双周专题：品质 育儿理念带来母婴行业机遇，国货集团已率先布局。近期母婴行业热度高涨，即使在生育率下滑的背景下依然保持稳健增长，根据欧睿预测数据，2022 年中国母婴个护市场规模达362.6 亿元/yoy+12.36%，跑赢同期护肤行业增速的7.9%。其背后原因或为不断发展的“高质量养育”理念，更多的父母选择消费专业母婴品牌以提供更优质的使用体验。行业持续洗牌，外资品牌优势逐渐减弱。2021 年母婴个护行业CR5 为19%，自2012 年以来市场CR5 持续下滑；分内外资来看，市占率TOP25 品牌中，外资市占率持续下滑、内资品牌市占率波动提升，2019 年TOP25 品牌中内资品牌市占率合计首次超越外资，2021年内资/外资品牌市占率分别为20.2%/17.4%，国货品牌崛起的趋势有望持续。基于集团背书的研发实力，母婴品牌成为国货集团品牌矩阵中的新增长点。薇诺娜baby（贝泰妮）、红色小象&一页（上美股份）、启初（上海家化）均定位婴童敏感肌护理赛道，基于核心成分、安全性验证、医生科普背书等核心竞争力占领市场，但品牌仍需探索更多差异化运营方式，如：在线上社群（小红书、美柚等）中进行精细化运营，拓展线下医院、月子会所等容易形成品牌信任、产品粘性的渠道。 双周观点：美容护理：本周沪深300/美容护理（申万）5 日涨跌幅分别为+1.71%/-0.85%，美容护理板块核心公司爱美客/贝泰妮/珀莱雅/华熙生物/华东医药5 日涨跌幅分别为-0.65%/+1.12%/+1.53%/-1.19%/-4.49%，美护板块仍处于较好的布局时间节点，建议关注布局机会。 产品创新洞察：国货品牌通过多种方式探索更高价格带。①寻找新的机会类目与迭代核心单品。珀莱雅近期推出了多款细分类目新品，尝试了先前未布局的精华油、眼膜、唇膜赛道，由于品牌先前在该类目中布局空白，价格相对不易受到品牌已有类目产品均价的制约。珀莱雅也在近期发布了红宝石面膜2.0 新品，为上移价格带提供更多机会。②以强功效性为新品背书。国货头部品牌新品主要功效包括抗老、紧致淡纹、祛痘等，产品名称中加入核心成分名称明确产品与竞品间的差异点，并通过试验数据证明产品的功效性，该类产品的价格带多位于300 元以上。 ③以全新系列/全新品牌提升产品价格锚点。22 年上线的高端抗衰品牌第十四章价格区间约700-1300 元、高端护肤品牌KEY iN 主打重组胶原蛋白成分，价格带位于300-400 元，上述品牌均以核心成分+专业研发（以自主或合作方式）作为核心宣传点。 投资建议：医美：龙头标的领涨，后续建议关注1+2 线标的的组合机会。我们认为随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升；随着龙头标的领涨，后续可同步关注除第一类标的（品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的，如：爱美客、华东医药）外的第二类标的（具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅不及第一类标的但弹性较高，如：昊海生科、朗姿股份、医思健康、复锐医疗科技、江苏吴中、美丽田园医疗健康）。化妆品：当前重点关注具备较强弹性的贝泰妮、华熙生物，业绩增长确定性较高的珀莱雅和已纳入港股通、之后仍有较大增长空间的巨子生物。 风险因素：宏观因素影响消费情绪；监管政策变动；新品表现不及预期。

本文主要跟踪海南免税线上预订平台和线上有税平台折扣情况，有助于了解海南各免税运营商折扣力度变化及竞争格局演变情况：1）海南免税预订平台仅适用于离岛但不离境的旅客、海南本岛两类消费者，且作为线上预订平台，需要消费者前往自提点自提或邮寄至海南省外地址。我们选取cdf海南免税官方商城、海旅免税城、全球精品免税城、CNSC离岛免税购、深免×DFS、王府井海南免税线上商城六大海南免税商旗下免税线上预订平台，其中，王府井海南免税线上商城于2月1日上线；而截至3月2日，王府井线上补购平台暂未推出。2）线上有税平台门槛较低，适用于大部分消费者，20年以来中免率先创新推出，并逐步扩大影响力和知名度，我们主要选取中免日上APP、cdf会员购海南、CNSC会员购、GDF会员购、海旅免税会员购、深免会员购共6个关注度较高的线上有税平台。 通用满减券：春节后海南暂无新一轮离岛免税消费券落地，中服、深免力度环比1月收窄，海控力度环比加大。中免、海旅满减券折扣约93-95折，种类及折扣力度较1月未发生变化；海控取消精品类满减券，但全品类满减券力度略加大1%-3%；中服当前暂无平台满减券，力度较12月的约90-92折、1月的92-95折环比持续减小；深免精品类无门槛券额度略有下调。 香化品类普适性折扣力度：中免最低折扣力度及门槛相对较高，中服、海旅最低折扣力度较大。 1）中免春节后线上折扣已进一步收窄至5件8折/部分满减最低折合8折并维持，其中近期雅诗兰黛折扣亦由3件65折收窄至3件75折（截至3月2日，雅诗兰黛折扣已变更为2件8折），期待后续利润率表现。 2）海旅2月线上普适性折扣环比基本持平，为1件75折，其中海蓝之谜、雅诗兰黛亦维持有约30%的SKU低于7折；此外，截至2月25日，海旅香化品类线下普适性折扣为1件8折、3件75折，折扣力度小于线上。 3）海控2月主要品牌线上折扣为1件85折，2件7-73折，而线下折扣为1件85折、3件78折，其中雅诗兰黛、海蓝之谜线上折扣为1件75折、3件78折，海控自2022年年初收窄折扣力度以来，整体折扣保持平稳，但近期折扣力度环比1月中旬略有加大。 4）中服2月普适性折扣力度亦明显加大至1件75折，环比2023年1月中旬的1件8折、2件7折，折扣力度基本持平。 5）深免2月普适性折扣为1件85折、2件8折、3件75折，整体来看，深免折扣2022年3月开始收窄、2022年9月以来进一步收窄，但2023年2月以来折扣力度有所加大。 线上有税：我们主要跟踪了4个爆款SKU在cdf会员购海南的价格变化情况以及六大平台的价格对比，23年2月中免日上仍然保持价格优势，多数SKU价格均低于其他平台，而cdf会员购海南价格水平较疫情期间明显提升，折扣力度环比1月基本持平，海蓝之谜眼霜、资生堂眼部精华价格均相对最高；海旅、海控各有个别SKU折扣力度较小，整体价格处于中高水平；中服及深免SKU丰富度较其他平台仍存在一定差距。 风险因素：系统性风险；政策风险；行业竞争加剧风险；疫情相关风险。

大消费基本面有望改善，需精选赛道与个股。2月25日，央行发布22Q4货币政策执行报告，我国居民消费率明显低于高收入国家水平。而消费是长期驱动经济增长的重要内生动能，消费板块具备长期配置价值。 展望2023年，疫情防控优化，“稳增长，促消费”政策发力，制约消费回暖的因素有望缓解，大消费细分赛道基本面有望进一步改善。但在当前行业趋势并不十分突出的情况下，需要在新消费、消费升级等领域精选个股。近期越来越多投资者开始精选复苏速度快、成长性显著、估值有性价比的赛道与标的，从毛利率入手或是参考标准之一。 历次剪刀差转负的过程中，毛利率提升幅度大的消费子版块往往取得更明显的超额收益。我们在此前外发的2023年度策略报告中提到，复盘2017年以来PPI-CPI剪刀差四次进入负区间的过程，除了各消费子行业均取得明显超额收益以外，毛利率处于扩张期的消费子版块超额收益更高。从这个角度出发，重点关注以下消费子版块：酒店（行业竞争格局优化使得龙头公司市占率&议价能力提升+中高端酒店占比提升）、免税（规模效应带来议价能力提升、采购成本下降）、化妆品（国潮崛起大背景下国货品牌持续完善产品矩阵）、医美（新产品推动客单价与盈利能力提升）、重组胶原蛋白（技术进步&政策支持）等。我们认为这些子赛道兼具短期与长期发展逻辑，建议重点关注。 医美下游需求持续旺盛，多因素催化上游销售数据向好。当前医美消费需求依然较为旺盛，38活动期临近，机构冲刺促销活动推动上游龙头出货表现稳健向好，考虑到2月同期春节错期、3月受到38活动催化，4-5月备战五一长假的客流小高峰以及同期上海疫情造成的低基数影响，2-5月的上游出货数据或持续有亮眼表现，尤其关注爱美客3-4月新商业模式推出有望带来更优增速。 龙头标的领涨，后续建议关注1+2线标的的组合机会。我们认为随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升；随着龙头标的领涨，后续可同步关注除第一类标的（品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的，如：爱美客、华东医药）外的第二类标的（具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅不及第一类标的但弹性较高，如：昊海生科、朗姿股份、医思健康、复锐医疗科技、江苏吴中、美丽田园医疗健康）。 化妆品周观点：我们在年初已不断提示Q1中下旬或为化妆品行业偏右侧的布局时点，随着当前部分核心公司的全年经营策略、新品发布节奏逐渐清晰，市场提前布局38大促，多个品牌已确定上线李佳琦直播间，为品牌Q1表现注入更多期待。未来建议持续关注1）线下渠道恢复2）彩妆行业复苏3）新成分发布对于行业发展的推动作用。 重申关注贝泰妮布局时点。公司短期线下获客反应在线上销售存在时滞，但我们认为随着抖音数据表现向好搭配上天猫数据有望于Q2明显改善，公司业绩增长空间充足。 当前重点关注具备较强弹性的贝泰妮、华熙生物，业绩增长确定性较高的珀莱雅和3月即将纳入港股通、之后或仍有较大增长空间的巨子生物。 重组胶原蛋白周观点：巨子生物3月13日将被纳入港股通标的，增量资金或将持续发掘投资价值，重组胶原蛋白有望成为重点赛道，继续重点关注。22年11月上市以来，由于巨子尚未纳入港股通，市场对巨子的研究并不充分。而此次巨子入通后，我们预计市场对巨子以及重组胶原蛋白投资价值的认知将持续加深，巨子的估值也有望继续提升、向A股美护龙头标的看齐。 重组胶原蛋白有望成为重点投资赛道。当前市场对重组胶原蛋白的认知大多停留在护肤品&敷料应用上，对医美等其他高附加值领域的研究较少。而我们认为，重组胶原蛋白行业的发展应该以化妆品业务为现金流基础，在更多附加值更高的领域兑现价值。例如XVII胶原蛋白有很好的防脱生发的效果，且副作用小于目前市面上的同类产品，若后续创健、锦波、巨子等公司正式推出其XVII胶原蛋白防脱生发类产品，业绩增量可期。而目前已知的胶原蛋白共有29种，每种胶原蛋白都有不同的功效，龙头厂商未来可拓展空间广阔。 酒店旅游周观点：酒店：2.12~2.18据STR头部酒店集团数据，周度平均入住率为75%（环比+3.6pct），房价为307元（环比+3%），RevPAR为231（环比+8%），2月中旬，酒店入住率与房价同时出现环比提升趋势，同时我们观察周内数据变化趋势可以发现，2月5日至2月18日，周三周四等日期入住率均有接近或突破80%的表现，一季度是传统的酒店淡季，商旅活动和休闲度假理论上均处在过度阶段，但23年2月我们看到酒店数据淡季不淡的表现。进一步的观察，我们看到头部酒店集团周度供给绝对值为251万间夜（抽取样本不变，同比持平），但从需求来看，绝对值为189万间夜（同比+28%，环比+5%），经过疫情三年，酒店行业的供需关系的改善迹象有望在复苏进程中逐步反映。 旅游：中国旅游研究院近日发布了《2022年中国旅游经济运行分析与2023年发展预测》，报告指出，2022年旅游市场景气下探，波动筑底，旅游消费呈现“时间前移、空间就近、结构分散”特征。同时，中国旅游研究院预计2023年国内旅游人数约45.5亿人次，同比增长约80%，约恢复至2019年的76%。截至2月20日，在携程平台上预订2月至3月国内自由行产品的订单量同比增长446%，跟团游预订量同比增长188%。我们观察到，春节之后的旅游热度仍在持续，伴随春游行情的开始，我们认为一季度旅游板块或有超预期表现。 展望一季度，通过对近期数据的跟踪，我们认为复苏第一阶段的向上趋势已经初步确立，伴随重要会议以及重点项目的逐渐落地，企业投资生产需求重回正轨，出行板块仍有较高的复苏空间。从中期复苏到成长过度进程来看，关注板块顺序为酒店≈免税>出入境游>餐饮>旅游>航空机场。 重点标的：（1）餐饮：重点关注百胜中国、同庆楼，建议关注奈雪的茶、九毛九。（2）酒店：重点关注锦江酒店、君亭酒店、金陵饭店，建议关注首旅酒店、华住集团。（3）旅游：重点关注宋城演艺、中青旅、丽江股份、天目湖，建议关注众信旅游、岭南控股、长白山、桂林旅游、复星旅游文化。（4）航空机场：重点关注春秋航空，美兰空港，上海机场，中国国航。 免税周观点：出入境逐步恢复，但近期海南航班客流仍相对稳定：2月11日起，韩国恢复发放中国公民赴韩短期签证；截至约2月24日，自2月6日香港与内地全面通关以来已有约79.72万人次内地访客入境香港。从海南航班客流来看，1）航班量：2月18日-2月25日，海口机场及三亚机场航班量分别环比-3%、+0%，同比19年-4%、+13%，同比22年+5%、+0%；2）客流量：2月17日-2月23日，海口机场及三亚机场客流环比分别-5%、-3%，同比22年分别+24%、+12%，相比19年同期分别-4%、+10%。疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，我们预计出入境调整对海南免税分流影响有限。疫情下跨省游亦受到较大影响，2022年三亚、海口机场旅客吞吐量分别仅恢复至19年的47%、46%，海南客流相较疫情前仍有较大恢复空间，根据奥纬咨询，出境游恢复后，海南仍为消费者仅次于香港的优选目的地；此外，疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，出入境恢复后，海南免税市场仍有望凭借持续升级的供给、较高的消费额度、便捷的线上平台、较低的购物门槛等竞争优势长期占领消费者心智和保持全球竞争力。 出入境恢复，口岸免税有望迎来快速修复，期待市内免税新政落地：1）口岸免税：1月广州白云机场口岸免税店销售额达1765.2万元，同比增长3.9倍，销售额增速快于1月白云机场国际客流同比增速（+246%）；2）市内免税：1月民盟广东省委会提出“争取市内免税政策试点，争取市内免税店早日落户广东，探索广东特色市内免税与海南离岛免税联动发展模式”等；2月9日天津市提出“加快发展免税经济，争取设立市内免税店”；近期中免与福建省旅发集团签署合作协议，计划总投资25亿元在福州市区设立大型城市免税店。随着出入境客流逐步回暖，市内免税政策的调整或有望提上议程，我们预计在购买人群或购买期限等方面或将有所拓展。据沙利文数据，2026年我国市内免税店市场规模或可达269亿，市内免税店有望成为中国免税市场的重要增长点，真正吸引海外消费回流。我们持续看好免税市场潜力，建议积极关注中国中免、海汽集团、王府井。 眼视光周观点：22年受到疫情影响，眼科门诊及视光中心的正常运营受阻，较多潜在验配需求递延；我们预计23年1月已开启修复，但受到春节假期的影响短期数据预计仍承压，2月正值寒假，随着线下验配畅通，或将迎来强势反弹。建议积极布局优质眼视光标的，推荐爱博医疗、欧普康视，建议关注普瑞眼科、博士眼镜、明月镜片。 纺织服装周观点：服装方面，当前行业处于去库存中后期，2022年以来市场担心疫情反复，对于消费预期较低，板块调整幅度较大。11月国内多地疫情封控要求逐步调整，优质公司优先受到外部资金的青睐，估值开始修复。疫情调整后，短期疫情快速扩散、居民担心感染后减少出行，线下客流、消费复苏进展受到影响。伴随感染人数走过峰值，消费活跃度持续提升，春节“开门红”提振市场信心，助力消费加速回暖；长期来看，国务院印发“扩大内需纲要”后，市场预期和信心有望持续修复，我们预计今年二季度后居民生活将恢复正常节奏，且经济增长有望恢复，推动运动服装需求保持增长。此外近期跨境电商行业市场关注度提升，欧美高通胀背景下居民消费能力受损，高性价比消费预计增长韧性较强，优质卖家华凯易佰数据表现良好。 我们建议服装板块，年货经济催化叠加疫情影响改善，销售旺季有望来临，服装行业精细化运营能力强、直营渠道占比高、供应链柔性化的优质公司管理能力强，有望率先恢复增长；长期来看受益于高景气度延续和国潮崛起，运动鞋服细分赛道有望率先恢复业绩增长，重点关注安踏体育、李宁、特步国际、波司登。关注泛品类跨境电商龙头公司华凯易佰。 上游纺织企业方面，22H2受全球海外高通胀影响下游需求疲软，业绩表现环比上半年有所下滑，四季度纺织企业业绩存在一定压力，关注汽车产业链、毛纺、反光服装等细分公司表现。纺织板块在出口疲软环境下短期增长压力大，关注优质行业龙头及国内收入占比高、业绩有望改善的皮革龙头公司，重点关注华利集团、申洲国际、明新旭腾，此外关注毛纺行业龙头新澳股份、南山智尚，反光材料行业龙头星华新材。近期印染行业市场关注度提高，下游需求修复、纺企补库存预期下，棉价有望低位反弹，色纱龙头富春染织盈利水平有望得到修复，叠加公司产能扩产进度快于预期，建议重点关注。教育人服周观点：产业升级驱动职业教育发展。 教育：我国不仅处于第一产业向二、三产业升级的进程中，还处于高技术制造业、新兴服务业投入和贡献逐步提升的关键时期，更需要相应的人才支撑，随着部分传统产业的转移和退出，释放出来的劳动力需要通过进一步的职业教育来满足新增就业要求。因此，我们认为，无论是学历职业教育，还是非学历职业教育都会越发贴合这个方向，提供符合产业升级人才需求的专业和课程的公司有望更加受益。落实在职业教育行业量化层面，学历职业教育或将体现为生额的不断增加（政策不断支持）、相应专业报到率的提升（需求旺盛）；非学历职业教育或将体现为报名人数的增加（需求旺盛）、行业集中度不断提升。 建议重点关注职业教育行业的投资机会，学历职业教育聚焦办学质量高的民办高教和致力于提升文化+技能的民办中职，非学历职业教育短期聚焦业绩弹性较大的公司，中长期聚焦符合产业升级人才需求的公司。建议重点关注：中教控股、希望教育、科德教育、行动教育、传智教育、中国东方教育、中公教育。 人服：灵活用工高景气，招聘类业务修复可期。灵活用工具有“缓周期”属性，纵观日本历史，劳务派遣规模在宏观经济低谷反升。近年来，我国灵活用工一直保持高速增长的态势，20年全球疫情的背景下，人服公司的灵活用工依然正向增长，22年国内疫情反复，科锐、万宝盛华灵活用工增速依旧靓丽，其中科锐国际22H1灵活用工增速超50%，Q3增速达46%。疫情后招聘类业务得以恢复。猎头和RPO是顺周期的业务，20年受到疫情影响，科锐、万宝盛华的招聘类收入下滑，随着疫情向好，21年出现明显修复，22年前三季度受疫情反复影响，增速下滑。我们认为，随着海外的放开以及国内疫情的向好，且招聘类业务在22年低基数的情况下，在23年有望迎来显著增长。建议重点关注：科锐国际、北京城乡。 会展：出入境政策优化有望进一步促进外展增长。1月8日起，随着国家移民管理局开始实施《关于新型冠状病毒感染“乙类乙管”后优化移民管理政策措施的公告》，我国出入境政策优化。海外疫情管控放开，我们预计外展有望迎来修复，企业的商贸需求有望得到释放。建议重点关注：米奥会展、兰生股份。 风险因素：疫情相关风险、宏观经济风险、政策风险、化妆品行业系统风险、品牌发展不及预期、品牌舆情风险、原材料价格波动、汇率波动。

本周消费行情强于大盘，提仓位的同时精选赛道与个股。我们于02.12周观点中提到，重视消费基本面正循环窗口期，而本周消费板块走势明显强于大盘，美容护理、食品饮料、轻工制造、纺织服装板块涨幅分别位列申万31个行业的第1/2/4/7名，且在大盘回调的过程中均取得正涨幅。根据信达金工团队的统计，截止02.17基金配置A股8大消费行业的累计持仓比例为31.05%，近两周略有回落，但整体仍在提升趋势中。我们认为，一方面，当前消费持仓距离历史平均值34.13%以及历史最高值45.33%仍相对较低，即使考虑到近年来我国产业结构升级、能源等战略新兴行业产值持续提升，估计本轮消费复苏行情中消费板块基金持仓比例也有机会达到上一次多头行情的区间下沿35%；另一方面，部分消费白马龙头估值已有明显修复，因此近期越来越多投资者转而开始精选复苏速度快、成长性显著、估值有性价比的赛道与标的，从毛利率入手或是参考标准之一。 历次剪刀差转负的过程中，毛利率提升幅度大的消费子版块往往取得更明显的超额收益。我们在此前外发的2023年度策略报告中提到，复盘2017年以来PPI-CPI剪刀差四次进入负区间的过程，除了各消费子行业均取得明显超额收益以外，毛利率处于扩张期的消费子版块超额收益更高。从这个角度出发，建议关注以下消费子版块：酒店（行业竞争格局优化使得龙头公司市占率&议价能力提升+中高端酒店占比提升）、免税（规模效应带来议价能力提升、采购成本下降）、化妆品（国潮崛起大背景下国货品牌持续完善产品矩阵）、医美（新产品推动客单价与盈利能力提升）、重组胶原蛋白（技术进步&政策支持）等。这些子赛道兼具短期与长期发展逻辑，建议重点关注。 医美周观点：本周我们在武汉参与了22-23年医美学术年会，注意到以下趋势：1）美塑疗法中可应用的材料不断增多：除透明质酸外，胶原蛋白、PRP等材料的应用依然具备较大空间；在抗糖化功效方面，添加肌肽成分的冭活或具有高增潜力；2）对于“内外轮廓塑造”的重视程度不断提升：当前行业更加重视轮廓塑造概念，濡白具备在鼻背、额部塑形的独特适应症，少女针在下面部更为适用，均有望在新趋势下受益；3）关注透明质酸注射过量后的修复需求：针对该问题，专家提出了“光电紧致+复位提升+骨性支撑”的联合疗程，通过多轮治疗改善面部表现，或对于具备提拉紧致效果的光电类设备以及骨性支撑材料（如：宝尼达、濡白天使、少女针）存在一定利好；4）胶原蛋白与玻尿酸赛道未来有望形成差异化竞争：玻尿酸支撑性更优，胶原蛋白具备丰富功效，实际功能具备差异化，无需过度担忧产品之间相互替代的风险。 我们认为随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升，我们认为可根据以下分类进行先后关注：（1）品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的：爱美客、华东医药；（2）具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅不及第一类标的但弹性较高：昊海生科、朗姿股份、医思健康、复锐医疗科技、美丽田园医疗健康；（3）随前两类标的涨幅较大后或有较好表现的医美相关标的，如尚无产品矩阵但已有产品上市或在研的标的。 化妆品周观点：我们在年初已经提示Q1中下旬为化妆品行业偏右侧的布局时点，随着当前部分核心公司的全年经营策略、新品发布节奏逐渐清晰，市场提前布局38大促，板块表现依然值得期待。未来建议持续关注1）线下渠道恢复2）彩妆行业复苏3）新成分发布对于行业发展的推动作用。 关注贝泰妮的左侧布局时点。贝泰妮22年因舆论以及线下获客不足导致业绩不达此前预期，公司已针对以上问题进行调整：对于面霜气味导致的舆论，公司增加了原材料采购阶段的气相检测工序与生产阶段的质检人员；对于线下获客不足问题，我们预计本年线下合作的医院有望回归至3000家+，通过医院渠道布局提升线下高粘性消费者的转化，但考虑到从线下获客至数据在线上得以体现存在时滞性（有产品消耗周期以及在大促时囤货的倾向），天猫线上数据好转或在Q2体现（抖快作为兴趣电商逻辑不同于天猫，抖快数据或先于天猫好转）。 当前重点关注具备较强弹性的贝泰妮、华熙生物，业绩增长确定性较高的珀莱雅和未来有望纳入港股通、之后仍有较大增长空间的巨子生物。 餐饮旅游周观点：2023年春运40天，全社会人员流动量约47.33亿人次。其中:①营业性客运量约15.95亿人次，比2022年同期增长50.5%，恢复至2019年同期的53.5%；②铁路、公路、水路、民航分别发送旅客3.48亿、11.69亿、2245.2万和5521.4万人次，分别比2022年同期增长37.5%、55.8%、37.1%和38.7%，分别恢复至2019年同期的85.5%、47.5%、55.1%和75.8%。 ③全国高速公路小客车流量累计11.84亿辆次，载客量约为31.38亿人次，比2022年同期增长18.6%，比2019年同期增长17.2%。 旅游与酒店数据：2.5~2.11（节后一周）酒店集团STR数据，入住率为72%（环比+8.7pct），房价为298元（环比+3%），RevPAR为213（环比+17%），与我们之前判断的入住率持续提升趋势一致。 展望一季度，通过对节后两周的数据跟踪，我们认为复苏第一阶段的向上趋势已经初步确立，伴随两会的召开以及重点项目的逐渐落地，企业投资生产需求有望重回正轨，出行板块仍有较高的复苏空间。从中期复苏到成长过度进程来看，建议关注板块顺序为酒店>免税≈跨境游>餐饮>旅游>航空机场。 重点标的：（1）餐饮：重点关注同庆楼、百胜中国，建议关注奈雪的茶、九毛九。（2）酒店：重点关注锦江酒店、君亭酒店、金陵饭店，建议关注首旅酒店、华住集团。（3）旅游：重点关注宋城演艺、中青旅、丽江股份、天目湖，建议关注众信旅游、岭南控股、长白山、桂林旅游、复星旅游文化。（4）航空机场：重点关注春秋航空，美兰空港，上海机场，中国国航。 免税周观点：出入境逐步恢复，但近期海南航班客流仍相对稳定：2月11日起，韩国恢复发放中国公民赴韩短期签证；截至约2月17日，自2月6日香港与内地全面通关以来已有超260万人次旅客经各陆路口岸出入境。从海南航班客流来看，1）航班量：2月12日-2月18日，海口机场及三亚机场航班量分别环比-2%、+0%，同比19年-2%、+5%，同比22年+0%、-4%；2）客流量：2月10日-2月16日，海口机场及三亚机场客流环比分别-4%、-5%，同比22年分别+12%、+5%，相比19年同期分别+16%、+17%。 疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，我们预计出入境放开对海南免税分流影响有限。疫情下跨省游亦受到较大影响，2022年三亚、海口机场旅客吞吐量分别仅恢复至19年的47%、46%，海南客流相较疫情前仍有较大恢复空间，根据奥纬咨询，出境游恢复后，海南仍为消费者仅次于香港的优选目的地；此外，疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，出入境恢复后，海南免税市场仍有望凭借持续升级的供给、较高的消费额度、便捷的线上平台、较低的购物门槛等竞争优势长期占领消费者心智和保持全球竞争力。 出入境恢复，口岸免税有望迎来快速修复，期待市内免税新政落地：1）口岸免税：1月广州白云机场口岸免税店销售额达1765.2万元，同比增长3.9倍，销售额增速快于1月白云机场国际客流同比增速（+246%）；2）市内免税：1月民盟广东省委会提出“争取市内免税政策试点，争取市内免税店早日落户广东，探索广东特色市内免税与海南离岛免税联动发展模式”等；2月9日天津市提出“加快发展免税经济，争取设立市内免税店”。随着出入境客流逐步回暖，市内免税政策的放开或有望提上议程，我们预计在购买人群或购买期限等方面或将有所拓展。据沙利文数据，2026年我国市内免税店市场规模或可达269亿，市内免税店有望成为中国免税市场的重要增长点，真正吸引海外消费回流。 我们持续看好免税市场潜力，建议积极关注中国中免、海汽集团、王府井。 眼视光周观点：22年受到疫情影响，眼科门诊及视光中心的正常运营受阻，较多潜在验配需求递延；我们预计23年1月已开启修复，但受到春节假期的影响短期数据预计仍承压，2月正值寒假，随着线下验配畅通，或将迎来强势反弹。建议积极布局优质眼视光标的，推荐爱博医疗、欧普康视、明月镜片，建议关注普瑞眼科、博士眼镜。 纺织服装周观点：服装方面，当前行业处于去库存中后期，2022年以来市场担心疫情反复，对于消费预期较低，板块调整幅度较大。11月国内多地疫情封控要求逐步调整，优质公司优先受到外部资金的青睐，估值开始修复。疫情调整后，短期疫情快速扩散、居民担心感染后减少出行，线下客流、消费复苏进展受到影响。伴随感染人数走过峰值，消费活跃度持续提升，春节“开门红”提振市场信心，助力消费加速回暖；长期来看，国务院印发“扩大内需纲要”后，市场预期和信心有望持续修复，我们预计今年二季度后居民生活将恢复正常节奏，且经济增长有望恢复，推动运动服装需求保持增长。此外近期跨境电商行业市场关注度提升，欧美高通胀背景下居民消费能力受损，高性价比消费预计增长韧性较强，优质卖家华凯易佰数据表现良好。 我们建议服装板块，年货经济催化叠加疫情影响改善，销售旺季有望来临，服装行业精细化运营能力强、直营渠道占比高、供应链柔性化的优质公司管理能力强，有望率先恢复增长；长期来看受益于高景气度延续和国潮崛起，运动鞋服细分赛道有望率先恢复业绩增长，重点关注安踏体育、李宁、特步国际、波司登。关注泛品类跨境电商龙头公司华凯易佰。 上游纺织企业方面，22H2受全球海外高通胀影响下游需求疲软，业绩表现环比上半年有所下滑，四季度纺织企业业绩存在一定压力，关注汽车产业链、毛纺、反光服装等细分公司表现。纺织板块在出口疲软环境下短期增长压力大，关注优质行业龙头及国内收入占比高、业绩有望改善的皮革龙头公司，重点关注华利集团、申洲国际、明新旭腾，此外关注毛纺行业龙头新澳股份、南山智尚，反光材料行业龙头星华新材。近期印染行业市场关注度提高，下游需求修复、纺企补库存预期下，棉价有望低位反弹，色纱龙头富春染织盈利水平有望得到修复，叠加公司产能扩产进度快于预期，建议重点关注。 教育人服周观点：产业升级驱动职业教育发展。 教育：我国不仅处于第一产业向二、三产业升级的进程中，还处于高技术制造业、新兴服务业投入和贡献逐步提升的关键时期，更需要相应的人才支撑，随着部分传统产业的转移和退出，释放出来的劳动力需要通过进一步的职业教育来满足新增就业要求。因此，我们认为，无论是学历职业教育，还是非学历职业教育都会越发贴合这个方向，提供符合产业升级人才需求的专业和课程的公司有望更加受益。落实在职业教育行业量化层面，学历职业教育或将体现为生额的不断增加（政策不断支持）、相应专业报到率的提升（需求旺盛）；非学历职业教育或将体现为报名人数的增加（需求旺盛）、行业集中度不断提升。 建议重点关注职业教育行业的投资机会，学历职业教育聚焦办学质量高的民办高教和致力于提升文化+技能的民办中职，非学历职业教育短期聚焦业绩弹性较大的公司，中长期聚焦符合产业升级人才需求的公司。建议重点关注：中教控股、希望教育、科德教育、行动教育、传智教育、中国东方教育、中公教育。 人服：灵活用工高景气，招聘类业务修复可期。灵活用工具有“缓周期”属性，纵观日本历史，劳务派遣规模在宏观经济低谷反升。近年来，我国灵活用工一直保持高速增长的态势，20年全球疫情的背景下，人服公司的灵活用工依然正向增长，22年国内疫情反复，科锐、万宝盛华灵活用工增速依旧靓丽，其中科锐国际22H1灵活用工增速超50%，Q3增速达46%。疫情后招聘类业务得以恢复。猎头和RPO是顺周期的业务，20年受到疫情影响，科锐、万宝盛华的招聘类收入下滑，随着疫情向好，21年出现明显修复，22年前三季度受疫情反复影响，增速下滑。我们认为，随着海外的放开以及国内疫情的向好，且招聘类业务在22年低基数的情况下，在23年有望迎来显著增长。建议重点关注：科锐国际、北京城乡。 会展：出入境政策优化有望进一步促进外展增长。1月8日起，随着国家移民管理局开始实施《关于新型冠状病毒感染“乙类乙管”后优化移民管理政策措施的公告》，我国出入境政策优化。海外疫情管控放开，我们预计外展有望迎来修复，企业的商贸需求有望得到释放。建议重点关注：米奥会展、兰生股份。 风险因素：疫情相关风险、宏观经济风险、政策风险、化妆品行业系统风险、品牌发展不及预期、品牌舆情风险、原材料价格波动、汇率波动。

医美周观点：近期我们就全国多家连锁医美机构放开后恢复情况进行跟踪，1月份各城市及机构间恢复情况出现分化，整体来看恢复态势良好，多数机构端对 23年经营规划及预期较为乐观，随陆续复工叠加放开后客流修复，看好医美消费持续复苏，消费端 3月旺季需求或将部分前置至 2月消费，机构端或将提前 3月促销布局应对疫后需求释放。除疫后恢复经营正常化外，终端获客难的问题随新增量渠道进入有望得到一定缓解；在产品结构上，继续看好再生产品红利延续，关注胶原蛋白类产品、合规水光产品及国货产品的发展机会。 化妆品周观点：目前化妆品行业整体虽仍处淡季，但新年伊始三月将至，各品牌推新阶段相继开启，或为 38女王节促销储备预热或开启全年推新周期，我们坚定看好国货替代背景下行业发展的结构性机会，看好功能性护肤、洗护升级、口腔护理等细分赛道的国货表现，建议关注品牌升级上新情况，底部提前布局。本周我们关注口腔护理行业，2月 2日倍加洁发布公告拟以现金 4.7亿元收购北京君联、北京翰盈持有的薇美姿 16.4967%的股权，本次交易完成后，公司将对其持股比例将提升至 32.165%；此外，多家上市公司也已对该领域先行布局，如华熙生物自主研发 Biomoist 口腔专透明质酸原料并已于去年推出口腔护理品牌 WO 上线天猫销售，珀莱雅也通过嘉兴沃永投资了白惜品牌涉足口腔业态，把握需求前瞻布局。 行业新闻：①2月 3日，广州市政府审议通过了《广州市人民政府关于推动化妆品产业高质量发展的实施意见》，其指出到 2025年，广州化妆品产值规模将达到1500亿元左右。到 2035年，把广州建设成为全球化妆品制造中心、消费中心，成为享誉全球的“国际美湾”。② 根据 SK-II 天猫官方旗舰店公告，2月 15日起（情人节后），将调整店内部分商品的官方零售价。③创健医疗自主研发、生产的重组XVII 型胶原蛋白顺利获得 INCI 名称，被成功收入国际化妆品原料目录，这也是公司第一款重组胶原蛋白材料正式走向国际市场。④联合利华 2022年度基础销售额增长加速至 9.0%，价格增长 11.3%，销量下降 2.1%，净利润为 76.4亿欧元，营业额增长 14.5%至 601亿欧元。⑤欧莱雅 2022年集团销售额达到 382.6亿欧元（约合 2786亿元人民币），同比增长 18.5%，营业利润为 74.6亿欧元（约合 544亿元人民币），同比增长 21%。⑥资生堂集团全球销售额为 10673.55亿日元（约合人民币 547亿元），同比增长 5.7%；营业利润为 465.72亿日元（约合 23.88亿元），同比下滑 53.7% ；归母净利润为 342.02亿日元（约合 17.54亿元），同比下滑 27.1%。中国超越日本成为资生堂全球最大市场。 重点公司更新：①朗姿股份：公司控股股东、实际控制人之一申东日先生因家庭资产规划需要，与其配偶翁洁女士签署了《股份转让协议》，将其所持公司无限售流通股 22,122,269股（占公司总股本的 5.00%）转让给翁洁女士。 投资建议：疫情下医美龙头业绩兑现度高，再生类新品推广均符合预期，验证行业需求的类刚需属性和成长性，医美龙头公司估值有望未来随着行业景气度恢复向上；目前进入化妆品销售淡季，我们建议在下一轮旺季大促之前重点关注各家新品推广、渠道布局的规划以把握最强α！继续重点推荐美护 3大主线： （1）医美上游厂商：刚需轻医美+强消费韧性：推荐爱美客，重点关注华东医药、江苏吴中、昊海生科； （2）医美下游机构：供给出清+复苏领先：继续推荐朗姿股份、重点关注医思健康； （3）功能性护肤品：需求稳健+国货崛起：重点推荐珀莱雅、华熙生物、贝泰妮、鲁商发展，重点关注丸美股份、上海家化、水羊股份。 风险提示：宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；疫情反复风险。

近期消费板块 走势相对偏弱，建议关注加仓机会。我们在春节后的01.29、02.05 两次周观点中提到，美国经济数据波动可能会导致2 月初消费板块存在无法再像前期一样大幅跑赢出口制造类板块、无法取得显著超额收益的可能性，而近两周的走势也印证了我们的观点。以02.06-02.10 的五个交易日为例，消费板块平均涨跌幅在前四个交易日均跑输上证指数，仅在第五个交易日强势反弹跑赢指数。而从基金持仓数据来看，截止2 月3 日收盘（该数据由信达金工团队每两周更新一次），基金配置A 股8 大消费板块累计持仓比例达31.62%，但距离历史平均值34.14%以及历史最高值45.33%仍相对较低，尤其是2018-2020 年消费多头行情中，消费板块持仓比例维持在35-45%。考虑到近年来我国产业结构升级，新能源等战略新兴行业产值持续提升，因此在本轮消费复苏行情中，我们保守预计消费板块基金持仓比例有机会达到上一次多头行情的区间下沿35%，当前仓位或仍有进一步提升空间。 重视消费基本面正循环窗口期。疫后国内消费加速复苏，多行业上调未来预期，消费基本面进入正循环周期。例如：1）医美行业：我们认为本轮疫情影响已逐步减弱，春节期间以及节后旺盛的医美消费需求推动医美机构由悲观转向乐观、从而加速补库存，尤其是在三八女神节、五一小长假等传统旺季到来之前，补库存需求强烈，因此可关注医美厂商1 月出货数据低迷时的布局机会，2 月起有望看到逐月明显好转的出货数据。其实不仅仅在医美行业，很多消费医疗行业都有类似的正循环周期逻辑；2）酒店行业：春节后商旅出行需求快速恢复。旅游平台数据显示，春节后一周，出境团队游和“机票+酒店”打包产品的预订量，环比假期一周增长超3 倍。数据反映了游客对出境游逐渐恢复信心，旅行社上架的产品也更加丰富，为人们提供了更加多样化的选择，出行行业也进入正循环周期。 医美周观点：1 月机构担忧节后复阳补库存较为保守，当前客流表现乐观推动机构进入补库存阶段。1 月机构端或因忧虑春节假期后存在复阳风险影响客流导致库存去化节奏放慢，因此整体补货动作或较为保守。但从当前情况来看，春节假期复工后并未出现明显大规模复阳情况，医美客流表现并未受此影响，在较为乐观的预期之下机构或积极补库存以充分准备“38 节”促销活动，上游出货端或于2-3 月将有优异数据表现，复苏节奏有望快于原本预期；5 月受益于假期客流增长、且同期疫情严重基数较低，4-5 月数据或亦有亮眼表现。我们认为随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升，我们认为可根据以下分类进行关注：（1）品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的：爱美客、华东医药；（2）具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅不及第一类标的但弹性较高：昊海生科、朗姿股份、医思健康、复锐医疗科技、美丽田园医疗健康；（3）随前两类标的涨幅较大后或有较好表现的医美相关标的，如尚无产品矩阵但已有产品上市或在研的标的。 化妆品周观点：关注线下消费复苏对于板块的推动作用。参考国际美妆集团表现，欧莱雅22 年财报显示其线下实体门店/电商收入的可比口径增速分别为11.7%/8.9%，但在中国市场整体/中国电商渠道的增速分别为5.5%/双位数增长，可见国内的线下消费恢复节奏略慢于国际，23 年线下复苏对于收入增长的带动作用不容小视。受益于线下消费复苏，部分通过线下获客的品牌有望获得长期发展新动能，但从线下沉淀获客到导流至线上消费所需时间较投放线上广告、直播更长，需要从长线角度关注公司渠道调整、提升获客效率的动作。关注彩妆行业复苏逻辑兑现。部分国货彩妆品牌在大盘较弱的1 月依然表现出优异增速，关注后续彩妆行业复苏对于拥有彩妆品牌布局标的业绩增长的推动作用。关注新成分赛道增长机会。1 月巨子生物旗下主打重组胶原蛋白原料的可丽金、可复美在护肤类目下实现逆势高增长，随着重组胶原蛋白成分的品牌参与者不断增多、市场教育推进，赛道增长机会有望继续凸显。建议重点关注具备较强弹性的贝泰妮、华熙生物，业绩增长确定性较高的珀莱雅和未来有望纳入港股通、之后仍有较大增长空间的巨子生物。 出行链周观点：春运数据：截至2023.02.10，全国春运累计客运量为13.93 亿人次，同比上升+51.7%，恢复到19 年同期的52.3%；①：民航累计客运量为4802.4 万人次，同比上升+40.1%，较19 年同期下滑-25.1%；②：铁路累计客运量为2.99 亿人次，同比上升+36.7%，较19 年同期下滑-16.8%；③：公路累计客运量为10.26 亿人次，同比上升+57.7%，较19 年同期下滑-52.9%；④：水路累计客运量为2000.2 万人次，同比上升+35.9%，较19 年同期下滑-56.9%。 旅游与酒店数据：1.29~2.4（节后一周）酒店集团STR 数据，入住率为63%（环比+8.6pct），房价为289 元（环比-16%），RevPAR 为182（环比-3%），节后酒店RevPAR 尽管有所下滑，但入住率持续提升，伴随节后复工开工，我们认为入住率上升趋势有望得以延续。 最近一周，出入境热度较高，据中国国家移民管理局2 月6 日全国出入境人员数量达到67.6万人次，创疫情以来新高，较前一日增长32.8%，较乙类乙管政策实施前日均增长124.2%，为疫情前的36.6%。据上海市公安局出入境管理局，自有序恢复出入境证件办理一个月以来，出入境证件办理量大幅增长。1 月9 日至2 月8 日，上海公安出入境管理部门共办理中国公民出入境证件超38 万证次，创历史新高。随着跨境团队游恢复试点及智能签注设备恢复受理香港签注，市民出入境办证需求量持续攀升。春节假期后的办证量较节前增长24%，2 月8 日超2.7 万证次，创单日新高。 展望一季度，通过对节后两周的数据跟踪，我们认为复苏第一阶段的向上趋势已经初步确立，伴随重要会议以及重点项目的逐渐落地，企业投资生产需求重回正轨，出行板块仍有较高的复苏空间。从中期复苏到成长过度进程来看，建议关注板块顺序为酒店>免税≈跨境游>餐饮>旅游>航空机场。 重点标的：（1）餐饮：重点关注同庆楼、百胜中国，建议关注奈雪的茶、九毛九。（2）酒店：重点关注锦江酒店、君亭酒店、金陵饭店，建议关注首旅酒店、华住集团。（3）旅游：重点关注宋城演艺、中青旅、丽江股份、天目湖，建议关注众信旅游、岭南控股、长白山、桂林旅游、复星旅游文化。（4）航空机场：重点关注春秋航空，美兰空港，上海机场，中国国航。 免税周观点：出入境逐步恢复，但近期海南航班客流仍相对稳定。1 月8 日起，香港与内地实施首阶段通关；2 月6 日起，内地与港澳人员已往来全面恢复，1 月8 日-2 月6 日香港各口岸出入境人数稳步上升，整体入境人数约250.5 万。对比之下，海南旅游市场仍然火热。据携程数据，春节假期以来，海南整体旅游订单量同比+22%、景区门票订单量+57%，海南旅游已从黄金周进入黄金月，并有向黄金季发展的趋势。 1）航班量：2 月5 日-2 月11 日，海口机场及三亚机场航班量分别环比+0%、-1%，同比19 年+0%、+5%，同比22 年+1%、-3%；2）客流量：2 月3 日-2 月9 日，海口机场及三亚机场客流环比分别-6%、-7%，同比22 年分别+17%、+5%，相比19 年同期分别+3%、+18%。 春节海口离岛免税购物金额同比接近翻倍，万宁市23 年力争离岛免税购物20 亿元。1）除夕至元宵节期间，海关披露海口离岛免税购物金额14.78 亿元，同比增长接近翻倍，我们预计主因新开设的海口国际免税城贡献较高增量；购物人次28.32 万，同比增长82.5%；海口地区客单价约5218 元，对比春节黄金周海南整体客单价（9959 元）仍有较大提升空间。我们认为，随着更多精品品牌的逐步落地，新海港有望持续贡献可观业绩增量，并有望带动全海口免税市场的良性发展。2）万宁市提出23 年旅游经济发展目标，明确提出“做大做强王府井国际免税港”，并“力争实现离岛免税购物20 亿元，建设全省免税购物新高地”。 疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，我们预计出入境放开对海南免税分流影响有限。疫情下跨省游亦受到较大影响，2022 年三亚、海口机场旅客吞吐量分别仅恢复至19 年的47%、46%，海南客流相较疫情前仍有较大恢复空间，根据奥纬咨询，出境游恢复后，海南仍为消费者仅次于香港的优选目的地；此外，疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，出入境恢复后，海南免税市场仍有望凭借持续升级的供给、较高的消费额度、便捷的线上平台、较低的购物门槛等竞争优势长期占领消费者心智和保持全球竞争力。我们持续看好免税市场潜力，建议积极关注中国中免、海汽集团、王府井。 眼视光周观点：22 年受到疫情影响，眼科门诊及视光中心的正常运营受阻，较多潜在验配需求递延；我们预计23 年1 月已开启修复，但受到春节假期的影响短期数据预计仍承压，2 月正值寒假，随着线下验配畅通，或将迎来强势反弹。建议积极关注优质眼视光标的，推荐爱博医疗、欧普康视，建议关注明月镜片、普瑞眼科、博士眼镜。 欧普康视于新年伊始发布梦戴维精适减离焦镜片，公司梦戴维近视管理四大产品矩阵逐步成型。基于角塑18 年的产品迭代、央视的多次展播，梦戴维已具备品牌知名度；作为角塑品牌龙头、不断开拓视光终端的行业深度参与者，公司具备明显的渠道优势，有望在产品端和视光终端齐发力，贡献业绩增量。 纺织服装周观点：服装方面，当前行业处于去库存中后期，2022 年以来市场担心疫情反复，对于消费预期较低，板块调整幅度较大。11 月国内多地疫情封控要求逐步调整，优质公司优先受到外部资金的青睐，估值开始修复。防疫政策调整后，短期疫情快速扩散、居民担心感染因此减少出行，线下客流、消费复苏进展受到影响。伴随感染人数走过峰值，消费活跃度持续提升，春节“开门红”提振市场信心，助力消费加速回暖；长期来看，国务院印发“扩大内需纲要”后，市场预期和信心有望持续修复，我们预计今年二季度后居民生活将恢复正常节奏，且经济增长有望恢复，推动运动服装需求保持增长。此外近期跨境电商行业市场关注度提升，欧美高通胀背景下居民消费能力受损，高性价比消费预计增长韧性较强，优质卖家华凯易佰数据表现良好。 我们建议服装板块，年货经济催化叠加疫情影响改善，销售旺季有望来临，服装行业精细化运营能力强、直营渠道占比高、供应链柔性化的优质公司管理能力强，有望率先恢复增长；长期来看受益于高景气度 延续和国潮崛起，运动鞋服细分赛道有望率先恢复业绩增长，重点关注安踏体育、李宁、特步国际、波司登。关注泛品类跨境电商龙头公司华凯易佰。 上游纺织企业方面，22H2 受全球海外高通胀影响下游需求疲软，业绩表现环比上半年有所下滑，四季度纺织企业业绩存在一定压力，关注汽车产业链、毛纺、反光服装等细分公司表现。纺织板块在出口疲软环境下短期增长压力大，关注优质行业龙头及国内收入占比高、业绩有望改善的皮革龙头公司，重点关注华利集团、申洲国际、明新旭腾，此外关注毛纺行业龙头新澳股份、南山智尚，反光材料行业龙头星华新材。近期印染行业市场关注度提高，下游需求修复、纺企补库存预期下，棉价有望低位反弹，色纱龙头富春染织盈利水平有望得到修复，叠加公司产能扩产进度快于预期，建议重点关注。 教育人服周观点：产业升级驱动职业教育发展。 教育：我国不仅处于第一产业向二、三产业升级的进程中，还处于高技术制造业、新兴服务业投入和贡献逐步提升的关键时期，更需要相应的人才支撑，随着部分传统产业的转移和退出，释放出来的劳动力需要通过进一步的职业教育来满足新增就业要求。因此，我们认为，无论是学历职业教育，还是非学历职业教育都会越发贴合这个方向，提供符合产业升级人才需求的专业和课程的公司有望更加受益。落实在职业教育行业量化层面，学历职业教育或将体现为生额的不断增加（政策不断支持）、相应专业报到率的提升（需求旺盛）；非学历职业教育或将体现为报名人数的增加（需求旺盛）、行业集中度不断提升。 建议重点关注职业教育行业的投资机会，学历职业教育聚焦办学质量高的民办高教和致力于提升文化+技能的民办中职，非学历职业教育短期聚焦业绩弹性较大的公司，中长期聚焦符合产业升级人才需求的公司。建议重点关注：中教控股、希望教育、科德教育、行动教育、传智教育、中国东方教育、中公教育。 人服：灵活用工高景气，招聘类业务修复可期。灵活用工具有“缓周期”属性，纵观日本历史，劳务派遣规模在宏观经济低谷反升。近年来，我国灵活用工一直保持高速增长的态势，20 年全球疫情的背景下，人服公司的灵活用工依然正向增长，22 年国内疫情反复，科锐、万宝盛华灵活用工增速依旧靓丽，其中科锐国际22H1 灵活用工增速超50%，Q3 增速达46%。疫情后招聘类业务得以恢复。猎头和RPO 是顺周期的业务，20 年受到疫情影响，科锐、万宝盛华的招聘类收入下滑，随着疫情向好，21 年出现明显修复，22 年前三季度受疫情反复影响，增速下滑。我们认为，随着海外的放开以及国内疫情的向好，且招聘类业务在22 年低基数的情况下，在23 年有望迎来显著增长。建议重点关注：科锐国际、北京城乡。 会展：出入境政策优化有望进一步促进外展增长。1 月8 日起，随着国家移民管理局开始实施《关于新型冠状病毒感染“乙类乙管”后优化移民管理政策措施的公告》，我国出入境政策优化。海外疫情管控放开，我们预计外展有望迎来修复，企业的商贸需求有望得到释放。建议重点关注：米奥会展、兰生股份。 风险因素：疫情相关风险、宏观经济风险、政策风险、化妆品行业系统风险、品牌发展不及预期、原材料价格波动、汇率波动。

双周专题：1月天猫数据偏弱，线下复苏或为品牌带来新机遇。（1）1月天猫数据或受春节影响偏弱。1月天猫护肤/彩妆类目GMV分别为50.14/21.92亿元，同比分别-37.8%/-40.8%，不排除存在部分因22年春节假期位于2月1-6日而23年春节位于1月所导致的销售时间差异影响。 护肤：巨子生物旗下品牌脱颖而出。巨子生物旗下的可丽金/可复美在护肤类目下实现高增长、1月销售额分别同增206%/50%。护肤：薇诺娜23年核心策略或在于回归线下，线上数据兑现存在时滞。薇诺娜本年或将回归线下获客策略，基于公司学术与医院资源积累，有望在医院/OTC渠道获取高粘性客群，今年有望回归至3000家+合作医院，渠道增量空间较为充足。新客首轮购买以线下为主，可能暂时无法在1月线上数据中得以体现，后续新客可能在线上进行复购，因此可能尚需几月等待复购数据在线上渠道得以反应。彩妆：部分国货彩妆品牌实现逆势增长。1月部分国货彩妆增速大幅跑赢行业，彩棠/毛戈平/PL恋火的彩妆类目销售额分别同增54.4%/8.2%/20.7%。（2）线下消费场景复苏或成为2023年的行业发展驱动力之一。以薇诺娜为例：品牌具备多年的三甲医院布局积累，且持续发展OTC渠道，医院、药房渠道天然更容易触达具有相对严重皮肤敏感问题、进而对于敏感肌护肤品具有更高粘性的人群，未来在线上获客“日趋拥挤”的情况下，回归线下渠道获客+线上复购或成为公司发展的核心驱动力双周观点：本周沪深300/美容护理（申万）5日涨跌幅分别为-0.95%/-0.72%，美容护理板块核心公司爱美客/贝泰妮/珀莱雅/华熙生物/华东医药5日涨跌幅分别为-2.61%/-2.13%/-2.29%/-2.33%/-2.88%，美护板块仍处于较好的布局时间节点，建议把握布局机会产品创新洞察：国货品牌通过多种方式探索更高价格带。①寻找新的机会类目与迭代核心单品。珀莱雅近期推出了多款细分类目新品，尝试了先前未布局的精华油、眼膜、唇膜赛道，由于品牌先前在该类目中布局空白，价格相对不易受到品牌已有类目产品均价的制约。珀莱雅也在近期发布了红宝石面膜2.0新品，为上移价格带提供更多机会。②以强功效性为新品背书。国货头部品牌新品主要功效包括抗老、紧致淡纹、祛痘等，产品名称中加入核心成分名称明确产品与竞品间的差异点，并通过试验数据证明产品的功效性，该类产品的价格带多位于300元以上。③以全新系列/全新品牌提升产品价格锚点。22年上线的高端抗衰品牌第十四章价格区间约700-1300元、高端护肤品牌KEYiN主打重组胶原蛋白成分，价格带位于300-400元，上述品牌均以核心成分+专业研发（以自主或合作方式）作为核心宣传点。 投资建议：医美：随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升，我们认为可根据以下分类进行先后关注：（1）品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的：爱美客、华东医药；（2）具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅不及第一类标的但弹性较高：昊海生科、朗姿股份、医思健康、复锐医疗科技、美丽田园医疗健康；（3）随前两类标的涨幅较大后或有较好表现的医美相关标的，如尚无产品矩阵但已有产品上市/在研的标的。化妆品：当前重点关注具备较强弹性的贝泰妮、华熙生物，业绩增长确定性相对较高的珀莱雅和未来有望纳入港股通、之后或仍有较大增长空间的巨子生物。 风险因素：宏观因素影响消费情绪；监管政策变动；新品表现不及预期。

随着第一波感染高峰结束，客流恢复较为明显，医美 ] 有望再次进入如同 20H2开始的正反馈周期。 2019-2021H1的医美周期表现为何以及 20H2-21H1的正反馈周期具有什么样的特点？ 2020-2022年疫情蔓延以及感染高峰后海外医美表现如何？如何看待本轮感染高峰后医美市场恢复表现，本轮正反馈如何表现以及弹性如何？ 2019-2021H1： 19-20H1如何导引出 20H2始的正反馈周期？ 19-21医美循环周期： 税务稽查&疫情致机构关店→ 客流恢复下存续机构盈利水平改善→开店潮。 19年医美监管趋严&加强机构税收管理、叠加 20H1新冠疫情爆发导致医美机构客流减少， 进而导致大量中小医美机构难以维系选择关停转。存续下来的优质医美机构承接 20H2始恢复的客流，一方面享有集中度提升和更高坪效来带收入增长的确定性，另一方面享有因竞争格局向好带来销售费用效率提升，盈利水平改善的红利，净利率提升。 而后头部企业开启孵化/收并购动作，而医美客流的恢复亦带来新进入者，下游扩店推动上游产品/仪器公司业绩提升，而下游竞争加大也导致单店净利率略有下降。 海外医美在感染高峰中和之后表现如何？ 从艾尔建看：艾尔建产品美国市场销售受管控影响为主，受感染高峰影响不大，且肉毒毒素保妥适增速并未受感染高峰明显影响；从 Hugel 看： 奥密克戎感染高峰后销售额稳步恢复，并未明显受到再次感染扰动； 从复锐看， 21年把握医美正反馈趋势布局新产品， 营收同比增速达 81.6%。 如何看待本轮周期表现及弹性？ 从行业来看： 2023年医美市场规模/注射类市场规模或有望达到 25%。梳理社零数据及医美市场规模可看出，医美市场规模增速高于社零增速大约 10pct，而注射类市场规模增速略高于医美市场规模增速。参考社零增速正常增长趋势，我们认为今年市场有望回归至正常状态，且海外数据验证医美消费不太会受到第二波/第三波感染影响，故若社零增速有望回归至 8-10%，则医美市场规模/注射类市场规模或有望达到 20%+。简单从宏观角度测算，参考 17-21年情况， 预计 2023年爱美客营收增速较注射类市场规模增速高 30-35pct，若 23年注射类市场规模有望达到 20%， 爱美客 2023年营收增速有望达 50%-55%。 投资建议： 医美若再次进入到如同 20H2-21H1的医美正反馈周期，无论医美机构、上游注射类厂商、光电类厂商都将享有增长确定性。随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升， 后续可先后关注以下标的： （1）品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的： 爱美客、华东医药等； （2）具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅或不及第一类标的但弹性较高： 复锐医疗科技、昊海生科、朗姿股份、医思健康、美丽田园医疗健康； （3） 随前两类标的涨幅较大后也会有较好表现的相关标的，如：具备医美概念或未来有医美产品布局的标的。 风险因素： 疫情反复导致客流恢复不及预期，市场情绪较弱，核心公司新品获批/推广不及预期。

消费反弹过程中重点提示加仓位与选赛道。本周消费板块走势依然强劲，贵州茅台本周股价大涨4.61%再创阶段性新高，爱美客、五粮液等消费权重股股价也持续走高。从基金持仓来看，根据信达金工团队测算，本周基金持有8大消费子行业的累计持仓比例为29.66%，环比提升0.35pct，连续5周提升，但相较2014年以来的平均持仓比例34.15%来看，依然有进一步提升空间。从基本面来看，前期防疫措施调整速度、各地疫情达峰速度均超预期，近期各地消费复苏速度也快于预期。 春节小长假将至，短期重点关注春节假期消费数据（例如白酒、旅游出行、电影等）恢复情况，中长期依然坚定看好国内消费行业长牛行情。 此外，近期越来越多投资者已经开始精选复苏速度快、成长性显著、估值有性价比的赛道与标的，包括各消费子赛道的白马龙头公司以及有机会弯道超车的中小型标的正得到越来越多资金的认可。 医美周观点：我们认为当前医美行业或即将再次进入2020-2021年的产业链正向循环阶段，建议关注回调机会。2019年医美行业监管趋严叠加20H1疫情爆发导致大量机构关停出清，但随着20H2疫情缓和，在需求旺盛但供给有所收缩的情况下，留存机构的投放产出效率提高带来盈利能力增强和稳定现金流，并进入新店扩张阶段，头部机构集中度提升趋势较为明确。新开店也带来光电仪器、注射耗材的需求增长，弥补了先前机构关停的对于仪器耗材的影响，带动产品/仪器公司业绩提升。因此我们认为在经历了21H2以来又一次关店潮后，23年或将再次进入产业链需求复苏、机构集中度提升的正向循环。22年12月防疫政策调整后的第一轮感染，需求恢复较快，正向循环或已经逐步启动。12月疫情导致部分机构停诊、消费者居家，1月库存迅速消化或将推动后续机构积极补充库存，可期待2-3月核心上游公司出货数据表现，同时4-5月数据因低基数也或有亮眼表现。 观察本次北上深三地疫情，消费复苏周期为1-1.5个月，无需过度忧虑春运后可能的复阳影响。医美项目周期往往在3个月左右，而我们观察22年12月北上深三地疫情影响基本在1-1.5月的周期内就逐步消散，因此除高频水光项目可能略受影响外，无需过度担忧春运后可能发生的复阳对于医美消费的影响。 我们认为随着爱美客、华东医药等核心标的表现向好，医美板块估值锚点上移或将带动行业投资热度提升，我们认为可根据以下分类进行先后布局，（1）品牌矩阵丰富，产品认可度较高的头部标的：爱美客、华东医药；（2）具备产品矩阵或下游机构布局的标的，当前涨幅不及第一类标的但弹性较高：昊海生科、朗姿股份、医思健康、复锐医疗科技，关注即将上市的美丽田园；（3）随前两类标的涨幅较大后也会有较好表现的医美相关标的，如尚无产品矩阵但已有产品上市的标的：江苏吴中等。 化妆品周观点：本周化妆品板块表现相对略弱于医美，我们认为医美板块具备客流复苏逻辑，表现优先于化妆品，化妆品大促逻辑更重要，当前正处行业淡季、催化较弱，确定性更高的右侧布局时点或为23Q1中下旬，从该时段开始会有更多的基本面催化因素出现。贝泰妮本周股价略为弱势或源自市场对于公司调整传闻的担忧，以及尚未看到数据改善的信心不足，后续关注主品牌数据表现和子品牌新的品宣动作。当前重点关注具备较强弹性的贝泰妮、华熙生物，经营确定性较强标的珀莱雅和未来有望纳入港股通、之后可能仍有较大增长空间的巨子生物。 餐饮旅游周观点：近一周TOP酒店集团Occ51.9%（同比-3pct），ADR261（同比+5.6%），RevPAR136（同比-0.2%）。近一周国内民航日均执飞量10487班，恢复到21年同期111%水平。 春运跟踪：春运第一周，旅客发送量2.61亿人次，同比+44.4%，恢复到19年同期的51.6%。铁路发送量4620.0万人次，同比+25.7%，恢复到19年同期的68.5%；公路发送量2.04亿人次，同比+50.5%，恢复到19年同期的48.7%；水路发送量293.4万人次，同比+13.5%，恢复到19年同期的40.0%；民航发送量793.4万人次，同比+34.5%，恢复到19年同期的64.4%。整体来看，铁路恢复情况较好，已经恢复到19年同期的7成水平，民航恢复状况较为良好，恢复到19年同期的65%左右。 近期观点：出行链经历22年底的冲高、在元旦之后迎来两周的短期调整，近两个交易日我们观察到出行链板块趋稳，大市值标的资金流入显著，市场对复苏的预期从12月的高点逐渐回落，春运客流预期相对理性，对23年全年复苏节奏，我们依然认为预期会从合理基点开始波动向上，数据验证期可能才有超预期空间。春节临近，我们调整短期板块排序为免税≈餐饮>航空机场≈跨省游>出入境>酒店，从中期复苏到成长过度进程来看，建议关注板块顺序为酒店>餐饮>免税>旅游>航空机场。 重点标的：（1）餐饮：建议重点关注同庆楼、百胜中国，建议关注奈雪的茶、九毛九。（2）酒店：建议重点关注锦江酒店、君亭酒店、金陵饭店，建议关注首旅酒店、华住集团。（3）旅游：建议重点关注宋城演艺、中青旅、丽江股份、天目湖，建议关注众信旅游、岭南控股、长白山、桂林旅游、复星旅游文化。（4）航空机场：建议重点关注春秋航空，美兰空港，上海机场，中国国航。 免税周观点：海南：航班客流持续修复，折扣力度显著收窄，23年800亿目标已定，我们相信海南免税市场具备较强的潜力。1）航班量：1月9日-14日，海口机场及三亚机场航班分别环比+23.02%、+8.19%，分别恢复至2019年的101.91%、104.93%；客流量：1月6日-1月12日，海口机场及三亚机场客流分别环比增长19.52%、3.55%，分别恢复至2019年的85.24%、100.81%；2）折扣：中免1月普适性折扣为最低折合8折的满减优惠，环比折扣力度收窄、折扣门槛提升，基本已恢复至2022年2月水平，我们预计毛利率环比或将有所提升；海旅1月香化普适性折扣多为1件75折，折扣力度环比2022年12月的1件72-75折有所减小；海控、深免、中服折扣水平环比基本持平；3）销售预期：1月13日海南省政府工作报告省长冯飞表示2023年要争取离岛免税购物突破800亿元，20-23年，政府工作报告对免税购物的目标分别为300、600、1000、800亿元。 市内：随着出入境客流的逐步修复，市场对市内免税政策落地的关注度越来越高。参考中国中免招股书的相关预测，我们认为市内免税规模有望达到200-300亿元；从市场竞争格局来看，中国中免和中服免税的门店布局具备明显优势，有望占据较高份额，此外以王府井为例的百货+免税运营商亦有望在领先地区实现较高销售额。 纺织服装周观点：服装方面，当前行业处于去库存中后期，2022年9-11月疫情反复、防控压力有所提升，下游需求承压，多数服装公司终端销售影响较大，整体消费较为疲软。2022年以来市场担心疫情反复，对于消费预期较低，板块调整幅度较大。11月国内多地疫情封控要求逐步调整，优质公司优先受到外部资金的青睐，估值开始修复。我们认为疫情调整后，短期疫情快速扩散、居民担心感染后减少出行，线下客流、消费复苏进展将受到影响，长期来看，国务院印发“扩大内需纲要”后，市场预期和信心有望逐步回暖，我们预计今年二季度后居民生活将恢复正常节奏，且经济增长有望恢复，推动运动服装需求保持增长。 因此我们预计12月社零数据受疫情扩散影响同比持续下滑，关注1月份春节前销售旺季品牌商数据表现。 我们建议服装板块，2023年一月份春节提前，且疫情影响改善，销售旺季有望来临，服装行业精细化运营能力强、直营渠道占比高、供应链柔性化的优质公司管理能力强，有望率先恢复增长；长期来看受益于高景气度延续和国潮崛起，运动鞋服细分赛道有望率先恢复业绩增长，重点关注安踏体育、李宁、特步国际、波司登。防疫政策逐步调整后，部分地区可有序恢复正常生产生活秩序，因此政府部门对于个人防护措施的要求可能会提升，推动防疫物资需求进一步增加。关注防疫物资龙头稳健医疗需求增长。 上游纺织企业方面，22H2受全球海外高通胀影响下游需求疲软，业绩表现环比上半年有所下滑，四季度纺织企业业绩存在一定压力，关注汽车产业链、毛纺、反光服装等细分公司表现。纺织板块在出口疲软环境下短期增长压力大，关注优质行业龙头及国内收入占比高、业绩有望改善的皮革龙头公司，重点关注华利集团、申洲国际、明新旭腾，此外关注毛纺行业龙头新澳股份、南山智尚，反光材料行业龙头星华新材。 教育人服周观点：产业升级驱动职业教育发展。 教育：我国不仅处于第一产业向二、三产业升级的进程中，还处于高技术制造业、新兴服务业投入和贡献逐步提升的关键时期，更需要相应的人才支撑，随着部分传统产业的转移和退出，释放出来的劳动力需要通过进一步的职业教育来满足新增就业要求。因此，我们认为，无论是学历职业教育，还是非学历职业教育都会越发贴合这个方向，提供符合产业升级人才需求的专业和课程的公司有望更加受益。落实在职业教育行业量化层面，学历职业教育或将体现为生额的不断增加（政策不断支持）、相应专业报到率的提升（需求旺盛）；非学历职业教育或将体现为报名人数的增加（需求旺盛）、行业集中度不断提升。 建议重点关注职业教育行业的投资机会，学历职业教育聚焦办学质量高的民办高教和致力于提升文化+技能的民办中职，非学历职业教育短期聚焦业绩弹性较大的公司，中长期聚焦符合产业升级人才需求的公司。建议重点关注：中教控股、希望教育、科德教育、行动教育、传智教育、中国东方教育、中公教育。 人服：灵活用工高景气，招聘类业务修复可期。灵活用工具有“缓周期”属性，纵观日本历史，劳务派遣规模在宏观经济低谷反升。近年来，我国灵活用工一直保持高速增长的态势，20年全球疫情的背景下，人服公司的灵活用工依然正向增长，22年国内疫情反复，科锐、万宝盛华灵活用工增速依旧靓丽，其中科锐国际22H1灵活用工增速超50%，Q3增速达46%。疫情后招聘类业务得以恢复。猎头和RPO是顺周期的业务，20年受到疫情影响，科锐、万宝盛华的招聘类收入下滑，随着疫情向好，21年出现明显修复，22年前三季度受疫情反复影响，增速下滑。我们认为，随着海外的放开以及国内疫情的向好，且招聘类业务在22年低基数的情况下，在23年有望迎来显著增长。建议重点关注：科锐国际、北京城乡。 会展：出入境政策优化有望进一步促进外展增长。1月8日起，随着国家移民管理局开始实施《关于新型冠状病毒感染“乙类乙管”后优化移民管理政策措施的公告》，我国出入境政策优化。海外疫情管控放开，我们预计外展有望迎来修复，企业的商贸需求有望得到释放。建议重点关注：米奥会展、兰生股份。 风险因素：疫情相关风险、宏观经济风险、政策风险、化妆品行业系统风险、品牌发展不及预期、品牌舆情风险、原材料价格波动、汇率波动。

本文主要跟踪海南免税线上预订平台和线上有税平台折扣情况，有助于了解海南各免税运营商折扣力度变化及竞争格局演变情况：1）海南免税预订平台仅适用于离岛但不离境的旅客、海南本岛两类消费者，且作为线上预订平台，需要消费者前往自提点自提或邮寄至海南省外地址。我们选取cdf海南免税官方商城、CNSC离岛免税购、全球精品免税城、深免×DFS、海旅免税城五大海南免税商旗下免税线上预订平台。2）线上有税平台门槛较低，适用于大部分消费者，20年以来中免率先创新推出，并逐步扩大影响力和知名度，我们主要选取中免日上APP、cdf会员购海南、CNSC会员购、GDF会员购、海旅免税会员购、深免会员购共6个关注度较高的线上有税平台。 海口市落地多轮免税消费券，门店通用满减券力度有所收窄。从消费券来看，伴随客流回升，海口市已发放约4轮免税消费券，其中年末至今已发放近千万元，以激活海口免税消费活力，其线下、线上消费券分别折合约9折、95折；而三亚市暂无新一轮消费券落地，我们预计或主要由于客流回升后三亚销售表现已较为亮眼，但三亚于14日起开展消费促进月，将汇集各免税店的优惠信息并进行全方位宣传，或有望进一步刺激三亚免税市场消费需求。此外，王府井国际免税港拟于1月18日试营业，万宁将发放约80万免税消费券以引流支持，作为万宁市重要消费地标，我们预计万宁市后续或亦将持续利用消费券等给予大力支持，期待后续销售表现；从平台满减券来看，当前各门店满减券集中于92-95折，海旅、中服环比22年12月收窄。 新年伊始，海南免税商香化普适性折扣力度整体环比明显下降：1）从折扣力度对比来看，中免各品牌实行满减优惠，普适性折扣最低折合8折，环比折扣力度减小，且折扣门槛较高，消费金额需达2500-5000元才可享受约500-1000元满减优惠，已基本恢复至22年2月水平；海旅1月线上香化普适性折扣多为1件75折，环比22年12月折扣力度有所下降，线下折扣力度已进一步收窄至1件85折、3件75折，我们预计近期线上折扣也会随之调整；海控自22年年初收窄折扣力度以来，整体折扣保持平稳，但近期折扣力度环比加大至1件85折、2件7-75折（线上），1件85折、3件75折（线下）；中服折扣亦已收窄至1件85折、3件75折；深免环比变化较小；2）从品牌间折扣差异来看，中免品牌折扣折合均在8折，但满减门槛存在差异，其中赫莲娜最高，而资生堂和娇韵诗满减门槛较低；海旅线上雅诗兰黛约30%的SKU介于1件4-7折、约62%的SKU为1件75折，海蓝之谜约28%的SKU介于1件6-7折、约62%的SKU为1件75折，其余品牌均为1件75折；海控、深免SK-II品牌折扣力度均大于其他品牌约5-10pct；中服各品牌间折扣无甚差异。 线上有税：我们主要跟踪了4个爆款SKU在cdf会员购海南的价格变化情况以及几大平台的价格对比，23年1月中免日上仍然保持价格优势，多数SKU价格均低于其他平台，但cdf会员购平台折扣力度环比22年12月明显收窄，兰蔻大粉水、海蓝之谜眼霜价格均相对最高；海旅、海控各有个别SKU折扣力度较小，整体价格处于中高水平；中服及深免SKU丰富度较其他平台仍存在一定差距，其中中服所上架的2个均处于临期特价阶段，深免仍无其中任一上架。 风险因素：系统性风险；政策风险；行业竞争加剧风险；疫情相关风险。