经营数据: 公司2014年实现营业收入5.66亿元,同比增长149.54%;归属上市公司股东的净利润7365.39万元,较上年同期下降47.20%,对应每股收益0.1451元。 净利润大大低于预期。报告期内,公司实现营业收入56582.02万元, 较上年同期增长149.54%;归属上市公司股东的净利润7365.39万元, 较上年同期下降47.20%,低于此前预期。净利润的大幅下降主要系公司2013年整体收购金沙药业时产生非经常性损益10424.02万元, 一次性计入当期投资收益;扣除非经常性损益后,本年度公司实现净利润6442.78万元,比上年同期增长97.34%。 收购金沙优势凸显。公司2013年收购金沙药业的积极作用开始凸显, 医药工业的销售量和生产量均大幅增加。此外,金沙药业历来注重自主研发,拥有接骨七厘片等多种全国独家产品,并对现有的产品进行深度发掘和二次开发。公司在丰富自身产品结构的同时,也大大提高了研发实力。2014年公司研发费用1524.49万元,同比大幅增长645.44%,研发费用占营业收入比例从0.9%增长到2.69%,占净资产的比例从0.25%增长到1.77%。 内外因促行业调整,医改促公司蜕变。在医保控费、新版GMP/GSP 改造检查等外因和行业竞争加剧频频洗牌的内因双重影响下,2014年医药行业增速开始放缓,行业整合是大势所趋。随着医改的持续深入,2015年医药行业将继续发生重要变化。农村和社区医疗体制改革将继续深入,公司将凭借自身产品价廉物美、结构合理等优势, 进一步开拓农村、社区市场。另外,金沙药业长期的研发积累、良好口碑以及品牌效应提高了公司在其他领域的竞争优势,定价议价方面同样优势明显。2015年公司将制定以市场为导向的营销策略, 继续加大研发力度,在医改大潮中静待爆发。 盈利预测及估值。我们预计公司2015-2017年EPS 分别为0.194元/0.272元/0.361元,看好公司中低端市场及研发能力的发展空间, 维持“增持”评级。

经营数据: 宏源公司类模板公司2014年1-6月实现营业收入2.62亿元,同比增长327.47%;归属上市公司股东的净利润3172.18万元,同比增长 330.09%;对应每股收益0.0625元。预计2014年1-3季度归属上市公司股东的净利润同比增长391.96-413.82%。 全资金沙药业的翘尾效应推动业务体量大幅增长。2013年11月底,公司完成金沙药业64.47%股权的收购,自此拥有金沙药业100%股权,同时将金沙药业纳入公司合并财务报表范围。因此,翘尾因素导致公司2014上半年各项业绩指标激增。 毛利率上升,期间费用率下降,盈利能力不断加强。公司本期实现销售毛利率58.03%,较上年同期增长8.28%。主要是全资金沙药业的协同效应引致公司自产类药品毛利率提高24.83%。此外,公司本期期间费用率同比下降3.86%,管理/财务费用率分别下降8.32%/0.66%,仅销售费用率增加5.11%。因此,净利润同比增长330.09%,略高于营业收入同比增速。 传统药品市场竞争优势明显,梅片树种植及抗肿瘤药物开拓新利润增长点。目前公司共拥有5个剂型70多个药品品种,主导产品双料喉风散、重感灵片均为国家中药保护品种,具有品牌影响力并占据一定市场份额。全资子公司金沙药业的接骨七厘片、疏风活络片是全国独家产品,均申请专利保护或中药保护品种。公司以这4款产品为营销重点,积极推动医院招投标及及终端销售工作。2)天然冰片的规模化出产是公司的估值亮点,公司在本期继续联合高校科研力量开发梅片树资源。3)公司与暨南大学签订技术合作合同,共同参与“抗肿瘤纳米药物”开发项目的研发,前期临床结果表明有效果良好,毒性较低,应用前景广阔的优点,将成为公司未来新利润增长点。 风险提示。梅片树种植及天然冰片的提取、销售低于预期。 盈利预测及估值。我们预计公司2014-2016年EPS 为0.29元/0.37元/0.54元。同时,坚定看好公司天然冰片种植/深加工业务及介入抗癌新领域的前景,维持“买入”评级。

公告事项: 根据国家发展改革委于2014 年5 月8 日发布的《关于改进低价药品价格管理有关问题的通知》,公司产品重感灵片、消炎利胆片、板蓝根颗粒、理中丸、补中益气丸、通宣理肺丸、橘红丸、牛黄解毒丸、银翘解毒丸、银翘解毒颗粒、六味地黄丸、霍胆丸,进入《国家发展改革委定价范围内的低价药品清单》(简称“低价药品清单”)。公司以上产品均已进入国家基本药物目录和医保目录。本次通知内容明确了改进低价药品价格管理方式,即“对现行政府指导价范围内日均费用较低的药品(低价药品), 取消政府制定的最高零售价格,在日均费用标准内,由生产经营者根据药品生产成本和市场供求及竞争状况制定具体购销价格”。 12 项传统药品有望价量齐涨,盈利空间将超预期提升。公司此次入选《低价药品清单》的12 项产品原来在市场的销售价格较低,与按产品的日均费用标准计算的销售价格差异较大,根据“通知”精神, 公司拟对以上产品进行提价。提价将激励渠道商的销售积极性,有助于产品市场的拓展,相关药品也会得到更加广泛的应用。借政策红利, 公司传统药品有望价量齐涨,盈利能力及业绩增速将超预期。 梅片树种植及深加工业务已入佳境。公司持股45%的华清园,现种植梅片树4000 余亩,基本与当地农户一对一地签订了土地租赁使用协议,受法律保护。预计2016 年至少可以产出45 吨高纯度天然右旋龙脑,95-98%纯度的右旋龙脑当前售价至少3000 元/公斤,且严重供不应求。该项目已被列入广东省扬帆计划,是全省二次绿化、打造绿色GDP 的重点项目,获得广东省各级政府及当地农户的鼎力支持,并享有减免增值税、所得税等多项优惠。 抗肿瘤药物是远期利润增长点。公司联袂暨大进军抗肿瘤纳米药物, 前期临床前结果表明,该药物对乳腺癌、宫颈癌、肝癌及肺癌等多种肿瘤效果良好,且毒性较低,具有非常大的应用前景。在提升公司核心竞争力、自主创新能力以及发展后劲的同时,打造新的利润增长点。 风险提示:梅片树种植及天然冰片的提取、销售低于预期。 盈利预测及估值。鉴于公司提价时间及幅度待定,我们暂时不变更盈利预测,即公司2014-2016 年EPS 为0.29 元/0.37 元/0.54 元。同时,坚定看好公司天然冰片种植/深加工业务及介入抗癌新领域的前景,维持“买入”评级,目标价16.2 元。

全资湖南金沙药业的翘尾效应推动业务体量激增。2013年11月底,公司完成对金沙药业64.47%股权的收购,从而拥有其100%的股权,因此报告期内公司营业收入规模急速放大,较去年同期增长326.3%。 全资湖南金沙药业的协同效应推动盈利能力大幅上行。报告期内,公司毛利率55.05%,同比提升3.74个百分点,销售/管理/财务费用率分别为25.45%/11.71%/0.18%,较去年同期降低0.16/8.63/1.01个百分点,因此净利率提高5.67个百分点至13.01%,净利润同增655.62%,远远超出营业收入的增速。 华清园首获梅片树基地林权证,保障了梅片种植业务的稳定和持续发展。华清园专门从事梅片树的栽培、种植,并从中提取天然右旋龙脑(天然冰片)以拓展其高效生物医学应用,嘉应制药持有其45%的股份。华清园现种植梅片树4000余亩,基本都已与当地农户一对一地签订了土地租赁使用协议,受法律保护。梅州市政府为支持梅片树种植产业稳定持续发展,拟分期分批地为种植基地办理租赁流转用地林权证。本次颁发林权证的土地有823.5亩,使用年限29年,华清园一次性支付租赁费用、青苗补偿费用和办证费用共120.91万元,相当于每亩地的年租金为50.63元,与梅片树蕴含的巨大经济价值相比极为低廉。林权证的陆续颁发,意味着未来近30年,华清园基地的经营权、所有权、生产、研发、办公等配套设施均会得到有效的法律保护,为梅片树产业的可持续发展奠定下坚实的基础。 风险提示。梅片树种植及天然冰片的提取、销售低于预期的风险。 盈利预测及估值。我们预计,公司2014-2016年EPS分别为0.29元/0.37元/0.54元,对应PE42.2倍/33.1倍/22.6倍。我们看好公司天然冰片种植/深加工业务及介入抗癌新领域的前景,维持“买入”评级,目标价16.2元。

“抗肿瘤纳米药物”是暨南大学自主研发的具有重要临床价值的抗肿瘤创新药物,应用前景看好。该药物的主要优势在于通过抗肿瘤药物纳米化技术,有效改善抗肿瘤药物的溶解性,增强其在人体内的稳定性,控制其在人体内释放及靶向选择性,克服了其毒副性和不稳定性等问题。前期临床前结果表明,该药物对乳腺癌、宫颈癌、肝癌及肺癌等多种肿瘤效果良好,且毒性较低,具有非常大的应用前景。 初步预计该项目共需资金7500-8500万元,公司暂定向暨南大学支付650万元,支付及结算方式如下:本合同签订后的20个工作日内公司支付暨南大学250万元,用于该项目的药学及中试试验;毒理学、药代动力学及临床研究费用由公司另行直接支付第三方机构,双方共同协商,实报实销;获得国家临床批文、国家食品药品监督管理局生产批件后的20个工作日内,分别向暨南大学支付200万元研发经费。 知识产权专利权属及收益分配互利共赢:公司享有申请专利的权利,暨南大学研究人员以自然人形式作为发明人加入;双方共有技术秘密的使用权和转让权;基于本技术所生产的产品,公司每年以该类产品1%的销售额给暨南大学,暨南大学按相关规定进行再分配。 抗肿瘤药物将成为公司新的利润增长点。此次合作意味着公司将进入抗肿瘤药物新领域,发展新的主导药品品种,丰富产品结构、增强发展后劲,从而提高公司产品的核心竞争力和自主创新能力,形成新的利润增长点,符合公司未来发展战略。 抗肿瘤药物将成为公司未来的利润增长点。此次合作意味着公司将进入抗肿瘤药物新领域,发展新的主导药品品种,丰富产品结构、增强发展后劲,从而提高公司产品的核心竞争力和自主创新能力,形成新的利润增长点,符合公司未来发展战略。 风险提示:临床效果低于预期、新药报批和销售等环节的风险。 盈利预测及估值。我们预计,公司2014-2016 年EPS 分别为0.29元/0.37元/0.54元。维持“买入”评级,目标价16.2元。

经营数据: 公司2013年实现营业总收入2.27亿元,同比增长117.04%;归属上市公司股东的净利润1.39亿元,同比增长1743.15%,对应每股收益0.55元,预计2014年1-3月净利润同增636.0-682.08%,拟10转10派0.8.。 传统主营产品销售向好。2013年,公司加大营销力度和品牌宣传,在央视二、三频道投放主导产品宣传广告,同时开展一系列终端促销活动,继续保持了主导产品双料喉风散和重感灵片的销售增长;同时,坚持多品种开发战略,加大新品推广力度,加强薄弱市场开发,有效创造了新的利润增长点,品牌形象得到提升。 收购金沙药业迎来业绩拐点,提升核心竞争力。在坚持自身主营业务发展的同时,公司于11月份适时收购了金沙药业剩余64.47%股权。全资控股金沙药业后,公司产品线从咽喉感冒药拓展到骨伤中药领域;渠道上,由华南、西南零售市场打入全国各省市的医院终端,形成双赢互利局面,大大提高了公司核心竞争力和盈利能力。报告期内,2013年营业收入同增117.04%,毛利率同增7.18个百分点,销售、管理和财务费用率则分别同比下降6.62、7.10和1.21个百分点,净利润激增1743.15个百分点。 2014年,梅片种植基地有望从3000亩扩产至5000亩。公司将继续联合华南理工大学、暨南大学、华南农业大学等高校及科研单位,培育开发梅片树资源,有序推进高纯度天然右旋龙脑(天然冰片)规模化生产关键技术的研究;争取在原有3000亩种植基地的基础上,扩大种植2000亩梅片基地,并建设完成梅片培育基地的优良梅片树种苗培育场,进一步开展梅片提取车间的建设工作;为2015年新版药典收录双料喉风散质量标准和由公司主导制订的天然右旋龙脑质量标准做前期准备。 盈利预测及估值。我们预计,公司2014-2016年EPS分别为0.58元/0.75元/1.08元,对应PE39.3倍/30.6倍/21.1倍。梅片树的种植及有效成分提取项目已被列入广东省扬帆计划,是全省二次绿化、打造绿色GDP的重点项目,获得广东省各级政府及当地农户的鼎力支持,并享有减免增值税、所得税等多项优惠,潜在增值/增长空间巨大,维持“买入”评级,目标价上调至32.4元。

公司的传统主导产品面临增长瓶颈。嘉应制药自建厂起一直专注于咽喉药和感冒药领域,主打产品为双料喉风散和重感灵片。其中,双料喉风散在广东等华南地区已占据3%以上的市场份额。近两年,由于生产成本和销售费用双双上升,公司利润增速乏力。 高纯度天然右旋龙脑的国产化助力公司变“土豪”。天然右旋龙脑俗称冰片,是复方丹参滴丸、速效救心丸、麝香保心丸、双料喉风散等60多种常用中药的主要配方成分。天然右旋龙脑从植物中提炼,资源稀缺导致产量稀少,国内缺口至少500-1000吨,占全球缺口的一半。而且价格昂贵,95-98%纯度的药用天然右旋龙脑售价高达3000-10000元/公斤。在此背景下,人工合成冰片凭借低廉的价格和简单的工艺大行其道,包括我国在内的很多国家均大量采用,售价仅为80-100元/公斤。公司持股45%的广东华清园生物科技有限公司拥有培育、种植高含“脑”量梅片树以及从树叶中提取高纯度天然右旋龙脑的成熟技术和经验,同时还拥有3000亩已经与农户签订了30年土地使用协议的梅片树种植基地,预计2016年至少可以产出45吨高纯度天然右旋龙脑。该项目已被列入广东省扬帆计划,是全省二次绿化、打造绿色GDP的重点项目,获得广东省各级政府及当地农户的鼎力支持,并享有减免增值税、所得税等多项优惠。 全资控股湖南金沙药业后,形成协同效应,提高核心竞争力。产品线上,公司从咽喉感冒药拓展到骨伤中药领域;渠道上,由华南、西南零售市场打入全国各省市的医院终端,形成双赢互利局面。金沙药业承诺,2013-2015每年扣非后净利润分别不低于5200万元、5300万元和7800万元,嘉应制药业绩增速迎来拐点。 盈利预测及估值。我们预计,公司2013-2015年EPS分别为0.54元/0.58元/0.75元,对应PE36.4倍/34.0倍/26.2倍,在广东省各级政府和当地农户的大力支持下,公司后续有望大规模扩展梅片树种植基地,潜在增值/增长空间巨大,首次给予“买入”评级。

2012年一季度,公司实现营业收入2208.79万元,同比下降12.01%;营业利润亏损210.51万元(上年同期为799.08万元);归属母公司所有者净利润亏损210.51万元(上年同期为726.14万元);基本每股收益-0.01元/股。 高额费用吞噬公司利润。报告期内,公司受原材料、直接人工费用上涨的影响,毛利率下降11.28个百分点至35%,期间费用率同比上升了29.59个百分点至55.96%,其中销售费用率上涨了20.38个百分点,主要原因是广告费用、业务推广费、市场促销样品费用有较大幅度的增加。高比率的期间费用率消耗了公司营业利润,致使公司本期营业利润率为-9.53%。我们认为公司期间费用率各季度之间波动较大,估计全年可维持在50%左右,这相比于公司的盈利能力而言,其运营成本仍较高。 主打产品增速下降,二线产品增长加速。公司主打产品双料喉风散增速下降,主要原因是该产品销售价格提高,1g规格同比上涨了35.53%,2.2g规格的同比上涨了39.05%,虽然成本上涨给公司产品带来了较大的压力,可价格的上涨抑制销量的上升。公司二线品种增长较快,其中壮腰健肾丸小蜜丸增长114%,固精参茸丸增长38.7%,消炎利胆片增长550%、金菊五花茶颗粒增长56.25%,吐泻肚痛胶囊增长35.23%,双料喉风含片增长77.57%,但这些品种基数较低,营收占比较小,对公司利润影响有限。 金沙药业投资收益贡献增加,公司对其依赖性加强。金沙药业主打产品为接骨七厘片、疏风活络片、调经活血片,均为基药品种,受益于基药扩容,金沙药业营业收入同比增长48.62%。公司持有金沙药业35.53%的股权,金沙药业稳定的经营业绩不仅为公司贡献稳定的投资收益,并且还是公司利润的主要来源,2011年公司投资收益在营业利润中占比高达111.89%,公司对金沙药业业绩具有较高的依赖性。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2012-2013年的EPS为0.10元、0.11元,根据4月19日收盘价8.44元计算,对应动态市盈率为84倍、78倍,公司主打产品增长平稳,但运营成本较高,维持公司“中性”的投资评级。 风险提示。1)中药材价格波动的风险;2)对金沙制药投资收益依赖性过强;3)公司运营成本较高的风险。

2010年,公司实现营业收入7,524.72万元,同比增长20.72%,利润总额2,619.09万元,同比增长56.13%,归属于母公司净利润2,524.70万元,同比增长67.43%。实现每股收益0.15元。分配预案为每10股送2.5股,派现0.5元(含税)。 综合毛利率下滑,期间费用率增加。报告期内,公司综合毛利率同比下滑4.02个百分点至54.54%。 主要是原材料价格上涨导致营业成本同比增加32.43%所致。期间费用率同比上升4.44个百分点至49.10%;其中销售费用率同比上升4.89个百分点至25.38%,主要是加强营销队伍及市场开拓所致;财务费用率同比上升1.63个百分点至1.44%,主要是新增银行长期贷款3000万元所致。 主要产品恢复增长,或得益于医改。双料喉风散和重感灵片是公司营业收入和利润的主要来源,但咽喉类和感冒类领域品牌众多,竞争激烈,公司上市3年多来这两种产品均增长缓慢,09年甚至出现负增长。10年公司加大销售投入,加强各级经销商、终端及农村市场的开发,实现营业收入同比增长20.72%。随着营销力度加强及11年国家基本药物制度的推进,公司主要产品或有望保持较快增长。 天然右旋龙脑生产值得关注。2010年,公司建立5000亩梅片树GAP种植基地及梅片树提取天然右旋龙脑生产线,实现了高纯度天然右旋龙脑国产化生产。天然右旋龙脑是双料喉风散和复方丹参滴丸、速效救心丸、麝香保心丸等的主要配方成分,在香料、化妆品和食品行业也应用广泛,未来可望降低双料喉风散的生产成本并为公司带来经济利益。 投资收益贡献绝大部分利润。2008年公司竞拍取得金沙药业35.53%的股权,金沙药业的主导产品接骨七厘片、疏风活络片和调经活血片均为国家基本药物、国家中药保护品种和全国独家产品。2009年3-12月,金沙药业实现净利润1585万元,公司采用权益法确认投资收益563万元。2010年,公司确认投资收益同比增长249.8%至1970万元,占公司营业利润比例高达86.89%。 盈利预测与评级。假设对金沙药业的投资收益在2011年和2012年仍为每年1970万元,预计公司2011和2012年EPS分别为为0.15元和0.16元,以3月15日收盘价18.4元计算,对应的动态市盈率分别为120倍和116倍,估值偏高。暂时维持“中性”的投资评级。 风险提示:1.产品单一的风险;2.原材料价格波动的风险;3.投资收益波动的风险。

2010年三季报显示,公司实现营业收入5233万元,同比增长22.18%;营业利润1294万元,同比增长44.79%;归属于母公司净利润1295万元,同比增长29.68%,摊薄后每股收益0.08元。公司预计2010年归属于母公司净利润同比增长30%—50%。 综合毛利率下滑,期间费用控制能力减弱。报告期内,公司综合毛利率为54.56%,同比减少5.44个百分点。主要原因是公司主要产品原材料价格上涨导致营业成本同比增加38.79%,高于营业收入增速。2010年1-9月,公司期间费用率为49.82%,同比上升3.86个百分点。其中销售费用率同比上升2.09个百分点至24.98%;管理费用率同比减少0.01个百分点至23.37%;财务费用率同比上升1.79个百分点至1.47%,主要是公司增加3000万元贷款利息支付增加所致。 金沙药业投资收益成为公司主要利润来源。公司拥有金沙药业35.53%的股权,2010年1-9月,公司按投资比例相应确认投资收益同比增长225.52%至1089万元,占公司营业利润比例高达84.16%。剔出金沙药业投资收益后,公司营业利润为205万元,同比下降63.30%。分产品看,双料喉风散难以和金嗓子、西瓜霜、草珊瑚含片等大品牌抗衡,竞争力相对不足;重感灵片所在中药感冒药领域竞争激烈,所占市场份额较低且毛利率呈现逐年下滑趋势,公司主营业务前景堪忧。 中药产业迎来发展机遇,公司将从中受益。随着《促进和扶持中医药事业发展的若干意见》出台及新医改政策的不断深入推进,中医药产业迎来历史上最好的发展机遇。公司主导产品双料喉风散属国家专利保护、国家中药保护、独家生产品种,参股公司金沙药业主导产品接骨七厘片、疏风活络片、调经活血片均入选国家基本药物目录、国家基本医疗保险用药目录,属国家中药保护、全国独家生产品种。此轮政策扶持有利于刺激公司主导产品放量增长。此外,金沙药业也将受益于政策扶持加速成长,为公司贡献更高的投资收益。 盈利预测与评级。我们预计公司2010-2012年每股收益分别为0.11元、0.13元和0.14元,对应前一交易日15.98元的收盘价,动态市盈率分别为145倍、123倍和114倍,目前估值偏高,我们维持公司“中性”的投资评级。

2018年以来,随着经济下行压力加大,基建稳增长的重要作用再度受到重视2018下半年起,基建补短板的相关政策迭出,基建投资增速下行中逐渐企稳。 从此次基建的发力方向看,补短板相关的市政、轨交等领域成为基建投资的重点着力点。 融资手段的缺乏是2018年基建投资失速下行的主要原因之一,2019年,地方专项债、中央预算支出等或有助于解决融资的限制,为基建投资提供相应的资金。 综合来看,我国市政、轨交基建空间仍较大,基建投资有望贡献经济稳增长的重要驱动力,建议关注相关的建筑行业标的,并推荐基建需求带动的水泥行业标的。

全网分析:中速增长时代来临,三强格局稳定。(1)2018年休闲零食阿里全网销售额597.13亿元,同比增长19.52%,已进入增速20%左右的中速增长阶段。下半年增速明显好于上半年,一方面是双11、双12促销,消费拉动效应明显;另一方面龙头三只松鼠战略调整完毕,下半年进入业务恢复期。(2)三强格局稳定,其中三只松鼠稳居第一,百草味、良品铺子位居二、三且销售额相差不大。龙头市占率稳步提升,2018年休闲零食品牌CR3市占率为23.33%,较去年提升1.78pct,CR5市占率25.96%,CR10市占率30.09%,行业第4-10市占率较小,销售额向前三集中趋势明显。 龙头分析:线上增速亮眼,线下布局推进。(1)2018年休闲零食CR3销售额达139.29亿元,同比增长29.39%,高于行业增速9.87pct。三只松鼠全网销售额69.62亿元,同比增长31.03%,高于行业11.51pct,上半年松鼠战略调整,下半年恢复明显。百草味全网销售额38.48亿元,同比增长30.08%,高于行业10.56pct。百草味上半年借竞争对手调整之际,实现线上销售发力。良品铺子全网销售额31.19亿元,同比增长25.07%,高于行业5.55pct,公司在上半年进行IPO申报,战略相对保守。(2)三家龙头推进新零售布局各具特色。三只松鼠线上发挥其品牌优势,线下开拓三驾马车:三只松鼠投食店(直营)、零售通(2B分销)和松鼠小店(类似加盟店模式)。百草味强化爆款打造能力,线下与零售通合作,2018年成立新零售事业部以大举进入新零售市场。良品铺子线下全品类门店起家,一直采用线上线下“双线开花”的模式,全渠道覆盖了多个消费场景,通过技术和系统打通数据、商品和会员,全场景赋能新零售。 品类分析:传统坚果镇店,烘焙糕点兴起。2018年糕点/点心品类接力传统坚果品类,成为2018年休闲零食的第一大品类,实现销售额125.82亿元,占比21.07%;山核桃/坚果/炒货零食电商的起家品类则屈居第二,2018年实现销售额117.70亿元,占比19.71%。糕点/点心品类销售火爆印证了烘焙品类的高景气,相较于坚果品类,烘焙品类较高的毛利率也带动了行业公司毛利率提升。而传统坚果品类毛利率较低,在一定程度上也拉低了行业公司毛利率。 行业评级及投资策略:休闲零食电商步入中速增长时期,三强格局稳定。龙头线上增速亮眼,线下布局积极推进。未来行业中短期来看是线上龙头的份额争夺,中长期来看是龙头竞争优势的比拼。短期来看,休闲零食电商行业空间依旧存潜力,随着品类调整等动作,预期净利率可有提升,我们给予行业推荐评级。 重点推荐个股:好想你(002582.SZ)。好想你为红枣领导品牌,联手百草味进军休闲零食。百草味为第二大零食电商,有望享受行业中高速增长红利。公司创新能力强,渠道拥抱新零售,长期加强供应链管理。本部布局冻干产品,有望迎来新增长。 风险提示:经济下行风险;食品安全问题;推荐公司业绩不及预期。

食品饮料行业全年线上数据盘点:各行业线上增长良好,龙头品牌效应明显。1)白酒:线上销售表现良好,高端品牌格局稳定。2018年阿里渠道酒类销售额同增24.2%,销量同增19.4%,茅台五粮液洋河销售额排名前三。2)乳制品:全年线上销售高增,伊利蒙牛份额提升。2018年阿里渠道行业销售额50.8亿元,同增26.2%,其中伊利、蒙牛份额分别为21.7%/22.1%,同比提升3.5/2.1pcts,行业龙头伊利和蒙牛份额进一步集中。3)调味品:行业销售增长较快,海天、千禾表现较好。2018年阿里渠道日常调味品子行业销售额16.5亿元,其中海天、千禾、太太乐品牌销售额占比10.0%/4.2%/3.9%,位居前三。4)保健品:线上销售额高增,品牌店影响力提升。2018年阿里渠道保健品销售额207.6亿元,同增37.0%;分品牌来看,汤臣倍健销售额13.9亿,同增50.8%;Swisse销售额12.3亿元,同增23.0%。5)休闲食品:线上前三格局稳定,三只松鼠规模领先。2018年阿里系休闲食品线上销售额601.3亿元,同增19.4%。品牌竞争格局稳定,三只松鼠、百草味和良品铺子稳居前三,CR3为23.2%。 宠物行业调研反馈:行业处高速发展期,龙头发展战略分化。本周我们参加宠物领袖峰会,2018年人均单只宠物年消费5016元,同比+15%,人均单只宠物主粮/零食/用品年消费金额分别同比+8.0%/+8.9%/+73.0%,其中宠物用品增幅较大,消费升级明显。行业位于“剩饭到狗粮”的升级阶段,在所有价格带同时进行转换;目前低价恶性竞争、消费者信任度低是行业面临的主要问题。行业整体呈现加强消费者教育、消费群体年轻化及新渠道兴起等趋势。龙头公司发展战略分化,中宠加快国内全渠道布局,佩蒂继续全球化布局。 近期渠道跟踪:白酒方面,茅台需求较旺批价坚挺,老窖控货挺价,品牌渠道投入均有所加大。茅台:普飞终端需求较旺,批价坚挺,精品狗茅价格回落企稳后需求旺盛。飞天本周各地批价稳定在1760元左右,进入春节旺季终端需求表现较旺,经销商1月计划基本到货,渠道旺季出货明显加快。五粮液:批价保持平稳变化不大。普五目前全国批价基本在795-810元之间,近期批价有所疲弱,经销商基本已打款开始执行19年计划。泸州老窖:近期渠道积极控货挺价,经营力求稳健。此外,汾酒、水井坊等品牌渠道反馈投入均有所加大。乳制品方面,回顾2018年下半年KA渠道跟踪:1)中秋节前部分产品促销力度较大;2)非节日期间竞品之间交替促销;3)线下价格受线上活动影响较小。近期乳制品价格总体维持,买赠力度有所加强。常温酸奶:安慕希、纯甄、莫斯利安价格与上周基本持平,但买赠力度有所加强。高端白奶:金典价格环比有所提升,特仑苏价格环比持平,品牌买赠力度有所加强。 投资建议:白酒方面,随着前期预期逐步下调,行业估值水平已回到历史中枢之下,近期酒企密集反馈来年规划,茅台业绩圆满收官明年收入指引理性,本月正式进入春节旺季备货期,紧密跟踪行业需求变化,从产业思维角度看板块中线价值已趋于显著,分化之下关注提前调整应对企业的边际改善。推荐贵州茅台、泸州老窖、舍得酒业、五粮液等,其他低估值品种也可关注。大众品方面,两端挤压,继续集中,龙头企业应对能力更强,长期关注基础消费品牌化机遇,继续寻找细分品类下真成长龙头,调味板块最佳,乳品龙头预期见底,卤味和火锅料龙头继续成长,关注保健品和休闲食品龙头积极变化,推荐中炬高新、伊利股份、安井食品、绝味食品、洽洽食品、汤臣倍健等,关注年初提价的恒顺醋业。 风险提示:经济持续回落影响需求;成本快速上涨;食品安全风险等。

我们分别统计了各细分子行业龙头品牌官方旗舰店的单月经营情况和8个品类下各细分品类的销量、销售额、均价及其环比增速情况。相比于定制家具而言,成品家具的线上销售量和价格更具备可信度,跟踪沙发、床垫、瓷砖、地板、卫浴(卫浴子品类太多,重点选择销售额最大的坐便器和蹲便器)的重点品类的数据,能较为真实地还原品类景气度和品牌线上集中度。而定制家具由于线上引流,线下结算的特点,线上数据失真,我们把量价数据列出,仅作为参考。 从旗舰店销售额来看,梦百合、大自然、菲林格尔、志邦、好莱客等品牌实现了同比100%以上的销售额增长,尤其是菲林格尔,同比增长超百倍,增长势头迅猛。从品类来看,布艺沙发、乳胶床垫、实木复合地板、强化复合地板、瓷砖、定制整体衣帽间、整体橱柜市场销量同比大增超60%,椰棕床垫等市场表现总体平稳。从市场格局来看,瓷砖市场集中度大幅升高,沙发、地板、整体橱柜等市场的集中度同比大幅降低。

12月乘用车销量萎靡,新能源乘用车成增长核心动力 据乘联会数据,12月狭义乘用车零售221.74万台,同比-19.2%,全年累计零售2235.06万台,同比-5.8%。12月狭义乘用车批发217.81万台,同比-16.1%,累计批发2323.70万台,同比-4.0%。我们认为乘用车销量出现持续同比下滑的主要原因有12月上中旬需求不旺、厂商为19年稳增长控制基数以及经销商主动去库存等原因。12月新能源乘用车批发增速高达79.1%。由于消费者信心仍不足,去年同期基数较高,我们预计19年一季度乘用车销量或继续负增长,新能源汽车或继续保持较高增速,建议关注销量较好的主机厂广汽集团、比亚迪,以及改善弹性大的标的长安汽车。 SUV等传统车型缺乏增长动力,12月行业去库存明显 分车型看,SUV等传统车型缺乏增长动力,销量出现不同程度下滑。根据乘联会数据,12月轿车销量109.64万辆,同比-16.9%,连续7月保持乘用车增速龙头;SUV销量96.58万辆,同比-18.9%;MPV销量15.53万辆,同比-33.5%。12月的厂家库存较11月下降16万台,渠道库存环比下降9万台,由于产销节奏变化以及部分经销商担心年末国六标准实施,12月行业去库存较明显。 合资自主均面临下行压力,豪华车消费受影响有限,新能源车强势 根据乘联会数据,分国别看,12月自主品牌零售同比下降26.0%,主流合资品牌零售同比下降17.0%,自主品牌和合资品牌均面临下行压力,但自主品牌明显下滑压力更大。豪华车零售数据好于行业平均水平,同比增长7.5%,说明前期进口车关税下降政策对豪华车销量有拉动作用,同时预期收入下滑对豪华车消费人群影响较小。12月新能源乘用车批发增速高达79.1%,新能源乘用车成为乘用车市场增长主动力。 12月车企表现分化,广汽、长城、比亚迪表现较好 分车企看,广汽、长城、比亚迪销量表现较好,上汽、吉利、长安销量同比下滑。根据公司公告,上汽集团12月销量65.97万辆,同比-10.02%;广汽集团12月销量18.67万辆,同比+4.73%;吉利汽车12月销量9.33万辆,同比-39.25%;长城汽车12月销量13.38万辆,同比+6.54%;长安汽车12月销量15.81万辆,同比-44.25%;比亚迪12月汽车销量6.96万辆,累计销量52.07万辆,其中12月新能源汽车销售4.67万辆,销量表现较好。 风险提示:政策实施不及预期;乘用车销量不及预期;国产自主替代不达预期;新能源车销量不及预期。

2018 年全年跑赢大盘,2019 年防御性板块更具配置价值:2018 年食品饮料板块下跌21.95%,跑赢沪深300 指数3.36 个百分点,位列子行业第三,大盘整体下行背景下食品饮料防御属性凸显。行业估值降至22.71 倍,相较于年初下调38.3%,处于近三年低位,估值溢价逐渐消解。 机构持仓总市值1.7 万亿,其中基金持仓3025 亿,偏爱白酒和业绩确定性高的行业龙头。2019 年经济环境不确定性增强、贸易战纷争悬而未决,市场波动较大的背景下防御性板块更具投资价值;食品饮料受经济环境影响较小,业绩确定性高,估值正处低位,具有更优的投资和配置价值。 白酒行业:居民收入增速下滑与白酒消费升级之间的矛盾有望在3 季度得到缓释 2018 年居民收入增速下行导致白酒需求放缓,进入第三轮调整期,但与前两轮不同的是,本轮酒企明显吸取教训,注重对经销商库存管控,2018 年Q3 开始进入社会库存消化期,当前社会库存中性,复制上一轮大幅长期调整的概率不高。2019 年随着货币向信贷传导的逐渐打通,预计3 季度起伴随库存消化和旺季效应,白酒业绩增速回升,迎来估值修复行情。重点推荐业绩确定性较强,渠道管控力较好的标的:贵州茅台(600519)、洋河股份(002304)、古井贡酒(000596)。 调味品:量价齐升动力足,优选行业龙头和细分赛道领先企业 行业内11 家上市公司18 年Q1-Q3 收入和归母净利润分别同比增长15%和30%,是业绩最为稳健的板块,行业指数也在逆势上涨11%,表现亮眼。 酱油替代盐和味精、复合调味酱替代单一调味酱等促进人均消费量提升,健康化、功能化调味品受追捧推动主流价格带上移,量价齐升给予行业规模持续扩张的动力。下游餐饮行业受大众餐饮替代高端餐饮,外卖规模持续扩张推动餐饮行业维持10%左右增长,带来调味品需求提升。我们沿两条主线重点看好以下标的:1)集中度提升是大趋势,龙头企业具备品牌和渠道优势更易在行业扩张进程中攻城略地,并不断承接小企业出清后的市场份额,重点推荐行业绝对龙头海天味业(603288)和成长中的龙头中炬高新(600872);2)细分赛道企业专注特定领域,消费者品牌意识强,形成一定的竞争壁垒,重点推荐细分赛道领先企业恒顺醋业(600305)、安琪酵母(600298),推荐关注涪陵榨菜(002507) 大众食品:消费升级持续,精选优质赛道的行业龙头 消费升级大趋势不可逆,食品饮料产品主流消费人群向90/00 后转移,新一代消费需求更偏向多元化、健康化,处于优质赛道的企业更具投资价值。 乳品:原奶进入上行周期+年内无重大营销事件,预计19 年竞争性费用投放将减少,对利润的压制有望缓解。双寡头格局将持续,长期看好龙头凭借差异化优势共同推动行业发展,重点推荐行业龙头伊利股份(600887)。 坚果:坚果满足消费者好吃又健康的需求,人均消费量增加至3.53Kg/人,但相较于膳食宝塔建议仍有百万吨的缺口,未来行业线上线下融合、打破渠道区隔是新趋势,看好线下龙头洽洽食品(002557)每日坚果发力和线上渠道放量。 新式茶饮:茶饮料的消费由重量向重质转型,茶饮料市场更加细分,消费者给茶饮料赋予更多功能性和个性化的要求,也更加青睐健康天然的产品。重点推荐从杯装奶茶向新式茶饮延伸的香飘飘(603711)。 风险提示:宏观经济持续低迷、大盘震荡风险、政策风险。

1.乙烯:乙烯产量和消费量均下降,利润走弱 2018年11月乙烯产量145.3万吨,环比下降9.6%,累计产量1664.3万吨,同比下降0.6%;表观消费量168.12万吨,环比下降9.1%。12月,石脑油路线,乙烯单吨利润760元/吨,环比下降22.1%,同比下降69.4%;乙烷路线,乙烯单吨利润1941元/吨,环比下降14.6%,同比下降56.9%;MTO路线,乙烯单吨利润-538元/吨,减亏。 2.聚乙烯:聚乙烯产量和消费量均下降,库存去化,利润扭亏为盈 11月,聚乙烯产量115万吨,环比下降8.2%,表观消费量231万吨,环比下降了4.1%。12月,聚乙烯石化库存63万吨,环比下降2.8%;港口库存12月28.2万吨,环比下降5.9%。12月乙烯-聚乙烯单吨利润435元/吨,而11月单吨利润还为负值,12月乙烯-聚乙烯单吨利润能够扭亏为盈主要原因还是由于本月乙烯价格大幅下跌所致,本月乙烯价格下跌接近10%。 3.丙烯:丙烯产量和消费量均下降,利润微涨 11月丙烯产量262万吨,环比下降2.5%;表观消费量289万吨,环比下降1.2%。12月,石脑油路线,丙烯单吨利润857元/吨,环比增长0.3%,同比增长29.9%;丙烷路线,丙烯单吨利润1078元/吨,环比增长0.1%,同比增长89.2%;MTO路线,丙烯单吨利润-451元/吨,减亏。 4.聚丙烯:产量和消费量环比下降,库存去化,利润大跌 11月,聚丙烯产量174.6万吨,环比下降6.18%,表观消费量202.0万吨,环比下降了5.1%。12月聚丙烯石化库存为63万吨,环比下降20.2%,同比下降3.1%;港口库存为10万吨,环比下降9.3%,同比下降12.1%。本月,PP-丙烯平均单吨利润33.74元/吨,环比下降92.3%,同比跌93.4%,本月利润大跌主要的原因是PP价格跌幅较大。 5.甲醇:今年进口量下滑明显,库存持续累库,利润微薄 11月,甲醇产量是397万吨,环比下降4.0%,进口58万吨,环比下降12.8%,前11个月累计进口658万吨,同比下降13.8%。12月份,西北库存17.89万吨,环比上升44.9%,同比增长171.1%。太仓库存本月为23.38万吨,环比增长3.2%,同比增长100.7%。12月份,山东地区煤制甲醇利润已经不足100元/吨,环比下降82.8%,同比下降92.2%,上一次利润低于100元/吨还要追溯到2017年上半年。12月份,甲醇价格延续跌势,MTO外采甲醇成本有所缓解,但同外购乙烯比,MTO装置仍然不经济,12月份外购乙烯配套下游仍然比MTO装置有700元/吨的优势。 风险提示:原油价格继续大跌的风险;烯烃和甲醇项目投产超预期的风险;下游MTO开工不及预期的风险。

从政策面看,高层依旧强调底线思维和稳定。中央经济工作会议日前召开,会议精神提及“稳健的货币政策、松紧适度”“较大幅度增加地方政府专项债规模”以及“强化逆周期调节”,我们认为政府正在积极应对经济整体下行压力,并计划采取适度的对冲政策;提及我们处于“战略发展机遇期”,明确表态稳定传统需求的目的是为了战略转型,不搞大水漫灌。 因而我们认为,在全球经济压力降速的背景下,国内面临“战略转型”工作的迫切性,叠加当前不稳定的外部环境,发挥传统动能的造血作用可以说是必然手段。但是投资边际效用递减,展望明年我们在“逆周期调节”的大背景下不对需求总量过分悲观,但也并不对需求总量过分乐观。对于建材行业而言,行业结构的优化初显成效,行政化的产能约束将有所淡化,而需求总量仍体现回落通道中的韧性,2019年供需关系可能会呈现高位摆动,值得找寻的是阶段性、结构性机会。 从基本面看,1月是建材传统的需求淡季,也是后续行业供需关系重要的观测窗口。我们建议在这一窗口期密切关注水泥、玻璃等周期品的产能发挥、库存、价格、订单等变化情况;如果淡季产能发挥、库存、价格等控制得当,那开春后企业的盈利预期可以相对乐观,相关周期品龙头或迎来春季修复行情。同样值得关注的是基建端资金到位、投资落地、项目推进等情况,这同样是需求端重要的可能边际变量。 从投资上看,我们建议继续建议关注资产价值和安全边际,积极配置龙头,等待春天。近期我们看到随着悲观预期在逐渐被市场消化,较多优质股票已经进入从资产角度看具备较高安全边际的区间。我们建议关注价值属性持续增强的水泥龙头企业(海螺水泥),需求高位韧性或超市场预期,海螺股息率具备较高吸引力。区域建设推进有望对北方部分区域的水泥需求带来改善可能,但是近年北方水泥产能利用率走低明显,行政限产是价格的重要支撑,需求边际的变化力度如何,是否能为价格继续带来弹性,都是密切需要关注的核心。玻璃明年具备供需关系好转的可能(地产竣工回补、延迟冷修产线被动冷修),但是仍然需要观察(旗滨当前的股息率为8%,已具备一定的安全边际);与销售关联度高的后周期品种展望明年存在一定基本面上的压力,但是长期集中度提升的趋势不改,仍然建议积极寻找资产与价格能够较好匹配的时点。而成长板块如石英玻璃(菲利华)、玻纤(中国巨石、中材科技、长海股份)等的整体长逻辑仍然是比较通顺的,部分股价出现明显回调甚至接近净资产水平,建议从中长期角度建议持续关注。

一周回顾 板块行情走势:上周食品饮料指数上涨3.83%,领先沪深300 指数1.89%。在申万一级行业中排名第六位;细分来看,子行业多数上涨,其中涨幅最大的子行业为白酒(4.60%);个股多数上涨,领涨的是金字火腿(12.44%)。截至上周末,食品饮料行业估值为23.44 倍,同比上涨3.76%;子行业中白酒估值21.63 倍,调味发酵品估值40.35 倍,啤酒估值43.02 倍。 产品价格跟踪:上周重点监测白酒中五粮液普五(52 度,500ml)上涨2 元至1020 元,剑南春(52 度,500ml)上涨19 元至418 元,习酒窖藏(52 度,500ml)上涨100 元至798 元,水井坊(52 度,500ml)下跌2 元至517 元,泸州老窖(52 度,500ml) 上涨7 元至235 元;上周麒麟啤酒(330ml)下跌0.3 元至4.1 元,哈尔滨啤酒(330ml)下跌0.2 元至3.3 元;上周重点监测的葡萄酒单品中张裕干红(赤霞珠)下跌3.3 元至28 元,王朝干红(赤霞珠)上涨3.2 元至39.7 元,长城干红(赤霞珠)下跌3 元至85 元。全国22 个省市仔猪、生猪、猪肉平均价格为23.06 元/公斤、13.01 元/公斤,20.88 元/公斤,除生猪外,其余二者种类价格较之前有所上涨。截至1 月13 日,生猪存栏略有减少,能繁母猪略有减少,分别为32306 万头和3058 万头。 行业和公司要闻概览:汾酒集团酒类销售完成110 亿元;2018 年郎酒顺利实现销售收入100 亿元;52 度国窖1573 提价;今世缘预计2018 年利润超10 亿元;贵州茅台召开2018 年度全国供应商大会;郎酒奢香产品提价;西藏发展发布关于重大诉讼的进展公告;三元股份发布股东减持股份计划公告; 2018 年12 月份食品烟酒价格同比上涨2.4% 行业投资逻辑 给予行业“强烈推荐”评级。 白酒业绩报喜看好来年增长,食品板块基本面良好:白酒企业整体信心十足,2018 年白酒企业业绩传来捷报,茅台预计2019 年收入增长14%,洋河给出两位数以上增长目标,白酒的超跌个股估值修复时间点可能发生在春季糖酒会后至一季报之间。食品企业基本面良好,受经济需求放缓影响有所下滑,但幅度相比白酒板块小,2019 年龙头展望积极。 经济通胀承压,关注稳定行业龙头,注意规避风险:近期公布的PMI 数据低于荣枯线,内需依旧不佳,CPI 同比下降至1.9%,PPI 同比大幅回落至0.9%。上周食品饮料估值23.44,随A 股行情有所反弹上扬,近期板块表现良好,有配置价值。重点推荐关注稳定性较强、未来基本面较好的标的,白酒方面重点关注古井贡酒(000596)、洋河股份(002304)、口子窖(603589)。大众品领域,重点关注细分龙头和经营改善预期高的标的,推荐经营变革预期高的中炬高新(600872)和洽洽食品(002557),成本控制优良且具备定价能力的行业龙头伊利股份(600887)、海天味业(603288)。 风险提示:宏观经济持续低迷、大盘震荡风险、政策风险。

12月新能源乘用车逆市高增长,成行业增长核心动力 根据乘联会数据,12月新能源狭义乘用车销售15.98万台,同比+62.40%,环比+21.13%,全年累计销量101.70万辆,同比+82.79%,销量增速符合此前预期。12月乘用车整体销量同比负增长,新能源乘用车逆市而上。车企方面,比亚迪、北汽新能源等新能源主力企业保持强势增长,前十名榜单中比亚迪和北汽新能源各占三位。我们认为新能源乘用车已经成为乘用车市场主要增长动力,预计19年仍将保持50%左右增速,建议关注新能源汽车整车核心标的比亚迪,新能源零部件标的银轮股份、三花智控、旭升股份以及锂离子电池产业链龙头等。 由于17年基数较低,插电混动车型增长强势 根据乘联会数据,新能源狭义乘用车12月批发销售16万台,同比增长7成。自18年9月以来,新能源乘用车批发销量持续拉升,市场走势较好,体现了新能源乘用车在政策明朗后的阶段性发展动力较强。12月纯电动车销售12.97万台,同比+58%;插电混动销售3万台,同比+86%,由于17年同期基数较低,混动车型增长更为强势。 纯电动A0级以上车型表现较强,中高端化成趋势 分车型看,12月纯电动车中A00级销售48819台,同比-7%;A0级车型销售24195台,同比+262%;A级销售52919台,同比+139%。A0和A级车销售大幅增长,A00级车型在5万台水平走势平稳。12月A00级别车型占比38%,同比-26pct;A0级占比19%,同比+11pct;A级占41%,同比+14pct。插电混动车型中,11月A级车占比57%,同比-32pct;B级车占比40%,同比+29pct,C级车占比3%,同比+3pct。纯电动A级以上车型占比逐渐提升,我们认为这体现了过渡期之后,新能源乘用车逐渐中高端化的趋势。 强者恒强,比亚迪、北汽新能源表现强势 在乘联会公布的12月前十大车型榜单中,比亚迪、北汽新能源成最大赢家,都分别有三款车型上榜。北汽新能源表现强势,EU、EC、EX系列分别位居第一、二、五位,售出12561、8407、6844台;比亚迪e5、元EV、唐混动分别位居第三、四、六位,销量为7822、7620、6467台。我们认为强者恒强,比亚迪、北汽新能源等新能源汽车行业领先企业能保持一定的销量优势。从总量来看,比亚迪仍居榜首,且比亚迪和北汽新能源维持行业领先,销量远超其他车企。其他车企排名都微有变动,说明新能源乘用车行业竞争激烈,但是比亚迪、北汽新能源等优势在逐步显现。 风险提示:新能源汽车销量不达预期;新能源汽车政策变动;新能源汽车安全风险核查。