春秋航空(601021) 事件：春秋航空发布2024年三季报。2024年单三季度，公司实现营业收入61亿元，同比+0.5%；对应录得归母净利润12.44亿元，同比-32.4%。前三季度，公司实现营收159.8亿元，同比+13.3%，对应归母净利26.04亿元，同比-2.7%。 点评： 营收微增，票价下跌及税盾减少影响，利润降幅较大。24Q3公司实现营业收入61亿元，同比+0.5%，对应实现归母净利润12.44亿元，同比-32.4%。一方面，受票价拖累影响，公司毛利率降幅较大，同比-5.4pct至25.68%；另一方面，受税盾因素影响，去年同期所得税费用低，今年经营恢复正常，所得税费用增加，利润降幅较大。 国内外航线客座率均已超过2019年同期。24Q3公司国内线ASK同比+3.8%，国内线RPK同比+4.4%，对应客座率提升至93.30%，较2019年同期+0.23pct。国际及地区线方面，24Q3运力ASK恢复至2019年同期73%（此前Q1/Q2恢复率分别66%/70%），恢复率提升，国际及地区线RPK恢复到2019年同期的73.5%；客座率达到90.05%，较19Q3客座率增加0.22pct。公司国内外航线的客座率均已超过2019年同期水平。 单位收益下降，单位成本进一步压缩。公司Q3单位RPK收入0.442元，同比-9.2%，较2019年同期+5.2%，暑运票价下跌幅度较大。Q3单位ASK成本0.305元，同比-1.2%，较19年同期+4.6%，三季度油价下跌，缓解了航司燃油成本压力。同时，随飞机利用率回升，公司单位非油成本也在下降，公司单位成本实现进一步下降。截至2024年Q3末，公司机队规模达到128架，前三季度公司已净增加7架飞机。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现归母净利24.68、31.43、39.76亿元，同比分别+9.3%、+27.4%、+26.5%，对应每股收益分别为2.52、3.21、4.06元，11月1日收盘价对应PE分别为21.93、17.22、13.61倍。公司作为国内低成本航空龙头，成长仍具备较高弹性，淡季经营韧性凸显，盈利及经营情况持续改善，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：出行需求不及预期，国际航线需求不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

春秋航空(601021) 2024年10月30日，春秋航空发布2024年前三季度报告。2024年前三季度公司实现营业收入159.8亿元，同比增长13%；实现归母净利润26亿元，同比下降2.7%；其中Q3实现营业收入61亿元，同比增长0.5%；实现归母净利润12.4亿元，同比减少32%。 经营分析 Q3客收同比回落，量增推动收入增长。2024Q3公司营业收入同比增长0.5%，分量价看：（1）量：公司运力持续投放且客座率持续提升，2024Q3公司ASK同比增长9.6%，客座率为92.7%，同比上升0.9pct，较2019年增长0.7pct，带动RPK同比增长10.7%。（2）价：2024Q3公司单位RPK营业收入同比下降9%，主要系上年同期高基数及国际地区线票价逐步回归常态，以及9月淡季行业票价下滑明显。 受票价下降影响，盈利能力同比下滑。2024Q3周转提升，固定成本摊薄，2024Q3公司单位营业成本为0.30元，同比下降1%。由于票价同比回落，2024Q3公司毛利率为25.7%，同比下降5.4pct。费用率方面，2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%、1.2%、0.6%、1.3%，合计增长0.4pct。2024Q3税盾影响降低，公司所得税率为23%，上年同期为7%。综合以上影响，2024Q3公司归母净利率为20.4%，同比下降9.9pct。 新航季新开国际航线，相关旅客量有望增长。2024年以来公司国际线尚未恢复至2019年水平，9月国际线ASK为2019年同期72%，仍有待恢复。2024年冬春航季，公司国际线新开包括福州=曼谷、兰州=曼谷、厦门=曼谷、扬州=曼谷、兰州=大阪、上海=釜山、西安=清迈等东南亚及东北亚的国际航线。其中，泰国航线是公司重要的国际航线，受益于中泰两国签证互免政策，预计相关航线的旅客量将进一步增长，公司国际线有望持续恢复。 盈利预测、估值与评级 考虑需求恢复情况，下调公司2024-2026年净利预测至28亿元、33亿元、44亿元（原32亿元、37亿元、47亿元）。维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

春秋航空(601021) 低成本航司龙头，综合实力稳步提升 春秋航空是国内低成本航司的先行者和领先者，主要从事航空客货运输业务及相关服务。逆势加速扩张，蓄力成长。2019-24H1，得益于充足现金储备和较强偿债能力，春秋航空飞机数量累计增幅达37%，显著高于大部分航司。2014-19年，春秋航空的营业收入、归母净利润、飞机数量等都呈现上升趋势，综合实力不断提高。春秋航空凭借逆势布局，疫后复苏成效显著，2024H1，归母净利润同比大幅增长62%。 高ROE有望趋势提升，投资价值凸显 航空盈利分层，春秋航空表现亮眼。2024H1，春秋的扣非ROE、毛利率均高于三大航。2014-19年，春秋航空ROE均值为18%，领先多数同行。增收降本减费，铸就高盈利能力。春秋航空收入份额与运力份额高度正相关，并随之增长。飞机引进增速较快，推动营收高增长，市场份额提升。严格成本管控，低成本优势显著。单位费用趋势下降，进一步强化盈利能力优势。“市场+杠杆+治理”三因素或将共振，春秋的利润或将保持高增长、盈利能力有望进一步提高，投资价值凸显。 周期复苏+供需逆转，赋予向上期权 周期复苏+供需差释放，赋予春秋航空向上期权。中美库存周期共振，有望趋势回升。库存周期回升意味着经济复苏，一般持续2年左右，春秋航空收入增速和毛利率有望随之回升，即迎来周期复苏。航空潜在需求随名义GDP增长，运力持续强约束，供需差拐点或在2025年，有望释放丰厚利润。一旦经济回暖或股市回升，春秋航空有望迎来“戴维斯双击”。 盈利预测与目标价 2024-26年盈利有望大幅增长。随着经济复苏，在票改背景下，供需差有望带动航空利润持续数年趋势性上升。我们预测2024-26年归母净利润分别为：26.5、33.9、39.1亿元。采用可比公司PE估值法，给予20x2025EPE，目标价为69.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：经济周期性风险，航空安全风险，航油价格波动风险，飞行员紧缺风险，汇率风险，航空政策变化风险，补贴收入风险，股价异动风险，测算结果具有主观性。

春秋航空(601021) 核心观点 春秋航空披露2024年中报。2024年上半年营收98.8亿元（+23.0%），归母净利润13.6亿元（+62.3%），扣非净利润13.6亿元（+79.4%）；其中，二季度单季营收47.1亿元（+12.9%），归母净利润5.51亿元（+14.1%），扣非净利润5.5亿元（+31.1%）。 供需数据提升显著，客座率稳步修复。2024年上半年，公司ASK、RPK分别同比增长21.5%/26.1%，相较2019年同期分别增长28.7%/28.2%，客座率为91.3%，同比上涨3.4pct，相较2019年同期下降0.4pct。其中，二季度公司ASK、RPK分别同比增长12.7%/15.9%，相较2019年同期分别增长23.7%/24.0%，客座率为91.4%，同比上涨2.5pct，相较2019年二季度增加0.2pct。2024年上半年公司客公里收益为0.393元，同比下降2.5%；国内/国际航线客公里收益相比2019年同期分别增长7.9%/18.0%。 单位成本同比微幅下降，看好业绩继续上行。2024年上半年运行保障端资源瓶颈有所缓解，日利用率小时同比提升14.4%，使得固定成本有效摊薄。上半年公司单位成本为0.31元，同比下降0.6%，单位非油成本为0.197元，同比下降2.1%。最终，上半年公司毛利率实现15.0%，同比提升1.6pct，归母净利率实现13.8%，同比增长3.3pct。2024年公司计划引进8架飞机，截至二季度末，春秋航空共运营127架空客A320系列飞机，上半年净增6架。公司计划24-26年分别净增长8、12、14架飞机，23-26年飞机数量的年复合增速为8.6%，机队扩张、加速引进飞行员以及国际航线修复将继续支撑公司运投和客运量维持较快增长，随着业务量的增长，公司的客座率和飞机利用率有望继续提升，从而带动业绩继续上行。 风险提示：宏观经济下滑，油价汇率剧烈波动，安全事故。 投资建议：维持“优于大市”评级。 考虑到宏观经济增长承压、消费仍然疲软，小幅下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为29.1亿、37.3亿、43.8亿（24-26年调整幅度分别为-11.1%/-7.4%/-7.0%），由于春秋航空及经营韧性强且长期具有成长空间，维持“优于大市”评级。

春秋航空(601021) 事件：春秋航空发布2024年中期报告。2024年上半年，公司实现营业收入98.75亿元，同比+23.0%；对应录得归母净利润13.61亿元，同比+62.3%。点评： Q2营业收入及归母净利同比增长均超10%。公司Q1/Q2营收实现52/47亿元，同比分别+33.8%/+12.9%，对应归母净利分别8.10/5.51亿元，同比分别+127.8%/+14.1%，Q2淡季仍有超10%盈利增长，凸显经营强韧性。 毛利率略降，费用率基本持平。公司Q1/Q2毛利率17.62%/12.04%，同比分别+5.01/-2.07pct，二季度成本上涨幅度较大，毛利率有一定下降。Q1/Q2费用率分别4.16%/4.72%，同比分别-1.68/-0.05pct，Q2费用率维稳持平。 国际线客座率超19年同期，国内线客座率基本已达到19年同期水平。公司Q2国内线运力同比+7%，客座率同比+1.37pct，回升明显，较19年同期差距缩减至0.55pct；Q2国际地区线运力恢复至19年同期70%（Q1恢复率66%），客座率较19Q2增加1.0pct，国际地区线恢复率提升。 单位收益降幅较小，成本上浮管控得当。公司Q2单位RPK收入0.391元，同比-2.6%，较好抵抗了淡季票价下跌冲击。Q2单位ASK成本0.314元，同比+2.6%，较19年同期+5.5%，主要受到燃油成本上涨影响。24H1公司单位航油成本同比+2.1%，较2019年同期+21.5%；油价维持高位，燃油成本承压下，成本涨幅有限，管控能力凸显。 利用率还有提升空间，非油成本仍有下降。机队建设上，截至2024年上半年末，公司机队规模达到127架，平均机龄7.5年。此前2023年报披露，公司预计在2024-2026年计划净增加8、12、14架飞机，1~7月公司已净增加6架飞机。利用率方面，24H1公司飞机日利用率达到9.28小时，同比增长14.43%，较2019年同期利用率11.19小时还有1.91小时差距。利用率仍有回升空间下，上半年公司单位非油成本0.197元，同比-2.1%，较2019年同期-2.1%，实现了进一步下降。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现归母净利28.36、35.42、43.78亿元，同比分别+25.6%、+24.9%、+23.6%，对应每股收益分别为2.90、3.62、4.47元，8月30日收盘价对应PE分别为17.42、13.95、11.28倍。公司作为国内低成本航空龙头，成长仍具备较高弹性，淡季经营韧性凸显，盈利及经营情况持续改善，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：出行需求不及预期，国际航线需求不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

春秋航空(601021) 2024年8月29日，春秋航空发布2024年半年度报告。2024H1公司实现营业收入98.8亿元，同比增长23%；实现归母净利润13.6亿元，同比增长62%；其中Q2实现营业收入47亿元，同比增长13%；实现归母净利润5.5亿元，同比增长14%。 经营分析 H1客收同比回落，量增推动收入增长。2024H1公司营业收入同比增长23%，分量价看：（1）量：公司运力持续投放且客座率持续提升，2024H1公司ASK同比增长21.5%，客座率为91.3%，同比上升3.4pct，相较2019年同比仅小幅下降0.4pct，带动RPK同比增长26%。（2）价：2024H1公司客公里收益同比下降2.4%，主要系上年同期高基数及国际地区线票价逐步回归常态，其中公司在国内市场的客公里收益为0.381元，同比下降2%，较2019年同期增长7.9%，主要系近年来公司在国内市场的航网时刻质量持续提升。伴随周转恢复，单位成本继续改善。2024H1运行保障端资源瓶颈有所缓解，日利用率小时同比提升14.4%，使得固定成本有效摊薄，2024H1公司单位成本为0.314元，同比下降0.6%，单位非油成本为0.197元，同比下降2.1%，较2019年同期下降2.1%。成本改善明显，2024H1公司毛利率为15%，同比增长1.6pct。费用率方面，2024H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.2%、1.3%、0.8%、1.1%，合计降低0.9pct，其中财务费用率下降0.6pct。毛利率及费用率改善，2024H1公司归母净利率为13.8%，同比增长3.3pct。 公司国际线复苏步入正轨，H2旺季有望进一步恢复。2024H1公司国际航线运力恢复至2019年超七成。分目的地区域来看，韩国航线航班量已超过2019年同期水平；日本航线恢复率则接近100%，并于2024年1月开通日本冲绳航线，目前公司日本在飞航点共8个，已超过2019年峰值；东南亚方面，受益于中泰两国签证互免政策的推行，公司的泰国航线运力恢复较快，该政策于2024年3月开始实施，考虑下半年有暑运、国庆等旺季，预计相关航线的旅客量将进一步增长。 盈利预测、估值与评级 下调公司2024-2025年净利预测至32亿元、37亿元（40亿元、46亿元），新增2026年净利预测47亿元。维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

春秋航空(601021) 春秋航空公布2024年中报 春秋航空公布2024年中报，上半年公司营业收入98.8亿元，同比增长23.0%，实现归母净利润13.6亿元，同比增长62.3%，其中二季度营业收入47.1亿元，实现归母净利润5.5亿元，同比增长14.1%业绩突破业绩预告上沿。 业务量持续上行，收益品质相对坚挺，收入显著提升 民航需求不断增长，公司业务量持续上行，上半年公司客运运力投放同比增长21.5%，其中国内线增长13.3%，国际线增长89.5%，客运周转量同比增长26.1%，其中国内线增长16.8%，国际线增长112.1%，客座率整体达到91.3%，同比提高3.36pct。单看二季度，公司运力投放同比增长12.7%，旅客周转量同比增长15.9%，客座率91.4%，同比提高2.54pct，增量运力主要投放至国际航线。上半年公司收益品质相对坚挺，同比仅下降2.45%，相比2019年同期仍有约7.9%的升幅。业务量增长叠加收益品质坚挺，公司营收同比显著提升 单位成本基本稳定，业绩突破预告上沿 上半年航油价格同比略有上涨，叠加公司业务量提升，航油成本同比达到31.1亿元，同比提高24%，非油成本方面，因机队利用率提高及精细化成本管控带来的成本下降与国际线业务同比大幅增长带来的单位起降成本上行基本抵消，上半年公司单位非油成本同比下降2.1%，二季度基本持平。费用端，公司各项费用基本保持稳定，业绩突破预告上沿，再次凸显了低成本航空公司的业绩韧性及成长能力。 投资建议 民航暑运旺季客流再创新高，公司盈利表现或仍可圈可点。长期看，民航供给端增量可控，需求复苏有望拉动民航景气度持续抬升。预计2024-2026年公司归母净利润分别为30.0亿元、35.9亿元、42.2亿元，当前股价对应2024-2025年的PE估值分别为15.8X、13.2X，已经处于低估状态，维持“买入”评级，持续推荐。 风险提示： 宏观经济下滑，油价汇率剧烈波动，安全事故。

春秋航空(601021) 近期看点： 1、暑期到来开启旅游旺季，机票价格上涨； 2、中国对多国实行免签政策，入境和境外游增加。 一、公司简介及业绩变动 春秋航空主营业务为国内、国际及港澳航空客货运输业务及与航空运输业务相关的服务。主要产品及服务包括航空客运、航空货运。 春秋航空是国内首家低成本航空公司，截至2023年末，公司运营121架空客A320系列机型客机，在中国民航市场的市占率为3.9%。虹桥机场、兰州机场、石家庄机场、宁波机场、扬州机场和揭阳机场运送旅客人次市场份额均位居全国前三位。 目前公司在飞国际航线涉及泰国、日本、韩国、柬埔寨和新加坡共5个目的地国家。地区航线，已恢复了上海往返香港、澳门、台湾台北的航线。 最新5月运营数据显示，旅客周转量40.5亿人公里，同比增长17.5%，货邮周转量1234.1万吨公里，同比增长26.5%。

春秋航空(601021) 春秋航空披露2023年年报及2024年一季报 春秋航空披露2023年年报及2024年一季报，2023年公司营业收入179.4亿元，同比增长114.3%，归母净利润22.6亿元，同比扭亏；2024年一季度公司营业收入51.7亿元，同比增长33.8%，归母净利润8.10亿元，同比增长127.8%。 行业需求不断复苏，公司业务量回升带动收入明显增长 2023年民航需求不断复苏，公司业务量明显回升，2024年一季度行业运量同比继续增长，全行业客流达到1.77亿人次，同比增长37.7%。公司业务量不断提升，一季度公司ASK136.1亿，同比增长31.4%，RPK124.1亿，同比增长37.8%，客座率达到91.2%，同比提高4.3pct，因国际线供给增长、国内线航班量管控放松，公司单位运价同比小幅下降，但仍高于2019年同期，公司单季度收入为历史最高。 成本管控持续发力，一季度单位扣油成本低于19年同期 因业务量大幅增长，公司营业成本同比明显增长，但随着公司降本增效持续发力，一季度单位ASK非油成本已经降低至0.195元，低于2019年同期，随着公司飞机利用效率的进一步修复，单位成本仍有下降空间。 费用率走低，盈利能力保持领先 随着公司业务逐步恢复至常态运营，2023年及2024年公司各项费用指标均明显下降，2023年期间费用率合计4.87%，同比下降8.42pct，2024年一季度期间费用率合计4.16%，同比下降1.68pct。公司盈利能力保持领先，2024年一季度业绩在A股上市航空公司中表现最佳。 投资建议 春秋航空2023年及2024年一季度的业绩表现再次凸显了其高效率的运营模式带来的盈利能力优势。2023年公司自10%左右提升分红率至30.3%，积极回馈股东，也体现了公司对未来经营的自信。预计2024-2026年公司营业收入分别为206.5亿元、228.9亿元、247.6亿元，同比分别增长15.1%、10.8%、8.2%，归母净利润分别为30.0亿元、36.0亿元、42.3亿元，同比分别增长33.0%、19.8%、17.6%。维持“买入”评级，继续推荐。 风险提示： 宏观经济下滑，油价汇率剧烈波动，安全事故。

春秋航空(601021) 投资要点 n春秋航空于2024年4月29日发布2023年年报及2024年一季报： ？2023年，实现营业收入179亿元，同比2022年上升114%，实现归母净利润22.57亿元，实现扣非归母净利润22.31亿元，较2022年成功扭亏为盈。 ？2023年Q4，实现营业收入38.35亿元，同比2022年Q4上升117%，环比2023年Q3降37%，实现归母净利润-4.20亿元，实现扣非归母净利润-3.44亿元。 ？2024年Q1，实现营业收入51.68亿元，同比2023年Q1上升34%，环比2023年Q4上升35%，实现归母净利润8.1亿元，同比2023年Q1上升128%；实现扣非归母净利润8.1亿元，同比2023年Q1上升138%。 n2023年公司经营基本恢复至疫情前水平： ？公司机队规模持续增加，供需恢复超2019年水平。截至2023年底，公司机队规模121架，较2022年度净增5架飞机，较2019年末净增28架飞机。公司ASK、RPK同比2022年分别上升56%、87%，为2019年的109%、107%；公司客座率89.39%，同比2022年上升14.74pct，同比2019年下降-1.42pct。 ？2023年公司国内客公里收入同比上升，国际及地区同比下降。从客公里收入看，2023年全年公司国内、国际、地区的客公里收入分别为0.398元、0.513元、0.475元，同比2022年分别上涨15.59%、-83.73%、-48.95%。国际及地区客公里收入下降主要是由于国际航线持续恢复，票价水平向疫情前回归。 ？2023年公司单位成本同比下降。2023年，公司ASK扣油成本0.2081元，同比2022年下降17.4%，较2019年上涨1.6%。2023年油价仍处于高位，公司燃油成本56.42亿元，同比2022年上升43%，单位ASK燃油成本0.12元，同比2022年下降9%，仍高于2019年25%。2023年公司汇兑收益2484万元。 n2024年Q1公司经营持续保持较高水平： ？净增3架飞机。截至2024年Q1，公司机队规模124架，较2023年末净增3架飞机。 ？公司需求恢复快于供给恢复，客座率水平较高。2024年Q1，公司ASK、RPK同比2023年Q1分别上升31%、38%，公司客座率91.18%，同比上升4.29pct。 ？2024年Q1营业成本有所上升，但费用合计有所下降。2024年Q1，随着公司经营恢复，公司营业成本42.58亿元，同比2023年Q1上升26%；销售、管理、研发、财务费用合计2.14亿元，同比2023年Q1下降5%。 n盈利预测与投资评级：公司成本管控优势明显且盈利能力行业领先，随着“五一”及暑运旺季来临，我们预计公司业绩有望持续上行。我们维持公司2024-2025年归母净利润预测为34亿元、43亿元，新增2026年归母净利润45亿元，对应P/E分别为16.3X/12.9X/12.1X，维持“买入”评级。 n风险提示事件：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。