恺英网络(002517) 2025H1公司营业收入25.78亿元，同比增加0.89%；归母净利润9.50亿元，同比增加17.41%；扣非后归母净利润9.39亿元，同比增加17.18%。2025Q2营业收入12.25亿元，同比减少1.80%，环比减少9.43%；归母净利润4.32亿元，同比增加12.79%，环比减少16.64%；扣非后归母净利润4.23亿元，同比增加12.14%，环比减少18.04%。 投资要点： 费用管控能力提升增厚利润。2025H1公司毛利率82.38%，同比提升0.37pct，净利率36.83%，同比提升5.17pct。受益于对各项费用管控能力的提升，公司净利率提升幅度显著优于毛利率提升幅度。2025H1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为33.61%/3.04%/9.09%，同比分别变动-3.80pct/-0.64pct/+0.15pct。 业务分拆角度，2025H1公司移动游戏营业收入18.83亿元，同比减少10.14%，毛利率79.67%，同比下滑1.06pct；信息服务营业收入6.57亿元，同比增加65.33%，毛利率90.74%，同比提升1.84pct；网页游戏营业收入3878.93万元，同比减少38.41%，毛利率72.28%，同比下滑9.12pct。境内营业收入23.76亿元，同比减少2.16%，毛利率83.91%，同比提升0.30pct；境外营业收入2.02亿元，同比增加59.57%，毛利率64.31%，同比提升13.00pct。 游戏盒子产品提供增量。2025H1公司信息服务业务的收入大幅提升主要是来自于全资子公司闲趣互娱研发运营的游戏服务平台—996传奇盒子，集游戏、直播、电竞、小说、短剧、资讯、语聊为一体的社区平台。7月与8月，闲趣互娱先后与三九互娱（每年1亿元）、中旭未来（2亿元）、掌玩游戏（1.5亿元）达成合作，用于进行品牌专区的开设、游戏的展示推广运营、游戏代言宣传等，预计将为公司带来增量。 储备多个产品已获版号。游戏业务方面，《原始传奇》《天使之战》等经典产品表现优异；新品《龙之谷世界》公测首日在AppStore游戏榜排名第一，《数码宝贝：源码》进入App Store免费榜第二；《热血江湖：归来》于8月27日上线。公司旗下《盗墓笔记：启程》《古龙群侠传》《笑傲江湖：群侠传》《三国：天下归心》《彩虹岛：冒险》《仙境传说之约定好的冒险》《境界：魂之激斗》《神奇冒险团》《斗罗大陆：诛邪传说》《斗罗大陆：魂师大作战》《大富翁：头号赢家》《烟雨龙城》《荒野守则》《三国特攻队》等游戏已经获得版号；《代号：奥特曼》《代号：拳皇》《代号：黑猫警长》《代号：轩辕剑》等重点产品蓄势待发。 AI矩阵多元布局。投资企业自然选择旗下的全球首款3D AI智能陪伴应用《EVE》7月完成首轮测试。投资企业乐相科技（大朋VR）8月28日发布首款AI眼镜产品DPVR AI Glasses，深度集成百度智能云千帆大模型平台，搭载DeepSeek-R1/V3系列模型，为用户提供语音识图、内容问答、场景识别等智能交互功能。公司AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》主打12-35岁人群的情感陪伴需求，旗下晚安羊和不忧鸟两款智能玩偶内置AI芯片，具备情绪识别、体感互动、智能交流等基本功能。专为游戏行业打造的AI全流程开发平台《SOON》7月首次亮相，实现了从美术资产到代码部署全流程的自动化操作，极大缩短了传统游戏开发周期。 回购计划迅速完成，股权激励、员工持股调动核心人员积极性。公司拟通过集中竞价交易方式回购公司股份，回购资金总额1亿元-2亿元，回购股份价格不超过29.33元/股，回购的股份将用于后续的员工持股计划、股权激励计划。截至9月3日公司已完成此次回购，成交总额金额2亿元，累计回购895.28万股。 盈利预测与投资评级：预计2025-2027年公司归母净利润为20.38亿元、23.41亿元、25.38亿元，按照9月3日收盘价，对应PE为23.94倍、20.85倍、19.22倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；游戏产品表现不及预期；行业政策变化；经济影响文化消费需求

恺英网络(002517) 事件： 2025年8月30日，公司发布2025年半年报。报告期内，公司实现营业收入25.78亿元，同比增长0.89%；实现归母净利润9.50亿元，同比增长17.41%。其中信息服务业务实现营业收入6.57亿元，同比增长65.33%，毛利率同比增加1.84%，达到90.74%。 观点： 在研游戏储备丰富，海外发行成果显著。公司坚持聚焦游戏主业、推进“IP品类+创新品类”战略，目前产品主要分为复古情怀类游戏与创新精品类游戏。旗下冒险手游《龙之谷世界》公测首日荣登AppStore游戏榜TOP1，总榜TOP2；《天使之战》在港澳台、韩国、东南亚上线后，海外营收占比提升明显；《敢达争锋对决》港台版本上线后迅速取得iOS免费榜第一；《仙剑奇侠传：新的开始》海外版上线后成功登上澳门iOS免费榜第一、台湾GooglePlay免费榜第一及香港双榜前列，并荣获“2024十佳海外表现游戏”奖项。成熟的长周期运营能力和精准的产品引入机制，为公司海外市场拓展提供了保障。 AI+IP深度融合，构建沉浸式互动新生态。公司通过战略投资、反哺主页，积极布局AI前沿应用。公司投资自然选择旗下全球首款3DAI陪伴应用EVE，集成多模态与情感大模型，实现沉浸式人机交互；并布局大朋VRAI眼镜，接入百度千帆与DeepSeek-R1/V3系列模型，提供语音、场景识别等智能功能。此外，公司自研的“形意大模型”与“织梦”大模型，有效提升开发效率并推动游戏研发自动化与协同化。在IP领域，公司积累“奥特曼”等知名IP，并重点孵化中华传统文化原创IP《岁时令》，荣获国家社科基金支持，通过AI衍生、VR虚拟人AI短剧等形式强化IP内容全球化传播。 盈利预测及投资评级：考虑到公司持续探索AI技术应用，建立高效的产品引入机制，并坚持精细化运营长周期精品。我们预测公司2025-2027年收入为61.32亿元/72.23亿元/78.66亿元。归母净利润为22.25亿元/26.05亿元/27.91亿元。对应公司2025年8月29日股价2025-2027年PE分别为22.3/19.1/17.8倍。参考可比公司三七互娱、巨人网络、神州泰岳，我们看好公司主业的稳健增长和积极布局境外市场带来的增量机会，维持“买入”评级。 风险提示：1）游戏行业政策变动风险。2）AI技术潜在风险。3） 竞争加剧导致盈利空间受限风险。4）核心人才流失风险。5）外部环境风险。

恺英网络(002517) 事件： 公司发布2025年中报。 点评： 利润端稳定增长，公布回购方案提振信心 2025H1，公司实现营业收入25.78亿元，同比+0.89%，归母净利润9.50亿元，同比+17.41%，扣非归母净利润实现9.39亿元，同比+17.18%。25Q2，营业收入12.25亿元，同比-1.80%，归母净利润4.32亿元，同比+12.79%，扣非后归母净利润4.23亿元，同比+12.14%。费用率方面，上半年公司销售/管理/研发费用率为33.61%/3.04%/9.09%，同比-3.84/-0.64/+0.15pct。公司发布股份回购方案，将以集中竞价方式回购公司总股本0.16%-0.32%股份，用于回购的总资金为1.0至2.0亿元，回购价格不超过29.33元/股。 产品及IP储备丰富，海外营收高增，持续布局AI产业 游戏业务上，公司在复古情怀游戏品类建立起较高竞争壁垒，《原始传奇》、《天使之战》等产品表现优秀，《龙之谷世界》公测首日登AppStore游戏榜TOP1、总榜TOP2，《热血传奇：归来》8.27全平台公测，持续巩固赛道优势，在创新精品品类，上半年上线《数码宝贝：源码》表现良好。储备产品方面，《盗墓笔记：启程》、《三国：天下归心》等多产品已获版号，《代号：奥特曼》《代号：拳皇》等重点产品也在研发阶段。三九互娱、中旭未来和掌玩科技与子公司闲趣互娱签署合作协议，合计支付4.5亿元用于入驻传奇盒子，25H1信息服务收入6.57亿元，同比+65.33%。公司拥有“OVERLORD”“射雕三部曲”等IP授权，夯实业务基础。25H1公司海外游戏收入2.02亿元，同比+59.57%，《派对不兽控》《信长之野望通往天下之道》在海外表现亮眼。公司深度探索AI技术，游戏AI全流程开发平台“SOON”于7月上线，提升游戏开发效率。公司在AI领域持续布局，投资3D AI情感陪伴应用“EVE”年内开启内测，反馈良好，推出AI潮玩品牌“暖星谷梦游记”，投资大朋VR的首款AI眼镜已于8.28开启预约。 投资建议与盈利预测 公司坚持研发、发行、投资+IP三大业务并举，游戏主业传奇奇迹基本盘保持稳定增长，积极拓展创新品类，引入和自研优质IP，拓展出海业务，打造多元化产品矩阵。我们预计公司2025-2027年EPS为1.05/1.19/1.35元，对应PE为21/19/17x，维持“买入”评级。 风险提示 头部老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，行业政策风险。

恺英网络(002517) 盈利能力显著提升，看好新游及AI持续驱动成长，维持“买入”评级 公司2025H1实现营收25.78亿元（同比+0.89%），归母净利润9.50亿元（同比+17.41%），扣非归母净利润9.39亿元（同比+17.18%）。单Q2营收12.25亿元（同比-1.80%），归母净利润4.32亿元（同比+12.79%），扣非归母净利润4.23亿元（同比+12.14%）。2025H1毛利率为82.4%（同比+0.4pct），净利率为36.8%（同比+5.2pct），盈利能力提升或得益于费用投放效益增长，上半年期间费率同比-4.2pct（销售/管理费率分别同比-3.8/-0.6pct）。我们看好新游戏上线、传奇盒子及AI、IP等高潜力业务驱动成长，维持预计2025-2027年归母净利润21.67/24.01/26.49亿元，当前股价对应PE分别为22.2/20.1/18.2倍，维持“买入”评级。 储备产品丰富，传奇盒子收入高增，新游上线及平台打造注入增长动能 上半年移动网游收入19亿元，同比-10%。新游亮眼，《龙之谷世界》《数码宝贝：源码》iOS游戏免费榜排名最高第1/2，《热血江湖：归来》IP登顶多国榜单，8月27日国服上线或延续强劲表现。储备游戏丰富（14+款获版号、4+款在研），覆盖RPG、SLG、休闲竞技等多类型，联动盗墓笔记等知名IP，其中《三国：天下归心》全平台预约破30万，《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记启程》已完成多轮测试，新游上线或驱动持续成长。上半年海外收入2亿元（同比+60%），《怪物联萌》等表现亮眼。上半年信息服务收入6.6亿元（同比+65%），毛利率为91%（同比+2pct）。7月，子公司获传奇盒子独家运营授权，卡位顶级IP传奇（累计流水超3700亿元），计划打造集游戏、直播、电竞、小说、短剧等为一体的社区平台。已与贪玩等三家厂商达成4.5亿元合作，平台势能有望稳步释放。 IP矩阵日益丰富，持续探索AI技术及应用，多增长点蓄势待发 公司自创与引进IP并行，挖掘IP在潮玩等领域潜能，已推出潮玩品牌《暖星谷梦游记》；围绕AI双管齐下，研发侧7月推出《SOON》平台，实现从美术素材到脚本逻辑的全流程自动化生成，应用侧，投资企业自然选择的3D AI情感陪伴应用《EVE》开启内测，其“AI送奶茶”体验受关注，AI潮玩配合暖星谷虚拟世界软件实现生态闭环，奠定IP衍生基础。看好AI赋能IP衍生业务驱动成长。 风险提示：储备游戏上线时间或流水不及预期，传奇盒子收入不及预期等。

恺英网络(002517) 核心观点 业绩增长稳健。1）公司25年上半年实现营业收入25.78亿元，同比增长0.89%；实现归母净利润9.50亿元，同比增长17.41%，对应全面摊薄EPS0.44元；实现扣非归母净利润9.39亿元，同比增长17.18%；2）25年Q2单季度营业收入12.25亿元，同比下降1.8%；归母净利润4.32亿元，同比增长12.8%，对应摊薄EPS0.20元。 产品矩阵持续丰富，出海增速显著。1）公司产品现主要由复古情怀品类和创新精品构成。复古情怀品类包括《原始传奇》《天使之战》《龙之谷世界》等产品；创新品类包括新国战SLG游戏《三国：天下归心》、《斗罗大陆:诛邪传说》、《盗墓笔记:启程》等产品；从复古情怀到创新精品，公司产品矩阵日趋丰富。2）海外业务方面，《仙剑奇侠传：新的开始》成功登上澳门iOS免费榜第一，还斩获了台湾GooglePlay免费榜第一、香港GooglePlay免费榜第二以及香港iOS免费榜第七的佳绩，荣获独立出海联合体发起的“2024中国游戏出海；优质产品带动之下，上半年公司海外营业收入2.02亿元，同比增长59.6%、显著高于整体收入增速。 AI应用持续推进，传奇盒子等新业务布局新增长曲线。1）AI方面，公司自研“织梦”大模型，发布专为游戏行业打造的AI全流程开发平台“AI工业化管线”《SOON》，实现从美术资产生成到代码部署全流程的自动化操作；2）打造基于传奇游戏及游戏要素独家开发、运营、推广游戏社区的“传奇盒子”，以汇聚各类游戏为特色的，集游戏、直播、电竞、小说、短剧等为一体的游戏社区平台，丰富内容生态并有望构筑新增长点。此外旗下数字资产平台拾元立方以“拾遗、元宇、立异、方等”为理念，整合区块链、Web3.0与AI技术，构建数字艺术品营销生态，并通过“数字资产+实体经济”模式激活文旅消费。 风险提示：新游戏不及预期；政策监管风险等。 投资建议：我们维持2025/26/27年盈利预测为22.68/24.32/26.61亿元，对应摊薄EPS=1.05/1.13/1.24元，当前股价对应PE=22/21/19x。我们持续看好公司游戏新品拓展所带来的第二成长曲线潜力以及AIGC前瞻布局潜力，继续维持“优于大市”评级。

恺英网络(002517) 事件： 公司2025H1实现营收25.78亿元，同比增长0.89%；归母净利润9.50亿元，同比增长17.41%；归母扣非净利润9.39亿元，同比增长17.18%。其中，2025Q2实现营收12.25亿元，同比下降-1.80%；归母净利润4.32亿元，同比增长12.79%；归母扣非净利润4.23亿元，同比增长12.14%。 2025H1营收及净利润同增，游戏盒子及境外业务表现亮眼2025H1公司营收及归母净利润同比增长，主要系：1）复古情怀老游戏长线运营：《原始传奇》、《天使之战》等运营稳健，持续贡献流水基本盘。2）游戏盒子高速增长：子公司闲趣互娱运营的游戏盒子向好发展，驱动信息服务业务营收同比增长65.33%。3）海外游戏持续发力：境外收入达2.02亿元，同比增长59.57%，得益于多款游戏海外成绩出色，如《派对不兽控》海外版上线当日登顶中国港台ios下载榜。 看好2025Q3起游戏盒子业绩有望逐步释放 2025年7月，子公司闲趣互娱运营的游戏盒子获得传奇、传世IP的独家授权，其中传奇盒子还为传奇IP被授权方开设游戏品牌专区。随后，三九互娱、贪玩游戏、掌玩科技相继入驻传奇盒子，向闲趣互娱支付1/2/1.5亿元，用于各自在传奇盒子内开设品牌专区，展示、推广运营的游戏及明星游戏直播、游戏代言宣传等。看好公司合作订单，且业务90%以上的高毛利率有望共同驱动平台于2025Q3起逐步贡献业绩增量。 丰富游戏储备及多元AI布局驱动未来增长 公司储备多款游戏，覆盖MMORPG、SLG、策略卡牌等品类。其中，重点新游《斗罗大陆：诛邢传说》已完成三次测试；《盗墓笔记：启程》于8月19日开启计费删档测试。此外，2025年1-8月，公司共14款储备游戏获批版号，包括《热血江湖：觉醒》、《斗罗大陆：魂师大作战》、《荒野守则》等。此外，公司进行了多元化的AI布局，推出专为游戏行业打造的AI全流程开发平台SOON、治愈系AI潮玩品牌“暖星谷梦游记”。同时，投资VR硬件厂商乐相科技，其首款AI眼镜已进行预发布展示；投资自然选择，其全球首款3D AI智能陪伴应用《EVE》已开启内测。 回购提升投资价值，持续增持彰显信心 1）股份回购：拟以集中竞价交易方式回购公司股份，用于后期实施股权激励计划、员工持股计划。回购资金总额不超过（含）2亿元且不低于1亿元，回购价格不超过29.33元/股，回购股份数量约为341-682万股，约占总股本的0.16%-0.32%。2）管理层持续增持：公司实控人金锋及全体高管承诺2024-2028年不减持及将公司税后分红所得用于持续每年增持公司股份。6月16日已完成2025年第一次现金分红增持，共计增持股份约235万股，增持金额约4168万元。 盈利预测、估值与评级 公司老游戏运营稳健，贡献流水基本盘。未来，游戏盒子、丰富的游戏储备、以及多元的AI布局有望贡献业绩增量。因此，我们预计公司2025-2027年营收分别为61.4/67.7/74.7亿元，对应增速19.9%/10.3%/10.4%，归母净利润分别为21.9/25.2/28.2亿元，对应增速34.5%/14.9%/11.9%。维持公司“买入”评级。 风险提示 政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。

恺英网络(002517) 投资要点 事件：2025H1公司实现营业收入25.78亿元，yoy+0.89%，归母净利润9.50亿元，yoy+17.41%，扣非归母净利润9.39亿元，yoy+17.18%。其中，2025Q2公司实现营业收入12.25亿元，yoy-1.80%，qoq-9.43%，归母净利润4.32亿元，yoy+12.79%，qoq-16.64%，扣非归母净利润4.23亿元，yoy+12.14%，qoq-18.04%，业绩符合我们预期。此外，公司公告回购股份方案，计划回购1-2亿元，回购股价价格不超过29.33元/股。 传奇盒子增速亮眼，期待业绩持续强劲释放。2025H1公司营收同比增长0.89%，分业务：1）移动游戏业务收入18.83亿元，yoy-10.14%，毛利率79.67%，yoy-1.06pct；2）信息服务业务收入6.57亿元，yoy+65.33%，毛利率90.74%，yoy+1.84pct；3）网页游戏收入0.39亿元，yoy-38.41%，毛利率72.28%，yoy-9.12pct；分地区：1）境内实现收入23.76亿元，yoy-2.16%，毛利率83.91%，yoy+0.30pct；2）境外实现收入2.02亿元，yoy+59.57%，毛利率64.31%，yoy+13.00pct。其中，信息服务业务主要为运营的游戏盒子产品，集游戏、直播、电竞、小说、短剧、资讯、语聊为一体的游戏社区平台，2025年7月公司已获得传奇、传世游戏的盒子产品独家授权许可，并于2025年8月先后与中旭未来（贪玩）、掌玩科技达成合作，贪玩、掌玩科技将分别向恺英子公司闲趣互娱支付2、1.5亿元在传奇盒子内开设专区品牌服，用于展示、推广游戏等。我们看好公司全面升级传奇IP生态运营，打造高活跃度的垂直社区，社区价值潜力有望逐步释放。 探索创新品类扩增量，新游戏储备充沛。公司储备有多款新游，其中《盗墓笔记：启程》《古龙群侠录》《笑傲江湖：群侠传》《三国：天下归心》《彩虹岛：冒险》《仙境传说之约定好的冒险》《境界：魂之激斗》《斗罗大陆：诛邪传说》《斗罗大陆：魂师大作战》《大富翁：头号赢家》等已获版号，《代号：奥特曼》《代号：拳皇》等产品蓄势待发，新游品类覆盖MMO、SLG、ARPG等，期待多元新游陆续上线，贡献业绩增量。 积极布局AI，期待多元AI应用落地。公司投资企业自然选择储备有3DAI智能陪伴应用《EVE》，依托多模态大模型技术，实现与用户生活同步的陪伴行为，产品已于2025年6月底开启内测，关注后续定档及上线表现。此外，公司还推出AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》，以“智能玩偶+虚拟游戏”模式，主打12-35岁人群的情感陪伴需求，形成“硬件交互+软件养成”生态闭环，关注智能玩偶等产品发售情况。 盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为1.01/1.10/1.17元，对应当前股价PE分别为23/21/20倍，看好公司夯实强势品类优势，探索新品类增量，维持“买入”评级。 风险提示：老游流水超预期下滑，新游流水不及预期，行业监管风险。

恺英网络(002517) 投资要点 事件：2025H1，公司实现营收25.78亿元（同比+0.89%）；实现归母净利润9.50亿元（同比+17.41%）。不分红，不转增。 移动游戏表现强劲，优质IP助力主业多元发展。25H1，移动游戏实现营收18.83亿元，《原始传奇》《天使之战》《仙剑奇侠传：新的开始》等佳作表现稳健，《龙之谷世界》《数码宝贝：源码》等新游表现亮眼；信息服务实现营收6.57亿元（同比+65.33%），毛利率达90.74%（同比+1.84pct）。成本费用优化：主业结构多元化叠加成本优化，推动总体毛利率提升至82.38%（同比+0.37pct）。销售/管理/财务/研发四项合计费用率44.78%（同比-4.21pct），成本费用控制成效显著。 “人工智能+”方向确立，公司“AI+游戏”布局有望进一步完善。8月26日，我国首部AI领域的纲领性文件《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》正式对外发布，标志着中国AI的规模化和商业化应用按下快进键。公司投资企业自然选择旗下的EVE是全球首款3DAI智能陪伴应用；公司“形意”大模型应用和AI游戏引擎公司极逸公司研发的《SOON》平台有望充分赋能游戏行业向全自动AI转型；公司开发的织梦大模型可应用于多场景。“AI+”有望多维赋能公司主业发展。 回购计划彰显公司信心。据8月30日公告，公司拟斥1.0亿-2.0亿元回购公司股份，用于后期实施股权激励计划、员工持股计划，回购价不超29.33元/股。此举有助于强化市值管理，维护投资者权益；或增强人才吸引力，彰显公司发展信心。 投资建议：精品佳作表现优异，AI+IP持续布局稳固业绩，股份回购彰显公司信心。我们预测公司2025-2027年营收分别为61.64/71.82/83.50亿元；归母净利润分别为21.57/25.65/31.02亿元；对应PE为23.0/19.4/16.0倍；维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境波动风险、新游流水不及预期、AI落地不及预期等。

恺英网络(002517) 投资要点 事件：公司旗下SLG工作室研发、GravityGameArise公司发行的新作游戏《信长之野望通往天下之道》（下称《信长》）于2025年6月18日在日本应用商店正式上线。据七麦数据（6月20日统计），《信长》在iPhone免费游戏榜单排名第2，策略类排名第1，模拟类排名第1。出海持续布局，多款新品相继推出，有望进一步完善产品矩阵，助力主业多元发展。 新品陆续推出，产品矩阵逐渐完善。6月18日，公司开发的国产网游《斗罗大陆：诛邪传说》在安卓渠道开启限量不计费删档测试，官网游戏预约人数超281万（6月20日中午统计）。6月19日，公司新作《三国:天下归心》的SLG手游正式曝光首个游戏概念PV《入局》，该作有望以“高分红”机制有效应对Z世代玩家痛点，让普通玩家无需依附大联盟即可通过参与战斗获得回报。新品陆续推出助力产品矩阵完善，玩法创新有望提升玩家体验。 政策端传递积极信号，游戏审批或迎提质增速。6月19日，中共北京市委宣传部等印发《关于促进北京市游戏电竞行业高质量发展的支持办法（暂行）》的通知，提出提高审核质量效率，压缩审核周期，加强对出版国产试点网络游戏的申报辅导；多维加强精品创作扶持，对重点网络游戏精品项目采取“一事一议”方式给予人才引进、政策扶持、技术应用等全面服务。新政有望为游戏审批提质增速，为产业高质量发展保驾护航，公司产品矩阵完善有望进一步受益。 投资建议：公司出海新品表现优异，产品矩阵持续完善；政策端支撑加码，我们预测公司2025-2027年营收分别为61.64/71.82/83.50亿元；归母净利润分别为21.59/25.71/31.09亿元；对应PE为16.7/14.0/11.6倍；维持“买入”评级。 风险提示：政策不确定性、新游表现不及预期、宏观环境波动风险等。

恺英网络(002517) 主要观点： 业绩表现： 2024年，公司营收51.18亿元，yoy+19.16%；归母净利润为16.28亿元，yoy+11.41%；扣非后净利润为15.99亿元，yoy+18.43%。25Q1，公司营收13.53亿元，yoy+3.46%；归母净利润5.18亿元，yoy+21.57%；扣非后净利润为5.16亿元，yoy+21.66%。 2024年公司拟向全体股东每10股派息1元（含税），合计拟派发现金红利约2.14亿元。2024年公司现金分红合计4.26亿元。 存量游戏稳健，新类游戏贡献增量 公司存量游戏稳健运营，MMORPG《原始传奇》持续贡献流水，海外方面《OVERLORD》、东南亚上线的《天使之战》和港澳台地区上线的《新倚天屠龙记》持续为公司贡献收入。 新游方面，2月20日重点产品3D动作MMORPG游戏《龙之谷世界》上线；4月25日《数码宝贝：源码》上线，新游上线节奏稳定。 AI陪伴应用《EVE》发布PV，关注后续进展 公司投资聚焦于游戏行业上下游产业链，通过投资研发工作室为游戏的研发和发行提供支撑，其中包括自然选择。4月25日，自然选择开发的3D AI陪伴应用《EVE》发布3D AI男友PV，并宣布将开启内测。《EVE》通过自研的一套基于十余个专业Agent模型的系统架构，达到多模态协同运作，实现对话技术和记忆系统的快速响应，使得《EVE》精准捕捉用户需求。 游戏储备丰富，IP储备支撑内容厚度 公司新游上线节奏稳定，《斗罗大陆：诛邢传说》已完成扬帆测试，《盗墓笔记：启程》于4月10日开启测试；《纳萨力克：崛起》《王者传奇2》也处于开发后期，《古龙群侠录》、《三国特攻队》等游戏陆续取得版号。 公司积累大量IP授权，包括“机动战士敢达系列”“OVERLORD”“关于我转生变成史莱姆这档事”“信长之野望：天道”“热血江湖”“倚天屠龙记”“仙剑奇侠传”“盗墓笔记”“斗罗大陆”“黑猫警长”“大富翁”等知名IP，支撑公司产品内容厚度。 投资建议 我们预计公司25/26/27年归母净利润21.52/24.10/26.64亿元，yoy32.2%/12.0%/10.5%，25/26年前值为22.71/25.07亿元，对应PE为16.6/14.9/13.4。公司产品储备丰富，后续新游及AI陪伴应用上线有望为公司提供业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示 游戏市场竞争加剧；游戏版号发放不及预期；游戏上线时间不确定性；游戏上线流水不及预期；游戏政策不确定性等。