桐昆股份(601233) 事件：2026年4月28日晚，桐昆股份发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入938.91亿元，同比下降7.32%；实现归母净利润20.33亿元，同比增长69.13%；实现扣非后归母净利润为15.91亿元，同比增长70.31%；实现基本每股收益0.86元，同比增长68.63%。其中，第四季度公司实现营业收入264.94亿元，同比增长4.89%，环比增长14.01%；实现归母净利润4.84亿元，同比增长148.03%，环比增长7.09%；实现扣非后归母净利润为2.88亿元，同比增长162.29%，环比增长15.39%；实现基本每股收益0.20元，同比增长148.52%。 2026年第一季度公司实现营业收入233.61亿元，同比增长20.30%，环比下降11.82%；实现归母净利润18.98亿元，同比增长210.79%，环比增长291.94%；实现扣非后归母净利润为17.58亿元，同比增长192.98%，环比增长510.93%；实现基本每股收益0.80元，同比增长213.93%。 点评： 2025年成本中枢下移改善盈利，Q4旺季产销放量助推业绩增长。价格端，2025年国际油价在产油国增产、美国对等关税政策导致需求拖累等多因素影响下震荡下跌。2025年布伦特平均油价为68美元/桶，同比下跌15%。2025年公司产品主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-13.87%、-15.11%、-4.77%，公司主要产品POY、FDY、DTY价格分别同比-8.76%、-14.00%、-9.55%，产品价格整体跌幅小于原料跌幅，全年化纤板块实现毛利率5.81%，同比上涨0.92pct。从公司盈利结构上看，根据我们测算，公司联营企业和合营企业投资收益10.21亿元，同比增长44%，扣除该部分投资收益后，公司主业归母净利润为10.12亿元，同比增长106%；根据我们测算，其中第四季度公司主业归母净利润2.13亿，环比增长68%。从产销率角度看，根据我们测算，公司2025年主要产品POY、FDY、DTY、PTA产销率分别为96%、101%、99%、102%，环比-7、+5、+0、-5pct，聚酯产品产销率同比略有下滑；其中第四季度POY、FDY、DTY产销率分别为108%、111%、107%，环比+12、+9、+4pct，旺季产销表现较好。 成本支撑与供给协同推动，叠加浙石化利润加持，公司一季度业绩高增。 成本端，一季度受美伊冲突影响，国际油价大幅攀升，成本端对涤纶长丝价格带来明显支撑。供给协同方面，聚酯行业“反内卷”措施推动行业景气度不断回升，叠加近期主流长丝企业于1月启动为期一个季度的连续减产动作，行业自律性进一步增强。根据我们测算，2026年一季度POY、FDY、DTY产品单吨净利润分别环比+142%、+114%、+13%。产销方面，一季度公司POY、FDY、DTY产销率分别为89%、86%、86%，同比+14、+9、+2pct。公司盈利方面，2026年一季度公司联营企业和合营企业投资收益8.86亿元，扣除该部分投资收益后的主业盈利为10.12亿元，同比+6.55亿元，环比+7.99亿元。在成本支撑与行业自律协同共振背景下，公司长丝产品盈利大幅改善，叠加浙石化投资收益加持，公司一季度业绩高增。 行业龙头竞争壁垒高筑，看好公司长期竞争优势。供给端，2025年供给侧行业集中度已从2024年的87%进一步提升，未来新增产能仍集中于头部企业，我们预计六大企业直纺长丝产能占比将进一步提升，在此背景下，行业头部企业竞争壁垒较高，中小企业扩产、抢占市场份额难度或进一步加大。需求端，当前下游纺服终端消费较旺盛，根据万得数据，截至2026年3月，国内纺服零售额累计同比高达9.3%，相较于2025年同期提高5.9pct。从下游库存角度看，截至2026年4月下游坯布库存约25天，为2021年1月以来的39%分位水平，伴随未来需求旺季陆续临近，下游补库周期有望开启，我们看好公司作为涤纶长丝行业龙头的长期竞争优势。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为45.67、51.59和57.69亿元，同比增速分别为124.6%、13.0%、11.8%，EPS（摊薄）分别为1.92、2.17、2.42元/股，按照2026年4月29日收盘价对应的PE分别为12.01、10.63、9.51倍。我们看好涤纶长丝行业未来景气度抬升，以及公司产业链协同优势增强，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险；浙江石化炼化一体化项目盈利不及预期的风险；美伊冲突导致成本端大幅抬升风险。

桐昆股份(601233) 核心观点 2025年盈利同比改善，2026年一季度净利同环比大幅增长。2025年全年公司实现营收938.9亿元（同比-7.3%），归母净利润20.3亿元（同比+69.1%）；2026年一季度营收233.6亿元（同比+20.3%，环比-11.8%），归母净利润19.0亿元（同比+210.6%，环比+291.9%），业绩大幅增长主要系浙石化投资收益高增叠加涤纶长丝单吨盈利修复。 公司主营产品涤纶长丝产销维持高位。公司涤纶长丝产能1510万吨，国内市占率超28%，稳居全球龙头。2025年全年公司涤纶长丝POY/FDY/DTY营收572.7/140.9/88.3亿元，毛利41.8/2.8/2.8亿元，毛利率7.3%/2.0%/3.2%（同比+2.9/-6.2/-0.4pct）。2025年公司涤纶长丝销量1288万吨（同比-1%），2026年一季度销量289万吨（同比+16%），下游企业补库需求释放，叠加行业开工率维持高位，产销表现稳健。 涤纶长丝价差修复。2025年全年公司POY/FDY/DTY不含税售价为6052/6371/7492元/吨（同比-9%/-14%/-10%），主要原材料PX/PTA/MEG不含税采购价为6034/4215/3856元/吨（同比-14%/-15%/-5%），成本降幅大于产品降幅，支撑毛利率同比提升。2026年一季度地缘冲突导致国际油价大幅上行，涤纶长丝上游原料端成本压力显著传导，POY/FDY/DTY售价快速提升，与原料价差环比扩大，价差修复至近年较好水平，单吨盈利改善明显。2025年涤纶长丝行业产能增速放缓至4.1%，开工率84.73%创历史新高，直纺产能集中度持续提升；需求端，全年涤纶长丝出口同比增长10.62%，外需韧性支撑行业景气修复。 PTA盈利修复可期。公司PTA产能1020万吨，主要作为原材料自给。2025年公司PTA外销量172万吨（同比+36%），营收72.2亿元，毛利-0.4亿元，毛利率-0.6%；2026年一季度PTA销量59万吨（同比+40%，环比+14%）。未来随着PX产能投放及PTA落后产能出清，行业供需格局优化，低成本PTA龙头企业盈利有望逐步修复。 浙石化投资收益大幅增长，战略布局稳步推进。公司持有浙石化20%股份，2025年全年浙石化投资收益为10.2亿元（同比+44%），2026年一季度投资收益8.9亿元（同比+249%），成为业绩核心增量。公司推进新疆煤气头项目、印尼项目等战略布局，构建油头/煤头/气头多元原料保障体系，同时协同行业优化供给节奏，推动行业从“内卷式竞争”转向协同高质量发展。风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：地缘冲突导致国际油价大幅上行，涤纶长丝售价快速提升且公司存在库存收益，叠加浙石化投资收益贡献增量，我们上调公司2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，即2026-2028年归母净利润预测为34.63/35.21/36.79亿元（原2026-2027年为22.47/22.88亿元），对应EPS为1.44/1.46/1.53元，当前股价对应PE为14.6/14.3/13.7X，维持“优于大市”评级。

桐昆股份(601233) 投资要点 事件：2025年12月底，国内涤纶长丝大厂计划落实自律减产保价，计划POY减产10%、FDY减产15%，后续根据春节时点持续扩大减产。 2025年前三季度，公司的盈利情况同比明显改善：2025年前三季度，公司实现营业收入674亿元，同比-11%，实现归母净利润15.5亿元，同比+54%。其中2025Q3，公司实现营业收入232亿元，同比-16.5%，环比-6%，实现归母净利润4.5亿元，同比+872%，环比-7%。2025Q3公司营收同比下滑，主要系POY、FDY、DTY的市场价格在2025Q3同比下滑；公司归母净利润同比上升，主要系公司在2025Q3对联营企业和合营企业的投资收益约3.3亿，基本为浙石化投资收益。 大炼化行业反内卷持续推进，聚酯链景气有望上行：1）PX：自2025Q4起，我国PX价格持续攀升，主要由于海外成品油裂解价差扩大，炼厂出于调油需求，降低PX装置负荷，叠加2025年底全球第二大PX供应国韩国部分装置停机影响，导致全球PX供应能力缩减；2）PTA：2026年我国无新增产能，行业反内卷推进下，加工费回暖；3）长丝：盈利水平较好，长丝企业将推进新一轮自律减产措施。 桐昆股份为全球最大的涤纶长丝生产企业，在建120万吨/年绿色差异化纤维项目：截至2025H1，公司合计拥有PTA产能1020万吨/年，涤纶长丝产能1350万吨/年，长丝产能及产量位列行业第一。2025年10月，公司宣布建设120万吨/年绿色差别化纤维建设项目，共分为两期：第一期建设2套合计60万吨/年聚酯长丝生产装置及加弹车间，为利用部分原恒盛公司腾退设备的搬迁重建；第二期建设2套合计60万吨/年聚酯长丝装置，公司将综合平衡行业供需及市场状况稳步推进。 盈利预测与投资评级：随着聚酯链反内卷持续推进，我们认为公司后续盈利能力有望改善。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20、35、40亿元，根据2026年1月12日收盘价，对应A股PE分别21、12、10倍。我们看好公司未来成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；市场竞争加剧；产品价格波动；项目建设进度不及预期。

桐昆股份(601233) 投资要点 事件：桐昆股份发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比减少11.38%，实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.83%；2025年三季度实现营业收入232.39亿元，同比减少16.51%，环比减少6.06%，实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%，环比减少6.88%。 长丝产品产销平稳，原料价格有所下跌。根据公司生产经营公告，2025年1-9月公司POY、FDY、DTY、PTA产/销量分别为732.53/674.02万吨、160.75/155.8万吨、88.26/84.83万吨、118.29/120.56万吨；价格分别为6134.58元/吨、6434.56元/吨、7579.13元/吨、4243.21元/吨，分别同比-9.55%、-15.38%、-9.94%、-18.40%。原料方面，PX、PTA、MEG均价分别为6067.23元/吨、4255.35元/吨、3982.81元/吨，分别同比-17.13%、-17.18%、-0.92%。公司涤纶长丝产销平稳，原料价格下降，成本压力有所缓解。 长丝库存去化，POY价格周环比小幅回升。根据百川盈孚数据，截至11月6日，POY、FDY、DTY分别报价6500元/吨、6700元/吨、7800元/吨，其中POY价格周环比上调50元/吨，FDY、DTY价格持平。10月份涤纶长丝开工率为90%；截至10月31日，涤纶长丝库存为205万吨，周环比显著下降。在反内卷背景下，叠加贸易关系缓和，长丝供需结构有望改善。 布局绿色差别化纤维项目，完善产品结构。公司发布公告，拟投资56亿元建设年产120万吨绿色差别化纤维项目。项目分为两期建设，其中第一期建设2套合计年产60万吨聚酯长丝生产装置及加弹车间，二期将结合供需和市场状况稳步推进。该项目有利于公司向多元化、高品质产品布局，进而完善公司产品结构。 盈利预测与投资建议。公司是涤纶长丝龙头企业，产品品类多元，并持续向上游布局，一体化优势明显。预计2025-2027年EPS分别为0.85元、1.12元、1.65元，对应PE分别为19倍、14倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：供给过剩风险；能源价格波动风险；贸易关税风险。

桐昆股份(601233) 看好长丝格局向好及PTA盈利反转，维持“买入”评级 公司发布2025年三季报，前三季度实现营收673.97亿元，同比-11.38%，实现归母净利润15.49亿元（包含对联营企业和合营企业的投资收益7.50亿元），同比+53.83%。其中，2025Q3公司实现归母净利润4.52亿元（包含对联营企业和合营企业的投资收益3.25亿元、资产处置收益2.79亿元），同比+872.09%，环比-6.88%。考虑到2025Q3PTA盈利下滑超出预期，我们下调公司2025年并维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为20.41（-5.00）、36.48、42.74亿元，EPS分别为0.85（-0.21）、1.52、1.78元，当前股价对应PE分别为17.0、9.5、8.1倍。我们看好长丝格局向好及PTA盈利反转，维持“买入”评级。 丝销量环比小幅下降、价差环比基本稳定，PTA盈利下滑拖累Q3业绩 销量方面，据公司公告，2025Q3公司涤纶长丝销量合计319万吨，同比-10.9%，环比-7.5%，其中POY、FDY、DTY销量分别为236、53、30万吨，占比分别为73.9%、16.5%、9.5%。盈利方面，以主流品种POY为例，2025Q3涤纶长丝POY季度价差均值为1171元/吨，较Q2环比-9元/吨。2025Q3涤纶长丝销量及价差环比基本稳定，但公司经营业绩环比大幅下降，这可能主要由于上游PTA环节盈利大幅恶化。据CCF数据，2025Q2PTA价差整体在300-400元/吨区间波动，但到了Q3，价差整体下滑至200元/吨左右，PTA盈利下滑或对公司Q3业绩形成拖累。 长丝格局向好，PTA盈利或将否极泰来 涤纶长丝方面，国内涤纶长丝行业未来新增产能增速有望放缓，需求稳步增长背景下，长丝盈利中枢有望抬升。PTA方面，我们认为PTA行业未来新增产能有限，同时行业集中高也为龙头企业带来定价权。另外，截至2025年10月下旬，CCF统计PTA价差已不足百元，全行业陷入深度亏损状态，生产企业具备提价诉求。我们看好PTA行业迎来良性发展，产品也有望扭亏为盈。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期等。

桐昆股份(601233) 投资要点 2025前三季度公司营收下滑但利润同比增长：2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%；归母净利润15.49亿元，同比增长53.83%。其中，Q3单季度实现营业收入232.39亿元，同比下降16.51%；归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%。营收下滑主要因为POY、PTA等主要产品价格同比下降明显；净利润增长主要系原材料PX采购成本的下降、对浙石化确认投资收益同比增加。 公司现金流净额同比下降凸显周期挑战，外围因素缓和或带来长丝需求回暖：截至2025年前三季度，公司经营性现金流净额19.57亿元，同比下降63.59%。2025年前三季度，涤纶66.30%长丝行业平均开工率九成左右，但下游需求持续弱势，原料端PTA成本支撑不佳，涤纶长丝市场价格震荡走跌。2025年10月涤纶长丝市场价格跌后反弹，考虑到成本端PTA或迎来修复，叠加外贸环境缓和，长丝市场库存暂无明显压力，且行业利润水平亟待修复，市场有望偏暖运行。 PTA反内卷渐进，成本端支撑有望加强，公司1020万吨名义产能或受益：2020-2024年我国PTA有效产能复合增速达10.79%，2025年PTA新增名义产能预计870万吨，后续目前没有新增产能。目前包括桐昆股份在内的六家龙头企业产能占比已达74%，联合减产条件良好。近期PTA行业加工费触及底部，行业对盈利改善的需求强烈，随着国内“反内卷”政策持续推进、行业协同机制有望落地，PTA行业供给或有所优化，头部效应更加明显。公司具有PTA名义产能1020万吨，叠加长丝一体化布局，有望在PTA行业复苏时受益。 盈利预测和投资建议：根据公司后续产能建设和浙石化盈利预测情况，我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为23.61、35.82、44.09亿元，EPS分别为0.98元、1.49元、1.83元，对应2025年8月29日收盘价PE分别为14.69X、9.68X、7.87X。2025年长丝产能增速继续放缓，PTA反内卷趋势渐进，公司作为一体化龙头，竞争优势愈发稳固。公司开拓西部、联通国际市场，长期仍具有突出成长价值，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；上游能源原料价格剧烈波动；项目落地不及预期风险

桐昆股份(601233) 事件：2025年10月29日晚，桐昆股份发布2025年前三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%；实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.83%；实现扣非后归母净利润为13.03亿元，同比增长58.07%；实现基本每股收益0.65元，同比增长54.76%。 其中，第三季度公司实现营业收入232.4亿元，同比下降16.51%，环比下降6.06%；实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%，环比下降6.88%；实现扣非后归母净利润为2.49亿元，同比增长417.97%，环比下降45.07%；实现基本每股收益0.19元，同比增长873.66%，环比下降5.00%。 点评： 三季度聚酯板块略有拖累，经营业绩小幅下降。价格端，进入2025年，在宏观存有一定压力而产业支撑相对不足的大背景下，上半年原油市场运行疲弱、价格重心不断下移；第三季度受国际贸易争端降级、地缘局势频繁扰动以及美国石油去库周期影响，国际油价整体企稳运行。2025年前三季度布伦特平均油价为70美元/桶，同比下跌15%。前三季度公司产品主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-17.13%、-0.92%、-17.18%，公司主要产品POY、FDY、DTY价格分别同比-9.55%、-15.38%、-9.94%，产品价格整体跌幅小于原料跌幅。从公司盈利结构上看，前三季度公司联营企业和合营企业投资收益7.50亿元，同比增长41.44%，主要系浙石化投资贡献，其中第三季度为3.25亿元，扣除该部分投资收益后，第三季度主业实现归母净利润1.27亿元，环比下降约60%。从产销率角度看，根据我们测算，公司第三季度主要产品POY、FDY、DTY、PTA产销率分别为96%、102%、103%、92%，环比-9、-12、+1、-9pct，聚酯产品产销率有所下滑。 三季度淡季氛围加深，叠加PTA毛利收窄，公司盈利有所打压。季度前期，伴随淡季氛围加深，下游需求相对偏弱，长丝市场库存持续累积，企业出货情绪高涨，多下调报价或放大优惠。主流长丝工厂多次实施追加减产策略，从而缓解供应压力，恰逢部分下游用户正值补货节点，在长丝拉涨效应提振下，下游用户采买补货，长丝市场产销逐步放量，库存压力有所缓解。季度后期，下游需求较前期虽有提升，但恢复速度相对偏缓，直至季度末期，成本支撑逐渐强化，下游多数用户受其提振逢低进行补货，长丝市场产销明显放量，去库效果显著，长丝价格重心有所提升。PTA方面，三季度PTA行业供应小幅提升，市场货源充足，PTA市场呈现累库态势，供需端支撑欠佳，根据百川盈孚数据，2025年三季度PTA行业单吨毛利润为-86元/吨，环比下跌149元/吨，PTA毛利收窄也对公司盈利带来拖累。 供需格局稳步改善，龙头竞争优势或将充分凸显。供给端，截至2024年，涤纶长丝CR6产能占比达到87%，同比提升2pct。根据卓创资讯数据，目前投产时间超过20年的涤纶长丝产能合计约615万吨/年，占当前行业总产能的12.4%，中小企业的老旧装置淘汰或持续推进，行业龙头集中度、议价能力有望进一步增强，公司作为行业龙头的规模优势也将充分凸显。需求端，前三季度我国居民人均衣着消费支出同比增长1.53%；限额以上服装、鞋帽、针纺织品类商品零售总额同比增长3.1%，终端需求保持温和复苏。8月以来，江浙纺织企业开工率持续提升至目前的69%左右，当前行业长丝库存为17天左右，较三季度末减少7.6天，未来在需求端温和复苏、行业格局持续优化背景下，长丝龙头竞争力或将进一步强化，其业绩弹性空间可期。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为20.87、27.88和34.16亿元，同比增速分别为73.7%、33.6%、22.5%，EPS（摊薄）分别为0.87、1.16和1.42元/股，按照2025年10月30日收盘价对应的PE分别为16.61、12.44和10.15倍。我们看好涤纶长丝行业未来景气度抬升，以及公司产业链协同优势增强，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险；浙江石化炼化一体化项目盈利不及预期的风险。

桐昆股份(601233) 事件 2025年10月29日公司披露三季报，前三季度实现营收673.97亿元，同比下降11.38%；实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.34%。其中，Q3实现营收232.39亿元，同比增长-16.51%；实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%。 经营分析 营业收入受长丝价格下降影响较大。分业务来看，公司涤纶长丝前三季度营业收入578.03亿元，占总营收86%。其中，POY/FDY/DTY营收分别为413.48/100.25/64.2亿元；PTA前三季度营业收入51.1亿元，占总营收8%。价格方面，各产品前三季度平均售价有明显降幅，具体来看，POY售价6134.58元/吨，同比下降9.55%；FDY售价5434.56元/吨，同比下降15.38%；DTY售价7579.13元/吨，同比下降-9.94%；PTA售价4243.21元/吨，同比-18.4%。主要产品价格下降是公司业绩下降主因。 净利润较大增幅主要系原料成本下降和对外投资浙石化确认损益同比增加。公司主要原材料PX前三季度平均采购价为6067.23元/吨，同比下降-17.13%；前三季度投资收益为7.6亿元，较2024年增加2.4亿元，贡献了归母净利边际增长的45%。 盈利预测、估值与评级 我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入1004.84亿元/1099.13亿元/1202.02亿元，同比-0.8%/+9.4%/+9.4%，归母净利润19.51亿元/22.50亿元/26.92亿元，对应EPS为0.81/0.94/1.12元。维持公司“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动的风险、新产能释放低于预期、宏观经济环境变化引发的风险、依赖单一市场的风险、环保和安全风险。

桐昆股份(601233) 1、涤纶长丝产业链利润变动主要看供给侧投放节奏，综合来看行业短暂承压后将迎来拐点。从历史数据来看，涤纶长丝行业原材料成本占比基本均在70%以上，在极端原油价格行情下，主要公司归母利润会有较大波动，但从长期来看，产业链利润受中下游供需格局影响更大，尤其是供给侧产能投放节奏。根据百川盈孚，当前整个涤纶长丝25/26/27年产能增速为2.88%/4.92%/5.23%，并且上游PX、PTA、MEG均有较多计划产能，行业短期仍旧承压，但考虑到当前主要公司资本开支已经明显放缓，我们认为涤纶长丝行业短暂承压后将迎来拐点。现阶段具备规模成本优势，能够受益于产能出清行情的桐昆股份是当下最优选择。 2、涤纶长丝竞争激烈，需要重点关注具备多产业链和成本优势的企业。多产业链能够让企业具备更大的利润空间和增长弹性。在2020年之前PX-PTA-POY全链价差平均可以达到3080元/吨，是单POY价差的2.5倍。通过覆盖上游产业链，能有效降低原材料价格波动对生产经营的影响。当前桐昆已经实现了对上游重要原材料的覆盖。此外，涤纶长丝成本优势主要来自规模效应。桐昆当前涤纶长丝产能1350万吨，是全球产能龙头，毛利率在行业中处于中高位置。 3、老旧产能和小规模装置因性价比存在出清风险，桐昆将因此受益。根据卓创资讯，装置投产时长超过20年的老旧产能有634万吨，占比12.95%，如果老旧产能全部出清，供给侧压力将得到有效缓解；从另一个角度来看，由于规模效应确实能带来较为明显的利润优势，小产能装置也有替换和出清的可能，当前设计产能20万吨以内的装置产能总计1401.2万吨，占比达30%。相比之下，桐昆20年老旧装置产能占比为7.34%，小产能占比为9.17%，均远低于行业平均水平，在出清行情中会有更大的收入弹性。 盈利预测、估值和评级 我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入1004.84亿元/1099.13亿元/1202.02亿元，同比-0.8%/+9.4%/+9.4%，归母净利润17.79亿元/20.55/23.69亿元亿元，对应EPS为0.74/0.85/0.99元。公司作为化纤龙头，应享有一定估值溢价，给予公司2025年23倍估值，目标价17.02元/股。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动的风险、新产能释放低于预期、宏观经济环境变化引发的风险、依赖单一市场的风险、环保和安全风险。

桐昆股份(601233) 投资要点： 事件：桐昆股份发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入441.58亿元，同比减少8.41%，实现归母净利润10.97亿元，同比增长2.93%；2025年二季度实现营业收入247.38亿元，同比减少8.73%，环比增长27.38%，实现归母净利润4.86亿元，同比增长0.04%，环比减少20.54%。 涤纶长丝产销平稳，价格有所波动。涤纶长丝贡献多数营收，2025年上半年公司涤纶长丝、精对苯二甲酸营收分别为379.32亿、35.21亿，分别占比86%、8%。从具体产品来看，POY、FDY、DTY、PTA产/销量分别为486.96/437.96万吨、108.77/102.95万吨、58.56/54.35万吨、76.75/82.51万吨；价格分别为6160.30元/吨、6464.69元/吨、7688.11元/吨、4267.54元/吨，分别同比-9.99%、-15.90%、-9.07%、-19.11%。产销相对平稳，价格有一定调整。 从化纤厂成长为国际性企业，涤纶长丝多品类布局。公司前身为1981年成立的桐乡县化学纤维厂，公司是我国较早涉足化学纤维领域的企业。1999年，着手从切片纺到熔体直纺的工艺升级，完成股份制改造，更名为“桐昆集团”。2011年5月，公司在上海证券交易所主板上市，布局石化产业，次年募投项目嘉兴石化投产，不断拓宽业务版图。目前公司是全球最大的涤纶长丝生产企业，销量常年稳居行业第一，公司的主要产品为各类民用涤纶长丝，包括涤纶POY、涤纶FDY、涤纶DTY、涤纶复合丝、ITY、中强丝六大系列一千多个品种，覆盖了涤纶长丝产品的全系列。2025年公司位列中国民营企业500强第34位，位列中国制造业民营企业500强第25位。 PTA原料供应充足，石化板块规模靠前。截至2025年中报，公司合计拥有1300万吨聚合产能、1350万吨长丝产能，长丝产能及产量位列行业第一。公司经过多年发展规划，从浙江桐乡走向全国，在省内外建有多个生产基地，省内基地包括嘉兴桐乡（包括洲泉）、嘉兴港区、湖州长兴；省外基地包括江苏南通、江苏宿迁、安徽庐江、福建漳州、阿拉尔等地。上游原料端，公司布局PTA产能1020万吨（嘉兴石化420万吨、嘉通能源600万吨），基本实现PTA原材料自给自足。 盈利预测与投资建议。公司是涤纶长丝龙头企业，产品品类多元，并持续向上游布局，一体化优势明显。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为40.53%，给予2025年20倍PE，目标价18.00元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：供给过剩风险；能源价格波动风险；贸易关税风险。