乐普医疗(300003) 主要观点： 事件： 公司发布2024年年度报告以及2025年一季报，2024年公司实现营业收入61.03亿元，同比下降23.52%；归母净利润2.47亿元，同比下降80.37%；扣非净利润2.21亿元，同比下降80.28%，剔除提商誉和其他特定资产的减值影响后，公司2024年扣非净利润4.38亿元，同比下降64.94%。 2025年一季度公司实现营业收入17.36亿元，同比下降9.67%，归母净利润3.79亿元，同比下降21.44%，扣非净利润3.37亿元，同比下降26.08%。 点评： 计提减值等因素拖累2024年净利润水平 2024年单四季度公司实现营业收入13.18亿元，同比下降23.41%，归母净利润-5.56亿元，同比下降482.51%，扣非净利润-5.13亿元，同比下降214.87%。公司单四季度业绩下滑明显，主要系计提部分应急产品存货跌价准备及个别公司商誉减值。2024年公司商誉和其他特定资产共发生减值损失合计25,128.08万元，对归属于上市公司股东的净利润的影响为21,666.94万元。 费用端，2024年公司销售费用率23.54%，同比提升3.19pp，管理费用率13.10%，同比提升2.87pp，研发费用率12.61%，同比提升1.59pp，财务费用率0.69%，同比下降-0.37pp。伴随收入规模下降，公司期间费用率整体上升，其中财务费用因外汇波动汇兑收益增加而有所下降。2024年公司毛利率60.88%，同比下降3.36pp，主要系药品板块因集采等政策影响，毛利率下降约15pp。 心血管创新医疗器械高增长，药品业务加速转型 2024年公司器械收入33.26亿元，同比下降9.47%。其中冠脉介植入16.22亿元，同比增长6.35%，结构性心脏病收入4.69亿元，同比增长44.03%。2024年公司新获批的心血管植介入领域产品包括：冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊、射频房间隔穿刺针/设备、生物可降解房间隔缺损封堵器、经导管植入式主动脉瓣膜、锚定球囊、外周血管内冲击波导管/设备外周切割球囊、药物涂层外周球囊、冠脉棘突球囊等，进一步丰富了公司心血管植介入产品组合。公司对2025年表示谨慎乐观，预计医疗器械板块同比增长10%左右，其中心血管植介入业务（冠脉植介入、外周植介入、结构性心脏病）预计同比增长10-15%左右，增量部分除先心封堵器外，主要依靠TAVR、外周药球、外周切割等产品。 2024年公司药品板块实现收入17.58亿元，同比下降42.25%，其中原料药业务实现营业收入3.49亿元，同比下降14.99%；制剂业务实现营收14.09亿元，同比下降46.50%。受国家医保局“四同药品”价格专项治理影响，药品业务短期承压，公司积极调整战略部署，战略性收缩仿制药占比，逐步将资源转向创新药及皮肤科注射类产品的研发，自主研发度拉糖肽注射液、司美格鲁肽生物类似药、阿托品滴眼液等多款产品正有序推进临床试验。 公司子公司上海民为生物在心血管、内分泌、代谢疾病等多领域也已取得优异进展，其自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白候选药物MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。 投资建议 我们调整了盈利预测，预计2025-2027年公司收入分别为67.49亿元、74.35亿元和82.13亿元（2025-2026年前值预测为77.65亿元和88.82亿元），收入增速分别为10.6%、10.2%和10.5%，2025-2027年归母净利润分别实现9.04亿元、10.75亿元和12.41亿元（2025-2026年前值预测为15.29亿元和19.53亿元），增速分别为266.1%、18.9%和15.4%，2025-2027年EPS预计分别为0.48元、0.57元和0.66元，对应2025-2027年的PE分别为23x、19x和17x，公司是心血管领域的平台型企业，短期内受到公司管理调整、费用支出、库存波动等因素影响业务，但公司潜在改善空间大，维持“买入”评级。 风险提示 心血管创新器械销售不及预期风险，如结构性心脏病领域的新产品放量不及预期，可能会导致公司整体的收入利润不及预期。

乐普医疗(300003) 事件：公司发布 2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年实现营业收入61.03亿元（-23.52%），归母净利润2.47亿元（-80.37%），扣非净利润2.21亿元（-80.28%），经营性现金流7.35亿元（-25.82%）。2024Q4实现营业收入13.18亿元（-23.41%），归母净利润-5.56亿元，扣非净利润-5.13亿元。2025Q1实现营业收入17.36亿元（-9.67%），归母净利润3.79亿元（-21.44%），扣非净利润3.37亿元（-26.08%），经营性现金流4.19亿元（+196.09%）。 2024年业绩反映经营压力。公司2024年收入及利润同比均显著下降，毛利率同比-3.36pct至60.88%，主要是受到药品板块政策冲击、器械板块（体外诊断业务）战略调整、减值计提等影响：①药品板块：原料药实现收入3.49亿元（-14.99%），制剂实现收入14.09亿元（-46.50%），因“四同药品”价格治理，公司零售端纯销与发货量短期内一度显著下降，目前发货已逐步恢复，仿制药业务或将趋于稳定。②器械板块：实现收入33.26亿元（-9.47%），其中心血管植介入业务保持平稳增长（冠脉植介入及结构性心脏病分别同比+6.35%、+44.03%）；体外诊断业务受到部分产品竞争加剧导致的价格回落影响，公司人员和战略调整致业务产生一定波动，全年实现收入3.33亿元（-51.31%）；外科麻醉多类产品集采工作有序推进，收入同比持平（+0.27%）。③医疗服务及健康管理板块：实现收入10.19亿元（-19.24%），其中合肥心血管医院营收实现15.60%的较高速增长。此外，公司对商誉、存货、无形资产等计提2.51亿元减值，对归母净利润产生2.17亿元影响，若剔除减值计提影响，公司2024年扣非归母净利润为4.38亿元（-64.94%）。 25Q1企稳回升迹象明显。从2025Q1来看，尽管高基数下业绩同比仍有所下滑，但收入环比+31.75%、净利润环比扭亏，源自：1）药品零售渠道库存清理基本完成，板块收入环比+111.38%（其中，制剂环比+135.65%至5.95亿元，非阿托伐他汀钙和硫酸氢氯吡格雷的占比逐步提升；原料药环比+29.35%至0.83亿元）；2）医疗器械业务收入9.04亿元（同比+2.05%），其中心血管植介入收入6.19亿元（+8.49%），结构心脏病高速增长（同比+37.44%）对冲冠脉业务增速放缓（同比+2.03%），外科麻醉同比+2.53%、体外诊断同比-19.87%；3）毛利率环比+10.12pct至64.03%，人员优化重置和组织架构重塑初见成效，经营性现金流大幅改善。 战略聚焦成效渐显，创新驱动未来成长。公司秉持“创新、消费、国际化”的中长期战略，多轮驱动业务长期稳健发展：公司植介入器械领域创新产品冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊、射频房间隔穿刺针/设备、生物可降 解房间隔缺损封堵器等顺利获批；控股子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白候选药物MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验；新一代植入式CGM产品NeoGLU COMFORT已提交注册申请，GluRing无创连续血糖仪已申报注册；消费医疗研发管线储备丰富（角膜塑形镜、注射用透明质酸钠溶液、聚乳酸真皮注射填充剂预期Q2获证），有望逐步获证并贡献显著业绩增量。 投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于药品业务调整逐步到位、创新产品及消费医疗管线陆续放量提升公司整体盈利能力，并考虑到外部环境及内生经营仍有待进一步回稳，我们调整并预测公司 2025-2027年归母净利润至9.99/11.97/14.15亿元，同比增长304.43%、19.88%、18.21%，EPS分别为0.53/0.64/0.75元，当前股价对应 2025-2027年PE 20/17/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：政策变化超预期的风险、商业化效果不及预期的风险、产品研发与上市进展不及预期的风险。

乐普医疗(300003) 投资要点： 公司发布2024年三季报。 24Q1-3公司实现营收47.85亿元（同比-23.55%），归母净利润8.03亿元（同比-40.70%），扣非归母净利润7.34亿元（同比-42.91%）。 单Q3实现营收14.02亿元（同比-28.41%），归母净利润1.05亿元（同比-73.12%），扣非归母净利润0.87亿元（同比-77.19%）。 Q3创新器械维持高增，药品板块制剂业务渠道清理有望进入尾声。 24Q1-3，医疗器械板块实现营收25.63亿元（同比-10.48%），分细分版块：1）心血管植介入业务实现营收16.69亿元（同比+16.10%），其中冠脉植介入业务实现营收12.13亿元（同比+9.47%），结构性心脏病业务实现营收3.85亿元（同比+54.89%），Q3单季冠脉植介入实现稳定、结构心持续高增。2）外科麻醉业务实现营收4.21亿元（同比+5.38%），Q3单季增速达27%。3）体外诊断业务营收2.76亿元（同比-52.34%），Q3单季看营收趋稳。 药品板块实现营收14.76亿元（同比-38.90%），其中1）原料药业务实现营收2.85亿元（同比-11.51%），2）制剂业务实现实现营收11.92亿元（同比-43.11%），Q3单季发货环比正向增长，渠道清理有望进入尾声。 医疗服务及健康管理板块实现营收7.46亿元（同比-23.87%），其中合肥心血管医院实现实现营收1.20亿元（同比+15.25%）。 在研产线进展顺利，多项产品有望实现业绩端接续发力。 Q3公司重磅产品外周血管冲击波球囊ThorCrack？、外周切割球囊AMGIOCIDEII？（外周大切割）、无创血糖仪NeoGlu？01陆续获批。其中具备消费属性的无创血糖仪超预期提前获批，有望推动公司产品线从院内拓展到院外的转型。 器械在研管线中，TAVR预计24Q4有望获批，未来有望接续推动创新器械营收持续高增；创新药管线进展顺利，GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点候选药物MWN101二期数据预计24年底前对外披露并有望于25年初推进三期临床；候选药物MWN105和MWN109已正式申报国内IND，预计24年内同步申请美国IND。 盈利预测与投资建议 根据定期报告调整盈利预测，调整主营业务收入增速及三费假设等，我们预计公司2023-2026年收入CAGR为3.1%（前值CAGR为12.6%），归母净利润CAGR为13.3%（前值CAGR为28.6%），当前股价对应PE22/16/13倍。考虑到公司创新器械加速放量，且药品板块渠道影响进入尾声，新制剂相继上市，后续有望实现药品业务平稳增长，维持“买入”评级。 风险提示 药械集采风险、产品研发不及预期风险、市场竞争加剧风险。

乐普医疗(300003) 主要观点： 事件： 公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入47.85亿元，同比下降23.55%，归母净利润8.03亿元，同比下降40.70%，扣非净利润7.34亿元，同比下降42.91%。 其中，公司2024年单三季度实现营业收入14.02亿元，同比下降28.41%，归母净利润1.05亿元，同比下降73.12%，扣非净利润0.87亿元，同比下降77.19%。 点评： 业绩增速继续放缓，费用率有所提升 公司2024年第三季度实现营业收入14.02亿元，同比下降28.41%，2024Q1/Q2公司收入增速分别为-21.14%和-21.58%，第三季度的增速继续放缓，主要系公司加快业务结构调整，导致人员重置和业务再造产生大额支出，同时也与部分业务渠道库存清理、医疗整顿等因素有关。 从业务结构看，2024年前三季度公司器械收入25.63亿元，同比下降10.48%。核心的心血管植介入业务方面，2024年前三季度收入16.69亿元，同比增长16.10%，其中冠脉植介入业务实现营业收入12.13亿元，同比增长9.47%；结构性心脏病业务实现营业收入3.85亿元，同比增长54.89%。药品板块2024年前三季度实现营业收入14.76亿元，同比下降38.90%，其中原料药业务实现营业收入2.85亿元，同比下降11.51%；制剂业务实现营收11.92亿元，同比下降43.11%。 费用端，公司前三季度销售、管理、研发费用分别为9.74亿元、4.76亿元、5.57亿元，同比增长约-18.42%、-15.64%、-17.45%，销售费用率约20.35%（同比提升1.28pp），管理费用率9.95%（同比提升0.93pp），研发费用率11.64%（同比提升0.86pp）。尽管费用端随收入有所收缩，但公司期间费用率有所升高，主要因公司加快业务结构调整，短期费用端支出较大导致。 组织架构重塑，聚焦优势主业 2024年以来，公司在内部进行了调整整顿，着重在以下三方面：（1）组织架构重构：将原先分散于各职能部门的职能进行集中整合，成立集团运营中心；同时，强化总部干部的管理效能，重组集团组织人事部。（2）选拔年富力强的干部走向核心执行层面；（3）各种手段关停并转无竞争优势的赛道和公司。预计随着公司内部管理效率的改善，公司在业务层面上也会迎来新的转机。 投资建议 我们调整了盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为68.75亿元、77.65亿元和88.82亿元（前值为72.41亿元、82.37亿元和94.98亿元），收入增速分别为-13.8%、12.9%和14.4%，2024-2026年归母净利润分别实现11.03亿元、15.29亿元和19.53亿元（前值为13.96亿元、17.81亿元和21.25亿元），增速分别为-12.3%、38.7%和27.7%，2024-2026年EPS预计分别为0.59元、0.81元和1.04元，对应2024-2026年的PE分别为20x、15x和11x，公司是心血管领域的平台型企业，心血管领域综合竞争优势大，孵化的创新器械管线成长性强，短期内受到公司管理调整、费用支出、库存波动等因素影响业务，但公司潜在改善空间大，也考虑到公司估值绝对水平适中，维持“买入”评级。 风险提示 创新器械销售不及预期风险。

乐普医疗(300003) 主要观点： 事件： 公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入33.84亿元，同比下降21.33%，归母净利润6.97亿元，同比下降27.48%，扣非净利润6.47亿元，同比下降28.48%。 其中，2024年第二季度公司实现营业收入14.62亿元，同比下降21.58%，归母净利润2.15亿元，同比下降40.92%，扣非净利润1.91亿元，同比下降44.31%，公司第二季度利润下滑幅度增大，主要受医疗整顿、集采等外部政策因素影响。 点评： 器械核心板块心血管介入已恢复增长，2024H1增长约16.92%2024年上半年公司器械收入17.54亿元，同比下降13.01%，其中心血管植介入业务收入11.51亿元，同比增长16.92%。 （1）冠脉植介入业务，2024H1实现收入8.51亿元，同比增长10.21%。拆分结构来看，冠脉植介入收入中约10%来自于金属支架，20%来自于通路类产品，其余来自于药可切组合产品。2024年上半年药可切组合有一定增长，增长来自于切割球囊和药物球囊集采放量。另外，公司新产品声波球囊也贡献收入约占2%，目前与2000多家经销商签订了代理合同，入院试用600多家，临床反馈较好。展望未来，公司持续推进新产品迭代，先后推出一次性使用冠脉血管内冲击波导管、冠脉乳突球囊扩张导管、锚定球囊扩张导管等多款特色品种，同时IVUS、压力传感器等产品研发工作也在稳步推进，创新产品将成为冠脉业务的增长动力。 （2）结构性心脏病业务，2024H1实现收入2.49亿元，同比增长53.63%，可降解封堵器贡献核心动力来源，子公司乐普心泰凭借三代氧化膜单铆封堵器、四代全降解封堵器不断占领终端市场，收入利润快速提升，成为先天性心脏病领域的行业先锋，房间隔穿刺产品也于2024年上半年获批，同时公司进一步完善结构心产品布局，经导管植入式主动脉瓣膜已进入注册阶段，可吸收卵圆孔封堵器、可降解左心耳封堵器等顺利进入临床。 药品板块受外部政策环境变化，渠道进货意愿下降 2024H1公司药品业务实现收入11.35亿元，同比下降29.05%，其中制剂收入9.39亿元，同比下降33.15%，原料药收入1.96亿元，同比增长0.52%。因反腐、集采、“四同政策”等因素影响，实体药店进货意愿下降，市场价格有所波动，板块业务出现下滑，预计1-2个季度后零售渠道药品业务调整有望结束。 公司聚焦心血管、内分泌等领域加快创新品种研发推进，针对Ⅱ型糖尿病和肥胖的MWN101Ⅱ期临床试验已经顺利开展，度拉糖肽注射液生物类似药进入Ⅲ期临床，司美格鲁肽类似物已开展Ⅰ期临床试验，阿托品滴眼液已完成Ⅰ期临床试验，未来相关产品有望带动药品业务迎来快速增长。 投资建议 我们调整了盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为72.41亿元、82.37亿元和94.98亿元（前值为90.51亿元、102.32亿元和115.89亿元），收入增速分别为-9.3%、13.8%和15.3%，2024-2026年归母净利润分别实现13.96亿元、17.81亿元和21.25亿元（前值为20.58亿元、23.68亿元和27.54亿元），增速分别为11.0%、27.6%和19.3%，2024-2026年EPS预计分别为0.74元、0.95元和1.13元，对应2024-2026年的PE分别为13x、10x和8x，公司是心血管领域的平台型企业，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，公司估值较便宜，维持“买入”评级。 风险提示 创新器械销售不及预期风险。

乐普医疗(300003) 2024年8月23日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入33.84亿元，同比-21%；归母净利润6.97亿元，同比-27%；实现扣非归母净利润6.47亿元，同比-28%。 2024Q2公司实现收入14.62亿元，同比-22%；归母净利润2.15亿元，同比-41%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比-44%。 经营分析 心血管器械产品稳定增长，结构心业务表现亮眼。上半年公司心血管植介入业务实现收入11.51亿元，同比+16.9%，其中冠脉植介入业务收入8.51亿元，同比+10.2%，结构性心脏病业务收入2.489亿元，同比+53.6%。2022年起第四代MemoSorb全降解封堵器系列产品（室间隔缺损、卵圆孔未闭、房间隔缺损）相继获批上市，实现快速商业化，临床表现良好。此外海外业务实现收入4.89亿元，同比+2.6%，毛利率同比+3.23pct，国际化拓展顺利。药品及医疗服务业务短期承压，未来有望重回增长轨道。公司上半年药品板块实现收入11.35亿元，其中制剂（仿制药）实现收入9.39亿元，原料药实现收入1.96亿元。零售渠道库存清理所带来的药物业务调整预计需要持续1-2个季度，但后续纯销的恢复有望带动制剂板块收入重新回升。医疗服务及健康管理板块实现收入4.96亿元，同比-27.8%，基于战略出发业务板块调整，公司对板块内部分业务的要求已经从持续增收向稳定盈利转变。民为生物研发持续推进，三靶点创新药有望率先获批。公司控股的创新药公司民为生物聚焦心血管、内分泌、代谢疾病及其并发症等领域。其自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已分别开展针对Ⅱ型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，是国内第一家进入临床Ⅱ期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。此外新药MWN105已正式申报IND，MWN109即将进入IND申请阶段。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为17.89、21.39、25.28亿元，同比+42%、+20%、+18%，现价对应PE为12、10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示 医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；商誉减值风险。

乐普医疗(300003) 投资要点： 阵痛期已过，多重负面因素出清，业绩有望重回高增长。 公司系国内唯一覆盖心血管疾病全生命周期管理的公司，主营涉及器械、药品、医疗服务及健康管理。经过三年的结构调整，已经逐渐走出药品、支架集采的困境，疫情基数扰动等因素逐步清退。 在整体营收低基数下，24年公司有望重回业绩高增。1）药品集采系统性风险降低：23年公司在江苏集采中丢标对业绩造成一定波动，24年广东集采中标且降价幅度有限；2）后续减值风险低：23年对应急产品存货及对收购博思美形成的商誉已计提减值，对利润的负面影响已经消除；博鳌生物甘精胰岛素产品中标全国集采，后续无商誉减值风险；3）人员优化并加强精益化管理：23年以乐普诊断为主的人员架构调整后公司迈入精益化阶段。 可降解PFO封堵器、冲击波球囊等多款创新产品上市，持续贡献器械板块增长动能。 创新产品持续贡献器械板块增长动能。1）冠脉重磅创新产品接续推出：冲击波球囊24年1月上市，构建起公司独特的“诊断评估-建立通路-钙化处理-介入治疗”冠脉创新产品组合。2）结构心产品迭代升级：23年9月MemoSorb系全球首款可降解PFO封堵器获批，已实现从单/双铆、氧化膜单铆、到生物可降解/可吸收产品商业化，心泰近年毛利率保持88%+。3）在研产线矩阵丰富：冠脉、外周持续推新，瓣膜、电生理等补齐产线，预计未来每年4-5项重磅产品获批。 此外，外科麻醉业务中吻合器、超声刀等多款产品在各省际联盟集中采购中实现中标，有望借助集采快速提升市场覆盖与份额。 核心仿制药产品降价幅度收窄，创新药多管线储备中。 24年广东联盟阿莫西林等药品集采中，公司核心品种硫酸氢氯吡格雷及阿托伐他汀降价幅度不足12%，我们预计上述产品的价格已接近底部，公司基本实现药品在集采周期的平稳过渡；叠加核心品种原料药自供优势，公司近年药品板块毛利率稳定65%+。依托更多心血管疾病仿制药产品陆续上市、适应症扩展，药品业务有望恢复增长。 控股民为生物，进入代谢类疾病创新药领域。公司自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101项目推进顺利，已开展2型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，预计25Q1可开启Ⅲ期临床。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2023-2026年收入CAGR为12.6%，归母净利润CAGR为28.6%，当前股价对应PE12/10/9倍。采用可比公司估值法，计算得可比24年平均PE为33倍，考虑到公司创新器械加速放量，且药品板块集采影响已减弱，新制剂相继上市，有望实现药品业务平稳增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 药械集采风险、产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险。

乐普医疗(300003) 主要观点： 事件： 公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营业收入79.80亿元（yoy-24.78%），归母净利润12.58亿元（yoy-42.91%），扣非净利润11.23亿元（yoy-47.58%），经营性现金流9.90亿元（yoy-64.51%）。 2024Q1实现营业收入19.22亿元（yoy-21.14%），归母净利润4.82亿元（yoy-19.27%），扣非净利润4.56亿元（yoy-18.85%），经营性现金流1.42亿元（yoy+205.45%）。 点评： 应急业务高基数、行业合规趋严、公司计提减值等多重因素响公司表观利润 2023年公司收入79.80亿元，同比下降24.78%。2023年收入下滑主要系2022年应急快速检测试剂盒及PCR仪器设备销售导致基数较高，而利润端降幅大于收入端系多因素影响：（1）期间费用率为41.60%，同比增加6.41pct。（2）2023年公司计提各项资产减值准备共1.95亿元，主要包括收购苏州博思美形成的商誉减值计提0.33亿元、应急产品存货减值计提准备1.15亿元等。 分业务板块来看，（1）医疗器械：2023年实现营业收入36.74亿元（yoy-37.50%），占比46.04%（-9.38pct），剔除体外诊断业务后营收同比增长6.70%，其中冠脉植介入增长2.9%、结构性心脏病增长29.08%、外科麻醉增长9.37%、体外诊断下降77.79%。（2）药品：2023年实现营收30.44亿元（yoy-11.47%），其中制剂26.33亿元 （yoy-11.90%）、原料药4.11亿元（yoy-8.60%）。公司深耕OTC市场，推动县域等销售渠道下沉，多款仿制药于2024年1月中标广东联盟集采。子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖Ⅱ期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。（3）医疗服务及健康管理：2023年实现营收12.62亿元（yoy-2.37%），剔除应急相关收入则同比增长6.53%，其中合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术类同比增长33%。 2024Q1环比改善明显，创新产品组合未来驱动公司增长 2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势（2023Q4实现营业收入17.21亿元，归母净利润-0.95亿元，扣非净利润-1.63亿元）。 公司也很注重创新研发，创新产品组合将支撑公司未来发展。公司2023年研发费用8.79亿元（-8.11%），研发费用率11.02%（+2.00pct），2024Q1研发费用1.97亿元（-14.06%），研发费用率10.27%（+0.85pct）。在冠脉领域，药可切产品组合过去2-3年时间快速支撑起了公司冠脉支架集采带来的收入下降，目前在冠脉领域，公司新推出的声波球囊也有望成为新的大单品。在结构性心脏病领域，公司MemoSorb？生物可降解卵圆孔未闭封堵器已经获批，2024年上半年预计射频房间隔穿刺系统和TAVR产品也将获批上市。在药物领域，公司控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床。 投资建议 我们增加对2026年业绩预测，预计2024-2026年公司收入分别为90.51亿元、102.32亿元和115.89亿元，收入增速分别为13.4%、13.0%和13.3%，2024-2026年归母净利润分别实现20.58亿元、23.68亿元和27.54亿元，增速分别为63.6%、15.0%和16.3%，2024-2026年EPS预计分别为1.09元、1.26元和1.46元，对应2024-2026年的PE分别为13x、11x和10x，公司是心血管领域的平台型企业，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，维持“买入”评级。 风险提示 CGM销售不及预期风险。

乐普医疗(300003) 投资要点 事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入79.80亿元，同比下降24.78%，归母净利润12.58亿元，同比下降42.88%，其中经营性利润约15亿，扣非净利润11.23亿元，同比下降47.60%。2024年一季度，公司营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，扣非净利润4.56亿元，同比下降18.85%。 分季度来看：公司2023年单四季度实现营业收入17.21亿元，同比下降-39.58%，归母净利润-0.95亿元，同比下降124.23%，扣非净利润-1.63亿元，同比下降-148.21%，公司单季度收入增速有所放缓，主要受同期新冠应急产品基数以及反腐影响，单季度利润波动较大，主要因公司针对收购苏州博思美形成商誉以及应急产品存货进行约1.59亿元的减值计提。2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势。 创新组合有望驱动心血管、结构心实现高增，IVD、外科新品逐步上市。2023年公司器械收入36.74亿元，同比下降37.50%，剔除新冠应急产品后同比增长6.70%。其中几大业务板块均实现突破。2024Q1器械收入8.86亿元，同比降低18.69%，主要因同期仍有部分应急产品销售 冠脉植介入业务，2023实现2.9%稳健增长，公司持续推进新产品研发，伴随声波球囊、药可切等优势品种的持续放量，有望驱动相关业务迎来业绩加速，2024年有望实现约40%增长。2024Q1，细分板块收入约4.38亿元，同比增长5.80%，环比增长22.17%，呈现良好复苏趋势。 结构性心脏病业务，2023年收入同比增长29.08%，可降解封堵器贡献核心动力来源，子公司乐普心泰在先心、心源性卒中等多技术领域实现全球领先，未来相关板块有望延续高增趋势。2024Q1板块收入1.13亿元，同比增长66.77%，环比增长45.45%，取得亮眼表现。 外科麻醉，2023年麻醉收入增长9.37%，公司借助集采加速商业化渠道开拓，有望迎来份额提升，同时AED等新品陆续上市也有望贡献额外增量，板块2024年有望实现10-20%较快增长。2024Q1板块收入1.37亿元，同比增长10.24%，环比基本持平。 体外诊断业务，2023年收入下降77.79%，主要受到同期新冠产品高基数的影响，公司已在生化、免疫、分子等领域实现全面布局，在消费自测领域推出幽门螺旋杆菌自测试剂盒等新产品，2024Q1收入1.10亿元，同比下降69.53%，环比增长6.30%，全年有望实现约10-20%增长。 政策影响下药品板块短期承压，心血管、血糖等多款新品取得临床突破。2023年公司药品业务实现收入30.43亿元，同比下降11.47%，其中制剂收入26.33亿元，同比下降11.90%，原料药收入4.11亿元，同比下降8.60%。因反腐、集采等因素影响，药品业务有所下滑。2023年公司持续加大创新产品的研发投入力度，取得显著成效，控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床；肉毒素、长效胰岛素计划2024年申报IND，相关品种有望在不远的将来带动药品业务实现良好增长。2024Q1，药品业务收入7.93亿元，同比下降15.69%，环比增长26.35%，其中原料药收入1.02万元，同比增长19.15%；制剂收入6.91万元，同比下降19.19% 医疗服务业务表现稳健，智能产品有望年内上市。2023年公司医疗服务及健康管理实现收入12.62亿元，同比下降2.37%。公司依托于心血管领域的平台化优势，不断提升心血管疾病医疗服务质量，2023年合肥心血管医院营收同比增长42.45%；同时公司持续加快AI医疗应用推进，新一代植入式CGM已完成临床试验。无创血糖仪NeoGLU预计2024年有望获批，在角膜塑形镜验配领域也推出了智能评估系统，未来相关业务有望加速增长。2024Q1服务收入2.43万元，因同期应急基数同比下降40.26%，其中合肥心血管医院收入3821万元，同比增长13.58%。 盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计高毛利创新产品有望带动业绩加速，监管政策趋紧可能造成短期影响，预计2024-2026年公司收入87.63、100.17、115.24亿元，同比增长10%、14%、15%（调整前24-25年101.13、119.35亿元），归母净利润21.02、24.53、28.89亿元，同比增长67%、17%、18%（调整前24-25年20.78、24.41亿元）。公司当前股价对应2024-2026年PE约12、10、9倍，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，维持“买入”评级。 风险提示：产品市场推广不达预期风险，政策变化风险，产品研发失败风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

乐普医疗(300003) 核心观点： 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入79.80亿元（-24.78%），归母净利润12.58亿元（-42.91%），扣非净利润11.23亿元（-47.58%），经营性现金流9.90亿元（-64.51%）。2024Q4实现营业收入17.21亿元（-39.58%），归母净利润-0.95亿元，扣非净利润-1.63亿元。2024Q1实现营业收入19.22亿元（-21.14%），归母净利润4.82亿元（-19.27%），扣非净利润4.56亿元（-18.85%），经营性现金流1.42亿元（+205.45%）。 应急业务高基数影响表观业绩，二季度起有望轻装上阵。受同期应急快速检测试剂盒及PCR仪器设备销售导致的高基数影响，公司2023年全年及2024Q1表观业绩明显下滑。此外，2023年公司计提各项资产减值准备共1.95亿元，主要包括收购苏州博思美形成的商誉减值计提0.33亿元、应急产品存货减值计提准备1.15亿元等。 医疗器械：2023年实现营业收入36.74亿元（-37.50%），占比46.04%（-9.38pct），剔除体外诊断业务后营收同比增长6.70%，其中冠脉植介入+2.9%/结构性心脏病+29.08%/外科麻醉+9.37%/体外诊断-77.79%。公司冠脉植介入产品已基本覆盖PCI手术全流程，体外诊断覆盖生化/免疫/分子/血液与凝血/POCT等各细分领域及重要技术平台，外科麻醉多款产品在省际联盟集采中标，商业化销售渠道加速开拓，市占率有望持续稳步提升。 药品：2023年实现营收30.44亿元（-11.47%），其中制剂26.33亿元（-11.90%）/原料药4.11亿元（-8.60%）。公司深耕OTC市场，推动县域等销售渠道下沉，多款仿制药于2024年1月中标广东联盟集采。子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖Ⅱ期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。 医疗服务及健康管理：2023年实现营收12.62亿元（-2.37%），剔除应急相关收入则同比增长6.53%，其中合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术类同比增长33%。公司通过心血管专科医院、医学诊断实验室、药械电商平台等，提供心血管疾病医疗服务及健康管理，同时融合AI产品助力医院信息化建设提高诊疗效率，并实现患者居家生命体征检测场景覆盖。 重点创新产品研发进展顺利，未来有望递次贡献业绩增量。公司2023年研发费用8.79亿元（-8.11%），研发费用率11.02%（+2.00pct），2024Q1研发费用1.97亿元（-14.06%），研发费用率10.27%（+0.85pct），研发管线获批进展符合预期，如MemoSorb？生物可降解卵圆孔未闭封堵器、一次性使用冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊扩张导管等创新器械顺利获批。公司在研管线丰富，未来多个重磅自主创新产品逐步商业化，有望驱动业绩持续成长。 战略性布局多消费医疗领域，平台化发展巩固经营韧性。公司战略布局自费市场医疗属性产品，积极拓展眼科、齿科及皮肤科产品销售渠道，并推进新产品研发，或将有效规避政策端扰动，保障业绩持续稳健增长。截至2023年公司6款皮肤科产品推进到临床阶段，5款眼科产品取证，2款眼科产品申报注册，3款眼科产品进入临床，随着消费医疗类产品品类不断丰富，公司发展新动能将进一步补充。 销售渠道协同持续强化，海外市场开拓有序推进。目前公司销售团队在中国境内覆盖超9,000家各级医疗机构（其中超3,000家具备PCI手术能力），覆盖36万多家零售药店（百强连锁覆盖率近90%），同时在海外覆盖超160个国家/地区。1）院内：冠脉植介入、结构性心脏病、心脏节律管理及电生理三大管线产品均可由心内介入医生团队在临床实践中应用，市场推广、销售渠道和经销商管理上协同性显著；2）院外：已形成900人以上OTC团队，并协助推广战略新兴板块产品，进一步组建县域市场销售团队挖掘下沉市场机遇；3）海外：目前公司血管通路、封堵器、体外诊断、外科麻醉、监护类等多系列产品获CE、FDA认证，海外渠道广阔，有望通过灵活渠道销售及多元化产品组合策略实现快速增长，目前公司马来西亚产能正在建设中，为未来业务辐射东南亚地区打下稳固基础。 投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于应急业务对公司经营及业绩端扰动逐步消除，创新产品放量提升公司整体盈利能力，考虑到行业经营环境变化，需求有待进一步复苏，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至19.20/22.28/25.83亿元，分别同比增长52.63%、16.03%、15.92%，EPS分别为1.02/1.18/1.37元，当前股价对应2024-2026年PE14/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品商业化效果不及预期的风险、海外拓展不及预期的风险、研发进展不及预期的风险。