我们看好看好白酒行业未来两三年的发展趋势,看好公司高端系列产品拓展空间,期待区域深耕+丰联助力所带来的协同潜力,预计2018-2019年EPS为0.60/0.82元,PE为34/24倍,予以“谨慎推荐”评级 风险提示 市场因素;食品安全风险;渠道,推广低于预期;宏观经济因素。

携手丰联开启新征程, 营收、净利进入加速增长期 公司2018 上半年收入14.59 亿元(+31.78%),归母净利润1.46 亿元(+208.01%),扣非净利润1.24 亿(+194.16%)。单Q2 收入7.21 亿元(+75.05%),归母净利润0.71 亿元(+1,059%)。2018H1 毛利率62.64%(+1.04pcts),反映产品结构升级保持稳定态势,消费税率11.79%,同减0.45pcts。H1 销售费用率28.12%(-5.46pcts),其中广告促销费1.82 亿同减18.5%,费用投放更加趋于合理。H1 公司预收款6.33 亿元,同比略降0.38亿元,销售收现17.05 亿同增63.91%,经营性现金净额0.19 亿元,同比转正。 公司于4 月份完成对丰联酒业的收购,对丰联酒业进行并表,并表收入增速超30%。衡水老白干和丰联将发挥各自的优势,实现创新的商业模式,完成品牌的共创和渠道的互补,探索双方品类协同、价位协同、区域协同。 产品结构持续优化,公司从区域竞争转化为面向全国 2018H1 公司高档酒实现收入4.7 亿元(+32.19%),销量1590.23 千升(+25.78%),中档酒实现收入3.4 亿元(+21.98%),销量3312.13 千升(+47.12%),低档酒实现收入4.95 亿元(+4.69%),销量21794.33 千升(+21.52%),中高端占比提升带动收入增长提速,今年3 月,老白干酒针对高端市场推出冰峰67 度系列新品,向行业释放抢占新风口、深度全国化的战略意图;区域来看,18 年H1 省内收入10.1 亿元,同增4.94%,占比77.5%,山东1839 万元,安徽4630 万元,湖南7108 万元,占比分别为1.40%、3.55%、5.45%。公司未来将从市场、价格、渠道、消费、品牌五方面进行战略规划,市场方面坚持以河北全面为中心,全国点状突破为核心的战略。实施聚焦策略,战略产品定位在10 个以内;价格做高,保证价格体系的有序上升,保证渠道的盈利水平;渠道做扁,以求在与名酒的竞争当中发挥地缘优势。 盈利预测与评级 公司并购丰联完成后,双方将继续在品牌,营销政策,治理机制,人员等方面保持相对独立性,同时也将在员工激励、培训、管理等多方面相互形成正向反馈, 提升整体运营效率。考虑并表因素, 预计18-20 年归母净利润4.62/7.48/9.67 亿元,EPS0.69/1.12/1.45 元,维持买入评级。 风险提示:省内市场动销不及预期、全国化推广业务受阻、食品安全事件。

事件 公司发布2018年半年度报告,H1实现营业收入14.59亿元,同比增长31.78%;实现归母净利润1.46亿元,同比增长208.01%;扣非归母净利润1.24亿元,同比增长194.16%;毛利率62.64%,同比提升1.04pct,净利率10.03%,同比提升5.74pct。 简评 主业稳定增长,丰联酒业并表助力业绩快速提升 公司公告2018年上半年实现营业收入14.59亿元,同比增长31.78%,归母净利润1.46亿元,同比增长208.01%,扣非归母净利润1.24亿元,同比增长194.16%。其中Q1公司收入7.38亿元,同比增长6.14%,归母净利润0.75亿元,同比增长80.97%;Q2公司收入7.21亿元,同比增长75.05%,归母净利润0.71亿元,同比增长1058.63%。业绩大幅增长主要原因是:(1)2018年上半年度主营业务稳定增长,通过不断梳理产品线,抬高清理低端酒,提升产品结构,树立品牌高端形象;(2)持续推进深化市场建设,通过各个击破河北各地级市,夯实销售体系,并且在雄安成立了办事处,抢占政治经济高地;(3)公司2018年4月完成对丰联酒业的收购,4-6月份,丰联酒业实现营业收入25,734.84万元,净利润2748.34万元,对子公司进行合并报表带来了收入和利润大幅增加;(4)2018年上半年公司出售深南种猪分公司,资产处置收益增加。 产品结构优化,高端产品快速增长带动毛利率提高,2018年增长延续 公司18H1营收同比增长31.78%,归母净利同比增长208.01%,毛利率增加1.04pct至62.64%,净利率增加5.74pct至10.03%,主要由于高档酒占比持续提升,增速较快带动毛利率提升,18H1高档酒收入占白酒收入比重已达到35.98%,同比提升3.9pct。公司四大次高端产品销售增长迅猛,十八酒坊20年增长最快,十八酒坊15年、古法20年和五星39增长幅度也很大。公司并购的乾隆醉酒厂的百元价位战略大单品“和顺1975”和“如意七星”17年增速在30%左右,18年也在延续高增长。中高端产品的快速增长带动了公司毛利率和净利率的持续提高。 并购重组落地,省内市场协同效应明显 公司并购完成后,省内的主要矛盾已经由和板城的矛盾转为与其他酒的竞争,2018年公司将通过挤压山庄、沱牌、老窖、洋河、丛台、刘伶醉等省内外竞品的份额,继续拓展市场。在作为大本营的石家庄和衡水成熟市场继续加大营销力度,精耕渠道;在河北北部承德、张家口和秦皇岛等地区利用板城的渠道快速布局十八酒坊;南部的邢台、邯郸和中部唐山、保定等地在目前高增长的情况下继续加大力度开拓市场,并对京津两地形成全包围态势。公司已经开始对乾隆醉实行接管,在个别地区的业务及资源实行统一领导和整合,未来将结合原有管理模式,借助公司的平台共享经营理念,整合销售渠道、品牌跨度等业务资源,实现板城与老白干1+1>2的协同效应,进一步拓展省内市场。 盈利预测与估值 公司并购完成后,省内和板城强强联合会进一步整合省内市场,随着公司品牌势能积蓄的释放以及未来渠道的整合,公司收入会呈加速趋势,费用率也会有下降趋势。丰联将在18年后三个季度并表,我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.97亿元、7.99亿元和11.35亿元,对应EPS分别为0.75元、1.20元和1.70元。预计并购后公司收入和利润会有较快增速,给予公司2018年35倍估值,对应目标价26.25元,维持公司“买入”评级。 风险提示 食品安全的风险、白酒政策的风险、整合不顺利的风险。

2Q18收入扣并表因素同增约13%高于我们预期的10%,净利同增1058%,基本符合此前业绩预告。 次高端驱动内生增长,丰联并表仅体现一个季度。2Q18丰联酒业营收2.57亿,扣除后老白干营收同增约13%,我们判断主要是次高端价格带产品驱动,如十八酒坊十五年、二十年增速应有50-60%,老白干古法二十年等增速也应超30%。公司披露1H18高端酒销量同增约26%,营收同增约32%,偏低或因报表确认节奏原因,故2Q18毛利率同比反降,且2Q18末预收款仍有6.33亿,环比、同比大体持平,明显好于2Q17大降。丰联酒业2Q18营收约2.57亿,归母净利2748万元,我们估计其1H18营收应超6亿。模拟合并计算,1H18老白干整体营收约18亿,归母净利1.8-1.9亿。 利润率加速上升,未来空间仍大。1H18,扣并表因素影响,老白干销售净利率9.9%,同比大升约5.6Pct,利润率如期加速释放,并表后1H18销售费用率同比大降5.5Pct,广告不增反减0.53亿,所得税率大降18.5Pct。往后看,利润率释放空间仍大,如丰联酒业2Q18销售净利率都有10.7%,仍高于老白干自身。随着次高端占比提升、省内100元价格带利润率提高、合理税费筹划等,老白干自身2019年销售净利率有望看15%+。 多因素共推净利持续高增长,上调业绩预测,维持“强烈推荐”评级。因收入增速略快于预期,我们上调18、19年归母净利约6%、18%,预计并表且摊薄后EPS 为0.63、0.91元,同比增约158%、43.7%,动态PE 约32.8、22.8倍。往2H18和2019看,多因素或共推净利持续高增长,如老白干作为河北王能在省内收割次高端红利,收购乾隆醉后促100元价格带产品利润率、利润率加速回归正常,丰联酒业并表效应等。且15年底管理层等参加的定增预计18年底解禁,公司动力十足,当前估值已低,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。

事件描述 公司发布中报,18H1营收14.59亿,同比增31.8%,归母净利1.46亿,同比增208%,EPS0.23元。 核心观点 1、收入明显加速,净利率保持双位数水平,核心逻辑持续兑现:公司中报并表,Q2营收7.21亿,同比增75.1%,归母净利0.71亿,同比增长1059%,若扣除丰联酒业影响(2018Q2丰联酒业实现营收2.57亿,净利润2748万),老白干本部Q2收入4.64亿,增长12.6%,较一季度明显提速,净利4400万,净利率继续保持在10%左右的水平,收入提速、净利率加速回归的逻辑持续兑现;分产品看,高端酒/中档酒/低档酒均实现正增长(并表口径),分别+32.2%/+22%/+4.7%,其中高端增速最快,根据渠道反馈,本部产品十八酒坊十五年、二十年等次高端价位增长均保持在50%以上,因此我们判断,若扣除并表影响,产品结构提升更为明显;H1销售费用率同比减5.5pct至28.1%,是净利率持续提升的核心因素,未来随着费用结构改善以及规模效应显现,利润弹性还将加速释放;预收款环比基本持平,销售收现同比增长63.9%至17亿,回款情况较佳。 2、基本面拐点向上,成长空间大:此前市场一直诟病公司收入增长疲乏、经营效率低(净利率显著低于行业平均)等问题,但从中报情况看,已经能明显反映出基本面的大幅改善,向上趋势已成,目前管理层聚焦于省内市场整合,次高端培育和费用优化并进,未来随着产品结构提升、运营效率改善以及并购效应显现,公司收入利润规模还有很大的提升空间。 3、继续强调次高端逻辑,区域龙头会持续受益于行业主流价位上移:今世缘、老白干酒接连发布的中报再次强化了我们年初提出的区域龙头次高端逻辑,目前主流价位上移带来的300元价位扩容已基本成为行业共识,未来2-3年整体规模有望从300亿向1000亿以上跨越,我们判断对应公司还将迎来业绩的加速成长期;老白干酒作为河北省的省级区域龙头,目前收入规模仅占全省的10%-15%左右,并购板城后形成香型与区域互补,未来有望实现“市占率提升+次高端扩容”的双重成长驱动模式,目前公司PS估值3倍左右,行业最低,未来两年是公司业绩的高速成长期,净利率逐步回归至行业正常水平,继续看好。 4、盈利预测与评级:预计18-20年EPS为0.69/1.11/1.45元(考虑并表),我们维持全年4.5亿左右利润的预测,其中老白干酒净利润3.1亿,丰联酒业全年净利润1.4亿,对应18年估值30倍,目前市值仅140亿左右的省级区域龙头,低估明显,继续强烈推荐。 5、风险提示:1)经济增速下降抑制行业需求;2)宏观经济波动导致茅台五粮液等高端白酒价格下行,挤压次高端价位需求;3)并购公司经营基本面不达预期;4)食品安全风险。

公司中报业绩符合预期,内生增长二季度提速到12.6%,其中次高端增幅最大,结构升级明显,并购丰联亦带来收入利润大幅提升。未来预期在面临外来酒竞争环境下,公司稳扎稳打,收入保持两位数增长。并购后运营管理进入正轨,费用率逐步下行,利润率将回升至15%。略调整18-19年利润为3.5亿和4.8亿,维持“强烈推荐-A”评级。 业绩符合预期,内生收入提速。公司上半年收入14.59亿,同比增长31.78%,丰联酒业并表收入2.57亿,扣除后上半年增长8.58%,净利润1.46亿,同比增长208%,扣除丰联后增长152%。二季度扣除丰联后收入利润分别增长12.6%和713%,收入较一季度6.1%有所提速。分结构看,以1915、古法20年和十八酒坊15年以上为代表的高端酒,收入4.7亿,同比增长32%,中档酒收入3.4亿,增长22%,老白干系列为主的低端酒收入5.0亿,增长4.7%。从渠道调研了解到,十八酒坊十五年(300元)以上增长40%,衡水市区、石家庄结构升级显著,渠道推力较强,如无并表低端酒仍处于负增长,中高端渠道库存保持1个多月的合理水平。 费用率居高,未来具备下行空间,利润率预期恢复到15%。公司白酒毛利率58%,较去年60%略有下降,主要系中低端酒价格下行(中低端酒销量增长47%和22%,收入增长22%和5%)、成本上行导致。销售费用率28.1%,较去年33.6%有明显下降,对比同行业仍处于较高水平,其中广告费用较去年明显下降,但促销和人员薪酬显著提升,面临终端竞争激烈。管理费用率由7.7%提升至9.5%,我们预计随着并购丰联后运营和管理进入正轨,公司的销售和管理费用率具备下行空间,且所得税率恢复25%正常水平,未来公司利润率有望稳定在15%水平。 公司稳扎稳打,期待业绩持续提升。老白干酒并购板城后,无疑成为省内的绝对龙头,但河北主要竞争对手并不在于省内地产酒,而是来自川酒、汾酒和洋河等外来名酒竞争。汾酒从17年在京津冀地区增长超过50%,河北作为老窖省外最大的市场之一,全价格带覆盖,洋河在中高端也具备较强的品牌基础。并购丰联酒业后,在区域和香型上形成互补,在省内较为激烈的竞争中,能够取得更佳的竞争优势。期待公司在渠道和品牌建设上,稳扎稳打,持续导入次高端产品,带来收入业绩稳步增长。 收入保持两位数增长,利润率逐步回升,维持“强烈推荐-A”。公司次高端价格带在省内逐步放量,增长超过30%,低端酒处于持平,由于外来酒竞争激烈,我们预计内生增长10%左右。丰联酒业预计全年并表近10亿,我们对全年仍保持39亿预期。随着公司并购丰联后运营管理进入正轨,费用率将稳步下行,但广告费用和促销仍将持续投入,公司所得税率恢复到25%的正常水平,预计公司未来利润率稳步上行。略调整18-19年利润为3.5亿和4.8亿,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:省内竞争加剧

老白干+十八酒坊快速增长,丰联酒业并表加速业绩提升。公司公告预计2018年上半年实现归母净利润1.45亿元左右,同比增长208%,扣非归母净利润1.24亿元左右,同比增长194%。公司业绩实现大幅增长主要表现在以下方面,第一,公司继续夯实河北市场,持续推进产品和市场建设,通过不断清理低端酒,逐渐提升产品结构,明确了老白干+十八酒坊两大系列酒,并且中高端酒实现了快速增长;第二,公司2018年4月完成对丰联酒业的收购,合并报表带来收入和利润大幅增加;第三,2018年上半年公司出售深南种猪分公司,资产处置收益增加。随着未来公司对产品和河北市场的持续深入整合,公司业绩未来呈加速趋势。 中高端产品快速增长带动毛利率提高,2018年增长延续。2017年公司低中高档白酒占比分别为42%、24%和34%,高档白酒较16年增加6pct,18Q1中高档酒占比分别为26%和35%,中高档酒占比持续提升。公司18Q1营收7.38亿,同比增长6.14%,归母净利0.75亿,同比增长80.87%,毛利率增加5.32pct至61.90%,净利率增加4.2pct至10.14%,高档酒占比持续提升较快带动毛利率大幅提升。公司四大次高端产品销售增长迅猛,十八酒坊20年增长最快,十八酒坊15年,古法20年和五星39增长幅度也很大,十八酒坊15年、12年和10年都有20%-30%左右增长,百元以下产品增速略有下滑。丰联酒业的百元战略大单品“和顺1975”和“如意七星”也延续高增长。中高端产品的快速增长带动了公司毛利率和净利率的持续提高。 并购重组落地,省内外市场开启新篇章。公司并购完成后,河北市场第一和第二的关系已经由竞争已经转变为合作,省内白酒市场格局将开启新篇章。南北区域第一的联合必将对山庄、丛台、刘伶醉、保定府、沱牌、老窖、洋河等省内外竞品形成压力。公司在公司已经开始对乾隆醉实行接管,在个别地区的业务及资源实行统一领导和整合,未来将结合原有管理模式,借助公司的平台共享经营理念,整合销售渠道、品牌跨度等业务资源,实现板城与老白干省内市场的协同效应。截至18Q1公司省内外经销商分别为1127和1169个,分别增加159和147个,目前省外辽宁和河南部分地区销售情况不错,未来会在并购标的所在的山东、安徽和湖南继续开拓布局,实现省内外共同发展。 结论: 公司产品结构不断优化,品牌势能积蓄会快速释放,未来渠道也会不断调整和整合,公司收入会呈加速趋势,费用率也会有下降趋势,毛利率和净利率都会实现快速提升。随着丰联酒业的并表,和公司自身的迅速发展,预计公司2018-2020年收入分别为41.87亿元、53.83亿元和63.64亿元,对应EPS分别为0.74元、1.16元和1.62元,预计并购后公司收入和利润会有较快增速给予公司2018年35倍估值,对应目标价25.9元。维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全的风险、白酒政策的风险。

1、丰联酒业并表,中报维持高弹性:公司二季度并表(并入丰联酒业),预计2018H1并表收入增速达到30%以上,老白干本部增长亦有两位数以上,较一季度加速明显;公司产品结构稳步提升,预计上半年次高端价位继续保持50%以上高增态势,毛利率提升叠加费用率下行带动公司净利率加速回归,上半年维持在10%左右,其中Q2归母净利0.71亿,同比增1146.1%,低基数下迎来爆发;整体看,公司产品调整进入尾声,低端酒下滑影响逐步弱化,次高端拉动收入增长提速,净利率回升的逻辑也开始加速兑现。 2、业绩拐点已来,继续看好未来持续高增长:公司自15年完成混改之后,并购目前也已经完成,无论从经营层面还是管理层激励方面公司已经发生了蜕变,只是2016以来公司产品结构和费用结构调整导致业绩增长略显滞后,但目前整体调整成效已经显现,叠加次高端价位迎来风口,公司发力200元以上产品,未来成长空间打开;并购后省内市场协同效应明显,省内市占率提升空间巨大,目前公司PS估值3倍左右,行业最低,未来两年公司净利率将有望回归到行业正常水平,继续看好。 3、次高端逻辑深化,行业趋势性机会老白干充分受益:目前300元价位扩容的趋势性机会已基本成为行业共识,老白干作为我们核心推荐标的也持续受益于消费升级带来的主流价位上移,从近期密集的上市公司和渠道调研反馈来看,其他次高端代表公司尤其是区域龙头二季度基本也都延续了良好趋势,未来随着次高端价位的占比提升,收入利润还有望迎来加速,我们继续强调次高端价位尤其是区域龙头的趋势性机会。 4、盈利预测与评级:预计18-20年EPS为0.69/1.11/1.45元(考虑并表),公司二季度开始并表,预计今年老白干酒净利润3.1亿,丰联酒业全年净利润1.4亿,合计净利润在4.5亿左右,对应18年估值30倍,目前市值仅140亿左右的省级区域龙头,低估明显,维持强烈推荐评级。

事件 公司发布2018年半年度业绩预增公告 公司净利润预计增加9800万元左右,同比增加208%左右。扣除非经常性损益事项后,公司净利润预计增加8200万元左右,同比增加194%左右。 简评 主业稳定增长,丰联酒业并表助力业绩快速提升 公司公告预计2018年上半年实现归母净利润1.45亿元,同比增长208%左右,扣非归母净利润1.24亿元,同比增长194%左右。业绩大幅增长主要原因是:(1)2018年上半年度主营业务稳定增长,通过不断梳理产品线,把枪口抬高清理低端酒,提升产品结构,树立品牌高端形象。(2)持续推进深化市场建设,通过各个击破河北各地级市,夯实销售体系,并且在雄安成立了办事处,抢占政治经济高地;(3)公司2018年4月完成对丰联酒业的收购,对子公司进行合并报表带来收入和利润大幅增加;(4)2018年上半年公司出售深南种猪分公司,资产处置收益增加。 产品结构优化,高端产品快速增长带动毛利率提高 公司18Q1营收7.38亿,同比增长6.14%,归母净利0.75亿,同比增长80.87%,毛利率增加5.32pct至61.90%,净利率增加4.2pct至10.14%,主要由于高档酒占比持续提升,增速较快带动毛利率大幅提升。18Q1高档酒收入占比已达到35%。公司四大次高端产品销售增长迅猛,十八酒坊20年增长最快,十八酒坊15年,古法20年和五星39增长幅度也很大。公司并购的乾隆醉酒厂的百元价位战略大单品“和顺1975”和“如意七星”17年增速在30%左右,18年也在延续高增长。中高端产品的快速增长带动了公司毛利率和净利率的持续提高。 并购重组落地,省内市场协同效应明显 公司并购完成后,省内的主要矛盾已经由和板城的矛盾转为与其他酒的竞争,2018年公司将通过挤压山庄、沱牌、老窖、洋河、丛台、刘伶醉等省内外竞品的份额,继续拓展市场。在作为大本营的石家庄和衡水成熟市场继续加大营销力度,精耕渠道;在河北北部承德、张家口和秦皇岛等地区利用板城的渠道快速布局十八酒坊;南部的邢台、邯郸和中部唐山、保定等地在目前高增长的情况下继续加大力度开拓市场,并对京津两地形成全包围态势。公司已经开始对乾隆醉实行接管,在个别地区的业务及资源实行统一领导和整合,未来将结合原有管理模式,借助公司的平台共享经营理念,整合销售渠道、品牌跨度等业务资源,实现板城与老白干1+1>2的协同效应,进一步拓展省内市场。 盈利预测与估值 公司并购完成后,省内和板城强强联合会进一步整合省内市场,随着公司品牌势能积蓄的释放以及未来渠道的整合,公司收入会呈加速趋势,费用率也会有下降趋势。丰联将在18年后三个季度并表,预计公司2018-2020年收入分别为38.64亿元、49.1亿元和58.33亿元,对应EPS分别为0.75元、1.20元和1.70元,预计并购后公司收入和利润会有较快增速给予公司2018年35倍估值,对应目标价26.25元。维持公司“买入”评级。 风险提示 食品安全的风险、白酒政策的风险、整合不顺利的风险

17Q4、18Q1业绩逐季改善明显,产品结构优化带来净利率提升 公司2017年收入25.35亿(+3.96%),归母净利1.64亿(+47.53%),EPS0.37元,公司拟每10股派现2元,扣非归母净利同增58.72%,其中单四季度实现收入8.06亿元,同比增2.96%,实现归母净利润0.47亿元,同比增68.69%;公司18Q1收入7.38亿(+6.14%),归母净利0.75亿(+80.87%),扣非归母净利润同增长79.6%。18Q1毛利率增加5.32pcts至61.90%,净利率增加4.20pcts至10.14%,主要系高档酒销量增长拉动以及中低档酒收入下降。17年销售费用率增加0.99个百分点至31.99%,18Q1为27.40%,管理费用率增加0.19个百分点至6.25%,18Q1为7.36%。17年销售收现23.74亿元同减23.45%,经营现金净额-1.55亿元,同减119.39%,18Q1预收账款6.48亿元,同减24.72%,应收票据2.97亿元同增34.03%。 老白干酒聚焦中高档产品及省内市场拓展 17年以来老白干酒在300元以上产品增长明显,中下档产品充当主力。17年衡水老白干系列13.69亿元,同增4.83%,在保持成本下降的同时实现营收增长,原因是高毛利率的产品占比提升和低端贴牌产品退出,17年十八酒坊系列8.56亿元,同增12.56%,十八酒坊产品系列清晰,十八酒坊中低端的蓝砖和8年增长情况较好。整体来看,以39度二十年古法年份酒为主的高端白酒系列17年收入7.6亿元,同增28.56%,18Q1收入2.49亿元,同增9.44%,继续保持良好的增长态势。公司省内收入22.03亿元,同增27.40%,省外收入3.13亿元,同减54.57%,省内经销商968个,省外1022个,省内收入占比87%,省外经销商数量18年有进一步调整空间,同时从长远来看聚焦省内也有助于公司在总额有限的销售费用投放中,借助地缘优势及对本地市场的深耕细作来有效阻击外地品牌的进入。 盈利预测与评级 公司并购丰联完成后,双方将继续在品牌,营销政策,治理机制,人员等方面保持相对独立性,同时也将在员工激励、培训、管理等多方面相互形成正向反馈,提升整体运营效率。预计18-20年归母净利润3.81/5.31/6.72亿元,EPS0.80/1.12/1.41元,维持买入评级。 风险提示:省内市场动销不及预期、新品业务终端滞销、食品安全事件;

本周观点 商品房单月销售面积连续两个月下滑,地产端压力持续传导至家居行业,当前时点建议关注受益于TDI价格下行,业绩端支撑强于收入端的软体家居;第24批废纸进口核定额度为14万吨,内外废纸价差逐渐缩窄叠加我国对进口美废等商品加征25%关税,具备外废配额企业成本优势减弱。后续产能进入密集投放期+成品纸需求偏淡,我们判断废纸价格整体将承压。 子行业观点 家居方面,在地产景气度下行阶段,我们建议优先选择业绩端支撑强于收入端的软体品类,重点推荐顾家家居,以及弹性品种的喜临门、梦百合。造纸方面,纸价和盈利下行将压制板块走势,PB(lf)估值已接近历史底部区间,配置角度可适当选择资产负债表强劲的龙头企业,推荐太阳纸业、山鹰纸业以及生活用纸企业中顺洁柔。包装板块建议关注盈利能力回升的合兴包装以及电子烟主题的劲嘉股份。 重点公司及动态 1)顾家家居:拟通过股权转让和增资形式以42429万元获得泉州玺堡家居科技有限公司51%的股权,软体大家居布局日渐完善;2)帝欧家居:工装优势显著,上半年欧神诺营收、净利润增速均在80%以上。 风险提示:环保执行不及预期;地产销售低于预期。

商誉减值监管趋严。2018年11月16日,证监会发布《会计监管风险提示第8号》,对商誉减值的会计监管风险进行提示,强调根据商誉所在资产的宏观、行业环境以及实际经营情况,将商誉分摊至资产组或资产组组合,定期、及时进行商誉减值测试,并合理确认减值金额。 商誉形成于非同一控制下企业合并。按照《企业会计准则第20号--企业合并》的规定,在非同一控制下的企业合并中,购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额,应当确认为商誉;若合并成本小于被购买方可辨认净资产公允价值份额,则其差额计入合并当期营业外收入。企业因合并形成商誉后,至少应当于每年年度终了进行减值测试。由于商誉不独立产生现金流量,因此其减值测试应当结合与其相关的资产组或资产组组合。计提商誉减值时,借“资产减值损失”,贷“商誉减值准备”,从而减少当期利润。在资产负债表中,商誉项以商誉账面原值扣除累计减值准备后的金额列示。 2018年三季度末,石化行业商誉合计569亿元,排名行业第十。截止2018年三季度末,所有A股上市公司商誉合计1.45万亿元,其中传媒、医药、计算机、机械行业的商誉均在1000亿元以上。基础化工行业商誉753.28亿元;石油化工行业商誉为568.60亿元。 中国石油、中国石化商誉占石化行业整体90%。45家石化公司中22家存在商誉,主要来自中国石油(423.57亿元)、中国石化(86.80亿元),其他石化公司商誉合计58.23亿元。2010年以来,除两桶油外,石化行业上市公司并购活动相对较少,并购主要集中在上游油气开采领域,以广汇能源、新潮能源、洲际油气、中天能源为代表的民营企业并购海外油气资产,获取上游油气资源。 石化行业商誉相对稳定。2010年以来,石化行业整体商誉相对稳定。2015年行业商誉增幅较大,由184亿元增长至567亿元,主要由于中石油整合管道公司增加商誉380亿元。2016年,石化行业商誉有所下降,主要由于油价低位,中海油服装备使用率和作业价格下降,公司计提商誉减值准备35亿元。 商誉减值监管趋严对相关企业业绩造成一定压力。从2010年以来的历史数据看,除2016-2017年中海油服、中石油分别计提35、37亿元商誉减值损失外,石化行业计提商誉减值的频率和数值相对较低。由于商誉减值计入“资产减值损失”,未来商誉减值监管趋严可能会给商誉较高的企业业绩造成一定压力。 石化各产业链2019年预测。(1)上游:油价窄幅震荡。我们预计2019年国际油价窄幅震荡,布油均价70-80美元/桶,上游资产减值概率相对较低;(2)中游炼化:产能扩张、供给增加,预计盈利能力震荡回落。预计到2018年底,我国原油一次加工能力将达到8.3亿吨/年,近两年增加了近8000万吨炼油能力,与炼化资产相关的商誉存在一定减值压力。 投资建议。我们建议关注行业发展前景较好且商誉减值压力较小的石化公司:(1)受益于天然气持续快速发展的新奥股份、广汇能源;(2)原料轻质化趋势下,实现产能扩张的卫星石化、齐翔腾达;(3)炼化项目投产,完成产业链一体化的桐昆股份、恒力股份、荣盛石化、恒逸石化。(4)会计政策相对稳健的石化行业龙头,中国石化、中国石油。 风险提示:原油价格大幅下跌;石化行业景气度下滑。

11月8日布伦特原油价格达70.65美元/桶,周环比下跌3.07%;WTI原油60.67美元/桶,周环比下跌4.74%,WTI与布伦特原油之间价差为9.98美元/桶,周环比扩大8.48%。 PX、PTA价格及价差下跌:本周PX CCFEI价格指数1154美元/吨,周环比下跌80美元/吨,跌幅为6.48%;PX-石脑油价差为602.88美元/吨,周环比下跌25.78美元/吨,跌幅为4.10%。本周PTA现货市场价格下跌,PTA价格跌至6690元/吨,周环比下跌250元/吨,跌幅为3.60%;PTA价差为432元/吨,周环比缩小14元/吨,跌幅为3.09%。 长丝价格及价差下跌:POY主流产品报价为9050元/吨,周环比下跌750元/吨,跌幅为7.65%;POY主流产品价差为1209元/吨,周环比下跌334.4元/吨,跌幅为21.67%。库存:本周POY17天,DTY29天,FDY19天。 丙烯、丙烯酸丁酯价差扩大,丙烯酸价差持平:本周丙烷价格4302元/吨,周环比下跌4.16%;丙烯价格9000元/吨,与上周持平;丙烯价差3838元/吨,周环比上涨6.2%。正丁醇价格7100元/吨,周环比下跌2.74%。丙烯酸价格10200元/吨,与上周持平;丙烯酸丁酯价格10900元/吨,与上周持平。丙烯酸-0.7丙烯价差3900元/吨,与上周持平;丙烯酸丁酯价差591元/吨,周环比上涨24.95%。 PA66及PA6:PA66价格及价差下跌,PA6价格持平、价差扩大:本周PA66切片价格、价差下跌,价格37700元/吨,周环比下跌0.79%;价差30843元/吨,周下跌1.91%。本周PA6价格17500元/吨;价差1100元/吨,周环比上涨10%。 投资建议: 近期油价延续跌势,PX成本端支撑乏力,震荡下行,PTA价格中枢继续下移但基本面仍然向好,供需格局偏紧条件下PTA有望企稳回暖,利好整个长丝产业链健康发展,长丝旺季不旺已成定局,但我们认为长丝行业格局有序改善,景气周期不改绝对利好行业龙头。大炼化重点关注国内化纤产业相关民营企业(主业为PTA和涤纶长丝),重点推荐民营化工四小龙恒力股份、桐昆股份、恒逸石化和荣盛石化+近期实现盛虹集团长丝资产重组的东方盛虹,以及专注涤纶长丝市场,市场影响力和盈利综合能力最强的新凤鸣。PA66价格从高位有所回调,但仍然维持在35000元/吨以上,继续关注寡头垄断行业国内稀缺标的神马股份;海利得:差别化涤纶工业丝走在全球前列,增速稳定,估值低,海外有投资计划,创投减持利空因素逐渐消除。原料轻质化,看好C3产业链,相关标的:卫星石化、海越能源+近期股东不断大手笔回购,增持股份的东华能源。 风险分析:宏观经济波动,油价上行或下行超预期。

本周观点:本周10月数据陆续公布,水泥产销南北并进。全国单月水泥产量同比增速13%,其中,华北同比增速高达35.75%,长三角18.6%,华中三省(河南、湖北、湖南)同比增长16.8%,华南9%,西南8.6%。我们判断一方面,北方主因去年因环保督查影响下游施工进而减少水泥需求,同时环保限产力度较大收缩供给,共同导致基数较低,今年同期加快基建补短板工程抢工刺激产销,限产更加柔和供给弹性释放。另一方面,南方天气晴好叠加年底项目赶工拉动水泥需求,部分地区11月限产预期一定程度刺激备货。当前需求与低库存形成涨价直接诱因,基本面量价齐升增强水泥股四季度业绩信心,我们继续推荐攻守兼备价值股海螺水泥,高弹性品种华新水泥,华南龙头华润水泥,受益京津冀基建的龙头冀东水泥等。 十月靓丽数据背后是短期供需边际变化,水泥行业长效机制值得思考。供给侧从北严南宽演进至范围扩大柔性限产,地产新开工表现较好叠加后期基建补短板力证需求一直都在。格局演进直接带动价、量、成本变化,而量价弹性与成本共同决定企业盈利。我们认为需求刚性条件下需更多关注大企业集中度与定价权,市场主导力量自发形成,量价弹性合理可控。演进结果可能呈现行业进一步出清,大企业份额提升,行业主体行为一致性增强,从而保障区域价差小且稳定,供给可依据需求动态控制,以及需求变化时供给端有足够反应时间,当前南北均有成立贸易平台或公司是为有效尝试。 10月旺季玻璃产量环比上升。玻璃价格中枢高于去年,企业效益较好主动加快复产,整体产能有所增长。考虑到17年基数较低,未来几个月玻璃产量有望继续同比增加。玻纤方面,继续推荐低估值质优股长海股份。随着公司新产能逐步释放,预计2018下半年盈利有望正向增长,总体生产成本有进一步下降空间。公司通过自建、扩产、并购玻纤产业链资产,减少对外购原材料的依赖,对冲原料波动成本,同时延伸产业链,有望熨平单一产品盈利周期波动的影响,此外,期待树脂产能与热塑性玻纤复合材料的投产带来成长新动力。 建筑及装潢材料增速环比继续改善,关注低估值行业龙头。10月建筑及装潢材料商品零售额同比增速连续4个月增速环比改善,15个品类中排名第5(前月排名为第11)。相对其他社零品类,建筑及装潢材料增速表现较为平稳,季节周期与地产周期均有关联。当前消费建材龙头估值偏低,后期竣工面积增速改善有望提振板块预期,继续关注石膏板龙头北新建材,以及近期油价下降成本端压力预期减缓的防水涂料、塑料管材行业龙头东方雨虹、伟星新材,受益全装修趋势的卫陶龙头帝欧家居等。 一周市场表现:本周申万建材指数上涨4.06%,非金属建材板块各子行业中,水泥制造上涨2.45%,玻璃制造上涨8.71%,耐火材料上涨6.38%,管材上涨6.8%,玻纤上涨4.46%,同期上证指数上涨3.09%。 建材价格波动:水泥:本周全国水泥市场价格环比继续走高,涨幅为0.7%。价格上涨地区主要是浙江、安徽、福建和河南,幅度20-60元/吨;下跌区域为安徽蚌埠、淮安和贵州遵义等个别地市,幅度20-60元/吨。玻璃及玻纤:3月末全国白玻均价1607元,环比上月上涨-5元,同比去年上涨-11元。周末浮法玻璃产能利用率为71.67%;环比上月上涨-0.43%,同比去年上涨1.60%。玻纤全国均价4866.67元/吨,环比上周下降33.33元/吨,同比去年上涨226.67元/吨。能源和原材料:本周末环渤海动力煤(Q5500K)571元/吨;pvc均价6386.8元/吨;沥青现货收盘价为4270元/吨;11#美废售价190美元/吨;国废到厂价3050元/吨。 风险提示:能源和原材料价格波动不及预期;雨雪天气变化不及预期。

公司估值和民企债券信用利差呈负相关我们梳理了消费建材公司PE 的影响因素,发现部分公司PE和民企债信用利差(中位数)在阶段内呈现负相关关系。2016年5月起,民营企业信用利差从阶段极值296BP 的高位下降到2016年11月中的低位153BP,同时伟星新材、北新建材、东方雨虹市盈率均有明显提升; 2017年6月起,民营企业信用利差从阶段极值207BP 的下降到2017年8月中的低位178BP,公司的市盈率随之提升;2018年中以来民企债券信用利差不断攀升,四家公司的估值随之下降。 与民企债券信用利差相关性弱通过对比上市以来伟星新材、三棵树、北新建材、东方雨虹四家公司上市以来的PE 与民企债券利差的相关程度,伟星新材、三棵树、北新建材和东方雨虹四家的相关系数分别为-0.4、-0.47、-0.51和-0.67。伟星新材的相关性较弱,东方雨虹的相关性较强。 在行业环境不变的背景下,高营收增速、高毛利率和高应收账款周转率几乎是不可能三角,四家优秀企业的经营风格和战略不尽相同,体现在财务上面也各有优势。综合判断,经营活动产生的现金流净额/净利润、应收账款周转率越高,资产负债率越低,企业对外部融资依赖度越低,其估值受民企融资环境的影响就越小,如果我们用民企债信用利差来表征民企的融资环境,那么企业估值与民企债信用利差的相关性就越弱。 民营企业信用利差仍处历史高位,公司估值处于历史底部从融资额的角度看,2018年1-10月份,民营企业债券总发行量为12565.1亿元,同比下降18.5%,总偿还量为13048.4亿元,同比增长24.3%,净融资额为 -483.3亿元,较2015年、2016年和2017年同期出现明显下滑;从信用利差的整体变化趋势角度看,对比近年央企、地方国企、城投债和民营企业的信用利差情况,央企和地方国企信用利差相对稳定,城投债2018年上半年大幅增加后下半年迅速下降回归并与地方国企趋势保持一致,2018年来,民营企业信用利差持续飙升,目前已处在2012年以来历史最高位;从不同评级信用债的信用利差数值情况看,评级为AA 及以上的债券从年初至今信用利差都处在下降趋势,评级为AA-的债券则升高62BP,达到363BP,且AA-信用债信用利差处在09年至今77%分位处,居于高位;从不同企业性质信用债的利差数值情况看,民营企业年初至今信用利差增幅最大,为62BP,且处在12年以来的历史最高位,365BP。此外,民企债与其他种类债券信用利差差额也持续增大,截至2018年11月6日,民营企业与央企信用利差差额为284BP,为2012年以来最大值。而伟星新材、北新建材、三棵树、东方雨虹四家公司二级市场表现,从2018年初的高点回落近50%,市盈率(TTM)估值水平也从年初大幅下降,公司目前估值水平处于绝对历史低位。 融资环境改善,公司估值有望提升,质优的企业提升明显11月1日,习近平总书记民营企业座谈会上讲话,一再重申了“两个毫不动摇”这一基本方针,强调要为民营企业做好服务,特别是解决中小企业融不到资的问题。11月7日,银保监会主席郭树清在接受记者采访时表示,初步考虑对民营企业的贷款要实现“一二五”的目标,即在新增的公司类贷款中,大型银行对民营企业的贷款不低于1/3,中小型银行不低于2/3,争取三年以后,银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于50%。政府一系列密集表态,有望改善民营、中小企业融资难、融资贵的问题,由于公司估值历史上与融资成本的高度负相关,当融资成本或利差有望下行的时候,公司估值有提升空间。其中,受高融资成本压制的质优企业估值水平将有明显提升。 投资评级和盈利预测研究发现,东方雨虹和北新建材估值水平都在一定程度上与民企债的信用利差呈负相关关系,而东方雨虹的相关性更强。伟星新材由于近期无外部直接和间接融资,相关性较弱。近期政府密集表态,民企、中小企业融资难融资贵的问题有望改善,从这个维度上看东方雨虹估值修复的弹性更大。 在行业增速下滑过程中,行业集中度将迅速提升,同时由于下游地产集中度提升、消费升级等也将推动行业集中度的提升,我们看好被历史证明了的执行力强的龙头企业在集中度提升过程中享受的红利。龙头消费类建材企业的估值都处于历史底部,看好未来估值修复的空间。 东方雨虹为防水材料的绝对龙头,管理和执行力强,公司以防水为主,同时大力发展无纺布、节能保温、砂浆、涂料、民用等方面的业务,从系统防水的服务商向多功能的建材服务商过度,进一步打开未来增长空间,公司在过去10年间实现了营业收入复合年增长率35%的高速成长,随着公司“稳速提质”战略的落实,看好公司估值进一步修复;伟星新材风格稳健,高毛利率、高周转,以充沛的现金流支持企业稳步发展,其搭建的扁平化得营销体系进入到收获期,工程和零售并举的战略打开新的增长点;三棵树深耕建筑涂料市场,工程经销保持广泛的覆盖面,家装漆后续品牌、专卖店及服务体系构建等领域持续投入,增长潜力巨大;北新建材作为石膏板行业绝对龙头,规模优势、品牌优势与定价能力突出,随着公司内生外延推进产能版图扩张,未来市占率有望进一步提升。继续推荐东方雨虹、伟星新材、三棵树和北新建材。

本周行情回顾:食品饮料板块上涨1.79%,位于28个一级行业中第26位。本周(2018.11.12-11.16)上证综指上涨3.09%,沪深300指数涨幅2.85%,食品饮料行业跌幅1.79%。行业子板块普涨,涨幅前三位分别是软饮料(7.40%)、其他酒类(7.36%)、黄酒(7.05%)。本周涨幅前五的公司包括:佳隆股份(28.98%)、维维股份(13.51%)、燕塘乳业(12.69%)、百润股份(12.63%)、香飘飘(12.40%);跌幅前五的公司包括:重庆啤酒(-3.88%)、海天味业(-3.79%)、汤臣倍健(-1.09%)、安井食品(-1.05%)、迎驾贡酒(-0.40%)。 北上资金跟踪:本周沪深两市均获北上资金增持,沪股通北上资金净流入43.63亿,深股通北上资金净流入27.74亿。MSCI 成分股中4只获得北上资金增持,均为高端白酒。北上资金加仓大众品,涪陵榨菜、顺鑫农业、上海梅林、桃李面包持股比例增幅超过0.2%,继续增持前期超跌的高端白酒,小幅减仓二、三线白酒。 本周观点:白酒估值已调整到低位,大众品需求平稳。1)白酒:估值已调整到低位。双节之后,渠道库存高于去年同期,大约1-2个月,处于安全合理的范围。价格保持稳定,茅台一批价在1700元左右,五粮液一批价在830元左右。从2018年双11来看,当天茅台线上产品销售总额创下两亿七千万的记录,较去年同比增长118%,茅台、五粮液及洋河跻身食品类目销售榜单前十,高端、次高端白酒仍具有较大成长空间。三季报增速换挡后白酒板块估值回调,目前估值调整到比较合适的位置,当前股价对应19年EPS的PE倍数均在20倍以下。2)乳品:国内需求趋紧奶价温和上涨,国际奶价持续下跌。国内奶价本周持续温和上行,同比增长0.9%,显示国内原奶供需偏紧。2018年9月新西兰恒天然原奶价格为50.73新西兰元/100千克,环比下滑5.32%,同比下滑7.93%。国内外原奶价格差扩大,预计国内企业会加大对大包粉的采购,预计2019年乳企成本进一步降低,增厚利润。3)10月食品饮料社零数据点评:必需品保持较高增长,餐饮服务需求活跃。2018年10月社零总额同比增长8.6%,由于双十一挤出效应增速下滑。其中粮油食品类增速7.7%,饮料类增速7.9%,烟酒类增速1.2%。必需消费品需求平稳,1-10月份限额以上单位粮油食品类增长10.0%,保持较快水平。此外餐饮服务消费需求较为活跃,10月份餐饮收入整体增速8.8%,限额以上单位餐饮收入增速比商品零售额高1.4个百分点。4)10月产量数据点评:白酒产量增速连续下行,啤酒量缩价增。2018年10月白酒产量77.2万千升,同比下滑2.9%,但1-9月白酒产销率数据提升。10月乳制品国内产量221.5万吨,同比下跌0.9%,国际原奶产量大幅提升。10月啤酒产量224.1万千升,同比下降1.4%,瓶装啤酒单价同比提升近6.9% 投资建议:关注品牌力、渠道力强的贵州茅台、顺鑫农业;关注大众品细分领域龙头绝味食品、洽洽食品,以及进口羊奶粉龙头企业澳优。 风险提示:食品安全问题;上游成本、包材价格波动;行业竞争加剧;政策性风险。

历次白酒行业调整主要同经济走势和行业政策有关。最近几次白酒板块的较大幅度调整,一是2008年的金融危机,二是2012年底的“八项规定”及对高档白酒的持续严控,两者对白酒板块的估值杀伤力不同,白酒行业属性特殊,具有一定周期性,经济形势向好阶段,白酒行业复苏进入库存周期,同时渠道对于企业销售增长有放大作用,一旦需求疲软,企业增速将显著放缓,非极端情况下,负增长概率较低,估值很难复制2013年行业深度调整时期的走势。 两次调整的对比--经济环境。2008年: 受经济危机影响,短暂调整。2008-2010年GDP增速呈现V字分布,08年快速下滑,随后快速修复。2008年末4万亿刺激政策出台,带动消费、投资扩大,GDP增速回暖,固定资产投资亦迎来阶段性高潮。2012年:政务消费退出,需求断崖式下滑,行业深入调整。宏观经济增速开始有计划放缓,经济增速回调较2008年幅度较小,且为政府主动控制。2012年GDP增速8%,同比下降2pct,固定资产投资完成额增速21%,同比下降4pct,并且进入持续下行区间。虽然经济环境未出现明显变化,但白酒行业受政策打压以及前期泡沫累积较高的影响,行业进入长达三年的深度调整期。 两次调整期对比--业绩与估值。2008-2009:从高估值回归理性区间。受经济危机影响,白酒板块收入,净利润增速均出现较大程度回调。2007年板块估值泡沫化严重,静态市盈率一度高达100倍,而当年市场对未来经济增速担忧情绪较重,板块去泡沫化,板块市盈率自2008年初的100X持续下跌至2009年3月的24倍。2012-2015:白酒PE(TTM)普遍在10倍左右,估值方式变化(开始考量股息率、存货价值等)。受2012年末三公消费受限、宏观经济下行、库存高企三重利空因素的综合影响,2013Q2-2014Q3,行业收入,净利润增速均出现负增长。板块估值持续下行,下降至历史最低点10倍左右。 两次调整期对比--价格与库存。2008年:库存良性,价格小幅波动。虽然受经济危机影响,宏观经济增速下降幅度较大,但库存方面较为良性,高端酒价格表现较平稳,茅台价格略微回调,从716元降至673元,下降幅度6%左右。2012年:库存高企,价格腰斩。2012年行业进入调整期,茅台零售价持续回落,2015年茅台价格830元,不足11年末1900元高位的50%。与此同时,预收款持续下降,渠道库存逐渐出清。 两次调整期对比--复苏驱动力。2009年:经济刺激,活力再现。4万亿刺激下GDP以及固定资产投资增速恢复较高水平。受经济复苏的利好影响,白酒行业估值,业绩重回增长轨道。2015年:行业去库存基本结束,经济平稳向上拉动需求增长,名酒集中度增强。经历了近三年的去库存周期,白酒行业库存回归较低水平。与此同时传统企业去产能等一系列措施激发了经济活力,餐饮消费,居民收入水平增速较快。另一方面,名酒国企改革加速推进,内生活力增强,行业向品牌酒企集中。 投资建议:适度谨慎。白酒主要看超跌反弹,趋势性机会得看外部环境变化,推荐贵州茅台、山西汾酒、洋河股份、五粮液、泸州老窖。食品股10月份已经大幅回调,估值也更合理。重视资金流向,建议加大食品股配置。推荐中炬高新、涪陵榨菜、洽洽食品。 风险提示:经济下行白酒动销不及预期,次高端竞争加剧省外拓展不及预 期。

本周观点:10月基建投资反弹,19年供需新格局打开 我们预计2019年政策环境会更友好,需求不悲观;同时供给有望进入新阶段,环保运动式限产不再一刀切,水泥行业有望告别大起大伏。我们不认同水泥价格快速崩塌,华东华南水泥资产有较好配置价值。玻璃机会在竣工端的修复,冷修几率提升。玻纤进入技术主导成长周期,产能扩张速度放慢,但是龙头企业的优势有望强化。2019年二季度家装建材有望迎来整体配置机会,优选成长性更佳的涂料。 子行业观点 水泥:随着高温消退和雨水天气减少,全国水泥需求开始回升。水泥淡季结束,旺季行情逐步启动。玻璃:随着环保趋严,我们认为18年四季度及19年玻璃供给端或将出现超预期收缩,玻璃行业有望迎来盈利修复的机会。家装建材:家装板块面临分化,工程市场上保持高速扩张,现金流有挑战。零售市场面临一定的销售压力,但盈利能力维持稳定。 重点公司及动态 重点推荐(1)成长主线:三棵树、中国巨石;(2)价值主线:旗滨集团、塔牌集团、海螺水泥;(3)消费主线:伟星新材。 风险提示:宏观经济下滑超预期、上游原材料涨价超预期等。

本周投资建议: 海螺水泥通过对标海外拉豪集团、PE以及现金流等多个角度进行估值,市值水平都有提升空间;而华新水泥相较海螺弹性更大;冀东水泥整合效应会继续提升,明年京津冀的需求弹性较大;推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、冀东水泥等。北新建材和东方雨虹的估值水泥都降到了历史最低水平,对于被历史证明了的优秀公司来说,目前估值在反应了市占率、地产、现金流、股权质押等悲观预期的基础上进一步折价,有修复空间,推荐北新建材、东方雨虹等。同时建议继续关注伟星新材、三棵树等优质公司。

主线一:估值触及历史底部,推荐太阳纸业、地板行业龙头。对于太阳纸业等价值型企业的前期股价大幅回落,市场更多涵盖了较为浓厚的宏观悲观预期。目前来看,公司股价对应18年仅1.5xPB,回顾公司历史PBBand,当前估值水平已达到2016年1月熔断以来的底部。情绪筑底已基本完成,如果不出现2008年10月次贷危机类似的经济回落,我们认为太阳纸业当前已经具备相当的安全边际。此外,低估值主线推荐地板行业龙头。 主线二:宏观政策进一步收紧预期缓解,建议关注今年跌幅较大的家具个股。家居行业今年受地产下行、竞争格局变化、渠道变革等影响,上市公司业绩增长均有所放缓,剔除今年上市的顶固集创,家具企业年初以来股价平均回落幅度达33%。8月份住建部表示,各地应切实做好房地产市场调控工作,把地方政府稳地价、稳房价、稳预期的主体责任落到实处,确保市场稳定。我们认为,政策层面对于稳定房价的指向表明进一步收紧预期趋缓,且近期房贷利率环比涨幅回落,流动性相对转宽松,建议关注今年跌幅较大的家具个股,包括金牌厨柜(ytd-54%)、曲美家居(ytd-47%)、索菲亚(ytd-47%)、志邦家居(ytd-42%)、好莱客(ytd-37%)、欧派家居(ytd-27%)、尚品宅配(ytd-16%)等。 主线三:实控人变更的小市值重组概念股。今年以来轻工板块股价整体表现偏弱,上市公司股权转让频现,其中不乏高溢价转让股权案例。我们认为实际控制人的变更,新股东一般具备较强资金和资本实力,反映了其对于上市公司的前景看好,或者未来进行业务优化、资产重组预期。轻工板块中建议关注相关小市值标的,包括松发股份(总市值19.5亿元),丽鹏股份(总市值31.3亿元)等。 风险因素:需求下行导致纸价下跌超预期、家居行业地产下行风险。