及航空发动机及燃气轮机机匣、叶片、钣金和热表专业化中心建设（一期）项目，形成了航空发动机内需外贸双轮驱动的发展新格局。 内需外贸两翼齐飞，重视精益生产净利润逐渐显现 收入端，2018-2023年，公司收入从23.6亿元增至45.2亿元，CAGR=13.8%，公司内贸航空及衍生产品、外贸产品“双轮驱动”格局基本形成。2024年，公司收入同比下降14.8%至38.5亿元，主要是内贸航空零部件业务需求不及预期导致。利润端，自2021年后基本保持稳定上升态势。公司主动作为，内外贸业务稳健发展，同时通过精益生产、费用压降等有效管理措施，实现了净利润的增长（24年净利润同比大增43%）。此外，公司披露了2025年经营生产指引：预计全年实现营收44.6亿元，较2024年收入增长15.8%，内/外贸收入均有望保持一定增长。 航空发动机需求广阔；商发国产自主可控空间较大 1）商发赛道长坡厚雪，供应链国产自主可控意义较大：2023-2042年（20年时间）中国市场有望占据全球21%的市场份额，2023-2042年合计新增商用航空发动机市场总需求约为6497亿美元。目前国产大飞机C919已进入商业规模化运营阶段，订单/产能持续攀升，发动机、机载系统等国产化进展积极，包括在外部形势变化较大的背景下，商飞商发产业链尽快实现国产自主可控意义较大。C919换发“中国心”或有望提速，而航发科技作为航发产业链的重要供应商，有望实现加速发展。2）无人机/先进战机等或有望加速中小推涡扇发动机需求释放：无人机方面，世界各国普遍重视智能无人技术装备发展，力图与对手形成“高智”对“低智”的军事代差。“十五五”或是我国无人机内需外贸发展的重要窗口期。航发科技作为航空发动机重要的核心供应商之一，或有望深度受益。先进战机方面，我国航空装备加速迭代跨越，型号谱系日趋丰富，未来伴随先进战机的批产和交付列装，或有望拉动相关配套的中等推力发动机需求提升，而航发科技作为我国航空发动机行业的核心供应商之一，或有望深度受益。 盈利预测与评级：公司航空发动机资产属性稀缺，受益于国内装备需求恢复和进一步提升，以及商用飞机需求的广阔空间，公司或有望快速发展。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为44.84亿元、54.48亿元、68.54亿元，对应PS分别为1.73/1.43/1.13x，考虑到公司航发主机资产的稀缺性以及业绩弹性等因素，给予2025年2.5倍PS，对应目标市值112.11亿元，对应目标价33.96元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品交付进度不及预期；外贸市场竞争加剧；供应链风险；股价波动风险等。

航发科技(600391) 事件： 公司8月29日公告，2023H1实现营业收入（18.50亿元，+16.04%），归母净利润（0.12亿元，+215.38%），扣非归母净利润（0.07亿元，+140.26%）。2023Q2实现营业收入（11.08亿元，+31.46%）；归母净利润（0.23亿元，+66.56%）。 投资要点： 中报业绩近6年首次扭亏为盈，在手订单较年初增长51.44%； 2023H1，公司实现营业收入（18.50亿元，+16.04%），营收稳健增长。归母净利润（0.12亿元，+215.38%），在连续五年中报业绩亏损后，首次实现了中报扭亏为盈；扣非归母净利润（0.07亿元，+140.26%）。毛利率（13.91%，+2.67pcts），净利率（2.54%，+1.83pcts），毛利率净利率均创近五年新高，公司盈利能力改善明显。2023Q2实现营业收入（11.08亿元，+31.46%），归母净利润（0.23亿元，+66.56%），收入利润均创近五年同期最高。 2023H1，公司期间费用率（8.63%，-0.44pcts）。其中销售费用率（0.52%，-0.04pcts），保持平稳；管理费用率（4.97%，-0.60pcts），随着营收规模扩大，规模效应显现，管理费用率有所下降；财务费用率（0.45%，-0.23pcts）；研发费用率（2.69%，+0.43pcts），研发费用中材料费出现增加0.19亿元，同比增加135.71%。 截至2023年6月底，公司已签订合同，但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为55.08亿元，相比得2022年底的40.41亿元增加36.30%；在手订单中29.39亿元将于2023年确认收入，15.76亿元将于2024年度确认，9.94亿元将于2025年度确认。已签订合同较年初出现较大幅度的增加，也反应了下游需求较高的景气度。 与之对应的，截至2023年6月底，公司存货30.82亿元，较年初增长15.25%，为应对下游不断增长的需求，积极备货备产，存货规模进一步增大。 从业务构成上看，公司主要业务为航空发动机及燃气轮机零部件的研发、制造、销售、服务，主要分为内贸航空及衍生产品、外贸转包产品两个业务板块。内贸航空、外贸产品、航空轴承三大产品正形成公司稳步增长的核心。 公司2023H1收入结构如下表所示： 内贸航空及衍生产品批产能力快速提升，逐步转化为公司新经济增长点 2023H1公司内贸航空及衍生产品实现收入（14.28亿元，+16.97%），收入占比（77.19%，+0.62pcts），收入保持稳健增长。公司承接的内贸航空装备目前都是航空装备建设急需产品，公司积极承担和参与型号研制，在单元体、航空发动机零部件研制工作上取得了重大进展，同时同步参与大型客机发动机、燃气轮机的研制工作。随着公司配套生产的内贸航空发动机订单稳步增长，以及在研型号项数的持续增加，公司的行业地位正稳步提升。 轴承业务净利润高速增长，是公司新业绩增长支柱 航空轴承类业务则主要由控股子公司中国航发哈轴开展。2023H1中国航发哈轴实现营业收入4.14亿元，同比增长9.23%；净利润0.64亿元，同比增长39.13%。 中国航发哈轴是中国航发集团旗下唯一的以航空轴承为主要产品，产品主要包括航空发动机轴承、直升机传动系统轴承、飞机机体轴承、附件轴承（电机、泵等）全部四大类航空轴承。其中，航空发动机主轴轴承占国内市场的三分之二以上，能够满足二、三代机批产保障能力，具备四代机、五代机轴承研制配套能力。 全球航空市场已有反弹趋势，外贸航空产品逐步恢复 2023H1年公司外贸航空实现收入（0.55亿美元，+6.10%），收入占比（20.70%，-0.40pcts）。公司的外贸产品业务主要是针对国际航空发动机的转包生产，公司选定国际知名发动机及燃气轮机公司作为合作对象，利用所处行业优质供应商地位，主要向部分国际知名发动机公司提供民用航空发动机和燃气轮机零部件产品。公司转包业务经过三十余年的发展，形成了机匣、叶片、钣金、轴类产品专业制造平台，和客户建立了长期稳定的合作关系。随着产品传导周期的不断推进以及全球航空业复苏大周期到来，公司外贸产品业务将会呈现加速复苏的趋势。 投资建议： 2023H1，公司各项生产任务按照年初计划有序推进，在完成科研生产任务的同时，内贸航空及衍生产品批产能力也快速提升，正在逐步转化为公司新的经济增长点。航空轴承业务盈利高速增长，是公司新业绩增长支柱。外贸航空方面，全球航空市场已有反弹趋势，今年以来航空客户的窄体机型和公务机型发动机的需求量有所恢复。公司内贸、外贸业务“双轮驱动”，继续保持稳健增长。 2023H1，公司实现了近六年来首次扭亏为盈，公司积极调整产品结构，狠抓内贸航空及衍生产品生产项目管控取得成效，截至报告期末，公司在手订单为55.08亿元，相比得2022年底的36.37亿元增加51.44%；在手订单中29.39亿元将于2023年确认收入。已签订合同较年初出现较大幅度的增加，公司存货规模持续扩大，也反应了下游需求较高的景气度。 基于以上观点，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为44.42亿元、53.86亿元和66.19亿元，归母净利润分别为0.55亿元、0.91亿元及1.25亿元，EPS分别为0.17元、0.28元、0.38元。我们维持买入评级，给予目标价格24.70元，对应2023-2025年预测EPS的145倍、88倍、及65倍PE。 风险提示：科研生产能力建设不及预期；国际形势紧张影响国际合作业务、供应配套风险、汇率波动风险等。

航发科技(600391) 事件： 公司4月4日公告，2022年营业收入（38.01亿元,+8.47%），归母净利润为（0.47亿元，+118.96%），扣非归母净利润(0.32亿元,+1260.46%），毛利率(13.06%,+0.97pcts),净利率(2.19%,+0.86pcts)，ROE(3.04%,+1.60pcts）。同时，2022Q4营收(14.93亿元,+23.41%）；归母净利润(0.46亿元,-34.29%）。 投资要点： 盈利同比大增，毛利率、净利率、ROE为近五年最佳 2022年，公司全年营收(38.01亿元,+8.47%），稳健增长。归母净利润为（0.47亿元，+118.96%），扣非归母净利润(0.32亿元,+1260.46%），盈利大幅回升。毛利率(13.06%,+0.97pcts），净利率(2.19%,+0.86pcts），ROE(3.04%,+1.60pcts）,均为近五年最佳。2022Q4，公司营业收入(14.93亿元,+23.41%），单季度营收为近三年最佳；归母净利润(0.46亿元,-34.29%）。2022Q4公司研发投入同比大幅增加，影响了归母净利润的释放。 2022年，公司期间费用率(6.27%,-2.11pcts），其中销售费用率(0.52%,+0.02pcts），保持平稳。管理费用率(4.95%,-1.01pcts）,随着营收规模增加，规模效应显现，管理费用率下降明显，是近三年新低。财务费用率(0.80%,-1.12pcts），公司外贸产品受汇率波动影响，本年度人民币兑美元汇率贬值，汇兑收益增加。研发费用率(2.31%,+0.40pcts），公司本年度研发项目增加致研发费用增加。 同时2022年资产减值损失0.56亿元，同比增加0.45亿元，在一定程度上影响了公司盈利释放。 2023年，公司将持续做好内贸航空发动机及衍生产品的生产、制造、销售，按节点完成科研生产任务，按计划积极推进外贸转包的转型升级，不断提升公司航空发动机系列零配件的生产制造核心能力。公司预计2023年营业收入44.74亿元，增幅17.70%。 2022年关联交易中对中国航发系统内销售商品金额为（25.60亿元，+5.79%）。2023年关联交易中预计向中国航发销售商品39.30亿元，较去年预计销售商品金额增加7.73%，较去年实际发生销售商品金额增加53.55%。 “调结构、增效益”，内需、外贸“双轮驱动”，综合竞争力稳步提升； 公司主要业务为航空发动机及燃气轮机零部件的研发、制造、销售、服务，主要分为内贸航空及衍生产品、外贸转包产品两个业务板块。内贸航空、外贸产品、航空轴承三大产品正形成公司稳步增长的核心。 1.内贸航空及衍生产品： 2022年公司内贸航空及衍生产品收入(28.05亿元,+8.40%），收入占比73.79%。 其中公司承接的内贸航空装备目前都是航空装备建设急需产品。随着公司配套生产的内贸航空发动机订单稳步增长，以及在研型号项数的持续增加，公司的行业地位正稳步提升。 航空轴承类业务则主要由控股子公司中国航发哈轴开展。2022年中国航发哈轴实现营业收入7.14亿元，净利润0.76亿元。中国航发哈轴是中国航发集团旗下唯一的以航空轴承为主要产品，集研发、制造、销售、服务为一体的轴承研制企业，其生产的航空轴承主要包括航空发动机轴承、直升机传动系统轴承、飞机机体轴承、附件轴承（电机、泵等）全部四大类航空轴承；具有超高转速、超高温度、复杂多变载荷、超长寿命、高可靠性等特点，属于航空装备的核心部件。其中，航空发动机主轴轴承占国内市场的三分之二以上，能够满足二、三代机批产保障能力，具备四代机、五代机轴承研制配套能力。 2.外贸产品： 2022年公司外贸销售收入(8.85亿元,+5.90%），收入占比23.28%。公司的外贸产品业务主要是针对国际航空发动机的转包生产，公司选定国际知名发动机及燃气轮机公司作为合作对象，利用所处行业优质供应商地位，主要向部分国际知名发动机公司提供民用航空发动机和燃气轮机零部件产品。公司转包业务经过三十余年的发展，形成了机匣、叶片、钣金、轴类产品专业制造平台，和客户建立了长期稳定的合作关系。随着产品传导周期的不断推进，全球疫情恢复后新的航空周期到来，公司外贸产品业务将会呈现加速复苏的趋势。 投资建议： 2022年，公司面临迅速上量的科研生产任务，高温限电等影响，保证了内贸航空产品的稳定交付，外贸航空业务的企稳回升。盈利能力提升至近三年最佳水平。2023年，公司预计营业收入为44.74亿元，增幅17.70%，预计向航发集团内销售商品金额为39.30亿元，较去年实际发生销售商品金额增加53.55%，2023年公司营收有望实现较为快速的增长，同时我们预计，随着内需产品的稳定交付，国际转包市场的回暖，公司盈利能力有望进一步提升，进入发展机遇期。 基于以上观点，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为45.20亿元、54.36亿元和66.79亿元，归母净利润分别为0.68亿元、1.01亿元及1.61亿元，EPS分别为0.21元、0.31元、0.48元。我们维持买入评级，给予目标价格26.95元。 风险提示：科研生产能力建设不及预期；国际形势紧张影响国际合作业务、供应配套风险、汇率波动风险等。

航发科技(600391) 投资要点 事件：4月3日公司发布2022年年报，公司2022年实现营收38.01亿元，同比增长8.47%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长118.96%；实现扣非归母净利润0.32亿元，同比增长12.61倍。公司2022Q4实现营收14.93亿元，同比增加23.41%；实现归母净利润0.46亿元，同比减少34.29%；实现扣非归母净利润0.40亿元，同比减少35.83%。 配套主力型号加速放量，航发主业盈利拐点已现。1）业绩持续兑现：①内贸：实现收入28.1亿元（YoY+8.4%，其中西南地区收入22.9亿元，同增7.9%），公司配套主力型号已进入放量周期；2020-2022年航发主业毛利率分别为12.9%/9.7%/10.8%，公司整体销售净利率为0.4%/1.3%/2.2%，XX-18放量背景下公司主业成熟度提升、盈利能力拐点已现。②外贸：实现收入8.9亿元（YoY+5.9%），毛利率16.3%（YoY+0.2pct），国际转包市场有望持续复苏。2）供需格局向好：XX-18作为目前大运和轰炸机发动机存量替换、新机列装的主力型号，预计未来需求持续旺盛。公司作为西飞产业链核心配套商，目前步入产能提升及交付提速关键时期。 特种轴承小巨人，业绩实现高速增长。1）市场地位：航发哈轴作为特种轴承主力配套商，航空发动机主轴轴承占国内市场的三分之二以上，能够满足二、三代机批产保障能力，具备四代机、五代机轴承研制配套能力；2）业绩兑现：航发哈轴2022年营业收入7.1亿元（YoY+14.7%），净利润7605.8万元（YoY+49.2%），受益于高端轴承国产替代提速，业绩有望实现中高速增长；3）盈利改善：伴随特种轴承可由定制化向通用化转变，2022年航发哈轴销售净利率提升2.5pcts至10.7%，规模效应将持续改善盈利能力。 费用管控能力持续增强，研发投入持续加大。1）费用方面，2022年公司三费占比为6.27%，同比减少2.11pcts，其中销售费用为0.20亿元，同比增加13.43%；财务费用为0.30亿元，同比减少55.04%，主要因本年度人民币兑美元汇率贬值，汇兑收益增加；管理费用为1.88亿元，同比减少9.84%。公司三费占比持续下降，管理能力稳步提升，核心竞争力持续稳固。2）研发投入方面，公司2022年研发费用为0.88亿元，同比提升30.26%。公司期间费用率持续降低，同时研发投入持续扩大，为稳固核心竞争力及持续提升经营业绩打下坚实基础。 航发集团重点上市公司，有望受益于国企改革。公司控股股东420厂是航发集团内未能上市的大型航空发动机整机企业之一，同时航发集团下属三家上市公司均未实施股权激励，在国企改革加速推进的背景下，公司有望受益于股权激励和优质资产证券化双重利好。 投资建议：我们预计公司2023/24/25年收入分别为60.61/76.44/85.66亿元，归母净利润分别为1.21/2.07/2.76亿元，对应EPS分别为0.37/0.63/0.83元，对应PE分别为59/35/26倍，对应PS分别为1.2/0.9/0.8倍。公司作为航空发动机类主机厂，在行业内具备较高壁垒，持续受益于主力航发型号快速放量及后民航复苏，维持“买入”评级。 风险提示：军品订单不及预期；产品交付不及预期；盈利预测不及预期。