昇兴股份(002752) 事件：公司发布2026年一季报。2026Q1实现收入18.93亿元（+16.7%），归母净利润1.52亿元（+63.1%），扣非归母净利润1.48亿元（+78.6%）。点评：受益于三片旺季节奏波动，以及两片提价落地、海外产能加速爬坡，收入实现稳健增长。此外，我们判断公司凭借前期低成本库存、两片已顺利扭亏，推动整体利润同比高增。 三片放量，两片盈利改善。由于今年春节备货旺季延后，我们预计公司26Q1三片罐销量同比表现优异。此外，马口铁受制于供需冲突、价格持续向下（26Q1同比/环比分别-5.7%/-1.9%），我们预计盈利能力维持高位。两片方面，受益于海外产能加速爬坡，以及国内提价落地，我们预计收入表现优异。此外，我们判断公司提前囤积提价原料，Q1国内两片有望顺利扭亏；展望未来，我们预计Q1末季度议价亦维持向上，或将充分对冲原材料上涨影响，两片Q2盈利能力环比保持稳定。 盈利拐点显现，规模优势突出。26Q1公司毛利率为13.81%（（同比+2.16pct、环比+0.38pct），归母净利率为8.01%（同比+2.28pct、环比+3.70pct），我们预计毛利率同比改善主要受益于两片利润提升；费用表现来看，26Q1期间费用率为3.87%（同比-0.75pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.52%/0.30%/2.81%/0.24%（（同比分别+0.07/-0.14/-0.43/-0.25pct），规模优势显现。 现金流&营运能力表现优异。26Q1经营性现金流净额为3.28亿元（同比-0.20亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为58.8/83.1/38.5天（同比+5.1/-13.1/-3.3天）。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润为4.5、5.5、6.4亿元，对应PE估值分别为13.8X、11.2X、9.6X。 风险提示：竞争加剧、需求修复不及预期、原材料价格波动超预期

昇兴股份(002752) 事件：公司发布2025年报。25全年实现收入71.74亿元（+0.6%），归母净利润3.07亿元（-27.4%），扣非归母净利润2.79亿元（-31.5%）；25Q4实现收入21.04亿元（-1.5%），归母净利润0.91亿元（+13.8%），扣非归母净利润0.83亿元（+3.2%）。 点评：25Q4春节错配影响下（去年春节为1月），受益于两片格局优化、份额提升，公司整体收入仍保持平稳；我们预计盈利稳步修复主要受产品结构优化。展望未来，由于春节影响，我们预计部分三片客户出货旺季延后至26M1，且两片价格同比提升，我们判断Q1收入端有望实现稳健增长、盈利端受制于短期原材料压力或保持平稳。 加速出海、格局优化，盈利中枢有望改善。25H2国内/海外收入分别为33.36/6.13亿元（同比分别-1.3%/+16.1%），公司柬埔寨产能持续爬坡，且越南基地未来有望落地贡献新增量。分产品来看，1）两片罐受益于行业反内卷，我们预计基准价格提升已落地，待至Q2进一步提价、两片罐盈利拐点有望显现；2）三片全年有望实现平稳增长。 盈利能力稳步修复。25Q4公司毛利率为13.43%（同比-1.43pct、环比+3.96pct），净利率为4.31%（同比+0.58pct、环比+0.56pct），我们预计盈利环比改善主要系产品结构优化；费用表现来看，25Q4期间费用率为6.27%（同比+1.20pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.61%/0.38%/4.59%/0.69%（（同比分别+0.19/+0.48/-0.14/+0.67pct），整体表现平稳。 现金流&营运能力保持稳定。25Q4经营性现金流净额为0.15亿元（同比+0.53亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为52.7/94.4/36.8天（同比+3.3/+0.4/-3.9天）。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润为4.5、5.5、6.4亿元，对应PE估值分别为14.1X、11.4X、9.8X。 风险提示：竞争加剧、需求修复不及预期、原材料价格波动超预期

昇兴股份(002752) 事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-3公司实现收入50.70亿元（同比+1.5%），归母净利润2.17亿元（同比-37.0%），扣非归母净利润1.96亿元（同比-40.0%）；单Q3实现收入18.45亿元（同比+4.0%），归母净利润0.69亿元（同比-37.1%），扣非归母净利润0.63亿元（同比-41.1%）。 两片份额提升、价格反转可期，三片拐点明确。两片罐方面，我们预计短期价格低位盘整，但供给端竞争格局优化，公司Q3产能利用率有望持续修复。此外，中国包装联合会金属容器&钢桶专业委员会联合发起反内卷倡议书，两片罐价格26年有望明确迎来提升机遇，为公司带来重要利润增量。三片罐方面，我们预计Q3延续承压趋势，但Q4旺季边际修复趋势或明确。 产品结构优化，盈利环比稳定。2025Q3公司毛利率为9.5%（（同比-4.2pct，环比+0.5pct），归母净利率为3.8%（同比-2.5pct，环比+0.4pct），我们预计两片/三片均价延续下滑，但部分三片罐高毛利客户占比有望提升加速改善产品结构；26年行业反内卷背景下，公司盈利中枢有望稳步上行。费用方面，Q3期间费用率为5.1%（（同比-0.8pct），其中销售/研发/管理/财务费0.3pct/-0.3pct/+0.3pct/-0.6pct）。 营运能力稳定，现金流短暂承压。存货/应收账款/应付账款周转天数分别为57.7天/96.3天/39.4天（同比分别+4.3天/+1.2天/-5.5天）；单Q3经营性现金流净额为1.26亿元（同比-2.61亿元）。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润为3.0、4.6、5.5亿元，对应PE估值分别为19.0X、12.3X、10.3X。 风险提示：竞争加剧、需求修复不及预期、原材料价格波动超预期

昇兴股份(002752) 公司发布2025年半年报 25Q2公司营收16亿，同增4%，归母净利0.5亿，同减51%。25H1营收32亿同增0.1%，归母净利1.5亿同减37%。 2025年上半年，金属包装行业下游的饮料啤酒市场需求不振，行业内部产能供大于求的局面也还没有出现根本性改变，面对不利的内外部环境，公司苦练内功，重点关注增加市场份额，积极优化生产布局和海外拓展。 巩固提升既有客户市占率及拓展新客户并重，持续提升市场份额2025年上半年，公司积极应对下游饮料啤酒行业需求的结构性变化和周期性变化，持续提升了市场份额，一方面巩固了传统优势客户的市场占有率，部分战略重点客户的市占率还有所上升，另一方面抓住细分市场的商机，加快新产品和新业务的开发进度，积极发掘具备潜在增长客户，也进一步完善客户结构。 继续优化产能布局，稳步推进新项目建设 公司审慎控制资本开支和新产能建设，同时也结合客户需求变化，持续优化国内产能布局，推进新项目落地，公司南宁工厂已于上半年投产，针对客户个性化区域化的需求，公司也适时增加区域产能投入，以快速匹配客户需求。 积极拓展海外业务，提升海外业务占比 海外尤其是东南亚市场的拓展，一直是公司关注的重点。25H1公司在稳定已有的金边工厂业务的同时，积极推进其他区域新项目和客户的拓展工作，印尼工厂已于上半年开始试生产，同时公司也启动了越南工厂两片罐生产线建设投资项目。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司主营业务是食品饮料包装容器的研发、设计、生产和销售及提供饮料灌装服务，主要产品为饮料罐和食品罐，包括三片罐、二片罐、铝瓶产品，为食品、饮料及啤酒行业企业提供从研发、设计、晒版、印刷、生产、配送、灌装、信息智能数据服务的一体化全方位服务。基于25H1公司业绩表现，考虑下游需求情况，我们调整盈利预测，预计25-27年归母利润分别为3.6/4.5/5.6亿元（25-26年前值分别为5.3/6.5亿元）。 风险提示：新业务拓展风险；市场竞争加剧风险；海外产能扩张风险

昇兴股份(002752) 公司发布三季报 公司24Q3收入18亿，同减3%；归母净利1.1亿同减6%，扣非后归母净利1.07亿同减7%； 24Q1-3公司收入50亿同减3%，归母净利3.4亿同增25%，扣非后归母净利3.3亿同增21%。 24Q1-3公司毛利率14.34%同增2.17pct；净利率7.01%同增1.71pct。 产业布局与规模优势 公司不断完善公司产业链布局，已在福建、北京、广东、山东、安徽、河南、云南、江西、浙江、四川、陕西等地设立生产基地，覆盖了全国主要发达地区，能够为客户提供三片罐、二片罐、铝瓶、瓶盖、灌装及基于智能包装载体信息化的一体化全方位服务。 在对生产线配备国际先进的生产设备的同时，公司重视自动化、智能化制造在生产经营中的运用。公司三片罐、二片罐和铝瓶生产规模、产品线及市场占有率已位居全国前列。 深化核心客户合作，优化生产布局 公司遵循“与核心客户相互依存”的经营模式，积极维护和稳固核心客户的合作关系，通过多方位的服务增强客户良好依存关系；同时不断完善和拓展生产布局，增强拓展新客户的能力。公司与国内马口铁、铝材等主要供应商结成长期战略合作关系。 公司采取“贴进式”生产布局，贴进核心客户的生产布局建立生产基地，以最大限度、最快速度地满足核心客户的需求，最大程度地降低管理成本和运输成本，保证公司产品在成本方面的竞争力。公司力求打造具有竞争优势的完整的设计、采购、生产、销售体系，在供应链、生产布局、客户资源等方面已建立的比较强的竞争优势。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24Q1-3业绩表现，目前经济宏观环境及消费不确定性或拖累公司订单；我们调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.43元、0.54元以及0.67元（原值分别为0.5/0.6以及0.7元），PE分别为13X、10X、8X。 风险提示：新业务拓展风险；市场竞争风险；大客户集中风险。

昇兴股份(002752) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季度报告 公司前三季度收入49.95亿元，同比-3.43%，归母净利3.44亿元，同比+24.77%，扣非归母3.27亿元，同比+20.94%。24Q3营收17.74亿元，同比-2.98%，环比+14.8%，归母净利1.1亿元，同比-6.27%，环比-1.7%，扣非归母1.07亿元，同比-7.34%，环比+5.2%。 Q3营收增速降幅收窄，经营整体稳健 三片罐：我们预期公司三片罐整体营收基本保持稳健，公司持续丰富客户结构，通过加强与天丝红牛的深度合作继而改善三片罐产能利用率。7-9月三片罐主要原料马口铁偏弱运行，我们判断公司或小幅调整三片罐售价，展望Q4，伴随传统旺季来临+春节假期较早，下游植物蛋白饮料客户有望在年末集中备货，公司三片罐需求环比改善。二片罐：我们预期公司国内二片罐业务Q3略有承压，主因终端需求增速放缓，24Q3啤酒产量同比下降5.3%。外销方面，我们预期公司柬埔寨二片罐经营情况较好，后续随产 能扩张持续推进，Q4增速有望延续。 终端需求偏弱+铝价波动，盈利环比承压 公司24Q1-3毛利率14.34%，同比+2.17pct，净利率7.01%，同比+1.7pct。单季度来看，24Q3公司毛利率13.66%，同比-0.01pct，环比-1.81pct，24Q3公司净利率6.25%，同比-0.28pct，环比-1.07pct。盈利能力下滑系二片罐主要原材料铝价格在8-9月持续上涨，截至9月末A00铝锭价格接近2万元/吨。期间费用方面，24Q3公司期间费用率为5.96%，同比+0.05pct，环比-0.72pct，其中销售费用率0.55%，同比+0.05pct，管理费用率3.37%，同比+0.09pct，研发费用率1.17%，同比+0.21pct，财务费用率0.87%，同比-0.3pct。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年收入分别为72.74/78.10/81.86亿元，同比增速分别为3%、7%、5%，归母净利润分别为4.23/5.51/6.17亿元，增速分别为27%、30%、12%，维持盈利预测。目前公司股价对应2024年PE为12x，考虑到公司三片罐业务稳定，产能利用率逐步改善；二片罐伴随行业集中度提升，长期盈利存在修复预期，继续给予“买入”评级。 风险提示 行业整合不及预期，原材料价格大幅上涨，下游需求不及预期，大客户集中风险等。

昇兴股份(002752) 公司发布2024年半年报 公司24Q2收入15.4亿，同比-14.5%，归母净利润1.1亿，同比+7%，扣非归母1.0亿，同比-0.4%； 24H1收入32.2亿，同比-3.7%，归母净利润2.3亿，同比+47.9%，扣非归母2.2亿，同比+41.8%，收入下滑是受整体消费需求不振，金属包装行业国内产能整体供大于求的局面未见明显改善，销售单价同比下跌影响。利润较大幅度提升主要系公司积极提升客户服务水平，优化产能布局，并加强拓展海外业务所致。 分产品看，公司24H1易拉罐收入30.3亿，同比-3.77%，占比94.1%；盖子收入875万，同比-0.85%；EMC合同能源收入340万，同比+1.62%。 分地区看，境内收入27.9亿，同比-6.3%，占比86.8%，同比-2.4pct；境外4.3亿，同比+17.9%，占比13.2%，同比+2.4pct。 公司24H1毛利率14.7%，同比+3.4pct；24Q2毛利率15.5%，同比+3.6pct；境内毛利率13.5%，同比+2.9pct；境外毛利率22.9%，同比+4.8pct。 从费用端看，公司24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.54%/3.84%/0.86%/0.5%，同比+0.1pct/0.5pct/0.2pct/-0.8pct。其中公司24H1财务费用0.16亿，同比-61.84%，主要系借款减少所致。 公司24H1净利率7.4%，同比+2.8pct。 啤酒市场高端化带动铝瓶业务增长 公司24H1铝瓶受益下游市场需求高端化的发展方向，呈现出良好增长趋势，销量显著增长，规模效应有所体现，带动整体经营利润率提升。 公司在24H1持续为百威、青岛、嘉士伯、华润雪花、喜力等知名品牌提供产品，新推出的轻量化铝瓶、1升大容量铝瓶以及铝杯在市场上获得了良好的反响。在啤酒、饮料等消费升级趋势加速背景下，高端铝瓶产品市场规模将快速提升，公司高端铝瓶产品优势将充分体现。 三片罐：开拓食品罐业务，优化内部管理 公司三片罐在下游客户市场占有率方面取得较好成绩，并在食品罐业务拓展方面也取得了一定进展。内部管理方面，继续优化产能配置，公司24H1内江工厂基本完成建设，并准备在南宁投资建设生产基地。提升供应链管理水平，在供应商结构、库存管理、新材料应用等方面都有明显提升；持续加大技术研发和专注精益改善，在完善产品结构和降低生产成本方面都取得较大进展。 二片罐：开拓海外客户，推动新产品研发与销售 国内两片罐行业需求增速较为明显，国内销量持续增长。海外方面，公司积极拓展新客户，实现业务的稳步增长。在新产品销售领域，公司进一步扩大了数码罐产品的市场销售业务。 新产品研发方面，公司通过与设备制造商的长期合作，上半年已完成高端定制化产品和跨行业SBC系列新产品的量产，丰富了产品种类，提升了差异化竞争的技术实力。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司依靠产业布局与规模、质量控制、“贴进式”经营模式、综合解决方案、相互依存的客户群体、智能包装和品牌优势，形成了具有“昇兴”特色的强大的综合金属包装服务能力。基于公司24H1业绩表现，公司归母净利润大幅提升，同时考虑到啤酒市场高端化发展趋势和公司海外业务的拓展对公司的影响，我们上调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为4.7/5.5/6.3亿元（前值为4.32/4.99/5.74亿元），对应PE分别为9/8/7X。 风险提示：主要原材料价格波动风险；产品质量控制的风险；业务增长和多元化发展的运营管理风险。

昇兴股份(002752) 投资要点： 昇兴股份：金属包装龙头企业，业务布局均衡发展 公司主要产品包括三片罐、二片罐、铝瓶等。主要客户包括养元饮品、天丝红牛、王老吉、青岛啤酒、华润雪花、百事、可口可乐等国内外知名食品饮料、啤酒企业。公司业绩表现受行业2016年起产能过剩、竞争加剧等影响有所调整，随着近年天丝红牛产品逐步放量、海外两片罐产能释放等因素催化，2023年公司净利润改善显著，同比增速59%；2024年上半年，公司预计实现归母净利润2.25亿元~2.6亿元，同比增长42.4%~64.55%。 伴随行业格局优化，业绩弹性有望释放 三片罐：供需格局稳定，受益核心大客户高增。我国三片罐市场规模基本保持稳定，2022年中国三片罐行业市场规模约192.3亿元，同比增长9.48%。2022年三片罐产量约310.5亿罐，需求量约305.3亿罐，同比增长4.33%、4.26%，基本供需平衡。公司通过绑定天丝红牛，红牛系列饮料成为重要业务增长点。公司2019年开始为红牛安奈吉饮料供应三片罐，能量饮料目前已发展成为饮料行业中增速最快的细分品类之一，随着对红牛品牌系列能量饮料客户的拓展，目前已成为天丝红牛系列产品的核心供应商，预计未来随着合作关系的继续深入，三片罐业务有望形成植物蛋白饮料和能量饮料并重的业务格局。二片罐：看好行业持续整合，海外产能贡献新利润增长点。目前行业竞争格局初步成型，CR4超过70%。公司前瞻布局海外产能，改善二片罐盈利：公司于2019年起建设柬埔寨二片罐产能，2023年完成一~三期产能建设，预计新增14亿罐海外二片罐产能。东南亚二片罐均价高于国内，投产后成为新的利润增长点。展望未来，我们认为若未来行业进一步集中，对行业定价权的强化预计将较快体现，有望推动供需格局优化和盈利改善。 铝瓶&灌装：1）铝瓶：消费场景回暖，重点客户不断突破。公司2016年通过收购博德科技切入铝瓶业务，近年来公司持续引入国际先进生产设备扩充高端铝瓶产能和开发新罐型，当前铝瓶产能约2.4亿罐。公司铝瓶产品主要用于高端啤酒和饮料产品的包装，产能规模、技术水平、产品竞争能力和客户结构位于行业领先地位。2）灌装：核心客户增值服务配套，产能持续扩张。公司自2015年起开拓饮料灌装OEM业务，进一步提升客户黏性。2023年，在产品质量与客户满意度不断提升的同时，灌装业务产量实现较好增长，当前在手灌装产能约20亿罐，未来仍将进一步扩大灌装产线，加强核心客户绑定。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年收入增速分别为3%、7%、5%，归母净利润增速分别为27%、30%、12%。目前公司股价对应2024年PE为11x，低于可比公司平均约16x的估值水平，考虑到公司三片罐业务稳定，二片罐盈利存在修复预期，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 行业整合不及预期，原材料价格大幅上涨，下游需求不及预期，大客户集中风险等。

昇兴股份(002752) 公司发布23年年报及24一季报 24Q1收入17亿，同增9%；归母净利润1.2亿，同增128%； 23A公司收入71亿，同增0.6%；归母净利润3.3亿，同增59%；扣非归母净利润3.4亿，同增82%；其中23Q4收入19亿，同增3.6%；归母净利润0.6亿，同增3175%；扣非归母净利润0.66亿，同增361%。 公司2023年拟派发现金红利0.98亿元（含税），分红率29%； 分产品看，23年金属包装收入67亿，同增3%；EMC合同能源收入616万元，同减49%； 分地区，23年境外收入63亿，同增0.04%；境内7.6亿，同增5.55%；公司24Q1毛利率14.0%，同增3.3pct；净利率7.5%，同增4.1pct。 2023年公司销售125亿罐金属包装，同增9%。 2023年度金属包装行业服务的下游饮料啤酒行业需求稳步复苏。公司积极推进大客户战略和拓展新客户、新品类、新市场，保证整体销售量增长不低于行业平均增速，同时向内挖潜，严格控制原材料采购成本和持续改善库存周转，优化产能布局，提升生产效率，抓住利率整体下行有利环境，优化债务结构和降低财务成本，取得了较好经营业绩；其中： 三片罐继续保持增长，积极推进内部管理提升，推动利润增长；二片罐业务积极应对市场整体需求不振困难，国内外并举，保持业务增长；灌装业务持续增长，稳步提升增值服务能力。 产业布局与规模优势突出 公司不断完善产业链布局，已在多地设立生产基地，覆盖全国主要发达地区，能够为客户提供三片罐、二片罐、铝瓶、瓶盖、灌装及基于智能包装载体信息化的一体化全方位服务。在对生产线配备国际先进的生产设备的同时重视自动化、智能化制造在生产经营中的运用。公司三片罐、二片罐和铝瓶生产规模、产品线及市场占有率已位居全国前列。 公司与国内马口铁、铝材等主要供应商结成长期战略合作关系；采取“贴进式”生产布局，贴进核心客户的生产布局建立生产基地，以最大限度、最快速度地满足核心客户的需求，最大程度地降低管理成本和运输成本。 高端铝瓶产品行业领先 公司铝瓶产品主要用于高端啤酒和饮料产品的包装。在收购博德科技同时新成立昇兴博德新材料公司后，引入国际先进生产设备扩充高端铝瓶产能和开发新罐型，高端铝瓶产能规模、客户结构和技术水平均居于行业领先地位；在啤酒、饮料等消费升级趋势加速背景下，高端铝瓶产品市场规模将快速提升，公司高端铝瓶产品优势将充分体现。 更新盈利预测，维持“买入”评级 公司依靠产业布局与规模、质量控制、“贴进式”经营模式、综合解决方案、相互依存的客户群体、智能包装和品牌优势，形成了具有“昇兴”特色的强大的综合金属包装服务能力。我们预计24-26年归母净利润分别为4.32/4.99/5.74亿元，EPS分别为0.44/0.51/0.59元/股，对应PE分别为13/12/10X。 风险提示：主要原材料价格波动风险；产品质量控制的风险；业务增长和多元化发展的运营管理风险。

昇兴股份(002752) 事件： 公司发布 2023 年年度业绩预增： 2023 年公司实现归母净利润 3.15-4.00 亿元，同比增长 50.72%-91.39%，实现扣非归母净利润 3.00-3.80 亿元，同比增长 65.75%-109.94%;其中， Q4 单季度实现归母净利润 0.40-1.25 亿元，同比增长900.00%-3025.00%，实现扣非归母净利润 0.29-1.09 亿元，同比增长107.14%-678.57%， 公司盈利能力稳步提升， Q4 业绩实现高增。 产品结构持续优化，海外业务占比有望进一步提升 2023 年 公 司 Q1/Q2/Q3 单 季 度 归 母 净 利 润 同 比 分 别+12.77%/+72.13%/+19.39%， Q4 单季度归母净利润同比增长 900.00%-3025.00%， Q4 业绩增长大幅提速。 分产品来看，三片罐： 公司三片罐业务对外积极提升市场份额， 对内加强内部控制，强化成本费用管控，产品利润率有所提升； 两片罐：公司两片罐业务持续推进现有工厂技改及新产能建设， 公司新建项目雅安工厂已开始试生产，通过贴近式服务战略客户， 满足客户多样化需求，综合竞争力有所提升；铝瓶：预计公司铝瓶业务保持稳定增长态势，公司持续加大新产品、新罐型的研发与生产，顺应下游啤酒消费市场结构升级趋势。 另外， 公司在加强原客户合作关系的同时，积极开拓海外新客户，预计海外业务保持高速增长态势， 随着高毛利的海外业务占比进一步提升， 公司盈利能力有望大幅提升。 盈利能力持续提升， Q4 业绩实现高增 2023 年 公 司 Q1/Q2/Q3 单 季 度 销 售 净 利 率 分 别 为3.43%/5.66%/6.53%，盈利能力逐季提升，预计 Q4 盈利能力进一步提升，一方面，去年受资产、信用减值损失以及投资损失影响， Q4 业绩基数较低；另一方面， 公司通过产品及渠道结构优化， 降本增效，盈利能力持续提升。 投资建议： 我们认为，公司在金属包装行业中成长驱动力足，未来发展可期，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.20/4.04/4.89 亿元，同比分别+52.90%/+26.20%/+21.03%，对应 PE 分别为 15/12/10 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 天丝红牛与华彬红牛官司进展不及预期风险； 主要原料价格大幅上行风险等。