口子窖(603589)公司资料

口子窖(603589) 事件：公司发布2023年三季度报告。2023Q3公司收入/归母净利润分别为15.33/5.01亿元（同比+4.67%/+8.36%）。 产品迭代持续推进，高档酒占比提升。23Q3公司白酒业务收入15.18亿元（同比+4.64%），具体看：高档白酒/中档白酒/低档白酒营业收入14.73/0.28/0.17亿元（同比+5.80%/-22.00%/-24.88%），其中高档白酒占比97.05%，同比+1.06pcts。 省外招商积极，省内渠道改革深化。23Q3省内/外收入分别为12.21/2.96亿元（同比+5.33%/+1.87%），其中省内/省外收入占比分别为80.47%/19.53%，省外占比降低0.53个百分点。23Q3末，公司省内/省外经销商数量分别为486/434家，分别较23H1末-2/+18家，省外招商积极，渠道稳步扩张中。 产品结构优化推动毛利率提升。23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+5.01/+1.11个百分点至77.81%/32.66%，毛利率明显提升，预计主要系高档白酒占比提升带动公司产品结构优化。23Q3公司销售费用率/管理费用率分别同比变动+3.28/+1.76个百分点至15.41%/5.81%，销售费用率提升或主因加强C端费用投放+加强消费者培育。23Q3经营性现金流同比+11.14%至3.87亿元；合同负债（含预收款）同比/环比分别变动-0.02/-3.43亿元至3.83亿元，合同负债（含预收款）环比有所降低。 考虑公司费用率提升及产品升级迭代，我们上调23-24年收入预测并下调23-24年利润预测，同时新增25年盈利预测，预计23-25年公司收入分别为60.6/70.1/80.5亿元（23-24年前值57.6/62.0亿元），归母净利润分别为18.0/21.5/25.2亿元（23-24年前值20.1/22.1亿元），对应PE为16X/13.5X/11.5X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；产品迭代不及预期；渠道改革不及预期。

口子窖(603589) 投资要点 事件：23Q1-3公司实现营业收入44.46亿元，同比+18.18%；实现归母净利润13.48亿元，同比+12.22%。23Q3公司实现营业收入15.33亿元，同比+4.67%；实现归母净利润5.01亿元，同比+8.36%。 老品动销优秀支撑收入增长，新品尚处过渡期 23年前三季度/23Q3公司白酒实现营业收入43.73亿元(+18.08%)/15.18亿元(+4.64%)。分产品来看，23Q3高档/中档/低档酒收入14.73/0.28/0.17亿元(+5.08%/-22%/-24.88%)，高档酒收入占比同比提升1.06个百分点至97.05%。1）老品：裸价模式运营下终端利润仍维持稳定，库存保持良性。 2）新品：省内流通渠道铺货陈列基本完成，新品采取扫码红包、厂家返利等运营模式，我们预计中秋至明年春节仍为过渡期。 省内市场表现相对较优，省内经销商规模显著扩大 分区域：23Q3省内实现营收12.21亿元(+5.33%)，23Q3省外实现营收2.96亿元(+1.87%)，省内收入占比同比提升0.53个百分点至80.47%。省内/省外经销商数量较23H1分别-2家/+18家至486家/434家，省内/省外平均经销商规模同比变动+19.74%/-11.19%。 分渠道：23Q3直销/批发代理渠道收入同比+90.92%/+3.50%至0.36/14.82亿元。 毛利率显著提升，合同负债同比稳定 1）盈利能力：23Q3公司毛利率/净利率+5.01/+1.11pct至77.81%/32.66%。 2）费用率：23Q3销售/管理费用率（含研发费用）+3.28/+1.94pct至15.41%/6.49%，税金及附加率-2.34pct至13.46%。 3）预收款：23Q3合同负债环比/同比-3.43/-0.02亿元至3.83亿元，同比保持稳定。 盈利预测与估值 预计2023~2025年公司收入增速为18.1%、16.0%、14.1%；归母净利润增速分别为16.3%、17.5%、16.6%；EPS分别为3.0、3.5、4.1元;PE分别为16.2、13.8、11.9倍，维持买入评级。 风险提示：安徽省内白酒市场竞争加剧；新品培育不及预期。

口子窖(603589) 口子窖公布2023年3季报。1-3Q23公司实现营收44.5亿元，同比增18.2%，归母净利13.5亿元，同比增12.2%，基本每股收益2.25元/股。3Q23公司营收及归母净利分别为15.3亿元、5.0亿元，同比分别增4.7%、8.4%。截至3季度末，公司合同负债3.8亿元，环比1H23降3.4亿元，上年同期环比降0.1亿元。3Q23收入增速较慢，期待新品销售步入正轨，当前估值处于较低位置，维持买入评级。 支撑评级的要点 渠道去库存，3Q23公司收入环比降速。（1）3Q23公司营收15.3亿元，同比增4.7%，收入环比2季度降速明显。我们判断由于公司产品换新，2季度老品年份系列产品经销商积极进货，2季度公司营收实现高增，3季度渠道去库存。（2）分产品来看，公司高档产品营收14.7亿元，同比增5.8%，收入占比97%，同比提升1.1pct。安徽省内宴席市场较快恢复，我们判断3季度大众价格带的5年、6年有一定增长。新品兼香系列2季度经销商完成打款铺货后，目前仍处于消费者培育期。公司一贯执行低库存、高周转政策，因此3季度渠道去库存为主要动作。（3）分区域来看，3Q23省内营收12.2亿元，同比增5.3%，收入占比80.5%，省外营收3.0亿元，同比增1.9%，省内表现好于省外，公司享受了安徽经济快速增长的红利。从经销商数量来看，截至3季度末，公司经销商数量合计920家，环比上半年新增16家经销商，主要为省外新增。（4）截至3季度末，公司合同负债3.8亿元，环比1H23降3.4亿元，上年同期环比降0.1亿元。 3Q23盈利能力改善，净利率同比提升1.1pct。（1）3Q23公司毛利率77.8%，同比提升5.0pct，销售费用率同比提升3.3pct至15.4%，我们判断公司可能在费用投入的方向做了调整，一方面减少了给经销商的折扣支持，另一方面又增加了公司投放的市场费用。3Q23管理费用率为5.8%，同比提升1.8pct,或与咨询费投入有关。公司税金及附加比率同比降2.3pct,主要系季度间波动。毛利率提升，税金率下降，3Q23公司归母净利率同比增1.1pct至32.7%。 估值 公司股权激励落地，考核目标符合公司经营节奏，可有效激发销售动能。公司通过新品兼香系列重塑渠道结构，采取扁平化模式，由厂家主导运营，同时开拓团购型经销商，充分调动渠道积极性。我们维持此前盈利预测，预计23-25年EPS分别为2.99、3.52、4.05元/股，同比分别增15.6%、17.8%、15.0%，对应23-25年PE分别为19.9X、16.9X、14.7X，维持买入评级。 评级面临的主要风险 省内竞争加剧，新品动销不及预期。经济复苏力度不及预期。

口子窖(603589) 事件 公司公告2023年三季报。23Q1-3，公司实现总营收44.46亿元（+18.18%），归母净利13.48亿元（+12.22%），扣非归母净利13.32亿元（+12.75%）。23Q3，公司实现总营收15.33亿元（+4.67%），归母净利5.01亿元（+8.36%），扣非归母净利4.98亿元（+7.90%）。 高档白酒增速领先，直销渠道较快增长 1）高档白酒收入增速领先。23Q3，公司高档/中档/低档白酒收入分别为14.73/0.28/0.17亿元，同比分别+5.80%/-22.00%/-24.88%，高档白酒收入占主营业务收入的比重为97.05%，同比+1.06pct。23Q1-3，公司高档/中档/低档白酒收入分别为42.43/0.67/0.63亿元，同比分别+19.34%/-17.52%/-5.83%。2）经销渠道为主，直销渠道较快增长。23Q3，公司批发代理/直销（含团购）渠道分别实现收入14.82/0.36亿元，同比分别+3.50%/+90.92%。23Q1-3，公司批发代理/直销（含团购）渠道分别实现收入42.82/0.91亿元，同比分别+17.46%/+57.27%。 3）Q3省内增速高于省外。23Q3，公司安徽省内/省外分别实现收入12.21/2.96亿元，同比+5.33%/+1.87%，省内收入占主营业务收入的80.47%，同比+0.53pct。23Q1-3，公司安徽省内/省外分别实现收入36.15/7.58亿元，同比+21.24%/+5.03% 4）经销商持续优化调整。截至23Q3，公司省内/省外经销商数量分别为486/434家，Q3期间省内净减少2家，省外净增加18家。 5）合同负债同比基本持平。23Q3末，公司合同负债为3.83亿元，同比-0.41%。 毛利率提升带动净利率提升，期间费用率小幅上行 1）Q3毛利率、净利率双增。23Q3，公司销售净利率/毛利率分别为32.66%/77.81%，同比分别+1.11/+5.01pct，净利率增幅低于毛利率，主要是期间费用率上升影响。23Q1-3，公司净利率/毛利率分别为30.33%/75.22%，同比分别-1.61/+0.79pct。 2）Q3销售及管理费用率小幅上行。23Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.41%/5.81%/0.68%/-0.30%，同比分别+3.29/+1.76/+0.18/-0.20pct。23Q1-3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.27%/5.92%/0.36%/-0.24%，同比分别+0.45/+0.96/-0.14/+0.85pct。 投资建议 公司是兼香型白酒典范，渠道改革不断深化，Q2加速增长，Q3表现稳健，期待后续渠道改革效果持续显现。我们预计公司23/24/25年归母净利为17.85/20.80/24.00亿元，增速15.17%/16.53%/15.36%，对应10月27日PE16/14/12倍（市值294亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、市场竞争加剧风险、政策调整风险。