乳酸行业龙头，一体化布局可降解材料。公司是国内乳酸行业龙头，沿着乳酸产业链积极进行一体化布局，进军乳酸下游丙交酯和可降解材料聚乳酸（PLA）行业，成功攻克丙交酯技术难关。在可降解材料的布局，公司不仅限于聚乳酸，还包括了淀粉和 PBAT，通过聚乳酸、淀粉和 PBAT 共混改性直接生产可降解产品来提升附加值，实现了可降解材料从源头玉米到塑料制品的战略布局。 PLA 综合性能具备优势，未来有望引领可降解潮流。常见的可生物降解塑料包括淀粉、PLA、PBAT、PBS、PCL、PHA 和 PGA，其中，淀粉基塑料性能缺陷大，使用范围和规模均受限。PHA 和 PGA 成本、售价较高， PBS 树脂由于国内丁二酸产能较少导致成本较高，PCL的熔点过低导致其耐热性较差限制了应用范围，因此 PLA 是目前最具前景的可降解塑料品种之一，在硬质材料领域占据绝对优势，未来有望成为可降解塑料主流，中性假设下至 2025年需求将超过 170万吨。 乳酸+丙交酯+聚乳酸三轮驱动，一体化布局增强公司盈利能力。公司是行业内唯一一家布局玉米-乳酸-丙交酯-聚乳酸全产业链的企业，产业链各环节环环相扣，上下游相互依托，一体化生产带来的成本优势和规模优势明显。在一体化生产的模式下，逐渐形成了玉米控制成本-乳酸托底利润-丙交酯/聚乳酸拉动利润增长的商业模式，即保证了公司拥有优于行业的成本控制能力，又保证了公司拥有稳定的利润来源，还保证了公司拥有拉动利润高增长的核心业务，公司发展的前景光明。 盈利预测：我们预计公司 2021-2023年实现归母净利润 1.39、3.54和6.02亿元，EPS 为 0.77、1.96和 3.33元，考虑到可降解材料行业的巨大成长性叠加公司的一体化布局，我们给予公司 2023年 25-30倍 PE，公司 2023年合理市值为 150.50-180.60亿元，按照 10%的折现率折现到 2022年给予 136.82-164.18亿元目标市值，对应股价 75.30-90.36元，维持 “推荐”评级。 风险提示：政策执行不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动；丙交酯扩产不及预期。

     乳酸行业龙头，一体化布局可降解材料。公司是国内乳酸行业龙头，沿着乳酸产业链积极进行一体化布局，进军乳酸下游丙交酯和可降解材料聚乳酸（PLA）行业，成功攻克丙交酯技术难关。在可降解材料的布局，公司不仅限于聚乳酸，还包括了淀粉和 PBAT，通过聚乳酸、淀粉和 PBAT 共混改性直接生产可降解产品来提升附加值，实现了可降解材料从源头玉米到塑料制品的战略布局。 PLA 综合性能具备优势，未来有望引领可降解潮流。常见的可生物降解塑料包括淀粉、PLA、PBAT、PBS、PCL、PHA 和 PGA，其中，淀粉基塑料性能缺陷大，使用范围和规模均受限。PHA 和 PGA 成本、售价较高， PBS 树脂由于国内丁二酸产能较少导致成本较高，PCL的熔点过低导致其耐热性较差限制了应用范围，因此 PLA 是目前最具前景的可降解塑料品种之一，在硬质材料领域占据绝对优势，未来有望成为可降解塑料主流，中性假设下至 2025年需求将超过 170万吨。 乳酸+丙交酯+聚乳酸三轮驱动，一体化布局增强公司盈利能力。公司是行业内唯一一家布局玉米-乳酸-丙交酯-聚乳酸全产业链的企业，产业链各环节环环相扣，上下游相互依托，一体化生产带来的成本优势和规模优势明显。在一体化生产的模式下，逐渐形成了玉米控制成本-乳酸托底利润-丙交酯/聚乳酸拉动利润增长的商业模式，即保证了公司拥有优于行业的成本控制能力，又保证了公司拥有稳定的利润来源，还保证了公司拥有拉动利润高增长的核心业务，公司发展的前景光明。 盈利预测：我们调整公司盈利预测，预计公司 2021-2023年实现归母净利润 1.35、3.89和 6.90亿元（原值为 1.03、3.80和 6.90亿元），EPS为 1.20、3.45和 6.11元，给予公司 2024年传统乳酸业务 15倍 PE，给与聚乳酸和丙交酯业务 30倍 PE，公司 2024年合理市值为 218.62亿元，按照 10%的折现率折现到 2021年给予 164.25亿元目标市值，给予公司 2021年 70-80倍 PE，对应股价 84.00-96.00元，维持 “推荐”评级。 风险提示：政策执行不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动；丙交酯扩产不及预期。

     公司上半年实现营收 6.58亿元，同比+39.25%，实现归母净利 0.70亿元，同比+7.55%，其中Q2实现营收3.39亿元，同比+26.02%，环比+6.27%，实现归母净利0.42亿元，同比+51.11%，环比+51.99%。在玉米价格超涨带来的综合毛利率、净利率下降的前提下，营收、净利均创单季度新高，上半年产能基本满产状态。经营性现金流净额同比-57.82%，系玉米价格上涨，产品库存上升所致。未来随着玉米成本下降，盈利弹性突出。 乳酸及淀粉类产品基本满产满销，重视副产物价值发挥。食品制造业上半年销售6.07万吨，同比+10.49%，产能利用率97%以上，乳酸销售达3.95亿元，同比+20.65%，毛利率达16.48%，乳酸盐销售达1.00亿元，同比+20.53%，毛利率达24.91%。农副食品加工业销量4.20万吨，同比+119.18%，产能利用率99%以上，大幅增加主要系20万吨淀粉项目投产创造玉米副产品；副产品糖化渣销售0.86亿元，同比+152.57%，毛利率仍高达39.64%，副产物利用价值高，产业链挖潜是竞争力之一。 加大研发投入，产品结构升级，推动盈利质量提升。公司上半年研发投入为0.24亿元，同比+31.44%，研发占比达3.65%。报告期内，公司联合外部科研院所共同设立菌种改造等研发平台，开展发酵液直接提取乳酸的技术研发，推动乳酸成本的的进一步降低。上半年为毛利率20.69%，净利率10.49%，其中二季度毛利率为22.47%，环比+3.68个pct，净利率为12.36%，环比+3.85个pc，系产品结构升级所致。 产能扩张及产业升级稳步推进。1）种植5000亩高淀粉玉米，保证原料供应稳定性；2）5万吨高光纯乳酸力争提前投产，优化产品结构；3）1万吨丙交酯已稳定产出合格品，将在不停产下改造，提升利用率，降低生产成本；4）6万吨PBAT 项目设计完成，设备采购进行中，确保产品配套销售；5）1万吨食品级乳酸乙酯项目（一期）推进中，开拓新市场。 维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2021-2023年营业收入分别为12.94/22.74/34.60亿元，2021-2023年盈利预测为1.81/3.49/5.05亿，对应PE 为52X/27/19X，维持买入评级。2021-2023未来2年复合增速66.93%，建议给与2022年PE 为50X，对应6个月目标市值为175亿元。 风险提示：原材料价格上涨，禁塑进展、新建产能不及预期。

     打通全产业链的在潜在PLA龙头，国内上市公司中仅有的规模化丙交酯企业。公司以玉米为原材料，目前形成淀粉产能20万吨，乳酸及乳酸盐12.8万吨，1万吨丙交酯。丙交酯是PLA产业链壁垒最高的环节，公司将继续扩张10万吨丙交酯及PLA，进而与规划的PBAT、淀粉形成可降解改性材料。上游环节，公司规划玉米种植、争取玉米进口配额；中游环节，未来有望开发秸秆发酵工艺，降低综合成本，强化全产业链竞争优势。 公司工艺符合环保及低碳循环经济政策要求。公司的三废处理较同行规范、领先。发酵法制乳酸环节的环保挑战大，公司一方面以高要求高标准规范自己，一方面充分发挥了副产物如糖渣、石膏等的经济价值，自成国内领先、高效、经济的生产工艺。 具有领先的产品升级理念。公司通过扩产高光纯乳酸，卡位高品质PLA上游满足市场供应，5万吨高光纯乳酸即将投产；通过新增淀粉乳环节，提升乳酸质量及收率，形成高光纯乳酸提升附加值；通过新增年产6万吨PBAT产能，与已有淀粉、PLA结合打造可降解改性材料，最终有望提供综合解决方案。公司产品追求附加值，盈利能力也将稳步提升。 PLA生产的碳排放显著低于传统塑料，是可降解材料的主流方向。据中国化信，2025年国内可降解塑料市场规模保守可达561万吨，其中PLA规模约为180万吨（按目前32%比例估算），2020年PLA国内产量仅20万吨，扩张弹性大。另外据Total-Corbion，每生产1千克PLA仅产生0.5kgCO2，远低于LDPE、PS及PET的碳排放量，碳足迹显示PLA推广非常符合碳中和趋势，我们认为其属于可降解材料的长期主流品种。 调整盈利预测，维持“买入”评级。我们调整2021-2023年营业收入分别为12.94/22.74/34.60亿元（原值为14.61/19.54/27.51亿元），2021-2023年盈利预测为1.81/3.49/5.05亿元（原值为2.20/3.49/5.05亿元），对应PE为50X/26X/18X，维持买入评级。2021-2023未来2年复合增速为66.93%，PLA赛道空间大，增速快，壁垒较高，建议给与2022年PE为50X，调整6个月目标市值为175亿元。 风险提示：原材料价格压力，禁塑进展、新建产能不及预期。