贝因美(002570) 事件：公司公布2024年半年报。2024H1，公司实现营收14.17亿元，同比+5.61%；实现归母净利润5154万元，同比+16.55%；实现扣非归母净利润3852万元，同比+39.77%。其中，24Q2公司实现营收6.96亿元，同比+9.30%；实现归母净利润2946万元，同比-7.84%；实现扣非归母净利润2006万元，同比-14.96%。 点评： 收入增速优于行业，销量表现亮眼。根据尼尔森数据，2024年上半年中国婴配粉行业销售额同比下滑中个位数，较2023年同比双位数的下滑有明显的收窄。公司上半年收入超越行业，其中奶粉类、米粉类和其他类分别录得收入12.65亿元、3599万元和1.16亿元，同比+7.1%、+97.0%和-18.4%。从销量上看，公司上半年奶粉类、米粉类和其他类分别同比+36.6%、+185.5%和-50.4%，销量表现非常亮眼。 Q2毛利率下滑，利润率波动较小。公司Q2毛利率达39.21%，同比-6.65pct，主要系产品销售折扣增加及高毛利产品销售下降所致。费用端看，Q2公司销售费用率下降较多，同比-7.98pct，基本对冲掉毛利率下滑带来的影响，净利润率为4.66%，同比-1.18pct，使得归母净利润出现同比下降，但上半年看整体利润仍然实现同比增长。 行业及竞争格局趋好，公司经营不断提升。行业层面看，上半年行业销售额下滑幅度明显收窄，同时多家行业内公司预计这一趋势有望延续。竞争格局上看，新国标更严格的标准已开始出清中小企业，头部企业集中度有望持续提升。公司层面看，上半年公司不断提升经营水平，在营销端强化费效考核，在电商端完成亚马逊全球品牌认证，在产品研发端聚焦精准营养。 盈利预测与投资评级：内外环境持续改善，今年业绩提升在望。在婴配粉行业和竞争格局改善逐步得到验证的过程中，公司不断提升经营，从多个维度精进经营策略，上半年利润已超去年全年，今年业绩提升在望。我们预计公司2024-2026年EPS为0.09/0.12/0.15元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

贝因美(002570) 事件 2024年04月29日，贝因美发布2023年年报、2024年一季度报。 投资要点 业绩维持稳定增长，盈利端修复效果显著 公司2023/2023Q4/2024Q1总营收分别为25.28/6.12/7.20亿元，分别同增1%/2%/2%，归母净利润分别为0.47/-0.02/0.22亿元，2022为-1.76亿元/2022Q4为-2.20亿元/同增81%，实现营收和利润双增，整体业绩稳定发展。盈利端，2023/2024Q1公司毛利率分别为47.07%/44.34%，分别同增1pct/0.3pct，毛利率呈上升趋势，主要系产品销售折扣减少/高毛利产品销售增长所致。公司重整管理体系、梳理营销策略，不断强化费效考核/压缩低效投入，2023/2024Q1销售费率分别同减1pct/1pct至31.34%/28.45%，管理费率分别同比+1pct/-0.1pct至7.91%/6.61%。综合来看，公司2023/2024Q1的净利率分别为2.29%/3.40%，分别同增9pcts/1pct，随着营销链路不断疏通，公司盈利端有望延续恢复性增长。 奶粉基本盘持续夯实，米粉类ODM业务放量 分产品看，1）奶粉类业务基本盘夯实，新国标注册完成增强品牌力。2023年公司奶粉类营收为23.37亿元（同增3%），销量为2.28万吨（同增11%），吨价为10.24万元/吨（同减8%）。公司已完成所有婴配粉的新国标注册，增强消费者信任，并集中发力于可睿欣、爱加等高毛利产品，推动产品结构升级；同时公司发力全家营养，开拓成人奶粉系列、加快中老年营养产品临床验证，从而完成品类矩阵补齐，挖掘市场新增量。2）米粉类ODM订单高增。2023年米粉类营收为0.41亿元（同增170%），销量为0.07万吨（同增137%），主要系定制类ODM米粉订单量增长较多所致，吨价为5.60万元/吨（同增14%），实现量价齐升。3）其他类由于产品结构调整，量跌价增。2023年公司其他类产品的营收为1.50亿元（同减31%），销量为0.002万吨（同减49%），吨价为792.36万元/吨（同增35%），主要系公司根据业务发展需要缩减部分品类结构所致。 渠道建设稳步推进，市场下沉挖掘新增量 分渠道看，2023年公司经销商/直供客户/电子商务/总承销商/包销商/其他/其他业务收入营收分别为5.33/4.13/4.70/3.72/6.13/0.12/1.15亿元，分别同比-37%/+119%/+8%/-8%/+42%/-68%/-31%。截至2023年末，公司经销商数量为1995家，较2022年末净增加208家，公司持续发力渠道建设，挖掘三四线城市/乡镇等下沉市场增量，同时公司积极拓展ODM/OEM业务，通过与有实力的渠道商、平台客户加强合作，实现渠道推力提升。 盈利预测 当前公司处于恢复性增长阶段，产品不断迭代升级，边际改善望加速。我们看好公司持续推陈出新，努力提升市场影响力。根据年报和一季度报，预计2024-2026年EPS分别为0.09/0.15/0.19元，当前股价对应PE分别为33/21/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品推广不及预期等。

贝因美(002570) 事件：公司公布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收25.28亿元，同比+0.76%；实现归母净利润4745万元，同比+126.97%；实现扣非归母净利润1825万元，同比+108.58%。其中，23Q4公司实现营收6.12亿元，同比+2.06%；实现归母净利润-191万元，同比+99.13%；实现扣非归母净利润-307万元，同比+98.68%。24Q1，公司实现营收7.20亿元，同比+2.28%；实现归母净利润2207万元，同比+80.19%；实现扣非归母净利润1846万元，同比+364.72%。 点评： 23年表现超越行业，利润大幅改善。2023年，婴配粉行业规模同比减少双位数百分比。在此背景下，公司收入表现出色。分品类看，奶粉类、米粉类和其他类分别实现收入23.37亿元、4127万元和1.50亿元，同比+2.66%、+169.74%和-30.98%，奶粉收入增速大幅超越行业。毛利端看，公司23年毛利率达47.07%，同比+1.19pct，主要系公司减少产品折扣、高毛利产品（爱加保护盖、可睿欣等）销售增长所致。费用端看，公司整体费用率保持相对稳定，叠加资产减值损失、信用减值损失和营业外支出占比较2022年明显下降，公司整体归母净利润率实现转正，利润获得大幅改善。 24Q1延续升势，利润表现出色。收入端看，公司24Q1收入延续去年升势，同比+2.88%。利润端看，毛利率同比-0.28pct，表现相对稳定。销售费用率的下降（同比-0.77pct）叠加资产减值损失和信用减值损失占比的下降使得归母净利润率提升1.32pct，归母净利润大幅增长80.19%。 行业及竞争格局有望改善，公司持续稳健经营。行业层面看，去年结婚人数开始回升，达768万对，同比+12.36%。考虑到今年是龙年，我们预计出生人口数有望回升。竞争格局上看，2023年2月，婴配粉新国标正式颁布，更加严格的注册制已开始出清中小企业，头部企业集中度提升明显。公司层面看，凭借研发端不断推出新品、管理端全产业链布局、品牌端加强构建母婴生态圈、渠道端打造数智化新零售平台，公司正不断加强其在各个维度的竞争力，实现持续稳健经营。 盈利预测与投资评级：环境改善叠加稳健经营，今年业绩有望持续提升。如上所述，今年婴配粉行业在需求及竞争格局层面均有望迎来边际改善，叠加公司持续稳健经营，把握婴幼儿、儿童及成人全生命周期产品机遇，今年业绩有望迎来持续提升。我们预计公司2024-2026年EPS为0.09/0.11/0.14元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

贝因美(002570) 事件 2023年10月30日，贝因美发布2023年前三季度报告。 投资要点 业绩符合预期，毛利净利改善明显 2023Q1-Q3总营收19.16亿元（同减6%），归母净利润0.49亿元（同增12%），其中2023Q3总营收5.4亿元（同减14%），归母净利润0.05亿元（同增286%），业绩符合预期。盈利端，2023Q1-Q3毛利率47.02%（+5pct），净利率3.02%（+1pct）；2023Q3毛利率55.23%（+18pct），净利率 1.27%（+1pct）。费用端，2023Q3销售费用率为38.67%（+13pct），管理费用率为11.2%（+5pct），营业税金及附加占比为0.99%（-0.2pct）。现金流端，2023Q1-Q3经营活动现金流净额为2.98亿元（同减2%），2023Q3经营活动现金流净额为1.21亿元（同增2%）。截至2023Q3末，合同负债1.98亿元（环比+100%）。 经营持续稳健，产品矩阵持续丰富 公司已完成12个重点系列，36款产品的新国标注册。公司为成人客户打造“爱诺达”系列益生菌、乳铁蛋白营养奶粉，以婴幼儿配方食品的高标准，产品不断迭代升级。公司通过渠道协同、客户共享等创新合作方式，与有实力的渠道商、平台客户加强合作，探索从单纯的业务合作向纵深的战略合作、资本合作发展的新道路。 盈利预测 当前公司处于困境反转阶段，产品不断迭代升级，边际改善望加速。我们看好公司持续推陈出新，努力提升市场影响力。根据三季报，我们调整2023-2025年EPS分别为0.09/0.13/0.18元（前值分别为0.12/0.22/0.31元），当前股价对应PE分别为49/33/24倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品推广不及预期等。

贝因美(002570) 事件： 公司公布2023 年上半年业绩。 2023 年上半年，公司实现营收13.76 亿元，同比-1.72%；实现归母净利润 4422 万元，同比+3.04%；实现扣非归母净利润 2756 万元，同比+0.74%。其中， 23Q2 公司实现营收6.59 亿元，同比-6.42%；实现归母净利润 3197 万元，同比+40.28%；实现扣非归母净利润 2359 万元，同比+99.24%。 点评： 行业持续下行，公司收入表现稳健。 上半年看，婴配粉市场行业销售额进一步下滑，牛奶粉和羊奶粉销售额分别同比下降 14.0%和 14.7%（ AC 尼尔森数据）。 在此背景下，公司收入表现稳健。分品类看，23H1 奶粉类、米粉类和其他类分别实现收入 11.81 亿元、 1827 万元和 1.77 亿元，同比-0.80%、 +170.29%和-12.85%。 降本增效效果明显， Q2 净利润大幅提升。 毛利端看，公司 Q2 毛利率表现出色，达 44.37%，同比+1.56pct。费用端看， Q2 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为 30.64%、 5.00%、0.35%和-0.66%，同比+1.23pct、 -0.17pct、 -0.52pct 和-3.64pct。财务费用的下降使得公司 Q2 净利润率同比大幅提升 2.40pct，至5.65%，从而使得归母净利润同比提升 40.28%。 无惧行业变化，公司持续提升经营。 今年以来，婴配粉市场受到出生人口下降和新国标更替两大事件的双重挤压，竞争异常激烈。公司则在去年早早推进新国标注册工作，同时持续推动数智化变革和降本增效，在今年上半年的市场中表现稳健。 盈利预测与投资评级： 行业制约因素有望逐步解除，公司业绩有望持续提升。 一方面， 伴随疫情影响逐步减弱，出生人口的数量有望迎来阶段性的反弹；另一方面，新国标的注册有望出清部分中小品牌，市场占有率有望向头部品牌集中。叠加公司自身在经营上的诸多变革，我们预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.11/0.19/0.29 元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 食品安全问题，行业竞争加剧

贝因美(002570) 事件 2023年8月29日，贝因美发布2023年半年度报告。 业绩符合预期，净利率改善明显 2023H1总营收13.76亿元（同减2%），归母净利润0.44亿元（同增3%）。上半年毛利率43.79%（同减0.1pct），系产品的销售折扣影响、原材料价格上涨所致；净利率3.71%（同增1pct）；销售费用率29.62%（同减0.1pct）；管理费用率5.83%（同减0.2pct）；营业税金及附加占比0.9%（同减0.12pct）；经营活动现金流净额1.77亿元（同减5%）。其中2023Q2营收6.59亿元（同减6%），归母净利润0.32亿元（同增40%）。毛利率44.37%（同增2pct），净利率5.65%（同增2pct），销售费用率30.64%（同增1pct），管理费用率5%（同减0.2pct），营业税金及附加占比1.23%。 米粉增速亮眼，产品迭代升级 分产品看，2023H1奶粉类/米粉类/其他类营收为11.81/0.18/1.77亿元，同比-1%/170%/-13%。米粉类增速亮眼，系上半年定制米粉订单量增长较多所致。公司已完成12个重点系列，36款产品的新国标注册。分渠道看，2023H1经销商/直供客户/电子商务/总承销商/包销商/其他营收为2.99/2.15/2.43/2.02/2.46/0.7亿元，同比-39%/+203%/+19%/-19%/+25%/+1504%。截至2023H1末，公司经销商数量为2054家，净增加267家。公司为成人客户打造“爱诺达”系列益生菌、乳铁蛋白营养奶粉，以婴幼儿配方食品的高标准，产品不断迭代升级。 盈利预测 当前公司处于困境反转阶段，产品不断迭代升级，边际改善望加速。我们看好公司持续推陈出新，努力提升市场影响力。根据中报，我们调整2023-2025年EPS分别为0.12/0.22/0.31元（前值分别为0.27/0.68/1.10元），当前股价对应PE分别为37/20/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品推广不及预期等。

贝因美(002570) 事件：贝因美公布2022年年报及2023年一季报。2022年，公司收入26.55亿元，同比+4.53%，归母净利润-1.76亿元，同比-340.06%。其中，22Q4营收6.25亿元，同比-29.01%，归母净利润-2.20亿元，同比-737.20%。23Q1，公司营收7.17亿元，同比+3.04%，归母净利润1225万元，同比-39.13%。 点评： 22年营收稳健增长，利润受减值等因素影响下滑。2022年，公司在婴配粉终端市场体量中个位数下滑的背景下，增长快于行业，核心品类奶粉营收增速达同比+8%，表现稳健。单从销量来看，奶粉销量提升更达20%，表现优异。利润端看，公司2022年全年毛利率及费用率均表现较为平稳，毛利率同比-3.56pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+1.59pct/-1.25pct/-0.23pct/-0.23pct。由于信用减值准备、资产减值准备及违约损失的计提，公司2022年利润受到影响而录得下滑。 23Q1营收持续提升，营业利润保持稳健。2023年1-2月，婴配粉终端市场体量呈现中双位数下滑，公司迎难而上，营收录得同比+3.04%的增长。利润端上，公司毛利率及费用率较去年同期变化较小，毛利率同比-1.62pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-1.31pct/-0.37pct/0.00pct/+1.52pct。因此，公司营业利润同比保持相对稳健，归母净利润在单季所得税扣除过多的影响下同比略有下降。 行业持续变革，公司经营不断提升。婴配粉行业当前面临两大变革，一方面，出生人口在过去几年持续收缩；另一方面，婴配粉新国标于今年2月正式实施。在防疫政策调整后，我们认为出生人口有望出现反弹，而婴配粉新国标的实施，有望使得行业集中度提升，利好婴配粉大厂和头部品牌。公司层面上，公司持续精进经营，作为婴配粉头部品牌，拿下多款新国标配方注册，在多渠道不断推进获客和销售，同时以数字化和精细化管理提升运营效率，有望在行业持续变革之下获得营收和市占率的双重提升。 盈利预测与公司评级：环境有望好转，业绩有望提升。一方面，在防疫政策调整后，我们认为出生人口有望出现反弹；另一方面，婴配粉新国标的实施，使得已获新国标配方注册的公司在经营上占得先机。在公司持续不断的努力下，我们预计2022-2024年EPS为0.25/0.39/0.59元，增速为251%/58%/52%，维持“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧。

贝因美(002570) 事件 2022 年公司实现营业总收入 26.55 亿元， 同比+4.53%； 实现归母净利润-1.76 亿元， 同比-340.06%； 实现扣非归母净利润-2.13 亿元， 同比-3017.47%。 2023 年一季度公司实现营业总收入 7.17 亿元， 同比+3.04%；实现归母净利润 0.12 亿元， 同比-39.13%。 点评 奶粉类产品持续贡献高业绩， 直供客户渠道表现突出。 分产品看，2022 年奶粉类实现销售收入 22.76 亿元（同比+7.55%） ， 其中销量 20509 吨（同比+20.01%） ， 均价 11 万元/吨（同比+2%） ； 米粉类实现收入0.15 亿元（同比-16.29%） ， 其中销量 312 吨（同比-11.62%） ， 均价 5万元/吨（同比-5.28%） ； 其他类实现收入 3.63 亿元（同比-10.31%） ，其中销量 46 吨（同比-76.04%） ， 均价 785 万元/吨（同比+274.28%） 。 分销售模式看， 2022 年公司经销商/直供客户/电子商务/总承销商/包销商分别实现营业收入 8.42/1.89/4.37/4.06/4.31 亿元， 分别同比-8.25%/+103.75%/+11.22%/-5.03%/+30.68%。 利润端短期承压， 广告营销投入抬高销售费用。 盈利端， 2022 年公司毛利率/净利率分别为 43.37%/-6.20%， 同比-3.56pct/-9.40pct； 2023Q1毛利率/净利率分别为 43.27%/1.93%， 同比-1.62pct/-1.09pct， 主要系产品销售折扣增加。 费用端， 2022 年公司期间费用率同比-1.40pct 至 39.60%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 30.94%/6.42%/0.80%/1.44%， 分别同比+1.59pct/-1.25pct/-0.23pct/-1.51pct， 销售费用率略有增加， 主要系公司通过电视台、 网站平台、 移动端新媒体等多种方式投放广告。 产品结构持续优化， 2023 年业绩有望恢复。 公司集中发力可睿欣和爱加系列， 助推业绩增长。 公司投入创新研发， 持续推动新产品开发上市， 完成新国标注册， 不断拓展产品矩阵。 此外， 公司积极拓展 ODM、OEM 业务， 优化产品结构， 培育新的业绩增长点。 公司积极探索多种渠道， 升级数智化新零售平台， 基本实现线上线下融合的新零售业务模式， 同时通过渠道协同、 客户共享等创新合作方式， 加强合作、 借力发展。 2022 年公司完善绩效考核标准， 实行股权激励， 充分调动人才积极性。 利润短期承压， 2023 年在疫情常态化趋势下， 公司生产经营有望恢复正常， 业绩有望改善。 投资建议 我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.16/0.35/0.66 元/股。对应 4月 28 日收盘价， 公司 2023-2025 年 PE 分别为 27.20/12.49/6.66 倍， 维持“推荐” 评级。 风险提示 食品安全风险； 供应链风险； 疫情反复风险； 新生儿数量下降风险。

贝因美(002570) 事件 2023年4月28日，贝因美发布2022年年报和2023年一季报。 投资要点 利润短期承压，有望加快改善 2022年总营收26.55亿元（同增4.53%），归母净利润-1.76亿元（同减340.06%），系联营企业经营不善、采购违约、应收账款坏账准备计提等因素所致，扣非净利润-2.13亿元（同增26.29%）。2022Q4总营收2.37亿元（同减73.07%），归母净利润-2.02亿元（同减737.2%）。2023Q1总营收7.17亿元（同增3.04%），归母净利润0.12亿元（同减39.13%），系汇兑损失增加所致。 2022/2022Q4/2023Q1毛利率为43.37%/48.11%/43.27%，同比-4/+12/-2pct，系产品销售折扣增大及部分原料价格上涨所致。净利率为-6.2%/-33.85%/1.93%，同比-9/-38/-1pct，系毛利率拖累及费用投入增大所致。销售费用率为30.94%/38.58%/28.69%，同比+1.6/+16/-1pct，系广告宣传费投入增加所致。管理费用率为6.42%/7.27%/6.58%，同比-1.3/+0.4/-0.4pct。2022/2022Q4/2023Q1年经营活动现金流净额分别为3.77/0.73/0.24亿元，分别同比+53%/-53%/-55%。 产品矩阵有望丰富，发力新零售渠道 分产品看，2022年奶粉/米粉/其他类营收22.76/0.15/3.63亿元，同比+8%/-16%/-10%，占比86%/0.6%/14%，毛利率48%/11%/16%，同比-6/-19/+6pct。公司持续更迭冠军宝贝系列营养米粉/米糊，童臻系列奶基营养品，专注研发更多特殊医学配方乳粉，通过新品开发有望拓宽产品矩阵。当前公司已完成10个重点系列，30款产品的新国标注册。分渠道看，2022年经销商/直供客户/电子商务/总承销商/包销商/其他/其他业务收入营收8.42/1.89/4.37/4.06/4.31/0.37/3.14亿元，同比-8%/+104%/+11%/-5%/+31%/+179%/-14%，占比32%/7%/16%/15%/16%/1%/12%。公司升级数智化新零售平台，重建渠道、重构体系，实现全域营销场景铺设，在全国辐射数万个零售终端。截至2022年末，公司经销商数量为1787家，较年初增加261家。量价拆分看，2022年奶粉销量2.05万吨，同比+20%，米粉/其他类销量311.61/46.28吨，同比-12%/-76%，对应吨价为11.10/4.91/784.61万元/吨，同比-10%/-5%/+274%。 盈利预测 当前公司处于困境反转阶段，可睿欣持续放量，边际改善加速。预计2023-2025年EPS分别为0.27/0.68/1.10元，当前股价对应PE分别为16/7/4倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品推广不及预期等。

贝因美(002570) 事件 1月30日，贝因美发布2022年业绩预告。 投资要点 业绩短期承压，2023年望恢复 根据业绩预告，2022年公司归母净利润亏损1.2-1.8亿元（同减264%-346%），扣非净利润亏损1.6-2.2亿元（同减2293%-264%）。我们预计2022Q4归母净利润亏损1.64-2.24亿元（同减575%-749%），扣非净利润亏损1.79-2.39亿元（同减1271%-1664%），系受疫情防控政策调整前后工厂封控以及人员缺勤导致部分订单无法满足、应收账款坏账计提增加以及预计因联营企业经营不善造成的投资损失以及协议约定应支付的采购违约损失所致。2023年在疫情常态化趋势下，公司生产经营有望恢复正常，叠加消费逐步回暖，业绩有望边际改善。 2022年梳理持续，2023年继续关注 2022年公司继续深入内部改革，提升内部效率，产品及渠道布局逐渐清晰。1）产品端：发力爱加、可睿欣等主品类，爱加保持稳健增长态势，预计可睿欣门店突破1.1万家；2）渠道端：升级数智化新零售平台，加大空白商圈拓展力度。2023年公司将继续扎根奶粉主业，探索新业态，构建母婴生态圈，同时进一步强化后台管理体系，推动内部提质增效，围绕新零售模式加大空白商圈覆盖，提升公司市占率。 盈利预测 当前公司处于困境反转阶段，新品可睿欣持续放量，边际改善加速。根据业绩预告，我们略调整公司2022-2024年EPS分别为-0.14/0.06/0.32元（前值分别为0.09/0.22/0.56元），当前股价对应PE分别为-35/87/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品推广不及预期等。