东风股份(601515) 事件：公司发布2023年一季报：23Q1公司实现营收9.16亿元，同比-12.49%；归母净利润2.25亿元，同比+85.48%。扣非归母净利润1.19亿元，同比+2.00%。 23Q1主业烟标收入承压，公司加速转型综合材料端打开成长空间。烟标：23Q1收入端下滑判断主因烟标业务因行业竞争加剧影响招投标中标价，且一季度是印刷行业的传统淡季，二季度随着下游市场需求的回暖，新增订单有望增长。公司加速向新能源材料综合服务商转型，加速I类药包材布局，打造利润增长点。膜类新材料：当前隔膜处于恢复期，预计22Q2订单有所提升。高阻隔、可降解膜产能尚未释放、博盛新材料隔膜业务处于产能爬坡，预计2023年产能逐月释放驱动收入增长；药包：23Q1I类药包材增长较快（主要是铝箔和注塑件），得益于产品及客户结构的不断改善。未来公司加大对I类医药包材的投入，大力拓展外资药企客户，布局常用药品包装，后续订单或有显现。预计后续产品、客户结构持续优化，产能提升加速发展。 资产处置收益大幅增厚利润，博盛新材产销扩大、应收账款增加。23Q1毛利率27.84%，同比-4.33pcts。判断毛利率下滑主因行业竞争加剧致烟标招投标中标价下降，以及新材料差异化基膜和功能膜规模效应减弱、高阻隔膜产能未释放。23Q1公司净利率25.10%，同比+13.26pcts。净利率大幅度回升系1）全资子公司湖南福瑞将部分土地使用权、建筑物及附属设施、设备等资产转移过户转让，23Q1资产处置收益1.25亿元；2）公司投资项目陆续退出；3）去年同期低基数，22Q1投资项目奈雪的茶估值回落拖累业绩。23Q1投资净收益986.4万元，较去年同期的-6027.9万元大幅增加。23Q1公司销售/研发/管理/财务费用率分别为2.28%、4.15%、11.93%、-0.05%，同比-1.19pcts、+0.48pcts、+1.71pcts、+0.28pcts。公司23Q1经营活动现金流净额-2.29亿元，同比-403.16%。主因公司全资子公司湖南福瑞当期客户延长付款时间，以及控股子公司博盛新材料产销规模扩大，客户以“迪链”付款方式回款增加应收账款。23Q1应收账款7.35亿元，同比+3.80%，较2022年末增加24.72%。 投资建议。公司深耕烟标30年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司加速新材料、药包I类药包材产业布局，拓展高附加值高成长赛道，长期成长空间打开。看好2023年新材料产能逐月释放驱动业绩增长。预计2023-25年归母净利润4.6/5.0/5.7亿元，对应当前股价PE为17X/16X/14X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动。

东风股份(601515) 主要观点 公司发布2022年年报：2022年公司实现收入37.44亿元，同比-1.6%，归母净利润2.9亿元，同比-63.2%。22Q4公司实现营收9.17亿元，同比-16.05%；归母净利润0.04亿元，同比-98.06%。 隔膜项目持续加码，转型综合材料端打开成长空间。收入端，公司聚焦新能源材料转型，加速I类药包材布局，打造利润增长点。1）膜类新材料：2022年销售收入2.9亿元，同比-0.9%。主因22H2差异化基膜、功能膜需求下滑，及行业竞争加剧。高阻隔、可降解膜产能尚未释放、博盛新材料隔膜业务处于产能爬坡，预计2023年产能逐月释放驱动收入增长。公司已实现对博盛新材料的控股，产品涉及动力电池和储能隔膜，2023年2月拟投资40亿元建设动力及储能电池隔膜项目；2）药包：2022年销售收入5.8亿元，同比+8.2%。公司通过外延并购已实现 类药包材的全品类覆盖，客户涵盖多家知名药企。公司加大对I类医药包材的投入，大力拓展外资药企客户，布局常用药品包装，后续订单或有显现。预计后续产品、客户结构持续优化，产能提升加速发展；3）烟标：2022年销售收入24.5亿元，同比-0.4%。主因行业竞争加剧影响招投标中标价，主业销量增长稳健，烟标销量同比+1.35%，中高档烟标占比提升0.43pcts，产品结构优化。 非经常性损益致业绩短期承压，后续投资项目退出有望平滑业绩波动。利润端，2022年毛利率29.3%，同比-2.1pcts，其中烟标/药包/新材料/纸品毛利率27.4%/22.7%/22.6%/26.1%，同比-5.9/-3.5/-15.1/-5.7pcts。毛利率下滑主因原材料价格上涨、行业竞争加剧致烟标招投标中标价下降、疫情影响药包设备产值，以及新材料差异化基膜和功能膜规模效应减弱、高阻隔膜产能未释放。2022年公司净利率8.1%，同比-12.5pcts，主因公司投资项目奈雪的茶市值下跌及其他项目估值下降致投资净收益同比大幅减少（投资净收益由2021年的4.5亿元减少至2022年的0.06亿元），以及全资子公司鑫瑞新材计提商誉减值准备及计提存货跌价损失（2022年资产减值损失0.7亿元）。随着公司投资项目陆续退出并投向新材料和医包高成长领域，有望平滑业绩波动；费用端，2022年销售/管理/研发费用率3.96%/8.11%/4.44%，同比-1.1pcts/-0.4pcts/+0.3pcts。 投资建议公司深耕烟标30年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司加速新材料、药包I类药包材产业布局，拓展高附加值高成长赛道，长期成长空间打开。看好2023年新材料产能逐月释放驱动业绩增长。预计2023-25年归母净利润4.6/5.0/5.7亿元，对应当前股价PE为17X/16X/14X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动。

东风股份(601515) 投资要点 事件：公司于 10 月 18 日发布公告，拟通过混合支付方式收购博盛新材料（公司的控股子公司，主营锂离子电池隔膜的研发、生产和销售）51.06%股权，交易前公司持有博盛新材 48.9%的股权，交易完成后公司将持有博盛新材 100%的股权，博盛新材成为上市公司的全资子公司。公司预计将持续加大公司电池隔膜产品在新能源汽车、储能等新材料领域的产能布局，产业第二增长曲线初具雏形。 进入比亚迪、宁德时代供应体系，产能释放、盈利能力持续改善。博盛新材凭借高质量隔膜及规模化生产能力，已进入比亚迪、宁德时代供应体系，是国内少数具备自主研发并量产及销售 12μm 厚三层共挤干法隔膜的公司。博盛新材 2021 年实现营收 4221.7 万元，同比增长 62.4%，22H1 营收 6128.3 万元。2020-21 年净利润同比分别增长 34.0%、122.4%，22H1 净利率由负转正达 8.8%。据博盛新材的对赌业绩，为2022-24 年净利润同比增速不低于 224.8%、58.3%、26.3%。 博盛新材料初期规划湖南、江苏两大生产研发基地拟建成产线不低于三十条。目前博盛新材料湖南一期基地全面达产，江苏盐城一期基地预计于 22Q4 全面达产。博盛新材料现有产能处于满产状态，隔膜产品主要供应于刀片电池。江苏盐城一期生产基地预计于 22Q4 全面达产，二期前处于设备交付阶段，预计于 2023 年中逐步达产，新增产能将全部供给比亚迪、宁德时代等头部电池企业。预计宁德时代储能隔膜于 2023年放量。上市公司收购后，快速解决资金来源，拟加速湖南基地二期、三期，盐城基地二期项目的投产进度。 投资建议 公司深耕烟标 30 年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司加速药包 I 类药包材、新材料产业布局，布局高成长赛道，拓展高附加值高成长业务赛道，综合毛利率有望进一步提升，长期成长空间打开。预计 22-24 年归母净利润分别为 6.4/7.1/8.5 亿元，对应当前股价 PE 为 14X/12X/10X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动

东风股份(601515) 主要观点： 增资博盛新材料&设立股权投资基金公告：公司于10月10日发布公告，当前正筹划通过混合支付方式购买深圳市博盛新材料股权（从事电池、隔膜材料等研发销售）。此次增资为公司控股子公司鑫瑞科技2022年1月支付5000万元收购博盛新材料8.3%股权后的再次增资，预计将持续完善公司电池隔膜产品在新能源汽车、储能等领域的产能布局。此外，公司发布公告拟出资4000万元与湖州赛泽基业私募基金设立杭州斯涵股权投资合伙企业，公司占其出资总额的99.75%。主要投资方向为新能源、储能、新材料类高新技术行业。当前已核准完成设立登记手续。 新材料：江苏盐城一期基地预计于22Q4全面达产，储能隔膜预计于2023年放量。公司自2021年进入恩捷股份供应链，为其供应锂电池隔膜保护膜等耗材，公司当前与其签订年度框架协议，预计2022年产能增长幅度较大。子公司博盛新材料现有产能处于满产状态，江苏盐城一期生产基地预计于22Q4全面达产，二期生产基地当前处于设备交付阶段，预计于2023年中逐步达产。盐城生产基地新产能全部供给比亚迪动力电池隔膜，预计宁德时代储能隔膜于2023年放量。此外，新能源、储能领域带来PET基膜需求增长，预计公司新增产能于今年快速释放。 药包：1.2亿元硬片生产项目顺利推进，建设5亿元高阻隔药包制造基地完善产业布局。公司于22H1进入阿斯利康、费森尤斯卡比、赛诺菲、拜耳等外企客户供货体系，外企客户对包装质量要求较高，预计增量业务毛利率较高。控股子公司福鑫华康投资1.2亿元的江苏泰兴药包硬片生产项目顺利推进，当前正处于前期规划中；此外，控股子公司拟投资5亿元建设常州高阻隔药包材智能制造基地，优化I 类药包材产业布局。 投资建议 公司深耕烟标30年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司加速药包I 类药包材、新材料产业布局，布局高成长赛道，长期空间打开。预计22-24年归母净利润分别为6.4/7.1/8.5亿元，对应当前股价PE为13X/12X/10X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动。

东风股份(601515) 公司发布2022年半年报：22H1实现营收19.7亿元，YoY+5.6%；归母净利润2.4亿元，YoY-48.6%；毛利率31.7%，YoY-1.9pct。单Q2实现营收9.2亿元，YoY+3.2%；单Q2归母净利润1.2亿元，YoY-46.3%。 投资收益波动致业绩短期承压，烟标主业经营向好。收入端，22H1疫情反复公司部分工厂开工不足，但烟标营收稳健，中标18个项目，营收同比+9.7%，毛利率同比-1.6pct。烟标中高端化转型延续，创新烟标营收同比+4.8%。设计打样能力及技改水平提升有望提升毛利率；药包营收同比+7.2%；营收占比14.1%，同比+0.2pct，毛利率同比-0.75pct。智能化生产线+前沿技术有望提升毛利率。膜类新材料营收同比-0.69%，行业阶段性波动下整体平稳。现有产能处于满产状态，新生产基地已进入试生产。费用端，销售/研发/管理费用率3.8%/4.4%/7.0%，同比-0.7pct/+0.2pct/-0.9pct，降本增效成果显著。利润端，毛利率31.7%，同比-1.9pct，判断主因业务结构调整。净利率12.3%，同比-12.9pct，主因投资项目估值回落拖累，投资收益-4848.3万元，同比-116.6%。 积极向高景气赛道转型，I类药包材、新材料产业布局加速。“扩药包、加赛道”转型打造利润增长点。22H1江苏泰兴1.2亿元药包硬片生产项目顺利推进，6月通过审议拟投资5亿元建设常州高阻隔药包材智能制造基地，优化I类药包材产业布局。公司加速布局新型材料业务，22H1投资博盛新材料涉足动力电池和储能隔膜，扩充产品类别。7月通过审议拟投资不超过1.3亿元在汕头市投资建设新型功能膜材料项目。 投资建议公司深耕烟标30年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司加速药包I类药包材、新材料产业布局，布局高成长赛道，长期空间打开。预计22-24年归母净利润分别为6.8/7.7/9.2亿元，对应当前股价PE为12X/11X/9X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动风险。

东风股份(601515) 事件：公司发布中报，1H22实现收入19.66亿元，同比增长5.6%，实现归母净利润2.41亿元，同比下降48.6%，扣非归母净利润2.34亿元，同比下降49.2%；公司单Q2实现收入9.19亿元，同比增长3.2%，实现归母净利润1.20亿元，同比下降46.3%，扣非归母净利润1.17亿元，同比下降46.3%。 点评： 包装主业稳健增长，新型材料业务加速布局。公司1H22实现收入19.66亿元，同比增长5.6%，单Q2实现收入9.19亿元，同比增长3.2%；期内公司持续以“增烟标、扩药包、加赛道”为战略方向，夯实包装印刷主业基础，并持续加大对I类医药包装及新型材料板块的投入力度。分业务看，1）烟标业务：1H22实现收入13.47亿元，同比增长9.65%，期内实现销售量175.79大箱，同比增长6.03%；上半年公司共参加7家烟草客户发起的32个项目投标，依托良好的企业资质、生产管理服务能力及成本控制优势，公司合计中标项目18个；2022年7月公司湖南福瑞高端包装印刷智能工厂技改搬迁建设项目开工，项目建成后将有效辐射周边区域客户，推动公司印刷包装业务下一阶段的持续发展。2）医药包装业务：上半年实现收入2.78亿元，同比增长7.21%；期内公司持续扩大药包产业建设；同时国内外客户扩展驱动药包装业务板块的客户结构持续优化。3）新型材料业务：上半年实现收入1.37亿元，同比-0.69%；新能源材料方面，期内公司投资的博盛新材料经营情况良好，湖南生产基地基本满产，江苏盐城生产基地也已进入试生产阶段，正式投产后将进一步提升产能，未来也将视订单情况安排扩产；功能膜材料方面，公司于2022年7月公告子公司拟以自有或自筹资金1.3亿元（暂定）投资建设新型功能膜材料项目，助力公司形成可循环高阻隔材料的核心产品体系，提升综合竞争力。 期间费用持续优化，投资收益基数较高影响净利润。1）毛利率：1H22公司实现毛利率31.75%，同比-1.8pct；单Q2实现毛利率31.28%，同比-2.0pct。2）期间费用：1H22公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.8%、7.0%、4.4%、-0.4%，分别同比变化-0.7pct、-1.0pct、+0.3pct、-0.6pct，期间费用率总体呈现改善趋势。3）净利润：1H22公司实现归母净利润2.41亿元，同比下降48.6%，扣非归母净利润2.34亿元，同比下降49.2%；单Q2实现归母净利润1.20亿元，同比下降46.3%；净利润变动较大主要由于公司消费投资基金业务上半年实现投资亏损4848万元，去年同期为投资收益2.9亿元，公司消费基金涵盖主要新消费品牌，其中奈雪的茶已在香港联合交易所挂牌上市，百果园已于2022年5月2日向香港联合交易所递交招股书，众多项目均呈现稳定良好的发展态势。4）运营方面：1H22公司实现经营活动现金流1.7亿元，同比+1.56%；实现投资活动现金流-0.99亿元，同比-173%，主要为公司增值入股联营企业博盛新材料；筹资活动现金流-6.9亿元，同比-46%，主要为公司本期派发现金红利同比增加。 盈利预测：公司烟标业务增长稳健，近年来深化业务多元化战略，成功扩展药包、膜类材料等增量赛道，公司新业务有序发展，有望打造全新增长点。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为6.42亿元、7.56亿元、8.84亿元，分别同比变化-18.2%、+17.7%、+17.0%，目前股价对应22年PE为13X。 风险因素：新业务扩展不及预期，原材料价格大幅上涨风险。

东风股份(601515) 公司发布2022年一季报：22Q1实现营收10.5亿元，YoY+7.8%；实现归母净利润1.2亿元，YoY-50.7%，22Q1毛利率32.2%，YoY-1.7pcts；经营活动现金流净额-4668.0万元，YoY-143.8%。 投资收益因项目估值波动，剔除该因素业绩与收入增速同步 收入端，22Q1受疫情影响公司部分工厂开工不足，但营收整体稳步增长。烟标产品结构优化支撑增长，有望通过提升设计能力、技改、原材料替代提升毛利率。药包扩产、扩客户、优化产品结构稳步推进，通过整合收购药包企业产能和良品率，毛利率存在改善空间；新材料业务或于Q4释放产能，毛利率或相对平稳。利润端，毛利率小幅减少，猜测主因业务结构调整。公司投资项目奈雪的茶由于2021年上市价格较高，估值回落拖累业绩，投资收益-6027.9亿元，YoY-157.3%；公司经营重点仍聚焦业务转型，剔除因投资项目估值变化导致的投资收益波动影响，经营性归母净利润同比增长约12%，与收入增速基本一致。 22Q1降本增效显著，为锁定成本提前备货导致现金流减少 费用端，降本增效显著，2022Q1销售/研发/管理/财务费用率分别为3.5%/3.7%/6.6%/-0.3%，YoY-0.6pct/-0.1pct/-0.4pct/-0.2pct；现金流，公司现金流减少主因应收账款及应收票据同比增加，以及由于化工原料价格波动，为锁定成本提前备货，付现原料款增加。22Q1预付款同比增长68.7%。子公司广东鑫瑞预付聚酯切片款及贵州千叶预付原料聚氯乙烯和树脂备料款等同比增加，截至Q1末应收账款同比增长34.4%。 投资建议 公司深耕烟标30年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司布局高成长赛道，长期空间打开，药包和膜业务增长迅速。预计2022-24年归母净利润分别为8.3/10.1/12.0亿元，对应当前股价PE为13X/10X/9X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动风险。

东风股份(601515) 主要观点： 21 年业绩略超预期， 每 10 股派发 4.5 元现金股利 公司发布 2021 年业绩， 全年实现营收 38.1 亿元， YoY+24.0%， 单 Q4实现营收 10.9 亿元， YoY+18.21%； 全年实现归母净利润 7.9 亿元，YoY+43.4%， 单 Q4 实现归母净利润 2.0 亿元， YoY+18.2%。 2021 年实现毛利率 31.5%，同比减少 5.5 pcts。 公司拟向全体股东按每 10 股派发现金股利 4.5 元（含税），每 10 股转增 2 股。 药包营收同比增长 91.9%， 为子公司增资扩产， 客户、 产品结构优化收入端， 分业务来看， 公司药包业务增长最快、贡献业绩弹性。 药包业务 2021 年实现营收 5.4 亿元， YOY+91.9%，占营收比重同比增长 5pct。 报告期内公司完成对子公司福鑫华康收购并对其增资 1500 万元，初步形成 I 类药包、辅材产业布局； 投资 1.2 亿元薄膜硬片生产项目， 助力福鑫华康建厂扩产贡献业绩增长；同时对子公司首键药包增资 1145 万元，支持其提速发展。 公司成立全资子公司东峰药包统筹医药包装业务板块， 整合客户资源、开发优质外资药企客户，实现产品、客户结构优化，盈利能力提升； 费用端， 公司降本增效成果显著， 销售/研发/管理费用率 5.0%/4.1%/0.0%， YoY-0.9pct/-0.3pct/-0.3pct； 利润端， 公司2021 年毛利率为 31.4%， YoY-5.5pct， 下滑主因国际大宗商品价格波动及输入性通胀影响，新冠疫情反复和物料供应链不畅，全年营业成本同比上升 34.58%，及公司通过招投标方式获得订单，销售单价下降所致。 投资建议 公司深耕烟标 30 年， 是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司布局高成长赛道， 长期空间打开，药包和膜业务增长迅速。预计 2022-24 年归母净利润分别为 9.6/12.2/14.2 亿元，对应当前股价 PE为 11X/9X/7X， 维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动，新业务增长不及预期， HNB 政策监管超预期。

东风股份(601515) 深耕烟标30余年，“大包装+大消费”双轮驱动业绩、盈利边际改善。 东风成立于1983年，深耕行业30余年，成长为烟标行业领军企业，是产业链最完整的包装印刷企业之一，具备一体化服务能力及规模优势。2016年战略升级，布局药包、膜业务完善大包装布局，涉足新型烟草、乳制品、消费投资基金等成长赛道。2021年盈利改善，ROE领跑行业。 大包装产业：药包业务成为第二增长曲线，功能膜结构升级、扩产放量。 医药包装：据中药协数据，2014-19年我国医包市场规模CAGR达10.6%。关联评审政策加速行业集中度提升，带量采购政策优化产能。东风并购涉足药包产业，2020年制定战略目标，计划2024年药包实现营收12亿元，CAGR达43.8%，比重提升至25%。当前已初步形成I类药包材产业布局。预计随扩产放量，毛利率进入上升通道；基膜及功能膜：下设子公司专注生产差异化基膜与功能膜，产品随结构升级+业务放量，盈利显著提升。2021年PVA高阻膜实现量产，计划进一步扩产实现产能翻翻，同时通过子公司整合膜品类业务提振估值。 大消费产业：新业务盈利逐渐好转，具备长期增长空间。 新型烟草：全产业链重点布局HNB，兼顾雾化类，主要销往欧美、日韩、俄罗斯等国家。随亏损幅度收窄，HNB政策细则落地后有望快速发展。乳制品：已形成鲜奶、纯牛奶、酸奶、调剂乳多品类产品，业务亏损幅度持续缩小。积极解决鲜奶大批量生产瓶颈，具备长期增长空间。 投资建议 公司是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势，布局高成长赛道长期空间打开。预计2021-23年归母净利润6.5/7.9/9.6亿元，对应当前股价PE为15/12/10倍。首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动风险，新业务增长不及预期风险，HNB政策监管超预期。