云图控股(002539) 2023年Q1为复合肥传统旺季，公司业绩环比增长，维持“买入”评级 根据公司公告，2023年Q1，公司实现营业收入56.77亿元，同比+2.89%；实现归母净利润3.54亿元，同比-23.96%；公司非经常性损益项目中，套保工具收益为4,454.20万元，合计实现扣非后归母净利2.94亿元，同比-34.29%，环比+111.49%。2023年Q1，为传统的复合肥旺季，复合肥工厂库存有所下降，公司业绩实现环比增长。我们维持公司2023-2025年盈利预测，预计公司归母净利润分别为15.59、18.67、21.60亿元，EPS分别为1.29、1.55、1.79元/股，当前股价对应PE分别为8.7、7.3、6.3倍。未来公司将在湖北荆州、应城、宜城布局复合肥、磷酸铁新产能，扩大一体化优势，打开未来成长空间，维持“买入”评级。 Q1单质肥、复合肥价格基本企稳，复合肥市场回暖，公司业绩环比回升 根据百川盈孚数据，2023年Q1纯碱、尿素、氯化钾、磷酸一铵、复合肥的均价和环比变动幅度分别为2,741（+3.11%）、2,682（+3.80%）、3,500（-6.01%）、3,269（+3.83%）、3,108（-2.80%）元/吨。2023年Q1，尿素、磷酸一铵价格小幅上涨，钾肥价格大幅下降，复合肥价格窄幅下降。根据百川盈孚数据，2023年Q1，复合肥工厂库存由2月3日最高的56.42万吨下降至3月24日最低的48.17万吨。Q1为春耕备肥旺季，复合肥市场环比明显回暖，公司业绩环比回升。 公司复合肥业务规模持续扩大，未来将继续向上游延伸布局，未来成长可期 根据公司年报，2022年公司复合肥销量为330万吨，同比增长14.96%，实现自2018年以来连年增长，行业龙头地位持续提升。2023年初，公司佳木斯基地有15万吨复合肥产能运行。国内95万吨和马来西亚15万吨复合肥项目正在建设中，预计2023年将陆续建成投产。同时公司70万吨合成氨项目、400万吨磷矿采矿工程将在2023年全面开工建设，建成后公司的规模效应和低成本优势将进一步释放，一体化优势将进一步扩大。磷酸铁业务方面，公司5万吨磷酸铁产能于2022年12月试生产，另外宜城5万吨预计2023年动工建设，未来成长可期。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

云图控股(002539) 2022 年实现扣非后净利润 13.91 亿元，同比增长 21.47%。 公司2022 年实现营业收入 205.02 亿元，同比增长 37.62%，实现扣非后净利润 13.91 亿元，同比增长 21.47%。 公司业绩大幅增长主要由于： 1）全球粮食安全背景下，复合肥刚需增加，公司复合肥产品销量增加； 2）受益于联碱景气度提升，公司联碱产品价格上涨，毛利增加； 3）受黄磷生产管控、限电政策等影响，黄磷市场供应偏紧，公司黄磷产品价格上涨。同时，公司各项管理效能大幅提升，对业绩增长及战略目标实现起到促进作用。 分产品看： 1）复合肥， 2022年公司常规复合肥收入 93.31亿元，同比增长 49.86%，销量 330.38 万吨，同比增长 14.96%，毛利率下降 4.41 个百分点。 2）联碱， 2022 年实现收入 14.4 亿元，同比增长 25.90%，销量 69.20 万吨，同比降低 10.01%，毛利率提升8.45 个百分点。 3）盐， 2022 年实现收入 3.45 亿元，同比增长1.65%，总销量 40.66 万吨，同比降低 10.23%，毛利率同比下降1.26 个百分点。 4）磷化工产品， 2022 年实现收入 19 亿元，同比增长 23.84%，销量 6.88 万吨，同比降低 3.16%，毛利率同比提升1.72 个百分点。 5）磷酸一铵， 2022 年实现收入约 13.81 亿元，同比增长 16.88%，销量 32.14 万吨，同比降低 18.04%。毛利率降低 5.72 个百分点。 主要产品价格上涨。 根据卓创资讯， 2022 年复合肥市场均价3725.08 元/吨，同比增长 30.92%； 2022 年纯碱均价 2684.15 元/吨，同比增长 21.71%； 2022 年氯化铵均价 1114.19 元/吨，同比增长 32.12%； 2022 年磷酸一铵市场均价 3476.39 元/吨，同比增长 18.28%； 2022 年黄磷市场均价 33218.75 元/吨，同比增长23.58%。 磷酸铁产能逐渐放量，新能源打开成长新空间。 新能源材料业务是公司复合肥上游“磷矿—湿法磷酸—磷酸铁/磷肥”产业链的延伸和拓展。 2022 年 12 月，公司一期 5 万吨磷酸铁已实现试生产，宜城基地 5 万吨磷酸铁项目预计 2023 年动工建设； 公司磷酸铁规划产能 45 万吨 （湖北松滋 35 万吨，湖北宜城 10 万吨），配套不同纯度的磷酸，并利用副产低浓度磷酸及渣酸联动生产复合肥140 万吨（湖北松滋 60 万吨，湖北宜城 80 万吨）。 盈利预测与投资评级。 基于化肥行业周期下行，我们下调对公司的盈利预测。我们预计 2023-2025 年公司净利润分别为 15.17（ -11.44%） 、 17.90（ -13.23%） 和 20.91 亿元（新增） ，对应 EPS分别为 1.26、 1.48 和 1.73 元。参考同行业可比公司估值，给予公司 23 年 13 倍 PE，对应目标价 16.38 元（ 上期目标价 19.39 元，基于 22 年 13 倍 PE， -15.52%），维持“优于大市”评级。 风险提示： 宏观政策及经济运行周期变化；新项目投产进度不及预期；复合肥需求下滑、磷化工及纯碱价格下跌。

云图控股(002539) 2022年公司复合肥销量同比大增，布局扩大产业规模，维持“买入”评级 根据公司公告，2022年公司实现营业收入205.02亿元，同比+37.62%；实现归母净利润14.92亿元，同比+21.13%。对应Q4单季度，公司实现营业收入55.29亿元，同比+15.05%；实现归母净利润1.89亿元，环比-39.79%。2022年H2以来，磷肥、复合肥价格持续下跌，我们调降公司2023-2024年以及新增2025年盈利预测，预计公司归母净利润分别为15.59（-6.50）、18.67（-6.50）、21.60亿元，EPS分别为1.29（-0.90）、1.55（-0.94）、1.79元/股，当前股价对应PE分别为8.7、7.3、6.3倍。公司2022年复合肥销量同比增长，未来将在湖北荆州、应城、宜城布局复合肥、磷酸铁新产能，继续扩大一体化优势，维持“买入”评级。 Q4磷、复肥以及纯碱价格下跌，尿素价格环比上涨，致公司业绩环比承压 根据百川盈孚数据，2022年Q4纯碱、尿素、氯化钾、磷酸一铵、复合肥的均价和环比变动幅度分别为2,658（-2.04%）、2,584（+4.51%）、3,724（-23.18%）、3,148（-9.36%）、3,198（-12.86%）元/吨。2022年Q4随着秋季备肥结束，单质肥、复合肥价格下跌，复合肥销量承压。根据公司年报，截至2022年末，公司复合肥库存量为30.50万吨。同时Q4疫情多点散发，纯碱需求承压，价格下滑。Q4复合肥量价齐跌以及纯碱价格下滑，致公司业绩环比下滑。 公司复合肥销量同比增长，复合肥、磷酸铁产能或于2023年起逐步投产 根据公司年报，2022年公司复合肥销量为330万吨，同比增长14.96%，复合肥销量实现自2018年（208万吨）以来连年增长，复合肥龙头地位持续提升。未来公司拟在湖北扩大复合肥以及新增磷酸铁产能，扩大产业规模和一体化优势。复合肥方面，2023年初，公司佳木斯基地有15万吨复合肥产能运行。国内95万吨和马来西亚15万吨复合肥项目正在建设中，预计2023年将陆续建成投产。磷酸铁方面，公司5万吨磷酸铁产能于2022年12月试生产，另外宜城5万吨磷酸铁项目前期筹建工作正在推进中，预计2023年动工建设。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

云图控股(002539) 营收突破200亿元业绩再创新高，经营规模和竞争优势已明显提升。2022年全年，受益于复合肥产品销量同比增加、联碱产品价格同比上涨与毛利率同比增加、黄磷价格明显提升等因素影响，公司经营业绩同比出现了大幅增长。公司营业收入、利润、销售等指标再创历史新高，全年实现营业收入205.02亿元（同比+37.62%），实现归母净利润14.92亿元（同比+21.13%）。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税）。整体来说，公司凭借产业链资源优势，加上全国产能布局以及持续地营销创新、渠道整合，经营规模和竞争优势已进一步提升。新型复合肥市场前景广阔，头部企业迎来发展良机，我们看好公司将筑牢复合肥龙头地位，未来还将继续稳步推进磷酸铁项目建设等。 复合肥业务奠定盈利基础，纯碱-氯化铵及黄磷产品盈利水平良好。公司已建立一体化产业链，拥有除尿素以外的氮肥完整产业链、磷肥完整产业链，在原料普涨的背景下仍具有较强的成本优势和定价权。目前，公司国内95万吨和马来西亚15万吨复合肥项目正在建设中，预计2023年将陆续建成投产，将有望进一步巩固复合肥行业龙头地位。当下化肥行业变革及洗牌的关键时期，我们看好公司将持续推进成本领先发展战略，力争走在行业前列。同时，公司目前具备纯碱、氯化铵60万双吨产能，目前盈利水平较为良好。此外，公司具备6万吨黄磷产能，全部用于对外销售。近年来黄磷价格处于高位，盈利能力已显著增强。 进军新能源领域打开成长空间，稳步推进磷酸铁项目等建设。2022年公司全力推进松滋基地35万吨磷酸铁项目，各项工作按照里程碑节点顺利推进。一期5万吨磷酸铁已于2022年12月试生产，目前已经达到批量化投产条件。宜城5万吨磷酸铁项目前期筹建工作正在推进中，预计2023年动工建设。截至2023年4月初，公司磷酸铁年产能5万吨，湖北松滋、湖北宜城的磷酸铁及配套项目正在积极推进中。随着前述项目陆续落地，磷酸铁规划产能逐步实现，建成产能也将逐步释放。 风险提示：下游需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格下滑等。 投资建议：维持“买入”评级。未来，公司将继续专注于复合肥的生产和销售，并将依托磷矿资源沿着“磷矿—磷酸—磷酸铁”向下拓展，延伸产业链、进军新能源市场。我们预计公司2023-2025年归母净利润15.38/15.91/16.89亿元，同比增速3.1%/3.5%/6.1%；摊薄EPS=1.27/1.32/1.40元，对应当前股价对应PE=9.1/8/8/8.3X。

云图控股(002539) 单质肥价格下跌拖累复合肥销量，公司在建产能较多，维持“买入”评级 根据公司公告， 2022 年 Q3 公司实现营收 38.34 亿元，同比-4.33%；实现归母净利 3.14 亿元，同比-16.61%。 2022 年 Q3， 单质肥价格环比持续下跌，带动复合肥景气下行，公司复合肥销量下降，拖累公司业绩。 我们调降公司 2022-2024 年盈利预测，预计公司归母净利润分别为 17.11（-2.46）、 22.09（-0.88）、 25.17（-0.38）亿元， EPS 分别为 1.69（-0.25）、 2.19（-0.08）、 2.49（-0.04） 元/股，当前股价对应 PE 分别为 6.7、 5.2、 4.6 倍， 未来公司将在湖北荆州、应城、宜城布局复合肥、磷酸铁新产能，成长性明显。 维持“买入”评级。 2022 年 Q3 单质肥价格下跌致公司复合肥产销下降，拖累公司业绩 根据百川盈孚数据， 2022 年 Q3 尿素、 磷酸一铵的均价和环比变动幅度分别为2,473（-18.96%）、 3,473（-15.56%） 元/吨。 2022 年 Q3 为传统用肥淡季，尿素、磷酸一铵等单质肥价格环比快速下跌。 截至 11 月 1 日，氯化钾价格由 7 月初的4,880 元/吨下跌至 3,880 元/吨，复合肥价格由 4,150 元/吨下跌至 3,350 元/吨。 浓厚的观望情绪下，公司复合肥销量环比下降，进而拖累公司 Q3 业绩。 2022 年H1， 公司松滋基地 30 万吨复合肥项目投产，复合肥年产能增至 550 万吨。 随着单质肥价格逐渐企稳，复合肥销量有望恢复，我们预计 2022 年 Q4 复合肥销量及盈利有望环比上涨。 公司拟建复合肥、磷酸铁产能 2023 年或将逐步投产，业绩有望逐季增长 未来公司拟在湖北投资超过 142.50 亿元， 包括湖北荆州： 预计投资 45.95 亿元建设 35 万吨电池级磷酸铁、 60 万吨缓控释复合肥等产能； 湖北应城： 预计投资 75亿元新建包括年产 100 万吨复合肥、 70 万吨合成氨等产能； 湖北宜城： 固定资产投资约 21.50 亿元，将建设年产 10 万吨电池级磷酸铁项目、 80 万吨缓控释复合肥项目等。 公司将通过定增、产能投放后资金滚动及自有资金等方式建设项目。随着新项目落地， 未来公司业绩有望持续高增，看好公司较大的成长空间。 风险提示： 项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

云图控股(002539) 事件：8月19日，公司发布2022年半年报：2022H1实现营业收入111.39亿元，同比增长83.07%；实现归属母公司净利润9.88亿元，同比增长144.86%；实现扣非归母净利润9.24亿元，同比增长133.46%。2022Q2单季实现营业收入56.21亿元，同比增长79.34%，环比增长1.87%；实现归属母公司净利润5.23亿元，同比增长134.55%，环比增长12.39%，实现扣非归母净利润4.77亿元，同比增长139.21%，环比增长6.73%。 点评： 龙头一体化优势显著，上半年业绩盈利亮眼。盈利能力方面，公司充分把握行业高景气周期，依托自身主营业务完整产业链优势，实现业绩高增。2022H1年毛利率为16.6%，同比-2.2pct；净利率为8.97%，同比+2.22pct，ROE为20.25%，同比+8.85pct。期间费用方面，2022H1公司期间费用率为5.73%，同比-4.39pct。其中，销售费用率为1.3%，同比-0.75pct；管理费用（含研发费用，可比口径）率为3.92%，同比-2.38pct，财务费用率为0.51%，同比-1.26pct。财务费用降低系借款和票据贴现利率降低及美元汇率上升所致。此外，公司专注主营业务研发创新，2022H1公司研发费用为1.46亿元，同比+117.59%。 农化&纯碱高景气，主营业务景气度上行。价格方面，根据Wind，复合肥方面，2022H1复合肥价格为3339元/吨，同比+59.77%；联碱方面，2022H1联碱、纯碱价格分别为2539元/吨和2660元/吨，同比+53.37%和+54.78%；磷化工方面，黄磷和磷酸一铵的价格分别为34885元/吨和3585元/吨，同比+96.9%和+47.35%。价差方面，根据Wind，复合肥方面，2022H1复合肥价差（复合肥-0.43*动力煤-0.25*氯化钾-0.16*硫磺-0.5*磷矿石）为1626.95元/吨，同比+70.31%；2022Q2价差为1965.6元/吨，同比+89.34%，环比+53.02%。联碱方面，2022H1联碱（联碱-1.15*原盐（自产）-0.38*无烟煤-0.18*动力煤）价差为1246.68元/吨，同比+50.98%；2022Q2价差为1512.8元/吨，同比+66.84%，环比+54.75%。磷化工方面，2022H1黄磷（黄磷-2*焦炭-10*磷矿石）和磷酸一铵（磷酸一铵-0.05*动力煤-0.46*硫磺-1.47*磷矿石）的价差分别为28569.44元/吨和2080.65元/吨，同比+145.61%和+32.86%；2022Q2价差为30020.87元/吨和2409.36元/吨，同比+118.25%和+30.55%，环比+10.77%和+37.78%。 上下游延伸持续增扩，磷酸铁构建新增长极。公司作为国内盐化工行业龙头，依托现有复合肥产业链不断向上下游延伸，进一步打造公司长期增长曲线。新增项目上，根据公司公告，复合肥方面，公司现有复合肥产能550万吨/年。湖北松滋基地在建产能90万吨，预计今明两年将陆续建成投产，加上计划在湖北应城、宜城基地新建的复合肥项目，如顺利建成投产预计2025年公司复合肥产能将达到800万吨左右；磷化工方面，1）加快“资源+产业链”布局。2022年8月，公司取得四川雷波牛牛寨东段磷矿采矿许可证，开采规模为400万吨/年，采矿建设工程现处于启动阶段，建成投产后将实现磷矿资源自给，有效降低外购成本；2）进军新能源材料赛道。公司布局磷酸铁及上游相关原料产能，磷酸铁规划产能45万吨/年。荆州基地35万吨磷酸铁及配套项目目前已开工建设，一期10万吨预计于2023年3月建成投产，二期25万吨磷酸铁及相关配套项目预计于2023年12月建成投产。宜城10万吨磷酸铁及配套项目尚在筹备过程中。 盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润为15.04/17.73/20.54亿元，EPS分别为2.53/2.39/3.23元。维持“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格大幅波动、产能释放不及预期、下游需求不及预期、安全环保因素。

云图控股(002539) 2022H1扣非后净利润9.24亿元，同比增长133.46%。公司发布2022H1业绩报告，报告期内实现营收111.39亿元，同比增长83.07%；归属于上市公司股东的净利润9.88亿元，同比增长144.86%；扣非后净利润9.24亿元，同比增长133.46%。本期业绩增长主要原因：1）复合肥经营规模进一步扩大，业务量价齐升。2）联碱、黄磷销售价格上涨，毛利率同比提升。 复合肥规模持续扩张，产品结构进一步优化。公司立足市场趋势，加大绿色高效新品的增量开发，持续扩充新型复合肥产能，“十四五”期间计划新建300万吨产能，于报告期内建成投产30万吨缓控释复合肥，公司复合肥年产能增至550万吨，后续项目建设仍在持续推进。未来随着新产能逐步释放，公司的规模效应、市场份额将大幅提升，复合肥产品结构进一步优化，板块盈利能力有望持续提升。 联碱结构进一步优化，节能降耗、管理提升不断推进。报告期内公司建成投产30万吨轻质碱改重质碱项目，形成30万吨轻质碱、30万吨重质碱，联碱结构进一步优化。且本次改造完成后，公司可以根据下游需求和轻重碱价格，灵活调节轻重碱的产出比例，进一步提高产能利用率。此外，公司不断推进数字化工厂建设，并计划在应城基地厂房屋顶安装光伏发电系统，将有助于持续降低设备能耗水平，提高资源利用效率，达到节能、降耗、降本的目的。 获雷波东段磷矿400万吨采矿权，深入“资源+产业链”布局。2022年8月公司取得雷波东段磷矿400万吨/年采矿权，目前项目处于启动阶段，正在进行征地手续、矿井建设等前期准备工作。磷矿实现开采后，可有效保障公司生产所需磷矿石原料的稳定供应，进一步降低原材料成本，同时助力公司沿着“资源+产业链”深入布局，带动产业链整体价值提升。 新能源项目建设提速，磷酸铁产能放量在即。报告期内公司全力推进松滋基地的磷酸铁相关项目，加快建设“磷矿—湿法磷酸—磷酸铁”新能源材料产业链，目前建设用地已交接完毕并实现“三通一平”，各生产装置也完成了主体工艺设计，正在进一步完善相关施工手续，目前重点推进一期10万吨磷酸铁项目，预计2023年3月底前将陆续投产。 盈利预测与投资评级。我们预计2022-2024年公司净利润分别为15.07（维持）、17.13（维持）和20.63（维持）亿元，对应EPS分别为1.49、1.70和2.04元。参考同行业可比公司估值，给予公司22年13倍PE，对应目标价19.39元（上期目标价19.39元，基于公司22年13倍PE，维持），维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观政策及经济运行周期变化；新项目投产进度不及预期；复合肥需求下滑、磷化工及纯碱价格下跌。

云图控股(002539) 磷复肥与联碱业务景气上行，公司Q2业绩创单季度新高，维持“买入”评级 根据公司公告，2022年H1公司实现营收111.39亿元，同比+83.07%；实现归母净利9.88亿元，同比+144.86%。对应Q2单季度，公司实现营收56.21亿元，同比+79.34%；实现归母净利5.23亿元，环比+12.39%，同比+134.55%，创单季度业绩新高。2022年H1，公司复合肥等业务景气上行，业绩高增。未来公司将在湖北荆州、应城、宜城布局复合肥、磷酸铁新产能，成长性明显。我们调增公司2022-2024年盈利预测，预计公司归母净利润分别为19.57（+1.21）、22.97（+0.24）、25.55（+1.13）亿元，EPS分别为1.94（+0.12）、2.27（+0.02）、2.53（+0.11）元/股，当前股价对应PE分别为7.8、6.7、6.0倍，维持“买入”评级。 复合肥业务量价齐升，联碱业务、磷化工多点开花，公司Q2业绩创单季新高 2022年Q2，受粮食价格上涨及国际冲突影响，国内外化肥价格继续上涨。根据百川盈孚数据，Q2磷酸一铵、复合肥均价和环比变动幅度分别为4,113（+33.11%）、3,654（+24.23%）元/吨。2022年H1，公司松滋基地30万吨复合肥项目投产，复合肥年产能增至550万吨。受益于复合肥业务量价齐升、联碱及磷化工产品景气上行，公司单季度业绩再创历史新高。公司黄磷年产能达6万吨，是我国黄磷行业主要供应商，生产基地位于水电资源丰富的雷波县。8月以来黄磷价格大幅上涨，公司有望充分受益于黄磷价格上涨。 公司取得400万吨/年磷矿采矿证，进一步夯实一体化优势 根据公司公告，公司全资子公司雷波凯瑞公司获得牛牛寨磷矿东段磷矿采矿证，磷矿年产能将达400万吨/年，标志着公司磷矿自给能力增强，有利于降低公司原材料成本。未来公司拟在湖北荆州、应城、宜城投资超过142.50亿元，计划新增300万吨左右复合肥产能、45万吨电池级磷酸铁产能，公司增加磷矿自供能力有望保障未来新增项目原料供给的稳定性，进一步夯实公司产业链一体化优势。随着新项目落地，未来公司业绩有望持续高增，看好公司较大的成长潜力。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

云图控股(002539) 事件：公司发布2022年半年度业绩预告，报告期内实现归母净利润9.5-10亿元，同比增长135.41%-147.80%，扣非后净利润9.0-9.5亿元，同比增长127.28%-139.91%。 主营产品量价齐升，上半年业绩同比大幅增长。今年上半年，公司主营产品复合肥、纯碱、黄磷价格均出现较大幅度的上涨；根据百川盈孚数据，今年二季度，复合肥、纯碱、黄磷均价分别为：3525元/吨、2812元/吨、36855元/吨，相比去年同期+46.38%、+60.32%、+95.01%。受益于主营产品价格的大幅上涨，公司上半年实现营业收入9.5-10亿元，同时报告期内各产品毛利率也有较大幅度的上升，扣非后净利润9.0-9.5亿元，公司盈利水平得到提升。同时受益于农化行业上行和磷矿石供应紧张，产业链景气有望持续，全年业绩有望再创新高。 一体化优势明显，市场竞争力不断增强。今年年初以来，国内磷矿石价格出现较大幅度的上涨，截至目前，国内磷矿石市场均价1061元/吨，相比年初上涨约64.50%。公司目前具有丰富的磷矿资源，在磷化工行业沉淀多年，在上游磷矿石价格不断上涨的情况下，能够控成本、稳生产，一体化优势尽显。同时，公司是国内最大的黄磷外售企业，随着上游原材料价格上涨，黄磷价格中枢被不断拉高，而随着公司的一体化程度不断加深，成本管控能力和协同生产能力都得到增强，公司的市场竞争力和盈利水平将得到提升。 磷矿石自产脚步加快，入局新能源打造新的利润增长点。公司全资子公司雷波凯瑞公司拥有四川省雷波县牛牛寨北矿区磷矿探矿权，其中已探明东段磷矿石资源储量达1.81亿吨，相关采矿手续正在抓紧办理中。根据公司的产业布局，在雷波牛牛寨北矿区实现探转采并完成矿井建设后，公司生产所需的磷矿石将主要实现自产。公司依托丰富的磷矿资源储备、一体化产业配套及化肥化工多年的积累，向下游高附加值的产业延伸，布局磷酸铁及相关上游原料，相关项目正在稳步推进当中，预计湖北松滋35万吨磷酸铁及配套项目将于2023年陆续建成投产。公司在磷矿资源的加持下，积极打造下游新的利润增长点，打开未来成长空间。 维持“买入”评级。公司深耕复合肥、联碱以及磷化工行业，当前时点公司主要产品景气高涨，盈利能力强。长期看，公司建立起一体化产业链，在原料持续上涨、供应紧张的情况下，公司的成本优势和行业定价权进一步凸显，锻造长期市场竞争力，同时积极进军新能源赛道。上调公司22-24年预测归母净利润至18.1亿/21.2亿/24.2亿，EPS1.79/2.10/2.40元，对应PE8.9/7.6/6.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动；项目推进不达预期

云图控股(002539) 投资要点 事件：2022Q1实现营业收入55.18亿元，同比增长87.03%，实现归属母公司净利润4.65亿元，同比增长157.59%，实现扣非归母净利润4.47亿元，同比增长127.62%。 点评： 行业景气上行，公司业绩同比提升。公司主营产品复合肥、纯碱、磷化工等均迎来行业景气上行，销售价格同比上涨，毛利率同比增加。公司具备复合肥产能520万吨、纯碱及氯化铵产能60万双吨、磷酸一铵产能43万吨、黄磷产能6万吨、磷酸产能5万吨等，受益于行业景气上行，公司业绩增厚明显。2022Q1实现营业收入55.18亿元，同比增长87.03%，实现归属母公司净利润4.65亿元，同比增长157.59%，实现扣非归母净利润4.47亿元，同比增长127.62%。公司业绩大幅提升主要受益于复合肥产品销量同比增加和主营业务景气，2022Q1毛利率为15.86%，同比下降5.21pct，环比下降4.29pct，净利率为8.43%，同比提升0.83pct，环比提升1.24pct，ROE为9.83%，同比提升4.45pct，环比提升3.7pct。据Wind和卓创资讯，2022Q1，纯碱、复合肥、磷酸一铵、黄磷及磷酸均价分别为2544元/吨、3365元/吨、3131元/吨、33187元/吨和10476元/吨，同比分别上涨61%、42%、35%、99%和104%。 产业链一体化优势显著，运营效率有效提升。公司具备氮肥及磷肥产业链，主要原料基本实现自足，可平抑原料价格波动的影响，在原料持续上涨的情况下，降低生产成本。期间费用方面，2022Q1公司期间费用率合计为5.22%，同比下降3.4pct。其中，销售费用率为1.19%，同比下降0.81pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为3.52%，同比下降1.06pct，财务费用率为0.52%，同比下降1.52pct。 供需紧张及成本支撑，推动公司主营产品景气上行：1）新增产能受限，供需偏紧推涨纯碱价格。据百川盈孚，2022年1-2月，我国纯碱产量为461万吨，同比下降83%。行业供给受能耗双控约束，新增产能有限，而下游光伏玻璃和浮法玻璃均有新产能释放，推动纯碱需求量增加。同期，我国纯碱表观消费量为451万吨，同比增加10%。供需紧张推动产品价格不断上扬。2）成本支撑叠加开工不足，复合肥价格景气上行。成本端，原材料硫磺、合成氨价格上扬，以及国际需求强劲，带动磷酸一铵价格上行；出口法检政策落地前，供不应求叠加印度发布新一轮尿素招标，尿素市场利好不断；钾肥也由于供不应求及进口受阻价格上调。国际方面，一季度俄乌冲突后，俄罗斯限制化肥出口，加剧了国际化肥的供应紧张形势，国际化肥价格飙升，带动国内化肥价格上涨。开工方面，2021年复合肥企业装置开工率低于2019年及2020年，据百川，2021年复合肥平均开工率为40%，较去年同期低7%。开工率低下一方面是因为原材料货紧价高，厂家生产积极性不高，且原料短缺使得企业降负荷或停车。另一方面，环保、安全因素、能耗双控、限电等各项措施，使得部分装置开工受阻。其中开工率最高是在4月，开工率为48.65%。在成本和开工的双重作用下，复合肥价格不断上扬。据卓创资讯，公司主营产品复合肥2021及2022Q1均价分别为2845元/吨和3365元/吨，分别同比上涨21%和42%。3）成本支撑磷化工产业链整体景气上行。2022年第一季度磷矿石持续调涨，累计涨幅约50元/吨。传统停采区停采过后，产量下滑，且安全检查导致市场供应不稳、下游市场需求增加，带动磷矿石市场价格波动上调。由于成本端的良好支撑及下游需求复苏，磷化工产业链整体价格上行。据卓创资讯，2022Q1，纯碱、复合肥、磷酸一铵、黄磷及磷酸均价分别为3131元/吨、33187元/吨和10476元/吨，同比分别上涨35%、99%和104%。 定增推进新能源业务布局，磷化工产业链做大做强。公司与宜城市人民政府签署协议，拟投资21.50亿元在襄阳精细化工园区投资建设绿色化工循环产业园项目，具体包括年产10万吨电池级磷酸铁项目、年产100万吨选矿项目、年产20万吨湿法磷酸（折100%P2O5）项目、年产10万吨精制磷酸（85%H3PO4）项目、年产80万吨硫磺制酸项目、年产80万吨缓控释复合肥项目和100万吨磷石膏综合利用项目，公司还通过定增的方式募集资金25亿元用于上述项目。此外，公司在湖北省松滋市拟建设年产35万吨电池级磷酸铁产能和60万吨缓控释复合肥产能，以及前端配套的150万吨磷矿选矿、100万吨硫磺制酸、30万吨湿法磷酸（折纯）和30万吨精制磷酸产能及相关配套设施。坚定发展新能源业务、增加公司缓控释复合肥产能，有利于提高公司核心竞争力。 盈利预测与投资评级：由于公司新增磷酸铁、复合肥等产能，我们上调盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为15.04亿元（原为8.57亿元）、17.73亿元（原为10.44亿元）、20.54亿元（新增），EPS分别为1.49元、1.75元、2.03元。我们认为公司作为产业链一体化优势显著的龙头企业，新增产能释放有助于公司巩固成本优势，打开成长空间，维持”买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新建项目不及预期风险；所依据的数据信息滞后风险；原料及产品价格波动风险。