昇兴股份(002752) 事件： 公司发布 2023 年年度业绩预增： 2023 年公司实现归母净利润 3.15-4.00 亿元，同比增长 50.72%-91.39%，实现扣非归母净利润 3.00-3.80 亿元，同比增长 65.75%-109.94%;其中， Q4 单季度实现归母净利润 0.40-1.25 亿元，同比增长900.00%-3025.00%，实现扣非归母净利润 0.29-1.09 亿元，同比增长107.14%-678.57%， 公司盈利能力稳步提升， Q4 业绩实现高增。 产品结构持续优化，海外业务占比有望进一步提升 2023 年 公 司 Q1/Q2/Q3 单 季 度 归 母 净 利 润 同 比 分 别+12.77%/+72.13%/+19.39%， Q4 单季度归母净利润同比增长 900.00%-3025.00%， Q4 业绩增长大幅提速。 分产品来看，三片罐： 公司三片罐业务对外积极提升市场份额， 对内加强内部控制，强化成本费用管控，产品利润率有所提升； 两片罐：公司两片罐业务持续推进现有工厂技改及新产能建设， 公司新建项目雅安工厂已开始试生产，通过贴近式服务战略客户， 满足客户多样化需求，综合竞争力有所提升；铝瓶：预计公司铝瓶业务保持稳定增长态势，公司持续加大新产品、新罐型的研发与生产，顺应下游啤酒消费市场结构升级趋势。 另外， 公司在加强原客户合作关系的同时，积极开拓海外新客户，预计海外业务保持高速增长态势， 随着高毛利的海外业务占比进一步提升， 公司盈利能力有望大幅提升。 盈利能力持续提升， Q4 业绩实现高增 2023 年 公 司 Q1/Q2/Q3 单 季 度 销 售 净 利 率 分 别 为3.43%/5.66%/6.53%，盈利能力逐季提升，预计 Q4 盈利能力进一步提升，一方面，去年受资产、信用减值损失以及投资损失影响， Q4 业绩基数较低；另一方面， 公司通过产品及渠道结构优化， 降本增效，盈利能力持续提升。 投资建议： 我们认为，公司在金属包装行业中成长驱动力足，未来发展可期，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.20/4.04/4.89 亿元，同比分别+52.90%/+26.20%/+21.03%，对应 PE 分别为 15/12/10 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 天丝红牛与华彬红牛官司进展不及预期风险； 主要原料价格大幅上行风险等。

昇兴股份(002752) 23Q4归母净利同比高增51-91% 公司2023年归母净利3.15-4亿，同增51%-91%；其中23Q4归母净利0.4-1.25亿，22Q4归母净利为0.04亿，同比大幅增长； 2023年扣非归母净利3-3.8亿，同增66%-110%，其中23Q4扣非归母净利0.29-1.09亿，同增107%-679%。 业绩大幅增长主要系公司积极推进智慧增值型服务平台战略实施，采用多种手段加强与重要战略客户合作力度，努力提升市场份额，拓展国际市场。公司积极向内挖潜，强化流程管控，加强研发和精益管理，持续推动生产制造降本增效措施，提升产能利用率，综合毛利率有所提高，从而带动经营业绩增长。 三片罐对外积极提升市场份额，对内加强流程管控；两片罐推进现有工厂提速技改和新建产能建设，加强国际市场开发。 其中，海外业务方面，在全球实际需求低迷情况下，公司及时调整市场策略，加强与原有核心客户合作关系的同时，积极开发新客户。 灌装业务稳步增长，服务能力持续提升；铝瓶业务契合下游啤酒消费结构升级趋势。 灌装业务持续为集团公司贡献价值，也有力地促进制罐业务量增长；铝瓶业务方面，公司持续供应百威、青岛、嘉士伯、华润雪花、喜力等品牌，市场反馈良好。 上调盈利预测，维持“买入”评级 目前公司已是国内专业从事食品、饮料、啤酒等快速消费品金属包装的龙头企业之一。公司依靠产业布局与规模、质量控制、“贴进式”经营模式、综合解决方案、相互依存的客户群体、智能包装和品牌优势，形成了具有“昇兴”特色的强大的综合金属包装服务能力。考虑到公司在稳固主营业务的同时，积极推进快消品行业智慧型增值综合服务平台建设，提升客户增值服务能力，同时考虑本次业绩预告，公司归母净利同比高增51%-91%，我们上调盈利预测，预计公司23-25年收入分别为83.25/99.88/121.66亿元，归母净利分别为3.81/4.32/4.99亿元（前值分别为3.41/4.11/4.73亿元），EPS分别为0.39/0.44/0.51元/股，对应PE分别为13/11/10X。 风险提示：主要原材料价格波动风险；产品质量控制的风险；业务增长和多元化发展的运营管理风险；业绩预告仅为初步测算，具体以公司2023年年报为准。

昇兴股份(002752) 23Q3收入18.28亿，同减8.5%，归母净利1.17亿，同增31.1%。 公司23Q1-3收入51.72亿，同减0.5%，23Q1/Q2/Q3收入及同比增速15.4亿（yoy+1.6%）/18.1亿（yoy+7.2%）/18.28亿（yoy-8.5%）； 23Q1-3归母净利2.75亿，同增32.8%，23Q1/Q2/Q3归母净利润及同比增速0.53亿（yoy+4.7%）/1.1亿（yoy+56.6%）/1.17亿（yoy+31.1%）；23Q1-3扣非归母2.71亿，同增56.7%，23Q1/Q2/Q3扣非归母净利及同比增速0.54亿（yoy+32.4%）/1.02亿（yoy+109.4%）/1.15亿（yoy+49.2%）。 23Q1-3毛利率12.2%同增2.5pct，净利率5.3%同增1.3pct 23Q1-3销售费用率0.5%，同增0.1pct；管理费用率（包含研发费用率）4.1%，同增0.6pct；财务费用率1.23%，同减0.14pct。 23年9月项目投资方面，（1）公司投资约10亿元建设昇兴股份西南高端食品饮料包装生产基地。一期项目投资约5亿元，其中固定资产投资约3亿元。项目拟用地95.87亩，一期项目规划用地约57亩，建设三片罐生产线，配套天丝红牛饮料内江生产基地及为其他食品饮料企业配套制罐产品。目前公司已完成了相关工商注册登记手续，并取得了内江市市场监督管理局颁发的《营业执照》；（2）公司拟使用自有资金8000万美元对香港昇兴进行增资。 产业链全国布局，高端铝瓶保持行业领先 公司不断完善公司产业链布局，生产基地覆盖全国主要发达地区，能够为客户提供三片罐、二片罐、铝瓶、瓶盖、灌装及基于智能包装载体信息化的一体化全方位服务。公司三片罐、二片罐和铝瓶生产规模、产品线及市场占有率已位居全国前列。此外，公司的铝瓶产品主要用于高端啤酒和饮料产品的包装。公司不断加大投入，引入国际先进生产设备扩充高端铝瓶产能和开发新罐型，高端铝瓶产能规模、客户结构和技术水平均居于行业领先地位。 研发投入赋能业绩增长，持续巩固核心客户关系 公司持续发力、积极扩大灌装业务总量。中山及云南灌装工厂通过设备改造和技术升级，发展新业务，同时满足客户新品类的代工需求。同时，公司与国内马口铁、铝材等主要供应商结成长期战略合作关系。公司采取“贴进式”生产布局，贴进核心客户的生产布局建立生产基地，以最大限度、最快速度地满足核心客户的需求，最大程度地降低管理成本和运输成本，保证公司产品在成本方面的竞争力。 调整盈利预测，维持“买入”评级 铝瓶业务保持稳定的增长趋势，公司预计2023年下半年较上半年仍有较大的增幅空间。公司会继续加大力度开展新产品、新罐型的研发，并合理分配生产产能，优化对客户销售供给。考虑到三片罐市场份额不断扩大，公司业绩（23Q1-3归母净利2.75亿，同增32.8%），我们调整盈利预测。预计公司23-25年归母净利3.41/4.11/4.73亿元（前值分别为3.13/3.94/4.68亿元），EPS分别为0.35/0.42/0.48元/股，对应PE为15/13/11x。 风险提示：主要原材料价格波动风险；产品质量控制的风险；业务增长和多元化发展的运营管理风险。

昇兴股份(002752) 事件概述 昇兴股份发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营收51.72亿元，同比-0.47%；归母净利润2.75亿元，同比+32.83%;扣非归母净利润2.71亿元，同比+56.73%。分季度看，Q3单季度实现营业收入18.28亿元，同比-14.84%；归母净利润1.17亿元，同比+31.12%。现金流方面，2023年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为3.95亿元，同比+25570.07%，主要系本报告期内公司销售商品收到的现金大幅增加所致。 分析判断: 收入端有所承压，盈利能力延续强劲 Q3单季度实现营业收入18.28亿元，同比-14.84%，我们预计主要系三季度国内总体消费需求较平淡，下游需求弱复苏一定程度上拖缓了公司业绩，随着国内经济数据环比向上，我们预计旺季需求下公司四季度收入有望迎来改善。盈利能力方面，2023年前三季度公司毛利率、净利率分别为12.17%、5.31%，同比分别+2.52pct、+1.32pct；其中，Q3单季度毛利率、净利率分别为13.67%、6.53%，同比分别+3.15pct、+1.90pct，毛利率创近5年同期新高，盈利能力较大提升我们预计主要系高毛利的海外业务占比持续提升叠加原材料价格下降所致（柬埔寨III期项目有望于2023年建成，海外业务有望持续贡献公司业绩）。期间费用率方面，2023年前三季度公司期间费用率为5.79%，同比+0.58pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.49%、3.33%、0.74%、1.23%，同比分别+0.14pct、+0.66pct、-0.08pct、-0.14pct；其中Q3公司期间费用率为5.91%，同比+0.79pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.50%、3.28%、0.96%、1.17%，同比分别+0.19pct、+0.66pct、+0.15pct、-0.21pct。 投资建议 我们持续看好昇兴股份，公司作为金属包装行业里的龙头企业，产品线主要饮料罐和食品罐，包括三片罐，两片罐和铝瓶。短期来看，消费复苏稳步进行，下游需求回升叠加成本下行趋势不变，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司三片罐业务深度绑定优质客户共生成长，而二片罐业务也将受益于行业罐化率提升以及格局改善带来的整体盈利提升以及公司自身的产能扩张。由于行业需求短期仍有压力，但公司盈利能力持续提升趋势不变，我们调整此前的盈利预测，将2023-2025年公司的营收83.40/105.71/123.45亿元分别调整为73.15/92.75/115.48亿元，将EPS0.26/0.34/0.41元分别调整为0.34/0.43/0.54元,对应2023年10月27日的收盘价5.22元/股，PE分别为15/12/10倍，维持“买入”评级不变。 风险提示 1）原材料价格大幅波动风险；2）宏观经济波动导致下游需求不及预期；3）行业竞争加剧风险。

昇兴股份(002752) 23Q2收入同增7%，归母净利同增57% 公司23Q2收入18.1亿，同增7.2%（23Q1同增1.6%）；归母净利1.0亿，同增56.6%（23Q1同增4.7%）；扣非后归母1.02亿，同增109%（23Q1同增32.4%） 公司23H1收入33.44亿，同增4.5%；归母净利1.58亿，同增34%，扣非后归母1.56亿，同增66.5%。 2023H1经济面临困难与挑战，公司一方面积极推进智慧增值型服务平台战略实施，深化与重要客户合作力度，采用多种手段克服消费反弹不及预期的外部不利影响，持续推动生产制造的降本增效措施，综合毛利率有所提升，从而带动经营业绩的增长。随着下半年进入行业传统旺季，预计销量同比上半年将进一步提升。 分产品来看，23H1易拉罐&瓶罐&涂印加工收入31.5亿，占比94.21%，同增4.86%；盖子收入0.088亿元，占比0.26%，同比-2.1%；EMC合同能源等其他行业收入0.033亿元，占比0.1%，同比-0.93%。 23H1公司毛利率11.35%，同增2.31pct；其中易拉罐&瓶罐&涂印加工11.75%，同增2.16%；归母净利率4.64%，同增1.1pct。 23H1盈利能力大幅增长主要系（1）三片罐业务对外积极提升市场份额保证营收增长；同时在内部管理方面，重点关注库存管理、成本费用管控、精益改善等，以提升利润率，取得明显成效。 （2）两片罐业务现有工厂提速技改工作有序推进中，年度经营计划中的漳州工厂和沈阳工厂的技改项目已逐步形成产能。现有工厂的提速技改项目，有利于低成本实现产能扩张，提升边际利润率。 目前公司已是国内专业从事食品、饮料、啤酒等快速消费品金属包装的龙头企业之一。依靠产业布局与规模、质量控制、“贴进式”经营模式、综合解决方案、相互依存的客户群体、智能包装和品牌优势，形成了具有“昇兴”特色的强大的综合金属包装服务能力。 铝瓶业务契合下游啤酒消费结构升级超势，蓄势待发 上半年内铝瓶业务保持稳定的增长趋势，预计2023年下半年较上半年仍有较大增幅空间。公司在23H1持续供应百威、青岛、嘉士伯、华润雪花、喜力等品牌，市场反馈良好。公司会继续加大力度开展新产品、新罐型的研发，并合理分配生产产能，优化对客户销售供给。下游啤酒消费市场的结构升级对昇兴博德公司带来了更多的挑战与机遇。 灌装业务稳步增长，服务能力持续提升 公司灌装业务主要为集团制罐业务关联客户提供高质量的增值服务，随着集团公司制罐业务量和灌装业务量的相互促进，公司持续发力、积极扩大灌装业务总量。中山及云南灌装工厂通过设备改造和技术升级，发展新业务，同时满足客户新品类代工需求。各灌装工厂稳中求进，持续改善产品质量，提升客户满意度。灌装业务23H1同增30%，有力地促进制罐业务量的增长。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司专注精细化管理和精益生产，并可为客户提供量身定制个性化的产品。目前公司已是国内专业从事食品、饮料、啤酒等快速消费品金属包装的龙头企业之一。公司依靠产业布局与规模、质量控制、“贴进式”经营模式、综合解决方案、相互依存的客户群体、智能包装和品牌优势，形成具有昇兴特色的强大综合金属包装服务能力。我们预计23-25年EPS分别为0.32、0.40、0.48，PE分别为15、12、10X。 风险提示：原材料价格波动风险、产品质量控制风险、业务增长和多元化发展的运营管理风险等。

昇兴股份(002752) 投资要点 昇兴股份公布23H1业绩：23H1收入33.44亿，同比+4.52%，实现归母净利润1.58亿，同比+34.13%，其中Q2实现收入18.07亿元，同比+7.16%，实现归母净利润1.05亿，同比+56.61%，Q2利润超预期。 高盈利产品需求改善，产能利用率上行驱动利润超预期 Q2毛利率11.91%，同比+3.14pct，环比+1.22pct，净利率5.66%，环比+2.23pct，同比+1.95pct，季度净利率创近年来新高，盈利改善预计主要系高盈利产品需求改善、产能利用率提升，收入占比上行同时驱动利润释放，分产品看： 1）两片罐：产能维度公司现有工厂提速技改工作有序推进，漳州、沈阳技改项目逐步形成产能，此外国内两片罐行业第一家“厂中厂”公司雅安工厂已经开始试生产，提高公司综合竞争力。国外产能方面，柬埔寨二期工厂22H2投产，23年产能持续爬坡驱动公司海外业务高增，23H1公司国外实现营收3.61亿元，同比+45.79%，而境外业务毛利率18.11%，相比境内整体高7.58pct，收入占比提升驱动业绩释放。 2）三片罐：23H1公司积极提升市场份额，降本增效，实现营收和利润的双增长，公司三片罐客户包括红牛、养元、露露等，23年随着国内出行环境优化，送礼等场景迎来修复，预计养元、露露等客户需求改善驱动三片罐开工率与盈利能力优化。 3）铝瓶：铝瓶产品下游应用场景主要为酒吧、夜店等，随着出行环境改善，下游消费场景迎来修复，公司铝瓶保持稳定增长，预计23H2铝瓶较上半年仍有较大增幅空间。 需求改善&产能释放，23H2预期盈利上行 23H1消费环境整体仍有压力，但公司下游消费场景有所修复，下半年伴随相关场景进一步修复，公司各类产品产能利用率有望上行，尤其国内两片罐23H1整体环境疲软下，盈利表现或不佳，下半年有望迎来改善。产能维度，高盈利海外市场产能仍将陆续释放，柬埔寨3期产能有望在23年完成建设，贡献利润增量。 费用管控良好，现金流大幅优化 1）期间费用：23H1期间费用率5.73%，同比+0.45pct，拆分看销售费用率0.48%，同比+0.11pct，管理与研发费用率3.98%，同比+0.43pct，主要系管理费用有所增加，财务费用率1.27%，同比-0.1pct，整体费用率维持稳定。 2）现金流：23H1经营净现金流3.1亿元，相比22年同期增加2.96亿元，现金流改善主要系本期销售收到的现金大幅增加，此外公司本期应付账款10.61亿元，22年同期为7.82亿元，对上游资金占用增加亦有贡献。 盈利预测与投资建议我们预计23-25年公司实现营收81/95.6/109.3亿元，分别同比+18%/18%/14%，实现归母净利润3.25/4.18/4.90亿元，分别同比+55%/29%/17%，对应PE14/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动，下游需求修复不及预期，行业竞争加剧。

昇兴股份(002752) 事件概述 昇兴股份发布2023半年报。2023H1公司实现营收33.44亿元，同比+4.52%；归母净利润1.58亿元，同比+34.13%；扣非后归母净利润1.56亿元，同比+66.51%。分季度看，Q2单季度营业收入18.07亿元，同比+10.15%；归母净利润1.05亿元，同比+56.61%。2023H1公司经营活动产生的现金流量净额为3.10亿元，同比+2316.88%，主要系报告期内销售商品收到的现金大幅增加所致，筹集活动产生的现金净流量为-1.63亿元，同比-220.84%，主要系报告期内支付的并购款和偿还的借款增加所致。 分析判断: 收入端：增速平稳，海外业务贡献加速。 2023年上半年，国内总体消费需求表现较为疲软，经济恢复呈现波浪式发展、曲折式前进的过程，一定程度上拖缓了公司业绩。分产品看，占营收比例94.47%的易拉罐&瓶罐&涂印加工业务实现营收31.59亿元，同比+4.84%。细分来看，公司三片罐业务报告期内对外积极提升市场份额，对内加强流程管控，实现营收和利润的双增长；二片罐业务继续推进现有工厂的提速技改和新建产能的建设实施（公司新建项目雅安工厂已开始试生产），进一步加强国际市场开发（柬埔寨III期项目有望于2023年建成）。灌装业务方面，报告期内各灌装工厂稳中求进，持续改善产品质量，营收同比增长+30%；铝瓶业务方面，报告期内铝瓶业务保持稳定的增长趋势，预计2023年下半年较上半年仍有较大的增幅空间。分区域来看，公司海外营收同比+45.79%至3.61亿元，营收占比由7.75%上升至10.81%，公司海外业务持续发力，加速了公司实现全球化市场布局。 盈利端：毛利率提升明显，期间费用率略有提升 盈利能力方面，2023H1公司毛利率、净利率分别为11.35%、4.64%，同比分别+2.31pct、+1.09pct。其中，Q2单季度毛利率、净利率分别为11.91%、5.66%，同比分别+3.14pct、+1.95pct，盈利能力提升明显，我们预计主要系2023H1原材料价格有所下降（同期铝平均价格同比-13.59，马口铁平均价格同比-16.17%）以及高毛利率的海外业务（境内毛利率为10.53%，海外毛利率为18.11%）营收占比持续提升所致。期间费用率方面，2023H1公司期间费用率为5.72%，同比+0.44pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.48%、3.36%、0.62%、1.27%，同比分别+0.11pct、+0.65pct、-0.22pct、-0.09pct。 投资建议 我们持续看好昇兴股份，公司作为金属包装行业里的龙头企业，产品线主要饮料罐和食品罐，包括三片罐，两片罐和铝瓶。短期来看，消费复苏稳步进行，下游需求回升叠加成本下行趋势不变，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司三片罐业务深度绑定优质客户共生成长，而二片罐业务也将受益于行业罐化率提升以及格局改善带来的整体盈利提升以及公司自身的产能扩张。我们维持此前的盈利预测，预计2023-2025年公司的营收分别为83.40/105.71/123.45亿元，EPS分别为0.26/0.34/0.41元,对应2023年8月27日的收盘价4.63元/股，PE分别为18/14/11倍，维持“买入”评级不变。 风险提示 1）原材料价格大幅波动风险；2）宏观经济波动导致下游需求不及预期；3）行业竞争加剧风险。

昇兴股份(002752) 投资要点 公司发布2022年年报与23Q1季报，22Q4与23Q1公司分别完成了太平洋肇庆、太平洋北京的收购及工商变更，本报告财务数据基于报表追溯调整后数据：22A公司实现收入68.78亿元（同比+20.78%），归母净利润2.09亿元（同比+22.83%），扣非净利润1.81亿元（同比+20.5%）；22年公司柬埔寨产能释放、原材料价格上行驱动收入高增，22年调价机制转为季度调价，提价幅度高于原材料上升，驱动利润同步高增，其中22Q4实现收入16.5亿元（同比-8.4%），归母净利润392万元（同比-89.94%），归母净利润下滑主要系Q4计提资产减值3283万元。23Q1公司实现收入8903万元（同比+1.59%），实现归母净利润5336万元（同比+4.67%），实现扣非归母净利润5391万元（同比+32.4%） 疫情影响Q4表现，资产减值压制利润释放 Q4公司收入同比-8.4%，预计主要系：1）公司核心原材料铝价与马口铁自22年3月达高点后持续下行。7月筑底，22年8月至今区间震荡，公司Q4跟随原材料价格大幅下行后对两片罐产品有所降价，且公司产品按照成本加成法定价，22Q4原材料价格亦高于21Q4；2）12月疫情影响扩大，公司下游客户生产受阻，对应公司产品需求减少。Q4公司归母净利润392万元（同比-89.94%），主要系公司计提应收款、存货等各项资产减值3283万元，还原后公司实现净利润3675万元（同比-21%），主要系疫情影响产能利用率，公司规模效应受影响，Q4公司毛利率8.9%（同比-0.96pct）。 Q1原材料低位收入增长承压，利润释放趋势不变 Q1公司收入+1.59%，产能释放销量高增下收入增长承压主要系：1）核心原材料Q1仍区间波动，以国内铝价计算23Q1平均铝价1.84万元/吨，22Q1为2.22万元/吨，23Q1同比下降16.9%。2）原材料下行，两片罐核心下游需求方啤酒Q1为淡季，公司对产品进行一定降价。利润端，Q1实现归母净利润5336万元（同比+4.67%），增长较缓主要系23Q1政府补贴较少，扣非归母净利润同比增长32.4%，利润保持高速释放趋势，利润高速释放对应Q1毛利率10.69%（+1.35pct），主要系：1）23Q1放开，春节外出需求增长，三片罐核心客户露露需求有所好转，公司同步受益，2）高毛利柬埔寨二期产能22Q4投产，Q1释放良好，3）铝瓶业务伴随疫后场景修复，需求端大幅改善，贡献利润增量。 展望Q2及全年看好产能释放&产能利用率提升驱动业绩成长 Q2即将进入核心下游需求啤酒的旺季，两片罐盈利有望伴随需求改善持续上行，展望全年公司两片罐将继续在柬埔寨扩产，贡献盈利增量，天丝红牛发展趋势良好，预计公司将进一步伴随天丝红牛稳健成长，养元露露受益于疫后走亲访友需求恢复，预计将共同驱动公司23年利润释放。 盈利预测与估值 预计22-24年实现营收81.0/95.6/109.3，分别增长18%/18%/14%，实现净利润3.15/4.08/4.81亿元，分别增长51%/30%/18%，对应PE15/12/10X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动，下游需求修复不及预期，行业竞争加剧

昇兴股份(002752) 事件概述 昇兴股份发布2022年年报及2023年一季度报。2022年公司实现营收68.78亿元，同比+20.78%；归母净利润2.09亿元，同比+22.83%。分季度看，Q4单季度营业收入16.50亿元，同比-8.43%；归母净利润392.24万元，同比-89.94%。Q4公司业绩的下滑主要系受22年末疫情反复，下游饮料啤酒行业整体消费需求增长放缓所致；同时，区域的管控措施，拖累公司产能的进一步释放，短暂性地制约了公司整体业绩。现金流方面，2022年公司经营活动产生的现金流量净额为7.19亿元，同比+1015.68%，主要系报告期内销售商品收到的现金大幅增加所致。 2023Q1公司实现营业收入15.36亿元，同比+1.59%；归母净利润0.53亿元，同比+4.67%，盈利能力在去年同期高基数下依然保持稳中有升。现金流方面，2023Q1公司经营活动产生的现金流量净额为1.94亿元，同比+154.80%，主要系报告期内公司及时收回了到期的应收账款所致。此外，公司拟每10股派发现金红利0.50元（含税），积极回馈广大投资者。 分析判断: 收入端：增速亮眼，海外业务持续放量。 面对2022年宏观经济增长放缓、原材料价格高位波动、疫情反复、终端消费需求疲软等不利局势，公司依然逆势实现业绩较高增长。分产品看，占营收比例高达89.26%的易拉罐&瓶罐&涂印加工业务实现营收61.39亿元，同比+19.44%。细分来看，我们预计得益于深度绑定下游优质大客户（天丝红牛），公司三片罐业务中能量饮料报告期内持续保持高速增长；二片罐业务坚定内增+外延策略，公司在国内持续推进下属二片罐工厂的技改增产以及积极加强新产能建设的同时，面对国内啤酒饮料消费需求下滑的情况下，海外金边昇兴2022年已顺利完成柬埔寨II期项目建设任务，实现销量同比+75%（柬埔寨III期项目有望于2023年建成），助力公司海外营收同比+57.76%至7.23亿元，营收占比由8.05%上升至10.52%，公司海外业务的持续放量，有利于加速公司实现全球化市场布局。此外，公司已于2023年2月完成了对太平洋制罐（北京）有限公司的收购，外延能力进一步提升。灌装业务方面，中山昇兴灌装业务持续增线，安徽滁州灌装基地已通过客户验厂，云南曲靖新灌装基地已于2022年四季度开始试生产，产能的持续释放帮助公司灌装业务量同比增长30%以上。铝瓶业务方面，报告期内公司铝瓶业务持续增长，铝瓶销量较2021年有明显的提升。 盈利端：2023Q1毛利率同比和环比均实现提升 盈利能力方面，2022年公司毛利率、净利率分别为9.47%、3.13%，同比分别-1.38pct、-0.18pct。其中，Q4单季度毛利率、净利率分别为8.90%、0.40%，同比分别-0.96pct、-2.43pct，盈利能力略有下滑，主要系2022年原材料价格仍处历史相对高位。分地区来看，境内业务毛利率为8.76%，同比-2.32pct，海外业务毛利率为15.51%，同比+12.38pct，主要得益于公司海外业务成本端优势明显，且销售单价相对较高。期间费用率方面，2022年公司期间费用率为5.52%，同比-1.05pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.42%、2.99%、0.69%、1.43%，同比分别-0.09pct、-0.68pct、-0.02pct、-0.26pct，整体费用率持续优化。 2023Q1单季度公司毛利率、净利率分别为10.69%、3.43%，同比分别+1.35pct、+0.08pct，环比分别+1.78pct、+3.03pct，Q1毛利率和净利率有较大改善。期间费用率方面，2023Q1公司期间费用率为6.08%，同比+0.39pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.46%、3.47%、0.63%、1.52%，同比+0.03pct、+0.73pct、-0.15pct、-0.22pct，期间费用率略有一定上升。 投资建议 我们持续看好昇兴股份，公司作为金属包装行业里的龙头企业，产品线主要饮料罐和食品罐，包括三片罐，两片罐和铝瓶。短期来看，消费复苏催化下游需求回升叠加成本下行趋势不变，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司三片罐业务深度绑定优质客户共生成长，而二片罐业务也将受益于行业罐化率提升以及格局改善带来的整体盈利提升以及公司自身的产能扩张。由于国内消费复苏程度后续仍具有不确定性，我们略调整此前的盈利预测，2023-2024年公司的营收分别由90.11/99.94亿元调整至83.40/105.71亿元，EPS分别由0.40/0.49元调整至0.26/0.34元，预计2025年营收和EPS分别为123.45亿元和0.41元，对应2023年4月27日的收盘价4.79元/股，PE分别为18/14/12倍，维持“买入”评级不变。 风险提示 1）原材料价格大幅波动风险；2）宏观经济波动导致下游需求不及预期；3）行业竞争加剧风险。

昇兴股份(002752) 昇兴股份：金属包装龙头，产品矩阵丰富 公司主业为食品饮料包装容器的研发、设计、生产和销售及提供饮料灌装服务，主要产品为饮料罐和食品罐，包括三片罐、二片罐、铝瓶产品，为食品、饮料及啤酒行业企业提供研发设计、晒版印刷、生产配送等一体化全方位服务。 公司22Q1-3收入52.3亿同增34.3%，主要系积极开拓国内外市场；22Q1-3归母净利2.1亿同增56.3%。2021年前五大客户收入21.6亿占比46.4%。 分产品看，2021年易拉罐收入45.9亿（占比88.9%）同增71%，主要系三片罐植物蛋白饮料业务恢复式增长，能量饮料客户延续20H2增长势头，订单快速放量，改善三片罐业务产能利用率所致。 2021年毛利率和归母净利率分别为10.85%（同比-0.22pct），3.29%（同比+2.81pct），主要系疫情影响逐步消退，积极推进复工复产，重要客户订单大幅度恢复，以及之前产能投入进入回报期，产能利用率大幅提高所致。 铝价下行，盈利空间提升。2022年以来铝价持续下行，昇兴原材料成本占总成本80%，铝价下行显著提升盈利弹性。 三片罐增量战略客户天丝红牛持续放量，有望推动公司业绩快速增长。三片罐中小企业出清，市场呈寡头垄断竞争态势。三片罐供给格局较为稳定，奥瑞金，昇兴股份和嘉美包装为该产品龙头企业。 植物蛋白饮料市场修复，能量饮料行业向好。根据欧睿国际数据，中国能量饮料销量连续十年正增长，2022年目前销量已达29.5亿升，较2021年全年增长12%；2022年目前全国蛋白类饮料销售额114亿，较2021年全年增长3%。 昇兴股份能量饮料领域主要客户为天丝红牛，植物蛋白饮料方面则是养元和露露；天丝红牛业务于2021年开始明显放量。 天丝胜诉迎发展新阶段，昇兴不断调配制罐和新投灌装产能，支撑天丝业务快速放量需求。2021年初天丝“红牛商标案”一审胜诉，天丝持续推进在华纵深发展，22年3月总投资达20亿的天丝集团红牛饮料（四川）生产基地开工，满产后年产值50亿。公司深度绑定天丝红牛，从2021年开始迎来较大业务需求。预计公司天丝红牛业务年内突破10亿罐，推动公司三片罐产能利用率持续提升，同时为其配套的灌装服务也将带来稳定的业绩增量。 两片产业链布局不断完善、海外产能加速释放 柬埔寨金边工厂贡献产能增量。公司不断完善产业链布局，已在福建、北京、广东、山东、安徽、河南、云南、江西、浙江、四川、陕西等地设立生产基地。2019年开始正式布局柬埔寨，开拓“一带一路”市场。 二片罐行业整合推动，龙头协同增强。目前二片罐市场主要由昇兴、奥瑞金、宝钢、中粮四家企业占据，CR4超过70%，格局持续改善；随着太平洋制罐产能持续装入上市公司海外产能投放，昇兴二片罐总产能可进一步增加，竞争力持续提升。 啤酒罐化率提升显著提高二片罐需求：昇兴二片罐主要客户为王老吉、青岛、雪花、百威啤酒和百事、可口可乐等饮料巨头，并且客户结构比较均衡。近年啤酒罐化率明显加速，未来或将持续带来两片罐需求增量。 灌装在建产能顺利推进，铝瓶未来弹性可期 公司灌装业务主要为天丝、曜能量、王老吉等客户提供配套增值服务，尤其从2020年开始持续新投灌装产能配套天丝红牛放量。此外公司铝瓶业务在产能规模、设备和技术先进性，客户结构，产品竞争力等各个层面已处于行业领先地位。虽然目前受疫情影响压制了产能利用率，但后续疫情平稳，盈利能力较强的铝瓶业务较大弹性可期。 首次覆盖，给予“买入”评级 我们预计2022-24年公司收入分别为69亿、86亿、103亿，其中三片罐收入分别为24亿、28亿、32亿、二片罐收入分别为35亿、45亿以及57亿；单片罐收入分别为2.8亿、3.5亿以及4.2亿；我们预计公司22-24年归母净利分别为2.8亿、3.8亿以及4.7亿，EPS分别为0.29、0.39、0.49元/股，PE分别为18.6、14.0、11.1x。我们选取包装行业宝钢包装、奥瑞金、裕同科技作为可比公司，参考可比公司2023年一致预测PE均值，给予公司23年PE19.5倍，对应目标价7.6元。 风险提示：1）如果未来主要原材价格大幅上涨，公司可能面临产品毛利率大幅下降的风险。2）如果公司及各子公司的质量管理体系执行不到位或因为其他原因发生产品质量问题，会产生赔偿风险，影响公司的信誉和产品的销售。3）未来疫情的发展仍存在不确定性，仍可能对公司未来经营业绩造成风险。4）募投项目若在实施过程中出现意外，将可能对项目的完成进度和投资收益产生一定影响。5）公司董事长因涉嫌证券市场操控罚款100万后续发酵风险：林永贤先生的处罚决定仅涉及个人，与公司日常经营管理、业务活动无关，不会对公司日常经营造成重大影响。但是此次处罚涉及公司实际控制人、董事长，或对于公司形象、公司融资、合同签订、后续资本运作产生影响。