中环环保(300692) 事件概述 2022年3月1日，公司披露2021年年度报告，报告期内实现营业收入11.66亿元，同比增长22.67%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长27.99%；实现基本每股收益0.48元。 分析判断: “水务+固废”双轮驱动，全年业绩符合预期。 2021年，公司实现营业收入11.66亿元，同比增长22.67%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长27.99%，业绩符合预期。2021年，公司继续聚焦“水务+固废”双主业，水务市场拓展方面，继续抢占新的水务市场订单的同时，加速了公司现有项目的提标改造和扩建项目的落地。全年水务业务收入3亿元，同比增长32%。固废和垃圾发电项目的市场开拓，2021年以收购石家庄垃圾发电项目和太和污泥干化处置项目为抓手，实现了固废版块的营收和利润快速增长，全年固废业务实现收入1.93亿元，同比增长304.44%。未来随着公司各类在建项目有序投产，运营项目规模逐步增长，产能利用率有效爬升，业绩有望维持稳步增长。 可转债发行获批，固废后续有望持续发力。 2021年6月16日，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券预案，拟募集资金8.64亿元。2022年1月11日，证监会同意公司向不特定对象发行可转换公司债券的注册申请。募集资金主要用于承德县承德绿源热电建设项目、郸城县生活垃圾焚烧发电项目和补充流动资金。近年来，公司加速固废业务发展，截至2021年11月30日，公司已运营垃圾发电项目处理能力为2300吨/日，在建垃圾发电项目规模为2100吨/日。2021年公司毛利率35.75%，同比增加3.15pct，主要是固废业务收入占比提升，公司固废收入占比从2020年的5.03%提升至16.59%，且固废毛利率42.05%，高于公司整体毛利率，给公司毛利率提升形成积极贡献。随着公司固废业务处置规模不断逐步壮大，公司固废收入贡献将稳步提升，届时公司“污水+固废”双主业共同发力,公司业绩稳定增长可期。 经营效率提升现金流优秀，债务结构持续优化。 2021年，公司经营性现金净额（不含特许经营权项目投资支付的现金）继续表现亮眼，即2.26亿元，同比增长104.25%。公司现金流表现依旧强势，主要系本期收款增长所致。我们判断，公司收款增长主要系公司运营类项目规模提升，经营效率显著加强，其中投资运营服务收入同比增长79.23%，实现经营活动现金流入9.77亿元，同比去年同期增长22.14%。公司在资本市场也加强运作，项目贷融资总额也创历年新高，长期债务占比显著提升，期末长期借款金额同比增长28.15%，优化了债务结构。2021年实现筹资活动净现金流6.78亿元，同比增长8.98%，主要系融资规模增长所致。在自身扩大杠杆，确保在建项目资金稳定的前提下，公司仍维持较为安全的资产负债率，截至12月底资产负债率58.37%。公司后续有多个项目在建，优秀的财务结构，为公司业务稳健可持续发展奠定了良好基础，有助于公司有效推动项目进程，按计划有序投产，利于公司长期发展。 投资建议 公司已形成“污水+垃圾”双翼发展格局，污水处理业务和垃圾焚烧业务齐头并进，助力公司业绩高速增长。基于目前公司固废业务运营规模，在建项目建设进度和新增订单情况，我们下调2022和2023年盈利预测，新增2024年预测，2022-2023年营业收入分别从19.83亿元、26.59亿元下调至14.57亿元、18.16亿元，分别同比增长25.0%、24.6%，2024年营业收入22.11亿元，同比增长21.8%；2022-2023年归母净利润分别从3.30亿元、4.32亿元下调至2.60亿元、3.30亿元，分别增长28.7%、27.1%，2024年归母净利润4.05亿元，同比增长22.7%；对应EPS为0.61元、0.78元、0.96元；PE为15/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 1）新增订单获取不及预期； 2）在手订单推进不及预期； 3）新建垃圾焚烧项目产能爬坡速度不及预期。