浙能电力(600023) 事件 公司发布2024年报及2025年一季报，公司2024年实现营业收入880.03亿元，同比降低8.31%，实现归母净利润77.53亿元，同比提高18.92%；2025Q1实现营业收入176.02亿元，同比降低12.09%，实现归母净利润10.74亿元，同比降低40.81%。 发电量平稳，煤价下滑带动成本端持续改善 2024年，受益于浙江省全社会用电量增长及新增装机投产（乐清电厂三期、六横电厂二期），公司全年完成发电量1739.52亿千瓦时，同比增长6.56%；秦皇岛港Q5500煤炭均价约855元/吨，同比降低约110元/吨，煤价下滑带动公司板块盈利显著改善，2024年电力（及热力）板块实现营业收入778.39亿元，同比增长2.25%，实现毛利100.99亿元，同比增长49.66%。2025Q1公司发电量385.91亿千瓦时，同比基本持平，电价端压力相对较大，2025年浙江省中长期电力交易加权均价0.412元/KWh，同比降低约0.05元/KWh，但煤价仍处于下行通道，秦皇岛港Q5500煤炭一季度均价约721元/吨，同比降低约181元/吨，截至5月12日，其价格已跌至630元/吨，同比降低约230元/吨，我们认为，煤价下滑有望带动煤电板块盈利持续改善。 投资收益有所下滑，影响整体业绩表现 公司2024年实现投资净收益41.46亿元，同比降低10.05%，对联营/合营企业的投资收益为37.66亿元，同比降低11.10%，其中，参股核电相关收益约12.15亿元，同比降低约28.41%，火电等其他企业贡献收益约25.35亿元，同比提高约1.27%；2025Q1实现投资净收益9.03亿元，同比降低26.70%，对联营/合营企业的投资收益为8.41亿元，同比降低约31.57%。 受中来股份影响，24年计提资产减值增加 2024年公司计提减值准备13.04亿元，包含资产减值损失12.24亿元，信用减值损失0.79亿元，其中，中来股份相关商誉、设备、存货、信用减值共10.24亿元，中来股份受市场环境变化影响导致经营压力加大，对公司整体业绩造成不利影响。 盈利预测与估值：考虑浙江省电价下滑，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为76.98、78.38、79.28亿元（原预测为25-26年85.03、95.90亿元），同比分别变化-0.71%、1.82%、1.15%，对应PE分别为9.30、9.14、9.03倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，项目建设速度滞后的风险，投资业务盈利不及预期风险等

浙能电力(600023) 业绩简评 4月28日晚间公司发布24年年报及25年一季报，24年全年实现营收880.0亿元，同比-8.3%；实现归母净利润77.5亿元，同比+18.9%。1Q25实现营收176.0亿元，同比-12.1%；实现归母净利润10.7亿元，同比-40.8%。2024年度计划现金分红0.29元/股，同比+0.04元/股，现金分红比例约50.2%，当前股价对应股息率约5.0%。 经营分析 24年增量降本火电盈利实质性改善。24年公司完成上网电量1647亿度，同比+6.6%，主因：1）六横电厂二期项目全面投产，叠加镇海天然气#3、镇海联合#7机组投产，公司火电装机规模净增205.1万千瓦；2）浙江省用电需求景气+省内电力供需偏紧需火电顶峰保供，公司煤机利用小时数同比+99小时、达5632小时。成本方面，24年公司度电燃料及备件成本同比-8.3%，大于火电不含税综合平均上网电价降幅、即3.6%。 25年电价降幅大于成本降幅，Q1盈利暂承压。1Q25公司完成上网电量366亿千瓦时、同比基本持平，营收下降主因电价下降：根据国网浙江公司，3M25浙江省电网代理工商业购电价格同比-72元/MWh。然而，由于24年末至25年初电厂煤炭库存偏高，春节假期后市场煤价的快速下行为公司成本端带来的利好尚未反应在报表端，致使公司1Q25盈利承压，毛利率同比下行-2.3pcts至7.1%。展望后续，公司主业盈利能力有望随着高价库存的消耗而边际改善，业绩降幅有望环比收窄。 公司买过火电建设高峰期进入收获期，资本开支压力减小、现金流保持健康。24年是公司火电项目建设高峰期，最多有5台燃煤发电机组+3台燃气机组+1台燃煤热电联产机组同时在建，使得公司产生86.8亿元的投资性活动现金流净流出。火电盈利能力自23年改善起，公司每年经营性现金流净额不仅能够覆盖资本开支，还使资产负债率从2023年底的45.7%下降至1Q25的42.3%，助24年节省财务费用约1.6亿元。随着机组陆续投产，公司资本开支压力减小：1Q25投资性活动现金流净流出同比减少24.2%。以健康现金流为保障，公司24年计划现金分红0.29元/股，现金分红比例达50.2%。 盈利预测、估值与评级 预计公司2025~2027年分别实现归母净利润66.3/79.1/81.4亿元，EPS分别为0.50/0.59/0.61元，公司股票现价对应PE估值分别为12倍、10倍和10倍，维持“买入”评级。 风险提示 新项目进展、煤价下行程度、电力需求、电力市场化进展不及预期，光伏产业链竞争格局恶化、光伏制造业绩不及预期等风险

浙能电力(600023) 投资要点： 浙江省属电力龙头，业绩向好未来可期：控股股东实力雄厚，公司是集团旗下火电业务唯一整合平台，为公司发展提供坚强后盾。公司主要从事电力销售、蒸汽销售和综合能源服务等业务，深耕火电同时切入新能源高端装备业，向“火力发电+新能源制造”双主业转型升级。公司是全国控股装机容量最大的地方发电企业，火力发电为主。2023年，随着动力煤价格逐步回落，公司扭亏为盈，业绩创近五年新高，1Q-3Q24归母净利润同比增长12.37%，预计2024年公司归母净利润有望持续增长，业绩向好未来可期。公司历史分红持续稳定可观，业绩向好奠定了可观的分红基础，未来有望继续高比例分红。 火电盈利持续修复，价值重塑势头向好：公司扎根浙江，是省内装机最大的火电企业。2023年公司管理煤电装机约30.88GW，管理气电装机4.03GW；扣除受托管理的温州特鲁莱发电和淮浙凤电一期、温州燃机后，控股煤电装机28.96GW，气电装机3.68GW。权益口径下，公司煤电装机28.84GW，气电装机4.28GW。5M-7M2024，镇海联合和六横山3号机陆续投产。预计六横山4号机和浙能镇海天然气燃机迁建有望年内投产。2025-2026年，共计四台百万机组将陆续投产，未来业绩增量将逐步释放。浙江电力供需偏紧，保障公司机组利用小时处于高位水平。煤价高位回落电价维持高位，公司参控股煤电盈利改善。此外，24年开始执行容量电价，火电周期属性弱化，公用属性加强，奠定煤电可持续且趋稳的盈利预期。 参股核电筑盈利支撑，布局光伏转型双主业：我国的核电发电量比重低于10%的世界平均水平，预计2035年核能发电量占比达到10%左右，相比2023年翻倍。“十四五”时期我国有望保持每年6-10台核电机组的核准开工节奏，核电审批常态化打开长期成长空间。公司深度布局核电领域，投资收益丰厚。未来随着三门核电、中核辽宁和中广核苍南核电项目投产，公司参股核电领域的投资收益有望进一步增加。此外，公司入股中来进军光伏，切入新能源高端装备业，公司“双主业”发展格局初步形成。公司将依托火电+新能源资源配套开发政策，积极争取配套新能源开发项目。不断深化与中来股份的产业协同，全力推动分布式光伏规模化发展。 盈利预测与投资建议：受益于新增装机投产以及煤价高位回落，公司未来业绩增长可期。我们预测24-26年公司营收分别为941.15、970.79和1007.07亿元，归母净利润分别为77.69、84.22和90.85亿元，对应PE分别为9.4/8.6/8.0倍。首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：宏观经济下行导致用电需求下降的风险；燃料价格高位运行导致成本高企的风险；电力市场竞争降低上网电价的风险；中来股份业务发展不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

浙能电力(600023) 事件 公司发布2024三季报，2024Q1-Q3实现营业收入662.96亿元，同比降低-4.62%；实现归母净利润67.00亿元，同比增长12.37%。 三季度发电量高增，控股火电盈利稳健 从收入端来看，在浙江省全社会用电量增长及新增装机电量提升（乐清电厂三期）的带动下，公司发电量增速明显，2024年Q1-Q3、单Q3分别完成发电量1291.88、537.18亿千瓦时，同比分别增长6.96%、17.07%；电价方面，2024年前11月浙江省月度代理购电均价为478.11元/兆瓦时，11月煤电容量电价折合度电为13.2元/兆瓦时，我们预计整体电价水平约491.31元/兆瓦时，相比本省燃煤基准价上浮18.3%，仍处于较高水平。从成本端来看，2024Q1-Q3秦皇岛港Q5500大卡煤炭均价为867元/吨，同比降低10.40%，10月煤价下跌幅度进一步扩大，当月均价为852元/吨，同比降低15.21%，预计公司控股火电盈亏将继续保持稳健。 核电检修影响参股板块，投资收益略有下滑 由于秦山核电机组检修，公司参股投资板块收到一定影响，2024年Q1-Q3实现投资净收益37.61亿元，同比降低3.86%，占整体业绩比例为56.13%，其中对联营/合营企业的投资收益为34.04亿元，同比降低4.00%。分类型来看，公司2024H1年参股核电企业贡献收益约8.33亿元，同比降低约22.87%，火电等其他企业贡献收益约14.17亿元，同比增长约29.38%。考虑Q4煤价仍保持下降趋势，同时秦山核电机组检修已全部结束，预计未来公司整体投资收益稳中有增。 上半年资产减值充分，公司边际波动减弱 2023年公司计提减值5.97亿元，其中资产减值损失4.33亿元，信用减值损失1.63亿元，其计提项目涵盖中来股份、舟山煤电、淮浙电力、温州发电、乐清发电等。2024H1对参股公司浙江爱康计提减值准备1.85亿元。我们认为公司历史减值计提已较为充分，后续业绩边际波动有望减弱。 盈利预测与估值 考虑公司参股投资收益有所下滑，我们调整全年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为80.02、85.03、95.90亿元（原预测为24-26年82.72、92.15、96.50亿元），同比分别增长22.74%、6.26%、12.79%，对应PE分别为9.82、9.24、8.19倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，项目建设速度滞后的风险，投资业务盈利不及预期风险等

浙能电力(600023) 核心观点 营业收入有所下降，归母净利润实现增长。2024年前三季度，公司实现营业收入662.96亿元（-4.62%），归母净利润67.00亿元（+12.37%），扣非归母净利润63.90亿元（+12.86%）。2024年第三季度，公司实现实现营业收入261.31亿元（-5.93%），归母净利润27.73亿元（-12.90%），扣非归母净利润27.68亿元（-8.97%）。2024年前三季度，公司收入同比下降的原因主要系中来股份营业收入同比下降所致，归母净利润实现增长主要系燃煤成本同比下降所致。 24Q3火电发电量增幅较大。2024年第三季度，公司发电量537.18亿千瓦时（+17.07%），上网电量508.53亿千瓦时（+17.38%）。其中火电发电量535.68亿千瓦时（+16.92%）、上网电量507.06亿千瓦时（+17.22%），光伏发电量1.46亿千瓦时（+117.45%）、上网电量1.43亿千瓦时（+119.10%），风电发电量0.04亿千瓦时（+45.95%）、上网电量0.04亿千瓦时（+41.31%）。公司电量上升的原因主要是：（1）浙江省全社会用电量增长；（2）乐清发电公司发电量增加。 公司煤电装机仍有增长，参股核电项目逐步落地。目前公司在建的煤电项目有浙能嘉兴电厂四期扩建项目、台二燃煤发电机组二期项目、滨海四期扩建项目等，预计2024-2026年有6台100万千瓦级燃煤机组建成投产，未来项目投运后将使得公司煤电装机规模和利润体量进一步增加。核电领域，公司参股在建的项目为三澳核电1、2号机组、三门核电3、4号机组，装机容量合计492.2万千瓦，权益装机容量132.2万千瓦，参股待建的项目为中广核苍南第二核电有限公司3号、4号机组，合计装机容量243万千瓦，权益装机容量75.3万千瓦；随着公司参股的核电项目逐步投产，公司投资收益将实现进一步增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026公司归母净利润分别为75.7/80.6/85.6亿元，增长率分别为16.1%/6.5%/6.2%；EPS分别为0.56/0.60/0.64元，当前股价对应PE为10.4/9.8/9.2X。给予公司2024年11-12xPE，公司合理市值为833-908亿元，对应6.21-6.77元/股合理价值，较目前股价有6%-15%的溢价空间，维持“优于大市”评级。

浙能电力(600023) 业绩简评 10月29日公司发布24年三季报，1~3Q24实现营收663.0亿，同比-4.6%；实现归母净利67.0亿，同比+12.4%。3Q24实现营收261.3亿，同比-5.9%；实现归母净利27.7亿，同比-12.9%。 经营分析 新机组投产+浙江省用电需求景气，3Q24上网电量同比高增。3Q24公司完成上网电量508.5亿度，同比+17.4%，增速环比由负转正。3Q24上网电量同比高增主因：1）公司六横电厂二期3号机组和镇电燃机搬迁改造项目3号机组分别于7M24、8M24投产，装机规模扩张使得公司浙江省内火电机组发电量增速较浙江全省火电发电量增速高3.7pcts；2）宏观经济持续修复+持续高温天气，Q3浙江用电需求同比高增。7、8M24浙江省全社会用电量分别同比+9.6%、16.3%。分行业看，7、8月二产和居民分别贡献了53.2%和41.5%的用电增量，为当月用电增量贡献率最高的部门。 控股光伏制造上市子公司3Q24营收同比-63.2%，拖累公司整体营收增速。受光伏产业链竞争加剧影响，行业内产品售价普遍下降。3Q24公司控股光伏制造上市子公司实现营收14.6亿，同比减少25.2亿、降幅达63.2%，是公司营收下降的主要原因。 3Q24港口煤市场价同比-17元/吨，燃料成本降幅不及电价降幅或致点火价差同比收窄。3Q24秦皇岛5500大卡动力煤市场均价约847.5元/吨，同比下降17元/吨。基于供电煤耗300g/kWh和市场煤比例100%的假设，煤价下行带来度电燃料成本下降约6厘/kWh。若公司3Q24综合平均上网电价与1H24环比基本持平（即同比下降约1分/kWh），3Q24公司或面临度电点火价差同比收窄压力。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润74.6/87.4/108.9亿元，EPS分别为0.56/0.65/0.81元，公司股票现价对应PE估值分别为11倍、9倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示 新项目进展、煤价下行程度、电力需求、电力市场化进展不及预期，光伏产业链竞争格局恶化、控股子公司业绩不及预期等风险

浙能电力(600023) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季报，24Q1-Q3营业收入663亿，同比减少4.62%；归母净利润67.0亿，同比增长12.37%；扣非归母净利润63.9亿，同比增加12.86%；基本EPS为0.50元，同比增长13.64%。Q3营收收入261亿，同比减少5.93%，环比增加29.74%；归母净利润27.7亿，同比减少12.9%，环比增加31.30%；扣非归母净利润27.7亿，同比下降8.97%，环比增加40.83%。 浙江省用电需求高增长，公司发电量稳步上升。24Q1-Q3，浙江全社会用电量达5115亿千瓦时，同比增加10.55%，用电需求增速高于全国同期增速。公司前三季度发电量1291.9亿千瓦时，上网电量1222.9亿千瓦时，同比分别上涨6.96%和7.03%；其中火电发电量1289.0亿千瓦时，同比增加6.9%；光伏发电量2.8亿千瓦时，同比增加59.3%；风电发电量1091.8万千瓦时，同比增加17.6%。单Q3来看，火电发电量535.7亿千瓦时，同比增加16.9%，主要由于乐电三期于2023年6月全面投产，持续贡献发电量。 光伏子公司经营承压，火电成本下降提升盈利能力。公司24Q1-Q3营业收入同比略降主要源于中来股份营业收入较同期下降，中来股份前三季度营业总收入45.44亿元，同比下降53.35%。归母净利润有所上升，主要归因于燃煤成本较上年同期下降及费用管控得当，2024Q3期间费用率为3.98%，同比下降0.06pct，财务/管理/研发/销售费用率分别为0.99%/2.33%/0.47%/0.19%。 攻火电、守核电，分布式光伏持续推进。2024H1对合联营投资收益为22.50亿元，其中火电11.63亿元，核电8.3亿元。今年前三季度公司对合联营企业的投资收益为34.04亿元，而投资收益持续增厚利润。火电：在建工程持续推进，台二电厂二期200万千瓦预计将于2026年建成投产；嘉兴电厂四期扩建项目200万千瓦预计于2025年建成投产；镇海天然气4号机组搬迁改造43万千瓦正在建设，发电机转子于9月10日穿装完成。核电：公司参股中国核电以及秦山核电、核电秦山联营、秦山第三核电、三门核电、中核辽宁核电、中核海洋核动力、中广核苍南核电、中核燕龙、国核浙能等核电及核能多用途公司，随着新机组投运，投资收益继续增厚。光伏：公司在浙江、安徽、宁夏和新疆四地推进多个光伏、风力等清洁能源项目建设和改造。 投资建议：公司火电发电量稳定高增，同时受益燃料成本改善，业绩延续修复；参股火、核有望持续增厚业绩。根据电量、电价变化，我们对公司盈利预测，预计24/25/26年归母净利润分别为75.88/79.88/82.18亿元，对应10月29日收盘价PE均近10倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）用电需求波动；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

浙能电力(600023) 核心观点 营业收入微降，归母净利润实现增长。2024H1，公司实现营业收入401.65亿元（-3.75%），归母净利润39.27亿元（+41.33%），扣非归母净利润36.22亿元（+38.17%）。2024年第二季度，公司实现实现营业收入201.41亿元（-16.36%），归母净利润21.12亿元（+19.44%），扣非归母净利润18.64亿元（+4.29%）。公司归母净利润增长主要系煤炭成本下降使得燃料成本下降。 煤电盈利趋于稳健，公司煤电装机仍有增长。电改持续推进，未来火电将逐步成为调节、支撑电源，收入来源包括电量电价、容量电价、辅助服务收入等，有助于实现盈利稳定；预计未来电价、煤价趋稳，点火价差保持稳定，公司煤电业务板块度电利润水平将维持合理水平。公司目前在建的煤电项目有浙能嘉兴电厂四期扩建项目、台二燃煤发电机组二期项目、滨海四期扩建项目等，预计2024-2026年有6台100万千瓦级燃煤机组建成投产，未来项目投运后将使得公司煤电装机规模和利润体量进一步增加。 公司持续投资核电领域，投资收益有望进一步增加。公司将在核电领域持续进行投资，2024年8月19日，公司参股的中广核苍南第二核电有限公司3号、4号机组获得国务院核准，合计装机容量243万千瓦，同时公司参股公司有三澳核电1、2号机组、三门核电3、4号机组在建，装机容量合计未来随着公司参股的核电项目逐步投产，核电权益装机容量有望增加，公司投资收益将实现进一步增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：由于煤价下降影响，上调2024年盈利预测，新增2025-2026年盈利预测。预计2024-2026公司归母净利润分别为75.7/80.6/85.6亿元（2024年原预测值为26.8亿元），增长率分别为16.1%/6.5%/6.2%；EPS分别为0.56/0.60/0.64元，当前股价对应PE为10.7/10.0/9.4X。给予公司2024年11-12xPE，公司合理市值为833-908亿元，对应6.21-6.77元/股合理价值，较目前股价有3%-13%的溢价空间，维持“优于大市”评级。

浙能电力(600023) 事件描述 公司发布2024年半年报：24H1公司实现营业收入401.65亿元，同比-3.75%；实现归母净利润39.27亿元，同比+41.33%；扣非后归母净利润36.22亿元，同比+38.17%；基本每股收益0.29元/股，同比+38.10%；加权平均净资产收益率5.68%，同比增加1.23个百分点；经营性现金流量净额53.31亿元，同比+304.60%。24Q2公司实现营业收入201.41亿元，同比-16.36%，环比+0.59%；实现归母净利润21.12亿元，同比+19.44%，环比+16.34%，扣非后归母净利润18.64亿元，同比+4.29%，环比+6.03%。 事件点评 公司业绩整体符合预期，来水偏丰下火电电量短期偏弱叠加光伏业务承 压影响收入端，燃料成本下行推动公司业绩提升。 电量方面，来水偏丰下外来水电入浙影响公司电量。24年H1浙江省用电量实现3019.4亿千瓦时，同比+8.7%；发电量实现2087.5亿千瓦时，同比+1.5%；省内发电量及增速显著低于用电量，主因今年二季度以来来水偏丰，外省水电送浙电量增加。24年H1公司完成发电量754.7亿千瓦时，同比+0.77%；上网电量714.3亿千瓦时，同比+0.70%；24年Q2公司完成发电量371.2亿千瓦时，同比-12.3%，环比-3.2%；上网电量350.6亿千瓦时，同比-12.6%，环比-3.6%。 光伏板块业务承压为营收下降主要因素。24年上半年公司营收同比-15.64亿元，其中光伏板块收入同比-12.29亿元，主因光伏市场竞争加剧及产能扩张下各环节价格持续处于低位；电力板块收入同比-4.96亿元，或因24年H1整体上网电价相较于去年同期略降。 盈利能力快速提升主因成本端改善。24年H1公司毛利率实现11.03%，同比提高4.61个百分点；24年Q2毛利率实现12.71%，同比提高4.74个百 分点。公司上半年整体发电标煤单价同比下降14%左右，盈利能力持续提升主要系上游原材料端改善。 公司计提资产减值3.57亿元，并获得资产处置收益4.21亿元。24年H1公司计提资产减值3.57亿元，其中爱康科技1.85亿元，中来股份1.73亿元。同时公司获得资产处置收益4.21亿元，主要为北仑电厂永丰村约157亩土地征收款项。 三四季度公司电量或迎回暖，“火电+新能源”转型升级下公司业绩长期增益。三四季度预计水电对火电电量挤占影响将逐步减弱，公司电量或将回暖。长期看，公司深度布局核电领域，参股中国核电以及等核电公司，后续核电业务有望发力。浙江省为新质生产力重点行业布局的核心区域，十四五规划下省内用电量预期将随经济增长及新质生产力发展而持续高增；公司管理及控股装机容量约占省统调火电装机容量的一半左右，将持续受益于浙江用电量增长。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为0.60\0.64\0.71元，对应公司9月3日收盘价6.19元，2024-2026年PE分别为10.3\9.6\8.8倍，维持“增持-A” 评级。 风险提示 用电需求不及预期；电价波动较大风险；上游原材料价格波动风险；中来业绩不及预期。

浙能电力(600023) 业绩简评 8月29日公司发布24年半年报，1H24实现营收401.6亿，同比-3.8%；实现归母净利39.3亿，同比+41.3%；扣非后归母净利36.2亿，同比+38.2%。2Q24实现营收201.4亿，同比-16.4%；实现归母净利21.1亿，同比+19.4%。 经营分析 1H24完成上网电量同比+0.7%，主要受外来水电挤出影响。1H24公司完成上网电量714.4亿度，其中1Q24/2Q24分别完成约364/351亿度，同比分别+18.0%/-12.6%。公司火电电量占比超99%，2Q24上网电量同/环比下滑主因：1）2Q24来水改善促西南水电大幅增发，5、6M24浙江省输入电量分别同比+25.6%、+35.3%，火电发挥调节功能降低负荷，让发电空间于清洁能源；2）6M24持续降水天气致迎峰度夏延迟开启，杭州平均气温较上年同期低2度，当月浙江省三产、居民用电量分别同比下降0.1%、4.7%。而7月以来，极端高温天气持续影响浙江，3Q24用电增速回升及六横二期3号机组迎峰度夏前并网发电，有望带动公司火电发电量重回增长。 平均电价同比下降约2.3%，光伏制造贡献主要营收降幅。测算1H24公司综合平均上网电价约0.434元/kWh（不含税），同比下降约1分/kWh。电量同比基本持平而电价下滑，使1H24售电收入同比-1.6%。但电价下滑并非公司营收下降的主因，上半年售电/供热/光伏制造业务分别对公司总营收降幅的31.7%/11.6%/78.6%负责。控股光伏制造子公司营收与业绩下滑，主因受光伏装机增速下滑、海外贸易摩擦加剧及电网消纳等问题影响，光伏产业链竞争加剧、进入产能出清阶段，行业内产品“价减量增”。 煤电价差扩大增利，参股煤电联营及核电资产稳定贡献投资收益。1H24秦港5500大卡动力煤市场均价较23年全年均价下降约91元/吨，公司充分受益于市场煤价下行、实现售电毛利率10.3%，较23年全年提升2.9pct。投资收益方面，核电相关投资收益8.3亿、同比减少2.5亿，主因秦山和三门核电大修致发电量下降；而火电相关投资收益同比增加2.5亿，主因燃料成本下降。 盈利预测 我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润84.1/97.9/117.6亿元，EPS分别为0.63/0.73/0.88元，公司股票现价对应PE估值分别为10倍、9倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示 新项目进展、煤价下行程度、电力需求、电力市场化进展、中来股份业绩不及预期等风险