航发动力(600893) 事件： 公司10月31日公告，2024年前三季度实现营业收入（259.56亿元，-1.33%），归母净利润（7.26亿元，-29.56%），扣非归母净利润（6.82亿元，-19.62%）；毛利率（12.04%，-0.06pcts），净利率（3.15%，-1.09pcts），ROE（摊薄）（1.82%，-0.82pcts）。2024年Q3公司实现营业收入（74.09亿元，-13.18%），归母净利润（1.31亿元，-57.01%）。 投资要点： 经营规模保持稳定，归母净利润短期承压，存货规模达历史最高 从利润表来看，2024年前三季度实现营业收入（259.56亿元，-1.33%），归母净利润（7.26亿元，-29.56%），扣非归母净利润（6.82亿元，-19.62%）。整体营业收入规模保持稳定，归母净利润下滑明显，主要是三方面原因造成，一是投资收益同比减少2.56亿元，二是财务费用同比增加1.66亿元，三是由于售后保障任务增加，销售费用同比增加6900万元所致。 毛利率（12.04%，-0.06pcts），净利率（3.15%，-1.09pcts），毛利率小幅下降，净利率波动较为明显，主要受到投资收益减少，财务费用大幅增加影响所致。费用方面，销售费用（4.39亿元，+18.62%），管理费用（10.46亿元，-3.86%），研发费用（3.36亿元，-16.49%），财务费用（2.99亿元，+125.36%），财务费用大幅增加，主要是两方面原因造成，一是带息负债规模增加，利息费用增加；二是汇兑收益减少。投资净收益（1.19亿元，-68.32%），同比大幅减少，主要系上期转让股票、购买结构性存款取得投资收益，本期无此事项。 资产负债表方面，货币资金（36.70亿元，-56.22%），同比下降明显，主要系生产经营支出增加所致。应收账款（303.12亿元，+44.76%），同比增加明显，主要系部分款项未到回款期所致。存货（402.27亿元，+35.61%），达到历史最高水平，主要系订单增加，产品投入增加所致。 现金流量表方面，经营活动产生的现金流量净额（-172.76亿元，-29.06%），主要系一是收到客户预付款减少，二是采购物资支出增加所致。投资活动产生的现金流量净额（-20.50亿元，-25.18%），主要系上期出售股票及办理结构性存款收到款项，本期无此事项。筹资活动产生的现金流量净额（146.20亿元，+27.34%），主要系流动资金借款增加所致。公司本报告期现金及现金等价物减少47.06亿元。 2024Q3，公司实现营业收入（74.09亿元，-13.18%），环比下降39.65%，归母净利润（1.31亿元，-57.01%），环比下降70.12%，营业收入，单季度归母净利润下滑明显。主要系三方面原因造成，一是财务费用增加，二是税金增加，三是售后保障任务增加，销售费用增加。 黎明公司盈利能力显著提升，南方公司短期经营业绩承压 根据公司2024年半年度报告披露，公司主营业务分为三类：航空发动机及衍生产品业务、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务。主要产品和服务有航空发动机及燃气轮机整机、部件，维修保障服务以及航空发动机零部件出口转包等。公司产品用于为航空器、舰船提供动力。 从业务占比上看，航空发动机含衍生产品是公司绝对主营业务，占比接近94%。航空发动机及衍生产品业务实现收入（171.60亿元，+4.02%），同比小幅增加，主要是客户需求增加，产品交付增加所致；外贸转包生产业务实现收入（10.04亿元，+11.02%），非航空产品及其他（1.00亿元，-11.87%）。 公司的主要营业收入由西航公司（母公司）和旗下三大主机厂黎明公司、黎阳公司、南方公司贡献，四大主机厂2024H1年主要经营情况如下： 母公司西航2024H1实现营业收入（73.31亿元，+17.14%），实现利润总额（4.79亿元，-2.64%）。营业收入平稳增长，利润总额保持稳定。截至2024半年度报告期末，母公司已签订合同，尚未履行或尚未履约完成的收入金额149.75亿元，其中106.50亿元订单预计将于2024年下半年确认收入，其余将于以后年度确认收入。 黎明公司主要从事航空发动机、燃气轮机等，其主要生产的中大推力航空发动机广泛装备我国多款高性能军机，2024H1公司实现营业收入（117.56亿元，+4.98%），利润总额实现（3.76亿元，5.62%），营收与利润总额均保持小幅增长。从收入结构上看，航空发动机及衍生产品业务实现收入（113.26亿元，+4.72%）；外贸出口转包业务实现收入（2.33亿元，+36.77%）；非航空产品及其他业务实现收入（0.03亿元，+51.46%）。 南方公司主要产品为涡轴发动机和活塞式发动机等，广泛应用于各型号直升机，2024H1南方公司营业收入（21.14亿元，-16.80%）,利润总额（0.43亿元，-71.90%），利润总额下降明显。从收入结构上看，航空发动机及衍生产品业务实现收入（20.07亿元，-17.08%），非航空产品及其他业务实现收入（0.08亿元，-34.40%），整体经营情况短期承压。 黎阳公司主要产品为三代中等推力航空发动机等产品，2024H1黎阳公司实现营业收入（13.80亿元，+3.01%），营收规模保持稳定，利润总额（0.43亿元，+330.00%），利润总额同比增加三倍。从收入结构上看，发动机及衍生产品业务实现收入（13.25亿元，+2.54%），几乎占据了黎阳公司全部营收来源，营业收入规模保持稳定，盈利能力逐步体现。 总体来看，营业收入方面，四大主机厂除南方公司外均保持收入稳中有增，利润总额方面南方公司同比大幅下降，黎阳公司盈利能力大幅提高。南方公司经营情况短期承压，黎阳公司后续盈利能力有望进一步提升。 航空发动机龙头企业，聚焦军、民航空发动机和燃气轮机发展机遇，加速追赶超越 航空发动机技术是大国地位和综合国力的体现，是现代航空技术的战略制高点，是现代国防不可或缺的重要内容，也是经济社会发展的重要支撑。当前，航空发动机产业正处于新一轮科技革命、产业革命和军事革命交织联动、高速发展的阶段，世界航空强国加紧布局和推进航空动力前沿技术研究，并已形成先发优势。环伺世界航空强国，美国自适应变循环发动机已完成验证机研制、英国发布了航空零排放战略，无人化、数字化、电气化、氢能、增材制造、复合材料等新理念、新技术、新材料的应用都在快速积累量变。 公司聚焦军、民航空发动机和燃气轮机主业，加速追赶超越，不断提升航空发动机和燃气轮机研发制造水平。在军用航空发动机方面，向自适应循环、涡轮基组合高超声速动力、全电推进系统等方向发展。民用航空发动机方面，根据中国商飞市场预测年报（2022-2041年），到2041年，国内航空发动机市场价值将达到3,502亿美元。公司作为我国商用飞机动力核心供应商，随着国产大型客机、支线客机将加速适航取证，实现商业成功，将推动国产民用航空发动机成为公司支柱产业。燃气轮机方面，国际环境及周边态势变化，同时国家提出“双碳”战略目标，燃气轮机需求也随之加大，公司将迎来新的历史机遇期。 公司作为国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，是中国航发旗下航空动力整体上市唯一平台，将深度受益于我国航空动力的发展大周期。 投资建议： 1 2024年前三季度，营业收入保持稳定，归母净利润受期间费用增加影响出现波动，其中单季度环比明显下滑，公司存货规模达到历史最高或预示下游订单需求充足，公司未来经营业绩有望获得改善。 2 旗下主机厂经营情况出现差异化发展，除南方经营业绩短期承压外其余三大主机厂均保持稳定发展，其中黎阳盈利能力显著提升，随着未来各在研发动机型号批产放量，公司业绩有望进一步提升。 3 公司作为航空发动机龙头企业，同时也是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，将深度受益于国内航空发动机产业发展的黄金周期，在军、民航空市场需求的“双轨”驱动下，未来有望长期受益。 我们预计公司2024-2026年的营业收入分别459.64亿元、533.53亿元和629.25亿元，归母净利润分别为10.70亿元、13.85亿元及17.95亿元，EPS分别为0.40元、0.52元、0.67元，我们维持买入评级，目标价60.00元，对应2024-2026年预测EPS的150倍、115倍、及90倍PE。 风险提示：原材料波动导致毛利率下滑的风险；宏观环境波动导致市场需求下降等，产品交付不及预期等。

航发动力(600893) 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入259.56亿元，同比-1.33%；归母净利润7.26亿元，同比-29.56%。 投资要点 财务与销售费用上升，公司业绩相对承压：财务费用的增加也是拖累业绩的一个重要原因，这部分的增长主要源于带息负债规模的扩大以及汇兑收益的减少，2024年前三季度公司财务费用达2.99亿元，同比大增125.36%；此外，由于售后保障任务的增加，相应的销售费用也随之上升，进一步压缩了利润空间，2024年前三季度公司销售费用达到4.39亿元，同比+18.62%，在此背景下，公司2024年前三季度实现营业收入259.56亿元，同比-1.33%；归母净利润7.26亿元，同比-29.56%。其中2024年第三季度对公司年度业绩有所拖累，实现营业收入74.09亿元，同比减少13.18%；实现归母净利润1.31亿元，同比减少57.01%。 主要会计数据和财务指标发生显著变动，主要涉及货币资金与应收账款方面：截至2024年第三季度，公司货币资金同比大幅下降56.22%，主要是由于生产经营支出的增加；应收票据和预付款项分别同比下降40.82%和30.16%，这与票据到期承兑和已购材料入库销账有关；存货和其他流动资产分别同比增长35.61%和85.33%，反映了订单增加和待抵扣进项税额的增加；短期借款同比激增160.52%，显示出公司短期融资需求的增长；应付票据和应付账款分别同比下降25.55%和增长58.79%，这与票据到期承兑和生产任务量增加导致的采购增加有关。此外，2024年前三季度，公司的经营活动产生的现金流量净额同比下降了29.06%，主要是由于收到客户预付款减少和采购物资支出增加。 虽然三季度业绩承压，下游需求整体仍然旺盛，军民市场拉动需求双上行：公司下游需求保持旺盛，呈现出稳定增长的态势。具体来看，公司在航空发动机及衍生产品业务在过去较长时间内始终保持稳定增长，且公司外贸出口转包业务实现收入作为公司新的增长点也进入了发展快车大。此外，截至2024年第三季度，公司存货同比增长达到历史最高水平的402.27亿元，显示公司生产任务持续饱满，有望随着下游需求节奏恢复逐渐交付确收。整体而言，合同负债、存货以及公司预付款项的增长，均表明下游客户对公司产品的旺盛需求。随着特种航发批产型号逐渐成熟，在研型号持续转入批生产，公司业绩有望实现稳健增长。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到航空发动机高消耗水平以及公司在行业的核心地位，并基于装备的放量节奏，我们维持先前的预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为16.15/19.98/25.54亿元，对应PE分别为72/58/45倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展风险；2）生产和运营风险；3）国防预算不及预期的风险。

航发动力(600893) 事件：10月30日，公司发布2024年三季报，1~3Q24实现营收259.56亿元，YOY-1.3%；归母净利润7.26亿元，YOY-29.6%；扣非净利润6.82亿元，YOY-19.6%。业绩表现略低于市场预期。公司前三季度净利润下滑主要系投资收益减少、财务费用增加、销售费用增加所致，我们综合点评如下： 税金及费用增加影响3Q24利润；盈利能力总体稳定。1）单季度角度：公司3Q24实现营收74.09亿元，YOY-13.2%；归母净利润1.31亿元，YOY-57.0%；扣非净利润1.36亿元，YOY-54.3%。公司第三季度净利润下滑主要系财务费用增加、税金增加、销售费用增加所致，合计影响净利润1.37亿元。2）利润率方面：公司1~3Q24毛利率同比下滑0.1ppt至12.0%；净利率同比下滑1.1ppt至3.1%。其中，3Q24毛利率同比提升1.4ppt至13.9%；净利率同比下滑1.8ppt至2.1%。盈利能力总体稳定。 期间费用率总体稳定；应收及存货达到历史最高水平。1~3Q24，公司期间费用率同比增加0.6ppt至8.2%：1）销售费用率同比增加0.3ppt至1.7%；2）管理费用率同比减少0.1ppt至4.0%；3）财务费用率同比增加0.6ppt至1.2%，主要系带息负债规模增加，利息费用增加；汇兑收益减少所致；4）研发费用率同比减少0.2ppt至1.3%。截至3Q24末，公司：1）应收账款及票据334.00亿元，较2Q24末增加9.8%；2）预付款项27.83亿元，较2Q24末减少17.2%；3）存货402.27亿元，较2Q24末增加11.0%，系订单增加，产品投入增加所致；4）合同负债62.62亿元，较2Q24末减少13.2%。3Q24末，公司应收及存货达到2004年以来的历史最高水平。1~3Q24，公司经营活动净现金流为-172.76亿元，去年同期为-133.86亿元，系回款节奏及采购增加影响。 受益于行业高景气；发挥“链长”作用带动产业发展。公司致力于建成世界一流的航空发动机企业，是国内，公司是唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系特种航空发动机的企业。国际上，公司是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。2020~2023年，公司受益于行业高景气，营收规模快速增加，由286亿元增长至437亿元，CAGR=15.2%。未来公司将继续立足核心技术，围绕发展新质生产力布局产业链，发挥自身“链长”的拉动作用，提供高质量、高性能、低耗能的航空发动机和燃气轮机产品。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，将充分受益于我国“两机”高景气发展。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为15.10亿元、18.95亿元、23.66亿元，对应2024～2026年PE分别为 77x/61x/49x。我们考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；型号批产进度不及预期；产品降价等。

航发动力(600893) 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入185.48亿元，同比+4.35%，主要是客户需求增加，产品交付增加；归母净利润5.95亿元，同比-17.99%，主要是投资收益同比减少2.42亿元；扣非归母净利润5.46亿元，同比-0.97%。二季度单季实现营收122.76亿元，环比+95.7%；归母净利润4.4亿元，环比+184.06%；扣非归母净利润4.41亿元，环比+315.74%。我们认为，2024上半年公司下游需求较景气，单二季度收入利润环比大幅上升，全年业绩有望持续提升。 报表端多指标向好，加速研发积极备产 资产负债端，2024上半年，公司货币资金56.1亿元，较上年末-33.08%，主要系生产经营投入；存货362.25亿元，较上年末+22.12%，主要系订单增加，产品投入增加；应收账款284.47亿元，较上年末+35.86%，主要系销售收入增加，部分款项未到回款期；应付账款278.34亿元，较上年末+54.82%，主要系生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加；合同负债72.17亿元，较上年末-39.23%，主要系产品交付确认收入。我们认为，公司2024上半年积极备产备货，下游需求景气，产品交付节奏稳定，全年业绩可期。 子公司盈利稳定，降本增效持续推进 2024年上半年，黎明公司营收117.56亿元，同比+4.98%，其中外贸转包收入2.33亿元，同比+36.77%；南方公司营收21.14亿元，同比-16.80%，利润总额0.43亿元；黎阳动力营收13.8亿元，同比+3.01%。公司整体毛利率11.27%，同比-0.63pct；净利率3.56%，同比-0.81pct。我们认为，公司及各子公司主营业务盈利基本稳定。公司期间费用率7.12%，同比-0.19pct，销售/管理/财务/研发费用率分别1.55%/3.75%/0.81%/1.01%，同比分别+0.15/-0.46/+0.52/-0.39pct，其中黎阳动力研发费用0.13亿元，同比+462.2%。我们认为，公司降本增效工作有序推进，黎阳方向新品研发持续提速，随着新型号批产放量有望形成新增长点。 军民市场需求双上行，全谱系航发龙头有望收益 军品方面，随着国防装备跨越式发展需求上行，叠加后端维修市场需求攀升，军用航发市场景气度有望进一步提升；民机方面，国航、南航、东航共计300架C919订单有望按节奏交付，国内民机市场有望再上新台阶。我们认为，公司作为国内唯一能研制生产全谱系航空发动机的企业，有望充分受益于军民市场需求双上行。盈利预测与评级：我们认为，2024上半年公司积推进民机与燃机研制发展、推进AEOS应用、发挥“链长”作用推进航空动力产业链建设，未来有望持续受益于航发产业链旺盛需求。考虑到军品价格波动影响，预计公司2024-2026年营业收入为503.38/574.86/655.91亿元，预计归母净利润由17.31/19.51/25.67亿元略下调为16.49/19.02/22.01亿元，对应PE分别为56.49/48.98/42.32X，维持“买入”评级。 风险提示：募投项目进度不及预期风险；产品价格波动风险；军品业务波动的风险；外部国际局势变化风险；主观性风险等。

航发动力(600893) 事件描述 航发动力公司发布2024年中报。2024年上半年公司营业收入为185.48亿元，同比增长4.35%；归母净利润为5.95亿元，同比减少17.99%；扣非后归母净利润为5.46亿元，同比减少0.97%；负债合计634..45亿元，同比增长11.59%；货币资金56.09亿元，同比增长157.07%；应收账款284.47亿元，同比增长14.15%；存货362.25亿元，同比增长6.36%。 事件点评 营收保持稳步增长。2024年上半年，客户需求增加，产品交付增加，营收保持稳步增长，主营业务三大板块中航空发动机及衍生产品业务实现收入171.60亿，同比增长4.02%，外贸出口转包业务实现收入10.04亿，同比增 长11.02%，非航空产品及其他业务实现收入1.00亿，同比减少11.87%。2024年上半年归母净利润同比减少了17.99%，主要是由于投资收益同比减少了2.4亿元。 国内航空发动机产业加速发展。军用航空发动机方面，国际军用航空发动机高速发展，我国主力产品换代加速。民用航空发动机方面，根据中国商飞预测，到2041年中国航空市场将成为全球最大的单一航空市场，国产大型客机、支线客机将加速适航取证。公司是国内唯一掌握全谱系航空发动机从零部件到整机加工制造技术的企业，在军用发动机产品市场中占据主导地位，并且积极参与了国产商用发动机研制，是我国商用飞机动力核心供应商，未来有望持续受益于航发产业链的旺盛需求。 投资建议 我们下调了公司的盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.56\0.67\0.81，对应公司9月3日收盘价34.84元，2024-2026年PE分别为63.0\52.7\43.9，维持“增持-A”评级。 风险提示 新型航空装备列装不及预期；新型号发动机研制进度不及预期。

航发动力(600893) 事件：公司8月30日发布2024年中报，1H24实现营收185.5亿元，YoY+4.3%；归母净利润5.9亿元，YoY-18.0%；扣非归母净利润5.5亿元，与去年同期基本持平。公司业绩表现符合市场预期。1H24公司产品交付增加推动收入平稳增长，利润下滑主要是投资收益同比减少2.4亿元。我们综合点评如下： 2Q24收入稳健增长；投资收益影响表观利润。1）单季度看：2Q24实现营收122.8亿元，YoY+5.6%；归母净利润4.4亿元，YoY-31.0%；扣非净利润4.4亿元，YoY-24.4%。2Q24毛利率同比下降0.8ppt至11.1%；净利率同比下降1.9ppt至3.9%。2）上半年看：1H24毛利率同比下降0.6ppt至11.3%；净利率同比下降0.8ppt至3.6%。公司1H23通过转让股票、购买结构性存款取得投资收益较多（3.2亿元），1H24投资收益同比减少2.4亿元影响表观利润。 航发主业稳步发展；西航公司收入增长较快。分业务看，上半年：1）航发及其衍生品收入171.6亿元，YoY+4.0%；毛利率同比下降0.2ppt至10.4%； 2）外贸转包业务收入10.0亿元，YoY+11.0%；毛利率同比提升1.9ppt至16.3%； 3）非航空产品收入3.6亿元，YoY+1.1%；毛利率同比提升18.9ppt至38.6%。 分主机厂看，1H24：1）西航公司收入72.3亿元，YoY+17.1%；利润总额4.8亿元，YoY-2.6%。2）黎明公司收入117.6亿元，YoY+5.0%；利润总额3.8亿元，YoY+5.6%。3）南方公司收入21.1亿元，YoY-16.8%；利润总额0.4亿元，YoY-72.0%。4）黎阳动力收入13.8亿元，YoY+3.0%；利润总额0.4亿元，去年同期0.1亿元。综上来看，1H24公司外贸出口业务增长较快，主机厂中，西航公司收入增长相对较快，黎阳动力盈利能力有所提升。 期间费用率平稳；关联采购反映集团内部配套上升。费用方面，1H24期间费用率同比减少0.2ppt至7.1%，其中：1）销售费用同比增长15.6%至2.9亿元，主要是售后保障任务增加。2）财务费用同比增加190%至1.5亿元，主要是阶段性融资增加，利息费用增加，同时汇兑收益减少。研发费用率和管理费率同比下降。关联交易方面，1）关联销售商品同比减少31.2%至5.2亿元；2）关联购买商品同比提升9.0%至49.8亿元。3）关联借款同比增加64.3至485.7亿元；4）关联借款利息同比增加82.0%至1.37亿元。截至1H24末，公司存货362亿元，较年初增长22.1%，主要是订单增加产品投入增加；合同负债72.2亿元，较年初下降39.2%，主要是产品持续交付确认收入。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，将充分受益于我国两机高景气市场。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为15.1亿、19.1亿和23.8亿元，对应2024～2026年PE为63x/50x/40x。考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；型号批产进度不及预期；产品降价等。

航发动力(600893) 事件：公司发布2024年中报，2024年上半年实现营收185.48亿元，同比增长4.35%，实现归母净利润5.95亿元，同比下降17.99%。 投资要点 持续优化管理效率，盈利能力保持稳定。航发动力2024年上半年营业收入185.48亿元，同比增长4.35%，主要得益于客户需求增加和产品交付量提升。实现归母同比下降17.99%，主要由于投资收益大幅减少。此外，2024上半年期末，公司的应收账款为284.47亿元，主要是因为本期产品销售增加及部分商品货款尚未收回；存货为362.25亿，较期初增长22.12%，主要是订单增加，产品投入增加；合同负债为72.17亿元，较期初减少39.23%，主要是随着产品交付确认收入，合同负债减少，公司持续积极备货备产，为完成全年任务提供保障。公司需要进一步提升盈利能力，提高业绩。 持续新产品研发，加大市场开拓力度。专注研发创新，占据技术领先地位。2024年上半年，公司各子公司盈利能力基本保持稳定，其中，南方公司利润同比下滑72.11%，盈利能力快速下滑；黎阳动力利润总额同比增长317.56%，或标志着黎阳公司业绩拐点的到来。公司通过开展知识产权战略研究及专利体系布局规划，不断完善专利技术谱系和专利池，有力地支撑了自主技术创新、关键技术突破和核心技术应用，激励全体员工进行自主创新，使核心技术得到不断发展和延伸。上半年公司及子公司申请发明专利213件；授权专利154件，其中发明专利152件，占据技术领先地位。 航空发动机“军品+民品”双轮驱动，发展新质生产力。公司是国内唯一能够研制全谱系军用航空发动机的企业，独享国内军用航发市场。公司积极参与民用航空发动机研制，将受益民用航空发动机国产化。公司拥有强大的技术研发能力，建立了专业化生产线集群，并持续完善研发体系，提升核心竞争力。公司还具备先进的供应链管理能力和智能制造能力，能够高效地组织和生产航空发动机产品。此外，公司积极推进新质生产力发展，不断优化产业布局，完善技术创新体系，提升生产制造能力，为国防建设和经济建设提供高质量、高性能、低耗能的航空发动机和燃气轮机产品。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到航空发动机高消耗水平以及公司在行业的核心地位，并基于装备的放量节奏，我们维持先前的预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为16.15/19.98/25.54亿元，对应PE分别为59/47/37倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展风险；2）生产和运营风险；3）国防预算不及预期的风险。

航发动力(600893) 事件： 公司3月27日公告，2023年实现营业收入（437.34亿元，+17.89%），归母净利润（14.21亿元，+12.17%），扣非归母净利润（12.22亿元，+45.85%）；毛利率（11.08%，+0.26pcts），净利率（3.47%，-0.17pcts），ROE（摊薄）（3.60%，+0.30pcts）。2024年Q1公司实现营业收入（62.72亿元，+1.98%），归母净利润（1.55亿元，+76.03%），扣非归母净利润（1.06亿元，+444.82%）。 投资要点： 23年经营业绩稳步提升，达近五年新高，期间费用率保持下降趋势，在手订单充足 2023年，公司实现营业收入（437.34亿元，+17.89%），归母净利润（14.21亿元，+12.17%），扣非归母净利润（12.22亿元，+45.85%）。公司全年营收、利润稳健增长，其中扣非归母净利润同比提升明显，主要系产品获利能力增强。毛利率（11.08%，+0.26pcts），毛利率小幅提升。净利率（3.47%，-0.17pcts），净利率小幅下降主要由于税金及附加、财务费用、公允价值变动收益变化明显。其中税金及附加（2.68亿元，+120.65%），主要是受国家相关税改政策影响,流转税增加导致附加税增加所致。财务费用（2.48亿元，+1482.52%），去年同期为-0.18亿元，同比由负转正且显著增加，主要原因体现在三方面，一是带息负债规模增加，利息费用增加；二是活期存款利息收入减少；三是汇兑收益减少。公允价值变动收益方面，公司2023年实现（-1.45亿，-567.74%），去年同期为0.31亿元，同比由盈转亏，主要是子公司黎阳动力持有的贵州银行股权价值受市场波动影响所致。2024年Q1公司实现营业收入（62.72亿元，+1.98%），归母净利润（1.55亿元，+76.03%），扣非归母净利润（1.06亿元，+444.82%）。营业收入保持平稳增长，归母净利润明显提升，主要原因一是公允价值变动收益增加，二是期间费用减少，三是税金及附加减少。扣非归母净利润同比实现较大幅度增长，主要原因一是期间费用减少，二是税金及附加减少。 2023年度报告期内，公司期间费用率（6.50%，-0.31pcts），其中销售费用率（1.08%，-0.14pcts），其中销售费用同比增加4.18%，主要是差旅费及职工薪酬增加所致。管理费用率（3.58%，-0.13pcts），其中管理费用同比增加13.80%，主要由于是三类人员精算费用、职工薪酬、差旅费、咨询费等增加所致。财务费用率（0.57%，+0.62pcts），主要系财务费用显著提高所致。研发费用率（1.27%，-0.65pcts），主要是公司课题项目投入减少所致。可以看到，随着公司经营规模持续扩大，公司期间费用率呈现下降趋势，规模效应持续显现。 存货方面，截至2023年12月底，航发动力存货（296.63亿元，+15.27%），存货同比小幅增加。本报告期末，航发动力已签订合同，但尚未履行或尚未履约完成的收入金额340.55亿元，其中269.09亿元预计将于2024年确认收入，其余将于以后年度确认收入。 2023年度公司实现营业收入437.34亿元，完成年度预算422.65亿元的103.48%，归母净利润实现14.21亿元，完成预算值13.58亿元的104.64%。2024年公司预计实现营业收入497.62亿元，预计实现归母净利润15.12亿元。 主营业务稳健增长，外贸转包持续恢复，子公司经营出现差异化发展，黎阳规模提升明显 公司主要业务为包含三类，航空发动机制造及衍生产品、外贸转包、非航空产品及贸易，从业务占比上看，2023年公司整体业务结构并没有发生显著变化，波动较小。其中公司航空发动机及衍生产品业务实现收入（408.93亿元，+18.17%），完成预算值399.73亿元的102.30%，主要是客户需求增加，产品交付增加所致；外贸出口转包业务实现收入（19.48亿元，+18.06%），完成预算值16.96亿元的114.86%，主要是全球航空业复苏，出口订单增加所致；非航空产品及贸易业务实现收入（2.62亿元，-17.09%），完成预算值1.60亿元的163.75%，同比小幅下降，主要是公司民品收入减少所致。 母公司西航2023年实现营业收入（129.74亿元，+21.13%），实现利润总额（6.54亿元，+14.74%）。2023年全年公司本部研发费用（0.61亿元，-32.97%），同比明显下滑。截至2023年年报报告期末，母公司已签订合同，尚未履行或尚未履约完成的收入金额131.21亿元，其中90.65亿元订单预计将于2024年确认收入，其余将于以后年度确认收入。 黎明公司主要从事航空发动机、燃气轮机等，其主要生产的中大推力航空发动机广泛装备我国多款高性能军机，2023年报期公司实现营业收入（262.35亿元，+19.16%），随着军机列装加速，公司营业收入稳健增长，利润总额实现（6.78亿元，-13.52%），同比小幅下滑。从收入结构上看，航空发动机及衍生产品业务实现收入（254.09亿元，+19.09%），外贸出口转包业务实现收入（3.89亿元，+38.48%），非航空产品及其他业务实现收入（0.26亿元，-15.06%）。2023年全年黎明公司研发费用（1.35亿元，+5.47%），同比小幅提升。 南方公司主要产品为涡轴发动机和活塞式发动机等，广泛应用于各型号直升机，2023年报期南方公司营业收入（77.75亿元，-0.85%）,利润总额（4.48亿元，+13.42%）。从收入结构上看，航空发动机及衍生产品业务实现收入（75.07亿元，-0.62%），非航空产品及其他业务实现收入（0.41亿元，-42.25%）。2023年全年南方公司研发费用（1.77亿元，+18.00%），研发投入同比稳健增长。 黎阳公司主要产品为三代中等推力航空发动机等产品，2023年报期黎阳公司实现营业收入（49.08亿元，+45.04%），营收规模显著提升，利润总额（-0.69亿元，-188.46%），公司部分型号处于放量早期，短期盈利能力不足。从收入结构上看，发动机及衍生产品业务实现收入（48.01亿元，+46.68%），几乎占据了黎阳公司全部营收来源，产品出现交付放量趋势。2023年全年黎阳公司研发费用（1.23亿元，-57.59%）。 总体来看，四大主机厂经营业绩呈现出分化趋势，其中母公司、黎明公司营收规模稳步扩大。黎阳公司规模提升明显，或预示着部分型号发动机逐步量产放量。南方公司营业收入与2022年几乎持平。盈利方面，母公司和南方公司保持稳定盈利能力，黎明公司小幅下滑，黎阳公司出现由盈到亏的情况，短期业绩承压。研发投入方面南方公司保持稳定增速，黎阳、母公司投入明显减少。 莱特公司增资扩股项目完成，将推动民用航空发动机长期发展，募投项目竣工投产，发动机维修能力有望进一步提高 2023年7月8日，公司公告航发动力股份有限公司拟对下属全资子公司西安西航集团莱特航空制造技术有限公司（以下简称莱特公司）实施增资扩股，通过产权交易机构以公开交易方式引入现金投资不超过4.00亿元。公司将内部民用航空发动机制造业务转移至莱特公司，并引入外部资本对其增资4亿元，用来建设民用航空发动机生产专线，形成体系完善的批量生产能力，满足国产民用航空发动机长期发展的需求。 根据公司2023年年度报告披露，公司子公司莱特公司本期实施增资扩股，通过产权交易机构以公开交易方式引入股东已经完成，增资完成后，公司对莱特公司持股比例由100%下降至71.10%，通过本次增资扩股的实施，莱特公司产品研制能力有望显著提升，将实现民机生产制造由零件向零部件及单元体的转型升级，有助于强化莱特公司在民机产业链上的优势地位。 2023年8月19日，公司发布公告称收到陕西省国防科技工业办公室《关于中国航发动力股份有限公司航空发动机修理能力建设项目竣工验收备案的通知》标志着公司“航空发动机修理能力建设项目”已通过竣工验收，达到了项目建设目标。 本次募投项目顺利投产后，航发动力能够有效提升航空发动机修理手段与能力，对现有表面处理生产线进行提标改造，提升公司表面处理生产及排放水平，通过整合公司现有航空发动机修理能力，调整现有生产布局，补充部分关键设备，新建总装修理厂房、试车厂房形成相对独立、完整的涡扇发动机大修分厂，同时预留新型涡扇发动机维修能力，对我国航空发动机行业的发展有良好的促进作用。 航空发动机龙头企业，聚焦军、民航空发动机和燃气轮机发展机遇，加速追赶超越 航空发动机技术是大国地位和综合国力的体现，是现代航空技术的战略制高点，是现代国防不可或缺的重要内容，也是经济社会发展的重要支撑。当前，航空发动机产业正处于新一轮科技革命、产业革命和军事革命交织联动、高速发展的阶段，世界航空强国加紧布局和推进航空动力前沿技术研究，并已形成先发优势。环伺世界航空强国，美国自适应变循环发动机已完成验证机研制、英国发布了航空零排放战略，无人化、数字化、电气化、氢能、增材制造、复合材料等新理念、新技术、新材料的应用都在快速积累量变。 公司聚焦军、民航空发动机和燃气轮机主业，加速追赶超越，不断提升航空发动机和燃气轮机研发制造水平。在军用航空发动机方面，向自适应循环、涡轮基组合高超声速动力、全电推进系统等方向发展。民用航空发动机方面，根据中国商飞市场预测年报（2022-2041年），到2041年，国内航空发动机市场价值将达到3,502亿美元。公司作为我国商用飞机动力核心供应商，随着国产大型客机、支线客机将加速适航取证，实现商业成功，将推动国产民用航空发动机成为公司支柱产业。燃气轮机方面，国际环境及周边态势变化，同时国家提出“双碳”战略目标，燃气轮机需求也随之加大，公司将迎来新的历史机遇期。 公司作为国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，是中国航发旗下航空动力整体上市唯一平台，将深度受益于我国航空动力的发展大周期。 投资建议： 2023年，公司营业收入同比增长17.89%，扣非归母净利润同比提升明显，期间费用进一步降低，规模效应显现。同时公司在手订单充裕，对未来公司发展打下坚实基础。 公司进一步聚焦主营业务，航空发动机制造及衍生产品业务规模持续扩大，子公司经营出现差异化发展，黎阳营收规模显著提升，随着未来各在研发动机型号批产放量，公司整体经营情况有望进一步提升。 公司增资扩股莱特公司顺利完成，成功引入外部股东，资金将用于建设民用航空发动机生产专线项，满足国产民用航空发动机长期发展的需求，同时，募投项目《航空发动机修理能力建设项目》成功完成验收投产，公司将有效提升航空发动机修理手段与能力。 公司作为航空发动机龙头企业，同时也是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，将深度受益于国内航空发动机产业发展的黄金周期，在军、民航空市场需求的“双轨”驱动下，未来有望长期受益。 我们预计公司2024-2026年的营业收入分别497.65亿元、571.22亿元和654.28亿元，归母净利润分别为16.52亿元、19.51亿元及23.17亿元，EPS分别为0.62元、0.73元、0.87元，我们维持买入评级，目标价45元，对应2024-2026年预测EPS的73倍、62倍、及52倍PE。 风险提示：原材料波动导致毛利率下滑的风险；宏观环境波动导致市场需求下降等，产品交付不及预期等。

航发动力(600893) 事件：公司发布2024年一季度报告。 报表端多指标向好，多板块共振前景可期 一季度公司实现营业收入62.72亿元，同比+1.98%；归母净利润1.55亿元，同比+76.04%；扣非归母净利润1.06亿元，同比+444.82%；销售毛利率11.64%，同比-0.34pcts，环比+2.08pcts；销售净利率2.96%，同比+1.21pcts，环比+0.64pcts。我们认为，公司作为国内唯一能研制生产全谱系军用航空发动机的企业，国内军用市场受益于十四五国防装备跨越式发展需求提升；国内民用市场受益于商发、直升机等配套需求提升；海外市场受益于疫后强劲复苏，三大板块业务并驾齐驱，共同支撑公司业绩增长。 费用端，2024年Q1季度期间费用5.87亿元，同比-13.17%，环比-30.78%。研发费用0.45亿元，同比-33.74%，主要是课题项目投入减少；财务费用0.59亿元，同比+24.23%，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。期间费用率9.36%，同比-1.42pcts，环比+4.50pcts，其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为2.02%，5.69%，0.72%，0.94%，分别同比变动-0.12，-1.29，-0.39，+0.17pcts，环比变动+1.42，+2.94，-0.14，+0.28pcts。所得税费用0.32亿元，同比+501.56%，主要是公司持有的贵州银行股权价值受市场波动影响确认的递延所得税费用增加。 资产负债表端，24Q1期末公司货币资金32.87亿元，同比-32.52%；应付票据及账款371.71亿元，同比+19.01%；存货363.07亿元，同比+14.33%。上述指标变动源于公司生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加。我们认为公司在手订单充足，正积极备产备货，未来业绩转化可期。 新年度业绩有望稳步上行，航发市场多支点持续景气 根据公司《2023年年度股东大会决议材料》披露，24年经营目标预计实现营收497.62亿元，同比+13.78%。其中主营业务收入491.94亿元，其他业务收入5.68亿元。预计归母净利润15.12亿元，同比+6.36%。随着“十四五”国防装备跨越式发展需求上行，叠加后端维修市场需求攀升，军用航发市场景气度有望进一步提升。民机方面，国航、南航、东航共计300架C919订单将分批落实，国内民机市场有望再上新台阶。我们认为，公司作为国内唯一能研制生产全谱系军用航空发动机的企业，新年度目标明确，有望充分受益于军民市场需求上行。 盈利预测与评级：综上所述，我们认为公司一季度迎来开门红，业绩增长超预期。公司积极备产备货，二季度有望迎来交付加速。公司作为国内唯一能研制生产全谱系军用航空发动机的企业，正处于产品交付提速、现有型号需求放量、未来型号pipeline持续、后端维修市场稳步增长的阶段，或将充分受益于国内军民融合发展、海外市场强劲复苏，公司短中长期均具备良好发展趋势。我们预计24-26年归母净利润为17.31/19.51/25.67亿元，对应PE为57.83/51.30/38.99x，维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险。

航发动力(600893) 事件：公司4月29日发布2024年一季报，1Q24实现营收62.7亿元，YoY+2.0%，归母净利润1.55亿元，YoY+76.0%，扣非净利润1.06亿元，去年同期为-0.31亿元，业绩表现符合市场预期。1Q24公司业绩快速增长主要是公允价值变动收益增加、期间费用减少、税金及附加减少所致。我们综合点评如下： 1Q24归母净利同比快增76%；多因素助推业绩快速增长。整体来看，公司1Q24实现营收62.7亿元，YoY+2.0%，归母净利润1.55亿元，YoY+76.0%，扣非净利润1.06亿元，去年同期为-0.31亿元。盈利能力方面，1Q24毛利率同比减少0.3ppt至11.6%；净利率同比增加1.2ppt至3.0%。1Q24公司业绩快速增长主要是公允价值变动收益增加、期间费用减少、税金及附加减少所致。 23年黎明公司产品盈利能力有所提升；1Q24西航公司业绩喜人。1）根据公司披露，23年黎明公司实现收入262.3亿元，YoY+19.2%，利润总额6.8亿元，YoY-13.6%，利润减少主要是随着收到的客户预付款陆续支付给供应商，存量资金减少，理财收益减少1.72亿元，利息收入减少0.61亿元，同时，贷款规模扩大利息费用增加0.86亿元。从产品盈利角度看，黎明公司作为四家主机厂中规模最大的主机厂，订单和营收保持良好增加，23年毛利率较22年有所增加。 2）母公司西航公司1Q24实现营收35.8亿元，YoY+95.8%，实现净利润0.54亿元，同比增长712%，净利率同比提升1.15ppt至1.52%，1Q24西航公司收入端实现快速增长，盈利能力得到提升。 持续优化期间费用；积极备产备货迎接下游旺盛需求。公司持续优化期间费用，1Q24期间费用率同比减少1.6ppt至9.4%，其中：1）研发费用率同比减少0.4ppt至0.7%；2）管理费用率同比减少1.3ppt至5.7%；3）销售费用率同比减少0.1ppt至2.0%；4）财务费用率同比增加0.2ppt至0.9%，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。截至1Q24末，1）存货较24年初增加22.4%至363.1亿元，主要是订单增加，产品投入增加；2）应付账款较24年初增加30.6%至234.8亿元，主要是生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加。3）在建工程较24年初增加13.7%至27.8亿元。2024年公司经营计划给予稳定增长预期，24年预计实现收入497.6亿元，较2023年实际收入同比增长13.8%。公司积极备产备货迎接下游旺盛需求。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，伴随各大主机厂生产能力建设有序推进，公司将充分受益于“十四五”期间我国航空发动机及燃气轮机高景气市场。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为16.1亿、19.8亿和25.6亿元，对应2024～2026年PE为59x/48x/37x。我们考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；新型号批产进度不及预期；产品降价等。