桐昆股份(601233) 投资要点 2025年公司营收承压但盈利显著修复：桐昆股份2025年全年实现营收938.91亿元，同比下滑7.32%，近三年营业收入增速首次转负；主要受涤纶长丝价格下跌影响，全年长丝销售均价同比下跌8.65%，销量同比下降0.76%。尽管收入端承压，但公司归母净利润达20.33亿元，同比大增69.13%；扣非归母净利润15.91亿元，同比增70.31%。盈利改善的核心驱动力包括：一是行业供需格局优化，涤纶长丝业务单吨盈利能力修复，尤其是POY产品毛利率大幅提升2.85个百分点至7.30%；二是浙石化参股投资收益大幅增加，报告期内投资收益10.30亿元，同比增长44.9%；三是产业链协同降本与运营效率提升。 2026年Q1业绩超预期，浙石化贡献核心增长：2026Q1公司实现营业收入233.61亿元，同比增长20.3%；归母净利润18.98亿元，同比增长210.59%，单季度净利润已接近2025年全年水平。2026Q1公司长丝销量288.7万吨，同比增长15.5%；PTA销量58.9万吨，同比大增40.4%。2026Q1公司投资收益8.50亿元，同比增长236%，占归母净利润的比例高达45%；国际油价上涨推动长丝、石化产品价差扩大，浙石化持续的装置优化与化工产品线延伸，正成为公司重要的利润增长极。 涤纶长丝供给集中于头部，公司"油、气、煤"全产业链布局构筑壁垒：据隆众数据，2026年长丝行业预计新增产能在300万吨附近，多为龙头企业扩能，叠加行业协同减产机制日趋成熟，供需关系有望保持紧平衡。截至2025年底，公司已具备1000万吨原油加工权益量、1020万吨PTA、1460万吨聚合、1510万吨涤纶长丝年产能。据中国化纤协会数据，公司在国内市场聚酯涤纶长丝市场份额占比超28%，国际市场占比超18%。公司2026年计划新增长丝产能90万吨，龙头地位进一步巩固。公司不仅参股浙石化打通炼化-PTA-聚酯-纺丝全链条，还推进中昆一期乙二醇气头改煤头技改，并成功竞得新疆鄯善县长草东煤矿（储量5亿吨，初始开采规模500万吨/年），构建了"三头并进"的产业格局。 盈利预测和投资建议：根据最新财报和石化化纤市场走势判断，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为57.57、58.63、60.54亿元（2026-2027年原预测值为35.82、44.09亿元），对应EPS分别为2.42、2.46、2.54元（2026-2027年原预测值为1.49、1.83元），对应2026年5月7日收盘价PE分别为9.22、9.06、8.77倍。公司作为一体化龙头，在周期上行时有望充分享受利润弹性；公司开拓西部、联通国际市场，长期仍具有突出成长价值，维持“买入”评级。 风险提示：上游能源原料价格剧烈波动风险；国内外纺服等需求不及预期风险；项目落地风险；浙石化投资收益波动风险。

桐昆股份(601233) l事件 2026年4月28日，桐昆股份发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入938.91亿元，同比下降7.32%；实现归属于上市公司股东的净利润20.33亿元，同比增长69.13%；实现扣除非经常性损益归母净利润15.91亿元，同比增长70.31%。2026Q1，公司实现营收233.61亿元，同比增长20.30%，环比下降11.83%；实现归母净利润18.98亿元，同比增长210.79%，环比增长291.94%；实现扣除非经常性损益归母净利润17.58亿元，同比增长193.18%，环比增长510.93%。 l各产品板块产销两旺，一季度价格环比全面回暖 分产品板块来看，公司核心产品涤纶长丝及上游PTA产销协同发力，龙头地位与规模优势持续稳固。2025年全年，公司POY产品产销量分别达到985.04万吨和946.41万吨；FDY产销量分别达到219.86万吨和221.14万吨；DTY产销量分别达到119.10万吨和117.81万吨；主要原料PTA产销量分别达到168.06万吨和172.15万吨。进入2026年一季度，各板块产品价格呈现环比上涨趋势，2026Q1公司各板块环比表现如下：POY实现产量236.18万吨（环比-6.47%），销量210.19万吨（环比-22.83%），不含税售价为6,229.42元/吨（环比+6.55%）；FDY实现产量61.47万吨（环比+3.99%），销量52.99万吨（环比-18.90%），售价为6,818.25元/吨（环比+9.62%）；DTY实现产量29.60万吨（环比-4.02%），销量25.50万吨（环比-22.68%），售价为7,674.98元/吨（环比+5.61%）；上游PTA实现产量54.52万吨（环比+9.54%），销量58.88万吨（环比+14.13%），售价达到4,911.42元/吨（环比大幅增长20.50%）。受一季度春节假期、协同减产等因素影响，长丝端销量环比有所回落，但产品价格上行，盈利中枢保持。 l行业供需格局持续优化，“反内卷”共识驱动盈利中枢上移 从行业层面看，涤纶长丝行业正由产能快速扩张期进入成长期与收获期，落后产能加速出清，行业新增供给增速明显放缓。当前，PTA及涤纶长丝行业内“反内卷”共识正在凝聚，龙头企业正由单纯的规模扩张和价格竞争转向价值竞争，行业竞争秩序趋于理性，这有助于推动产业链价差回归合理区间。作为行业龙头，公司将充分受益于行业集中度的提升与竞争格局的改善。 l风险提示： 宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险。

桐昆股份(601233) Q1业绩同环比大幅增长，长丝行业反内卷渐入佳境维持“买入”评级2025年，公司实现营收938.91亿元，同比-7.3%，实现归母净利润20.33亿元（包含对联营企业和合营企业的投资收益10.21亿元），同比+69.13%。2026Q1，公司实现营收233.61亿元，同比+20.30%，环比-11.82%，实现归母净利润18.98亿元（包含对联营企业和合营企业的投资收益8.86亿元），同比+210.79%，环比+291.94%。公司业绩超预期，我们上调2026-2027年并维持2028年公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为60.78（+24.30）、72.68（+29.94）、81.31亿元，EPS分别为2.55（+1.03）、3.05（+1.27）、3.42元，当前股价对应PE分别为9.5、7.9、7.1倍。我们看好下半年长丝补库需求，维持“买入”评级。 Q1长丝销量同比+15.5%，产销率达到88.2% 产销量方面，据公司公告，2025年公司长丝产量、销量分别为1324、1285万吨，分别同比+3.6%、-0.7%，全年产销率为97.1%。其中，2025年公司POY、FDY、DTY产品销量分别为946、221、118万吨，占比分别为74%、17%、9%。2026Q1，公司长丝产量、销量分别为327、289万吨，分别同比-0.6%、+15.5%，Q1长丝产销率为88.2%。盈利能力方面，2025年，公司POY、FDY、DTY产品吨毛利分别为442、125、239元，较2024年分别+147、-478、-55元。2026Q1，公司销售毛利率、销售净利率分别达到9.09%、8.15%，同比分别+1.38pcts、+4.99pcts，环比分别+4.34pcts、+6.30pcts。 长丝大厂减产坚决，长丝下游库存维持低位，看好下半年长丝补库需求长丝端，据CCF数据，由于长丝大厂持续推进反内卷，截至4月24日，长丝行业负荷已降至78.3%，较2025年同期-12pcts。与此同时，3月初以来，由于担忧油价下跌带来库存贬值，长丝下游织造环节保持长丝原料库存与坯布产成品“双低”状态。据CCF数据，截至4月23日，织造环节长丝原料库存仅4天，同时其产成品坯布库存已由2月的约30天下降至14天。我们认为，当前长丝大厂协同减产坚决，同时长丝下游环节库存已经处于低位，后续伴随终端需求旺季来临，长丝下游补库需求集中释放，届时长丝盈利弹性有望充分体现。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期等。

桐昆股份(601233) 事件：2026年4月28日晚，桐昆股份发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入938.91亿元，同比下降7.32%；实现归母净利润20.33亿元，同比增长69.13%；实现扣非后归母净利润为15.91亿元，同比增长70.31%；实现基本每股收益0.86元，同比增长68.63%。其中，第四季度公司实现营业收入264.94亿元，同比增长4.89%，环比增长14.01%；实现归母净利润4.84亿元，同比增长148.03%，环比增长7.09%；实现扣非后归母净利润为2.88亿元，同比增长162.29%，环比增长15.39%；实现基本每股收益0.20元，同比增长148.52%。 2026年第一季度公司实现营业收入233.61亿元，同比增长20.30%，环比下降11.82%；实现归母净利润18.98亿元，同比增长210.79%，环比增长291.94%；实现扣非后归母净利润为17.58亿元，同比增长192.98%，环比增长510.93%；实现基本每股收益0.80元，同比增长213.93%。 点评： 2025年成本中枢下移改善盈利，Q4旺季产销放量助推业绩增长。价格端，2025年国际油价在产油国增产、美国对等关税政策导致需求拖累等多因素影响下震荡下跌。2025年布伦特平均油价为68美元/桶，同比下跌15%。2025年公司产品主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-13.87%、-15.11%、-4.77%，公司主要产品POY、FDY、DTY价格分别同比-8.76%、-14.00%、-9.55%，产品价格整体跌幅小于原料跌幅，全年化纤板块实现毛利率5.81%，同比上涨0.92pct。从公司盈利结构上看，根据我们测算，公司联营企业和合营企业投资收益10.21亿元，同比增长44%，扣除该部分投资收益后，公司主业归母净利润为10.12亿元，同比增长106%；根据我们测算，其中第四季度公司主业归母净利润2.13亿，环比增长68%。从产销率角度看，根据我们测算，公司2025年主要产品POY、FDY、DTY、PTA产销率分别为96%、101%、99%、102%，环比-7、+5、+0、-5pct，聚酯产品产销率同比略有下滑；其中第四季度POY、FDY、DTY产销率分别为108%、111%、107%，环比+12、+9、+4pct，旺季产销表现较好。 成本支撑与供给协同推动，叠加浙石化利润加持，公司一季度业绩高增。 成本端，一季度受美伊冲突影响，国际油价大幅攀升，成本端对涤纶长丝价格带来明显支撑。供给协同方面，聚酯行业“反内卷”措施推动行业景气度不断回升，叠加近期主流长丝企业于1月启动为期一个季度的连续减产动作，行业自律性进一步增强。根据我们测算，2026年一季度POY、FDY、DTY产品单吨净利润分别环比+142%、+114%、+13%。产销方面，一季度公司POY、FDY、DTY产销率分别为89%、86%、86%，同比+14、+9、+2pct。公司盈利方面，2026年一季度公司联营企业和合营企业投资收益8.86亿元，扣除该部分投资收益后的主业盈利为10.12亿元，同比+6.55亿元，环比+7.99亿元。在成本支撑与行业自律协同共振背景下，公司长丝产品盈利大幅改善，叠加浙石化投资收益加持，公司一季度业绩高增。 行业龙头竞争壁垒高筑，看好公司长期竞争优势。供给端，2025年供给侧行业集中度已从2024年的87%进一步提升，未来新增产能仍集中于头部企业，我们预计六大企业直纺长丝产能占比将进一步提升，在此背景下，行业头部企业竞争壁垒较高，中小企业扩产、抢占市场份额难度或进一步加大。需求端，当前下游纺服终端消费较旺盛，根据万得数据，截至2026年3月，国内纺服零售额累计同比高达9.3%，相较于2025年同期提高5.9pct。从下游库存角度看，截至2026年4月下游坯布库存约25天，为2021年1月以来的39%分位水平，伴随未来需求旺季陆续临近，下游补库周期有望开启，我们看好公司作为涤纶长丝行业龙头的长期竞争优势。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为45.67、51.59和57.69亿元，同比增速分别为124.6%、13.0%、11.8%，EPS（摊薄）分别为1.92、2.17、2.42元/股，按照2026年4月29日收盘价对应的PE分别为12.01、10.63、9.51倍。我们看好涤纶长丝行业未来景气度抬升，以及公司产业链协同优势增强，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险；浙江石化炼化一体化项目盈利不及预期的风险；美伊冲突导致成本端大幅抬升风险。

陈蕾:女,1987年5月出生,中共党员,硕士研究生学历,毕业于英国帝国理工学院。历任桐昆集团股份有限公司董事长秘书、桐昆控股集团有限公司董事长助理、副董事长;2020年7月起,任桐昆集团股份有限公司副董事长。现任桐昆集团股份有限公司第九届董事会董事长兼总裁,桐昆控股集团有限公司副董事长。陈蕾女士系本公司实际控制人陈士良先生之女。

李圣军:男,1978年1月出生,中共党员,高级经济师,先后毕业于武汉大学、上海财经大学,拥有管理学学士、数量经济学硕士学位。历任桐昆股份子公司车间主任、人事宣教科科长、子公司总经理;2009年12月起,任桐昆股份总裁助理、副总裁等职务。现任桐昆集团股份有限公司执行总裁,第九届董事会董事。

沈建松先生,1988年8月进入桐昆集团工作,历任桐昆集团股份有限公司车间主任、桐昆股份恒盛公司副总经理、桐昆股份恒盛公司总经理、桐昆股份恒腾公司总经理,桐昆股份副总裁兼恒腾公司总经理。沈建松先生长期从事化纤聚酯生产企业管理和化纤技术研究工作,具备丰富的企业管理能力和化纤技术开发能力。现任桐昆集团股份有限公司第九届董事会董事、副总裁。

徐奇鹏先生,2010年8月参加工作,2013年1月-2013年6月任桐昆集团股份有限公司采购供应科二科科长,2013年6月-2021年6月任桐昆集团浙江恒盛化纤有限公司副总经理、总经理,2021年7月-2023年5月任桐昆集团股份有限公司总裁助理。现任桐昆集团股份有限公司副总裁。

费妙奇:女,1980年1月出生,中共党员,高级会计师,本科毕业于北京航空航天大学会计学专业。历任桐昆股份子公司财务科长、财务部经理,公司财务管理部副经理、经理、税务管理部经理;2017年4月起,任桐昆股份财务总监。费妙奇女士长期从事企业财务管理工作,具备丰富的财务实践管理能力。现任桐昆集团股份有限公司财务总监、董事会秘书,第九届董事会董事。

陈晖:男,1994年9月出生,中共党员,高级工程师,硕士研究生学历,毕业于英国牛津大学。历任桐昆股份投资管理部科员、嘉通项目总指挥助理、恒邦厂区总经理;2026年2月起,任桐昆股份总裁助理兼恒阳公司总经理。现任桐昆集团股份有限公司总裁助理,第九届董事会董事。陈晖先生系本公司实际控制人陈士良先生之侄。

沈祺超:男,1991年8月出生,中共党员,双硕士研究生学历,毕业于北京大学、美国加州大学,持有律师资格证。2017年7月至2019年8月任中信建投证券投资银行部经理、高级经理;2019年8月起,历任桐昆控股集团有限公司董事长助理、桐昆股份董事长助理兼法务部经理、宇欣公司总经理。现任桐昆集团股份有限公司董事长助理,第九届董事会董事。

徐学根:男,1970年9月出生,中共党员,本科毕业于东北财经大学,获管理学学士学位。历任桐昆集团浙江华鹰风电设备有限公司总经理、桐昆股份总裁办公室主任、钦州芳烃项目组组长;2022年9月起,任桐昆控股集团有限公司董事长助理兼印尼炼化项目前期工作小组组长、桐昆股份董事长助理兼广西桐昆石化董事长。现任桐昆集团股份有限公司董事长助理、第九届董事会职工代表董事。

陈智敏女士,历任浙江天健东方工程投资咨询有限公司高级顾问、浙江财通资本投资有限公司外部董事、浙江金科娱乐文化股份有限公司独立董事、浙江佐力药业股份有限公司独立董事等。现任杭州巨星科技股份有限公司独立董事,桐昆集团股份有限公司第九届董事会独立董事。

王秀华女士,为教授级高级工程师。1983年7月-2007年9月在浙江涤纶厂(后改名浙江化纤联合集团有限公司)历任车间副主任、分厂厂长、副总经理,2007年10月-2025年10月在浙江理工大学任教,浙江理工大学材料科学与工程学院教师,博士生导师,兼任“纺织纤维材料与加工技术国家地方联合工程实验室”常务副主任,现已退休,现任桐昆集团股份有限公司第九届董事会独立董事。