公司为国内重卡领域的引领者与佼佼者,技术研发积累与市场口碑均位居市场前列,产业链布局完善;2018年9月谭旭光执掌中国重汽以来,从人事薪酬、采购管理、费用控制等各个层面对公司的历史遗留问题进行了全面深入的改革,目前改革初见成效,自身改善潜力与空间巨大。同时在国三重卡加速替换、基建投资等各项政策预期的叠加下,重卡行业的高景气度有望延续。 公司存在自身改善的α因素以及重卡行业景气度有望延续的β因素双重利好,我们预计公司2019年、2020年营收分别为398.77亿元、404.95亿元,归母净利润分别为11.88亿元、14.32亿元,当前股价对应19/20年PE分别为9倍/7倍,维持“买入”评级。

工程车需求下降导致营收下滑,二季度受“大吨小标”拖累较大 2019H1公司重卡销量7.75万辆,同比下滑2.86%,略逊于行业销量同比下滑2.3%的表现,这主要受下游需求变化影响,上半年国内物流需求维持较快增长,牵引车、载货车销量表现平稳,而公司销量占比较高的工程车受基建投资放缓影响需求出现下滑。 销量下滑导致2019H1公司营收下滑0.3%。分季度来看,2019Q1/Q2公司营收分别增长24.8%/下滑17.8%,一方面是因为二季度重卡行业销量整体下滑;另一方面严查“大吨小标”导致公司市场地位领先的水泥搅拌车、自卸车上牌短期受到负面影响,公司重卡销量下滑幅度超过行业平均水平。 毛利率上升叠加费用率下降,盈利能力恢复到历史较高水平 2019H1公司毛利率10.47%,同比提升1.22pct,其中2019Q2毛利率达到11.46%,已经超过2010年上轮重卡景气度高点时公司的毛利率水平。费用率方面,2019H1公司销售费用率2.53%,同比下降0.29pct,为过去10年中最低水平,管理费用率0.56%,同比下降0.21pct,财务费用率0.39%,同比下降0.05pct,研发费用率0.81%,同比增长0.19pct,四项费用率中除研发外全面下降,合计4.29%,同比下降0.36pct。我们判断公司毛利率上升和费用率下降与新任管理层对成本、费用管控力度加大有关。 2019H1公司净利率3.88%,盈利能力恢复到历史较高水平。 看好重卡板块高景气度的可持续性,“大吨小标”短空长多,看好公司盈利继续改善 “蓝天保卫战”要求2020年底前京津冀及周边地区、汾渭平原淘汰国三及以下中重型柴油车100万辆以上,目前全国范围内国三重卡保有量仍有100万辆左右,排放升级将保障重卡板块高景气度至少持续到2020年以后。“大吨小标”事件短期内对自卸车、水泥搅拌车上牌造成负面影响,但长期来看单车运力下降将带动保有量提升,从而带动更新需求提升,公司作为742行业中市场地位领先的生产企业将持续受益。目前潍柴已经重新进入公司配套体系,我们预计潍柴WP系列发动机将逐步替代基于斯太尔平台、技术落后的D系列发动机,WP系列发动机性价比优势突出,与曼技术MC系列发动机高低搭配,将进一步提升公司整车产品的竞争力,长期来看公司盈利有望继续提升。 投资建议 我们认为重卡板块的高景气度仍有后劲,同时看好新管理层上任后公司成本费用管控力度加强、潍柴进入配套体系后整车竞争力提升所带来的盈利持续改善。预计公司2019-21年的EPS为1.81/2.02/2.25元,对应PE为8.3/7.5/6.7x,公司过去5年PB大致在1.1~2.3x之间,预计公司2019年末每股净资产达到10.20元,按照历史中枢给予公司1.7倍PB,对应目标价17.34元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 重卡行业销量低于预期;工程车销量占比下滑。

事件:公司发布2019年半年报,上半年实现营收224.7亿元,同比下降0.3%;实现归母净利润6.4亿元,同比增长32.3%。 行业销量继续维持高位,公司主业保持稳定。2019年上半年,国内重卡累计销量65.6万台,同比下滑2.3%,预计2019年全年行业整体依然维持110万左右的销量水平,保持自2017年以来的高位运行格局。公司累计实现重卡销售7.8万台,同比下降2.9%,降幅超过行业0.6个百分点的主要原因系公司2018Q2实现4.7万台超高销量导致的高基数效应。营收端降幅较销量收窄主要受单车价格提升的影响,2019H1单车价格26.5万元/台,较2018年平均单价提高1374元。 毛利率保持季度环比强势改善,验证治理改革成效。我们一直强调作为赚取组装加工附加值的重卡主机厂,公司毛利率及费用率变动对业绩的弹性极强。2018、2019Q1、2019Q2公司毛利率分别为8.9%、9.5%、11.5%,逐步向历史最高水平持续改善。2019Q2费用率保持在4.3%季度环比持平。存货方面,在国五向国六切换的过程中持续去库进展顺利,2019Q2存货降低至46.4亿元,占资产比为19.4%,较2019Q1进一步降低4.7个百分点。资产负债率70.1%,销售商品收到现金/营收比109.6%,均保持在历史较为健康的水平。 国企治理改革红利仍在释放中,行业下行风险无需过分担忧。中汽协此前公布2019年7月重卡销量7.6万台,同比增长2%,环比减少26.9%,其中环比减少的主要部分为2.2万台物流牵引车。重汽作为工程车更具竞争优势的重卡厂商,2019年下半年受物流牵引车需求环比减弱的影响或较行业更小。同时伴随2021年7月重卡国六标准全国范围全面落地,未来两年或是重卡行业单车均价快速上升的周期,单价增速或能抵消超过5%-10%重卡企业因销量下滑对营收造成的影响。此外,自2018年底重汽集团董事长履新至今,集团打造世界一流商用车企业的目标明确不动摇,公司作为集团旗下最核心的重卡整车制造资产在推进经营创新和治理改革的过程中一直持续受益,未来仍然值得强烈看好。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为1.82元、2.03元、2.16元,对应PE分别为8倍、7倍、7倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济或大幅波动,行业销量或大幅下滑。

目标价 23.85元,首次覆盖给予“增持”评级。在重卡市场保持高景气的背景下,公司产品新增潍柴发动机的加持,叠加谭旭光担任董事长后对公司治理实施的一系列改善措施, 我们预测公司 2019-2021年的 EPS 为 1.73/1.59/2.15元,参考可比公司(商用车行业) ,给予 2020年 15倍 PE,对应目标价 23.85元。 重卡业务在行业高景气度的带动下保持稳定,叠加潍柴发动机配套对产品力的提升,预计公司市占率稳中有升。2019年 1-7月,中国重汽集团的重卡累计销量为 11.5万辆(2018年公司重卡销量占集团84%) ,同比减少 6.43%,市场份额由 2018年 18.9%下滑至 15.8%,面临一定压力。2019年 3月,公司豪沃品牌自卸车对潍柴发动机的配套在工信部第 318批新产品公告,后续随着潍柴发动机配套的逐步协调,预计动力系统实力的增强带动公司的市占率回升。 治理的优化带动期间费用率逐步改善,公司 2018年净利率为 3%,期间费用率为 4.26%,其改善对利润提升的效应较为明显。2018年 9月,谭旭光担任中国重汽集团的党委书记和董事长,并开展了系列的组织改革措施。2019年 Q1,公司销售/管理/财务费用率分别为3.02%/0.49%/0.38%,较 2018年 Q1分别下降 0.17/0.29/0.22pct.,费用管控初见成效。预计后续激励机制和信息系统进一步完善后,治理的优化将会进一步体现在销售收入和资产运营上,提升公司的 ROE。 催化剂:潍柴发动机配套的产品正式销售,激励机制进一步实施。 风险提示:重卡市场景气度不及预期、人员的变动带来治理问题。

事件:公司公布2019年一季报。实现营业收入115.3亿元,同比增长24.8%;归母净利润3.1亿元,同比增长60.5%。 公司营收增速超行业水平,二季度销量预期向好。2019Q1重卡行业销量32.5万台,同比增长0.7%。公司营收同比增长24.8%,创一季度历史最高记录,远超行业增长水平。表明在行业景气高位,公司产品从量价到结构保持了领先行业的良好态势。随着春节后停产复工,3月份宏观经济数据转好带动重卡行业销量增长,而从历史规律看2季度是工程车带动的重卡销售传统旺季,叠加2019年7月份部分地区开始实施国六带动的抢装行情,二季度重卡需求端整体无虞,大概率打破同比下滑的预期。 成本端改善验证治理成效,未来边际改善仍将继续。19Q1公司综合毛利率为9.5%,同比提升0.6个百分点,季度环比提升2个百分点,比2018年整体水平高出0.7个百分点。费用率水平稳中有降,销售费用、管理费用、财务费用同比分别变动-0.2、-0.9、-0.2个百分点,最终净利润率实现3.6%,超过过去十年任何一年的历史同期水平。改善的核心驱动力源自19年以来,重汽集团明确打造世界一流商用车企业的战略目标,自上而下全方位推进经营治理的改革。一季度财务指标全面向好验证了公司在成本端通过供应链体系调整,降本提效取得了较好的效果。我们认为,一方面伴随4月22日公司层面人事安排落地,后续将在各部门间市场化管理考核办法、产品布局优化、结构治理等更多环节深化改革步伐,治理改善程度较一季度有望继续扩大;另一方面进入Q2以后公司销量和收入还将向上步入全年环比高位,未来公司边际提升的空间还将继续释放。 经营状况稳健,财务指标向好。公司应收款和存货,继2018年底清收释放后,分别保持在55亿元和60.5亿元的较低区间,占资产比分别为21.9%、24.1%,从绝对值和比例看均明显好于2018年Q1同期136亿元和94.4亿元;48%、33.3%的水平,2018年公司全年应收账款坏账计提减值达2.7亿元,未来该部分压力预计有望得到缓解。2019Q1销售所得现金/营收达到95.8%,反映公司目前销售回款情况可控。 盈利预测与投资建议。基于重卡行业销量持续向好,公司治理改革对业绩的提升持续超预期,叠加未来重汽集团国企改革催化不断落地,公司作为集团最核心的重卡整车制造资产,有望充分受益。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为15.1亿元、18亿元、19.7亿元,当前市值125亿元对应2019年PE为8.3倍,目前公司估值处于历史底部,业绩处于持续释放的轨道,估值还将向上修复,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济或大幅波动,行业销量或大幅下滑。

业绩符合预期 公司近期发布2019年Q1业绩预报,预计2019 年一季度实现归母净利润2.9 亿-3.3 亿元,同比增长50%-70%。系报告期销量增长及成本管控优化所致。今年1-3月,中国重汽的重卡销量分别为1.85万辆、1.41万辆和1.9万辆,重卡累计销量达5.2万辆,比去年一季度增长12%。同时一季度累计生产柴油发动机5.57万台,同比增长16.97%,均保持高基数增长。 行业销量维持高位 全年来看,受固定资产投资回升+环保淘汰+存量替换因素驱动,有望销量维持高位。基建:财政部部长刘昆在“中国发展高层论坛”上表示,为应对经济下行压力,将继续增加基建规模,将对重卡销量起到明显的拉动作用。更新:8年7月“蓝天保卫计划”将加速淘汰老旧车辆进行存量替换,此番“强制淘汰”预计将推动200万辆以上国III在三年内完成更新换代,重卡年销量有望高基数继续增长。重卡累计销量已突破5万辆,达到5.2万辆,比去年一季度增长12%。 市场化改革再出发,盈利能力或大幅改善 18年9 月公司董事长谭旭光先生兼任重汽集团董事长以来,进行了大刀阔斧的人事改革,短期内有望注入新的发展活力,改善盈利能力。长期来看,今年两会山东省委书记刘家义表示将会推动山东重工、中国重汽、潍柴的重组。山东省领导目的明确,将优质资产进行整合,打造重卡企业世界龙头。 风险提示 行业销量大幅下滑,改革效果低于预期。 改革重组,降本增效,首次覆盖,给予“增持”评级 重卡行业销量维持高位运行,强势领导履职带来市场化改革预期,公司盈利能力提升或持续超预期,预计19/20/21年EPS分别1.86/2.16/2.34元,对应PE分别10.8/9.3/8.6倍,一年期目标估值在22.32元-26.04元,较目前价格有11%-30%的上涨空间,首次覆盖,给予“增持”评级。

公司18年营收同比增长8.2%,归母净利润同比增长0.8% 根据年报,公司18年实现营业收入403.78亿元,同比增长8.2%,与公司全年累计销售重卡14.2万辆,同比增长5.3%有关,公司重卡销量增速高于国内重卡行业增速水平;实现归母净利润9.05亿元,同比增长0.8%;实现扣非后归母净利润7.78亿元,同比增长2.7%;拟每10股派现4.6元。 公司盈利中枢上行,资产负债表、现金流等显著改善 公司资产负债表、现金流等显著改善:1)盈利能力:18年公司毛利率为8.9%,同比下降1.2个百分点;在毛利率下滑下,受益于期间费用率下降,公司净利率同比略下降0.1个百分点至3.0%,15年后公司盈利能力总体处于上行区间。2)费用端:18年公司销售费用率/财务费用率/管理费用率/研发费用率为2.6%/0.5%/0.7%/0.5%,同比下降0.55/0.23/0.16/0.06pct。3)营运能力:18年公司总资产周转率为1.65,较15、16年的1.15、1.13显著提升。4)现金流:18年公司经营性现金流量净额为18.7亿元,同比增长111%,创上市以来新高。5)公司长期资本负债率、带息债务/全部投入资本处历史低位。 重卡行业19年稳定性或超预期,T系列车是公司长期看点 16年治超新规加速了重卡行业过剩的保有量出清,考虑到目前行业订单较为强劲、库存健康,我们估计19年重卡销量仍将较为平稳,且行业集中度的提升利好公司等重卡龙头。根据中机中心数据,我国重卡中高端化、大排量化趋势明显,近年来12升以上排量民品重卡占比持续上升,已由15年的0.9%大幅提升至18年的13.1%,中长期来看,公司源自曼技术平台的T系列新车在未来5-8年内仍将维持竞争力,公司依托T系列新车有望提升市场份额,同时产品结构上移或将带动公司盈利水平进一步提升。 投资建议 长期来看,在重卡行业大功率化、中高端化趋势下,T系列车将提升公司盈利水平,公司心无旁骛做主业,业绩富有韧性。我们预计公司19-21年EPS分别为1.63、1.95、2.38元,对应当前股价的PE为11.8/9.9/8.1倍。公司目前估值处于历史低位,结合公司历史估值及可比公司估值,我们给予19年15倍PE,合理价值为24.5元/股,维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济不及预期;重卡行业景气度不及预期;公司销量不及预期。

事件:节后基建开工在即,中国重汽多款新车型及“万千百”专项营销活动齐展开,江西、河南、山东、山西等重卡需求大省各细分市场订单持续突破。集团董事长履新国企市场化再出发。依托集团完善的重卡整车产业链和销售渠道优势,公司轻资产、高周转的属性更加突出。18年9月重汽集团董事长履新,全面推进改革创新发展,打造世界一流重卡的高层意志明确。从集团层面开始实行全方位市场化的考核管理办法,降本提效,全盘优化经营结构。公司作为重汽集团旗下最核心的重卡整车制造资产有望从中受益。 重卡销量数据持续向好,行业迎来前所未遇的超长景气周期。本轮重卡行业自2016年10月治超治限开始,销量在2017、2018年分别为110.5万台、114.8万台,高位仍然实现增长。我们认为本轮重卡景气周期未来仍将延续:a)目前国内重卡保有量约600万台,其中2010-2013年累计销售约330万台,对应7-8年的置换周期,将在未来几年继续密集释放需求;b)重卡国六排放标准将在2021年7月全面实施,而京津冀、珠三角、长三角等核心区域将提前1-2年分别率先执行,排放标准升级对应约300万台国三车报废,将形成持续2-3年的更新周期;c)国内2019年基建投资计划并未出现明显减速,目前重卡各相关企业反馈的订单和排产情况大部分均等于或好于去年同期水平。 本轮景气周期下,中国重汽产品弹性更强。2018年重汽集团合计实现重卡销售19万台,中国重汽在其中占比约80%,同比基本持平,较上一轮2010年的景气周期高出30%以上,好于行业10%-15%的水平。其中公司搭载MAN技术的新一代主力车型在2013年-2016年行业需求低迷的阶段完成了市场导入和品牌口碑的树立,近一年伴随重卡需求的爆发,产品结构提升趋势明确,HOWO-T/G系列产品从14年约4千台的销售规模,攀升至17年超过5万台的水平,3年10倍。而2019年集团公司定下20万台的销量目标,随着行业高端车型渗透率保持稳定提升,以及独占的海外市场渠道,中国重汽竞争格局更具优势。 盈利预测与投资建议。业绩和估值角度来看,公司历史估值中枢17.3倍。我们预计2018-2020年中国重汽归母净利润分别为9.9亿元、11.7亿元、13.1亿元,当前市值87亿元对应2020年PE为7倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济或大幅波动,工程车销量或不及预期。

1、短期:市场回暖,期间费用持续优化,四季度业绩有望超预期 2018年10月和11月,重卡销量分别达8.0、8.9万辆,环比三季度月均7.5万辆有所回暖,考虑到去年12月的低基数,预计四季度行业销量同比正增长。行业在年底销量环比一般会有所提升,但2017年的11、12月,重汽的销量有明显的下滑,预计这部分转移的销量将在今年四季度体现。 前三季度公司期间费用率为3.9%,其中销售、管理、财务费用率分别为2.7%、0.7%、0.5%,分别同比下降-0.6pct、0.2pct、0.1pct。期间费用的持续优化将为公司业绩提供弹性。 2、长期:行业格局明朗,深耕T系列高端产品,盈利能力显韧性 政策面持续利好,促进重卡需求稳步上升。2016年底实施的治超标准逐步兑现,释放需求;2018年国务院打响“蓝天保卫战”,国六重型车排放标准分地区政策全面开展,2021年7月将执行国六b排放标准,三年内预计产生300万辆国三柴油车替换需求。 行业格局优化,排量升级带来重卡单价、净利润提升。受益于高端化的进程,国内重卡正在由规模发展为主的阶段向性能提升的阶段过渡,大排量发动机渗透率显著提升,重卡功率、售价随之提升,驱动行业利润和收入不断创新高。目前公司的国六车型已经开始批量销售,有望把握环保排放带来的市场先机。 基于曼公司技术打造的T系列产品,是公司主要增长点。2009年重汽与曼公司合作,引进MC11、MC13高端发动机技术,打造成为国内市场高端品牌。中长期来看,依托T系列车型在未来5-8年内的竞争实力,市场份额与盈利水平都有望进一步提升。 风险因素:重卡销量下滑,行业波动引起公司业绩下滑

事件:公司公布2018年三季报。第三季度实现营业收入86.8亿元,同比-12.8%;归母净利润2.5亿元,同比+6.5%。前三季度累计实现营业收入312.2亿元,同比+10.5%,累计实现归母净利润7.3亿元,同比+2.8%。 生产成本高位毛利率窄幅波动,控费增效利好业绩。2018Q3公司整体毛利率为10.2%,同比降低0.9个百分点。三季度存货减少17.8亿元,公司前期原材料和库存商品储备较深,在生产成本持续维持高位,重卡市场需求走低的周期下,去库存有利于保持毛利率在稳定水平。利润端3季度公司净利润率约2.9%,同比提高约0.5个百分点,公司利润率绝对水平较低,业绩对利润率变动敏感,营收下行周期,费用率降低幅度超过收入降低幅度,仍然能明显增厚利润。公司前期销售研发等投入开支较大,市场需求转弱以后,降低费用控制成本增效明显,叠加报告期内职工内退承担福利减少等非偶然性因素影响,3季度费用同比减少了27.5%,达到1.3亿元。实现了归母净利润单季逆势增长。 公司重卡销量稳定优于行业水平,工程车市场有机会迎来翘尾。9月重卡市场整体需求滑坡较为明显,销量同比减少24.6%。2018年1-9月行业合计销量约88.4万台,销量同比增幅缩小至1.6%。公司1-9月累计销量增幅在8%以上,销量表现继续优于行业。从行业一般规律看,下半年一般为工程车需求淡季。不过2018年年底,受进入2019年基建投资逐渐开工,国标排放升级分地区政策逐渐明朗等因素影响,行业或有机会迎来翘尾行情。公司新一代HOWO-T/G系列高端产品渗透率保持稳定增长,产品力向上趋势不变。去年4季度单季归母净利润1.9亿,低基数下业绩同比增长压力不大。 公司8倍估值安全边际较强,集团董事长履新注入改革预期。依托集团完善的重卡整车产业链和销售渠道优势,公司轻资产、高周转的属性更为突出。18年9月潍柴动力董事长正式兼任重汽集团董事长,打造重卡乃至商用车全产业链的高层意志明确,公司作为重汽集团旗下最核心的重卡整车制造资产有望从中受益。公司历史估值中枢17.3倍,未来行情企稳,估值或有望向上修复。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.46元、1.75元、1.95元,对应估值7倍、6倍、5倍,维持“买入”评级。 风险提示:2018年底重卡销售或严重低迷;应收账款或大幅计提坏账。

事件:美国当地时间1月15日,经过中美两国经贸团队的共同努力,在平等和相互尊重的基础上,中美双方正式签署第一阶段经贸协议。协议文本包括序言、知识产权、技术转让、食品和农产品、金融服务、汇率和透明度、扩大贸易、双边评估和争端解决、最终条款九个章节。同时,双方达成一致,美方将履行分阶段取消对华产品加征关税的相关承诺,实现加征关税由升到降的转变。我们梳理中美贸易缓和对轻工制造行业的影响。 中美贸易关系缓和取得重大进展,短期利好对美家具出口占比较高企业。在此前加征关税名单中,涉及到轻工制造行业产品主要集中于座椅及其零件、家具及其零件、床及床上用品、灯和照明配件等。此次中美双方签订第一阶段经贸协议,是中美贸易关系缓和的重要进展,对家具出口企业对美出口业务形成一定利好。我国家具主要出口市场为美国,据海关总署,2019年1-11月我国家具、寝具、灯具及活动房等出口金额达251亿美元,占对外出口比重达28%。具体到家具上市公司,中源家居、恒林股份、浙江永强、梦百合、宜华生活、永艺股份等成品家具对北美洲或美洲销售收入占比较高。自中美贸易争端以来,成品家具企业也加速越南、塞尔维亚、美国、马来西亚等海外布局生产基地,产能也开始逐渐释放,建议持续关注永艺股份、梦百合。 汇率重回6.8时代,利好木浆系造纸企业。本次中美双方正式签署第一阶段经贸协议以及此前美国将中国移出汇率操纵国,人民币汇率迎来升值,汇率重回6.8时代,对于轻工行业而言,利好进口木浆依赖度较高的文化纸及生活用纸行业。从太阳纸业、中顺洁柔等龙头营业成本来看,木浆原材料成本是营业成本主要部分。由于我国森林资源较为匮乏,我国造纸厂木浆原料主要来源于进口,木浆进口依存度较高,据中国造纸协会,自2006年以来我国进口木浆消费量占总木浆消耗量比例基本在60%以上。因此,人民币汇率升值或较为稳定,对文化纸及生活用纸行业而言,以美元结算的木浆人民币价格下降,直接带来原料成本的下降,成本端形成一定利好,从而进一步提升利润空间。建议关注文化纸龙头太阳纸业、生活用纸行业龙头中顺洁柔。 投资建议:中美正式签署第一阶段经贸协议以及此前美国将中国移除汇率操纵国,开启中美贸易关系新里程,对轻工制造行业而言,或有望促进家具产品出口以及带来进口木浆成本的下降:1)我国家具出口市场主要为美国,若美国取消对中国家具产品征收关税,或有助于家具产品的出口,建议关注永艺股份、梦百合;2)人民币升值,汇率重回6.8时代,对于大量进口木浆原料的文化纸及生活用纸企业而言,直接降低原料成本,进一步提升利润空间。建议关注文化纸行业龙头太阳纸业、生活用纸行业龙头中顺洁柔。 风险提示:中美贸易争端仍存在不确定性;汇率波动带来的不利影响;市场竞争加剧风险。

周四沪深300指数和上证指数分别下跌0.42%、0.52%。先进制造行业中,汽车、机械设备、电气设备表现相对较好,分别下跌0.02%、0.14%、0.36%,而交通运输、公用事业表现略差,分别下跌0.62%、0.69%。在先进制造的各个二级行业中,汽车整车、仪器仪表、电源设备表现相对较好,分别上涨1.02%、0.43%、0.18%;而燃气、电气自动化设备、汽车服务表现逊色,分别下跌1.24%、1.56%、1.73%。

事件: 2020年1月13日, (ICE)3月原糖期货合约收盘14.16美分/磅(+0.06美分/磅); 国内白糖2005合约收盘价5840元/吨(+51元/吨), 供需两旺, 原糖价格维持强势。 投资要点: 地缘政治促发原油上涨,乙醇价格上涨利好糖价国际市场方面,由于地缘政治摩擦,原油价格大幅波动,原油价格上涨带动乙醇价格上涨,乙醇价格上涨利好糖价, 19/20巴西乙醇需求增加15%,制醇率达到历史新高水平,然而目前乙醇库存仍处于偏紧的状态, 巴西榨季进入尾声, 预计20/21巴西制糖率仍将维持低位。 产糖国生产进度缓慢,压榨进度同比下降泰国、印度、墨西哥、菲律宾等国压榨进度同比下降,各国生产进度较慢。 泰国持续干旱预计对榨糖作物生长不利,压榨量同比减21%, 19/20榨季产量预计不足1200万吨,远低于18/19榨季的1450万吨; 印度糖厂预估19/20榨季产糖2685万吨,同18/19榨季相比下降19%; 墨西哥糖厂榨季收割甘蔗同比下降30%,累计产糖58.3万吨,同比下降31.6%;菲律宾19/20压榨量同比下降18.9%,产糖量67.7万吨,同比下降22.9%。 另一方面由于印度甘蔗种植积极性高,印度雨水充沛, 20/21年榨季预计印度将恢复性增产,边际上压制国际糖价。 海关专项打击食糖走私, 刺激国产糖需求强劲中糖协2020年1月6日在北京召开反食糖走私工作会议, 2019年全国海关缉私部门共立案侦办食糖走私案83起,案值14亿元左右,涉嫌偷逃税款近10亿元。在此背景下,市场预估300万吨左右的走私糖大部分需要通过国产糖来供应,将显著刺激国产糖需求,推升国产糖价格维持景气水平。 投资建议建议关注中粮糖业,公司作为我国最大的糖业企业,公司每年食糖经营量约300万吨,占比我国总消费量超15%,食糖进口量约占我国总进口量的50%,拥有220万吨库存空间和150万吨精炼产能,国内自制糖产能约75万吨,另有澳大利亚38万吨自制糖产能。 风险提示原糖价格大幅下滑;自然气候因素;供给过剩

事件:1月 10日至 11日,2020年全国烟草工作会议在北京召开。会 议总结了 2019年全国烟草工作,并部署了 2020年重点任务。我们对 涉及烟草产业链的内容进行提炼分析,要点如下: 总体数据:2019年工商税利和上缴财政总额创历史最高水平。会议上 对 2020年提出要求,坚定不移推进高质量发展,在深化供给侧结构性 改革上持续用力,确保实现量的合理增长和质的稳步提升。我们预计 2020年烟草产业链条都将保持良好的景气度。 库存:由“降库存”到“供需动态平衡”。去年全国烟草工作会议,特 别强调“坚决压库存,将工商库存和社会库存调整到合理状态”,今年 未再提及“库存”相关内容,而是提出“总量控制、稍紧平衡”。“去 库存”要求烟草产量低于销量,往往一定程度抑制上游供应商的订单 需求,“供需动态平衡”的状态有望改善上游原材料行业的景气程度。 产品:延续品牌培育、结构升级的方向。会议提出,“以品牌培育引领 结构升级,以结构升级支撑效益增长”,延续 2019年“优结构、育品 牌”的统筹工作方针。烟草产品结构升级,主要体现在一二类烟占比 的提升,烟草平均售价的提升。产品结构的升级也将带动包装需求的 持续升级,具备印刷工艺、设计能力优势的企业有望持续受益。 行业生态:加强廉政建设,净化行业政治生态。工业和信息化部党组 书记苗圩、国家烟草专卖局党委书记/局长张建民,都重点提及加强党 风廉政建设,持续修复净化行业政治生态。预计在此背景下,烟草行 业供应链招标采购等均会愈发公开化、透明化,具备强大研发实力、 服务能力的社会企业将获得更多的发展机会。 继续看好烟草行业产业链标的:裕同科技、劲嘉股份。裕同科技:受 益于招标环境变化及自身能力积累,去年 12月成功中标云南中烟纸包 装项目 10个标段,预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.21、1.54、 1.96元/股,给予公司 2020年 25倍 PE 合理估值,对应合理价值 38.5元/股,维持“买入”评级。劲嘉股份:公司设计能力突出,烟标主业 稳健、彩盒高增长,紧跟中烟脚步布局新型烟草,预计公司 2019-2021年 EPS 0.61、0.75、0.92元/股,给与公司 2019年 25倍 PE 合理估 值,对应合理价值 15.3元/股,维持公司“买入”评级。 风险提示。市场因素超出政策预期,导致景气度较低;新型烟草冲击 传统烟草市场;政策自上而下推进不及预期。

春节为食品饮料板块大多子行业的销售旺季,考虑到2018年白酒板块一季度收入占全年总收入比重达30%,白酒板块一季度的春节行情在一定程度上奠定了白酒板块全年基调。为探究在节前节后历年白酒板块及个股涨跌幅表现,我们统计了近10年白酒板块在节前及节后的板块及个股收益情况,此外,我们复盘了历年高端酒批价,并对2020年高端酒批价及春节行情作出了预判。 春节后白酒板块收益普遍高于节前。统计近10年白酒板块的绝对收益及相对收益后,我们总结出以下规律:1)白酒板块收益弹性较大;2)春节后白酒板块收益更优秀;3)2016年大众消费逐步实现了对商政务消费的承接,因此白酒淡旺季更为明显,在春节重要性程度不断提升的背景下,酒企一季度业绩普遍较好,由于春节后六十个交易日中多包含一季报披露季,因此2016年之后白酒板块春节后六十个交易日均取得较优秀的收益,其中2016年板块绝对及相对收益分别为25.3%、22.8%;2019年板块绝对及相对收益分别达30.7%、21.8%。 高端酒在历年中表现较为稳健。从时间角度看,春节后白酒个股收益表现明显优于春节前,春节后六十个交易日酒企的收益最高;从白酒档次角度看,高端酒确定性较强;次高端酒中,汾酒在近3年的前三十个及后三十个交易日中表现较为优秀;区域酒中的洋河表现较为稳定,而古井贡酒则业绩弹性较大。 春节临近,批价、库存水平、回款及动销情况及业绩目标为酒企近期重点关注指标。批价方面,在贵州茅台提前执行计划、加大直营投放;五粮液1月份货已到位;国窖1573加大停货控价力度的背景下,我们预计高端酒批价仍将保持稳定,目前飞天茅台、五粮液、国窖1573主要城市批价分别约为2400-2450、890-920、780元;库存方面,2019年年底主要酒企库存偏低,随着节前酒企相继发货,目前渠道库存略微较高;回款方面,目前主要酒企回款顺利,其中古井贡酒55%的回款目标有望实现;动销方面,近期酒企春节动销相继开始,其中古井贡酒春节动销预计在春节前10天左右开始,我们将持续进行跟踪;业绩目标方面,高端酒整体以稳为主,贵州茅台、泸州老窖2020年业绩目标分别为10%、25%,五粮液目标为量增5-8%,预计收入增速约为15%;区域酒弹性较高,山西汾酒2020年青花收入目标为50亿元,考虑到青花系列将放量、玻汾稳中有增,预计收入增速约20%,古井贡酒下个5年目标200亿,今世缘目标为“稳中求进,好中求快”。 投资建议:目前主要酒企库存及回款均较正常,白酒板块有望实现稳定增长。此外,由于部分区域酒设定的春节回款目标高,且进度顺利,因此业绩弹性较大,白酒板块分化或将进一步加大。目前板块估值处于合理水平、龙头企业增长稳健、高端酒批价较为稳定、主要酒企回款进度顺利,板块已到布局时点,推荐关注业绩稳健的高端酒及处于势能释放期的区域性酒:相关标的:贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒等。 风险提示:宏观经济下行风险、食品安全风险、渠道动销情况不及预期风险。

本周板块回顾:本周SW 食品饮料上涨3.06%,沪深300 上涨0.44%,板块明显跑赢大盘。分子行业看,白酒板块上涨3.78%,乳制品上涨2.24%,调味品上涨2.25%,啤酒上涨1.03%。白酒方面,我们在上周周观点明确提到紧抓二线龙头春节动销催化,低估值之下加大配置,二线重点推荐个股古井、今世缘、汾酒本周涨幅居前;大众品方面,好想你、妙可蓝多及恒顺醋业等涨幅居前,好想你主要受低估值因素催化,妙可蓝多公告蒙牛战略入股,恒顺醋业近期股东会增补新董事长,市场预期改善。 白酒:进入春节旺季催化,板块有望演绎估值修复。本周在茅台业绩预期短期出现调整之后,茅台估值仍维持在30 倍左右,符合我们认为本质不变,稳态估值中枢可维持在30 倍以上的判断,板块整体估值也并未出现较大波动,也反映市场对于行业主要龙头适度降速强调稳健的指引更为理性,继续强调行业加速集中以及龙头经营更趋理性的特征仍在延续,中高端景气度仍在。二线龙头在去年Q4 估值回调之后,短期在春节动销催化之下估值明显修复,具体如:1)古井贡酒:前期市场基于对徽酒消费升级速度及公司19Q1 高基数有所担忧,估值回调至20年20 倍左右,但渠道调研反馈,公司省外市场将加大营销人员及费用投入,省外招商质量及广度均有提升;春节回款完成顺利,古20 等次高端产品在前期运作之下渠道打款意愿高涨,去年我们一直提出的公司高端化全国化再上台阶的发展逻辑仍在演绎;2)今世缘:我们参加完公司发展大会后调研点评中提出,五年翻两番战略之下首年开局攻坚,今年高增可期,结合近期渠道反馈,V 系今年加大投入,有望在省内团购渠道稳步发力,春节回款表现良好库存良性。下周将进入春节前最后两周的动销关键期,我们认为,当下市场无论是对全年业绩预期还是春节预期都较为理性,渠道普遍反馈名酒库存情况总体好于去年,茅五价格节前也保持平稳,板块有望演绎节前估值修复,除二线龙头外,重点关注泸州老窖、五粮液等估值较低的一线龙头。 大众品:继续推荐低估值业绩改善品种,关注积极改善机会。1)恒顺醋业:新董事长上任求变改善值得期待。未来将坚定聚焦主业,明确打造醋、酱料及料酒产品三剑客,市场将改革成战区制,强化品牌营销和五大中心发展理念,后续收入规划提速及考核体系变化值得期待,积极关注中长期改善潜力。2)安井食品:短期估值波动不改基本面持续稳健。不同于市场看法,安井食品作为我们站在餐饮供应链角度中长期看好的B 端速冻龙头公司,年初以来调整主要系估值消化,当然也有对后续减持一定担忧,但随着公告首期股权激励落地,优秀管理层和核心骨干利益绑定继续确保经营团队稳定,业绩角度仍有望保持持续稳健,锁鲜装新品销售持续超预期可见一斑,继续中长期坚定看好。 投资建议:白酒方面,增速自然放缓不足为惧,中高端景气仍在,紧密关注回调配置机会,建议坚守高端酒龙头,短期来看,二线龙头春节动销催化,低估值之下加大配置符合判断,当前进入春节动销关键期,预期理性之下板块有望演绎估值修复。继续推荐一线茅五泸,二线重点推荐古井、今世缘、汾酒、顺鑫等,关注洋河改革进展。大众品方面,一是把握龙头份额持续提升,继续重点推荐伊利股份,关注恒顺醋业、涪陵榨菜、安琪酵母、汤臣倍健等改善机会;二是把握餐饮产业变革下供应链重塑的机遇,继续推荐安井食品、绝味食品等,关注三全食品等机会;三是关注啤酒新时代下去产能提结构进展,战略性配置华润啤酒、青岛啤酒。 风险提示:经济持续回落影响需求;成本快速上涨;食品安全风险等。

家居板块: 产业跟踪:Q4零售渠道同比增速回暖至0或正增长,成品软体家居增速已至两位数,伴随竣工持续回暖,我们预计零售渠道增速继续提升。我们2019年一直强调,零售负增长≠零售渠道无价值,2020年将迎来业绩和估值共振的零售渠道价值回归! 根据我们交房模型判断,20年竣工仍将持续改善,由于16-18年精装修开盘套数都是高增长,结构上未来精装房交付增长更为确定,零售端弹性也需重视。家居行业1-2年的逻辑是交房回暖周期,长期逻辑是家居消费属性显现带来的估值修复,从国外经验看新房成交见顶后,家居消费仍会持续增长。两条思路选股,一是可以享受精装修工程业务高增长红利的企业,二是管理优异、产品、渠道战略布局领先,可以在行业整合期持续成长的公司,重点推荐:【志邦家居】、【惠达卫浴】、【顾家家居】、【欧派家居】;关注【敏华控股】、【江山欧派】、【尚品宅配】、【索菲亚】、【好莱客】等。 1) 定制家居:由于行业前几年高速发展,大量企业涌入导致竞争比较激烈,但随着18年行业转冷,新进入者和投资已经迅速减少,行业进入洗牌期。考虑到定制家居非标属性强不容易直接比价,我们认为未来定制企业当前的利润率水平基本可维持,但是公司间分化会加剧,选股的重要性突出。 2) 成品家居:成品家居竞争格局相对定制家具要好,产品端的功能属性越来越强,例如功能沙发、电动床、功能性强的床垫等,有利于推动研发能力强的企业集中度提升,此外大家居也是成品家居企业成长的路径之一。外销方面,企业一方面通过在国外设厂降低关税影响,另一方面明年关税有降低可能性,也利好相关企业。看好管理强、研发强的顾家家居、敏华控股。 3)其他家居:卫浴、瓷砖、木门等行业以前已经经过多轮洗牌,当前竞争格局稳定,上市龙头企业在融资、产能、管理、品牌等方面不断积累优势,充分享受到这轮精装修需求快速提升带来的红利,推动市占率提升,推荐【惠达卫浴】,建议关注【江山欧派】。 新型烟草:加热不燃烧政策支持更明确,未来预计成为新型烟草主力产品。低温不燃烧集友股份携手江苏和重庆中烟。集友股份相继签约江苏中烟和重庆中烟,共同推进加热不燃烧烟弹薄片的研发和成果产业化。公司在HNB薄片技术的卡位优势获中烟认可,同时彰显中烟体系推动中国版加热不燃烧产品的决心。与众不同观点:单纯烟具制造并非核心竞争力,A股公司能否参与国内整条产业链的价值分配(烟具、包装、薄片等环节)是核心!看好19年烟标进入快速放量期、加热不燃烧薄片率先牵手中烟布局领先的【集友股份】,烟标和社会包装双轮驱动,和云烟合作生产加热不燃烧烟具的【劲嘉股份】。【集友股份】发布股权激励计划,公司拟授予限制性股票数量685万股,占公司总股本2.58%,股权激励绑定管理团队利益,核心管理层大比例参与,其中司烟标业务负责人,公司总裁郭曙光获授限制性股票168.7万股,占本次限制性股票总数的24.62%,总股本的0.63%。公司2019-2021业绩考核(不支付股份支出费用的归母净利)目标分别为2、4、6亿元,逐年同比增长73.3%、100.0%、50.0%,公司出台高业绩考核标准,彰显公司业务发展信心,我们预计公司业绩将逐年保持高速增长。 四季度烟标招标旺季,各中烟公司相继公示最新烟标中标结果。集友股份、劲嘉股份等烟标公司皆在蒙昆中烟、湖北中烟等最新招标中中标,且中标较多品类产品,获得份额较大。集友股份公告披露中烟标产品已在安徽中烟、云南中烟、陕西中烟产品招标中中标,据我们跟踪,公司在开拓新客户方面进展顺利,已新进入部分中烟公司,后续公司将积极参与其他省份烟标招标工作。 造纸板块:重点推荐生活用纸板块的【中顺洁柔】,成本端木浆持续低位,量价齐升业绩持续超预期。行业需求稳定,公司产品强,渠道端发力带动业绩增长明显快于行业,受益增值税政策和木浆下跌,Q2盈利水平大幅提升。本周公司完成激励计划预留部分授予,公司核心管理层大比例参与,彰显团队稳定性和凝结力。 轻工消费板块:继续推荐文具行业龙头【晨光文具】,传统业务高护城河,办公直销+新零售的九木杂物社成为增长新驱动力,业务稳定,抗风险能力强。 风险提示:交房不及预期;原材料价格上涨;汇率波动。

事件:12月阿里线上电商数据披露,我们重点对白酒、乳制品、调味品、保健食品、休闲食品及奶粉等子行业Q4线上销售情况进行分析。 白酒:Q4线上同增九成,茅台电商渠道稳步放量。Q4白酒线上销售额37.17亿元,同增89.68%,增速亮眼。12月国产白酒线上销售额12.35亿元,同增86.85%,均价338.34元,同增52.59%。从品牌看,茅台销售额同增20.69%,五粮液销售额同增59.80%,老窖销售额同增130.41%,洋河销售额同增99.87%。 q乳制品:线上销售延续高增,蒙牛领跑热销排行。Q4液奶行业销售额为31.69亿元,同增79.67%,增速环比有所加快(Q3同增77.86%)。12月阿里渠道液奶行业销售额10.96亿元,同比增长115.29%,其中伊利销售额为2.04亿元,同增87.16%,蒙牛销售额为2.67亿元,同增164.47%。伊利12月线上份额为18.58%,同降2.79pcts,蒙牛线上份额为24.36%,同增4.53pcts。 调味品:行业增速有所放缓,千禾高增势头不减。Q4日常调味品子行业销售额为4.66亿元,同降21.57%,增速持续回落(Q3同降18.51%)。12月阿里渠道日常调味品子行业销售额1.51亿元,同降27.21%。从主要调味品牌来看,海天销售额为2940.67 万元,同增53.63%;李锦记销售额为1007.66万元,同增58.57%;千禾销售额为1849.74万元,同增132.57%。 q保健食品:线上增速小幅改善,Swisse汤臣稳居前二。Q4保健食品销售额72.86亿元,同增4.32%(Q3同增0.47%),环增48.39%。12月阿里渠道保健食品销售额20.23亿元,同增6.51%,其中海外保健食品12月销售额10.37 亿元,同增2.64%。分品牌看,汤臣倍健12月线上销售额1.38亿元,同增31.33%;Swisse销售额1.39亿元,同增50.56%;Muscletech销售额3657.19万元,同增1.98%。 休闲食品:行业增速保持稳定,松鼠百草味增长快速。Q4休闲食品行业销售额为231.12亿元,同增15.58%,增速环比有所放缓(Q3同增20.56%)。12月阿里系休闲食品线上销售额92.15亿元,同增30.36%,其中三只松鼠销售额13.46亿元,同增47.18%,百草味销售额6.88亿元,同增47.07%,良品铺子销售额4.85亿元,同增35.32%,CR3为27.34%,同比下降2.84pcts。 q奶粉:行业保持稳健增长,爱他美份额持续领先。Q4阿里渠道奶粉销售额为39.56亿元,同比增长7.16%,均价为313.56元/件,同比增长6.91%。12月阿里渠道奶粉销售额为10.02亿元,同比增长2.01%,均价为264.70元/件,同比增长2.19%。 风险提示:阿里数据代表性欠佳,食品安全风险,宏观经济下滑。

自然资源部发布矿产资源管理改革意见 1月9日,自然资源部发布《关于推进矿产资源管理改革若干事项的意见(试行)》,指出将继续推进油气(包括石油、烃类天然气、页岩气、煤层气、天然气水合物)探矿权竞争出让试点。在全国范围内探索以开展油气探矿权竞争出让试点,稳步推进油气勘查开采管理改革。 加强我国油气安全供应保障迫在眉睫 我国原油国内原油进口依存度攀升,截至2019年11月最新,我国原油表观消费量6.34亿吨,进口数量达4.6亿吨,累计同比稳定在10%以上,原油对外依存度持续攀升至72%,未来随着浙石化等大型炼化项目的逐步投产,可以预见对外依存度将继续上扬。 与此同时天然气对外依存度亦由2009年的不足5%迅速提升至当前的43%,截至11月最新,天然气表消2753亿方,进口达1575亿方。w今年以来,中国石油、中石化、中海油亦制定“七年行动计划”(2019-2025年),大力提升油气勘探开发力度,加强油气安全保障迫在眉睫。 油田服务有望受益于上游投资主体多元化趋势 意见提出,只要在我国境内注册,净资产不低于3亿元人民币、具有相应的油气勘查开采技术能力的内外资公司,均有资格取得油气矿业权。此举意味着国内油气勘查开采领域不再由三桶油及延长几家国有公司专营,将向民营和外资企业开放。主要还是基于充分发挥市场配置资源的决定性作用和更好发挥政府作用,提高油气勘探开发效率。 我国原油产量增速进入2019年来回升至正值,近期增速1%左右,与三桶油上游勘探开发支出提升相关,2019年三桶油资本支出预计同比增长超15%。而随着能源安全战略逐步推进,传统油气及页岩气开发业已迎来新的投资增长期,结合中东地缘政治局面不确定性加大,伴随全球油公司资本开支增加,从前期物探到后期工程建设等油田服务相关公司都将受益。 而油气勘查开采市场的开放节奏尚有待观察,因该领域涉及国家安全、且资金密集、回收期长、进入门槛较高,属资本密集和技术密集型行业。因此总体来看国内油气上游勘探开发市场将逐渐放开,但短期内上游引入节奏尚有待观察。 投资策略: 我们认为在加强油气安全供应保障的大背景下,结合自然资源部放开上游勘探开发的政策利好,油田服务行业将在上游投资主体多元化的趋势。从物探、钻完井、测录井、油气田生产和工程建设等环节都将有所受益。 建议关注:中油工程、中海油服、海油工程。 市场回顾 本周,中信石油石化指数下跌0.6%,位列中信一级行业涨跌幅榜第26位。本周涨幅前五:光正集团9.8%、泰和新材9.4%、中曼石油7.0%(中东地缘政治事件加剧)、高科石化5.8%、海利得3.3%。本周股价跌幅前五:康普顿-6.0%、中海油服-5.9%、ST中天-5.7%、国际实业-4.5%、博迈科-4.0%。 风险提示:原油剧烈波动风险,地缘政治加剧风险,国际贸易政策变化风险。