通威股份(600438)公司资料

通威股份(600438) 投资要点 事件：公司发布2024年业绩预告，预计归母净利润亏损70-75亿，24Q4归母净利润亏损30-35亿。受各环节价格大幅下降+长期资产减值约10亿元影响，公司虽维持经营性现金流净流入，全年仍录得亏损。 行业自律出货略有收窄、硅料价格逐渐抬升。我们预计24年公司硅料出货45-50万吨，其中24Q4硅料出货10-12万吨；受枯水期检修+行业自律减产，Q4出货环降。24Q4进入枯水期电价提升+减产影响折旧摊销，硅料成本有所提升。25年硅料月产持续下降，行业库存有所回落，报价逐步企稳提升，我们预计春节后随排产提升硅料价格有望进一步修复。 电池组件出货高增、价格承压亏损扩大。我们预计公司24年电池出货85-90GW，其中Q4出货28-32GW，N型占比90%+，环比提升30%+。预计公司组件24年出货45-47GW，同增50%+；其中国内分布式出货超17GW，位列分布式组件出货第一名。 盈利预测与投资评级：考虑光伏各环节价格下降超预计，我们预计24-26年归母净利润为-72.1/35.9/63.2亿（前值-49.8/38.3/65.4亿元），同比-153%/+150%/+76%，随光伏产业链价格逐渐恢复维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等

通威股份(600438) 内容提要： 通威股份是硅料电池双龙头企业，一体化布局逐步完善。从行业层面看，自2023年下半年起，光伏产业链各环节产能加速释放，市场供需失衡、价格竞争等问题陆续出现，美国对华贸易政策愈演愈烈，行业进入新一轮市场周期，各大龙头均出现营收、净利双降的情况，公司业绩承压，24Q3环比亏损收窄，硅料经营性现金流转正。24年底，为反内卷、防止恶性竞争，光伏行业出台多项政策，包括呼吁自律行动,设置投标中标最低成本价0.68元/W；下调出口退税率4pct至9%等。 在此背景下，公司积极布局一体化业务，技术优势、规模优势、市场优势带来明显的成本优势，四大亮点支撑公司穿越周期：1）多晶硅产能全球第一，成本优势明显。公司2024年底多晶硅产能90万吨，总规划产能在130万吨以上；多晶硅生产成本4万元/吨，具备较强竞争优势，但产品价格击穿成本，业绩承压，预计2025年多晶硅价格压力仍然较大；12月底公司公告减产控产，利好企业盈利状况，行业产能出清有望加速。2）电池新技术全覆盖，TNC电池成本再降20%。公司连续七年位居全球光伏电池出货首位；全球创新研发中心新建的TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线已陆续投入使用；TNC电池产能规模将超100GW，成本再降20%，同时，研发中心HJT首片电池顺利下线，0BB和铜互连技术成为重点方向。3）出货量快速增长，海外组件订单持续拓展。组件出货量全球前五，24年产能超80GW；新增开发南非、阿联酋等重要市场，并相继获得海外大单。4）智能养殖与清洁能源融合，形成“渔光一体”发展模式。农牧业龙头，逆势销量提升；已开发建设55座以“渔光一体”为主的光伏电站，累计装机并网规模超过4.595GW。 投资建议及盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为-46.87、33.52和62.48亿元，同比-134.53%、+171.52%和+86.36%，EPS分别为-1.04、0.74和1.39元，以2024年12月30日收盘价22.60元计算，对应PE为-21.71、30.35和16.29倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。硅料价格波动风险，业务拓展不及预期，光伏装机不及预期，产能出清不及预期，新技术研发不及预期，公司业绩不达预期，政策不及预期风险，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，国内外经济复苏低于预期。

通威股份(600438) 主要观点： 通威股份：硅料+电池片双领先，或受益于光伏行业拐点向上 通威股份为光伏制造行业领先公司，主营业务分为光伏和农业两大板块。其中，光伏板块业务主要包括硅料、太阳能电池、组件产品的研发、生产、销售，2023年光伏板块收入占比73.92%；农业板块业务主要包括水产、畜禽饲料等产品的研发、生产和销售，2023年农业板块收入占比25.51%。2020-2023年公司营收CAGR为46.55%，其中光伏板块营收CAGR为65.94%，农业板块营收CAGR为19.23%；归母净利润CAGR为55.53%。 硅料业务：2024年硅料行业景气触底，2025行业涨价在即 2024H1光伏硅料环节供过于求形势延续，硅料价格快速下跌，行业库存增加，企业面临全面亏损，2024下半年行业开始逐步进入出清阶段。通威股份产能、成本在行业内均处于领先水平，2024上半年公司实现硅料销量22.89万吨，同比+28.82%。根据光伏行业协会于2024年12月19日公布的光伏主产业链产品成本分析测算，2024年12月硅料成本合计（不含折旧，不含税）为34.37元/kg，根据硅业分会于2024年12月18日公布的数据显示，N型复投料、致密料均价（含税）分别为40.3元/kg、36.3元/kg。因此，时至2024年12月，N型致密料亏损现金成本2.2元/kg，考虑到折旧后的N型复投料仍处于亏损状态。硅料行业亏现金状态从2024年中已持续近半年，硅料企业主动减产，我们预计在2024年12月开始看到硅料库存向下拐点，叠加硅料期货在2024年12月上市，期现货商帮助消耗社会库存，硅料库存或在2025年一、二季度降至合理水平，硅料价格有望逐步恢复。通威股份作为硅料行业领先公司，受益于硅料价格修复，或对2025年业绩产生积极影响。 电池片业务：2025年或率先走出过剩格局，新技术布局前瞻 通威股份光伏电池片产能位居行业领先水平，新技术布局前瞻，考虑到电池片环节产能或最先恢复到平衡状态，我们预计2025年公司电池片业务盈利同比改善。截至2024年中，公司全球创新研发中心新建的TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均投入使用。 投资建议 我们预计公司2024/2025/2026年实现营收846/972/1139亿元，同比-39%/15%/17%，实现归母净利润-47/42/83亿元，同比135%/189%/101%，对应当下-/24/12倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 光伏行业需求不及预期风险、光伏产品库存去化不及预期风险、技术路径变化超预期风险。

通威股份(600438) 事件：2024年10月30日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现收入682.72亿元，同比-38.73%；实现归母净利-39.73亿元，同比-124.37%；实现扣非净利-40.38亿元，同比-125.81%。 24Q3公司实现收入244.75亿元，同比-34.47%，环比+1.03%；实现归母净利-8.44亿元，同比-127.84%，环比+63.98%；实现扣非净利-8.59亿元，同比-128.44%，环比+64.03%，24Q3亏损环比收窄。受到光伏产业链供过于求、产品价格下降影响，计提存货跌价准备10.34亿元，影响当期业绩。 多晶硅：24Q3丰水期电价助力多晶硅现金成本下降。24Q3公司部分多晶硅生产区域（云南、四川）进入丰水期，电价环比下降叠加工业硅价格下降，使得公司多晶硅现金成本下降。当前多晶硅行业盈利承压，行业产出和开工率下降，根据SMM，8、9月中国多晶硅月产量约13万吨，相比前期18多万吨的高点显著下降，行业新增产能投放延缓，停产检修增加，部分落后产能或面临退出，行业出清有望加速。公司目前形成超过65万吨高纯晶硅产能，包头20万吨项目预计将于年底前投产，届时多晶硅产能将超过85万吨，公司预计24-26年高纯晶硅产能达到80-100万吨；此外，公司于24年8月公告计划收购润阳股份不低于51%股权，润阳具有多晶硅产能13万吨，收购落地后有助于进一步增加公司多晶硅市占率。 电池：N型产品优势明显，产能持续扩张。公司目前约38GW PERC产能已全部改造完毕，TNC电池月产占比超过80%；此外，2024H1，公司眉山16GW TNC电池产能投产，双流25GW TNC产能预计将于年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW；公司预计24-26年电池产能将达到130-150GW。此外，公司持续推进量产电池产品降本增效，同时坚持各项技术路线研发，截至2024H1末，全球创新研发中心新建的TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均已陆续投入使用。 组件：稳步推进，收购润阳完善海外布局。2024H1，公司持续完善国内和海外渠道布局，新增开发南非、阿联酋等重要市场；收购润阳股份落地后，有利于协同润阳在美国、泰国、越南等部分海外地区的产能布局，帮助公司补充海外一体化产能布局，提升全球综合竞争力。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为1058.32、1354.53、1591.72亿元，归母净利润分别为-53.30、43.27、72.00亿元，以11月1日收盘价为基准，对应2025-2026年PE为32X、19X，公司硅料成本优势显著，电池产品优势明显，组件业务有望快速发展，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧，产品降价导致减值损失等。