涪陵榨菜(002507) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，全年实现营业收入24.5亿元，同比-3.9%，实现归母净利润8.3亿元，同比-8.0%；其中23Q4实现营业收入5.0亿元，同比-0.7%，实现归母净利润1.7亿元，同比-17.2%，公司业绩符合市场预期。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税）。 榨菜主业有所承压，新品榨菜酱表现良好。1、分品类看，2023年榨菜、泡菜、萝卜及其他产品分别实现收入20.8/2.3/0.61/0.84亿元，对应收入增速分别为-4.6%/-6.5%/-26%/+75.7%。其中榨菜全年量-3.8%/价-0.8%，收入承压主要系今年整体外部环境压力较大，性价比消费成为潮流。以新品榨菜酱为代表其他产品表现亮眼，自23年5月正式铺货以来体量预计已超6000万，带动其他产品收入实现高增。2、分区域看，2023年华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北大区收入增速分别为+2.4%/-8.2%/+1.1%/-1.5%/-6.7%/-20.7%/+5.4%/-30%，大本营西南地区维持稳健增速。得益于公司持续发力开拓餐饮渠道客户，截至报告期末公司经销商数量净增加112家至3239家。 原料成本上涨，盈利能力有所承压。2023年公司毛利率为50.7%，同比-2.4pp；其中23Q4毛利率为50.6%，同比+3.4pp。毛利率承压主要系：1）5月以来开始逐步采用23年初采购的高价原料（23年受减产影响青菜头采购价上涨近40%）；2）榨菜销量下降致使规模效应减弱，固定摊销成本相对增加。费用率方面，2023/23Q4公司销售费用率为13.4%/13.2%，同比-0.9pp/+9pp；主要系公司积极控制整体费投效率。2023/23Q4管理费用率同比+0.2pp/+0.1pp至3.6%/4.9%。受高价青菜头原料投入使用影响，公司2023/23Q4净利率同比-1.5pp/-6.7pp至33.7%/33.6%。 双拓战略延续，全年业绩期待。1）品类规划方面，公司以双拓战略（拓市场+拓品类）为指引，确立榨菜、下饭菜和榨菜酱三大品类战略定位，其中榨菜酱作为公司重点打造的大单品，23年仅上市7个月已实现约6000万体量；24年在公司费用端主动倾斜，且持续加大在一二线城市铺货密度下，榨菜酱表现值得期待。此外，公司亦将逐步跨入川式复合调味料，扩展潜在的榨菜亲缘品类2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道方面，公司借助大包装产品，持续加大餐饮渠道开拓力度。4）成本端来看，24年青菜头价格回落至800元/吨的历史平均水平，预计下半年起将在报表端有明显体现，叠加包材等原料价格持续回落，全年利润端表现值得期待。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.2亿元、10.1亿元、11.0亿元，EPS分别为0.80元、0.88元、0.95元，对应动态PE分别为17倍、15倍、14倍。考虑到公司将持续加大线下渠道费用投放，新品榨菜酱在全国范围内铺货密度将持续提升，叠加青菜头价格下行带来成本端增益等有利因素，维持“买入”评级。 风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。

涪陵榨菜(002507) 投资要点 事件：2023年公司实现收入24.50亿元，同比增长-3.86%；实现归母净利润8.27亿元，同比增长-8.04%；实现扣非后归母净利润7.56亿元，同比增长-7.60%。2023Q4公司实现收入4.98亿元，同比增长-0.84%；实现归母净利润1.67亿元，同比增长-17.33%；实现扣非后归母净利润1.53亿元，同比增长-15.44%。 Q4收入平稳，新品类和新渠道发展可期。2023Q4公司收入为4.98亿元，同比增长-0.84%，保持平稳。2023年榨菜、泡菜、萝卜、其他产品分别实现收入20.76、2.25、0.61、0.84亿元，同比分别增长-4.56%、-25.99%、-6.51%、75.74%。从销量来看，2023年榨菜、泡菜、萝卜、其他产品分别实现销量11.33、1.18、0.47、0.47万吨，同比分别增长-3.82%、-8.53%、-21.67%、30.56%。其他产品增长较快，主要系酱类产品销量同比增加。2023年公司积极拓展餐饮市场，全年餐饮产品调味菜调货额突破8000万，同比增长超30%。新品方面，乌江榨菜酱全年调货额近4000万。分地区看，全年华南、华东、华中、华北、中原、西北、西南、东北大区分别实现收入6.71、4.46、3.07、2.63、2.28、1.84、2.20、0.79亿元，同比分别增长2.37%、-8.23%、1.05%、-1.45%、-6.71%、-20.69%、5.39%、-30.04%。2023年公司经销商净增加112家至3239家，主要系公司持续布局餐饮渠道，新增开发部分餐饮客户。 费用投放加大，导致Q4盈利能力承压。2023Q4公司毛利率同比提升3.35个pct至50.65%，销售、管理、研发、财务费用率同比分别+9.05、-0.01、+0.21、+1.00个pct至13.21%、4.85%、0.51%、-5.21%。销售费用率大幅上升，导致四季度公司盈利能力承压。2023年公司毛利率同比下降2.43个pct至50.72%，主要系青菜头收购价格上涨。全年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.97、+0.20、+0.07、+0.01个pct至13.37%、3.59%、0.24%、-4.11，费用率整体保持平稳。 盈利预测：公司需求逐步企稳，但高价原材料投入使用对盈利能力仍有拖累。期待后续需求好转收入回暖，2024年青菜头价格高位回落有望带来盈利能力改善。同时公司榨菜酱新品、餐饮渠道等发展有望贡献增量。根据公司年报，考虑到需求疲软以及成本压力，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为27.33、30.13、32.89亿元（原2024-2025年为31.69、35.55），归母净利润分别为9.27、10.68、11.66亿元（原2024-2025年为10.46、11.99），EPS分别为0.80、0.93、1.01元，对应PE为16.6倍、14.4倍、13.2倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；原材料价格波动风险；渠道开拓不达预期；新品推广不达预期；研报信息更新不及时的风险

涪陵榨菜(002507) 2023年报符合预期，2024年盈利能力有望改善 公司发布2023年年报：营收/归母净利润24.5/8.3亿元（同比-3.9%/-8.0%）；2023Q4营收/归母净利润5.0/1.7亿元（同比-0.8%/-17.3%），符合市场预期。考虑消费能力下降，我们认为提价可能性降低，预测2024-2026年归母净利润9.3/10.3（-0.5）/11.6亿元（同比+12.5%/11.2%/11.8%），EPS为0.81/0.90/1.00元，当前股价对应PE16.6/14.9/13.3倍，维持“增持”评级。 大乌江战略推进，餐饮渠道+酱类新品同步发力 1、分品类：2023年榨菜/萝卜/泡菜/其他营收分别同比-4.6%/-26.0%/-6.5%/+75.7%，其他产品营收增长较快主要系2023年推出蜀留香豆瓣酱等酱类产品贡献。从量价角度来看，榨菜（量/价分别同比-3.8%/-0.8%）、萝卜（量/价分别同比-21.7%/-5.5%）量价均有所下滑，泡菜均价提升2.2%、销量下滑8.5%，其他产品受益新品推出量价齐升；2、分渠道：2023年整体经销商增加112个。同时公司加大餐饮渠道布局力度，2023年餐饮渠道调货额8000万+（同比增长30%+）。 成本上涨致利润短期承压，费用投放效果优化 2023年公司毛利率/净利率分别为50.72%/33.74%（同比-2.43pct/-1.53pct），主要系青菜头采购价大幅上涨所致（采购价同比+40%）；其中2023Q4公司毛利率/净利率分别为50.65%/33.57%（同比+3.35pct/-6.69pct）。费用端：2023年销售费用率同比下滑0.97pct，2023年公司投入营销推广咨询费3116万元，同时缩减新媒体、户外广告及线下陈列等投入，优化费用投放结构及效果。 未来展望：2024年利润弹性有望释放 据公司财务预算，2024年收入预计同比+12%，毛利率同比+0.9pct至51.6%。新董事长较为务实，年度目标兼具挑战性及实操性。目前青菜头采购均价约同比回落，成本下行红利有望于2024Q2逐步体现，2024年利润弹性有望释放。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

涪陵榨菜(002507) 事件：2023年公司营收/归母净利润分别24.50/8.27亿元（同比-3.86%/-8.04%）；23Q4营收/归母净利润分别为4.98/1.67亿元（同比-0.84%/-17.33%）。主力榨菜稳健，新品推广效果显著。2023年公司榨菜/泡菜/萝卜收入分别为20.76/2.25/0.61亿元（同比-4.56%/-6.51%/-25.99%），新品乌江榨菜酱全年调货额近4000万，品类拓展有序推进；销量分别为11.33/1.18/0.47万吨（同比-3.82%/-8.53%/-21.67%），酱类产品销量同比增加；吨价分别为1.83/1.91/1.30万元/吨（同比-0.77%/+2.20%/-5.51%）；23H2榨菜/泡菜/萝卜收入分别为9.63/0.87/0.21亿元（同比+2.67%/-35.89%/-20.19%），23H2主力榨菜收入稳健增长。 经销商数量稳步增长，餐饮市场拓展良好。2023年华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北/出口收入分别同增2.37%/-8.23%/1.05%/-1.45%/-6.71%/-20.69%/5.39%/-30.04%/36.19%，23H2分别同增7.68%/12.57%/-0.81%/12.86%/-11.89%/-43.86%/-14.24%/-20.07%/59.65%，华南区域稳健增长，出口增长显著。2023年末经销商同比净增112家至3239家，平均经销商规模同比-7.25%至75.52万元/家。经销商开拓稳健，餐饮市场拓展稳步推进（调味菜调货额破8000万，同增超30%）。 盈利能力承压，费用率稳健。2023年公司毛利率/净利率分别同增-2.43/-1.53pct至50.72%/33.74%，毛利率下降预计主要系原材料青菜头等涨价，23Q4同比+3.35/-6.69pct至50.65%/33.57%。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同增-0.97/0.20/0.28pct至13.37%/3.59%/3.83%，23Q4同增9.05/0.00/0.21pct至13.21%/4.85%/5.36%，23Q4销售费用率高增主要系22Q4低基数。 投资建议：24年公司以“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”为战略指引，继续推进双拓（拓市场和拓品类），做大佐餐开味菜，24年有望实现稳健增长（营收增速目标12%）。根据23年报和24年财务预算，我们略调整盈利预测，预计24-26年营收分别27.45/30.58/33.84亿元（24-25年前值为29.89/33.26亿元），同增12%/11%/11%，归母净利润分别9.30/10.43/11.63亿元（24-25年前值为10.77/12.09亿元），同增13%/12%/12%，对应PE分别为17X/15X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动风险；新品拓展不及预期；市场拓展不及预期等。

涪陵榨菜(002507) 事件 2024年03日29日，涪陵榨菜发布2023年年报。 投资要点 成本提升拖累盈利，费投效率有望提升 2023年公司总营收24.50亿元（-4%），归母净利润8.27亿元（-8%）。其中2023Q4公司总营业收入4.98亿元（-1%），归母净利润1.67亿元（-17%），外部市场需求疲软，成本压力较大，致使全年业绩承压。2023年公司毛利率为50.72%，同比-2pct，主要系青菜头价格上涨、叠加公司推出成本高且单位价格下降的量贩装产品所致，目前原材料价格呈现稳中有降趋势，由于公司采取原材料锁价措施/加大半成品原料采购比例，预计2024年公司毛利率将逐季回升；2023年公司销售费用率/管理费用率分别为13.37%/3.59%，分别同比-1pct/+0.2pct，销售费用下降主要受益于市场推广与品宣投放收窄，综合净利率同比-2pct至33.74%。2023年公司变革销售系统，通过缩减空中硬广告投入转向地推/渠道返利/员工激励等方式优化费投结构，费投效率有望进一步提升。 品类拓展持续推进，电商与餐饮渠道起量 产品端，榨菜占比下降，酱类新品放量。2023年公司榨菜收入20.76亿元（-5%），占总营收比例下滑0.6pct，榨菜销量11.33万吨（-4%），主要系提价后外部消费疲软，渠道下沉进度放缓所致，而量贩装推广拉低吨价，2023年公司榨菜吨价1.83万元/吨（-1%），后续公司将通过终端品牌拉动/培育增量客群来夯实榨菜市场优势。2023年公司萝卜/泡菜/其他产品收入分别为0.61/2.25/0.84亿元，分别同比-26%/-7%/76%，其他产品大幅增加主要系酱类产品放量所致。渠道端，全渠道覆盖推进中。2023年公司直销/经销营收分别为1.57/22.89亿元，分别同比+28%/-6%，直销渠道中电商贡献主要增量，线下餐饮渠道呈现起量趋势，2023年餐饮产品调味菜调货额达到8000万（+30%）以上。同时，餐饮客户的开发带来经销商数量同比上升，2023年末，公司经销商3239家，较年初增加112家，未来公司通过跨渠道拓展的方式提供中长期增长动力。 盈利预测 公司持续推进“双轮驱动”发展战略，稳固榨菜基本盘的同时推进新品榨菜酱铺市，全渠道运营为公司中长期增长助0.80/0.89/0.99元，当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、渠道开拓不达预期、新品推广不达预期、原材料上涨等。

涪陵榨菜(002507) 核心观点 公司公布2023年三季报业绩：2023年前三季度实现营业总收入19.52亿元，同比增长-4.61%；实现归母净利润6.59亿元，同比增长-5.34%；实现扣非归母净利润6.03亿元，同比增长-5.34%。其中2023年第三季度实现营业总收入6.15亿元，同比增长-1.50%；实现归母净利润1.89亿元，同比增长4.78%；实现扣非归母净利润1.71亿元，同比增长8.26%。 收入降幅有所收窄，榨菜酱新品持续铺市。2023年第三季度收入有所下滑预计系终端需求疲软背景下提价对榨菜销量的影响仍需时间消化，经历两个季度消化目前渠道库存良性，收入下滑幅度环比有所收窄预计下饭菜、榨菜酱等新品推广背景下同比有所提升，公司从上半年起推出榨菜酱新品，作为公司未来大单品打造，未来有望持续贡献新增量。 成本压力仍在，费用大幅收缩助力盈利改善。2023年第三季度公司实现毛利率45.7%，同比-7.7pcts，主要系：1）原材料青菜头价格上涨明显；2）公司推出量贩装产品，包材成本提升。2023年第三季度公司销售/管理/研发费用率同比-11.1/+0.4pcts/持平，销售费用率大幅降低预计系公司收窄市场推广费用、品宣费用。在以上因素共同影响下，公司2023年第三季度归母净利率为30.7%，同比+1.8pcts，利润率有所修复。 静待需求与成本拐点，双拓战略引领中长期增长。随着价格体系逐步梳理完成和后续消费回暖，我们认为公司收入端有望明年迎来改善。成本端虽然今年青菜头价格上涨较多，但公司通过前期的原料储存对原料价格上涨进行成本对冲，同时根据需求不断调整青菜头及半成品原料收购比例，以此来尽量控制原材料价格波动的影响。战略层面，今年公司继续落实推进“复合拓品类，跨界拓市场“的双拓战略，去年新推下饭菜、下饭酱次新品，2023年4月开始公司大力布局榨菜酱新品，品类延伸战略定位较清晰，新品有望逐步发展成为支撑公司中长期业绩增长的新引擎。 投资建议：考虑到需求恢复不及预期以及成本端大幅上行，我们下调盈利预测，预计2023-2024年收入分别为25.2/27.7亿元（前次为29.5/32.8亿元），同比-1.1%/+9.9%，2023-2024年归母净利润分别为8.3/9.3亿元（前次为10.2/11.6亿元），同比-7.9%/+12.3%。当前股价对应2023/2024年21.6/19.2倍P/E，维持“买入”评级。

涪陵榨菜(002507) 事件：23Q1-3公司收入/归母净利润分别为19.52/6.59亿元（同比-4.61%/-5.34%）；23Q3公司收入/归母净利润分别为6.15/1.89亿元（同比-1.50%/+4.78%）。 收入恢复放缓，新品上市做强主业。23Q3收入增速为-1.50%，恢复缓慢。新品榨菜酱从二季度开始在全国一二线城市率先进行铺市宣传，目前已完成约30万家终端售卖点的上架铺市工作。榨菜酱产品作为刚推出的新品类，有望进一步丰富公司品类、持续塑造乌江品牌力。 渠道库存健康，餐饮渠道持续拓宽。为加强动销及库存管理，公司优化了业务员考核机制，将考核经销商从公司调货改为考核经销商向终端出货，当前整体库存维持在40-50天区间的正常水平。公司从2022年开始组建餐饮渠道专业销售团队、发展餐饮渠道经销商，目前增长率30%左右，由于开拓时间较短，总体销量占比较小；餐饮渠道是公司中长期拓市场战略的重要开发市场，未来将根据业务发展趋势及需要不断调整策略布局，持续做大餐饮端增量。 毛利率维持增长趋势，费用投放有所增加。23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动-7.71/+1.84个百分点至45.69%/30.72%，毛利率下降预计主要系青菜头为主的营业成本提升；长期看，未来青菜头价格将随着CPI和农产品长期价格走势在合理范围内稳中向上，成本波动压力或将得到缓解。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-11.08/+0.41/-0.08个百分点至11.73%/3.26%/-3.63%，销售费用率下降幅度较大，总体费用投放缩减。 投资建议：我们认为公司将继续推动“渠道+品类”双拓，重点完成“榨菜升级、下饭菜推广、榨菜酱上市”三大战略任务，全年有望实现稳健增长。根据三季报业绩，前三季度收入和归母净利润均有所下滑，略调整盈利预测，预计23-25年营收为26.63/29.89/33.26亿元（23-24年前值为30.26/33.80亿元）；归母净利润为9.19/10.77/12.09亿元（23-24年前值为10.93/12.44亿元），对应PE分别为20X/17X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险。

涪陵榨菜(002507) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入19.5亿元，同比-4.6%，实现归母净利润6.6亿元，同比-5.5%；其中23Q3实现营业收入6.2亿元，同比-1.4%，实现归母净利润1.9亿元，同比+5%。 Q3收入环比有所改善，主业增长仍有压力。Q3公司收入虽为负增长，但相较Q2（-21.3%）降幅已显著收窄。整体来看，公司榨菜主业仍有较大增长压力，主要系：1）随着整体经济环境影响，外出务工人员数量有所减少；2）C端家庭消费仍需复苏，且渠道库存压力短期内影响犹存。一方面公司内部积极开展组织变革，以销售大区为单位进行人员调整，并加强薪酬体系改革，激发内部动能。另一方面公司积极拓展产品矩阵，新品榨菜酱自上市以来预计已在全国覆盖超30万家终端，未来随着公司持续加大费用投放，借助公司完善的榨菜渠道，榨菜酱未来表现值得期待。 费用控制卓有成效，Q3盈利水平提升。前三季度公司毛利率为50.7%，同比-3.9pp；其中23Q3毛利率为45.7%，同比-7.7pp。毛利率承压主要系1）5月以来开始逐步采用23年初采购的高价原料；2）榨菜销量下降致使规模效应减弱，固定摊销成本相对增加。费用率方面，23Q3公司销售费用率为11.7%，同比-11pp；主要系公司严格控制整体费用，品宣活动集中与地面推广。管理费用率保持稳定，同比增加0.3pp至3.3%。得益于公司积极的费用管控，公司23Q3净利率同比+1.9pp至30.7%。 新品榨菜酱蓄势待发，下半年业绩高增可期。1）品类规划方面，公司以双拓战略为指引，积极推进榨菜、下饭菜和榨菜酱三大战略品类，目前公司正着力提升榨菜酱终端覆盖率，配合公司专项费用投放，榨菜酱未来表现值得期待。2）品牌传播方面，公司将三大品类与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道及销售方面，公司开启销售变革，成立通路、渠道、行销三大业务部门，此外建立起四大销售战区，有助于公司提升经销商管理及终端管理能力。展望未来，成本端方面随着23年高价青菜头投入使用，预计利润端仍有压力；但22Q4受疫情影响存在低基数，随着C端需求复苏，预计Q4榨菜销量有望回暖。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.77元、0.87元、0.99元，对应动态PE分别为20倍、18倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。

涪陵榨菜(002507) 事件概述 2023前三季度公司实现收入19.52亿元，同比-4.6%；归母净利润6.59亿元，同比-5.3%；扣非净利润6.03亿元、同比-5.3%。Q3实现收入6.15亿元、同比-1.5%；归母净利润1.89亿元、同比+4.8%；扣非净利润1.71亿元、同比+8.3%。 分析判断: 收入增速环比改善，多品类战略稳步推进 根据公司10月投关活动记录表，公司今年持续推进多品类战略，以榨菜为中心，向“榨菜+”、榨菜亲缘品类、川式复合调料和川渝预制菜四个方向发展，形成品牌、市场、技术、资本、人才及管理优势，在佐餐开味菜行业，采用外生扩张并购和内生创新发展去做大。公司今年重点大单品榨菜酱在一二线城市率先进行铺市宣传，目前已经完成约30万家终端售卖点的上架铺市工作。得益于榨菜产品稳健恢复和榨菜酱等新品贡献增量，公司Q3收入6.15亿元，同比微降1.5%，虽然单季度仍下滑，但环比Q2（收入-21.35%）下滑幅度已大幅收窄。 成本端承压，销售费用率大幅下降 成本端来看，Q3公司毛利率45.69%，同比-7.71pct，我们认为主要系青菜头综合使用成本上升。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.73%/3.26%/0.15%/-3.63%，分别较去年同期-11.11/+0.4/-0.0/+0.09pct，销售费用率下降较多主要系公司考虑成本端压力加强费用投放有效性，综合费用率下降较多。整体来看，受毛利率提升+费用率下降双重因素影响，公司Q3利润表现优于收入表现，同比提升4.8%至1.89亿元，相应的净利率同比提升1.84pct至30.72%。 继续聚焦双拓战略，多品类成长可期 展望Q4来看，收入有望在低基数+品类拓展推动下继续环比改善，利润在成本压力下预计仍有压力。中长期来看，我们继续看好公司继续聚焦双拓战略，坚定佐餐开味赛道方向不动摇，品类上夯实榨菜品类坚实基础，打造轻盐健康榨菜的大市场；布局下饭菜品类，推进榨菜酱品类系列的优化定型于上架，逐渐拓宽产品品类；渠道端继续完善销售体系，重构销售管理体系，挖掘下沉市场发展潜力；管理端聚力管理结构调整；带动公司经营实现恢复性增长，扩大品类边界，提升业绩潜力。 投资建议 参考最新业绩报告，我们下调公司23-25年营业收入28.70/32.62/36.30亿元的预测25.29/28.62/32.30亿元；下调23-25年EPS1.11/1.29/1.47元的预测至0.93/1.09/1.26元；对应2023年10月27日15.49元/股收盘价，PE分别为17/14/12倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨，新品推广不及预期，行业竞争加剧

涪陵榨菜(002507) 投资要点 业绩情况： 23年前三季度实现营收19.5亿元（同比-4.6%）；归母净利6.6亿元（同比-5.3%）；扣非归母净利6.0亿元（同比-5.3%）；23Q3实现营收6.15亿元（同比-1.5%）；归母净利1.9亿元（同比+4.8%）；扣非归母净利1.7亿元（同比+8.3%）。 23年前三季度归母净利润率为33.8%（同比-0.3pct），单Q3归母净利润率为30.7%（同比+1.8pct），具体情况看： 1）主品类榨菜动销承压，榨菜酱新品继续铺市。终端需求仍处于复苏阶段，公司主品类榨菜动销压力仍存。公司从上半年起推出榨菜酱新品，作为公司未来大单品打造，三季度持续铺市，未来有望贡献新的增量。 2）原材料青菜头价格上涨，毛利率承压。23年前三季度青菜头采购成本较去年同期比有所上涨，23年前三季度毛利率为50.7%（同比-3.9pct），单Q3毛利率为45.7%（同比-7.7pct），公司持续强化成本质量管控以及生产端挖潜效能，以降低成本波动对毛利率影响。 3）销售费用结构改善，整体费用率控制得当。23年前三季度销售费用率13.4%（同比-3.4pct），管理费用率3.3%（同比+0.2pct）；单Q3销售费用率11.7%（-11.1pct），管理费用率3.3%（+0.4pct）。主要系23年前三季度公司进行销售端变革，调整了费用结构，建立销售战区，成立通路、渠道、行销三大业务部门，运营效率不断提升。 23H2榨菜主品类有望实现稳健增长，仍有长期增长空间： 1）23H2收入端有望实现稳健增长：公司不断调整工艺、口味、包装及规格等，同时对新品类产品进行试验和储备，优化及丰富轻盐榨菜酱产品，23H2收入端有望实现稳健增长； 2）长期来看：公司榨菜主业稳固，市占率仍有提升空间，新品类和新渠道有望助力打开成长天花板。 盈利预测及估值 预计2023-2025年公司收入增速分别为4.9%/11.6%/10.4%；归母净利润增速分别为-8.9%/16.6%/11.2%；PE为22/19/17倍；维持“买入”评级。 风险提示 渠道下沉不及预期，新品推进不及预期。