古井贡酒(000596) 核心观点 2025年加速去化经营包袱，2026Q1延续调整、降幅环比收窄。2025年公司实现营业总收入188.3亿元/同比-20.1%，归母净利润35.5亿元/同比-35.7%，其中2025Q4收入24.1亿元/同比-46.6%，亏损4.1亿元/同比-153%；2026Q1收入74.5亿元/同比-18.6%，归母净利润16.1亿元/同比-31.0%。结合2025Q4+2026Q1看，收入同比-27.8%/净利润同比-61.4%/收入+合同负债环比变化合计同比-29.8%，下滑幅度仍较大，预计公司进一步去化渠道包袱。 2025H2主动调整、收入降幅扩大，黄鹤楼减值进一步影响全年净利润。分产品看，2025年年份原浆收入145.9亿元/同比-19.3%（量/价同比-10.4%/-10.0%）预计古5、古8以价换量下基本盘相对稳固，古20及以上量价下滑较大；2025H2公司在需求压力下着力去化库存、纾压渠道，年份原浆收入同比-50.2%。2025年古井贡酒/黄鹤楼及其他收入19.2/20.3亿元，同比-14.3%/-20.2%。分地区看，华北/华南/华中收入10.6/11.1/166.5亿元，同比-46.5%/-21.9%/-17.4%，省内市场相对抗风险。利润端看，2025年白酒毛利率同比-2.28pcts，其中年份原浆 同比-1.26pcts，税金/销售/管理费用率分别16.6%/29.0%/7.72%，受规模负向效应影响同比+0.71/+2.76/+1.60pcts。2025年计提黄鹤楼商誉减值损失3.15亿元，影响净利率1.67pcts。现金流看，2025年销售收现202.6亿元/同比-12.7%，经营性现金流净额19.47亿元/同比-58.8%。 2026Q1收入降幅环比收窄，利润端仍有较大承压。收入端看，26Q1收入在较高基数下延续下滑趋势，但我们预计省内市场份额仍实现提升，主因①古8在增加费用投入后县乡市场表现较好，②合肥市场古16在商务、个人消费场景表现良好，③贡系列补充低价格带后抢占终端资金；省外市场中预计江苏/上海/浙江等率先企稳。利润端看，2026Q1毛利率同比-1.84pcts系产品结构下移和促销增加，税金/销售/管理费用率同比+1.78/+0.09/+0.81pcts，预计偏低价位产品增加生产会对消费税形成扰动。现金流端看，2026Q1销售收现74.63亿元/同比-9.3%，降幅小于收入端；经营性现金流净额19.11亿元/同比+3.6%；截至Q1末合同负债23.05亿元/环比+7.85亿元，公司对渠道、终端仍有收款议价能力，考虑到目前库存较多，我们预计发货节奏有所放缓。 投资建议：展望2026年，预计第二季度销售淡季仍以库存去化为主，进入下半年低基数期后动销、收入均有望逐步修复；省内市场产品及品牌力仍处于领先地位，省外市场调整至低基数下增速目标预计高于省内。利润端排除商誉减值对净利率的影响后，预计全年有望修复。考虑到场景和需求幅度缓慢，下调此前收入及净利润预测并引入2028年预测，预计2026-2028年公司收入179.6/187.3/198.5亿元，同比-4.6%/+4.3%/+6.0%（前值26/27年205.7/222.2亿元）；预计归母净利润35.2/37.7/41.0亿元，同比-0.7%/+6.9%/+8.9%（前值26/27年 45.6/50.4亿元），当前股价对应26/27年16.0/14.9倍P/E，维持“优于大市”评级。 风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。

古井贡酒(000596) 风险逐步释放，报表压力减轻，维持“增持”评级 2025年公司实现营收/归母净利润188.32/35.49亿元，同比-20.13%/-35.67%。2025Q4实现营收/归母净利润24.07/-4.11亿元，同比-46.61%/亏损；2026Q1实现营收/归母净利润74.46/16.07亿元，同比-18.59%/-31.03%。下滑幅度符合预期。我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为37.3、41.5、45.8亿元，同比分别+5.0%、+11.4%、+10.5%，EPS分别为7.05、7.85、8.67元，当前股价对应PE分别为15.5、13.9、12.6倍，公司管理水平优秀，市场秩序稳定，在省内消费者基础尤其稳固，当下属于阶段性去库存，预计二季度起收入走势逐步改善，维持“增持”评级。 产品结构下移，省外调整更大 分产品看，2025年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入分别为145.9/19.2/20.3亿元，同比-19.3%/-14.3%/-20.2%，预计年份原浆内部，产品结构整体下移。华中/华南/华北收入分别为166.5/11.1/10.6亿元，同比-17.4%/-21.9%/-46.5%，受需求环境影响，省外调整幅度更大。 合同负债下降，分红率提升 2026Q1末合同负债23.0亿元，同比下降13.7亿元，原因是考虑到经销商资金压力，2026年春节公司对回款不做强制性要求，主动缓解渠道压力。2025年拟合计分红23亿元，（2024年分红32亿），分红率65.5%，同比提升8.0pct，对应股息率4%。 毛利率下降，费用率提升，盈利能力承压 由于产品结构下降，2025年毛利率79.3%，同比-0.6pct；税金/销售/管理费用率分别为同比+0.7/+2.8/+1.6pct，归母净利率同比-4.6pct至18.8%，Q4单季亏损主要系收入大幅下滑叠加黄鹤楼计提商誉减值所致。2026Q1毛利率同比-1.8pct。税金/销售/管理费用率分别同比+1.8/+0.1/+0.8pct，净利率同比-3.9pct。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

古井贡酒(000596) 投资要点 事件：公司发布2025年年报和26年一季报。25年全年实现收入188亿元，同比-20.1%；归母净利润35.5亿元，同比-35.7%；拟向全体股东每10股派发现金红利34元（含税）；26Q1实现收入74.5亿元，同比-18.6%，归母净利润16.1亿元，同比-31.0%；业绩符合市场预期。 理性务实降速，助力库存去化。1、25Q2以来，外部饮酒政策趋严，政商务和宴席需求端有所承压，白酒行业呈现出消费降级，量缩价跌、库存高企的现状；面对外部需求疲软和经销商利润微薄的问题，公司放宽渠道回款要求，消化省外市场库存，报表端理性务实降速。2、分产品，100-300元大众价位是动销主力，预计古16和古8动销表现相对平稳，古20由于商务宴请的大幅减少下滑明显，古5和献礼也有一定程度下滑。3、分区域，省内大本营市场消费者基础扎实，回款节奏相对稳健；省外多为近几年新开发市场，消费者和经销商基础相对薄弱，外部环境疲软的背景下，省外市场动销压力显著加大，河北、河南、山东及华南市场，动销压力尤为明显。 盈利能力承压明显，现金流表现不佳。1、25年、26Q1公司毛利率分别同比下降0.6、1.8个百分点至79.3%、77.8%，主要为次高端以上产品动销承压；费用率方面，25年、26Q1销售费用率分别同比上升2.8、0.1个百分点至29.0%、26.7%，预计主要系加大对经销商的返利支持；管理费用率分别同比上升1.6、0.8个百分点至7.7%、5.2%；25年财务费用率同比下降1.3个百分点至-2.8%，26Q1财务费用率同比上升0.4个百分点至-1.6%；整体费用率分别同比上升3.2、1.3个百分点至34.4%、30.5%。综合来看，由于毛销差的大幅降低，25年、26Q1净利率分别下降4.9、3.9个百分点至19.3%、22.3%，盈利能力承压明显。2、现金流方面，公司26Q1经营活活动现金流入82.5亿元，同比-6.1%；此外，截至26Q1末合同负债23.1亿元，同比-37.2%，现金流表现不佳。 徽酒龙头行稳致远，静待行业需求复苏。1、25Q2以来，白酒行业商务宴请需求疲软，业绩分化加剧，区域酒企承压明显，行业竞争有所加剧；在此背景下，公司持续推动品牌培育和渠道建设，理性务实降低渠道回款，为长远发展打下坚实基础。2、短期看，公司理性降低增速，积极消化渠道库存压力；中长期看，公司徽酒龙头地位牢固，未来将继续锚定“全国化、次高端”战略，深化“三通工程”，持续提升市场份额。 盈利预测。预计2026-2028年EPS分别为7.72元、8.63元、10.0元，对应PE分别为14倍、12倍、11倍。中长期看，公司徽酒龙头地位牢固，有望持续提升市场份额，持续向好趋势不变。 风险提示：经济复苏或不及预期风险，市场竞争加剧风险。

古井贡酒(000596) 投资要点 事件：公司公告2025年报及2026年一季报，2025年营收188.32亿元，同比-20.13%，归母净利润35.49亿元，同比-35.67%；其中25Q4营收24.07亿元，同比-46.61%，25Q4归母净利润-4.11亿元，对比24Q4归母净利润7.71亿元。26Q1营收74.46亿元，同比-18.59%，归母净利润16.07亿元，同比-31.03%。 25年承压前行，年份原浆韧性、省内稳健。25年白酒行业呈现“量缩价跌、库存高压、消费分化”三重特征，古井公司承压前行、稳住基本盘。1）分产品来看，25年年份原浆系列、古井贡系列、黄鹤楼及其他收入分别同比-19%、-14%、-20%，我们预计古16韧性稳健、古8/古7及古5低个位数下滑、古20及以上受限场景压制明显承压，此外老明光保持韧性、黄鹤楼进度偏慢。2）分区域来看，25年华中、华北、华南收入分别同比-17%、-47%、-22%，我们预计安徽大本营保持稳健，省外江苏/浙江/上海/江西等规模省区韧性更强。3）盈利能力来看，25年销售净利率同比-4.9pct至19.3%，主要系收入下滑致费用率被动抬升、叠加年底商誉减值所致。其中销售毛利率同比-0.6pct、税金及附加率同比+0.7pct，期间费用率同比+3.2pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.8pct/+1.6pct/+0.1pct/-1.3pct)，此外黄鹤楼酒业计提商誉减值对归母净利润影响3.1亿元。 26Q1延续主动调整，下半年有望逐步恢复。古井自25Q2以来主动调整，26Q1营收同比-19%明显边际收窄(25Q3、25Q4营收分别同比-52%、-47%)，2026年分季度有望边际向好。我们预计26Q1古16/古8/古7更具韧性、华中安徽/江苏/浙江/上海等省区更为稳健，26全年是古井“奋进穿越年”，中期古井在泛区域性名酒中综合竞争力相对领先、攻（周边和机会市场的渗透）守(省内强控制力）兼备。26Q1销售净利率同比-3.9pct至22.3%，仍为阶段性税金及附加率抬升、毛销差承压所致。26Q1毛销差同比-1.9pct(销售毛利率同比-1.8pct、销售费用率同比+0.1pct)，税金及附加率同比+1.8pct。此外26Q1末合同负债23.1亿元，环增7.9亿元/同减13.7亿元，经营势能逐步稳健。 盈利预测与投资评级：短期加大关注古井逐季恢复节奏，中期古井省内优势稳固，坚定“全国化、次高端”战略，省外规模化市场有望培育成型和复制。参考26Q1经营节奏，我们更新2026~2027年归母净利润预测为37.4、41.3亿元（前值44.5、50.0亿元），新增2028年归母净利润预测为47.2亿元，对应当前最新PE分别为15、14、12X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

古井贡酒(000596) 业绩简评 2026年4月28日，公司披露2025年年报及2026年一季报，具体而言：1）25年实现营收188.3亿元，同比-20.1%；归母净利35.5亿元，同比-35.7%。2）26Q1实现营收74.5亿元，同比-18.6%；归母净利16.1亿元，同比-31.0%。3）25Q4+26Q1合计营收98.5亿元，同比-27.8%；归母净利12.0亿元，同比-61.4%。业绩符合预期。 经营分析 从产品结构来看：25年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收145.9/19.2/20.3亿元，同比-19.3%/-14.3%/-20.2%，其中销量分别-10.4%/+3.8%/-11.2%，吨价分别-10.0%/-17.4%/-10.1%，毛利率分别-1.3pct/-7.6pct/-3.3pct至84.9%/50.0%/68.6%。 从区域结构来看：25年华北/华南/华中分别实现营收10.6/11.1/166.5亿元，同比分别-46.5%/-21.9%/-17.4%；25年末经销商数量分别较24年末-35/-5/-185家至1325/656/2856家。 报表结构层面：1）25年归母净利率同比-4.6pct至-18.8%，其中毛利率同比-0.6pct、销售费用率+2.8pct（其中职工薪酬/广告费/综合促销费金额同比-10.5%/+3.4%/-27.4%）、管理费用率+1.6pct；25Q4亏损主要系收入跌幅较高、相对刚性成本压力，叠加期内计提约3亿元黄鹤楼商誉减值； 2）26Q1归母净利率同比-3.9pct至21.6%，其中毛利率同比-1.8pct、税金及附加占比+1.8pct。3）26Q1销售收现74.6亿元，同比-9%；26Q1末合同负债余额23.0亿元，26Q1营业收入+△合同负债同比-11.5%；回款与营收表现基本匹配。 公司笃定坚定执行“全国化、次高端、古20+、强塔基”战略，核心抓手为“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”，强化终端执行力；目前渠道持续去库，表观压力持续释放。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司26-28年收入分别为194.6/210.3/235.1亿元，同比分别+3.3%/+8.1%/+11.8%；归母净利为38.7/45.2/55.0亿元；EPS为7.32/8.55/10.41元，公司股票现价对应PE估值分别为14.6/12.5/10.2倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济复苏不及预期，区域市场竞争加剧，全国化外拓不及预期，食品安全风险。

古井贡酒(000596) 投资要点 周期底部报表出清可期，动销韧性强复苏第一梯队有望。2021年以来需求走弱致白酒行业进入持续调整期，至2024/25已传导至主流白酒企业报表端，2025Q2-Q3出现较大面积的营业收入和归母净利润大幅下滑，呈现周期左侧偏底部特征。古井贡酒作为优质地产酒龙头，一方面25Q2报表进入理性出清阶段，25Q3单季度营收同比加速下滑51.65%、归母净利润同比下滑74.56%，预计25Q4及26H1延续出清夯实底盘。另一方面公司管理团队在深度调整期保持稳定实属难得，也反映了地方政府支持公司平稳度周期的态度。从外部来看，2025年中高档白酒消费场景表现疲软，而大众消费凸显韧性。展望2026年，白酒消费场景具有一定修复空间，大众消费基本盘稳固，区域龙头古井在大众价位兼具品牌+渠道优势，筑底向上可期。 展望中长期：省内优势为后盾，省外稳扎稳打，品牌和市场皆有空间。古井作为老八大名酒和中部大省安徽白酒龙头，在泛区域性名酒中综合竞争力相对领先，攻（周边和机会市场的渗透）守(省内强控制力）兼备。1）古井品牌地位优于普通地产酒，公司战略有高度，执行有力度。公司管理层锐意进取，坚定执行“全国化、次高端”战略，在品牌上敢于大力度超前投入，在产品上引领省内消费升级，在市场端坚定全国化战略并敢于突破。2）古井省内优势明显，省外规模市场已成型。安徽省内竞争格局清晰，古井依托完善价格带布局+古20前瞻精准卡位引领升级、渠道深耕护城河深，市占率领先优势非常明显。省外开拓积极进取，华东市场库存相对较低、核心烟酒店覆盖较好，北方市场未来仍需进一步做优渠道、做强品牌，湖北市场相对稳健。 古井贡酒2026年节奏或类2014年，有望跑出α收益。复盘上一轮白酒产业周期来看，2013/14年白酒行业加速下行，与2025/26年白酒产业节奏具备一定相似度。2014年洋河、古井股价涨幅领先，核心在于洋河、古井于2009-2012年已分别构建出全国化大单品的强劲成长势能，大众价位古井的献礼版、古5，洋河的海之蓝、天之蓝渠道利润厚推力强，外加强大的渠道深度分销能力，动销韧性突出，2014年古井营收增长1.5%、茅台增长3.7%、洋河仅小幅下滑2.3%，进而跑出明显α收益。 盈利预测与投资评级：从行业节奏来看，2026年动销抓手仍是大众消费场景，同时从古井自身节奏来看，深度调整期管理团队稳定有助于销售策略连续性更利于穿越周期；中期而言，古井省内优势稳固，坚定“全国化、次高端”战略，省外规模化市场有望培育成型和复制。参考公司最新报表节奏，我们更新2025-2027年营收分别为187.05、191.46、211.19亿元（前值为205.03、221.82、237.42亿元），分别同比-20.7%、+2.4%、+10.3%，归母净利润分别为42.43、44.48、50.04亿元（前值为45.51、51.55、57.51亿元），分别同比-23.1%、+4.8%、+12.5%；EPS分别为8.0、8.4、9.5元/股，对应当前PE分别为16.9、16.2、14.4倍。基于短期和中期判断，古井在白酒中投资排序靠前，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期风险；食品安全风险；次高端升级不及预期风险；省外拓展竞争加剧风险

古井贡酒(000596) 投资要点 事件： 公司发布 2025 年三季报，前三季度实现收入 164.3亿元，同比-13.9%，实现归母净利润 39.6亿元，同比-16.6%； 2025 单 Q3实现收入 25.5亿元，同比-51.6%，实现归母净利润3.0 亿元，同比-74.5%。 理性务实降速， 助力库存去化。 1、今年二季度以来，外部饮酒政策趋严，政商务和宴席需求端有所承压，白酒行业呈现出消费降级，量缩价跌、库存高企的现状； 面对外部需求疲软和经销商利润微薄的问题，公司放宽渠道回款要求，消化省外市场库存，报表端理性务实降速。 2、分产品， 100-300元大众价位是动销主力，预计古 16 和古 8 动销表现相对平稳，古 20 由于商务宴请的大幅减少下滑明显，古 5和献礼也有一定程度下滑。 3、分区域， 省内大本营市场消费者基础扎实，回款节奏相对稳健；省外多为近几年新开发市场，消费者和经销商基础相对薄弱，外部环境疲软的背景下，省外市场动销压力显著加大，河北、河南、山东及华南市场，动销压力尤为明显。 盈利能力承压明显，现金流表现不佳。 1、 25单 Q3毛利率同比提升 2.0个百分点至 79.8%；费用率方面，单 Q3 销售费用率同比大幅上升 16.1 个百分点至39.1%， 预计主要系加大对经销商的返利支持， 管理费用率同比提升 5.7个百分点至 11.8%，财务费用率同比下降 4.1个百分点至-4.6%，整体费用率同比大幅上升 18.3个百分点至 47.2%。综合来看， 由于毛销差的大幅降低， 单 Q3公司净利率下降 11.1 个百分点至 12.0%，盈利能力承压明显。 2、现金流方面，公司单 Q3销售收现 23.2亿元，同比-57.5%；此外，截至三季度末合同负债 13.4亿元，同比-30.6%， 现金流表现不佳。 清香龙头行稳致远，静待行业需求复苏。 1、 二季度以来， 白酒行业商务宴请需求疲软，业绩分化加剧，区域酒企承压明显，行业竞争有所加剧；在此背景下，公司持续推动品牌培育和渠道建设， 理性务实降低渠道回款， 为长远发展打下坚实基础。 2、短期看，公司理性降低增速，积极消化渠道库存压力；中长期看，公司徽酒龙头地位牢固，未来将继续锚定“全国化、次高端”战略，深化 “三通工程”，持续提升市场份额。 盈利预测。 25Q2以来白酒行业进入深度调整期，我们对公司盈利预测有所下调，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 45.3 亿元、 48.8 亿元、 53.8 亿元，EPS 分别为 8.58元、 9.22元、 10.18元，对应动态 PE 分别为 18倍、 17倍、16 倍。 中长期看，公司徽酒龙头地位牢固，有望持续提升市场份额，持续向好趋势不变。 风险提示： 经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

古井贡酒(000596) 核心观点 2025Q3收入同比-52%，降幅环比第二季度扩大。2025Q1-3公司实现营业总收入164.25亿元/同比-13.87%，归母净利润39.60亿元/同比-16.57%；其中2025Q3营业总收入25.45亿元/同比-51.65%，归母净利润2.99亿元/同比-74.56%；降幅环比第二季度扩大，我们预计市场动销下滑幅度小于报表端，反映渠道包袱开始逐步去化。 第三季度需求压力延续，预计动销层面大众价位产品表现更优。2025Q3安徽省内白酒消费场景、需求延续承压，公司以去库存、促动销为主，因此收入下降幅度或大于实际动销。分产品看，我们预计古20所处价格带受损严重、下滑幅度较大；公司阶段性聚焦古5、古8等100-200元大众消费价位；古16在合肥市区双节宴席表现较好，日常消费流速也相对减慢。分区域看，合肥、亳州等优势市场相对较好；省外市场调整较早，预计环安徽区域降幅逐步企稳。 2025Q3净利率同比-10.57pcts，主因毛销差拖累。2025Q3毛利率79.83%/同比 1.96pcts，判断系货折口径调整所致，结合销售费用率同比+16.14pcts至39.14%，说明公司仍在加大市场费用投入抢夺份额，反扑省内古5/古8，通过宴席政策加码消化库存，由于古5/8基数较大、费用率提升较多。25Q3税金及附加/管理费用率分别17.82%/11.81%，同比+0.61/+5.74pcts，收入下滑但员工薪酬等支出具有刚性。 现金流承压明显，需求压力下公司为渠道纾压。2025Q3销售收现23.23亿元/同比-57.45%，经营性现金流净额-15.27亿元/同比-214.46%，我们预计公司放松渠道杠杆，票据以及协议资金占比提升。截至2025Q3末合同负债13.44亿元/环比-0.84亿元/同比-5.92亿元，判断公司降低经销商回款要求，今年中秋节时点偏晚，公司也适当调整经营节奏。 投资建议：展望2025Q4，预计公司仍以去化库存为主，去年较高基数下收入端延续压力；伴随安徽省内大众消费需求环比修复，公司仍将保持积极的费用投入稳定市场份额；春节动销表现预计继续好于表观。略下调此前收入及净利润预测，预计2025-2027年公司收入201.1/205.7/222.2亿元，同比-14.7%/+2.3%/+8.0%（前值同比-2.4%/+5.0%/+10.0%）；预计归母净利润45.1/45.6/50.4亿元，同比-18.2%/+0.9%/+10.6%（前值同比-1.7%/+6.2%/+12.8%），当前股价对应25/26年18.7/18.5倍P/E。展望中长期，1）公司在调整阶段灵活调整产品策略夯实大众价位份额，省内龙头地位稳固，仍掌握白酒消费升级定价权；2）公司精细化渠道管理能力突出，营销队伍专业性较强，伴随全国层面需求逐步复苏仍有较 大省外扩张空间；3）推出轻度古20、草本酒等培育年轻化趋势，维持“优于大市”评级。 风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。

古井贡酒(000596) 事件 2025年10月30日，古井贡酒发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营收164.25亿元（同减14%），归母净利润39.60亿元（同减17%），扣非净利润39.08亿元（同减17%）；其中2025Q3总营收25.45亿元（同减52%），归母净利润2.99亿元（同减75%），扣非净利润2.82亿元（同减76%）。 投资要点 营收下滑费率高企，盈利能力短期承压 2025Q3公司毛利率同增2pct至79.83%，主要系年份原浆表现占优使产品结构优化所致；销售/管理费用率分别同增16pct/6pct至39.14%/11.81%，主要系营收大幅下滑而竞争激烈使费投刚性所致；净利率同减11pct至12.02%，销售回款/合同负债分别同减57%/31%至23.23/13.44亿元，经销商压力较大。 产品矩阵多点发力，渠道维稳拓新并行 产品端，公司多点发力抵御行业压力，核心产品年份原浆表现稳健，古16、古20等次高端产品在安徽省内宴席市场表现突出；8月新品轻度古20精准响应现代健康消费需求，开发年轻市场；复刻老瓷贡以高性价比登顶天猫中秋热卖榜单TOP1，巩固下沉阵地。渠道端，公司强化线下渠道监管，聚焦真实动销倾斜投放资源，部分省份区域市场实现逆势增长，安徽省内基本盘稳固；积极拥抱新零售，加速电商业务发展，9月京东超品日28小时GMV同增160%，站内外曝光量大幅提升。 盈利预测 面对行业冲击，公司主动降速抒压，围绕“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”策略，线下渠道强化管控优化动销，电商渠道加速拓展提高曝光，叠加产品推新延展业务边界。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为8.64/9.25/10.36元（前值为10.13/10.85/11.93），当前股价对应PE分别为19/17/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业分化加剧、原材料价格上涨风险、新品推广不及预期、市场拓展不及预期等。

古井贡酒(000596) 事件：2025Q1-3公司实现营业总收入164.25亿元，同比-13.87%；实现归母净利润39.60亿元，同比-16.57%，扣非归母净利润39.08亿元，同比-16.85%。2025Q3公司实现营业总收入25.45亿元，同比-51.65%；归母净利润2.99亿元，同比-74.56%，扣非归母净利润为2.82亿元，同比-75.71%。 短期聚焦库存去化，静待需求回暖。公司三季度业绩显著下滑，在消费需求承压背景下，以短期业绩出清换长期渠道健康。分产品，预计核心产品年份原浆系列韧性较强，古8、古16表现优于大盘。分地区，预计省内市场相对有韧性，公司在合肥、亳州、阜阳等核心市场保持稳定，并通过“三通工程”进行深度渠道扁平化和精细化运营，预估公司实际动销表现优于省内整体水平。省外市场预估调整幅度较大，特别是河北、河南等北方市场仍以去库存为主。 销售费用率大幅上升，盈利能力阶段性受挫。2025Q1-3公司毛利率为79.9%，同比+0.2pct，其中2025Q3毛利率79.8%，同比+2.0pct，年份原浆相对表现较好，产品结构有所上移。2025Q1-3税金及附加/销售/管理费用率分别为17.8%/27.4%/5.9%，同比+0.6/+2.2/+0.7pct，其中2025Q3税金及附加/销售/管理费用率分别为16.0%/39.1%/11.8%，同比+0.3/+16.1/+5.7pct，公司积极应对竞争费用投入刚性，收入大幅下滑下费用率提升明显。2025Q1-3公司归母净利率为24.1%，同比-0.8pct，其中2025Q3归母净利率为11.7%，同比-10.6pct，费用拖累下盈利能力阶段性大幅下滑。2025Q3销售收现23.2亿元，同比-57.4%，经营性现金流净额-15.3亿元，同比-214.5%。截至2025Q3末合同负债13.4亿元，环比/同比-5.9/-0.8亿元。 投资建议：根据公司2025Q3业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速分别为-14.2%/1.6%/7.6%，归母净利润增速分别为-20.1%/4.0%/10.5%，EPS分别为8.34/8.67/9.59元，对应当前股价PE分别为19x/19x/17x，给予“增持”评级。 风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。