事件:南京银行发布2018年中报业绩,18年上半年实现营业收入135亿元,同比增长8.6%;实现归母净利润60亿元,同比增长17.1%,符合我们预期。截至2Q18,南京银行不良率季度环比继续持平于0.86%,核心一级资本充足率季度环比提升35bps至8.44%。 中报再次印证南京银行拐点属性,核心盈利能力显著修复驱动营收增速再上台阶,业绩端继续维持较快增长。18年以来南京银行营收端显著修复,1Q18营收同比增长7.5%,1H18增幅较1Q17扩大1.1个百分点至8.6%,彻底扭转17年以来营收端增速为负的局面。业绩端高成长性延续,归母净利润增速同比维持17.1%的高速增长。盈利归因分析表明南京业绩主要驱动力经历规模驱动-拨备反哺-核心盈利能力大幅修复的转变,这是实实在在的经营状况改善。2012-2016年南京银行资产年均复合增速在30%以上,17年金融强监管下公司主动压降规模,深度调整资负结构,业绩主要由拨备反哺利润贡献(22.4%)。而18年公司业绩增长主要由核心盈利能力驱动,1H18息差负面贡献大幅收窄(1H180.8%vs2017-15.0%),中收贡献转负为正(1H185.9%vs2017-2.4%),拨备贡献明显下降(1H184.8%vs201722.4%)。非息收入见底回升印证我们18年中收回升驱动营收增长的判断,1H18南京银行非息收入同比增27.8%,其中净非息收入同比增128.9%,系衍生品投资收益提升和加大货基投资的投资收益提升共同影响;核心的净手续费收入亦重回正增长,1H18同比增3.4%(VS2017同比降19.5%),主要系公司融资类业务收入(债券承销同比增长23.5%和咨询业务同比增长5.1%)所贡献,传统零售业务基数较低亦有较大增幅(同比增52.0%),资管手续费保持平稳,理财新规落地后续边际压力减弱,叠加融资类收入和零售手续费收入增长未来手续费收入有望继续改善。 南京银行走资本集约化发展道路,规模增速大幅放缓下核心盈利不低,资本内生性极强,核心一级资本充足率显著提升,ROE领先同业确立回升趋势。我们基于18年核心一级资本充足率持平于8%和资本内生增长仅依靠利润增长假设下,测算得18年加权风险资产增速上限为12%,而1H18南京银行风险加权资产环比年初仅增2.9%,业绩高增而RWA放缓背景下ROE和核心一级资本充足率均实现回升,1H18南京银行ROE同比增0.8%至20.0%,核心一级资本充足率季度环比提升35bps至8.44%,全年来看规模增长尚有较大空间。不必忧心公司定增未能如期落地对基本面的影响,高成长性是南京银行中长期可持续发展的根本保障。我们一再强调当前上市银行正由高速增长切换至高质量发展,南京银行作为首家披露中报业绩的银行已奠定这一基调,先前披露业绩快报的招行、宁波和上海银行均印证这一趋势。 贷款量价齐升为上半年息差改善的最大驱动力,展望下半年,优异的资产端定价能力叠加流动性边际宽松下负债端成本利好将助力息差继续走阔。1H18南京银行净息差环比提升6bps至1.85%,资负结构调整对其息差改善功不可没。18年信贷需求强劲大环境下南京银行加大高收益信贷类资产配置,正面贡献息差19bps,结构、利率因素分别为9/10bps。结构上1H18贷款环比年初增长12.1%,占总资产比提升2.5%至36.5%,其中收益更高的零售贷款占比提升0.8%至26.0%;利率上贷款收益率环比2H17提升30bps至5.46%。负债端同业存单置换同业负债趋势明显,存款保持稳定增长。1H18南京银行存款占比小幅提升0.6%至67.9%,同业负债占比环比年初降3.1%至6.4%的低位,同业负债+同业存单占比亦下降0.9%至22.3%但存款竞争激烈的大环境下尤其是二季度存款成本有所走高,2Q18南京银行活期存款占比季度环比降低4.2%至34.2%,1H18存款利率负面贡献10bps,导致单季度息差下滑11bps至1.84%。当前流动性边际改善较为明显,7/8月SHIBOR(一个月)平均利率分别下降79/51bps,展望下半年存款竞争格局将有所缓释,对于同业负债占比水平仍较高的南京银行负债成本将有明显改善。 资产质量优于同业,不良逾期缺口补齐后再无瑕疵,高拨备彰显安全垫更加充足。南京银行不良率长期维持1%以下较低水平,2Q18不良率季度环比继续持平于0.86%,大幅低于同业。2Q18单季加回核销的不良生成率季度环比大幅上升76bps至97bps,我们判断系公司加大不良确认力度、补齐不良与90天逾期缺口的一次性因素所致。同时前瞻指标继续印证潜在不良压力减轻,1H18关注类贷款占比和逾期贷款占比继续降低,分别由17年末的1.64%、1.30%下降20bps和1bp至1.44%、1.29%,资产质量向好趋势更加明确。今年以来,监管层要求银行主动严格确认不良、做实账面资产质量,不少投资者担忧或因此导致中小银行不良率大幅攀升。就南京银行而言,其不良率继续环比持平、不良先行指标仍处在改善通道;更为重要的是其不良逾期缺口已经收窄至100%以内,1H18南京银行逾期90天以上贷款/不良贷款由17年末的112.1%降低至97.3%,资产质量彻底坐实。另一方面,高达463%的拨备覆盖率为其提供了更加充分的安全边际。展望下半年,我们认为严格审慎的风控态度以及信贷结构的进一步优化,将为南京银行保持全行业低不良率的资产质量优势保驾护航。 南京银行基本面向好趋势全面深化,息差回升、中收改善下营收端向上拐点明确,不良逾期缺口补齐后资产质量唯一瑕疵也已修复,高成长+规模增长放缓组合下资本内生增长无忧,ROE回升趋势明确,应享估值溢价。预计2018-2020年南京银行归母净利润分别同比增长17.8%/18.4%/18.8%(维持原预测),当前股价对应1.0倍18年PB,维持“买入”评级。

南京银行披露2018年中期业绩 2018年上半年实现归母净利润59.8亿元,同比增长17.1%。 资本压力缓解,资产负债结构优化 二季末总资产同比增长5.4%,规模因素对净利润增长的贡献由去年同期的19.2%降至4.7%,利润增长质量更高。二季末核心一级资本充足率环比大幅提升35bps至8.44%,资本压力缓解。 从单季增量来看,二季度新增资产143亿元,其中贷款增加279亿元,应收款项类投资压降132亿元,资产结构更健康;二季度负债增长115亿元,主要来自存款,存款新增226亿元,同业融资大幅压降147亿元,负债结构优化。 净息差环比下降但无需担忧 二季度单季净息差1.83%,环比下降12bps,但无需担忧。从往年来看,南京银行季度之间的净息差波动幅度较大,二季度净息差处于正常水平,跟去年三、四季度持平。此外,我们注意到南京银行二季度实际所得税率环比大幅下降2.2个百分点,因此有可能是公司在二季度增配免税投资品种,这也会导致收益率下降。因此综合来看,公司净息差表现正常。 资产质量改善,盈利能力继续回升 南京银行资产质量各项指标或稳定或好转:不良率0.86%环比持平,关注率环比下降11bps至1.44%,逾期率较年初持平,不良/逾期90天以上贷款较年初上升14个百分点至103%。期末拨备覆盖率463%,高位稳定。 南京银行2018上半年ROE(平均)为17.0%,较去年同期上升0.8个百分点,盈利能力回升,延续了2017年三季度以来的趋势。 投资建议 公司整体表现符合预期,我们维持南京银行“买入”评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

业绩符合预期,营收持续改善,NIM环比回落。南京银行上半年营收同比增长8.62%,二季度营收增长9.7%,高于一季度(7.53%),公司营收增速持续回升。上半年归母净利润同比增长17.11%,业绩增长的主要驱动因素来自于信贷资产规模同比扩张18%带动利息净收入同比增长4.3%,此外非息收入同比增长也对业绩形成正向贡献。NIM环比一季度回落:上半年净息差1.89%,较17年上升4bps,但环比一季度回落6bps。 信贷资产加速投放,存款增长微弱:资产端,公司加大了信贷投放的力度,贷款环比增长7.1%,贷款占比提升至36%。投资环比增长0.8%,占比维持在50%左右,其中应收款项类投资规模环比一季度压缩132亿,降幅5%。负债端来看:二季度存款环比增长3%,占比69.5%,存款增长仍然较弱;应付债券环比下降6%;同业负债规模和占比(9.3%)较一季度基本持平,同业负债与同业存单合计占比约25%。 名义不良率持平于0.86%,不良认定更为审慎,资产质量持续向好:名义不良率持平于0.86%,拨备覆盖率463.01%,较一季度末微降2.45个百分点,拨贷比较一季度微降2bps。不良认定方面,公司上半年加大了逾期90天确认不良的力度,不良/逾期90天以上比率超过100%,达到102.78%,年内提前完成监管对于不良/逾期90天的要求,资产质量认定更为审慎。总体上,南京银行资产质量良好,拨备指标持续保持高水平,加上不良认定更为审慎,风险覆盖能力进一步夯实。 资本方面,公司资本充足率和核心一级资本充足率分别为13.05%和44%,较一季度分别上升26bs、35bps,核心资本压力得到缓解。公司定增遭证监会否决,短期影响公司资本补充计划,倒逼公司经营向资本节约的发展模式转变,静待南京银行业务层面的调整。 盈利预测:我们调整公司的盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润分别为113.13亿、129.90亿、146.16亿,对应EPS分别为1.33元、1.53元、1.72元,预计2018年底每股净资产为7.94元,以2018-8-9收盘价7.34元计算,对应2018-2020年PE分别为5.5倍、4.8倍、4.3倍,对应年底的PB为0.92倍。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示:不良超预期暴露,资产质量大幅恶化。

2018年8月9日,南京银行发布半年报,我们点评如下: 业绩整体符合预期,非息增长弥补息差收窄 2018H1公司营收134.96亿元,同比增长8.62%(VSQ1:7.53%),其中净利息收入同比增长4.31%(VSQ1:5.68%),增速放缓主要是由于息差回落,息差从2018Q1的1.95%回落至2018H1的1.89%;净非息收入同比增长27.85%(VSQ1:15.68%),非息增长弥补息差收窄明显。 受资管新规等政策影响,手续费及佣金收入2018H1同比仅增长3.38%,非息收入快速增长主要是由于交易户下债券投资盈利。值得注意的是,二季度以来人民币贬值趋势下,公司公允价值变动损益的高盈利与汇兑损益科目的高亏损形成了一定对冲效应,需要综合进行分析。 2018H1,公司归母净利润同比增长17.11%,从业绩驱动分拆来看,业绩增长主要受益于规模(+8.15%)、非息收入(+4.40%)、信用成本(+4.22%)和税收(+3.82%),但息差收窄带来一定负贡献(-3.85%)。 资产结构调整,压缩同业资产和非标配置,加大信贷投放 2018H1,公司生息资产总额11802.58亿元,环比增长1.57%。其中贷款余额4361.19亿元,环比增长7.10%;应收款项类投资为2380.47亿,环比降低5.25%,同业资产为533.23亿,环比下降33.09%。整体来看,公司加大了资产结构调整力度,降低同业和非标资产配置,加大信贷投放力度。 同业负债依赖度下降,存款增速有所回升,但活期占比下降 2018H1公司同业负债(含NCD)占比为22.03%,较2017A下降1.58个百分点,同业负债依赖有所下降。存款余额7613亿元,同比增长5.69%(VSQ1:1.23%),环比增长3.07%(VSQ1:2.21%),增速有所回升,但活期存款占比从2017年底的40.21%下降至34.20%,存款竞争压力较大。 净息差环比下降6bps,主要是由于存款竞争带来负债成本上行 2018H1公司净息差1.89%,环比下降6bps,净利差1.83%,环比下降6bps。净息差下主要是是由于二季度存款竞争加剧,结构性存款增长较快,活期存款占比下降,导致负债端成本上升的影响。 不良计提更加充分,且维持低位 2018H1不良贷款余额为37.51亿,不良贷款率0.86%,环比持平。2018H1拨备覆盖率463.01%,环比下降约2.45个百分点,小幅回落。2018H1不良在加速确认,不良生成率0.82%,较2017年全年上升18bps。与之对应,公司“不良贷款余额/预期90天以上贷款余额”从2017年底的89.23%上升至2018Q2的102.80%,公司关注类贷款占比从2017年底的1.64%下降至1.44%,公司不良确认更加充分,拨备覆盖率仍在高位,风险抵御能力仍较强。 投资建议与风险提示: 受Q2存款竞争加剧,负债成本上升影响,息差有所回落。同时,非息收入高增长,公司业绩基本符合预期;随着Q2监管边际缓和,资产质量预期有所改善。公司定增被否客观上对公司资本内生增长能力提出更高要求。当前,公司不良确认更加充分,低不良高拨备将为公司带来ROE提升潜力。我们预计公司18/19年归母净利润增速分别为17.53%和16.94%,EPS分别为1.29/1.52元/股,当前股价对应的18/19年PE分别为5.69X/4.84X,PB分别为0.91X/0.82X,维持买入评级。 风险提示:1、区域经济下行风险;2、经济增长超预期下滑;3、资产质量大幅恶化;4、政策调控力度超预期。

投资建议:中收强劲带动营收增速提升,调整18/19年净利润增速预测为17.30%/18.39%,对应EPS1.34(-4bp)/1.58(-4bp)元,BVPS7.89/9.02元,现价对应5.49/4.64倍PE,0.93/0.81倍PB。看好业绩继续高增长,上调目标价至11.35元,对应18年1.44倍PB,增持。 业绩概述:18H1:归母净利润同比增速+17.1%;营业收入同比增速8.6%;ROE9.81%,同比+0.3pc;净息差1.89%;不良率0.86%;拨备覆盖率463%;核心一级资本充足率8.44%,环比+35bp。 最新认识:中收拉动营收,关注内生动力 1.营收利润保持高速增长。18H1加大ABS、基金和企业债配置,投资收益同比增长106%,带动营收高增速。因拨备反哺利润、节约业务管理费用和投资税盾效应,净利润仍维持高速增长,内生补充核心一级资本。 2.成本压力致使息差收窄。18Q1/18H1净息差(累计口径)1.95%/1.89%,收窄6bp,主要原因是在揽储成本持续抬升的环境下,存款增速加快(环比增长3.1%)。预计后续货币市场流动性继续宽松,Q3成本压力将降低。 3.资产质量继续全面改善。资产质量优中更优,不良率关注率分别为0.86%/1.44%,环比分别下降0bp/11bp;同时,不良偏离度较年初已下降15pc至97%。因此18H1拨备减缓,拨备覆盖率环比下降2pc至463%。 风险提示:经济增长失速引发信用风险、监管节奏失当引发流动性风险

事件:8月9日,南京银行发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入134.96亿元,同比增长8.62%;实现归母净利润59.78亿元,同比增长17.11%。截至2018年上半年末,南京银行不良率为0.86%。 利息净收入拉动归母净利润增长,中收占比逐渐提升。上半年,银行利息净收入为105.87亿元,同比增长4.31%,利息净收入占营业收入的比重为78%,是营业收入增长最主要的拉动力。同时,实现手续费净收入18.94亿元,同比增长17.26%,增速较2017年末提升25.99个百分点。中收占比上升至21.56%,较2017年末增加2.44个百分点。 贷款规模快速增长,贷款占比逐渐上升。2018年上半年末,南京银行贷款余额为4188亿元,同比增长18.23%,增速较2017年末上升0.99个百分点。从生息资产的结构看,贷款余额占生息资产的比重从2016年末的31.43%提升至2018年上半年末的39.28%,投资及同业资产占比下降,但是投资仍是占比最大的生息资产。 不良率保持较低水平,拨备覆盖率上升。2018年上半年,南京银行不良贷款率为0.86%,与2017年末持平。公司拨备覆盖率为463.01%,较2017年末上升0.47个百分点。2013年至今,南京银行拨备覆盖率始终呈现上升趋势,且远高于同业平均水平,风险抵御能力较强。另外,资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.1%、9.7%、8.4%,较2017年末分别上升0.1个、0.4个、0.5个百分点。 投资建议:上半年南京银行贷款规模增长较快,且净息差提升,将进一步增加营业收入。我们预测18/19年南京银行归母净利润增速为17.24%/18.39%,PB为0.83倍/0.75倍,给予“增持”评级。 风险提示:定增未如期落地,资本补充压力较大;严监管的政策风险;信用风险;市场风险。

事件: 8月9日,南京银行披露18年中报(此前已披露业绩快报)。1H18实现归母净利润59.78亿元,YoY+17.10%;营收134.96亿元,YoY+8.62%;年化ROE达19.62%,同比上升0.6个百分点。1H18净息差1.89%,同比提升2BP。 点评: 1H18营收改善,净息差企稳有望回升 公司1H18营收同比增8.6%,增速较1Q18有明显提升,除1H17低基数因素外,营收提速仍很明显。净利息收入同比增速较为平稳,净息差同比提升2BP,主要收益率资产端贷款利率提升快于负债成本抬升。预计伴随下半年市场利率下行,资产端利率平稳,净息差有望持续回升。结构上看,1H18非息收入占比同比提升3.3个百分点至21.6%,其中公允价值变动净收益贡献21亿收入,贡献较大。 资产规模增速平稳,负债结构持续优化 6月末,公司总资产为1.19万亿,较年初增4.6%,季度环比增1.2%,保持平稳增速。资产端来看,2季度资产配置向信贷倾斜,上半年贷款同比增18.3%,增速较1Q18提升0.9个百分点,2Q18贷款占资产比重较1Q18提升2个百分点至36.5%。负债端来看,2Q18存款表现较好,在上半年M2增速较低且行业存款竞争加剧之下,存款较年初增长5.3%。负债结构持续优化,6月末存款占负债比重较1Q18提升1.2个百分点至67.9%。值得注意的是,零售存款较年初高增19.4%,高于总存款增速14个百分点,可见大零售战略转型成效显现。 不良及关注比率维持低位,逾期90天以内贷款较年初略有上升 6月末不良率维持低位水平,已连续5个季度持平于0.86%。关注贷款占比仅1.44%,环比1Q18下降11BP。逾期90天以内贷款较年初略有上升。存量资产质量较好之下,拨备计提力度略减弱,拨备覆盖率环比1Q18微降2.5个百分点至463.0%,但仍在高位,上市行中仅低于宁波银行,未来反补盈利空间较大。 投资建议:营收有望持续改善,维持增持评级 1H18盈利增长符合预期,ROE继续高位提升,处于可比同业较高水平。下半年市场利率下行且公司负债结构持续优化,预计有助缓解公司负债端压力,息差企稳回升,营收持续改善。定增停摆,不仅对短期ROE不再构成压力,而且将使公司更快推动轻资本内生发展,ROE有望持续上行。从这一层面看,定增事件或有更多积极意义。我们维持18/19年19.7%/22.7%的净利润增速预测。维持增持评级,给予1.3倍18年PB目标估值,分红后18年BVPS为7.67元,对应股价10.0元/股。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量大幅恶化;负债成本抬升风险等。

净利息收入环比下降2.74%,生息资产规模环比增加1.3%,净息差环比下降9BP。从资产端看,生息资产收益率环比上升,主要来自于贷款定价的提升。负债端则受制于存款付息率的提升以及同业资金成本的上行。 存款总额7,613亿元,环比增加5.36%,占比提升1.5个百分点。结构上看,定期存款增加14.18%,活期存款减少2.94%,活期存款在存款总额中的比重34.20%,较年初下降5.3个百分点。上半年存款成本较2017年上行22BP至2.28%。而同业拆入/债券发行的成本较2017年上行32BP和37BP至2.71%、4.57%。 资产质量保持平稳,不良率0.86%,连续五个季度保持不变,单季不良生成率0.82%。关注类贷款占比1.44%,环比下降11BP。逾期90天以上占不良97.3%,较2017年下降14.8个百分点,不良认定趋严。拨备覆盖率463.01%,环比下降2BP,仍高于行业平均水平。 核心一级资本充足率提升。截至2018.1H公司核心一级资本充足率,一级资本充足率和资本充足率为8.44%,9.73%,13.05%,环比上升35、32和26BP。 净资本受限的情况下,公司主动控制规模增速,坚持轻资本发展路线,将促进公司资本充足率的回升。考虑到同业存单利率已经出现一定幅度的下行,预计下半年公司同业负债成本压力将在一定程度上缓解,有助于息差的改善。我们预计公司2018-2019年EPS分别为1.25元、1.46元,2018年8月10日收盘价7.34元/股,对应的PE为5.83倍、5.06倍,PB为0.92倍、0.79倍,给与“增持”评级。 风险提示: 行业监管超预期;市场下跌出现系统性风险。

营收端持续修复,核心盈利能力好转驱动业绩增长,拨备对利润增速贡献逐步下降。营收持续好转,非息表现亮眼,利息净收入表现较弱。上半年营业收入同比增长8.6%,其中Q2单季度增长9.7%,增速环比Q1提升2.18pc,营收端持续改善。上半年非息收入同比增长27.85%;主要由于增配货基及衍生金融工具投资收益提升拉动,而手续费及佣金净收入同比增速为3.39%。上半年利息净收入同比增长4.31%,增速环比Q1下降1.4pc,主要由于二季度息差表现较弱拖累。核心盈利能力持续改善,拨备反哺对利润贡献正逐步减弱。上半年归母净利润增速17.1%,维持高增长。拨备前利润增速为8.4%,其中Q2单季度增速较Q1提升2.86pc至9.8%。核心盈利能力持续好转成为驱动业绩改善的真正原因,而上半年拨备少提对净利润增速贡献仅为1.72%(17年对净利润增速贡献高达38%)。 存款成本上行或拖累Q2净息差下降,同业利率下行或利好下半年息差改善。南京银行上半年净息差为1.89%,相比一季度下降6bps,或由于二季度存款成本上行拖累。从报表数据来看,上半年存款成本为2.28%,相比17年增长22bps,其中,企业和个人定期存款成本均大幅提升29bps。7月以来流动性持续边际改善,目前SHIBOR(隔夜)和同业存单(1个月)发行利率已分别降至2%和3%以下,对于同业负债占比水平仍较高的南京银行来说,或将利好南京银行负债成本改善,对净息差有正面促进作用。 存贷款稳步增长,同业资产和表内非标压缩,活期存款占比下降明显。资产端:6月末,总资产规模达1.19万亿,较3月末增长1.2%。其中,贷款总额4361亿,较3月末增长7.1%,远高于总资产增速。从投向上来看,个人贷款投放力度加大,上半年个人贷款新增投放占比达38%。具体结构上,上半年个人消费贷款净增加123亿,而房贷仅增加36亿。同业资产规模相比3月末净减少264亿,而应收款项类投资规模净减少132亿,占比下降至不到20%。从投资类资产的细分科目来看,相比17年末增配194亿的货币基金和70亿金融债,信托及资管计划净减少82亿。负债端:6月末存款规模为7612亿,较比3月末增长3.1%,占比提升1.21pc至68%。其中,活期存款占比较年初下降5.3pc至34.2%,也是存款成本率上升的原因之一。据Wind测算,6月末未到期同业存单规模为1751亿,较3月末下降120亿。“同业存单+同业负债”占总负债比例仅为22%。 资产质量继续保持优异,拨备覆盖率维持高位。不良率连续5个季度维持稳定,逾期90天以上贷款已全部纳入不良。6月末不良率为0.86%,较3月末持平。加回核销及转出的不良生成率(测算年化值)为0.87%,相比17年末提升17bps,或由于不良认定趋严导致。不良/逾期90天以上贷款的比值较17年末大幅增加13.6pc至102.8%,不良认定标准不断提升。资产质量实质上仍持续改善:关注类、逾期90天以上贷款占比和余额均为双降。6月末,关注类贷款占比较3月末下降0.11pc至仅为1.44%。余额下降0.11亿。逾期90天以上贷款占比较17年末大幅下降0.12pc至0.84%,余额下降近1亿,资产质量前瞻和客观指标持续好转。拨备覆盖率仍维持高位。6月末拨备覆盖率为463.01%,较3月末小幅下降2.5pc,主因不良认定趋严带来的Q2不良贷款余额增长略快(较3月末增加2.49亿),但仍保持高位。拨贷比较3月末略降0.02pc至3.98%,拨备安全垫整体依旧充实。 盈利预测与投资评级:南京银行经营情况持续好转,单季度营收、拨备前利润增速均有所改善。不良率企稳,关注类贷款与逾期90天以上贷款占比和余额均保持双降趋势。核心一级资本充足率提升至8.44%,距离监管线尚有一定空间,随着自身盈利的补充,资本压力无需过度悲观。我们预计18/19/20年其归母净利润分别为113.78/134.45/160.40亿,BVPS为7.77/8.95/10.36元/股,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,金融监管力度超预期。

事件:2018年8月9日,南京银行发布2018年半年报。其中,公司上半年营业收入同比增长8.6%,归母净利润同比增长17.1%,业绩表现基本符合我们预期。 边际变化点评: 1. 核心一级资本充足率持续改善,好于我们预期。南京银行二季度末核心一级资本充足率8.44%,环比提升35bp。此前南京银行因定增被否倍受市场质疑,中报资本充足率向好进一步说明,其依靠内生资本留存足以支撑业务增长。 2. 2018H1不良生成率抬头,资产质量进入观察期。南京银行2018H1不良生成率(加回核销)0.87%,同比2017H1上升6bp,环比2017H2上升34bp; 相应的,处置及拨备计提力度加大,2018H1信用成本1.32%,同比上升25bp,环比上升32bp。去杠杆大环境下,不良生成率抬头在预期之内。 3. 资产负债结构持续优化。资产端,贷款占比较年初提升2.4pc 至35.1%,非标占比较年初下降1.6pc 至19.8%;贷款中,零售贷款占比较年初提升1.6pc 至24.6%,主要靠消费信贷驱动;负债端,存款占比较年初提升0.6pc至67.9%,同业负债(含同业存单)占比较年初下降1.3pc 至21.8%。 4. 2018Q2净息差环比收窄,后续料将持平。南京银行二季度净息差环比收窄约10bp,在资产负债结构优化的情况下,主要原因一是资产收益率上升斜率放缓,二是一般性存款的成本仍在快速上行。展望未来,同业负债成本下降或将部分对冲存款利率上行压力,净息差有望保持平稳。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价9.13元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为11.17%、14.01%、12.84%,净利润增速分别为17.68%、18.08%、18.55%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为9.13元,相当于2018年的1.15XPB、6.81XPE。 风险提示:中美贸易摩擦升级;银行继续惜贷;表外非标处置失当引发风险。

核心观点:保险负债端企稳态势明显,预计NBV价值增速下半年继续回升,但受去年基数起伏影响,三季度FYP增速会有起落;利率期限利差维持高位,利于险企资负两端。保险股估值修复行情望延续,平均交易于仅0.9倍18PEV,建议积极配置。市场情绪低迷,投行审核通过率有所改善,建议持续券商龙头关注中信、华泰、国君、海通、招商等。 券商数据:本周两市日均股基交易额合计为2820.74亿元,周环比-10.20%,截至2018年9月13日,两融余额为8492.16亿元,同比-13.20%,周环比-0.03%。投资要点:9月市场情绪持续低迷:截止目前月度日均估计2897亿元,持续创17年以来月度最低水平,环比8月-10%,同比-50%,最新两融市场8492亿元,为17年以来最低水平,较18年初-21%,同比-12%,我们认为,交投新低,中美贸易新一轮谈判或将来临,同时外资布局增大,情绪有望迎来催化。投行业务审核通过率有望改善:2018年至今行业IPO累计承销1020亿元,同比-40%,股权累计承销规模7619亿元,同比-20%,债券累计承销规模3.15万亿,同比+3.5%,股权继续受到IPO过会率低迷影响承销承压,新发审委月底换届,后续或有改善,我们观察到,8月IPO审核通过率回落至54%,而9月至今提升至75%,后续改善有望持续。 保险数据:平安、新华、国寿8月单月总保费同比增速分别为18.8%、16.9%、0.1%,环比增速分别为1.7%、2.4%、33.3%,前8月累计总保费增速分别为21.4%、11.6%、4.0%。平安8月新单增速为10%,拉动累计新单增速降幅继续收窄至-1.9%,但较前两月单月增速有所回落。三季度FYP基数较高,预计9月单月FYP增速仍承压,进入四季度后FYP增速预计显著提升。前七月行业人身险原保费收入1.78万亿元,同比-7.4%(今年1-6月的累计同比分别为-25.5%、-24.3%、-16.9%、-13.6%、-11.5%、-8.5%),降幅继续收窄。大公司市占率继续提升,平安寿、太保寿、国寿、新华寿的人身险原保费市占率为51.8%较去年底45.5%提升6.3pct,老七家人身险市占率为65.2%,亦较去年底58.4%提升了6.8pct,大型寿险公司的业务结构优势显著。平安、太保、国寿、新华前七月累计原保费同比分别为4.4%、21.7%、13.8%、11.0%,与上月基本持平。财产险方面,人保财、平安财、太保财前七月累计原保费增速分别为13.6%、14.7%、15.2%,均快于13.5%的行业增速,三家市占率为63.8%,较去年底63.6%略有提升。从保险公司中报看,2Q负债端企稳回升态势明显,价值增速恢复、前低后高的趋势形成。在上半年尤其一季度储蓄型产品调整的局面下,人力队伍总体保持稳定,为负债端产品销售的企稳和恢复奠定基础。总体上,各家公司因在禀赋、目标、打法、节奏上各有不同,在价值、财务表现上也呈现一定的差异。较为欣喜的是各家公司在行业Q1行业整体大幅调整的背景下,设立并且执行了许多的调整措施,大寿险公司的应变能力和所展现的效果颇佳。利率期限利差维持高位,利于险企资负两端。保险股估值修复行情望延续,平均交易于仅0.9倍18PEV,建议积极配置。 投资建议:看好保障型产品/健康险增速至少恢复至过去增长中枢;且监管合并后,预计规范、从严的监管方向和尺度仍会持续,行业生态长期利好大型保险公司。金融监管执行力度和节奏有所调整,边际压力缓解,券商行业处于估值低位,龙头综合竞争力不断提升,建议关注中信、华泰、中金等。 风险提示:二级市场持续低迷;金融监管发生超预期变化。

国务院金融稳定发展委员会召开第三次会议,分析当前经济金融形势,重点研究进一步疏通货币政策传导机制、增强服务实体经济能力的问题。特别值得重视的是,在流动性总量保持合理充裕的条件下,面对实体经济融资难、融资贵的问题,必须更加重视打通货币政策传导机制,提高服务实体经济的能力和水平。会议还进一步提出了六方面的要点,引导未来工作方向。 金稳会第三次会议坚持稳中求进。会议认为,当前金融形势总体向好,宏观杠杆率趋于稳定,市场预期明显变化,金融机构合规意识增强,野蛮扩张、非法集资等金融乱象初步遏制,金融风险由发散状态向收敛状态转变。但同时需要看到,我国经济尚处于新旧动能转换时期,长期积累的金融风险进入易发多发期,外部不确定因素有所增多,需要积极稳妥和更加精准地加以应对。会议强调,做好当前金融工作,必须保持战略定力,按照党中央、国务院总体要求,坚持稳中求进总基调,遵循既定方针,抓住关键问题推进工作。 会议六要点引导当前金融工作方向。会议强调,做好当前金融工作,进一步打通货币政策传导机制,必须按照党中央、国务院的有关部署,重点把握好六方面:一是处理好稳增长与防风险的关系。二是处理好宏观总量与微观信贷的关系。三是发挥好财政政策的积极作用。四是深化金融改革,完善大中小金融机构健康发展的格局。五是健全正向激励机制。六是持续开展打击非法金融活动和非法金融机构专项行动,依法保护投资者权益,维护金融和社会稳定。 解决融资难、融资贵是当前工作关键。在国内去杠杆背景下,企业资金面普遍紧张,实体经济融资难、融资贵问题更是日益凸显,流动性持续紧缩已经成为今年国内主要不稳定因素。虽然政策略有缓和由去杠杆逐步转向稳杠杆,降准等政策释放一部分流动性,但是整体去杠杆大方向并没有变化,银行等金融机构放贷意愿不强。在流动性总量保持合理充裕的条件下,面对实体经济融资难、融资贵的问题,必须更加重视打通货币政策传导机制,提高服务实体经济的能力和水平。 一周回顾 本周沪深300、创业板指、证券行业、互联网金融指数下跌,保险行业指数上涨。其中,沪深300下跌1.08%,创业板指下跌4.12%,证券行业指数下跌1.17%,保险行业指数上涨0.31%,互联网金融指数下跌3.35%。 经纪: 本周市场股基日均成交量2,863亿元,环比上周下跌2.14%;日均换手率1.68%。 信用:本周市场股票质押参考市值183亿元,环比上周上涨72.11%;两融余额8,492亿元,环比上周下跌0.89%。 承销:本周股票承销金额67亿元,债券承销金额1, 138亿元,证监会IPO核准通过2家。 风险提示: 政策出台与国际环境对行业的影响超预期;市场波动对行业业绩、估值的双重影响;市场连续下跌对信用业务和自营业务带来的风险。

行情回顾 上周A股日均股票成交额2395亿元,环比-7.2%;市场换手率为2.63%,较上一周-14 个BP;截至9月13日(周四),两融余额较上一周五下滑0.49%至8492.16亿元,占流通A股市值的比例为2.25%,较上一周五持平。上周沪深300指数-1.08%,券商板块-1.17%,超额收益率为-0.09%;保险板块+0.24%,超额收益率为1.41%。公开市场方面,央行上周五进行1100亿元7天、400亿元14天逆回购操作,当日无逆回购到期,净投放1500亿元,连续三日净投放,上周累计净投放3300亿元。 行业观点 券商观点: 8月经营数据出炉,券商板块经营业绩继续承压,单月业绩同比环比均出现了明显下滑,在整体行情弱势的背景下,上市券商经营存在着一定压力。我们认为,大型证券公司经营稳健、抗压能力较强,业绩的韧性要强于中小型证券公司。推荐低估值、综合实力强的大型券商中信证券、华泰证券。 保险观点: 1-7月行业经营数据显示,寿险保费修复,健康险继续高增长。主要原因是保险公司仍在适应监管对于保险产品设计的新要求,以及发力加快回归保障、优化业务结构。我们观察,上市保险公司近半年以来寿险业务结构优化显著,NBV margin提升、健康险保费占比提升、寿险新单增速边际改善等,均是行业积极向好、健康发展的信号。目前四家上市险企的PEV估值处于安全区间,考虑到下半年寿险新单有望继续修复, 建议关注保险股负债端驱动的估值修复行情。推荐综合金融运营商中国平安、经营稳健的中国太保,以及转型改善成效显著的新华保险。 行业重要事件回顾及点评 事件回顾:保险行业1-7月原保险保费收入24670.23亿元,同比下降2.36%。产险公司原保险保费收入6915.62亿元,同比增长13.45%;人身险公司原保险保费收入17754.58 亿元,同比下降7.39%。 点评:寿险保费降幅继续收窄;健康险保费增幅持续处于高位;产险保费增速继续下滑;评估利率上行。 风险提示:IPO过会率不及预期,保障型产品销售不及预期。

核心观点 证券业本周证券板块下跌1.17%,跑输大盘0.08个百分点。上市券商8月业绩表现不佳,33家上市券商单月合计营收94.85亿元,环比下滑49.20%,同比(可比口径)下滑47.05%;合计实现净利润18.11亿元,环比下滑74.46%,同比(可比口径)下滑74.71%。经纪、投行业务萎靡为业绩大幅下滑主因,8月市场行情走弱,日均成交额仅2847亿,创2014年7月以来新低,IPO募集资金规模亦为年内新低。9月以来行情未见好转下成交额继续走弱,当前券商PB1.15倍,估值处于历史极低区间,磨底阶段考验耐心,龙头优质券商未来将持续受益政策扶持和行业集中度提升,安全垫较高,建议关注经营稳健和创新优势显著的龙头优质券商中信证券、华泰证券。 保险业本周保险板块上涨0.31%,跑赢大盘1.39百分点。寿险业务回暖带动保费收入持续回升,前7月行业累计保费收入同比降幅较上月进一步收窄至2.36%,边际向好趋势不变,下半年累计增速有望转正。本周中国平安、中国人寿、新华保险公布前8月保费收入情况,累计同比增速分别为19.23%、4.05%和11.57%,其中中国平安8月个险新单保费同比增12.58%,新单保费收入维持向好态势。个股层面建议关注专业水平高、协同能力强的险企龙头中国平安。 风险提示:外围突发事件、监管趋严

2018年上半年,资本市场持续低迷,监管不断加强,行业整体营业收入和净利润均出现较大幅度下滑。根据证券业协会披露的行业数据,上半年证券行业实现营业收入1,265.72亿元,同比下降11.92%;净利润328.61亿元,同比下降40.53%;年化ROE为3.53%,较2017年下降2.57个百分点;行业杠杆率为2.83倍,较上年年末上升3.18%。 受市场行情震荡和严监管环境的影响,券商多条业务线收入承压,收入结构不断调整。投资交易业务、投行业务和信用业务营收贡献度下滑,经纪业务和资管业务收入占比被动提升。2018年上半年投资交易业务占比23.35%,同比下滑2.12个百分点;投行业务占比12.80%,同比下滑2.59个百分点;信用业务占比8.92%,下降4.85个百分点;经纪业务占比28.74%,同比上涨1.70个百分点;资管业务占比10.97%,同比上升1.23个百分点。 受市场行情波动以及IFRS9实施影响,券商业绩对投资交易业务收入敏感度提升,弱市对券商投资交易能力提出更高要求。受市场行情波动影响,传统自营投资收入承压。投资交易能力较强的券商能够灵活利用衍生类金融工具,进行风险管理,分散风险,同时抓住衍生类业务发展机会,丰富投资交易业务收入来源。部分券商通过衍生类业务收益弥补传统自营业务收益亏损,推动投资交易业务总收益增长。未来券商重资本业务由信用业务向投资交易业务迁移,发展衍生品投资业务,是券商资金配置重要方向。 2018年证券行业延续2017年的从严监管态势,防风险、降杠杆、去通道是金融监管的主基调。监管政策密集出台,防风险与促改革齐头并进。资管新规及配套细则靴子落地,统一监管标准并打破刚性兑付,重塑资管业务生态。资本市场开放力度加大,七家大型综合券商跨境业务获批,存托凭证CDR落地,场外期权新规及交易所名单相继发布,业务重新步入常态化。随着行业监管规则逐步完善,证券公司业务开展也日益规范化,以大型综合券商为代表的证券公司业务质量与合规风控能力均有提升。“扶优限劣”的政策导向将进一步增强大型综合券商竞争优势。 基本面,市场弱势震荡,券商各业务条线受到压制,业绩承压。板块持仓方面,机构对券商板块股票配置比例不断下滑,2018Q2机构持券商板块总市值占机构投资总市值1.84%,较2017Q1下滑1.9个百分点,处于低配水平。估值面,当前板块1.18倍PB,大型综合券商在1.14倍左右,估值处于历史偏低位置。前期压制板块估值提升因素未有明显改善的情况下,我们持续看好估值低、基本面相对较好的大型综合券商配置机会。个股方面,持续推荐中信证券、广发证券以及华泰证券。 风险提示:行业转型速度不及预期;市场波动对业务影响较大。

证券:本周券商指数跌幅1.10%,跑输大盘0.02个百分点,除东兴、国元、海通等部分个股小幅上涨之外,大部分个股均呈现不同幅度的下跌。我们认为,在当前的业务结构下,对于券商股估值支撑的两大要素分别是杠杆水平和盈利能力。前者受监管周期的影响较为明显,当前金融从严监管,行业杠杆水平持续处于低位,业务拓展上以防范风险为主轴,因此对于估值水平的提升有明显压制。后者则受制于指数表现和市场流动性的充裕,今年以来,证券行业的经营压力在市场下挫的冲击下持续加大,行业在各大业务条线上均面临着较大的挑战,全行业的ROE水平持续下行至1.77%,较去年同期下降1.39个百分点,因此业绩上的支撑亦难体现。而竞争加剧的背景之下,行业内部的分化持续,中信证券上半年摊薄ROE为3.71%,全年有望与去年(7.63%)持平。华泰证券上半年完成非公开发行,摊薄ROE仍有3.50%,大幅领先行业。而从股价的变化上来看,大券商在整个证券市场不利的情况下,凭借盈利能力更能表现出抵御市场波动的能力,继续推荐中信证券,华泰证券。 保险:本周保险指数涨幅0.24%,跑赢大盘1.32个百分点;个股涨跌互现,其中中国平安小幅上涨0.83%,中国太保下跌1.77%,新华保险下跌0.71%,中国人寿下跌2.27%,10年期国债收益率小幅上移1个BP。本周,上市险企相继公布8月保费收入数据。新华保险延续2季度健康险销售节奏,1-8月新华保险实现保费收入841亿元,同比+11.6%;8月单月保费收入82亿元,同比+16.9%,保费收入增速维持。9月,在“多倍保”等件均较高的健康险主力产品的持续发力下,增速有望达到预期效果。平安1-8月人身险业务实现保费收入3475亿元,同比+21.6%;8月单月保费收入294亿元,同比+18.8%。其中,寿险业务新单1-8月累计保费收入为1249亿元,同比-1.9%,8月单月保费收入为106亿,同比+9.8%,寿险新单进一步收窄,转正在即。1-8月中国平安财产险业务实现保费收入1590亿元,同比+14.7%;8月单月保费收入203亿元,同比+14.7%,增长持续稳定。中国人寿1至8月人身险业务实现保费收入4190亿元,同比+4%;8月单月保费收入336亿元,同比+0.1%,增速水平与此前基本持平。从8月的数据来看,健康险驱动的负债端改善仍有持续性,而当前平安、新华、太保、国寿的静态PEV估值分别为1.25、0.87、0.94、0.77,估值已明显处于历史底部,到年底,动态PEV将进一步摊薄。对负债和投资端的的预期目前都处于低位,是长线配置的合理时机。我们继续维持对中国平安、新华保险、中国太保的“推荐”评级。 风险提示:外部环境恶化;市场交易量萎缩;利率大幅下行;债券违约、股权质押等系统性风险发生、保单销售不及预期。

券商层面:市场交易弱势,违约风险不减 上周市场交易量再次走低,两市股基日均成交额2,861.68亿元,环比下降3.69%,市场情绪依旧低迷。值得注意的是,9月12日沪市单日成交额仅933.57亿元,创下4年以来新低(2016年熔断除外)。8月以来,市场在多重利空因素的冲击下持续缩量,交易整体清淡。上周债券市场再起波澜,印纪传媒的短期融资券“17印纪娱乐CP001”、亿阳集团的“16亿阳06”、中融双创的“16长城02”先后出现违约情况,未能在规定时间内将本息划付至托管机构。整体来看,债券违约潮在近期并未呈现缓和趋势。9月以来又新增6只违约债券,而年初至今的违约债券已经达到了69只,规模合计669亿元。本轮信用违约主要原因依然是流动性。去杠杆大背景下,外部融资整体收紧,民营企业面临融资环境尤其紧张,非标、发债等渠道的再融资难度加大,企业在债务滚动层面的压力持续上行,导致流动性危机产生。信用违约潮对券商的影响主要有两方面。一 方面是对投资者风险偏好形成压制,导致交易维持地量,券商经纪业务进一步承压。另一方面,券商的债券承销业务也受到一定冲击。今年违约的69只债券中有46只债券的承销涉及券商,而其中部分券商已经由于尽责问题受到监管层的问责,预计下半年行业债承规模将受到一定影响。当前来看,券商在经纪交易低迷、承销业务规模下滑、自营盘亏损缺口扩大等因素的共同影响下业绩承压严重。但就估值来看,板块股价已跌至合理估值区间以下,下行空间相对有限,具有长期投资价值。未来MSCI带来的增量资金或将逐步提振市场,继而带动板块估值及业绩同步回暖。目前业内马太效应持续增强,头部券商在资产负债表方面的风险有限,建议继续关注规模大、牌照全、评级高的头部券商。 保险层面:业务持续改善,偿付能力稳健 根据此前银保监会公布的1-7月行业保费数据,行业原保费收入24670亿,同比下降2.4%,降幅继续收窄。人身险方面,健康险驱动人身险保费继续改善,但幅度有所放缓。全行业7月单月人身险保费收入1471亿,同比增长8.9%,增加120亿,其中健康险贡献增量100亿,是人身险保费持续改善的主要来源。而四大上市险企凭借巨大的续期保费优势保持较高的市场份额,国寿、平安、太保、新华1-7月市场份额合计50.9%,环比持平,同比提升8.6个百分年。而财险的增速则继续下滑,财产险公司7月单月保费收入891亿,同比增长8.8%,单月增速为今年新低,1-7月累计保费收入6916亿,年累计增速从上月的14.2%降至13.5%,已经低于去年全年增速。大公司龙头地位依旧稳固,市场份额维持高位。银保监会于9月13日召开偿付能力监管委员会第43次工作会议。会议指出,当前保险业偿付能力充足稳定。2018年第2季度末,纳入本次会议审议的176家保险公司的平均综合偿付能力充足率为246%,较上季末下降2个百分点;平均核心偿付能力充足率为235%,较上季末下降2个百分点。会议强调,防范和化解重大风险依然是保险监管的首要任务。保险整体业绩正在持续边际改善,偿付能力充足率也保持在合理区间较高位运行。我们认为,当前健康险保费继续高增长,预计下半年人身险保费将持续改善,推动剩余边际和内含价值等长期价值指标持续增长,保险业未来利润持续性进一步增强。下半年我们坚持保险行业“业务持续改善、投资表现企稳、价值持续提升”三驾马车投资逻辑,当前估值具有较强吸引力,维持“强于大市”评级。 多元金融层面:监管边际放松,信托加速回归本源 信托方面,银保监会于8月17日下发“37号文”,提出要对信托通道业务“区别对待”,过渡期可以发行存量老产品对接,明确公益信托、家族信托不适用资管新规约束,并对家族信托的定义进行了明确,信托财产金额不低于1000万的门槛。我们认为,信托公司开展合规的通道业务,有助于缓解业务转型压力,并疏通货币政策传导机制。而家族信托、财产权信托等业务获得一定的监管支持,信托公司将进一步回归信托业务本源,实现各项业务的均衡发展。 近期信托行业监管的边际放松,有望同时改善行业的偿付端与发行端,修复市场悲观情绪。整体来看,当前控杠杆、去通道、净值化的监管大方向不会发生变化,尽管当前信托机构在过渡期及部分细节上获得了一定的放松空间,但长期来看,只有充分落实新规要求、率先完成主动管理转型的机构才能获得竞争优势,看好资本实力较强,业务布局领先的大型信托机构。 风险提示 金融监管力度超预期;二级市场持续下行风险;中美贸易摩擦进一步升级;险企保障型业务销售不及预期。

准备金评估利率曲线上行推动准备金释放,提振利润。截至2018年6月末,10年期国债收益率3.48%,较2016年10月下旬低点上涨83个BP,750天移动平均线平稳上行,推动险企准备金释放,利润上行但影响逐渐出清。2018H1,中国人寿/中国平安/中国太保会计估计变更减少税前利润26.16亿元/0.02亿元/5.37亿元;新华保险会计估计变更增加税前利润1.47亿元。 新单保费下滑,续期业务的拉动效应凸显。134号文冲击、年初理财产品收益率上行和去年同期高基数等多重因素的影响,导致2018年上半年寿险新单保费下滑。2018H1,中国人寿/中国平安1/中国太保/新华保险新单保费收入同比下降24.26%/8.74%/19.74%/26.14%。续期保费快速增长,拉动效应增强。2018H1,中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险续期保费收入同比增长30.29%/44.15%/43.73%/27.55%。 新业务价值负增长,二季度出现回暖迹象。受累新单表现不佳,上市险企新业务价值整体下滑。2018H1,四家上市险企共实现新业务价值869.63亿元,同比减少12.43%。新业务价值二季度转暖。其中,中国平安寿险及健康险新业务价值二季度同比增长9.9%,扭转了一季度负增长的局面;太保寿险新业务价值单季增速由一季度的-32.5%转为二季度的35.2%。新业务价值改善主要来源于产品结构的优化。尽管新单保费下滑,上市险企长期保障型业务实现正增长,占比稳步提升,促使新业务价值率提升。2018H1,中国平安代理人渠道、太保寿险和新华保险的新业务价值率同比分别提升了6.5个百分点、0.8个百分点和11.2个百分点。 受市场震荡和权益类投资分红收入减少影响,险企投资收益率下滑。2018H1,中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险净投资收益率4.64%/4.2%/4.5%/5.0%,同比变化-0.07/-0.8/-0.6/0.1个百分点;总投资收益率3.7%/4%/4.5%/4.8%,同比下滑0.92/0.9/0.2/0.1个百分点。保险业资产配置比例较2017年末小幅调整,固收类投资占比继续回升,权益类投资和其他投资受市场震荡调整和从严监管影响冲击小幅回落。 政策层面,银保监发布19号文对人身险产品开展专项整治工作,规范产品开发设计,落实134号文精神。核查整改下,四家上市险企均有产品停售或整改,但积极对已有产品进行升级替换,致力于实现无缝对接。因此,19号文对上市险企影响有限。重疾险来看,明确定义原位癌责任和禁止对恶性肿瘤责任中的甲状腺恶性肿瘤进行单独处理等相关要求会导致部分重疾险停售。 行业保费收入持续改善。1-7月保险业实现原保费2.47万亿元,同比下降2.36%,相较2018H1降幅持续收窄。上市险企1-7月实现保费收入1.13万亿元,同比增长12.40%。强监管环境下,行业回归保障本源转型效果显现。尽管保费负增长,1-7月保险业风险保险金额4606.76万亿元,实现快速增长。考虑到去年前高后低的销售情况,下半年销售压力缓解,保单销售回暖趋势或将延续。同时,险企调整产品销售策略,保障类产品发力,有助价值增长。投资端,长债收益率自8月初以来上行19个BP,推动投资收益边际改善。产品端和投资端均有改善,前期压制板块上行因素有所缓解。当前四大上市险企2018年P/EV均值0.87倍左右,估值不贵,性价比较高,建议关注板块长期配置价值。个股方面,推荐顺序为:中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿。 风险提示:监管力度持续收紧;保费增长低于预期。

2018 年上半年,市场整体表现不佳,行业营收、净利润增速均出现下滑。依据证券业协会统计,2018年上半年131家证券公司当期实现营业收入1265.72亿元,同比下降11.92%,净利润328.61亿元,同比下降40.53%。上市券商表现优于行业整体水平,上半年32家上市券商合计实现营业收入1219.44亿元,同比下降7.73%,合计实现净利润356.85亿元,同比下降22.54%。营收、净利润下滑速度均优于行业整体水平。 整体来看,大券商更具有相对优势,中信、华泰、申万宏源等不但营收、净利润规模排名领先,净利润同比增速也好于同业。上半年仅四家券商实现净利润同比正增长,分别是中信(12.35%)、华泰(4.97%)、东兴(0.63%)、申万宏源(0.48%)。 经纪业务依然是券商最主要收入来源。上半年行业经纪业务收入略有下滑,但降幅与过去两年相比明显收窄。7月以来,市场依然交投冷淡,8月创今年以来月度日均成交量新低,但佣金率下行趋势将进一步减缓。相信下半年经纪业务收入依然呈现下行趋势,但下降趋势与相对放缓。 上半年A 股IPO 融资金额923 亿元,同比下降26.4%,定向增发金额3678 亿元,同比下降45.4%。在此背景下,上半年证券行业承销保荐及财务顾问业务净收入162.02 亿元,同比下降26.72%。32 家上市券商合计实现承销业务净收入127.49 亿元,同比下降21.86%。中信、海通、中信建投、国泰君安、华泰证券投行业务收入位居行业前五。从项目储备来看,目前广发、中信建投、招商、中信、国金的报审家数位列前五,投行业务呈现强者恒强趋势。 上半年32家上市券商累计实现资管业务收入137.23亿元,同比增长9.53%,在各业务线中表现亮眼。上半年资管业务的优异表现一定程度上反映了券商主动管理转型的初步成果,券商在投行方面的优势也得以体现。 风险提示:二级市场波动带来的风险、政策的不确定性带来的风险。

核心观点 证券业本周证券板块下跌1.15%,跑赢大盘0.55个百分点。上市券商8月业绩表现不佳,33家上市券商单月合计营收94.85亿元,环比下滑49.20%,同比(可比口径)下滑47.05%;合计实现净利润18.11亿元,环比下滑74.46%,同比(可比口径)下滑74.71%。经纪、投行业务萎靡为业绩大幅下滑主因,8月市场行情走弱,日均成交额仅2847亿,创2014年7月以来新低,IPO募集资金规模亦为年内新低。当前券商PB1.16倍,估值处于历史极低区间,磨底阶段考验耐心,龙头优质券商未来将持续受益政策扶持和行业集中度提升,安全垫较高,建议关注经营稳健和创新优势显著的龙头优质券商中信证券、华泰证券。 保险业本周保险板块下跌0.32%,跑赢大盘1.39百分点。寿险业务回暖带动保费收入持续回升,前7月行业累计保费收入同比降幅较上月进一步收窄至2.36%,边际向好趋势不变,下半年累计增速有望转正。四家上市险企受益保费收入回暖和准备金计提减少,皆实现较高增速,中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险上半年归母净利同比增速分别达到33.78%、34.15%、26.81%和79.15%。预计上市险企当前业绩改善的态势在下半年有望持续。个股层面建议关注专业水平高、协同能力强的险企龙头中国平安。 风险提示:外围突发事件、监管趋严