业绩逐季提速,预告略超预期 公司10月11日发布2019年前三季度业绩预告,9M19实现归母净利润2.02-2.38亿元,同比增长-15%-0%,其中3Q19实现归母净利润0.80-0.94亿元,同比增长15%-35%,业绩略超预期。与1Q19(-41.15%)和2Q19(-5.05%)业绩增速相比,3Q19业绩明显提速,我们认为主要与3Q18去库存低基数及19年起调整销售策略,业务结构改善有关。我们调整盈利预测,预计公司19-21年EPS为0.57/0.67/0.76元,调整目标价至15.87-17.00元,维持“增持”评级。 一次性因素+外延标的影响表观业绩,但内生增长强劲 公司9M19利润端受非内生因素影响较大,其中:1)9M19收到软件退税4198万元,比9M18少1347万元;2)1Q18收购长沙三诺健康管理有限公司64.98%股份,在合并日对原持有的35.02%股权按公允价值重新计量取得的投资收益约2314万元,而9M19同期不含;3)外延标的PTS和Trividia盈利不佳拖累本期业绩。若扣除以上因素影响,我们预计公司9M19内生归母净利润增速超30%。 内生:零售端恢复稳健,医院端快速放量 我们预计公司9M19血糖检测业务收入增速在10%-15%:1)零售端:为改善经销商回款,公司在3Q18-4Q18集中调节经销商库存建立低基数。同时公司从19年开始调整销售策略,聚焦优势药店,我们预计9M19零售端收入增速超10%,全年增速有望达到10%-15%;2)医院端:公司金系列产品媲美进口,医院认可度逐渐提升。当前医院端收入体量较小,仍处于快速放量阶段,我们预计19年医院端有望实现约50%增速。 外延:PTS厂房搬迁拖累业绩,Trividia受尼普洛订单影响表现不佳 1)PTS:PTS19年以来表现不佳,主因美国搬迁新厂房(原厂房到期),过渡期订单受一定影响且新老厂房同时经营高费用拖累业绩。我们预计新厂房GMP认证有望于4Q19完成,PTS全年有望实现净利润约200万美元;2)Trividia:Trividia前三季度仍处于亏损状态,主要受到尼普洛订单不确定性影响,我们预计全年经营压力仍较大。 国产慢病POCT龙头,维持“增持”评级 考虑到销售策略调整,业务结构改善,我们略调整盈利预测,预计公司19-21年归母净利润为3.20/3.76/4.31亿元(前值为3.20/3.71/4.20亿元),同比增长3.2%/17.3%/14.7%,当前股价对应19-21年PE估值为26x/22x/19x。与可比公司相比,公司19-21年EPS的复合增速相对较低,我们给予公司2019 年28x-30x的PE估值(可比公司2019年平均PE估值为30x),调整目标价至15.87-17.00元,维持“增持”评级。 风险提示:并购标的整合不及预期风险,公司主要产品销售不达预期风险。

业绩略低于预期 公司发布2019年一季度报告,公司1Q19实现营业收入3.70亿元,同比增长18.03%,实现归母净利润0.49亿元,同比下降41.15%,实现扣非归母净利润0.46亿元,同比下降21.04%,业绩略低于预期。我们调整盈利预测,预计公司19-21年EPS为0.57/0.66/0.74元,调整目标价至13.58-14.71元,维持“增持”评级。 一次性因素影响较大,内生增长相对平稳 公司1Q19利润端受非内生因素影响较大:1)公司1Q18收到软件退税2990万元,而1Q19同期未收到;2)公司1Q18收购长沙三诺健康管理有限公司64.98%股份,在合并日对原持有的35.02%股权按公允价值重新计量取得的投资收益约2314万元。若扣除上述两项因素影响,则1Q19归母净利润增速约22.5%,略高于收入端增速。 内生:零售端增长平稳,医院端快速放量 公司血糖监测业务增长相对平稳:1)零售端:通过大型连锁药店、区域经销商、电商平台等渠道将产品销往终端用户,通过推动患者发现计划,不断提升市场占有率和产品的升级。我们预计公司零售端收入19年增速约10%;2)医院端:公司金系列产品媲美进口,同时加大对血脂、尿酸等非血糖检测产品的推广力度。当前公司医院端收入体量较小,仍处于快速放量期。我们预计医院端2018年收入约1亿元,随着产品逐渐被认可,2019年有望保持约50%的增速。 外延:PTS和Trividia盈利能力逐渐改善 随着整合的推进,公司海外子公司盈利能力逐渐改善:1)PTS:于2018年2月起并表。PTS在2018全年实现收入3.73亿元,实现净利润3345万元。随着产品在中国市场逐渐放量,我们预计PTS的收入及净利润19年有望保持约10%的增长;2)Trividia:一次性支出减少,经营改善。若不考虑母公司心诺健康利息支出的影响(约4000万元),我们预计Trividia在2019全年可实现盈利。 短期业绩承压,维持“增持”评级 考虑到软件退税等不确定性因素影响,我们调整盈利预测,预计公司19-21年归母净利润为3.20/3.71/4.20亿元(19、20年原值为3.75/4.26亿元),同比增长3.1%/16.1%/13.1%,当前股价对应19-21年PE估值为23x/20x/17x。与可比公司相比,公司18-20年EPS的复合增速相对较低,我们给予公司2019年24x-26x的PE估值(可比公司2019年平均PE估值为28x),调整目标价至13.58-14.71元,维持“增持”评级。 风险提示:并购标的整合不及预期,公司主要产品销售不达预期。

事件: 公司发布2018年年报,实现营收、归母净利润分别15.5亿元和3.1亿元,同比增长50.1%和20.3%;预告2019年一季度盈利3748-6247万元,剔除2018年同期退税补助及投资收益5300万元,同比稳定增长,业绩略低于预期。 投资要点: 业绩略低于预期,新品推广及资产收购致费用率承压 剔除PTS并表影响,预计公司营收及归母净利润增速约20%和10%,业绩略低于预期,我们分析主要原因是:1)2018年下半年起部分地区渠道去库存,影响当期销量和收入;2)新品推广及资产并购致费用承压,其中“安稳+”系列、“金系列”等新血糖仪品种的推广导致销售费用率同比增长55.6%,显著高于营收增速;此外,PTS收购导致商务服务费增加,管理费用较去年同期增加6486.9万元,增幅高达116.0%,三费总体提升4.46pct。 血糖监测稳定增长,海外资产盈利改善 2018年公司血糖监测业务收入11.73亿元,同比增长15.54%,其中零售端受渠道去库存影响增速仅12%,略低于此前预期,预计未来借助完善的渠道和新品替代有望维持稳定增长;医院端贡献收入1亿元,随着临床拓展力度的加大以及PTS系列产品的协同推广效应,我们认为未来2年医院渠道有望保持50%以上增速。海外资产方面:1)三诺健康(PTS)18年净利润约3345万元,未来有望保持10%速度增长;2)三诺健康(Trividia)亏损4579万元,剔除利息支出, Trividia减亏至648万元,预计2019年有望实现盈利。 盈利预测与评级 预计19-21年EPS分别为0.67、0.80、0.94元,对应当前股价,PE为20、17、14倍。公司平台效应显现,业绩增长稳定,维持“推荐”评级。 风险提示 1、医院市场销售不及预期;2、海外子公司整合不及预期。

业绩预告略低于预期1月18日,公司发布2018年度业绩预告。公司预计2018全年归母净利润为2.97-3.48亿元,同比增长15%-35%。若扣除非经常性损益4000-4500万元(三诺健康按公允价值重新计量的股权增值收益2314万元,其余为政府补助和理财收益等),我们预计2018年扣非归母净利润增速在3%-26%,增速略低于预期。我们调整盈利预测,预计公司18-20年EPS为0.56/0.66/0.75元,调整目标价至11.29-12.62元,维持“增持”评级。 去库存拖累业绩,新产品推广毛利率及费用率承压我们认为,公司2018年归母净利润及增速略低于预期主要有如下原因:1)去库存拖累业绩。为改善经销商回款,公司调整销售策略,于3Q18起清理部分经销商库存,将库存调节至合理水平,一定程度影响当期收入;2)公司“安稳”系列逐渐升级为“安稳+”系列,加大对“安稳+”系列血糖监测仪器的投放,而仪器与试纸条相比毛利率较低,因此预计对公司整体毛利率造成拖累;3)新产品推广费用率承压。公司持续加大对“安稳+”系列、“金系列”等新产品的推广力度,我们预计2018年销售费用率较高。 内生:零售端增长相对平稳,医院端预计快速放量公司血糖监测业务增长相对平稳,我们预计全年收入增速约15%,主要基于:1)零售端:主力仪器“安稳+”系列逐渐替代“安稳”系列,凭借完善的推广渠道,零售市场有望稳定放量,继续巩固行业领头羊地位;2)医院端:公司金系列产品媲美进口,同时加大对血脂、尿酸等非血糖检测产品的推广力度。当前公司医院端收入体量较小,仍处于快速放量期。我们预计医院端2018年收入约1亿元,2019年有望继续保持约50%的高增长。 外延:整合效果逐渐显现,PTS 和Trividia 盈利能力改善随着整合的推进,公司海外子公司盈利能力逐渐改善:1)PTS:于2018年2月起并表,我们预计PTS 在2018年的净利润约4000万元,贡献并表净利润约3500万元。随着产品在中国市场逐渐放量,我们预计PTS 的净利润 2019年有望保持约10%的增长;2)Trividia:一次性支出减少,经营改善。若不考虑母公司心诺健康利息支出的影响(约4000万元),我们预计Trividia 在2018全年亏损约100万美元,2019年有望实现盈利。 短期业绩承压,维持“增持”评级考虑到新产品推广提高销售费用率、低毛利率仪器投放增多造成毛利率承压以及公司短期的去库存调整,我们调整盈利预测,预计18-20年归母净利润为3.17/3.75/4.26亿元(原值为3.33/3.91/4.56亿元),同比增长23%/19%/14%,当前股价对应18-20年PE 估值为 19x/16x/14x,估值较低。考虑到去库存及新产品推广短期业绩承压,我们给予公司 2019年17x-19x 的 PE 估值(可比公司2019年平均PE 估值为20x),调整目标价为11.29-12.62元,维持 “增持”评级。 风险提示:并购标的整合不及预期,公司主要产品销售不达预期。

血糖监测行业需求刚性,龙头公司竞争优势明显 血糖监测系统具备刚需、高频的消费属性,市场需求不断扩大,鉴于糖尿病发病率不断提升、血糖监测渗透率及检测频率偏低等现状,预计未来三年行业平均增速15%,2020年血糖监测行业市场规模有望达到100亿元。三诺是国内血糖监测的龙头品牌,并购Trividia后逐渐成为紧随罗氏、强生、雅培、拜耳之后的世界知名血糖仪品牌,血糖行业发展趋于成熟,未来具有规模化生产、品牌吸引力强、渠道覆盖范围广的龙头企业竞争优势明显。 多渠道助力公司业绩持续增长 公司血糖仪收入85%来源于零售渠道,医院和海外市场各贡献一半剩余的份额,三条渠道协同推进公司产品销售增长。认为未来1)公司占据国内血糖仪零售市场约35%份额(销量50%),考虑到其产品具有性价比优势,并掌握了一批基数大、粘性高的客户,有望维持稳定增长;2)医院渠道在基层扩容及控费背景下进口替代加速,加上Trividia血糖仪的协同,有望保持近50%增长;3)海外市场受益于PTS的渠道整合,增速有望加快。 海外子公司阵痛期已过,静待花开 公司2016年相继收购了全球第六大血糖仪品牌Trividia及血脂检测一线品牌PTS,目前PTS已成功实现盈利并注入体内,Trividia大幅减亏且有望于19年实现盈利。Trividia的血糖仪有望加快公司医院市场的推进,而PTS的糖化血红蛋白POCT产品正在国内注册,加上血脂产品,对应市场空间大。 盈利预测与评级 预计18-20年EPS分别为0.59、0.72、0.86元,对应当前股价,PE为20、16、14倍。公司经营情况逐渐好转,参照可比公司,认为公司19年的合理PE为20-22倍,12个月目标价14.4-15.84元/股,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示 医院市场销售不及预期,海外子公司整合不及预期,大股东高质押率等。

三季报业绩低于预期 公司10月28日发布2018年三季度报告,1-9月实现收入11.58亿元(+51.87%),实现归母净利润2.38亿元(+13.40%),实现扣非归母净利润2.04亿元(+2.50%),业绩略低于预期。其中3Q18实现收入3.97亿元(+47.23%),实现归母净利润0.70亿元(-39.91%),实现扣非归母净利润0.68亿元(-39.91%)。我们调整盈利预测,预计公司18-20年EPS为0.59/0.69/0.81元,调整目标价为10.60-11.78元,下调为“增持”评级。 毛利率同比下降,销售费用率同比上升,去库存拖累业绩 公司前三季度毛利率为63.38%,同比下降2.93pct,我们认为主要由于公司加大血糖监测仪器的投放,而仪器与试纸条相比毛利率较低,因此对公司整体毛利率造成拖累。公司前三季度销售费用率为28.01%,同比上升2.43pct,我们认为主要由于公司加大新产品推广力度。母公司3Q18实现收入2.83亿元,同比增长6.39%(2Q18收入同比增长39.45%),相比二季度增速下降较多,主要由于公司为改善经销商回款,做出战略调整,清理了一部分经销商库存。 内生:零售端增长相对稳健,医院端有望加速放量 公司血糖监测业务稳健增长,我们预计全年收入增速约20%:1)零售端:公司近年来不断推进糖尿病患者发现计划,直联最终用户,提升终端渗透率。我们预计公司零售端全年收入增速约15%-20%,继续保持行业领头羊地位;2)医院端:公司金系列产品性能媲美进口,同时加大对血脂、尿酸等非血糖检测产品的推广力度。我们认为公司医院市场销售有望加速放量,18年销售额有望达到约1亿元。 外延:并购标的盈利能力有望持续改善 随着整合的不断推进,PTS和Trividia的盈利能力有望持续改善:1)PTS:18年2月完成并表,我们预计全年有望实现净利润500-550万美元;2)Trividia:一次性支出减少,经营改善。若不考虑母公司心诺健康利息支出的影响,我们认为Trividia全年有望实现盈亏平衡,未来有望为公司持续贡献利润。 短期迎来业绩阵痛期,下调至“增持”评级 考虑到新产品推广提高销售费用率、低毛利率仪器投放增多造成毛利率承压以及公司短期的去库存调整,我们调整盈利预测,预计18-20年归母净利润为3.33/3.91/4.56亿元(原值为3.63/4.61/5.77亿元),同比增长29%/17%/17%,当前股价对应18-20年PE估值为17x/14x/12x,估值较低。考虑到由于去库存短期业绩承压,我们给予公司2018年18x-20x的PE估值(可比公司2018年平均PE估值为26x),调整目标价为10.60-11.78元,下调至“增持”评级。 风险提示:并购标的整合不及预期,公司主业销售不达预期。

2018年中报业绩符合预期 7月30日公司发布2018年中报,实现营业收入7.61亿元(+54.41%),归母净利润1.68亿元(+79.65%),扣非归母净利润1.36亿元(+58.19%),业绩符合预期。我们认为2018年公司内生业务将维持稳健增长,外延并购标的经营情况持续改善。我们调整盈利预测,预计18-20年EPS为0.64/0.82/1.02元,调整目标价为23.11-24.40元,维持“买入”评级。 1H18管理费用率、销售费用率同比上升,财务费用率同比下降 1H18管理费用率为16.22%,同比上升4.70pp,主要因为报告期内三诺健康管理并表、母公司参与海外资产收购导致商务服务费增加、公司加大研发投入导致研发支出增加等。1H18销售费用率为27.17%,同比上升1.72pp,主要由于报告期三诺健康纳入合并范围及母公司新产品市场推广力度加大,市场费用投入增加。1H18财务费用率为-0.06%,同比下降0.31pp,主要因为报告期汇兑损失较少以及母公司定期存款利息收入增加。 内生:零售市场稳健增长,医院市场有望加速放量 公司核心业务血糖监测系统1H18实现营业收入6.01亿元,同比增长24.06%,毛利率为68.94%,同比上升2.53pp。我们看好2018年公司内生业务的成长:1)零售:主力仪器“安稳”系列正逐步升级为“安稳+”系列,凭借完善的推广渠道,我们预计18年公司零售市场收入增速有望达到20%,继续巩固零售市场龙头地位。2)医院:公司Gold AQ血糖检测系统通过FDA认证,性能媲美进口,同时加大血脂、尿酸等非血糖监测产品的推广力度。我们认为公司医院市场销售将加速放量,18年销售额有望达到1亿元。我们预计血糖监测系统全年收入增速在20-25%之间。 外延:并购标的整合持续推进,经营情况改善 外延并购是公司成长另一主要动力:1)PTS:1H18实现收入1.90亿元,实现净利润990万元,2018年2月完成并表,对公司合并净利润的影响为724万元。我们预计PTS全年实现净利润400-600万美元;2)Trividia:心诺健康(Trividia母公司)1H18实现收入4.75亿元,亏损4184万元,我们预计Trividia在2H18扭亏,2018全年或可盈利约200万美元(不考虑母公司利息支出)。 国产慢性病POCT龙头,维持“买入”评级 考虑到新产品推广提高销售费用率及免费仪器投放增多造成毛利率承压,我们调整盈利预测,预计18-20年归母净利润为3.63/4.61/5.77亿元(原值为3.69/4.76/5.97亿元),同比增长41%/27%/25%,当前股价对应18-20年PE估值为27x/21x/17x,估值较低。考虑公司内生增长稳健,外延并购标的盈利情况改善,我们给予公司2018年36x-38x的PE估值(可比公司2018年PE平均估值为35x),调整目标价为23.11-24.40元,维持“买入”评级。 风险提示:并购标的整合不及预期;医院市场和零售市场销售不及预期。

业绩总结:公司发布2018 年半年报,2018 年实现H1 实现营业收入7.6 亿元(+54.4%)、归母净利润1.7 亿元(+79.7%)。 业绩符合预期,高增长主要源于主营业务增长及三诺健康并表。其中:1)母公司主营国内血糖仪市场,实现营业收入6 亿元(+24.2%),保持快速稳健增长。销售费用率为28.2%,同比提升2.4 个百分点,主要为新产品引入及推广所致。管理费用率为13%,同比提升2.7 个百分点,主要为参与海外并购支出中介费和新大楼转固所致。2)三诺健康并表时间段为2018 年2-6 月,我们估计对公司收入贡献约1.5 亿元、影响净利润724 万元。3)公司2018H1 投资收益为1586 万元,心诺健康亏损4184 万元,亏损幅度相对2017H1 的1.1 亿元大幅缩小,心诺健康对上市公司投资收益影响约1000 万元。 医院市场、新产品将打开增长空间。1)2016 年中国血糖检测市场规模约60 亿元,近年行业增速稳定在10-15%。零售市场公司为龙头,市场份额接近35%, 2015 年销售体系改革后将保持20%左右的增长。医院市场目前由外资占据,公司金系列通过FDA 认证,并导入Trividia 产品,将加速进军医院市场。2)公司正在进行PTS 的血脂和糖化血红蛋白POCT 产品国内注册,预计血脂POCT 销售峰值约10 亿元,糖化血红蛋白POCT 销售峰值约5 亿元。 聚焦糖尿病及相关慢病的监测,提供慢病防治的全面整体解决方案。公司已实现从单一血糖指标监测向血糖、血脂、糖化血红蛋白、尿酸、尿微量白蛋白等围绕糖尿病及相关慢病的多指标检测系统的转变,同时通过院内外患者血糖管理系统和“云医院”糖尿病管理信息系统探索糖尿病及相关慢性疾病患者管理服务的新模式,有望打造成为慢病管理平台型企业。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为0.68 元、0.85 元、1.09 元,对应PE 分别为26 倍、20 倍、16 倍。由于公司业绩增速快、弹性大,导入海外品牌后医院市场发展空间大,血脂、糖化血红蛋白分别有望成为十亿、五亿级别的产品线,维持“买入”评级。 风险提示:医院市场开拓不及预期风险,竞争格局加剧风险。

7月30日晚,公司发布2018年半年度报告,报告期内实现营业总收入76,133.75万元,较上年同期增长54.41%,归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长79.65%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润较上年同期增长58.19%;基本每股收益较上年同期增长37.68%。 点评 三诺健康管理注入上市公司体内,投资收益大幅转正。报告期公司通过发行股份的方式购买了长沙三诺健康管理有限公司64.98%的股权,并于2018年2月2日正式注入上市公司体内。上半年三诺健康营业收入1.9亿元,并表净利润为724万元。2018H1公司实现归属于上市公司股东的净利润1.68亿元,同比大幅提升79.65%,主要来源是:1、公司2018年H1投资收益大幅转正,受益于三诺健康原股权账面价值和公允价值之间的差额确认了投资收益以及联营企业的报告期内亏损收窄;2、2018年H1增值税退税额净增加了近3千万元。 产品销量有望维持高增长,销售结构持续改善。公司主要产品在前期重视发现患者、加强家访计划和加大仪器投放等深耕渠道的作用下,有望维持产品销量的快速增长。同时,产品销售结构持续改善,公司一方面不断稳固自身零售市场领先地位,还积极拓展国内临床市场、智慧健康及国际市场。 盈利预测 我们预计公司2018-2020年主营业务收入分别为16.32、19.91、24.69亿元,归属母公司股东净利润为3.12、3.67、4.37亿,EPS分别为0.55、0.65、0.77元/股,对应PE分别为30.98倍、26.21倍、22.13倍。考虑我国POCT行业增速仍将维持20%以上增长,三诺健康已完成资产注入,产品放量可期。维持“增持”评级。 风险提示:海外参股公司注入不及预期;产品销售不及预期。

业绩预告符合预期 7月11日晚,公司发布2018年半年度业绩预告,预计2018上半年归母净利润达到1.50-1.78亿元,同比增长60-90%,假设非经常性损益3000万元,则2018上半年公司扣非归母净利润1.20-1.48亿元,同比增长39-72%,据此我们推算公司1H18扣非归母净利润内生增速达10-40%,如果取中位数25%,则符合预期。我们维持盈利预测,预计18-20年EPS为0.78/1.01/1.27元,保持目标价31.34-32.90元,维持“买入”评级。 预计公司1H18内生净利润稳健增长 2018年上半年,公司非经常性损益预计为3000-3500万元,其中包含1Q18已确认的三诺健康按公允价值重新计量的股权增值投资收益2314万元,其余为政府补助等。假设非经常性损益3000万元,我们测算2018上半年公司扣非归母净利润同比增长39-72%,达到1.20-1.48亿元。我们预计18年2月并表的三诺健康(PTS)全年有望盈利4000万元。剔除其并表影响,我们预计公司1H18扣非归母净利润内生增速达到10-40%。若增速为中位数25%,则符合预期。 内生:零售市场继续领跑,医院市场有望放量 我们对公司2018年内生成长保持乐观:1)零售:主力仪器“安稳”系列正逐步升级为“安稳+”系列,性能更加出色,凭借渠道完善的销售队伍,我们预计18年公司零售市场收入增速有望达到20%,继续巩固零售市场领头羊地位;2)医院:公司加大血糖检测和尿酸等非血糖产品在医院市场推广力度,公司预计18年医院市场继续放量,销售额或可达到1亿元;3)受益于销售结构优化,我们预计18年公司毛利率有望同比提高1-2 pct。 外延:整合度过阵痛期,PTS和Trividia盈利改善 由于一次性支出大幅减少,我们预计PTS在今年2月并表后全年贡献3700万元,Trividia也将扭亏为盈,18年或可盈利1300万元。同时,公司计划18年底完成生产基地建设,之后将PTS和Trividia生产转移到国内,这样不仅可以有效降低生产成本,提高毛利率,也便于其产品国内销售和推广。 增长强劲,估值较低,维持“买入”评级 我们维持盈利预测,预计18-20年归母净利润为3.69/4.76/5.97亿元,EPS 分别为0.78/1.01/1.27元,同比增长43%/29%/25%,当前股价对应18-20年PE估值为28x/22x/18x,估值较低。鉴于公司作为国内慢性病POCT龙头企业,成长驱动力明确,我们认为公司2018年40x-42x的PE估值比较合理,保持目标价31.34-32.90元不变,维持“买入”评级。 风险提示:并购标的整合不及预期;医院市场和零售市场销售不及预期。

2018VS2019有何相同点? 宏观层面:前高后低,下半年增速回落明显。2018年6月开始经济增速开始退坡,PPI增速持续回落;2019年初减税降费等政策出台,经济数据小幅回升,但随着中美贸易摩擦等原因,下半年PPI指标转负,经济数据承压。行业层面:春节动销显著好于中秋,高端酒批价先增后降。我们从微观角度来看,2018年与2019年的春节动销均显著好于中秋,一方面受宏观经济的影响,另一方面消费者行为的变化亦使得春节动销占比提升。 来年展望:经济存在不确定性,但有多方面刺激政策出台;经销商持谨慎态度,库存合理。由于下半年经济增速回落,中秋动销弱于春节,高端酒价盘稳中有降,在惯性思维下,经销商和烟酒店对来年动销较为谨慎,除茅台外对于其他品种的打款和进货积极性一般,并严控库存;在此背景下,四季度行业经历了一波去库存,经销商和终端的库存处于合理水平。 2018VS2019有何不同点? 行业分化更加明显,品牌张力日现。2015年开始,由于中国人口结构的变化,在此背景下,行业挤压式增长的趋势明显。虽然中小酒企的处境日趋艰难,但2017/2018年大多数品牌酒企保持了较快的收入业绩增长。然而,2019年行业从“大吃小”向“龙头间蚕食”进化。在此趋势下,品牌张力越强的公司实现了戴维斯双击,行业估值亦出现了分化。茅台对应2020年的市盈率接近30倍,山西汾酒对于2020年的甚至超过30倍,而洋河、口子窖的估值在16倍以下。这在一定程度上反应了行业加速分化的背景下,投资人抱团龙头的投资决策。展望2020年,是否有“选边站选错了的投资机会”,低估值标的是否有反转和变化,值得关注和跟踪。 消费者对于茅台价格的心理认知提升,对于高端酒价盘无需过度担忧。回顾2018年底,茅台团购价格在1600元以上时需求出现明显下移。2019年随着茅台价格一路走高,并维持了半年以上超过2000元的价格,消费者对于茅台价格的心理认知明显提升,团购价在2100元以下时需求明显增加。由于消费者对于茅台价格认知的提升,我们认为高端酒的价盘有一定的支撑,这对五粮液站稳千元价格带和国窖价盘提升亦有正面作用。展望明年,降低预期收益率,高端酒的配置价值依旧明显。 周观点:白酒方面:降低预期收益率,配置价值依旧明显。行业挤压式增长趋势不变,名酒龙头稳健性较强,在外资持续流入的大背景下,行业估值中枢有望与国际接轨。标的方面,关注低估值有边际变化的洋河股份、口子窖、古井贡酒,并继续推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖;大众品方面:必选消费需求稳健增长,行业集中度持续提升。核心推荐中炬高新、伊利股份、绝味食品等,并持续关注细分子行业龙头安井食品、洽洽食品、日辰股份等;同时关注高端化趋势明显的啤酒板块。 风险提示:宏观经济增速放缓导致需求不及预期;高端酒价盘大幅波动。

国家管网公司挂牌临近。根据财新网,国家管网公司将于12月9日挂牌成立。我们认为国家管网公司挂牌是天然气行业市场化改革的重要一步,是“管住中间、放开两端”的重要体现。 我国天然气管道有较大发展空间。截至2018年底,我国天然气长输管道总里程约7.2万公里,其中中国石油天然气管道长度5.43万公里,占全国总里程的75.2%,2012-2018年天然气管道年均增长2213公里,近年来我国天然气管道建设增速放缓。根据2017年5月份发布的《中长期油气管网规划》,到2020年我国天然气长输管道总里程要达到10.4万公里,到2025年达到16.3万公里,我国天然气管道仍有较大的发展空间。我们认为管网公司成立有助于加快国内天然气管道建设。 我们估算三桶油旗下天然气管网资产约5679亿元。目前国家管网资产尚未最终确定,根据《油气管网设施公平开放监管办法》,油气管网既包括原油、天然气、成品油管道,也包括LNG接收站、地下储气库等附属基础设施。根据我们的测算,三桶油旗下天然气管道资产合计约3738亿元、LNG接收站资产合计约1184亿元、储气库资产合计约757亿元,天然气管网资产合计约5679亿元。 我们预计未来年均天然气管道建设投资约500亿元。根据中石油披露的下属管网公司2018年相关数据,平均单位天然气长输管道固定资产接近900万元/公里左右,最近建设的线路平均成本高于1000万元/公里。我们按照未来每年新增5000公里天然气管道、单位投资成本900-1000万元/公里计算,未来天然气管道建设有望带动年均450-500亿元投资。 管网改革有助于管道资产重估。2015年12月,中石油进行西气东输一线、二线、三线管道资产整合,对下属管道资产进行估值,并从泰康资产、国联基金收购部分管道资产股权。从估值来看,管道联合和西北联合PB分别为1.43和1.09,ROA/ROE分别为10.1%/10.3%和2.0%/2.2%。从当时的估值来看,拥有更高ROE/ROA的管道资产,估值也会更高。 重点关注上市公司。管网公司成立、天然气市场化改革加快推进,我国天然气消费量有望高速增长。建议关注:(1)天然气上游企业议价能力将有所提升,可以作为第三方准入利用管道资产,包括新奥股份、广汇能源等;(2)天然气管道有望加快建设,包括中油工程、石化机械等;(3)管道资产估值带动相关上市公司资产重估,包括中国石油、中国石化等。 风险提示:国家管网公司挂牌、天然气行业市场化改革推进不及预期,油气价格剧烈波动等。

1.今年春节提前,茅台正常为春节备货满足市场需求,不存在提前大幅放量 2020年春节较2019年提前一个多礼拜,近来茅台批价也略有提升,提前投放7500吨是为了确保春节期间茅台酒的供需平衡。2018年12月28日贵州茅台召开经销商联谊会时明确在2019年春节前要确保7500吨左右普通茅台酒投放市场,今年的公布的量与去年相比没有太大变化。综合考虑投放给集团营销公司和省内国企的量并未明确,整体上,我们认为茅台明年一季度的量中性偏紧,价格将比较稳健。同时,今年下半年以来,李保芳董事长多次在不同场合进行表态明确提出,2020年是茅台的“基础建设年”。我们认为茅台市场价格的稳定是“基础建设年”的重要组成部分,因此明年茅台的量将稳中略增,批价将保持稳定。 2.五粮液价格距离茅台较远,在千元价格带的王者地位无法撼动 相对于2000元以上价格的茅台,五粮液在价格上的距离还比较远,茅台批价的小幅波动对五粮液的消费人群和消费场景影响不大。而相对于千元价格带的其他白酒的产品,我们认为五粮液的性价比更高,放量的空间更大,王者地位无法撼动。同时五粮液今年在内部优化和品牌产品升级方面举措频频,继续看好后市五粮液的营销提升空间。 3.看好国企改革继续深化,持续看好中高端白酒全国化 国家发改委近日也在总结前三轮混合所有制改革试点的基础上提出了混改新路径,“以投促改,以改激活,以活提效”的目的倒逼式混改路径或将让国企改革进入更深层次。国企改革以来汾酒取得了较大的进步,近几年营收实现了较快的增长。未来看好国企改革的进一步深化提高企业经营管理的效率,同时看好中高端白酒的社交属性和文化属性对于全国化的优势,继续看好五粮液、汾酒未来的发展 风险提示:食品安全问题、行业竞争加剧、终端需求下降超预期

白酒行业2019年前三季度实现营业收入1780.99亿元,同比增长17.46%,净利润632.38亿元,同比增长22.67%,增速放缓。 2019年高端酒量价齐升,景气度与确定性均最强。次高端消费升级与头部集中的趋势得到持续验证,次高端整体扩容的增速放缓,竞争加剧,但头部效应越来越显著分化越来越明显。 19年白酒各个价格带的盈利分化明显,份额向优势龙头集中、强者恒强的趋势充分演绎,且未来仍将持续。 19年前三季度高端酒净利率水平及净利率提升幅度均最高,主因直接提价不需要费用投入,叠加结构提升,带来毛利率提升与费用率下降。次高端毛利率与净利率均下降,主因市场竞争加剧带来费用投放增加,货折增加与成本增加导致毛利率下降,费用增加导致费用率提升。中端酒净利率提升主因龙头古井贡酒持续提升份额,规模效应凸显,费用率明显下降。 从板块各个价格带格局来看,高端酒高度集中,次高端竞争激烈座次仍不确定,中端龙头收入利润占比持续提升。 n展望明年,白酒的投资思路仍然是“确定性思维”,不是“弹性思维”。从格局和成长性两个维度看,高端和大众酒是最优选择,抓两头,找确定。

未来两年大型石化项目进度及影响分析。展望2020-2021年,仍将会有多套炼油、乙烯项目投产,我们认为当前的市场价格已经提前反应了未来的市场预期,而多个项目仍存在推迟的可能性。我们认为未来石化整体进入微利时代,但是大型炼化装置协成本优势、以及成长性,将会在市场竞争中脱颖而出。具体对于石化产品的分析来看:1)炼油行业影响:首先原油需求与炼化装置投产进度几乎相当,另外炼油产能规模体量大,开工率对于产出的边际影响大,其中欧美的装置老化竞争力偏弱,同时IMO新规利好于加氢能力更强的大炼化装置,预计盈利稳中向好;2)乙烯行业影响:行业弱势,轻烃裂解或炼化一体化成本竞争力强;3)丙烯行业影响:预计丙烷供应量持续增加,丙烷脱氢仍有较强的成本优势,同时开工难度大使得投产进度推迟的可能性较大,所以丙烷脱氢或持续向好;4)PX行业影响:短期弱势、但2021年以后的新增项目放缓,长期产能影响或将减弱。 美国炼厂加工量增加、原油库存减少、产量持平,钻机数持续减少。11月29日当周,美国炼油厂原油加工量增加,美国原油库存减少,汽油和馏分油库存增加。美国商业原油库存4.47亿桶,比前一周下降486万桶,原油库存比过去五年同期高3%;美国汽油库存总量2.29亿桶,比前一周增加339万桶,汽油库存比过去五年同期高4%;馏分油库存1.20亿桶,比前一周增加306万桶,库存量比过去五年同期低11%;美国石油战略储备6.35亿桶,下降了100.4万桶;美国商业库存总量下降493万桶。美国炼厂加工总量平均每天1679.8万桶,比前一周增加46.4万桶;炼油厂开工率91.9%,比前一周增长2.6个百分点。美国原油进口量平均每天598.9万桶,比前一周下降20.1万桶。 乙烯、丙烯市场下滑,纯苯强势反弹,聚酯产业链进入淡季。上周东北亚乙烯价格下滑,报盘在780-790美元/吨,国内方面华东地区乙烯出货价格在6400元/吨附近,主要乙烯生产商开工稳定,鲁西乙烯产能12万吨/年MTO装置顺利投产,市场供应量充足;下游衍生品进入传统淡季。上周东北亚丙烯市场价格小幅下滑。至12月4日,CFR中国收盘840美元/吨,较之前一周同期跌10美元/吨。甲醇上周西北地区工厂出货情况不佳,港口地区出货情况好转,运费略有上涨。上周中期库存数据明显下降,价格出现上涨,而后对内地的套利窗口关闭。成本需求双重支撑,PX上周价格窄幅上移。至12月4日,亚洲PX市场收盘价在796.5美元/吨CFR中国,周环比上涨2.5美元/吨。由于恒逸文莱PX产品12月4日首次到港;浙江石化PX全流程打通在即,PX场内交投气氛依然冷清。上周国内PX装置开工率78.64%,其中福海创一套装置恢复生产。至12月5日,国内PTA估价为4795元/吨,较之前一周上涨45元/吨。供应方面:上周蓬威石化均满负生产,而恒力石化2号线出现短停,致使PTA平均开工调整至85.17%。需求面:下游聚酯陆续公布减产计划,在装置开停并存,聚酯行业平均负荷调整至86.90%。至12月5日,江浙地区化纤织造综合开机率68%附近,环比下滑2个百分点。 重点推荐:我们认为油价在中性区间缓慢向上,勘探开发资本支出呈结构性,转向深海及页岩气;炼化产能投放加速,呈规模化及炼化一体化趋势。推荐现金流良好、具备行业竞争力的投资标的:恒力石化、恒逸石化、荣盛石化、卫星石化、中国石油、广汇能源、中海油服、海油工程、东方盛虹、新奥股份、中油工程等。

一周板块回顾:上周食品饮料板块上涨2.79%,其中白酒上涨2.97%,上证综指上涨1.39%,跑赢大盘1.40pct,在申万28个子行业中排名第10。涨幅前三位为电子(6.31%),家用电器(4.66%),传媒(3.52%);个股方面,涨幅前三位为惠发食品(15.38%)、古井贡酒(13.08%)、ST椰岛(12.01%);跌幅前三位为中炬高新(-9.50%)、双汇发展(-4.07%)、百润股份(-3.73%)。 投资建议:本周板块在连续调整两周后有所反弹,其中白酒涨幅2.97%。一方面,本周公布消费税法征求意见稿,税率和征收环节保持不变,消除了市场部分投资者前期对征收环节后移的担心。我们在前期周报中已经分析,消费税征收环节的政策变化不会影响到白酒,1、消费税改革是营改增后的被动改革,目的是解决地方税核心税种问题,不是针对某个行业,有些行业有可行性,有些没有;2、白酒行业渠道构成极其复杂,网点和环节数量众多,难以操作;3、涉及到地方税赋归属,而白酒的产地和销地又极不平衡,因此难以推行。另一方面,明年春节提前背景下,12月已进入旺季备货期,结合渠道反馈,主要白酒公司旺季回款计划相比往年基本维持在相同水平,目前已逐步开始回款,进度正常。从长、中、短三重周期看,消费升级和集中度提升是白酒行业增长的大逻辑,长期景气仍在,中期优质产能供给有限,短期渠道库存可控。茅台2020年定为“基础建设年”,龙头企业来年理性规划目标,追求良性发展,多数公司收入端明年仍将实现10-20%的稳健增长。 目前白酒龙头公司估值水平合理,2020年茅台、五粮液、老窖、古井、顺鑫分别为28x、24x、21x、21x、25x,估值切换已有空间。展望明年,白酒投资思路仍然是“确定性思维”,不是“弹性思维”。从格局和成长性两个维度看,高端和大众酒是最优选择,抓两头、找确定。重点推荐:贵州茅台、五粮液、泸州老窖、顺鑫农业,以及山西汾酒、古井贡酒、今世缘,关注洋河股份。 高端酒渠道反馈:茅台,目前经销商普遍缺货,主因2019配额已使用完毕,批价最近有所上涨到2300-2400元。预计渠道将很快执行新一年打款计划,春节期间将保证供给,但由于茅台品牌力不断强化,需求旺盛,因此判断春节价格依然坚挺。五粮液,渠道反馈已开始回款,多数区域批价在900-910元,目前控量挺价为主,明年公司会结合信息化系统提高营销管理效率,精准投放,加大团购等渠道的开发力度,积极改善和向好的趋势不变。泸州老窖:自11月初开始渐进式提价后,国窖1573批价已上移10-20元,多数区域在800元,目前回款节奏正常,国窖前期整体库存不高,预计春节将顺利完成回款任务。 大众品方面,展望明年要关注通胀对价格和成本的影响,复盘历史高通胀时期,食品加工整体盈利均同步或滞后通胀改善,本轮的不同在于收入端多数子行业已进入中低速增长时期,因此只有龙头能够一方面获得增长,一方面转嫁成本,自上而下仍是头部策略。此外,关注食品细分行业的高成长赛道,包括新零售业态下的休息零食、烘焙、调味品等。重点推荐:伊利股份、双汇发展、洽洽食品、涪陵榨菜。 成本变动回顾:主产区生鲜乳平均价为3.84元/公斤,同比上升7.90%,环比上升0.30%,截至11月20日,生猪价格33.6元/公斤,同比上升137.46%,环比下降8.25%。 板块估值水平:目前食品饮料板块2019年动态PE30.51x,溢价率132%,环比上升1.9pct;白酒动态PE30.10x,溢价率129%,环比上升2.7pct。

【本周推荐】维持行业“推荐”评级,12月组合:今世缘\五粮液\贵州茅台\口子窖\洋河股份\绝味食品\安井食品\伊利股份。 【白酒周观点】消费税靴子落地,高端酒价格回升,旺季临近板块迎催化。本周对板块影响比较大的事件有两个,一是消费税征求意见稿公布,另一个是高端白酒价格继续上涨。我们分别点评如下:1)关于消费税,本周白酒消费税征求意见稿公布,有关白酒行业的消费税征收税目、税率、征收环节均不变,靴子落地板块信心得到提振,不过意见稿将消费税税目、税率、征收环节等改革试点的权利下放国务院,国务院将试点方案全国人民代表大会常务委员会备案,意味着消费税短期利空出尽,而长期来看仍存在调整可能性。2)关于高端白酒价格上涨,本周各地茅台批价上涨 100-150元,主要系经销商手中货紧开始出现惜售心理、黄牛趁机炒作抬升价格,预计 12月中旬发 2020年的货。上海、湖南等地普五批价回升至 930元左右,其他地区的批价目前没有明显回升,批价回升原因主要系公司加大价格管控,延后启动明年的发货任务,原计划本周发货可能推迟至 12月中下旬。茅五批价上涨虽然供给端原因居多,但是价格上涨本身也能够说明厂商对春节旺季预判仍乐观,终端需求也比较强。今年名酒大多提前扎帐,19年普遍能实现业绩稳健高增长。近期已经开始新一轮打款,从我们跟踪情况来看,受益于三四季度的控货,当前名酒经销商库存普遍较低,预计较强势品牌春节旺销及一季报开门红是大概率事件。前期调整后板块已经有足够的绝对收益空间,消费税落地、高端批价上涨、旺季临近,积极推荐名酒,具体标的如今世缘、汾酒、茅台、五粮液、泸州老窖、古井等。 【大众品周观点】GDT 拍卖:俄罗斯自给率提升需求有所回落,乳粉长期不改温和上行趋势。12月 3日,全球乳制品第 249次拍卖结果出炉,全脂乳粉价格为 3331美元/吨,较上期+0.1%,脱脂乳粉价格为 3068美元/吨,较上期+1.9%。投放供给收窄,乳粉价格出现连续上涨。全球乳制品第 249次拍卖结果出炉,全脂乳粉价格为 3331美元/吨,较上期+0.1%,脱脂乳粉价格为 3068美元/吨,较上期+1.9%。 本次投放总量为 3.63万吨,较上期-4.5%;其中乳粉投放量出现多期收窄,为价格持续上涨主因。从近期看,原奶价格较饲料价格仍存安全价差,全球原奶减产动力不足,若非自然灾害,19年原奶价格难以开启大幅上涨周期。展望 20年,俄罗斯乳品自给度缓步提升,新兴市场需求有所减弱,鉴于澳大利亚及新西兰预计同比减产对冲,预计脱脂、全脂乳粉价格均具备温和上行催化。 【本周市场表现】本周食品饮料指数上涨2.79%,在各版块走势中排位第9名,跑赢沪深300指数0.87pct。我们重点推荐的个股涨幅如下:今世缘(+2.65%)、贵州茅台(+3.63%)、五粮液(+2.69%)、口子窖(+0.46%)、洋河股份(+1.84%)、绝味食品(+0.46%)、安井食品(+7.74%)、伊利股份(+3.99%)。 风险提示:宏观经济及政策风险,食品安全问题,五粮液、茅台渠道管控效果不达预期,市场系统性风险

三季度奶价加速上涨,涨幅达近四年之最。在上一轮周期(2012-2014年)的影响下,由于国内奶牛遭遇疫病导致存栏量急速下降,奶价大幅上涨,从而吸引大量资金进入上游畜牧业,行业严重供大于求,价格维持低位,小型牧场加速退出、大中型牧场补栏意愿降低。另一方面,中国对美国的贸易反制导致苜蓿豆粕等饲料关税曾上涨至25%,原料成本进一步抬升生鲜乳价格。而国际端主要原奶出口国供给收缩,国际奶价上涨,传导至国内,推升国内奶价。另一重要原因是国家加大环保督查力度,众多牧场停产或搬离至偏远地区,导致存栏量进一步降低。此外,三季度进入季节性缺奶,恰逢中秋国庆双节需求旺盛,进一步助推奶价上升。但未来随着环保因素边际缓解,新建牧场逐步投产;苜蓿等饲料暂时恢复正常关税,我们预计后期奶价涨幅会相对减缓。 龙头海外并购产业链降低奶源风险,优化产品结构稳定毛利。乳业龙头的全球化布局可以更好的避免中美贸易的关税问题,以及优化奶源质量、提升产品结构的天花板:伊利今年收购新西兰第二大乳业合作社(其原奶供应量占新西兰供应总量的4%);蒙牛先后收购澳洲最大的乳品原材料加工企业Burra Foods和澳洲网红奶粉厂商贝拉美,今年11月公告收购澳洲排名第一的乳品及饮料公司Lion-Dairy&Drinks100%股权。乳企龙头通过直接控制优质奶源和产业链全球布局开拓国际市场,从而继续加强对上游的议价权并且海外奶源的收购有效规避贸易战带来的不利影响。 优化产品结构稳定毛利。龙头乳企掌握行业的定价权,可以通过提价和产品结构升级来转移成本压力,稳定毛利率。以伊利为例,常温白奶类产品经历了从利乐枕、利乐包基础白奶到金典纯牛奶再到金典有机奶的不断升级过程;在14年公司推出高端常温酸奶安慕希(售价比白奶均价高出20%)来应对上一轮周期中下游需求不景气、白奶提价无力、原奶价格达到峰值等因素,实现毛利率逆势拉升。 投资建议。面对上游供给收紧,奶价上升趋势延续以及中美贸易摩擦带来的不确定性,我们建议关注产业链全球优配、产品创新能力强、业绩弹性更大的乳企龙头。 风险提示。食品安全问题、中美贸易摩擦加剧。

猪肉及其他蛋白价格拉动 CPI 再创新高。 2019年 11月,中国居民消费价格指数( CPI)同比上升 4.5%,超过一致预期( 4.3%) ,创下自 2011年 11月以来的新高。 2019年 11月,中国食品 CPI 同比上升 19.1%, 创 2008年 6月以来新高,带动 CPI 上升近.72个百分点。食品 CPI 构成中,猪肉价格在 11月份上升 110.2%,为有数据以来最快涨幅,推动 CPI 上升 2.64个百分点。在猪肉价格上涨的带动下,所有蛋白价格明显走高。牛肉、羊肉、鸡肉、鸭肉和鸡蛋价格涨幅在 11.8%-25.7%之间。 鲜果价格在 11月份同比下跌 6.8%, 小幅拉低 CPI 约 0.12个百分点。 2019年 11月,非食品价格变动维持平稳,同比上涨 1.0%,带动 CPI 上涨 0.77个百分点。 2019年前 11个月 CPI 累计同比上涨 2.8%,较 2018年 2.1%的涨幅上升 0.7个百分点。 2019年前 11个月,食品 CPI 累计同比上涨 8.5%,较 2018年 1.8%的涨幅提高 6.7个百分点。 春节旺季来临,猪肉价格预计将重拾上升。 因为淡季需求疲弱, 难以支撑高企的猪肉价格, 11月中国猪肉价格价格环比回落, 但由于供给在短期内难以根本改善,我们预计春节期间猪肉价格将再创新高。由于 2019年 1月和 2月猪肉价格较低,我们预计 2020年 1月和 2月,猪肉价格对 CPI 的影响将超过 11月份,创下新的历史记录。 根据农业农村部数据显示,中国猪肉价格在 12月第周重回上升通道。 9月份以来,随着有关部门扶持生猪生产各项利好政策落地,以及养猪利润大幅提升(头均利润超过人民币,500元),养殖户补栏增产的积极性明显增加。农业农村部数据显示, 中国能繁母猪存栏在 10月触底反弹,月环比上升 0.6%至 19.45百万头。 不过由于生殖周期限制,中国还将经历超过半年的供给短缺,猪肉价格拐点预计将会在 2020年下半年到来。 今年前 10月,我国进口猪肉 150.3万吨,同比增加 49.4%;10月进口猪肉 17.7万吨,同比增加 113.9%。 12月 6日, 国务院关税税则委员会开展部分大豆、猪肉等自美采购商品的关税排除工作。 我们认为关税的排除将进一步增加中国企业采购美国低价猪肉的数量,一定程度上缓解猪价上涨的压力。 好消息是 2019年 12月第 1周, 中国水果价格和鸡肉价格有所回落,对于 CPI 压力有所减轻。 行业观点: 我们预计非食品价格保持稳定,但持续攀升的蛋白价格将成为 CPI 上升的主要动力。我们认为餐饮企业和肉制品企业盈利能力可能会受到肉类价格上升的影响,不过我们观察到龙头企业已经较为顺利地将涨价压力传导到了下游。相对而言,上游规模化养殖企业最为受益温和通胀,但要关注生猪养殖企业受到非洲猪瘟的影响的真实情况。 2019年 10月和 11月分别发生 3起和 2起非洲猪瘟疫情。 下游具备议价能力的龙头消费品公司可以较为顺利地将原材料成本压力转嫁给消费者,为其赢得竞争优势。另外食品价格的上涨对于超市的客单价有直接影响,在必需消费品需求相对稳定的情况下,零售企业同店增长将充分受益于通胀上行。高鑫零售通过改造现有的大卖场,增加生鲜产品和自制产品的单品数量,并加强适合中高端客户的各类产品和线上销售的商品。我们给予消费-零售行业的高鑫零售(06808HK)“收集”评级和 9.20港元目标价。蒙牛在上游养殖行业进行了前瞻性布局,同时其产品结构升级抵消了成本上涨的压力。我们给予消费-食品饮料行业的蒙牛乳业(02319HK)“收集” 评级和 33.50港元目标价。

国内家用转换器第一品牌:公牛集团成立于1995年,专注于以转换器、墙壁开关插座为核心的民用电工产品的研发、生产和销售,产品主要包括转换器、墙壁开关插座、LED 照明、数码配件等电源连接和用电延伸性产品;公司2018年实现营收90.65亿元,同比增长25.476%,净利润16.8亿元,同比增长30.452%;2016-2018年收入复合增长30.06%,净利润复合增长率为9.15%。 插座开关需求持续强劲,政策&市场驱动LED 通用照明:公司的转换器、墙壁开关插座、LED 照明和数码配件等四大类产品均属民用消费品;大家电保有量提升&小家电产品普及提升转换器、墙壁开关插座的需求,此外智能手机消费电子产业发展推动了电源连接及数码配件产品需求的增长;LED 通用照明行业市场超2500亿,政策&市场双重驱动行业高速成长。 经销体系构建护城河,线上直销发展迅速:渠道方面,公司销售结构经销为主,直销、外销为辅,公司销售网络广泛,已覆盖 31个省份、直辖市与自治区,产品覆盖100万个流通网点;经过 20余年经销渠道耕耘,成熟的经销体系已成为公司竞争护城河;此外公司电商渠道建设卓有成效,电商直销销售收入三年复合增长率为55.2%。 转换器产品行业第一,多品类协同发展:产品方面,公司按照业务产品分类主要分为转换器、墙壁开关插座、LED 照明、数码配件以及其他业务;其中转换器占据较大份额,2018年转换器实现收入48.5亿元,占比达到53.6%;公司转换器销售规模排名行业第一,17年公司在天猫转换器产品线上市场占有率达到66.4%,竞争优势明显;其他品类包括墙壁开关、LED 照明、数码配件等品类协同迅速发展,有望成为公司新增长点。 风险提示:地产销售增速下滑,新品类扩张不及预期。