克来机电(603960)财务分析

     立足中游剑指下游。公司两大主营业务，分别是自动化装备和汽车零部件。两大主业未来将迎来持续高增长。 一、 自动化装备业务是公司起家的主营业务。 公司凭借一流的技术和过硬的产品质量，以进口替代为市场切入点，在已切入的多个细分领域取得了较高的市场占有率。没有疫情影响的2012-2019年公司在自动化装备板块的营收从0.82亿元上涨至3.9亿元，平均年复合增长率为25%。 自动化装备赛道宽且长。人口老龄化及用工成本上涨催化自动化产业加速发展，我国的工业机器人应用还处于较低水平，工业机器人密度水平只有日、德、美的一半左右，但我国是目前工业机器人增长最快的市场。公司自动化设备业务的增速水平与行业增速水平呈正相关趋势，且公司自动化设备业务增速水平明显优于行业平均水平。 二、 公司于2018年完成对上海众源的收购，新增汽车零部件业务。 收购完成后，公司对上海众源进行大规模的自动化升级，使上海众源在产能和盈利能力均得到提升，稳固了燃油分配器等发动机配套零部件在客户处的主要供应商地位。同时公司也协助上海众源积极布局新能源车热管理系统相关零部件的研发和产能建设。2019年公司汽车零部件业务收入4.1亿元，2020年营收4.6亿元，18-20年平均年复合增长率为30.5%。 汽车电动化及智能化将推动汽车电子高速发展，公司的核心客户博世，在国内汽车电子市场占有率约为12%，为国内第一，故公司有望从博世获得汽车电子自动化设备的增长订单。 公司零部件业务将迎来放量增长。公司汽车零部件业务主要包括三大产品：燃油分配器、燃油管和冷却水硬管。在国六标准执行的背景下，公司全面推出国六发动机配套高压燃油分配器及高压油管产品，国六标准的燃油分配器单价为141.65元/件，比国五标准产品高出77.6%。国六标准的全面实施，有望带动公司零部件业务收入大幅增长。 二氧化碳高压管订单量将随着MEB产能爬坡上涨。看准二氧化碳热泵空调是未来的技术趋势，公司提前研发二氧化碳高压管路系统（冷媒导管），目前已通过大众MEB的实验认证，并进入产能建设、筹备量产的阶段。该业务未来有望大幅提升公司盈利能力，成为零部件业务的第四大支撑。 投资建议：我们预测，公司2021-2023年营收分别为9.73亿元、12亿元和15.02亿元，对应年增长率分别为26.97%、23.31%和25.24%；归母净利润分别为1.57亿元、1.97亿元和2.58亿元。对应EPS分别为0.6元、0.75元和0.99元每股。当前股价对应2021-2023年PE分别为51倍、41倍和31倍。给予克来机电买入评级。 风险提示：1）宏观经济周期性波动影响的风险；2）行业竞争加剧风险；3）回款不及预期风险

     一季度业绩符合预期。2021年一季度营业收入1.33亿元，同比下降20.7%，归母净利润0.23亿元，同比下降21.0%，扣非后归母净利润0.21亿元，同比下降27.3%。一季度汽车行业因芯片短缺供给原因，导致公司营业收入及盈利同比下滑。 毛利率下滑，现金流收窄。一季度毛利率31.8%，同比下降2.7个百分点，环比提升1.9个百分点。期间费用率同比提升4.1个百分点，其中销售费用率同比提升0.4个百分点，管理费用率提升2.2个百分点，研发费用率提升1.9个百分点，系营业收入下降较多导致各项费用率提升。经营活动现金流净额-0.19亿元，同比下降132.0%，系营业收入下滑导致收到现金减少、客户支付预付款时间延长。 强化多项新领域发展布局，未来收获可期。公司已开发出多规格车用电机定转子并应用于联合汽车电子、Nissan、天际等企业；IGBT 方面成功研发散热基板的激光蚀刻、热压连接、低电感封装等装备。新能源车领域，公司掌握了驱动电机控制器、充电逆变器的自动化柔性组装等技术，有效提高装备开发效率；电池包生产中的机器人自动搬运、电池冷却管冲压成型等业务均实现良好起步并进行供货。公司在汽车电子及新能源领域产品技术布局广泛，未来有望收获更多订单，助力业绩提升。 积极发挥与上海众源业务协同，提升众源盈利能力。公司于2018年完成对上海众源收购并切入发动机及零配件服务领域，并对上海众源进行大规模自动化升级提升产能与盈利能力。目前上海众源已组建专业化汽车发动机配套管路研发团队，相关系统通过大众MEB 实验认证并进入筹备量产阶段，业务协同将持续提升上海众源盈利能力。 财务预测与投资建议：预测公司2021-2023年EPS 分别为0.70、0.95、1.17元，可比公司为机械设备、新能源车产业链及汽车零部件相关公司，可比公司21年PE 平均估值53倍，给予公司21年53倍估值，对应目标价为37.1元，维持买入评级。 风险提示：众源汽车零部件配套量低于预期、汽车自动化设备配套量低于预期、热泵空调管路配套量低于预期。

     2020年业绩符合预期。2020年营业收入 7.66亿元，同比下降 3.8%，归母净利润 1.29亿元，同比增长 29.2%，扣非归母净利润 1.27亿元，同比增长35.2%；四季度营业收入 1.95亿元，同比下降 17.2%，归母净利润 0.33亿元，同比增长 10.3%，扣非后归母净利 0.32亿元，同比增长 10.7%。2020年业绩增长系公司盈利能力增强及收购克来凯盈少数股权等综合影响。 2020年拟向股东分红每股 0.149元。 毛利率同比提升，费用率下降。全年毛利率 32.2%，同比提升 2.6个百分点，系公司推出毛利率更高的国六发动机配套产品。四季度毛利率 29.8%，同比下降 0.8个百分点，环比提升 0.7个百分点。全年期间费用率同比下降1.1个百分点，主要是财务费用率下降 0.9个百分点，系存款利息增加及借款利息减少。全年经营活动现金流净额 1.68亿元，同比降低 24.6%，系部分款项 2019年底收到使本年收入利润不同步、承接订单陆续开工导致。 积极拓展新能源汽车产品及客户，带动业绩稳步提升。公司积极拓展新能源汽车相关产品及客户，2020年成功开发新能源车用电机定子、控制器等智能制造产品，应用于联合汽车电子、车和家、天际等；全面掌握新能源车用驱动电机控制器和充电逆变器工艺技术，开拓伊顿、上海金脉电子等优质客户；新能源热管理方面，电池包机器人搬运、电池冷却管冲压成型测试等均有良好起步并实现供货。新产品及新客户有望带动新能源汽车业绩高增长。 填补国内热泵空调管路领域产品空白，有望成为新增长点。子公司上海众源组建了专业化发动机配套管路研发团队，研发的二氧化碳高压管路系统填补国内市场空白，产品已通过大众 MEB 平台实验认证并进入筹备量产阶段，预计还将向更多品牌车企积极推广，有望成为新增长点。 财务预测与投资建议：调整收入及毛利率，预测公司 2021-2023年 EPS 分别为 0.70、0.95、1.17元（原 21-22为 0.86、1.17元），可比公司为机械设备、新能源车产业链及汽车零部件相关公司，可比公司 21年 PE 平均估值 53倍，给予公司 21年 53倍估值，对应目标价为 37.1元，维持买入评级。