天马新材(920971) 2025年公司营收2.74亿元（+7.38%），归母净利润3816.42万元（-3.09%）2025年公司实现营收2.74亿元，同比增长7.38%，归母净利润3816.42万元，同比减少3.09%，扣非归母净利润2015.40万元，同比减少38.55%。受募投项目结项带来折旧影响，我们下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.40（原0.54）/0.61（原0.72）/0.83亿元。EPS分别为0.38/0.58/0.79元，当前股价对应P/E分别为67.6/44.0/32.4倍，我们看好公司在Low-α射线球形氧化铝新产品研发取得阶段性进展，以及新建产线产能逐步释放带来业绩增长，维持“增持”评级。 2025年募投项目结项实现产能释放，有望带来业绩增长弹性+盈利能力提升公司聚焦高端精细氧化铝粉体核心赛道，全力推进新产能落地与现有产能优化。2025年年产5万吨电子陶瓷粉体材料生产基地建设项目与年产5千吨高导热填充粉体材料生产建设项目已全面建成投产，目前工作重心已转向加快产能爬坡、提升产能利用率，优化工艺、严控质量，确保匹配下游需求，加快新兴领域客户认证与订单转化。随着公司募投项目产能逐步释放，有望带来未来业绩增长弹性，以及规模效应下公司盈利能力有望提升。 公司重视研发创新与研发能力建设，聚焦高附加值新产品矩阵 在多个新兴高端领域，公司率先实现技术突破，成功切入半导体封装、导热材料、新能源等高增长赛道。其中包括1）全力推进包含Low-α射线球形氧化铝粉体新产品开发及客户验证工作。2）纳米氧化铝粉体目前已完成研发目标，中试产品已在送样验证阶段，主要涉及陶瓷领域和研磨抛光领域，预计2026年内实现量产。3）第三代半导体封装用陶瓷粉体为公司与河南省科学院联合开展的研发项目，目前实验室阶段已完成工艺路线研究，为布局第三代半导体封装材料领域积累核心技术和研发经验。4）开发复合氧化锆粉体对半导体研磨抛光用氧化铝粉体完成产品升级，性能提升，可应用于单晶硅片研磨抛光。 风险提示：新业务扩展不及预期、客户合作风险、下游市场需求不及预期。

天马新材(920971) 投资要点 2025年营收稳步增长，但盈利端受原材料和新产线投入成本增加等因素影响有所承压。公司发布2025年报，全年营收同比+7.38%至2.74亿元，主要系公司坚持高端精细氧化铝粉体主业不动摇，在电子陶瓷、高压电器等优势领域销售稳步增长；归母净利润同比-3.09%至3816.42万元，扣非归母净利润同比-38.55%至2015.40万元，业绩同比下滑主要系原材料价格持续高位导致营业成本上升、叠加新产线投产初期产能爬坡、研发投入持续加大等因素的综合影响。2025年公司销售毛利率同比-6.47pct至17.74%，销售净利率同比-1.51pct至13.95%。费用率方面，销售费用率同比+0.14pct至1.18%；管理费用率同比-0.89pct至3.67%；财务费用率同比+0.07pct至0.55%；研发费用率同比-0.14pct至4.18%，公司持续加码高纯纳米氧化铝、Low-α射线球形氧化铝等高端产品技术攻关，研发投入规模同比小幅+3.96%。 高压电器与其他粉体高增亮眼，传统电子陶瓷类业务小幅下滑。2025年电子陶瓷用粉体材料仍为第一大收入来源，营收占比近五成，但同比小幅-3.08%；高压电器用粉体材料增速表现最为亮眼，营收同比大增76.30%至3249万元，营收占比提升至11.87%，受益于国家电网及主流高压电器厂商供应链需求放量；其他精细氧化铝粉体材料营收同比+38.14%，成为营收增长核心动力，得益于高导热、研磨抛光等新兴领域产品放量与客户认证突破；电子及光伏玻璃用粉体材料同比-13.52%，系下游行业竞争加剧与需求结构调整所致。 国内精细氧化铝粉体行业领先，期待新建产能逐步释放驱动新增量。1）行业地位：公司为国内较早具备自主研发和生产高性能精细氧化铝粉体能力的企业，在电子陶瓷、电子玻璃、研磨抛光等细分领域国内领先。公司以高压电器用粉体材料、高导热用粉体材料、锂电池隔膜用粉体材料和研磨抛光用粉体材料为重要增长点，电子陶瓷用粉体材料、液晶玻璃用粉体材料保持平稳增长。2）新建产能逐步释放：2025年，公司年产5万吨电子陶瓷粉体材料生产基地建设项目与年产5千吨高导热填充粉体材料生产建设项目已全面建成投产，正加快产能爬坡、提升产能利用率。3）半导体领域产品高端化：low-a射线球形氧化铝粉体正在验证中，其作为功能填料用于高性能或具有特殊用途的芯片封装场景，技术壁垒极高，售价大幅提升，有望带动公司产品结构持续优化。 盈利预测与投资评级：产能需逐步释放以及成本端短期承压，下调公司2026-2027年归母净利润为0.45/0.56亿元（前值为0.58/0.90亿元），新增2028年预测为0.74亿元，对应PE分别为57/46/35倍，考虑在半导体材料、高端芯片封装材料等领域针对性研发布局，拓展业务边界，具备长期成长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；新业务拓展不达预期；市场竞争加剧。

天马新材(920971) 2025Q1-3公司营收2.07亿元（+14.29%），归母净利润1070.27万元（-57.54%）2025年前三季度公司实现营收2.07亿元，同比增长14.29%，归母净利润1070.27万元，同比减少57.54%，扣非归母净利润992.33万元，同比减少53.44%。受募投项目结项带来折旧影响，我们下调2025年盈利预测，维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.35（原0.41）/0.54/0.72亿元。EPS分别为0.34/0.52/0.69元，当前股价对应P/E分别为/72.2/54.3110.8倍，我们看 好公司在Low-α射线球形氧化铝新产品研发取得阶段性进展，以及新建产线产能逐步释放带来业绩增长，维持“增持”评级。 2025年募投项目结项实现产能释放，有望带来未来业绩增长弹性 公司共有三个募投项目，1）2025年公司募投项目年产50,000吨电子陶瓷粉体材料生产线项目的三条回转窑及配套加工车间均已达到预定可使用状态并正常投入生产，已完成结项；2）年产5,000吨高导热球形氧化铝生产线建设项目在建工程已全部转固，处于试生产阶段，并同步进行客户送样验证工作。3）研发中心建设项目主体工程已施工完毕，部分研发设备已采购及调试，预计2025年建设完成。随着公司募投项目产能逐步释放，有望带来未来业绩增长弹性。 公司重视研发创新与研发能力建设，积极推进多种新产品研发加速 2025年前三季度公司研发费用759.29万元，同比增长2.81%，公司持续创新研发投入，通过搭建高层次研发平台、产学研协同创新、高层次人才团队培育等重点环节协同聚力，与河南省科学院、郑州大学、河北工业大学等联合开展产学研合作课题研究，加快推进微波热解制备第三代半导体封装用陶瓷粉体、先进陶瓷过滤膜用粉体、高纯纳米级氧化铝制备工艺等新产品及生产工艺的研发，加强技术成果转化。此外，在研产品low-a射线球形氧化铝粉体实验室阶段取得突破性进展以来，公司积极对接下游海外客户进行实验室样品验证工作，目前处于向产业化过渡阶段，该高端小型电子级生产线升级改造已进行设备安装调试。 风险提示：新业务扩展不及预期、客户合作风险、下游市场需求不及预期。

马淑云女士:1968年8月出生,中国国籍,无境外永久居留权,冶金物理化学专业,本科学历,1991年7月至2000年9月任职于郑州轻金属研究院,历任助理工程师、工程师、高级工程师;2000年9月至2016年1月,任职于天马微粉,历任经理、执行董事兼总经理;2016年2月至今,任职于天马新材,担任董事长、总经理。

马淑云女士:1968年8月出生,中国国籍,无境外永久居留权,冶金物理化学专业,本科学历,1991年7月至2000年9月任职于郑州轻金属研究院,历任助理工程师、工程师、高级工程师;2000年9月至2016年1月,任职于天马微粉,历任经理、执行董事兼总经理;2016年2月至今,任职于天马新材,担任董事长、总经理。

姚磊先生:1976年9月出生,中国国籍,无境外永久居留权,法学专业,大专学历。1995年5月至1997年7月,任职于河南东晖水泥有限公司,历任车间工人、车间主任;1997年7月至2007年4月,任职于郑州长城科工贸有限公司,担任人力资源部长;2007年4月至2009年1月,任职于瑞安市圣雷汽车部件有限公司,担任行政副总;2009年2月至2016年7月,任职于郑州新生印务有限公司,担任政务经理;2016年7月至2018年5月,任职于郑州市同城货的运输有限公司,担任行政总监;2018年5月至今,任职于天马新材,担任行政总监;2021年5月至今,担任天马新材董事。

胡晓晔女士,出生于1983年2月12日,中国国籍,无境外永久居留权,产业经济学专业,硕士研究生学历。2010年8月至2012年12月,任职于郑州新开元路桥工程咨询有限公司,任经济规划师;2013年11月至2017年1月,任职于郑州瑞龙制药股份有限公司,历任行政部经理、证券事务代表;2017年2月至2018年10月,任职于河南红枫生物高科股份有限公司,任证券事务代表;2019年1月至2019年12月,任职于河南润弘制药股份有限公司,任证券事务代表;2020年1月至2021年9月,任职于金居建设发展股份有限公司,任证券事务代表。2021年12月至今,任职于河南天马新材料股份有限公司,任董事会秘书。

黄志刚,中国公民,男,1981年出生,大学本科,中国注册会计师,无境外永久居留权。2004年7月至2015年5月任职于大华会计师事务所(特殊普通合伙)河南分所,历任审计员、项目经理、高级经理、副所长;2015年6月至2018年10月,任职于鹤壁市永达食品有限公司,担任财务总监兼董秘;2018年11月至2021年9月,任职于致同会计师事务所(特殊普通合伙)河南分所,担任副所长;2021年10月至今任职于大华会计师事务所(特殊普通合伙)河南分所,合伙人。现任公司和河南天马新材料股份有限公司独立董事。

王金淑女士,女,1968年7月出生,中国国籍,无境外永久居留权,博士研究生学历。1993年4月至今,就职于北京工业大学,历任讲师、副教授、教授、硕士生导师、博士生导师。现任北京工业大学材料与工程学院教授、博士生导师、中国材料学会难熔金属分会主任委员、北京电子学会电子封装委员会主任委员。主要从事材料领域研究,获授权美国发明专利4项、国家发明专利50项,在Science、Advanced Materials等期刊上发表学术论文300余篇,获长江学者等在内的多个国家级人才称号。

茹红丽女士:1969年9月出生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,财务管理专业,大专学历,中级会计师职称。1991年1月至1992年12月,任职于郑州市上街区金属材料有限公司,担任出纳;1993年1月至1996年3月,任职于郑州市上街区物资总公司,担任会计;1996年4月至2000年12月,任职于郑州市国家税务局税务咨询代理中心上街区分部,从事税务咨询;2001年1月至2018年1月,任职河南同兴税务师事务所有限公司,从事财税咨询;2018年2月至今,任职于天马新材,历任会计、财务总监;2021年5月至今,担任天马新材董事。

张帅领,男,汉族,出生于1982年6月,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,高级会计师、注册会计师。2009年10月至2014年12月就职于中兴华富华会计师事务所,任河南分所副所长;2016年7月至2018年2月就职于河南广安生物科技股份有限公司,历任总会计师、财务总监;2018年2月至2022年10月就职于海南山香时代教育科技股份有限公司,任财务总监;2022年10月至2025年6月就职于河南联合精密材料股份有限公司,任财务总监;2025年12月至今,就职于河南天马新材料股份有限公司,任总会计师。