慕思股份(001323) 事件：公司发布2025三季报。2025Q1-3公司实现收入37.61亿元（同比-3.0%），归母净利润4.67亿元（同比-10.6%），扣非归母净利润3.66亿元（同比-25.2%）；2025Q3公司实现收入12.84亿元（同比+2.8%），归母净利润1.09亿元（同比-26.8%），扣非归母净利润0.81亿元（同比-37.4%）。 业绩短暂承压，渠道稳步优化。受房地产市场深度调整、整体内需较弱的影响，行业需求动力不足，公司业绩有所承压。在此背景下，公司深耕全渠道布局，激发客单转化潜力：线下渠道方面，核心门店选址不断优化，赋能经销商零售能力；线上渠道方面，深耕淘天系的同时，在抖音渠道不断发力，打造爆款产品。积极开拓海外渠道，线下布局东亚五国，线上跨境电商入驻亚马逊、沃尔玛等多家大型平台。我们预计在公司全渠道体系架构下，有望通过经营质量提升维持业绩稳健。 科技赋能健康睡眠，把握智能化升级机遇。公司深度布局AI智能床垫领域，将人体工程学、睡眠环境学融入AI智能技术，打造“量身定制健康睡眠系统”，为消费者提供个性化、智能化的健康睡眠解决方案。公司以智能床垫为核心，同步发力沙发及大家居业务，现已形成“健康睡眠、沙发、大家居”三大品牌，构建起完整的中高端及年轻时尚全品类品牌矩阵。随着消费者对健康睡眠理念的不断认可，以及AI等新质生产力的不断发展，我们预计智能床垫品类的渗透率将不断提升。公司作为深耕健康睡眠领域的行业龙头，在智能睡眠赛道拥有充分先发优势，有望借助该浪潮实现业绩与行业集中度的提升。 毛利率稳中有升。2025Q3公司毛利率/归母净利率分别为53.2%/8.5%（同比+3.33pct/-3.44pct）。费用率方面，2025Q3期间费用率为44.4%（同比+7.5pct），其中销售费用率/研发费用率/管理费用率/财务费用率分别为32.2%/4.8%/6.8%/0.6%（同比分别+7.0pct/+0.5pct/-0.7pct/+0.7pct）。 现金流保持充沛，经营能力基本稳定。公司经营稳健性延续，截至2025Q3，公司存货周转天数339.5天（同比+4.6天）、应收账款周转天数5.4天（同比+2.3天）、应付账款周转天数67.8天（同比+10.8天）。2025Q3公司经营性净现金流为0.7亿元（同比-1.2亿元），收益质量保持较好水平。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.2/7.9/8.8亿元，对应PE为16.2X/14.8X/13.3X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险。

慕思股份(001323) 主要观点： 事件：公司发布2025年第三季度报告 公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入37.61亿元，同比下降3.01%；实现归母净利润4.67亿元，同比下降10.61%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入12.84亿元，同比增长2.79%；实现归母净利润1.09亿元，同比下降26.8%。 新品推广致销售费用率提升，净利率短期承压 2025年前三季度公司毛利率为52.34%，同比+1.53pct；销售/管理/研发/财务费用率为28.69%/6.74%/4.28%/0.37%，同比+3.48/+0.15/+0.37/+0.99pct；归母净利率为12.41%，同比-1.06pct。2025年第三季度公司毛利率为53.18%，同比+3.33pct；销售/管理/研发/财务费用率为32.22%/6.82%/4.75%/0.57%，同比+7.00/-0.70/+0.45/+0.74pct；归母净利率为8.51%，同比-3.44pct。公司财务费用率提升主要系利息收入减少所致。 聚焦健康智慧睡眠，积极推广AI床垫产品 2025年为公司AI战略深耕之年，公司举行“深度AI睡眠新革命”新品全球发布会，推出AI智能床垫T11+；新推出的慕思潮汐算法2.0不断完善「感知-决策-进化」路径，显著提升睡眠数据的采集、处理、分析及决策效率和精度；与华为签署鸿蒙智选合作备忘录，携手致力于智慧睡眠新生态的构建，下半年将正式发布合作款新产品。渠道推广上，传统经销道重点发力AI产品，智慧睡眠直营店聚焦高流量核心商圈布局，重点进驻万象系、龙湖系等优质商业载体，沉淀可复用的开店策略与运营心得，为门店发展提供标准化路径支撑。产品宣传上，线上发力小红书、B站等媒体平台，线下在主流一二线城市布局地标性具备AI产品体验及品牌文化传递作用的智慧睡眠博物馆。 投资建议 公司一方面在产品、渠道、产能方面持续发力，巩固传统床垫领域的竞争优势；另一方面不断加强研发投入，构建技术壁垒，推动AI床垫产品性能升级，并不断丰富智能产品矩阵，打造智慧睡眠新生态，有望创造新的增长空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为59.34/62.98/66.65亿元，分别同比增长5.9%/6.1%/5.8%；归母净利润分别为7.9/8.67/9.41亿元，分别同比增长3%/9.7%/8.5%；EPS分别为1.82/1.99/2.16元，截至2025年10月29日，对应PE分别为15.12/13.78/12.7倍。维持“买入”评级。 风险提示 经济波动带来的风险，房地产市场风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，经销商管理风险，应收账款、应收票据、合同资产无法收回的风险。

慕思股份(001323) 业绩简评 10月29日公司发布2025年三季报，25Q1-Q3公司实现营收37.61亿元，同比-3.01%，归母净利润4.67亿元，同比-10.61%。其中单Q3实现营收12.84亿元，同比+2.79%，归母净利润1.09亿元，同比-26.80%。 经营分析 单季度营收同比增长，红利价值显现提升股东回报。公司三季度营收同比高单位数增长，实现今年单季度营收首次正增长，主要系电商渠道拓展及AI床垫收入贡献。公司9月20日公告25年半年布权益分派方案，向全体股东每10股派发现金红利4.50元（含税），25H1股利分配率达到55%，公司有望保持稳健分红节奏。25Q3毛利率增长延续，多措并举支持战略扩张。25Q1-Q3公司毛利率为52.34%，同比+1.54pcts；Q3整体毛利率为53.18%，同比+1.23pcts，主要系公司供应链管理降本增效成果显著，叠加经销商管理初见成效。费用率方面，25Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别为28.69%/6.74%/4.28%，同比+3.49/+0.15/+0.38pcts，其中单25Q3销售/管理/研发费用率分别为32.22%/6.82%/4.75%，同比+7.00/-0.70/+0.45pcts，费用提升系公司战略布局影响：（1）全面推进抖音等电商渠道布局；（2）出海业务持续拓展，已与马来西亚GETHA、越南VINABEDDING、沙特MAZ HOLDING及印尼DAP四国领军企业签署国家级战略合作协议；（3）AI床垫持续推广，消费者教育加速市场渗透，同时推进AI床垫旗舰店、购物中心专卖店，推动慕思向消费者品牌转型。 睡眠经济下AI床垫渗透机遇，携手华为鸿蒙开创新生态。25年6月公司与华为签署鸿蒙智选合作备忘录，9月底联合推出鸿蒙智选慕思智能床，新品价格下探将覆盖更广泛客群，同时助力26年慕思主品牌T12系列维持高端定位和拓展价格带。本次合作中公司与华为共研共创，生态互联，华为大厂生态链将从技术迭代、供应链规模效应、产品推广等多方面赋能，助力AI+床垫加速渗透。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年归母净利润为6.9、7.2、8.2亿元，同比-9.34%、+3.57%、+13.89%。考虑到公司AI床垫持续渗透，华为鸿蒙智选持续赋能，当前股价对应25-27年PE为17X、17X、15X，维持“买入”评级。 风险提示 新品拓展不畅；原材料价格波动；渠道变革不畅；宏观经济风险。

慕思股份(001323) 公司发布25年半年报 25Q2营收14亿，同减5%，归母净利2.4亿同增3%，扣非后归母净利1.7亿，同减27%。 25H1公司营收25亿，同减6%，归母净利3.6亿，同减4%，扣非后归母净利2.9亿，同减21%。 25H1向全体股东每10股派发现金红利4.5元（含税）。 2025H1受房地产市场深度调整、整体内需较弱影响，消费者信心与购买力恢复节奏偏缓，家居消费呈现出更趋理性、决策周期拉长的特点，消费补贴及以旧换新等多项政策的刺激对内需产生一定带动，但行业整体需求增长动力仍待提升。 与此同时，外部环境复杂多变，关税博弈反复与地缘政治因素增加了跨境经营的不确定性。在此背景下，公司围绕“聚焦健康睡眠、纵深突破AI、品牌全球发展”战略，通过品牌高端化、产品创新、服务升级、精益运营、海外培育等策略持续增强核心竞争力。 睡眠优化调节技术日臻完善，助力AI智能床垫高速发展 在睡眠行业不断创新背景下，随着AI智能调节及监测技术的日臻完善，AI智能床垫作为一个新品类，将逐渐成为改善国民睡眠的新载体。床垫经历了快速发展和迭代，从最初的“被动躺平”到现在的“AI科学养生”，从简单的寝具升级为具有多种健康功能的智能产品。随着数据采集分析精准度提升，AI床垫将从数据监测持续向健康支持和干预方向演进。 AI技术加持下的健康睡眠产品将不断提升国民健康睡眠质量，同时在智慧物联网构建的睡眠场景中，智能床垫成为与智能家居系统互联互通的关键一环，亦有望推动智能床垫市场快速发展。 2025年为公司AI战略深耕之年 25H1公司AI产品收入1.21亿，同比超三倍增长；公司采用“上市一代、研发一代、储备一代”策略，组建具备IOT全领域开发能力的专项研发团队，聚焦睡眠维度的人体工程学应用研究、基础技术预研、传感器开发、控制器开发、边缘计算开发、算法开发、互联网前后端开发（含APP）、大数据开发等领域，以技术革新驱动智能产品迭代升级，探索不同场景的智慧解决方案。 公司举行“深度AI睡眠新革命”新品全球发布会，推出AI智能床垫T11+，产品具有主动贴合身型、左右分区调节、睡眠状态监测、排骨架多模式调节等多项功能。新推出的慕思潮汐算法2.0经过反复试验、模型训练与参数优化，不断完善“感知-决策-进化”路径，显著提升睡眠数据的采集、处理、分析及决策效率和精度，实现床垫“越睡越好睡”；与华为签署鸿蒙智选合作备忘录，携手致力于智慧睡眠新生态的构建。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于25H1公司业绩表现，考虑当前房地产市场及消费需求仍处调整期，我们调整盈利预测，预计25-27年归母利润7.8/8.3/9.1亿元（前值8.0/8.7/9.3亿元），对应PE分别为15/14/13X。 风险提示：地产改善不及预期；以旧换新推进不及预期；AI智能床垫推进不及预期等

慕思股份(001323) 事件：公司发布2025半年报。2025H1年公司实现收入24.78亿元（同比-5.8%），归母净利润3.58亿元（同比-4.1%），扣非归母净利润2.85亿元（同比-21.0%）；2025Q2公司实现收入13.56亿元（同比-5.0%），归母净利润2.40亿元（同比+3.4%），扣非归母净利润1.66亿元（同比-26.9%）。 点评： 核心床垫品类优势显著，市场份额有望持续提升。2025H1公司床垫/床架/沙发/床品业务实现收入12.56/6.95/1.76/1.16亿元，分别同比+1.3%/-10.7%/-15.6%/-22.2%，其中床垫品类表现较好。毛利率角度，核心品类床垫、床架2025H1分别为63.55%、49.35%，同比+1.79pct、+1.56pct，实现逆势增长。尽管行业需求短期面临压力，但公司继续坚持“聚焦健康睡眠”战略通过线上线下高频造势的品牌推广方式扩大传播声量，广泛触达用户并形成差异化记忆点。此外公司亦坚定推进全渠道战略，构建全域渠道生态，激发客单转化潜力。公司判断我国床垫行业正迈入整合发展阶段，头部企业依靠产品创新、规模化生产有望持续提升市场份额。我们预计在公司全品类品牌矩阵+全渠道业务架构下，有望实现行业集中度提升带来的结构性增长。 AI产品收入超三倍增长，把握智能床垫品类机遇。在睡眠行业不断创新的背景下，AI智能调节及监测技术的完善使得AI智能床垫品类有望实现快速增长。智能床垫不仅更受年轻消费者青睐，也是床垫融入智能家居系统的重要入口。2025年是公司AI战略深耕之年，公司智能业务从探索布局向战略化迈进，例如推出了AI智能床垫产品T11+。2025H1公司AI产品收入1.21亿元、同比实现超三倍增长。公司采用“上市一代、研发一代、储备一代”的研发策略，组建了具备IOT全领域开发能力的研发团队，积极以科技赋能健康睡眠，并与华为鸿蒙智选达成合作共同构建睡眠新生态。 利润率稳中有升。2025H1公司毛利率51.90%（同比+0.64pct），归母净利率为14.44%（同比+0.25pct）。费用率方面，2025H1期间费用率为37.86%（同比+3.62pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为26.85%/6.70%/4.03%（同比+1.66pct/+0.55pct/+0.31pct）。2025Q2毛利率51.95%（同比-0.24pct），归母净利率17.67%（同比+1.43pct）。2025Q2期间费用率38.52%（同比+6.12pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为27.92%/6.21%/4.14%（同比+3.87pct/+0.56pct/+0.51pct）。 经营质量不断提升，现金流保持充沛。公司经营稳健性依旧，截至2025H1公司存货周转天数33.41天（同比+1.26天）、应收账款周转天数5.62天（同比+2.77天）、应付账款周转天数57.70天（同比+1.10天）。2025H1公司经营性现金流为0.86亿元（同比-1.36亿元），收益质量保持较好水平。盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.7/8.2/9.0亿元，对应PE为17.0X/16.0X/14.6X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险。

慕思股份(001323) 主要观点： 事件：公司发布2025年中报 公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入24.78亿元，同比下降5.76%；实现归母净利润3.58亿元，同比下降4.14%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入13.56亿元，同比下降5.01%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长3.35%。 AI产品同比超三倍增长，积极开拓海外市场 2025H1，分产品来看，分产品来看，公司床垫/床架/沙发/床品/其他实现营业收入12.56/6.95/1.76/1.16/1.94亿元，同比+1.25%/-10.68%/-15.64%/-22.23%/-7.97%；床垫/床架毛利率分别为63.55%/49.35%，分别同比+1.79/+1.56pct。2025年为公司AI战略深耕之年，公司举行“深度AI睡眠新革命”新品全球发布会，推出AI智能床垫T11+；新推出的慕思潮汐算法2.0不断完善「感知-决策-进化」路径，显著提升睡眠数据的采集、处理、分析及决策效率和精度；与华为签署鸿蒙智选合作备忘录，携手致力于智慧睡眠新生态的构建。2025H1公司AI产品实现收入1.21亿，同比超三倍增长。分地区来看，公司境内/境外实现营业收入23.69/1.09亿元，同比-7.71%/+73.97%；境内毛利率为52.85%，同比+1.13pct。公司积极开拓海外市场，在中国香港、澳大利亚、美国、加拿大、新加坡等国家地区设有专卖店，初步形成国际销售网络布局。 加强营销投入，毛利率净利率双升 2025H1公司毛利率为51.9%，同比+0.64pct；销售/管理/研发/财务费用率为26.85%/6.7%/4.03%/0.27%，同比+1.66/+0.55/+0.31/+1.10pct；归母净利率为14.44%，同比+0.25pct。2025年第二季度公司毛利率为51.95%，同比-0.24pct；销售/管理/研发/财务费用率为27.92%/6.21%/4.14%/0.25%，同比+3.87/+0.56/+0.51/+1.19pct；归母净利率为17.67%，同比+1.43pct。 聚焦健康智慧睡眠，夯实品牌高端基因 公司依托“CES展会（国际消费类电子产品展览）传播”、“321AI新品发布会”、“618世界除螨日”三大活动，叠加线上线下高频造势，革新品牌推广方式，多维度多平台协同发力，扩大品牌传播声量。公司发布慕思金管家4.0智慧服务体系，依托客户反馈闭环与标准化培训，强化前后端服务意识，系统提升服务专业度与标准化。落地强支撑的AI产品服务体系，执行快速响应、高效解决的客诉处理机制，完成AI产品知识库搭建，有效赋能经销商AI产品落地转化。四城落地高端会员俱乐部，覆盖成员逾400人，截至2025H1，会员注册总量超392万，会员规模快速扩张。 投资建议 公司一方面在产品、渠道、产能方面持续发力，巩固传统床垫领域的竞争优势；另一方面不断加强研发投入，构建技术壁垒，推动AI床垫产品性能升级，并不断丰富智能产品矩阵，打造智慧睡眠新生态，有望创造新的增长空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为59.34/62.98/66.65亿元，分别同比增长5.9%/6.1%/5.8%；归母净利润分别为7.9/8.67/9.41亿元，分别同比增长3.0%/9.8%/8.5%。截至2025年8月28日，对应EPS分别为1.82/1.99/2.16元，对应PE分别为16.63/15.15/13.96倍。维持“买入”评级。 风险提示 经济波动带来的风险，房地产市场风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，经销商管理风险，应收账款、应收票据、合同资产无法收回的风险。

慕思股份(001323) 8月27日公司发布2025年中报，25H1公司实现营收24.8亿元，同比-5.8%，归母净利润3.6亿元，同比-4.1%。其中Q2实现营收13.6亿元，同比-5.0%，归母净利润2.4亿元，同比+3.3%。 经营分析 主品类床垫基本盘稳固，红利属性显现提升股东回报。25H1受到宏观环境影响，家居消费整体动能有待提升，公司整体营收短期承压。分品类看，25H1床垫/床架/沙发产品营收分别为12.6/7.0/1.8亿元，同比+1.2%/-10.7%/-15.6%。公司宣布利润分配预案，25H1中期派息每10股派发现金红利4.5元（含税），预案生效后25H1股利分配率将达到55%，未来有望保持稳健的分红节奏。 25H1毛利率整体微增，持续追求高质量发展：25H1公司毛利率为51.9%，同比+0.6pcts；Q2整体毛利率为51.9%，同比-0.3pcts。费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为26.9%/6.7%/4.0%，同比+1.7/+0.6/+0.3pcts，销售费用提升主要系公司AI床垫新品推广所致。公司持续推动智能化升级进程，推动供应链降本增效。 AI床垫赛道扩容势能释放，华为生态链赋能未来可期。2025年为公司AI战略深耕元年，25H1公司AI产品实现收入1.21亿元，同比超三倍增长。公司采用“上市一代、研发一代、储备一代”的研发策略，不断丰富AI床垫T11系列产品矩阵，有望实现销售量价齐飞。25年6月公司与华为签署鸿蒙智选合作备忘录，双方将共研共创智能化产品，大厂生态链将从技术迭代、供应链规模效应、产品推广等多方面赋能公司新品研发和推广。 全渠道布局实现运营闭环，购物中心专卖店夯实品牌高端基因。公司经销为主，电商、直供、直营等多种模式并存。传统渠道优化现有卖场选址，鼓励VMD焕新升级。新零售部门通过打通本地流量池，赋能超千万业绩城市13个，超500万业绩城市26个，经销商客户订单转化率显著提升。此外公司布局大型商超AI床垫旗舰店，利用购物中心自然流量引领产品推广，借助高端商场定位推动慕思向消费者品牌转型。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年归母净利润为7.7、8.1、9.1亿元，同比+0.8%、+5.1%、+11.4%。考虑到公司AI床垫量价齐升，华为鸿蒙智选持续赋能，当前股价对应25-27年PE为17X、16X、14X，维持“买入”评级。 风险提示 新品拓展不畅；原材料价格波动；渠道变革不畅；宏观经济风险。

慕思股份(001323) 主要观点： 概况：中高端床垫品牌，健康睡眠倡导者 慕思股份成立于2007年，致力于提供中高端健康睡眠产品及服务，目前是集研发、设计、生产、销售、服务于一体的智慧健康睡眠解决方案服务商。产品方面，公司深耕健康睡眠研究，形成了以床垫为核心，包括床架、沙发、床品及其他产品的多元化产品体系。品牌方面，公司着重打造健康睡眠品牌，并同步推进沙发及大家居品牌的建设，构建了完整的中高端及年轻时尚全品类品牌矩阵。渠道方面，公司以经销为主，并进行电商、直营、直供等多种渠道布局，形成了多元化、全渠道销售网络体系。2019-2024年，公司营业总收入由38.62亿元增长至56.03亿元，CAGR为7.73%；归母净利润由3.33亿元增长至7.67亿元，CAGR为18.16%。 行业：床垫行业有望扩容，智能化趋势创造增长空间 我国床垫行业规模稳步增长，但市场集中度和渗透率较低，相比发达国家仍有提升空间，这为头部品牌凭借品牌、渠道、技术壁垒提升份额创造了机遇。尽管房地产市场承压带来挑战，但床垫行业市场规模数据增速与地产数据增速正逐步脱钩，产量和需求量也稳步增长，体现出床垫行业的强地产beta驱动属性逐渐减弱，消费属性愈加突出，更新迭代需求叠加高品质追求有望推动床垫市场规模持续扩容。同时，2025年国补政策延续，有望进一步激活以旧换新和品质消费需求。智能床垫作为新兴品类，处于发展初期，渗透率较低但增长迅速、潜力较大。智能床垫的核心价值在于健康监测与智能调节功能，高度契合消费者健康睡眠需求。但该领域技术门槛较高，涉及传感器、芯片、算法等，限制了性能和价格下沉。传统头部床垫企业如慕思、喜临门、梦百合等凭借深厚积累在该领域布局早、投入深，展现出较强竞争力。随着技术升级和市场深化，头部床垫品牌有望在快速成长的智能床垫市场中显著提升份额。 公司：聚焦床垫主业，引领智慧睡眠趋势 1）传统床垫领域：公司多方面持续发力，巩固竞争优势。在产品方面，公司高度重视研发创新，持续加大投入并保持业内领先的研发费用率，构建了强大的技术壁垒和专利优势。通过整合全球顶尖设计人才、科研专家及优质材料资源，并依托权威质检体系，不断巩固产品研发实力与品质保障。公司完善的中高端及年轻化产品矩阵，覆盖全生命周期不同需求，并通过品类协同有效提升客单价与市场覆盖。在渠道方面，公司已构建以经销为主，直营、直供、电商等并存的全渠道销售网络，整体策略强调在巩固传统经销优势的同时，深化电商创新与多渠道布局。经销渠道作为核心支柱，2024年营收占比74.12%，通过一系列优化策略持续提升效能。电商渠道增长强劲，2024年营收占比19.51%，依托境内传统平台与新兴直播平台快速发展，积极拓展跨境电商业务。在产能方面，公司积极推进数智化转型，参照工业4.0标准打造华南、华东两大国内生产基地，产能优势逐步凸显，显著提升了标准化与柔性化生产能力。同时，公司通过收购新加坡MIPL公司及其印尼工厂PTTC的特定资产，正式开启国际化布局，利用东南亚生产基地降低成本并依托成熟渠道切入当地及跨境电商市场，加速构建“区域制造+全球销售”的全球化闭环。2）智慧睡眠领域：公司前瞻布局AI智能床垫，凭借独创的AI“潮汐”算法构建技术壁垒，显著提升用户睡眠质量，并以此为核心打造了覆盖“监测-调节-干预-改善”全场景的智慧睡眠生态体系。其产品矩阵包括多个系列床垫及相关智能寝具、助眠设备，并联动睡眠报告、线上睡眠诊断等增值服务，满足用户从寝具智能化到健康管理个性化的多元需求。为推进业务持续增长，未来公司计划深化技术研发、优化产品定价，并强化市场策略以激活消费需求。 盈利预测及投资建议 公司一方面在产品、渠道、产能方面持续发力，巩固传统床垫领域的竞争优势；另一方面不断加强研发投入，构建技术壁垒，推动AI床垫产品性能升级，并不断丰富智能产品矩阵，打造智慧睡眠新生态，有望创造新的增长空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为59.34/62.98/66.65亿元，分别同比增长5.9%/6.1%/5.8%；归母净利润分别为7.90/8.63/9.31亿元，分别同比增长3.0%/9.2%/7.9%。截至2025年6月13日，对应EPS分别为1.98/2.16/2.33元，对应PE分别为14.75/13.51/12.52倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观环境风险，主要原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险，品牌运营与管理风险，经销商管理风险。

慕思股份(001323) 投资逻辑 国补延续带动短期需求景气度回升，中长期行业仍具扩容空间。短期来看，2025年国家延续家具消费补贴政策，政策促使行业景气度有所回升，根据久谦统计，25年2/3月三大电商平台床垫销售额分别同比增长27.6%/20.7%至7.5/11.0亿元。中长期来看，1）量维度：中国床垫渗透率和更新率较海外仍有显著提升空间，在消费者对于睡眠关注度逐步提升的背景下，根据我们测算，当更新率加快为9年/次时（目前为10年/次），2026-2027年床垫需求量同比均有望实现正增长。2）价维度：近年来，据电商平台统计，床垫销售均价逐步上探，并随着床垫科技含量的增加，以AI床垫为代表的大单品有望进一步助力销售均价上探。此外，中国床垫行业集中度显著低于美国床垫行业，在国补助力头部企业的背景下，随着龙头企业产品力提升、渠道完善，床垫赛道“大企业”诞生可期。 后续增长驱动一：主品类依托AI床垫新品+品牌矩阵完善，有望突破成长瓶颈。1）据《2025AI时代健康睡眠白皮书》，2024年AI床垫全球市场规模约18亿美元。公司AI床垫持续迭代，目前已推出T11相关产品，作为大单品不仅利于公司拉高客单价，并且依托AI品类切入商超渠道，助力公司触达更广泛客群，挖掘潜在需求。2）除慕思主品牌外，公司通过完善的品牌矩阵已实现对床垫市场不同价格段的覆盖，目标消费群体显著拓宽。 后续增长驱动二：套餐营销效果较优，品类扩展驱动新成长。公司围绕卧室、客厅场景横向扩展床架、沙发、智能睡眠等产品，床架收入占比从18年的22.8%增长至24年的29.72%，沙发收入占比22年-24年维持在7.7%附近。公司“套餐销售”的营销策略推动品类连带率及客单价提升，扩品类逐步成为公司增长新动能。 后续增长驱动三：收购新加坡品牌，有望顺利切入东南亚市场。据欧睿和Mordorintelligence，25年东南亚6个主要国家床垫规模将达到33.0亿美元。一方面，随着东南亚人均GDP提升，渗透率和更新率的提高，其市场规模仍具较大提升空间（目前仅为中国床垫规模的1/3，美国的1/6）。另一方面，公司于24年12月以约2.5亿元人民币收购MIPL公司和其位于印尼的工厂公司PTTC。2023年MIPL公司营业收入约9934万元，净利润约198万元。慕思品牌+产能+渠道三管齐下，后续东南亚市场扩张可期。 盈利预测、估值和评级 我们预测公司25-27年归母净利润分别为7.99/9.00/9.89亿元，同比分别增长+4.12%/+12.69%/+9.87%。考虑到公司AI床垫有望驱动新成长，给予25年18倍PE，对应目标价36.0元，“买入”评级。 风险提示 国补效果不及预期；AI床垫业务不及预期；出海业务不及预期；MIPL公司整合不畅

慕思股份(001323) 公司发布2024年报及2025年一季报 25Q1公司实现收入11.21亿，同比-6.7%，归母净利润1.18亿元，同比-16.4%，扣非归母净利润1.19亿元，同比-10.9%； 24Q4公司实现收入17.25亿元，同比-2.7%，归母净利润2.45亿，同比-13.7%，扣非归母净利润2.33亿元，同比-17.2%； 24年公司实现收入56.03亿，同比+0.4%，归母净利润7.67亿，同比-4.4%，扣非归母净利润7.23亿，同比-7.7%。 24年公司毛利率50.1%，同比-0.2pct，净利率13.7%，同比-0.7pct。 24年外部环境变化带来的不利影响持续加深，预期偏弱等问题交织叠加，公司持续聚焦健康睡眠主业，通过产品创新、运营提效和品牌升级三大维度持续增强核心竞争力，展现了经营韧性及高质量发展潜力。 床垫稳健，产品研发&品牌优势明确，智慧睡眠赋能主业成长 24年分产品：床垫收入26.79亿元，同比+3.8%，毛利率61.4%，同比-0.9pct；床架收入16.65亿元，同比-0.1%，毛利率47.9%，同比+1.3pct；沙发收入4.32亿元，同比-0.4%；床品收入3.04亿元，同比-7.5%；其中床垫表现稳健。 产品端，公司通过深化传统及智能产品迭代升级打造差异化产品矩阵，以套餐策略拓展客卧消费场景、以智能技术吸引年轻消费群体并激活存量客户焕新需求，持续夯实产品竞争力。品牌端，公司强化健康睡眠专家形象，以高品质的产品及优质的金管家服务提升用户粘性，增强品牌溢价能力，展现了公司的经营韧性及高质量发展潜力。25年在套系化策略上，公司计划围绕AI产品及核心材质新品打造爆款组合并动态迭代优化，提升成单率和高端产品销售占比。 智能床垫方面，24年公司首次亮相美国CES展的AI床垫斩获4项国际大奖、吸引7家国际媒体报道，在智慧睡眠解决方案方面，公司依托百万级真实人体工学数据自研慕思“潮汐算法”并经过反复试验、模型训练与参数调整，使睡眠数据的采集、处理、分析与决策更加高效，实现对用户睡眠状态的实时感知、智能调节及健康管理。 全渠道精细化运营，海外布局提升竞争力 24年分渠道，经销收入41.53亿元，同比-0.3%，毛利率50.3%，同比+1.5pct；电商收入10.93亿元，同比+6.0%，毛利率52.7%，同比-1.3pct。公司通过精益生产和精细化管理构建成本优势，并加大线上全域流量生态布局，提升商机获取及转化率有效赋能终端销售。 传统渠道方面，公司对存量门店进行汰换优化与重装升级以提升店效，不断夯实竞争壁垒；电商渠道，以境内稳步发展、境外稳健开拓为发展策略，境内持续创新电商平台营销推广模式，深挖社交媒体和直播带货潜力，境外基于公司全球化战略布局，积极开拓北美、欧洲等市场。 此外，24年公司收购新加坡知名家居品牌Maxcoil的新加坡销售总部100%股权及其位于印尼巴淡岛的生产基地的核心资产，完善海外生产基地布局，可更好的辐射东南亚市场，同时可借助被收购品牌的市场渠道及品牌影响力，加速品牌出海、提升公司在海外的市场竞争力。 调整盈利预测，维持“买入”评级 根据25Q1业绩情况，考虑当前经营环境仍面临压力，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利分别为8.0/8.7/9.3亿元（25-26年前值为9.1/10.3亿元），对应PE为15X/14X/13X。 风险提示：国内地产改善不及预期；以旧换新推进不及预期；套系化融合不及预期等