公司2018 年实现营收48.02 亿,同比减少4.99%;归母净利润2.46 亿, 同比减少13.40%;扣非后归母净利润1.43 亿,同比减少44.02%。此外公司2019 年一季度实现营业收入10.45 亿,同比增长15.49%;归母净利润0.41 亿,同比增长82.45%;扣非后归母净利润0.19 亿,同比增长68.95%。 主要产品全线进步,一季度受益外部环境改善。(一)分季度来看, Q1-Q4 单季的营收增速分别为33.97%、-13.10%、-7.61%、-12.25%, Q1-Q4 单季的归母净利润增速为101.33%、3.06%、29.54%、-53.33%, 主要受行业市场和外部环境共同变化影响,一季度有所回暖。(二)分产品来看,公司触控屏及触控一体化/显示屏及加工/光学产品/集成电路产品/其他产品分别实现营收6.57 亿/17.29 亿/6.63 亿/11.31 亿/6.18 亿,同比增长了24.96%/36.43%/1.82%/24.70%/-63.17%,其中车载镜头领域实现了较好布局,高清广角影像模组领域实现了突破,触控显示领域产能持续扩大。 毛利率一季度回暖,三费有所增长。公司2018 年整体毛利率为13.11%,同比下降0.07 个百分点,主要因新品的研发和外部环境的变化,2019 年第一季度整体毛利率为14.18%,已经回暖。销售费用和管理费用同比增长了13.48%、20.49%,主要因增加合并子公司的缘故, 财务费用因借款增加了35.94%。 持续加大研发投入,静待光学和触控放量。2018 年公司研发金额同比增长了24.55%,其中车载镜头获得Valeo 认可出货,手机镜头玻塑混合方案和十倍长焦镜头开始试制,高清广角影响模组已批量出货, 全面屏和水滴屏已量产,3D 曲面玻璃可量产供货,未来公司车载镜头、手机、全景相机布局有望迅速放量。 维持“买入”评级。预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.76、1.00、1.18 元,对应PE 分别为18.95、14.49、12.25 倍,维持“买入”评级风险提示:新品应用不及预期。

事件:公司发布2019 年第一季度业绩预告:预计归属于上市公司股东的净利润为3775.16 万元-4885.90 万元之间,同比增长70%-120%,原因:1. 光学产业和触控显示产业前期投资的产能逐步释放,销售规模及订单稳步增长;2、政府补助资金有所增长。此外公司之前发布了2018 年的业绩快报:实现营业收入48.02 亿元,同比减少4.99%;归母净利润2.63 亿元,同比减少7.33%;主要受研发支出同比增长24.55%和财务费用同比增长35.17%影响。 光学销量受益贸易战缓和,三大需求驱动业绩成长。公司2018 年光学销量同比增长0.23%,主要因2018 年四季度高清广角镜头因中美贸易摩擦、交货推迟等原因导致收入未达到预期,四季度收入同比减少;而近期受中美贸易会议影响,贸易战有所缓和,因此公司光学业务有所回暖。公司一直是Gopro 高端相机(13M)最主要的供应商, 受益5G 所带来的8K 图像需求;手机镜头方面与华为等大客户都有合作,公司的3D 激光准直镜头技术非常领先;AR、VR 方面,Insta 360 的全景镜头和影像模组都采用公司的产品。 触控显示受益下游需求攀升,年产3000 万片触控显示项目蓄势待发。公司触控显示产品主要用于手机,受2018 年和2019 年初全面屏手机、折叠屏手机和5G 手机的预期,下游大客户京东方的需求增长, 公司这部分业务2018 年同比增长32.97%。此外公司于2019 年2 月25 日发布公告称,公司拟投资2000 万美元,与联创香港在印度建设年产3000 万片触控显示产品一体化项目。项目建设期为一年,主要包括12000 ㎡的厂房和127 台设备组成的一体化生产线,预计年销售收入20 亿元人民币。项目将充分利用印度只有中国三分之一的劳动力成本,主攻印度本土手机制造产能不足,提升公司在海外区域的服务能力和市场占有率,增强企业市场竞争力。 维持“买入”评级。预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.48、0.71、0.95 元,对应PE 分别为26.05、17.48、13.09 倍,维持“买入”评级。 风险提示:产能扩充进度不及预期。

主营业务稳定增长,加大研发投入夯实未来增长基础 分业务来看,公司光学产业实现主营业务收入6.52亿,同比增长0.23%,增长比例小的主要原因是2018年四季度高清广角镜头因中美贸易摩擦、交货推迟等原因导致收入未达到预期。公司触控显示产业实现主营业务收入23.85亿,同比增长32.97%,主要原因是重庆工厂与京东方的合作业务比较顺利,二期产能投放带来的业务增长。而其他主营产品业务主要是部分贸易类业务同比减少32.38%。我们认为公司两大主业还是在稳健增长,并且减少低毛利率的贸易类业务,也有利于公司整体资产质量的提升。公司实现营业利润3.04亿,同比减少8.61%,主要原因是1、全年光学、显示两块业务的新产品研发投入加大,研发支出同比增加24.55%;2、新项目投融资增加、融资市场利率同比上升,财务费用同比增加35.17%. 公司技术优势鲜明,预计将从车载镜头和高端G+P手机镜头突破 公司作为运动相机的全球龙头,玻璃镜头的设计和加工能力毋庸置疑,膜造玻璃技术更是全球领先,我们认为公司依托技术领先以及先发优势,有望先从车载镜头和手机高端G+P镜头获得突破。公司在车载镜头领域已经先后突破tesla、Mobileye等国际知名方案商以及众多欧美Tier1厂商,预计从2019年开始放量兑现业绩。而手机镜头端,公司已经是3Dsensing中准直接镜头的核心供应商,并且有望进入高端G+P手机镜头,打开未来长期发展空间。分业务来看,我们预计2019年的业务进展值得期待。触控端,受益于重庆二期的投产以及S客户的订单,预计产能利用率将进一步提高;手机Lens端也将从S以及H客户上获得突破;车载Lens端在通过Mobileye认证后,考虑到公司已经中标多家欧洲TIer1厂商的多家镜头供应,明年有望实现快速增长。 盈利预测及估值 公司是玻璃镜头A股稀缺标的,基于模造玻璃镜头的拓展非常顺利,且公司未来存在整合集成电路资源预期。我们预计公司2018-2020年EPS为0.48、0.67、0.88元/股,同比增长-6.34%、37.96%、32.84%。 风险提示 客户拓展不及预期、行业竞争加剧

车载镜头抢得先机,市场广阔公司车载镜头已批量供应特斯拉,并相继获得了Mobileye 的认证和Valeo 等知名厂商的认可,三季度开始车载镜头已逐步量产出货,凭借运动相机的技术优势车载镜头领域公司赢得先机,特斯拉车载镜头公司占比超过50%,随着汽车智能化和车联网的发展,车载镜头市场将快速增长,根据HIS 的估算,全球车载摄像头出货量将从2014年的2800万枚增长到2020年的8300万枚,复合增长率达20%。作为车载镜头领导者,预计车载镜头业务未来三年增长率超过20%。 光学镜头技术先进,下游客户导入一线品牌公司全玻技术世界领先,玻塑技术在国内也处于领先地位,手机镜头方面,公司产品已导入华为M20这类高端机型,M20前置摄像头主要由公司供应,随着电子产品换代升级,3D sensing 硬件搭载率将显著提升,根据Yoledevelopment 预测,消费电子的3D 成像与传感市场将从2016年的2000万美金增长至2022年的60.58亿美元,CAGR达到158%。车载镜头公司相继获得国际知名厂商认可,运动相机镜头公司可实现1800万像素高清,因而轻松应对车载镜头的应用需求。 产能扩张,释放业绩成长空间公司光学产业现有6000万颗手机镜头及模组产能,触控显示产业方面8000万触控一体化项目一期和二期基本建成完成,现有6000万片产能规模,明年达到8000万片产能。显示板块5000万片3D 曲面玻璃盖板项目预计2019年建成投产。年产2亿颗高像素手机镜头项目也已启动,预计2020年一季度建成投产。公司显示产业主要配套京东方,整体产能利用率和毛利率预计保持稳定,手机镜头随着公司客户逐步向一线二线品牌切换,业绩有望随着产能爬坡逐步释放。 回购加增持,凸显公司信心截止2018年10月31日,公司通过回购专用账户以集中竞价交易方式回购股份,累计回购股份数量205万股,占公司总股本的0.3722%,合计金额为1.79亿元。截至2018年11月16日,公司董事长及高管人员合计增持公司股份99.7万股,占公司总股本的0.181%,累计增持金额约1亿元。 盈利预测与投资建议: 考虑公司产能稳步扩张,车载镜头快速发展,我们预计2018-2020年公司净利润分别为3.4、4.5、6.1亿元,对应EPS 为0.62、0.82、1.1元,PE 分别为16X、12X、9X,给予“增持”评级。 风险提示: 新建项目进度不及预期,光学镜头竞争加剧导致利润率下降等。

报告导读公司发布2018年三季报,实现营收35.39亿,同比减少2.10%,实现归母净利润1.83亿,同比增长22.11%,处在此前预告的下限。实现扣非归母净利润1.49亿,同比增长1.62%。 投资要点 产品结构进一步改善,营收增长趋向稳定公司Q3单季度实现营收13.41亿,同比减少7.61%,实现归母净利润0.87亿,同比增长29.54%,实现扣非归母净利润0.67亿,同比增长2.08%。 营收略微减少,主要是贸易类的其他收入下降35.63%,而主业收入增加42.44%,我们预计主要是重庆的触控产能的进一步释放以及光学镜头业务的增加。因此单季度实现毛利率13.52%,环比增加1.99pct,同比增加0.83pct。 模造玻璃技术国内领先,未来受益3D sensing 产业链爆发我们测算智能手机的3D sensing 硬件搭载率将从2017年的不到3%增长到2020年的39%,对应行业规模有望从2017年的7.6亿美元增长到2020年的112亿美元。其中发射端核心价值量集中在vcsel、准直镜头和DOE,而模造玻璃技术是实现玻塑混合的准直镜头的核心技术之一,公司作为国内领先,已经成功进入H 客户供应链,未来有望充分受益3D sensing 产业链爆发。 技术优势逐渐显现,静待业绩兑现分业务来看,我们预计Q4以及明年的业务进展值得期待。触控端,受益于重庆二期的投产以及S 客户的订单,预计产能利用率将进一步提高;手机Lens端也将从S 以及H 客户上获得突破;车载Lens 端在通过Mobileye 认证后,考虑到公司已经中标多家欧洲TIer1厂商的多家镜头供应,明年有望实现快速增长。 盈利预测及估值公司是玻璃镜头A 股稀缺标的,基于模造玻璃镜头的拓展非常顺利,且公司未来存在整合集成电路资源预期。我们预计公司2018-2020年EPS 为0.63、0.90、1.32元/股,同比增长22.24%、42.77%、46.29%。 风险提示客户拓展不及预期、行业竞争加剧

华为发布Mate20系列旗舰机,核心亮点在屏下指纹识别、前置结构光和后置三摄 华为发布Mate20系列旗舰机,包括Mate20,Mate20Pro,Mate20X和Mate20RS四款新机型,其中,Mate20的售价分别为799欧元(4+128),Mate20Pro售价为1049欧元(6+128),Mate20X售价为899欧元(6+128),而Mate20RS的售价为1695欧元(8+256)。预计出货量主要集中在Mate20Pro和Mate20上。核心亮点在屏下指纹识别技术、前置结构光3Dsensing和后置三摄技术。其中结构光的发射端采用Lumentum的vcsel和联创电子的准直镜头,主要由舜宇和欧菲组装模组。 3Dsensing产业链函待爆发,硬件弹性大 我们测算智能手机的3Dsensing硬件搭载率将从2017年的不到3%增长到2020年的39%,对应行业规模有望从2017年的7.6亿美元增长到2020年的112亿美元。其中发射端的价值量大于接收端,接收端的核心零组件,或者说高价值量主要集中在vcsel、准直镜头和DOE,而准直镜头需要用到玻塑混合镜头,制作难度大,供应相对稀缺,公司依靠模造玻璃制造技术已经成为全球领先的准直镜头供应商。 盈利预测及估值 公司是玻璃镜头A股稀缺标的,基于模造玻璃镜头的拓展非常顺利,且公司未来存在整合集成电路资源预期。我们预计公司2018-2020年EPS为0.69、0.94、1.36元/股,同比增长33.79%、36.56%、44.49%。 风险提示 客户拓展不及预期、行业竞争加剧

Mate20发布,公司3D光学镜头批量生产:华为于16日晚间发布Mate20系列机型,其中Mate20Pro采用2400万前置摄像头,拥有3D结构光人脸识别技术,可实现3D智能美颜、3D人脸检索、3D仿生成像等功能。公司作为华为3D光学镜头供应商,光学业务成长可期。 光学业务技术领先,优势明显:1)在手机镜头领域,公司客户已囊括华勤、龙旗等OEM厂商及国内知名手机品牌,3D结构光准直镜头已量产出货,成为国内少数几家具备G+P镜头研发和生产制造能力的公司,同时公司正积极研发TOF镜头和影像模组、潜望式长焦镜头。公司年产2亿颗高像素手机镜头产业化项目进展顺利,2020年达产后将有效缓解公司产能瓶颈。2)在车载镜头领域,公司研发的新一款车载镜头已通过Mobileye认证,目前共有3款镜头通过认证。此外,公司在ADAS等镜头上已批量出货给特斯拉,与Mobileye、Nvidia等方案公司形成战略合作、与法雷奥等知名电子厂商广泛展开合作,预计今年出货量近百万颗,明后两年以数倍增速起量,产品单价高,毛利率高。 前三季度展望较好:预计前三季度归母净利润1.8-2.3亿元,同比增长20-50%,Q3单季度预计实现0.8-1.3亿元,前三季度区间中值为2亿元,同比增长35%。 回购彰显信心:公司回购不低于5000万元,不高于1.5亿元,回购价格不超过14元/股,截止9月28日,公司累计回购股份数量30万股,最低成交价9.86元/股,高于目前股价的21%。 财务预测与投资建议 我们预测公司18/19/20年EPS分别为0.64/0.86/1.34,根据可比公司18年18倍估值,由于公司光学业务稀缺性,给予10%溢价,即给予公司20倍PE估值,对应目标价为12.80元,维持买入评级。

控股股东增持完成,董事长及高管继续增持,同时公司拟回购股份,彰显公司信心 控股股东鑫盛投资已于2018年8月3日完成公司股份增持,共增持5580260股。而同时,公司董事长及高管因为认可公司未来的长期发展,拟继续增持不超过5000万人民币。而公司于近期审议通过了《关于回购公司股份的议案》,拟以不低于5000万元,不超过1.5亿元用于回购股份,回购股份的价格不高于人民币14元/股,用于公司员工激励或减少注册资本。若按回购资金总额上限1.5亿元,回购价格上限14元/股进行测算,预计回购股份约为10714286股,占公司总股本的1.95%。本次回购计划体现公司对长期内在价值的坚定信心,有利于有利于实现全体股东价值的回归和提升,并为公司进一步完善长期激励机制、促进公司经营业绩持续增长和未来进一步发展创造良好条件。 中报业绩稳定增长,车载镜头产品快速发展 公司上半年实现营收21.98亿,同比增长1.6%,实现归母净利润0.96亿,同比增长16.11%,实现稳定增长。其中光学业务板块营收增长快,毛利率同比提升。其中车载镜头已经有三款镜头产品通过Mobileye的认证,并且与Nvidia等形成战略合作,在T客户中实现批量供货,已经顺利通过法雷奥在内的多家欧洲主流Tier1厂商的认证。同时在环视、倒车影像领域,公司已经中标多家欧洲TIer1厂商的多家镜头供应,今年开始批量出货,明年有望实现4倍成长。 以及欧洲主流的Tier1厂商中均实现批量供货。同时在价格上受益于高像素的推进(实现的功能更强大),有望量价齐升。我们认为车载镜头市场规模不弱于手机镜头市场,但尚处于起步初期,公司的技术实力逐步得到全球各大主流品牌的认可并实现供货,是我们对公司未来占据市场一席之地的重要判断,我们认为公司在车载镜头领域将取得超过手机镜头的市场地位。 盈利预测及估值 公司是玻璃镜头A股稀缺标的,基于模造玻璃镜头的拓展非常顺利,且公司未来存在整合集成电路资源预期。我们预计公司2018-2020年EPS为0.69、0.94、1.36元/股,同比增长33.79%、36.56%、44.49%。 风险提示 客户拓展不及预期、行业竞争加剧

上半年光学增长亮眼:公司上半年实现营收22亿,同比增长2%,归母净利润9643亿,同比增长16%,位于此前预告区间的下限。但由于上半年利润占全年整体利润的比例较低,因此即使是此前预告的区间中值,净利润也仅为1.08亿元,与实际值相差仅1000万元,与预期相差不大。整体毛利率为11.4%,净利率为4.3%,与去年同期基本持平。收入未能快速增长主要是由于集成电路和分销业务下滑。市场较为关注的光学板块营收2.5亿元,同比增长33%,毛利率为45%,相较于去年同期提升2.7pct。显示屏及加工上半年收入为3.6亿元,同比增长145%,毛利率为22%,较去年同期下滑3pct。 前三季度展望较好:预计前三季度归母净利润区间为1.8亿元-2.3元,同比增长20%-50%,Q3单季度预计实现0.8-1.3亿元,前三季度区间中值为2亿元,同比增长35%。 逆回购彰显信心:公司拟逆回购不低于5000万元,不高于1.5亿元,回购价格不超过14元/股。若按照上限1.5亿元、14元/股计算,预计回购的股份数量约为1071万股,占公司总股本的比例约为1.95%。此回购计划体现了公司对经营的长期信心。 财务预测与投资建议我们预测公司18/19/20年EPS 分别为0.64/0.86/1.34( 原预测为0.72/0.99/1.55,根据中报业绩情况及公司近况下调手机镜头及模组的出货量和集成电路毛利率),根据可比公司给予公司18年24倍PE 估值,由于公司光学业务稀缺性,给予10%溢价,对应目标价16.90元,维持买入评级。 风险提示公司的光学业务进展低于预期,触控显示业务竞争激烈程度超预期。

维持增持评级,下调目标价至22元:公司具备光学和触摸屏两大主业,触控屏业务配合大客户京东方,以稳健获利为导向。光学业务紧贴下游消费市场。由于光学新业务推进速度低于预期,下调盈利预测至2018-20年EPS为0.67元(-24%)、0.89元(-30%)、1.05元,增速为34%、33%、18%。参考行业PE均值25倍,下调目标价至22元,维持“增持”评级。 车载镜头通过Mobileye验证,手机镜头产能不断扩大:目前公司已有三颗镜头通过了国际知名高级汽车辅助安全驾驶方案公司Mobileye的认证。公司研制的车内监控、前视ADAS、盲区监控等镜头已应用于Tesla汽车上。公司与Mobileye、NVIDIA等知名方案公司形成了战略合作,并与法雷奥等知名汽车电子厂商广泛开展合作。手机镜头方面,单月出货量在3.5KK左右,以韩系客户为主,像素主要为8M、13M。随着产品能力提升,后续产能有望扩到9KK/月。 3D准直镜头量产出货,重庆触控项目进展顺利:在光学创新方面,公司也获得了突破,用于3D成像的准直镜头已供货华为,未来有望拓展安卓阵营其他客户。公司于重庆投资投资年产8000万片新型触控显示一体化产品产业化项目,目前一期产能3KK每月已达成,二期项目开始试生产,进展顺利。 风险提示:品牌客户导入不顺,良率爬坡进度不及预期

5月13日-5月17日,食品饮料指数涨2.3%,申万一级子行业排名第1,跑赢沪深300约4.5pct,子行业中黄酒(8.6%)、调味发酵品(3.8%)、白酒(2.8%)涨幅领先。中美贸易战升温,受此影响大盘回落2.2pct;食品饮料由于上市公司表态乐观,以及MSCI扩容推动,涨幅引领市场。本周统计局公布社消数据,19年4月社消总额增速7.2%,环比回落1.5pct,主因在于4月假期天数同比减少2天。假期还原回去测算4月增速8.7%,与3月持平。从细分子行业来看,4月份日用品、中西药、饮料、食品类增速较高,必选消费增速快于可选。本周白酒企业再现提价潮:暨1573全国范围控货挺价后,洋河、汾酒相继提价。触发因素是第八代五粮液上市在即,价格提升为下面价格带打开空间,背后逻辑仍是消费持续升级。草根调研4月部分大众品增速回落,应与淡季消费弹性相对较低,以及节日错配等因素有关,我们预判5月增速可能会有回升较多。我们坚定看好食品饮料的投资价值,建议关注两条投资主线:一是受经济波动影响较小的行业,抓两头(超高端与低端消费)如高端白酒、地产酒、大众品等;二是猪价、油价上行可能引发成本上涨,推动新一轮通胀,建议关注可价格传导的抗通胀品种,典型如调味品。龙头企业由于渠道、产品、资金实力等优势,抵御风险能力更强,更易在逆境中提升市占率水平。我们建议关注食品饮料龙头企业,如白酒中茅台、五粮液、老窖,大众品中伊利股份、海天味业、中炬高新、安琪酵母、涪陵榨菜等。 投资组合:优选业绩稳定增长、估值低标的。建议配置贵州茅台、中炬高新、绝味食品、伊利股份。(1)贵州茅台:1Q19顺利实现开门红,预收款确认更加积极。我们测算一季度茅台真实发货量接近9000吨,全年考虑到处置经销商计划量通过自营渠道投放,利润回流增厚19年业绩。长期来看茅台具备强劲品牌力与供给稀缺性,处于白酒金字塔顶端,仍是长周期配置的好品种。(2)中炬高新:1Q19收入符合预期,利润超预期,可能更多来自于费用率下降。公司仍将积极推进回收少数股权事项,目前调味品业务层面已出现变化,如大区拆分精耕细作、强化业务人员考核、加强经销商管理等。后续可以期望更多改善动作落地。(3)山西汾酒:1Q19业绩符合预期。公司进行渠道转型,加强省外终端建设及地推工作:一方面渠道扁平化,使得费用落地切实有效;另一方面加强地面推广和服务,使得有效终端数量不断转化。青花提价在即,汾酒正处于渠道扩张黄金时期,估计19年大概率仍保持高速增长。(4)伊利股份:1Q19营收略超预期,4月仍保持稳定增长。行业竞争续存不会恶化,长期来看一方面凭借品牌与渠道优势,不断提升国内液奶市占率水平;另一方面在新业务、新市场寻求扩张机会,力求实现未来可持续发展。短期利润率提升曲线可能更加平缓;长期看伊利多元化布局下成为健康食品大平台可期。 风险提示:宏观经济下行风险、食品安全风险。

环保趋严加速周期演变,供给有望保持低个位数增长:2015年以来,生鲜乳价格持续处于低位,使得全行业盈利水平出现恶化,大中型牧场扩栏意愿减弱&小型牧场持续退出推动全国奶牛存栏持续下滑。2018年中央加大环保督查力度,诸多牧场因环保不达标而关停,多数据来源均验证奶牛存栏进一步下滑,生鲜乳产量小幅增长。短期看,供给量取决成母牛存栏及单产,预计成母牛存栏或在未来1-2年基本稳定,单产或因降低淘汰率而提升速度慢于以往,产量或保持低个位数增长。环保趋严下新建牧场难度提升,长期原料奶产量提升潜力或已较为有限。 主要乳品需求稳健,原料奶需求或中个位数增长:18年液态奶行业仍获较好增长,叠加内部品类结构变化影响,估计对上游原奶需求保持高个位数增长,奶粉行业延续快增长趋势,考虑国产奶粉整体崛起及品牌奶粉对杂牌奶粉的替代,估计对原奶需求保持低个位数增长。短期看,液奶&奶粉增长趋势有望持续,奶酪、黄油等行业亦能延续较好增长,估计下游需求扩容或拉动需求实现中个位数增长。长期看,中国人均奶类消费量远低于世界、亚洲水平,也仅达到《中国居民膳食指南》推荐标准的1/3,对上游原料奶需求或将长期稳定释放。 2H18奶价拐点已出现,下游价格战有望减缓:伴随需求增长、存栏下降,国内原料奶供需缺口持续扩大,宏观+微观数据均验证奶价在2H18出现上涨趋势。19年原奶继续供不应求,奶价上涨动力仍强,随着下游消费进入中秋旺季,供需缺口将更为凸显,2H19原奶价有望出现较1H19更明显的上涨。2H18原奶供给不足下,乳企促销力度已有所减缓,行业毛利率稳中有升。供需变化推演,19年液奶销售旺季缺奶情况较18年或更严重,消化过剩原奶而进行的低端产品被动促销或大幅削减,行业竞争有望趋缓,参照12-14年原奶上涨期间伊利、蒙牛毛销差变化,我们认为液奶龙头业绩有望释放。 投资建议:原奶价进入上行周期,奶牛养殖企业将长期受益,利润弹性显现,建议关注现代牧业、中国圣牧等,且原奶未来2-3年均将处于供不应求阶段,下游旺季产品供给相对不足或使得液奶企业费用投放意愿减弱,行业竞争有望趋于缓和,龙头盈利能力有望改善,推荐伊利股份。 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、业绩不达预期的风险:当前食品饮料板块市场预期较高,存在销售数据或者业绩不达预期从而造成业绩估值双杀的风险;3、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对某个品牌、品类乃至整个子行业信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间,从而造成业绩不达预期;4、市场系统性风险等。

重点关注公司:油气改革大背景下,原油进口、成品油出口权限逐步放开,民营企业布局上游大炼化,新建项目兼具规模、工艺、配套、效率等优势,整体而言竞争力较强;部分龙头企业产业链一体化程度较高,规模、成本优势明显,伴随新产能、新品种的释放以及上下游产业链的延伸,未来有望持续成长。 中国石化,OPEC减产力度较大,国际原油价格上行,带动公司上游板块减亏,油价80美元/桶以下时发改委成品油定价不减扣加工利润,炼油景气有望延续,销售公司拥有加油站3万余座,具有区域位置优势,竞争力较强,未来境外拆分上市,有望带来价值重估。 桐昆股份,作为涤纶长丝龙头企业,长丝产能持续扩张,未来市占率有望进一步提升,公司积极向上游延伸产业链,嘉兴石化二期PTA现已投产,参股浙石化炼化一体化项目,将完成炼油-PX-PTA-聚酯涤纶全产业链布局。 荣盛石化,公司为PTA、PX龙头企业,PTA权益产能约600万吨、PX产能160万吨,现阶段公司积极推进浙江石化2000万吨/年炼化一期项目,该项目规模、成本、配套优势明显,竞争力较强。 恒力股份,公司历经重大资产重组,收购控股股东旗下恒力投资和恒力炼化100%股权,恒力投资旗下恒力石化拥有660万吨PTA装置,其为全球最大PTA单体工厂,PTA历经5年低迷,伴随需求的增长、产能增速的放缓,未来盈利有望持续改善,此外公司2000万吨炼化一体化项目已于2018年底投料,炼化项目具规模、配套等优势,竞争力较强,随着炼油负荷的不断提升,预计未来将成为公司主要盈利来源。 恒逸石化,作为PTA龙头企业,参控股产能1350万吨,权益产能612万吨,将充分受益于PTA行业复苏,公司上下游产业链同时扩张,上游推进文莱PMB800万吨/年炼化项目,下游拟通过收购扩张涤纶长丝产能,未来将打通炼油-聚酯涤纶、炼油-锦纶双产业链。 卫星石化,公司为丙烯酸及酯龙头企业,现拥有丙烯酸产能48万吨、丙烯酸酯产能45万吨,分别占国内总产能17%和15%,公司子公司平湖石化另规划丙烯酸、丙烯酸酯产能36万吨,未来产能有望进一步扩张,龙头地位稳固,此外公司向上下游延伸产业链,上游拥有90万吨PDH装置,配套30万吨聚丙烯装置,下游配套SAP、高分子乳液装置,产业链完善,目前公司45万吨PDH二期项目已建成投产,2019年全年贡献业绩,规划连云港石化250万吨乙烷裂解制乙烯项目,未来乙烯项目建成投产后,将成为公司新的盈利增长点。 风险提示:宏观经济下行的风险,化工产品需求不及预期的风险,国际油价大幅下跌的风险。

产品/品牌/渠道三重壁垒造就行业坚实的护城河,调味品产业是国内少数的内资企业占绝对主导的优质赛道。(1)产品壁垒的根源来自中西饮食差异以及地理环境的独特性。(2)品牌壁垒的根源来自根深蒂固的中国饮食文化,而日渐兴盛的食品消费老字号趋势又进一步强化了内资企业的品牌力。(3)渠道壁垒的根源在于调味品的主要消费来自餐饮端而非家庭端,餐饮端易守难攻,家庭端易攻难守。外资定位高端,擅长现代流通渠道操作;内资深耕餐饮和传统流通渠道。内外资龙头企业在渠道策略的差异逐渐演变成渠道能力的差距,我们认为餐饮渠道在未来的重要性只增不减,内资龙头企业的渠道壁垒将会更加牢固。 存量规模大,增量空间广,调味品是一条典型的“长坡厚雪”型优质赛道。(1)我们引入城镇化率指标重新构建了调味品市场规模的测算模型,我们判断在2023年,我国调味品市场总的终端消费规模超过6000亿,CAGR为8.2%。生产端看,中小厂商加速淘汰;消费端看,居民消费品牌化趋势显著,头部企业市占率提升逻辑坚实;(2)餐饮渠道作为调味品主要的需求来源,其产业变革趋势值得高度重视,“标准化、复合化”的调味品有望成为新的大品类,同时承载龙头酱油企业的平台化转型升级与新锐复合调味品公司的快速成长;(3)“价”的逻辑相对简单,长看消费升级,短看通胀压力,“一超多强”的竞争格局优于“群雄割据”和“双寡头”格局,各细分龙头的成本转嫁能力已被历史数据多次证实,足以支撑投资者对行业以及龙头公司的长期增长率保持更为乐观的判断。 渠道强弱分明,拓品类+抓管理是追赶者实现“弯道超车”的两条路径。(1)渠道策略虽然百花齐放,但实操层面却并无捷径,渠道下沉和餐饮拓展是绕不开的坎,海天已进入渠道管理优化阶段,而追赶者依然处于织网阶段,渠道强弱分明,海天地位稳固;(2)品类细分往往对竞争格局造成冲击,新一轮消费升级的到来为追赶者打开了一扇时间窗口;(3)体制差异决定管理效率高低,期待混改提速的背景下传统国有调味品企业优化治理结构、加大内部挖潜力度,缩小与行业标杆差距。 投资建议:(1)海天地位牢固,渠道精耕品类拓展助力其从“酱油之王”向“调味品之王”蜕变,首次给予“买入”评级;(2)机制改革提升经营绩效,中炬高新渐入佳境,首次给予“买入”评级;(3)消费升级为品类细分/拓展提供契机,千禾味业/涪陵榨菜,首次给予“增持”评级。 风险提示:经济放缓、物价下行、食品安全问题、成本上涨等风险。

水泥:本周全国水泥市场价格环比基本持平,价格上涨地区主要是江苏南京,幅度10-20元/吨;价格回落地区有广西、湖南等局部地区,幅度10-20元/吨。5月中旬,国内水泥市场需求略有减弱,但受益于整体库位水平不高,短期价格大体平稳为主,预计5月底至6月初水泥价格将会出现季节性回落。 玻璃:本周末全国白玻均价1502,环比上周上升4元,同比去年下降121元。本周玻璃现货市场基本平稳,华东、华中和部分华北地区市场价格有所上涨,部分地区贸易商在生产企业保价等措施的影响下,市场信心有所增加,自身存货量有所增加。 玻纤:本周多数池窑企业部分产品市场成交价格小幅下滑,整体产销较前期略放缓,整体较为平稳。 主要原材料价格:本周IPE布伦特原油期货价格环比下降1.31美元/桶,为72.17美元/桶。重质纯碱价格环比持平,主流送到终端价在1900元/吨。秦皇岛港动力煤平仓价格580元/吨,环比持平。 建材行业策略: 第一,4月经济数据看,地产投资依然保持较高增长,基建增速企稳有望持续发力。在中美博弈加剧背景下,总理已经重提“六个稳”,我们认为后续政策重心有望重回稳增长,扭转市场对于政策、流动性等顶点已现的判断,周期股有望再出发。同时在外部风险持续情况下,改革速度有望提升,自主研发能力并且处于所在行业全球领先技术水平的企业将有望受益。水泥行业我们判断在未来2-3年盈利依然会高位维持,有望迎来估值修复,我们推荐龙头海螺水泥、华新水泥(受益川藏线)、塔牌集团;“三北地区”弹性主要集中在京津冀,首推冀东水泥,H股推荐华润水泥、中国建材; 第二,推荐东方雨虹,受益开工端施工端的超预期,在货币信用边际宽松背景下,资产负债表修复弹性领先于板块;继续推荐制造业全球龙头中国巨石、福耀玻璃; 第三,竣工消费端品种,接下来重点关注是否真正量价齐升,我们判断一季度或成为全年增速的底,下半年可能看到竣工端建材实际需求改善,推荐北新建材、信义玻璃、旗滨集团、伟星新材等。

一、主线:家居拐点至,消费业绩高确定,短期调整即是布局良机 本周大盘受中美贸易战影响大幅回调。但短期风险利空出尽,预计前期超预期回调的绩优个股将迎来布局良机。18年报及19Q1,轻工企业竞争分化延续,行业整合加速。家居板块估值优、拐点至;包装板块盈利持续改善;细分消费龙头业绩确定性仍高。当前重点看好三条线: 1)家居龙头:持续看好家居板块反弹,价值底部布局时。在3月地产数据好转、一二线销售企稳及19年地产先抑后扬预期下,19Q1将是家居未来三年价值底部,目前仍是布局契机。软体行业格局优化,看好龙头份额提升和原料价格松动逐步带来业绩弹性,典型如顾家家居、敏华控股等,同时基于市占率仍低以及消费升级,关注按摩椅细分龙头奥佳华等;定制家居板块,龙头分化,但核心优势仍明显领先,体现在整装、大家居等重要驱动,典型如欧派家居、尚品宅配、索菲亚等,估值底部看好弹性。晾晒行业冠军、智能家居领航者好太太,看好市占率持续提升及科徕尼新品贡献。曲美家居管理改善,19Q2拐点将现。瓷砖龙头帝欧家居,工装规模效应持续发挥,零售渠道多元覆盖,业绩高增长。 2)细分纸包装龙头。重点推荐逻辑在于:收入整体稳健,受益上游原材料价格下跌带来利润弹性。劲嘉19Q1超预期、新型烟草新蓝海,裕同拐点逻辑再验证、客户持续优化。典型如劲嘉股份、裕同科技、合兴包装等;3)细分消费龙头,典型如晨光文具、中顺洁柔、欧普照明、周大生等,晨光不需要担心地产、汇率、周期、贸易战,具备龙头稀缺性。全球新产能投产下纸浆走势稳中有降,中顺19Q1明显超预期;欧普照明业绩稳增,产品渠道筑壁垒,未来预计逐季改善;金银珠宝防御强,周大生受益通胀,未来三年年复合增速20%。 二、本周关注轻工行业以及定制家居板块18年报&19Q1综述研究:1)轻工行业18年报&19Q1综述:家居拐点起,包装亮点多,造纸探底稳。其中家居板块2018逐季下行,但19Q1反弹回升;造纸板块2018下半年遭受纸价下跌,19Q1已经触底企稳;快消消费板块业绩成长持续,笔纸依然是高确定性板块。2)定制板块年报一季报总结:拐点起,分化显。定制板块18年受地产下行和竞争加剧影响增速承压,但19Q1利润端环比企稳反弹。其中欧派、尚品等龙头确定性较强。新品类、新渠道发展迅猛。 三、行业数据:木浆生活纸本周价格下调,文化纸环比上涨;金价保持震荡;3月社零回暖,珠宝消费走弱。 四、重点标的:顾家家居、好太太、敏华控股、奥佳华、欧派家居、尚品宅配、索菲亚、帝欧家居、欧普照明、劲嘉股份、裕同科技、合兴包装、晨光文具、中顺洁柔、周大生、老凤祥、太阳纸业等细分龙头。

一周市场回顾-食品饮料下跌。上周食品饮料板块下跌3.96%,跑赢沪深300(-4.67%),其中啤酒涨幅最大(+1.9%),肉制品跌幅最大(-8.7%)。变革中的五粮液,新品成功换代概率高。继续看好贵州茅台、山西汾酒,关注低估值品种。推荐组合:贵州茅台、山西汾酒、伊利股份。 中银观点 一周市场回顾-食品饮料下跌。上周食品饮料板块下跌3.96%,跑赢沪深300(-4.67%),其中啤酒涨幅最大(+1.9%),肉制品跌幅最大(-8.7%)。 变革中的五粮液,新品成功换代概率高。五粮液股东大会于上周召开,根据微酒新闻,参加此次大会投资者比去年多出150多名,创新高。我们认为新领导班子上任后在营销、渠道及内部管理方面业绩显著,包括大国浓香、中国酒王的品牌定位,多场大型企业走访,中层副职竞聘上岗,扩充经销商数量等。根据微酒新闻,公司在经销商会上曾提出第八代经典五粮液推出将分三步走:第一步为第七代经典五粮液低库存、拉价格;第二步为第七代经典五粮液收藏版为限量、提价;第三步为第八代经典五粮液提价、控盘分利及数字化赋能。我们认为前两步是妙招,可推动七代和收藏版五粮液部分进入收藏领域,在保证完成业绩目标的前提下,减少流通环节的量。根据我们草根调研,最新普五批价已经达到870-880元,渠道信心明显增强。第八代经典五粮液将于6月份上市,接下来进入打阵地战的环节,考虑到五粮液新团队营销执行的落地能力明显加强,新品五粮液成功换代的概率较高。 继续看好贵州茅台、山西汾酒,关注低估值品种。(1)1Q19白酒业绩高增长,当前市场预期已经从极度悲观恢复至合理水平,但白酒优质个股仍有较多机会,继续推荐贵州茅台、山西汾酒、顺鑫农业等品种。近期市场对茅台集团成立营销子公司争议较大,我们认为该事件也可能是个契机,推动公司进一步完善治理结构,并加快渠道利润回流。(2)适当关注低估值品种。年初至今五粮液涨幅靠前,股价启动之前五粮液相对茅台估值折价明显,公司有营销改革和产品换代的动作,再加上1季度销售超预期,估值快速修复至同类竞品的水平。现阶段低估值、有改革动作的品种可以关注,包括伊力特、金徽酒等。 推荐组合:贵州茅台、山西汾酒、伊利股份。 行业重大数据变化 5月第1周生鲜乳价格同比+2.9%。235次GDT拍卖全脂奶粉折合价格+6.8%,脱脂奶粉折合价格+28.9%。5月第1周生猪价同比+48.4%,仔猪价同比+102.3%。5月第1周猪粮比8.20(同比+2.61%)。 风险提示 经济下滑对白酒行业的影响超预期。渠道库存超预期。

投资要点 本周涨幅前五的石化产品:丙烯腈,7.51%;环氧丙烷(华东),5.10%;丁二烯(华东),4.38%;乙烯(韩国FOB),3.37%;甲醇(华东),2.85%。 本周跌幅前五的石化产品:丙烷(华东到岸冷冻价),-12.74%;丙烯酸(华东),-7.41%;甲基丙烯酸甲酯(华东),-5.00%;环氧乙烷(辽阳石化),-4.88%;聚酯切片(瓶级),-4.27%。 本周价差涨幅前五的产品:丙烯-丙烷,58.12%;乙烯-石脑油,18.19%;丙烯酸甲酯-丙烯酸,13.91%;PO-丙烯,10.87%;PTA-PX,10.80%。 本周价差跌幅前五的产品:PET切片(瓶级)-原材料,-39.01%;PET切片(半光)-原材料,-30.16%;PET切片(有光)-原材料,-23.49%;涤纶长丝POY-原材料,-22.02,;EO-乙烯,-21.94%。 本周油价微跌,未来不确定性仍大。彭博汇编的油轮跟踪数据显示自5月2日伊朗豁免终止以来,尚无油轮离开伊朗码头前往海外;利比亚冲突持续,据利比亚国家石油公司称,此将威胁利比亚的原油产出。但OPEC收到石油消费国提出的6月扩大原油出口的要求,同时沙特明确表示将向急需原油的亚洲国家提供更多石油。除供应端不确定外,需求端亦有不确定性,中美贸易摩擦再次升级,对全球原油需求亦将呈现负面影响。截至5月10日,Brent原油期货较上周下跌0.3%至70.62美元/桶,WTI原油期货较上周下跌0.5%至61.66美元/桶。 截至5月3日当周美国商业原油库存环比下降396.3万桶至4.67亿桶,美国战略原油库存环比下降87万桶,汽油库存下降59.6万桶,馏分油库存下降15.9万桶;5月3日当周美国原油产量为1220万桶/日,产量环比下降10万桶/日;美国炼厂当周平均日净加工量为1640.6万桶,环比下降4.1万桶/日,毛加工量1668.7万桶/日,环比下降5.4万桶/日,炼厂开工率为88.9%,环比下降0.3个百分点。贝克休斯油服数据显示截至5月10日当周,美国活跃石油钻井数为805台,环比下降2台。 原料气供应充足,LNG供应宽松,价格略有下行。原料气成本方面,中石油对陕西、甘肃、宁夏、内蒙LNG工厂的原料气供应价格为1.88元/立方米,环比上周持平。供应量方面,中石油对西北及内蒙直供工厂原料气供应量由上周的70~90%提高至90~100%,气源较为充足。需求方面,目前LNG本身处于需求淡季,工业需求并无明显增加。供应充足且需求较弱情况下,本周LNG价格环比下行,华北易高LNG出厂价为3550元/吨,环比下降100元/吨。 PTA库存持续下降,价格继续上行。自3月以来PTA社会库存由128万吨下降至当前的98万吨,呈现出持续下降的态势,目前PTA供需格局良好,库存压力较低,PTA价格坚挺,截至5月10日,PTA(华东)价格为6650元/吨,较上周五上涨60元/吨。需求方面,聚酯聚合装置负荷为90.9%,较上周下降1.6个百分点。供应方面,宁波逸盛200万吨装置4月27日起停车检修,已于5月10日重启,华彬石化140万吨装置于5月6日故障降负至5成,并于5月10日恢复,宁波台化120万吨装置于5月8日停车检修,暂定维持15~18天。本周PTA检修产能约为311万吨,长期停车产能625万吨,实际在产产能4327.5万吨,在产产能开工率为99.13%。截至5月10日中纤网数据显示PTA流通环节库存为98万吨,较上周五下降1万吨。本周PTA价格上涨60元/吨,PX价格下降33.66美元/吨,PTA-PX价差扩大至1952.1元/吨,较上周五提高190.26元/吨。

投资建议:精选稳健增长和景气改善品种 包装板块受益原材料价格中枢下移的盈利弹性,重点推荐合兴包装、裕同科技;烟标受益烟草产销复苏,新型烟草业务有望提振板块估值,推荐劲嘉股份,关注集友股份。持续看好内生增长稳健且受益政府阳光招标的文娱龙头,重点推荐晨光文具,关注齐心集团;以及受益浆价下行的生活用纸企业中顺洁柔。家居板块两条主线选股,竣工交付+精装修主线重点推荐帝欧家居,关注江山欧派、蒙娜丽莎;地产存量阶段的优质龙头主线,重点推荐欧派家居、尚品宅配、顾家家居。造纸供需格局走弱,盈利中枢下移压制板块估值,配置角度可选择资产负债表强劲的太阳纸业、山鹰纸业。 包装:盈利弹性有望释放,新业务提振估值 纸包装方面,供给侧改革及环保趋严倒逼中小产能退出,订单逐步向头部企业集中,为龙头企业业务量提供支撑;主要原材料箱板瓦楞纸价格中枢下行,盈利弹性有望持续释放。金属包装龙头并购加速行业整合,有助于提升龙头议价能力,长期竞争格局向好;短期看,马口铁及铝材价格下行,利好企业盈利修复。烟草包装方面,烟草行业库存降至历史低位,2019年Q1卷烟产量增速同比显著回升,产销回暖有望支撑烟标需求;同时,IQOS获批在美上市销售有望对全球新型烟草产业带来催化,若后续国内政策放开,与中烟公司合作关系紧密、具备烟具制造能力的企业有望最先受益。 家居:竣工交付有望支撑2H19需求,竞争加剧利润率承压 从地产销售到竣工交付的时间推演,2019年将是地产竣工交付的大年,结构性看房地产精装修交付比例稳步提升,工程渠道业务有望成为2019年最为受益的地产后周期板块。家居零售方面,地产销售出现结构性分化,我们预计全年地产销售面积仍有小个位数下滑;卖场客流下滑叠加行业竞争加剧,家居企业加大终端营销力度,18Q4/19Q1销售费用率同比显著上行。存量博弈阶段,家居企业向上下两端延伸拓展流量获取边界,一方面,定制企业紧抓精装房放量趋势,加大与房企合作力度;此外,通过设立整装团队、与地方优质整装企业合作等形式开展整装业务,挖掘前端客源。 造纸:供需格局趋势向下,纸价、盈利中枢下移 2018年下半年造纸行业景气下行,板块盈利有所回落,2019Q1造纸板块ROE为1.5%,相较于2018Q2的3.8%回落显著。2019年包装纸产能集中释放,全年预计新增产能或达800万吨,供需格局趋势向下;我们判断外废进口缩量将对废纸价格形成较强支撑,而包装纸受供需格局走弱影响价格中枢或将进一步下行,纸企盈利趋势性承压。文化纸方面,尽管2019年仍有木浆产能投放且阶段性港口木浆库存偏高,但考虑到国际纸浆巨头巴西Suzano年内减产商品浆100~150万吨,供给收缩或将对木浆价格形成一定支撑,对应木浆系成品纸价格下行压力不大。 风险提示:地产销售低于预期;下游需求不及预期;纸价大幅波动风险;烟草行业政策风险。

第八代普五上市在即,全年五粮液销量至少2.3万吨。公司表示第八代普五将于6月初正式上市,889元左右的出厂价获得了经销商的普遍认可。春节后普五批价一路小幅回升,目前达到880元左右,在茅台市场供应量持续偏紧的情况下,普五批价仍有继续上涨空间。我们认为在乐观情况下,第八代普五在上市伊始即有望实现顺价,增强经销商的信心并为产品的后续打款、销售奠定良好基础。销量方面,公司认为完成五粮液全年2.3万吨的销售目标难度不大,其中普五1.5万吨,第七代产品占56%已完成全部打款,第八代产品占35%动销前景看好; 1618计划发货4000余吨,上半年已基本发完。中长期战略清晰,渠道扁平化继续推进。公司在产品方面坚持的是“1+3”战略,其中的“1”就是经典装五粮液,所有的品牌战略目标都是围绕这个“1”进行的,包括对贴牌及高仿产品的清理也是为了能促进核心产品普五品牌力的提升。渠道上公司将7大营销中心转为21个营销战区,并在此过程中发现了有待覆盖的300个区县销售盲区市场。在渠道扁平化的同时,第八代普五也将全面导入控盘分利和扫码系统,保障经销商的收益并激发其积极性。 泸州老窖目标20%+高增长,国窖1573价格体系紧跟五粮液。公司认为应当抓住行业当前的发展机会,提高品牌号召力、渠道掌控力、团队运作和策划能力,努力实现20%+以上的增长,增量主要仍由国窖1573、特曲、特曲60等几款大单品贡献。围绕第八代普五提价对老窖的影响,公司表示将紧跟五粮液的价格体系,国窖现在已经实现了740的批发渠道顺价且渠道利润高于五粮液,产品具备提价的条件,至于何时提还会参考五粮液的价格及市场行情而定。 基酒储备充足,国窖1573放量无虞。针对市场关心的高端基酒储备情况,公司表示国窖1573产能每年3000吨左右,目前储备有2万吨基酒,完全有能力支撑国窖1573的放量。另外随着越来越多的窖池达到百年窖龄,国窖1573的产能也会随之提升。 风险提示:宏观经济风险,价格倒挂风险。