厦门钨业(600549) 报告要点： 公司专注于钨钼、稀土和能源新材料三大核心业务 钨钼板块，公司钨产业链完整，同时以伴生难冶炼的钼矿为原料生产性能优异的钼酸铵、钼粉、钼坯、钼丝以及钼坩埚等钼制品，目前有三家在产钨矿企业（洛阳豫鹭、宁化行洛坑、都昌金鼎）和一家在建钨矿企业（博白巨典）。稀土板块，公司拥有从稀土采选、冶炼分离到稀土深加工的完整产业链，是国家重点稀土集团，同时利用在稀土永磁材料产业的基础优势，布局稀土永磁电机业务。能源新材料板块，公司保持在钴酸锂、氢能材料细分领域的行业领先地位，同时在三元材料细分领域的行业主流企业地位不断提升，公司执行大客户战略，拓展了国内外众多知名电池客户。 下游行业需求分化：钨价高位震荡，稀土/电池材料价格承压 钨行业方面，国内钨消费量整体小幅增长，2023年消费合计6.42万吨，同比增长1.39%，钨价整体呈高位震荡走势，同比有所上涨，2024年钨市场将总体保持供应偏紧格局。ITIA预计全球钨消费将稳步增长，2020-2030年CAGR由2.1%上调至2.9%。稀土行业方面，下游应用包括风电、家电、新能源汽车、工业电机等，终端领域需求坚挺，2023年国内氧化镨钕产量8.24万吨，同比增长19.39%，稀土金属及氧化物价格整体呈高位震荡下行态势。安泰科预计2024年全球钕铁硼磁材产量将上升至34万吨，国内产量将达到31.7万吨，同比增长7.26%。电池材料行业方面，国内三元材料总产量为59.01万吨，同比下降2.0%；钴酸锂产量为7.87万吨，同比增长2.2%。受产能过剩、供应充足、库存高企的影响，2023年镍、钴、锂及正极材料价格均出现大幅下滑，2024年国内产能扩张将放缓，全年供需格局有望逐步优化。 钨钼板块贡献主要利润，公司全年实现净利润平稳增长 公司主要优势产品钨粉末、细钨丝、硬质合金棒材、钼酸铵、钴酸锂等市场份额保持前列，切削工具等重点产品市场份额和盈利能力提升。2023年公司实现营收393.98亿元，同比下降18.30%；实现归母净利润16.02亿元，同比增加10.75%。分业务看，钨钼等有色金属业务2023年实现营收164.63亿元，同比增长25.10%，利润总额23.48亿元，同比增长61.84%。2024Q1细钨丝产品保持较快增长，实现销量341亿米，同比增长141%，销售收入同比增长80%。稀土氧化物、稀土金属产品2023年实现营收54.9亿元，同比下降10.59%，利润总额1.44亿元，同比下降54.54%。2024Q1稀土营收9.12（-26.66%），利润总额0.40亿元（-64.79%），一方面因为与中国稀土集团整合，原子公司龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务出表，另一方面由于原材料价格下降和竞争加剧，稀土深加工产品盈利有所下降。能源新材料方面，2023年钴酸锂销量3.46万吨，同比增加4.16%，市场份额稳居龙头地位；三元材料销量3.74万吨，同比下降19.39%；叠加原材料和产品价格大幅下降，整体盈利能力下滑，全年营收173.11亿元，同比下降39.77%，利润总额5.59亿元，同比下降54.98%。2024Q1公司三元材料和钴酸锂销量实现大幅增长，分别为1.59万吨（+249%）、0.84万吨（+62%）。 毛利率和净利率提升，多领域研发取得重大创新成果 2023年，公司销售毛利率为16.52%，较2022年同期增加2.91pct；销售净利率为6.39%，较2022年同期增加1.86pct。期间费用率方面，研发费用率和管理费用率较高，二者相较于同期分别增加0.49pct和0.61pct。2020年至2023年，公司研发费用分别为8.61亿元、12.76亿元、17.29亿元、16.09亿元。公司承担了国家重点研发计划项目等国家各级科研项目22项，取得多项具有突破性的科研成果，“高性能钨钼制品的关键制备技术与应用”、“航空轻合金零件精密加工用高强韧性刀具的研制及产业化”、“超硬材料合成用高性能硬质合金顶锤关键技术及产业化”等项目荣获省、市科技奖。此外，公司持续推进知识产权强企建设，2023年入选厦门市实施知识产权管理国际标准ISO56005首批试点企业，新增授权专利337项（其中发明专利176项）。 公司资源保障能力强，产业链海外布局速度加快 公司强化原材料供应链管控体系，多管齐下保障主材供应。一方面，加快行洛坑和都昌金鼎钨矿山生产延续及技改提升项目，为后端钨深加工提供稳定资源保障；与中国稀土集团合作整合福建省内稀土资源，与赤峰黄金合资设立参股子公司上海赤金厦钨资源开发有限公司，专注于开发老挝稀土资源；与锂电池正极材料上游企业合作，公司现为腾远钴业第三大股东，同时公司权属公司厦钨新能与对家上游企业开展股权合作。另一方面，拓展金属资源回收渠道，提升金属资源再生能力，公司泰国金鹭硬质合金生产基地二期和韩国厦钨钨废料回收生产基地等海外项目建设有序推进，有利于完善钨产业链产能布局，增强国际化采购、制造、销售等综合竞争力。 投资建议与盈利预测 随着制造业的转型升级，以新能源汽车、智能制造、机器人、电子、节能环保等为代表的新兴产业快速发展，叠加锂电产业链布局出海，钨、稀土以及电池材料的需求有望迎来较快增长。我们预计2024-2026年，公司归母净利润分别为：18.57、22.55和27.89亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：1.31、1.59和1.97元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为14.52、11.96和9.67倍，给予公司“增持”的投资评级。 风险提示 经济波动影响需求和价格风险、行业政策变动风险、产业重点项目不及预期风险。

厦门钨业(600549) 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。1）2023年公司实现营收393.98亿元，同比下降18.30%%；归母净利润16.02亿元，同比增长10.75%，扣非归母净利为14.00亿元，同比增长13.29%。2）2023Q4公司实现营收98.70亿元，同比下降12.71%、环比下降8.60%；归母净利润4.41亿元，同比增长214.72%、环比增长19.13%扣非归母净利3.36亿元，同比增长364.18%、环比减少2.17%。3）2024Q1公司实现营收82.70亿元，同比降低3.41%，环比降低16.40%；归母净利4.27亿元，同比降低2.95%，环比降低2.48%；扣非归母净利3.01亿元，同比降低23.27%，环比降低9.67% 钨钼板块：光伏钨丝持续放量，钨价上涨增厚矿端利润。1）2023年公司钨钼业务实现利润总额23.48亿元，同比增长61.82%。测算23Q4钨钼板块实现利润总额6.78亿元，同比增长137.06%、环比增长19.37%。2）光伏钨丝持续放量，2023年光伏钨丝销量达到760亿米（2022年全年160亿米），光伏钨丝替代高碳钢丝大势所趋。子公司厦门虹鹭实现净利润8.3亿元，同比+166%。3）钨价强势，2023年钨精矿价格同比+5.11%，增厚钨矿利润，宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭总计实现净利润5.07亿元，同比+8.01%。 能源新材料板块：2023年盈利大幅下滑。1）2023年公司能源新材料业务实现利润总额5.59亿元，同比下降54.98%。测算23Q4新能源材料板块实现利润总额1.11亿元，同比下降55.24%、环比下降36.21%。2）2023年公司钴酸锂产品实现销量3.46万吨，同比增长4.19%；三元材料产品受下游需求放缓影响，全年销量3.74万吨，同比下降19.4%，叠加原材料和产品价格大幅下降，整体盈利能力下滑。 稀土板块：磁材销量增长，板块盈利下滑。1）2023年公司稀土业务实现利润总额1.44亿元，同比下降54.57%。测算23Q4稀土业务实现利润总额0.33亿元，环比由亏转盈。2）2023年公司磁材销量同比增长17.45%，但由于产品价格下行，市场竞争加剧，稀土板块盈利下降。3）由于与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和金龙稀土冶炼分离业务2024年不再纳入合并报表范围。 24Q1光伏钨丝继续放量。1）光伏钨丝继续放量，24Q1共实现细钨丝（包含光伏钨丝）销量341亿米，同比增长141%。钨价上涨，24Q1钨精矿价格环比+2.89%，同比+4.85%，增厚公司钨矿产品利润。2）能源新材料板块盈利下滑，24Q1电池材料出货增加，其中三元材料实现销量1.59万吨，同比+249%。但由于产品竞争激烈，能源新材料利润总额同比下滑5.31%。3）稀土板块同比拖累，龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务2024年不再纳入合并报表范围，叠加竞争加剧，稀土深加工产品盈利下降。 投资建议：公司光伏钨丝持续放量，叠加钨价上涨增厚矿端利润，公司钨钼板块表现强劲。我们预计2024-2026年归母净利润分别为19.67/23.17/27.00亿元，对应现价，2024-2026年PE依次为14/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，项目不达预期的风险等。

厦门钨业(600549) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告，2023年业绩稳健增长，2024年Q1业绩小幅下滑。2023年全年公司营业收入393.98亿元，同比-18.30%；归母净利润16.02亿元，同比+10.75%；扣非归母净利润14.00亿元，同比+13.29%，经营活动产生的现金流量由22年的负转正。2024年一季度公司营业收入82.70亿元，同比-3.41%；归母净利润4.27亿元，同比-2.95%；扣非归母净利润3.01亿元，同比-23.27%。 钨钼是2023年业绩增长的基石，能源新材料和稀土板块23年全年承压。（1）钨钼：2023年公司钨钼主要深加工产品保持增长，板块实现营业收入164.63亿元，同比+25.10%；实现利润总额23.48亿元，同比+61.84%，若剔除公司联营企业投资收益的影响，公司钨钼业务利润同比+57.10%。（2）稀土：2023年度稀土产业受原料价格持续下行、市场竞争加剧影响，盈利能力同比大幅下滑。公司稀土业务实现营业收入54.9亿元，同比-10.59%；实现利润总额1.44亿元，同比-54.54%。（3）能源新材料：2023年公司能源新材料业务营业收入173.11亿元，同比-39.77%；实现利润总额5.59亿元，同比-54.98%。公司全年钴酸锂产品销量3.46万吨，同比+4.16%；三元材料销量3.74万吨，同比-19.39%。 2024年Q1三元材料及钴酸锂销量大幅提升，钨钼利润短期承压，稀土持续承压。 （1）钨钼：2024年第一季度，公司钨钼业务实现营业收入40.47亿元，同比+9.81%；实现利润总额5.40亿元，同比-4.59%，若剔除联营企业投资收益的影响，公司钨钼业务利润同比-3.21%。利润下降的主要原因是公司钨冶炼的副产品三氧化钼的产销量及价格同比有一定下降，钨冶炼环节利润有所减少。（2）稀土：2024年第一季度，公司稀土业务实现营业收入9.12亿元，同比-26.66%；实现利润总额0.40亿元，同比-64.79%。（3）能源新材料：2024年第一季度，公司新能源电池材料业务实现营业收入32.99亿元，同比下降8.02%；实现利润总额1.14亿元，同比下降5.31%。24年Q1公司持续开拓三元材料市场，实现销量1.59万吨，同比+249%；钴酸锂产品销量0.84万吨，同比+62%。 投资建议：随公司三大板块新项目逐渐建成投产、新能源等市场需求持续提升，公司产品产销量有望快速提升，带动公司业绩有所增长。预计公司2024-2026年营收分别为435.16/497.34/549.39亿元，归母净利润分别为18.44/23.42/26.83亿元，对应PE16.22/12.77/11.15倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超预期；稀土永磁材料竞争加剧；公司销售策略影响公司产品销售量

厦门钨业(600549) 事件 4月18日公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现收入393.98亿元，同比下降18.30%；实现归属净利润16.02亿元，同比增加10.75%。2024年Q1公司实现收入82.70亿元，同比下降3.41%；归母净利润为4.27亿元，同比下降2.95%。 点评 能源新材料、稀土板块显著承压，钨钼业务相对稳健。1）钨钼板块：测算2023Q4收入和利润总额分别为40.85亿元和6.78亿元，环比分别-8.5%/+19.37%；得益于钨精矿价格上涨，钨钼板块利润环比有所上行。2024Q1收入和利润总额分别为40.47亿元和5.40亿元，分别同比+9.81%/-4.59%；利润同比下滑原因为副产品三氧化钼的产销量及价格同比有一定下降。2）能源新材料板块：测算2023Q4收入和利润总额分别为41.89亿元和1.11亿元，环比分别-16.24%/-36.21%；下滑原因为需求放缓叠加原材料和成品价格下降；我们测算2023年钴酸锂和三元材料均价同比分别-41%/-30%。2024Q1收入和利润总额分别为32.99亿元和1.14亿元，同比分别下降8.02%、5.31%。3）稀土业务：测算2023Q4收入和利润总额分别为15.72亿元和0.33亿元，分别环比20.74%/扭亏。2024Q1收入和利润总额分别为9.12亿元和0.4亿元，分别同比-26.66%/-64.79%，下滑原因为因与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务不再纳入合并报表范围，因而显著下滑。 地产剥离业务取得实质性进展，轻装上阵。2023年公司先后完成成都同基47.5%的股权、成都滕王阁100%股权和成滕物业100%股权转让；2023年实现同比减亏3.03亿元。 关注钨钼板块受益顺周期上行，光伏钨丝持续推进。钨、钼供应有望持续偏紧，价格中枢有望抬升；叠加公司持续扩产，公司钨钼产业链上下游有望充分受益。公司2024Q1实现细钨丝销量为341亿米，同比增长141%。当前公司光伏用钨丝年产能已达1000亿米，同时正在规划新的1000亿米光伏用钨丝产线建设项目。 盈利预测、估值与评级 预计公司24-26年营收分别为417.61/466.29/533.07亿元，归母净利润分别为18.61/23.08/26.43亿元，EPS分别为1.31/1.63/1.86元，对应PE分别为16.07/12.96/11.32倍。维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动超预期；新项目进展不及预期；需求不及预期。

厦门钨业(600549) 业绩短期内承压，盈利水平稳步上升 根据公司2023年业绩快报公告，公司预计2023年实现营业收入394.2亿元，同比下滑18.25%，预计实现归母净利润16.0亿元，同比增长10.57%。营收承压下滑主要是因为2023年，公司能源新材料及稀土业务受原材料及产品价格下行影响。 2023年，公司钨钼业务/能源新材料业务/稀土业务分别实现营收165.9/172.29/54.71亿元，分别同比变动+26.03%/-40.06%/-10.89%分别实现利润总额23.46/5.58/1.42亿元，同比增长+61.76%/-54.99%/-55.19%。 钨钼高端业务发力，贡献主要利润 公司现有部分刀具产品性能已与同类进口高端产品处于同等水平，相关产品国内进口替代趋势明显；公司作为市场唯一光伏用钨丝大规模量产供应商，市场占有率极高，在手订单充足，截至2023年9月底，在手订单量达当时518亿米产能5倍以上。 2023年，公司钨钼业务整体向好，主要深加工产品产销量和盈利保持增长态势，其中细钨丝产品主要得益于光伏用细钨丝在技术、质量、规模等方面的竞争优势，产销量快速增长。2023年全年公司细钨丝产品实现销量868亿米，同比增长219%，销售收入同比增长169% 积极推进产能建设，打造新增长点 公司厦门虹鹭细钨丝600亿米产线建设项目部分生产线已投入生产。公司拟向特定对象发行募集资金不超过40亿元，扣除发行费用后拟用于硬质合金切削工具扩产项目、1000亿米光伏用钨丝产线建设项目、博白县油麻坡钨钼矿建设项目和补充流动资金，三个项目预计建设期分别为5、4、4年，净利润较高，预计达产年将分别贡献净利润1.4亿元、2.5亿元、6866万元。公司持续推进的产能建设将进一步巩固公司行业龙头地位，同时提高高端产品市场占有率，为企业业绩提供有力保障。 投资建议 我们预计公司2023/2024/2025年实现营业收入18.25%/+10.14%/+12.78%；归母净利润分别为15.99/21.33/26.75亿元，分别同比增长10.57%/33.40%/25.39%，对应EPS分别为1.13/1.50/1.89元。以2024年3月25日收盘价19.62元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为17.40/13.04/10.40倍。维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险，市场竞争风险，需求不及预期风险，国际贸易风险，汇率变动风险等。

厦门钨业(600549) 事件：公司发布2023三季报。2023Q1-Q3，公司实现营收295.28亿元，同比-20.01%；归母净利润11.61亿元，同比-11.11%；扣非归母净利10.64亿元，同比-8.51%。分季度看，2023Q3，公司实现营收107.98亿元，同比-15.36%、环比+6.19%；归母净利润3.70亿元，同比-7.05%、环比+5.29%；扣非归母净利3.43亿元，同比-2.19%、环比+4.15%。 钨钼板块：光伏钨丝持续放量，Q3钨钼板块实现利润总额同比+70.06%，环比 5.97%。1）23Q1-Q3，公司钨钼业务实现利润总额16.70亿元，同比增长43.40%。 测算23Q3钨钼板块实现利润总额5.68亿元，同比增长70.06%、环比增长5.97%。2）光伏钨丝：光伏钨丝持续放量：我们预计Q3光伏钨丝销量180亿米，随着三期项目放量，预计Q4光伏钨丝销量将继续增长。3）钨矿：钨价强势，Q3钨精矿价格环比+0.35%，同比+4.94%，增厚钨矿端利润。4）切削工具：2023Q1-Q3，销量同比基本持平，销售收入同比增长8%。5）钨钼板块项目进展：切削工具，博白县油麻坡钨矿等项目工作有序推进中。 能源新材料板块：Q3盈利环比有所回升。1）受原材料价格大幅下降影响，2023Q1-Q3能源新材料业务实现利润总额4.48亿元，同比下降54.87%。测算23Q3利润总额1.74亿元，同比下降54.81%，环比增长12.99%。2）2023Q1-Q3，钴酸锂产品销量24,728吨，同比下降3%，但公司积极稳固并提升市场份额，钴酸锂销量三季度环比提升；三元材料产品受下游需求放缓影响，前三季度销量23,386吨，同比下降37%。3）能源新材料板块项目进展：海璟基地、宁德基地、雅安基地的产能建设均有序推进中。 稀土板块：Q3表现较弱，由盈转亏。1）市场疲软、原材料价格下行，稀土金属产品量减价跌。2023Q1-Q3公司稀土业务实现利润总额1.11亿元，同比下降53.77%。测算23Q3实现利润总额-0.42亿元，由盈转亏。2）23Q1-Q3磁材销量5488吨，同比增长30%。测算Q3磁材销量1998吨，同比增长26.38%，环比下滑5%。3）稀土板块项目进展：5000吨高性能磁材产能，预计24年下半年建成。年处理15,000吨稀土废料的稀土二次资源回收项目（一期），预计24年项目建设完成。 房地产板块：略有减亏。2023Q1-Q3公司房地产业务利润总额-1.06亿元，同比减亏2835万元。测算23Q3利润额-0.26亿元，同比减亏2159万元。公司积极剥离房地产业务，对公司业绩拖累有望缓解。 投资建议：公司三个板块业务均有扩产在建项目，未来成长可期。我们预计2023-2025年归母净利润分别为15.51/19.82/24.29亿元，对应现价，2023-2025年PE依次为15/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，产业重点项目不达预期的风险等。

厦门钨业(600549) 事件 公司10月24日发布2023年三季报，前三季度实现营收295.28亿元，同降20.01%；实现归母净利润11.61亿元，同降11.11%；实现扣非净利润10.64亿元，同降8.51%。3Q23实现营收107.98亿元，环增6.2%；实现归母净利润3.7亿元，环增5.41%；实现扣非净利润3.43亿元，环增3.64%。 评论 Q3稀土业务承压，钨钼稳定增长。1）钨钼板块：3Q23营收44.65亿元，环增5.6%；利润5.68亿元，环增6%；光伏用细钨产销量快速增长，前三季度细钨丝产品实现销量546亿米，同增214%，营收同增178%；切削工具营收同增8%。2）新能源板块：3Q23实现营收50.01亿元，环增10.28%；利润1.74亿元，环增12.74%，钴酸锂销量10572吨，环比逐步提升；三元材料销量10727吨，Q3逐步回暖。3）稀土板块：稀土氧化物、金属受原材料价格持续下行，销量和盈利下降，3Q23实现营收13.02亿元，环降5.1%；利润-0.42亿元，环降209.7%。 厦钨新能海外投建4万吨三元产能，扩大业务布局。23年9月，为完善海外产能布局，公司控股子公司厦钨新能拟通过其全资子公司欧洲厦钨新能与OranoCAM在法国合资设立法国厦钨新能，其中欧洲厦钨新能持有合资公司51%股权，OranoCAM持有49%的股权，由法国厦钨新能投资39.61亿元建设年产4万吨三元正极材料生产线，项目建设周期44个月左右，一期2万吨正极材料产能预计于4Q25建成投产，二期预计于3Q27完成建设。 与中国稀土合作，整合国内稀土资源。23年9月，厦门钨业与中国稀土集团签署合作框架协议，拟成立两家合资公司，中国稀土集团持股51%，厦门钨业持股49%，共同合作运营厦门钨业旗下控制的稀土矿山和稀土冶炼分离产业，并争取进一步扩大开采规模及冶炼分离规模，力争将福建省内采矿证下可开采储量长期维持在20万吨REO以上，冶炼分离合资公司在合作后2-3年内于福建省内择地投资新建5000-10000吨分离产能。 盈利预测、估值与评级 根据前三季度业绩，分别下调公司23-25年归母净利润20%、6%、10%，预计23-25年归母净利润分别为16.52亿元、24.41亿元、28.42亿元，对应EPS分别为1.17元、1.72元、2.00元，对应PE分别为14倍、10倍、8倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不达预期；原材料价格大幅波动；需求增速不达预期。

厦门钨业(600549) 投资要点 新材料平台型公司，聚焦三大核心业务 公司拥有钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务，构建了钨、稀土全产业链布局。2020-2022年，公司分别实现营业收入189.64、318.52、482.23亿元，2019-2022年三年CAGR为40.48%；公司三大业务持续发力，2020-2022年分别实现归母净利润6.14、11.81、14.46亿元，2019-2022年三年CAGR为77.03%。2023年上半年，公司钨钼业务和稀土业务实现稳健增长，能源新材料业务短期承压，公司实现营业收入187.30亿元，同比下降22.47%；归母净利润7.91亿元，同比下降12.88%。 钨钼业务：产业链一体化布局，钨丝金刚线初露头角 公司构建了前端钨矿山采选，中端钨钼冶炼及钨钼粉末生产，后端硬质合金、钨钼丝材制品、切削刀具等高端深加工应用及回收的全产业链，是目前全球领先的钨冶炼产品加工企业及最大的钨粉生产基地之一。在上游钨矿领域，公司拥有四座矿山资源。在深加工领域，公司坚持中高端产品定位，硬质合金和刀具产品产销两旺。控股子公司厦门虹鹭光伏用高强度钨丝产品具有完全自主知识产权。截至2023年5月22日，光伏用细钨丝产能已达到50亿米/月。 能源新材料业务：钴酸锂全球龙头，三元材料蓄势待发 公司能源新材料业务由子公司厦钨新能开展，目前已成为锂电正极材料领域的一流供应商。公司建设了锂电正极和镍氢电池负极材料（贮氢合金）两大产品线，其中锂电正极材料覆盖了钴酸锂、三元材料、锰酸锂和磷酸铁锂等主流品种。目前公司拥有厦门、宁德、三明、雅安四大生产基地，正极材料扩产计划稳步推进。磷酸铁锂业务主打差异化技术路线，低温性能、倍率性能和循环性能有较大改善。公司坚持优质大客户战略，在3C锂电池领域与ATL、三星SDI、LGC、村田、比亚迪、欣旺达、珠海冠宇等国内外知名电池企业建立了稳固的合作关系。 稀土业务：构建稀土全产业链布局，积极探索稀土后端应用 公司是四大稀土集团之一，拥有从稀土采选、冶炼分离到稀土发光材料、稀土金属、高性能磁性材料、光电晶体等稀土深加工产品的完整产业链。在稀土领域，公司负责整合福建的中重稀土资源。目前公司自有5个稀土矿山，储量总计1818.45吨。2023年第一批稀土开采、冶炼分离指标分别为1996、2256吨。公司与赤峰黄金合作开发老挝稀土资源，积极开拓海外稀土原料供应基地。2022年公司磁性材料销量为6495吨，同比实现小幅增长，对应的现有毛坯产能为8000吨/年。 盈利预测与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。公司三大主业共同发力，光伏用细钨丝有望快速放量；能源新材料领域作为钴酸锂龙头，同时布局三元材料和磷酸铁锂产能；稀土领域以深加工带动产业链发展，稀土永磁材料产能迅速扩张。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.65、20.07、25.11亿元，同比增速分别为8.21%、28.23%、25.16%。2023-2025年EPS分别1.10、1.41、1.77元/股，对应PE分别为14、11、9倍。2024年可比公司平均PE为17倍，给予公司2024年行业平均PE17倍，对应目标市值336亿元，对应目前股价尚有48%涨幅，给予“买入”评级。 风险提示 下游需求增长不及预期、原材料供应和价格波动超预期、公司产能建设不及预期、动力电池技术变更导致产销不及预期。

厦门钨业(600549) 事件：公司发布2023半年报。2023H1，公司实现营收187.30亿元，同比-22.47%，归母净利润7.91亿元，同比-12.88%；扣非归母净利7.21亿元，同比-11.24%，与前期业绩预告基本一致。分季度看，2023Q2，公司实现营收101.68亿元，同比-25.52%、环比+18.77%；归母净利润3.51亿元，同比-33.62%、环比-20.19%；扣非归母净利3.29亿元，同比-33.10%、环比-15.98%。 钨钼板块：钨丝快速放量，23Q2钨钼板块实现利润总额同比+13.56%。1）23H1，钨钼板块实现利润总额11.02亿元，同比+32.64%；测算23Q2钨钼板块实现利润总额5.36亿元，同比+13.56%。2）光伏钨丝：光伏钨丝快速放量，产能已达50亿米/月。23H1，公司细钨丝销量340亿米，同比+291%。1-4月光伏钨丝销量为157.78亿米，同比增长694.8%，环比增长78.1%。公司发布定增预案，拟加码1000亿米产能，钨丝产能全部投放后，公司光伏钨丝产能将达到1845亿米。光伏钨丝未来将成为公司钨钼板块重要的利润增长点。3）钨矿：23H1钨矿价格维持强势，同比+3.26%，矿山端利润基本持平。4）传统钨钼业务：硬质合金棒材销量下滑，但受益于管理提升，利润同比增长；切削刀具销量持平，但由于海外市场营收毛利提升，切削刀具利润实现增长。5）钨钼板块项目进展：产能逐步释放中，博白县油麻坡钨矿等项目工作有序推进中。 能源新材料板块：盈利大幅下滑。1）23H1新能源材料板块实现利润总额2.74亿元，同比下降54.95%；测算23Q2新能源材料板块实现利润总额1.54亿元，同比下滑58.49%。2）公司23H1正极材料产品销量2.68万吨，同比下降33%。其中，钴酸锂产品销量14,156吨，同比下降24.18%，主要受3C领域消费需求下滑影响，但市场份额仍稳居龙头地位；三元材料产品销量12,659吨，同比下降41.13%。3）能源新材料板块项目进展：海璟基地、宁德基地、雅安基地的产能建设均有序推进中。 稀土板块：磁材销量增长。1）市场疲软，稀土金属产品营业收入和盈利能力下降。23H1稀土板块实现利润总额1.53亿元，同比减少16.85%；测算23Q2稀土板块实现利润总额0.39亿元，同比下降64.81%。2）23H1磁材销量3490吨，同比增长32%，测算Q2磁材销量2098吨，同比增长61.76%，但由于产品价格下降，盈利下滑。3）稀土板块项目进展：公司未来将增加5000吨高性能磁材产能（预计24年下半年建成）。年处理15,000吨稀土废料的稀土二次资源回收项目（一期），预计24年项目建设完成。 房地产板块：略有减亏。23H1房地产业务实现利润总额-0.80亿元，同比减亏0.08亿元，测算23Q2利润总额-0.28亿，同比减亏0.17亿元。公司积极剥离房地产业务，对公司业绩拖累有望缓解。 投资建议：公司三个板块业务均有扩产在建项目，未来成长可期。我们预计2023-2025年归母净利润分别为15.94/20.04/24.65亿元，对应现价，2023-2025年PE依次为15/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，项目不达预期的风险等。

厦门钨业(600549) 事件 公司8月25日发布2023年半年报，1H23实现营收187.3亿元，同降22.47%；实现归母净利润7.91亿元，同降12.88%；实现扣非归母净利润7.21亿元，同降11.24%。2Q23公司实现营收101.68亿元，环增18.76%；实现归母净利润3.51亿元，环降20.23%，实现扣非归母净利润3.29亿元，环降16.07%。 评论 上半年钨钼经营稳健，稀土和新能源板块业绩承压。1）钨钼板块：1H23营收79.13亿元，同增20.55%；利润11.02亿元，同增32.64%，主要系钨丝产品产销量提升以及钼精矿价格上涨。2）新能源板块：受终端消费不佳，产品价格下降，1H23实现营收81.21亿元，同降44.23%；利润2.74亿元，同降54.95%，钴酸锂销量14156吨，同降24.18%。3）稀土板块：稀土氧化物、金属受原材料价格持续下行，销量和盈利同比下降，1H23实现营收26.16亿元，同降11.36%；利润1.53亿元，同降16.88%。 重点项目持续推进，静待需求回暖盈利修复。厦门金鹭年产1000万片可转位刀片项目已投产，年产210万片整体刀具项目预计下半年陆续投产。厦门虹鹭600亿米光伏用钨丝预计23年下半年项目建设完成。九江金鹭年产2000万片刀片毛坯项目已逐步投产。长汀金龙5000吨节能电机用稀土永磁项目预计2H24建成；1.5万吨稀土回收项目预计1H24建成；4000吨高性能稀土永磁扩产项目正进行设备安装，陆续投产。新能源板块锂离子电池项目均有序推进，期待需求回暖下稀土和新能源材料的盈利改善。 新能源全球化完善布局，钨丝产能稳步扩张。公司权属公司欧洲厦钨新能分别与Orano CAM和Orano PCAM就在法国共同出资设立电池正极材料合资公司和前驱体合资公司，进一步完善公司海外布局，加快新能源材料海外开拓。钨丝方面，公司200亿米光伏用钨丝项目已投产，600亿米光伏用钨丝项目预计23下半年投产，同时公司定增募资建设“硬质合金切削工具扩产项目”、“1000亿米光伏用钨丝产线建设项目”，进一步夯实主业，实现产能扩张。 盈利预测、估值与评级 预计公司23-25年营收分别为456.7亿元、528.0亿元、615.9亿元，归母净利润分别为20.57亿元、26.06亿元、31.44亿元，对应EPS分别为1.45元、1.84元、2.22元，对应PE分别为12倍、9倍、8倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不达预期；原材料价格大幅波动；需求增速不达预期。