中煤能源(601898) 投资要点： 国资委控股央企公司是由国务院国资委控股的央企，所属集团煤炭资源排名前列。截至2024年末，中煤集团持有公司57.41%股权，实际控制人为国务院国资委。 公司多产业覆盖公司业务覆盖煤炭全产业链，包括自产商品煤、煤化工（烯烃、尿素等）、煤矿装备制造及金融服务，并构建了“煤-电-化-新”循环经济体系。 煤炭资源储备行业领先公司煤矿资源禀赋优越、储量规模领先，旗下控股的煤矿资源主要分布于山西、内蒙古和陕西三大产煤大省，生产煤种以动力煤为主。公司拥有矿业权的煤炭资源量达265.2亿吨，可采储量138.2亿吨，证实储量49.15亿吨。公司在煤炭资源量和可采储量 规模上也均属国内头部梯队上市煤企。 公司近年来自产煤产销量持续增长2020-2024年，中煤能源通过核增和新建项目累计增加产能2210万吨/年，主要集中在东露天、王家岭、大海则等矿井。其中，2021-2022年核增1210万吨，2023年新增1000万吨。 公司煤炭在建及规划矿井资源丰富公司拥有里必煤矿（400万吨/年，持股51%）和苇子沟煤矿（240万吨，持股50%）两个在建煤矿，均预计将在2025年底试生产。此外，大海则二期项目正在规划中，规划产能2000万吨/年，有望持续打开成长空间。 公司近年吨煤成本呈下降趋势公司积极进行成本管理，自产煤折旧及摊销、维修支出、运输及港杂费等成本有不同程度下降，2024年综合吨煤成本425.1元/吨，同比减少0.8%，其中自产商品煤成本281.7元/吨，同比减少8.2%。 高长协占比抵消煤价下行影响公司根据国家发改委等有关部门指导意见，自产煤长协合同按照签订占比不低于80%的要求执行，高长协占比有效抵消煤价下行影响。 公司积极布局煤化工业务公司的煤炭-新型煤化工协同发展，使得煤化工业务具备一体化的成本优势，同时也帮助煤炭主业平抑了部分周期性波动，增强了公司抵御风险能力。 风险提示：煤炭价格波动风险，煤矿发生安全生产事故风险，公司产能释放不及预期等。

中煤能源(601898) 事件描述 公司发布2024年年度报告：报告期内公司实现营业收入1893.99亿元，同比-1.85%；实现归母净利润193.23亿元，同比-1.08%；扣非后归母净利润191.02亿元，同比-1.30%；基本每股收益1.46元/股，加权平均净资产收益率13.01%，同比减少1.20个百分点。经营活动产生的现金流量净额341.40亿元，同比-20.5%。截至2024年底，公司总资产3579.65亿元，同比+2.5%，净资产1519.11亿元，同比+5.4%。 事件点评 煤炭产销量双增，售价下降导致毛利率微降。2024年公司煤炭业务仍以动力煤生产销售为主，煤炭业务营收占比84.51%，同比提高0.43个百分点。 2024年下半年山西地区复产及蒙陕地区增产导致公司商品煤产销量实现双增长。自产煤产、销量分别13757万吨、13763万吨，分别同比+2.5%、+2.8%；买断贸易煤销量14183万吨，同比+12.1%。但受市场影响，自产煤吨煤平均价格561.67元/吨，同比-6.70%；吨煤成本281.73元/吨，同比-8.24%；吨煤毛利279.95元/吨，同比-5.11%。 高效统筹煤化工生产，成本下降盈利基本稳定。下半年尿素和甲醇装置按计划大修影响煤化工整体产销量，公司2024年煤化工产品合计产、销量569.0万吨、584.2万吨，分别同比-5.7%和-4.6%。分品种看，聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵产量分别151.4/187.1/173.0/57.5万吨，同比1.8%/-9.4%/-9.0%/-1.2%；销量分别151.7/203.7/171.6/57.2万吨，同比分别2.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6%。单位售价方面，聚烯烃及甲醇同比微增，尿素及硝铵同比下滑，但受益于煤炭原料成本下降，聚烯烃、甲醇、硝铵单位成本均明显下降，尿素成本增长主要因大修导致维修成本增加。整体上，公司煤化工业务毛利率15.2%（分部间抵销前），同比降低0.2个百分点； 公司坚持煤、化一体化战略，通过高效统筹安全生产和装置大修，稳步推进项目建设，不断加强精细化管理，实现了煤化工板块“安稳长满优”运行。 财务费用继续下降，管理、销售费用微增。除煤炭、煤化工业务外，2024年公司煤矿装备制造及金融业务营收分别同比-8.0%和+2.65%；毛利率分别17.5%和62.40%（分部间抵销前），同比变化-0.4和+5.2个百分点。另外，受益于公司资产结构进一步优化及融资利率下降，2024年公司财务费用23.88亿元，同比减少20.27%，截至2024年底，资产负债率46.29%，同比继续减少约1.4个百分点。公司主要产品产能增加，产销量同比增长导致管理、销售费用也有所增长，2024年公司管理、销售费用分别同比增加1.1%和2.7%。 煤炭全产业链布局央企，市值管理考核有望提振估值。公司持续布局“煤炭-煤电-煤化工-新能源”全产业链，煤化工与煤炭一体化，有助于经营业绩稳定，里必煤矿（400万吨/年）计划明年投产，苇子沟煤矿（240万吨/年）建设稳步推进。陕西榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目开工建设，图克10万吨级“液态阳光”示范项目加快实施。另外，央企市值管理考核逐步强化，公司致力于切实提高投资者获得感和满意度，有望提振公司估值。2024年度现金分红金额（含税）合计约78.55亿元，扣除中期派息29.36亿元、特别分红15.00亿元后，拟继续派发分红34.18亿元，合计分红率为40.65%，每10股派息数（含税）5.92元，对应3月25日收盘价10.49元，折合股息率约为5.6%。 投资建议 预计公司2025-2027年EPS分别为1.38\1.55\1.77元，对应公司3月25 日收盘价10.49元，2025-2027年PE分别为7.6\6.8\5.9倍，考虑到公司煤炭全产业链布局，煤炭、煤化工优质产能仍有增长空间，叠加央企市值管理多措并举，公司投资价值较强，继续给予公司“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭、煤化工价格超预期下行风险；安全生产风险；资产注入进度不及预期风险等。

中煤能源(601898) 事项： 公司发布2024年年报，2024年实现营收1894.0亿元，同比下降1.9%；实现归母净利润193.2亿元，同比下降1.1%；扣非归母净利润为191.0亿元，同比下降1.3%。2024年全年利润分配预案：每10股派发现金红利5.92元（含税）。 平安观点： 2024年公司煤炭业务通过量增和降成本弥补了价格下降对业绩的影响。2024年公司煤炭总销量为28483万吨，同比小幅减少11万吨，煤炭业务总营收为1607.12亿元、同比下降1.2%，毛利率为24.7%、同比小幅下降0.2pct，毛利润为396.28亿元、同比下降2.2%。 1）2024年公司自产商品煤产销量分别为13757万吨和13763万吨，同比增加2.5%和2.8%，扣除分部间交易前该业务营收为773.03亿元，同比减少4.1%，毛利率为49.8%、同比提升0.8pct，实现毛利润385.3亿元，同比减少2.5%；自产煤单位销售价格562元/吨、同比下降6.6%（-40元/吨），销售成本为282元/吨、同比下降8.2%（-25元/吨），单吨毛利约280元/吨，同比下降约15元/吨。自产煤中，动力煤产销量分别达12617万吨和12626万吨，同增2.3%和2.7%，单位售价499元/吨，同降33元/吨，营收为630.5亿元、yoy-3.7%，毛利率为44.6%、yoy+2.4pct；炼焦煤产销量分别为1140万吨和1137万吨，同增4.4%和4.0%，单位售价1254元/吨，同降132元/吨，营收为142.6亿元、yoy-6.0%，毛利率为72.9%、yoy-5.3pct。 2）2024年公司买断贸易煤销量为14183万吨，同增12.1%，单位销售价格为583元/吨，同降9.5%（-61元/吨），扣除分部间交易前该业务实现营收827.04亿元、同增1.5%，毛利率为1.0%、同比基本持平，毛利润为7.93亿元、同减3.6%。 原料煤价格下降使聚烯烃产品盈利水平提升显著，发挥煤化一体化发展协同效应。2024年公司煤化工业务营收为205.18亿元，同比下降4.1%，毛利率为15.2%、同比小幅下降0.2pct，毛利润为31.12亿元、同降5.6%，其中聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇(自用为主)/硝铵销量分别为77.5/74.2/203.7/171.6/57.2万吨，同比+1.6%/+3.6/-4.9%/-10.6%/-2.6%，单位售价分别为7337/6629/2047/1757/2054元/吨，同比+2.7%/-0.3%/-15.5%/+0.5%/-12.3%，单位成本分别为6259/6216/1656/1779/1315元/吨，同比-1.6%/-2.7%/+2.3%/-5.8%/-11.0%，单位毛利分别为1078/413/391/-22/739元/吨，同比+297/+147/-413/+119/-125元/吨，受益于原料煤、燃料煤采购价格下降，聚烯烃产品销售成本减少、盈利水平提升显著。 投资建议：中煤能源作为国内规模上位列头部梯队的动力煤生产企业，煤矿资源丰富、分布广泛，产能稳步增加，在高长协销售模式下业绩相对稳定，据wind数据，2024年秦皇岛港动力末煤均价同比下降11.4%，而公司动力煤单位售价同比下降6.2%，较市场价降幅相对小，后市在电厂煤炭库存降至低位、进口煤可能受政策约束、国内部分地区煤矿出现减产等供应端收缩迹象的出现或对煤价有一定支撑作用；同时，2024年公司除年度现金分红外，还进行了中期分红和特别分红，整体现金分红率从2023年的30%提升至40.65%，按照2025年3月24日收盘价计算A股/H股股息率为5.7%/7.7%，扣除已派息的中期分红和特别分红后A股/H股股息率为2.5%/3.3%。考虑到2025年煤价继续呈现下行走势，下调2025-2026年公司归母净利润，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为185.1亿元（原值187.8）、196.2亿元（原值209.0）、202.2亿元（新增），对应2025年3月24日收盘价PE分别7.5、7.0、6.8倍。公司资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，股息分红率提升，维持“推荐”评级。 风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。若后市火电需求下滑、煤炭消耗量不及预期，库存持续高位，可能导致煤价大幅走低。4、煤企股息分红率下调的风险。如果煤价持续下跌，煤企经营情况恶化，用于分红的现金减少，煤企可能下调分红率。

中煤能源(601898) 自产煤成本管控效果凸显，关注高分红潜力和成长性，维持“买入”评级 公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入1894亿元，同比-1.9%；实现归母净利润193.2亿元，同比-1.1%；实现扣非后归母净利润191亿元，同比-1.3%。单Q4来看，公司实现营业收入489.9亿元，环比+3.3%；实现归母净利润47.1亿元，环比-2.4%，实现扣非后归母净利润46.8亿元，环比-1.9%。考虑到煤价下滑影响，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润170.5/184.7/190.7亿元（2025-2026年前值为214.0/225.5亿元），同比-11.8%/+8.3%/+3.3%；EPS为1.29/1.39/1.44元，对应当前股价PE为8.0/7.3/7.1倍。公司主业具备成长性，同时展现高分红潜力，维持“买入”评级。 成本管控效果显著对冲煤价下跌影响，装置大修致煤化工产销量下滑 （1）煤炭业务：产销量方面，公司产销量稳定释放，2024年商品煤产/销量1.38/2.85亿吨，同比+2.5%/-0.04%，其中自产商品煤销量1.38亿吨，同比+2.8%；价格方面，2024年综合吨煤售价564.2元/吨，同比-1.2%，其中自产商品煤售价561.7元/吨，同比-6.7%；成本方面，2024年综合吨煤成本425.1元/吨，同比-0.8%，其中自产商品煤成本281.7元/吨，同比-8.2%，公司积极进行成本管理，自产煤折旧及摊销、维修支出、运输及港杂费等成本有不同程度下降；盈利方面，2024年综合吨煤毛利139.1元/吨，同比-2.2%，其中2024年自产商品煤吨煤毛利279.9元/吨，同比-5.1%。（2）煤化工业务：产销量方面，受部分装置按计划大修影响，2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵产量151.4/187.1/173/57.5元/吨，同比+1.8%/-9.4%/-9%/-1.2%，销量151.7/203.6/171.6/57.2万吨，同比+2.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6%；价格方面，2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨售价6991/2047/1757/2054元/吨，同比+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3%；成本方面，2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨成本6238/1656/1779/1315元/吨，同比-2.1%/+2.3%/-5.8%/-11%；盈利方面，2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨毛利753/391/-22/739元/吨，同比+41.5%/-51.4%/+84.4%/-14.5%。 煤炭和煤化工业务产能仍有增量，业绩稳定突出高分红潜力 （1）煤炭和煤化工业务产能仍有增量：煤炭方面，公司有在建煤矿2座，其中里必煤矿建设规模为400万吨/年，预计2025年年底试生产；苇子沟煤矿位于规模为240万吨/年，预计2025年底试运行。另有大海则二期项目正开展前期工作，规划产能2000万吨/年。煤化工方面，榆林煤炭深加工基地项目总投资238.88亿元，建设规模90万吨/年聚烯烃，已核准并完成投资决策，2024年完成投资36.00亿元，累计完成投资46.37亿元，项目正在建设施工中。（2）分红比例有望提升：2024年公司现金分红金额合计为63.5亿元（包括中期已分配的现金红利人民币29.4亿元），分红比例为32.87%，较2024年下滑-4.8pct。以2025年3月22日收盘价计算，当前股息率达4.7%。公司在央企市值管理背景下积极响应相关政策，实施特别分红和中期分红，且具有进行持续高分红的潜力，叠加高长协及煤化一体化经营下业绩相对稳定，长期投资价值凸显。 风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。

中煤能源(601898) 核心观点 公司发布2024年年报：2024年公司实现营收1894.0亿元（-1.9%），归母净利润193.2亿元（-1.1%）；其中2024Q4公司实现营收489.9亿元，同比+33.3%，环比+3.3%，归母净利润47.1亿元，同比+65.5%，环比-2.4%。 煤炭业务：自产煤产销量稳中有增；成本精益化管理效果显著，吨煤成本下降，盈利能力稳健。2024年公司商品煤产量13757万吨，同比+2.5%；商品煤销售量28483万吨，同比基本持平，其中自产商品煤销量13763万吨，同比+2.8%。2024年自产动力煤、炼焦煤销售均价分别为499元/吨、1254元/吨，分别同比下降33元/吨、132元/吨。公司成本精益化管理效果显著，2024年自产商品煤单位销售成本281.7元/吨，同比下降25.3元/吨，主要系①2023Q4公司获得生产接续资源从而增加了产量储量法摊销基数等使吨煤折旧及摊销成本同比减少7元/吨，②承担铁路运输及港杂费用的自产商品煤销量占比下降，使吨煤运输费用及港杂费用同比减少4.3元/吨；③加大安全费和维简费费用化使用力度使专项基金结余成本减少，使吨煤其他成本同比减少14.8元/吨。最终2024年煤炭板块毛利396亿元，同比仅减少9亿元。 煤化工业务：2024年尿素、硝铵量价均有下滑，聚烯烃量价微增；毛利小幅下滑，整体经营稳健。2024年公司主要煤化工产品产量569.0万吨，同比-5.7%；销量584.2万吨，同比-4.6%；产销量有所下滑主要是受尿素和甲醇装置按计划大修的影响。价格方面，尿素由于国内需求增长速度慢于供给增长速度，加之出口大幅度下降，价格回落15.5%；硝铵价格下降12.3%；聚烯烃供需基本平衡，价格同比微增1.2%。成本端，原料煤、燃料煤采购价格下降使材料成本同比减少9.9%。最终2024年煤化工业务实现毛利31亿元，同比减少1.8亿元。 在建项目进展顺利，产业链布局持续推进。截至2024年底，安太堡2×350MW低热值煤发电项目建成投产并网发电，100MW光伏+储能项目即将并网；图克10万吨级“液态阳光”示范项目、160MW集中式光伏项目、三期100MW光伏项目加快建设；乌审旗2×660MW煤电一体化项目即将开工；里必煤矿、苇子沟煤矿、榆林煤炭深加工项目累计投入分别占预算比例约48%、70%、20%。2024年公司完成资本支出153亿元，2025年公司计划资本支出217亿元。积极回报股东，分红率超30%。2024年公司每股派发现金红利0.258元（含税），占中国企业会计准则下归母净利润的17.7%，占国际财务报告准则下归母净利润的18.8%。2024年合计分红总额占中国企业会计准则下归母净利润的32.9%，占国际财务报告准则下归母净利润的35%。以3月21日的收盘价计算，公司A股股息率为4.68%，H股股息率为6.39%。随着经营稳健向上，公司未来分红率仍有望提升。 投资建议：维持“优于大市”评级。 由于2025年煤价下跌幅度超过此前预期，下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为178/179/187亿元（2025-2026年前值为196/203亿元），每股收益1.34/1.35/1.41元（2025-2026年前值为1.48/1.53元）。考虑公司煤炭、煤化工业务均有增量，业绩稳健性较强，且分红率有较大提升潜力，维持“优于大市”评级。 风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司产能释放不及预期、公司分红率不及预期。

中煤能源(601898) 净利润表现较为稳定 公司2024年实现营业收入1893.99亿元，同比-1.9%；营业成本达1422.79亿元，同比-1.6%；实现归母净利润193.23亿元，同比-1.1%；扣非归母净利润达191.02亿元，同比-1.3%；经营性现金流净额达341.40亿元，同比-20.5%。 煤炭业务稳定增长，成本控制能力较强 公司2024年煤炭业务实现营业收入1607.12亿元，同比-1.2%，其中自产商品煤实现营业收入773.03亿元，同比-4.1%。煤炭业务营业成本全年为1210.84亿元，同比-0.9%，其中自产商品煤营业成本为387.74亿元，同比-5.7%。 全年商品煤产量达1.3757亿吨，同比+2.5%，其中动力煤产量达1.2617亿吨，同比+2.3%，炼焦煤产量为1140万吨，同比+4.4%。全年商品煤销量达2.8483亿吨，同比几乎持平，其中自产商品煤销量达1.3763亿吨，同比+2.8%。此外，公司成本控制能力较强，自产商品煤单位销售成本为281.73元/吨，同比-8.2%，主要是因为2023年四季度获得的生产接续资源相应增加了产量储量法摊销基数等使吨煤折旧及摊销成本同比减少等原因。 受益于煤价下跌，单位销售成本有不同幅度减少 2024年煤化工业务营业收入205.18亿元，同比-4.1%。同期，营业成本174.06亿元，同比-3.8%，主要是煤价下跌所致。除尿素因大修导致销售成本提高外，其他产品单位销售成本均有不同幅度减少。煤化工产品全年产量达569万吨，同比-5.7%，销量为584.2万吨，同比-4.6%。 对股东回报重视度较高 根据公司2024年度利润分配方案，公司年度现金分红金额合计约为63.55亿元（包括中期分红29.36亿元），分红支付率约为35%。公司坚持长期稳定的现金分红，且提高了分红频次，向全体股东派发特别分红15亿元，全年共计派发现金分红103亿元。另外，公司较为重视市值管理，通过报告编制，建立与投资者的沟通渠道，体现公司对市值管理、投资者汇报的重视度较高。 盈利预测与估值：原本我们预测2025-2026年归母净利润为198.65/205.23亿元，考虑到煤价下行风险，将2025-2026归母净利润预测调整至175/177亿元，并新增2027年预测182亿元，对应EPS分别为1.32/1.34/1.37元/股，维持“增持”评级。 风险提示：煤价大幅波动风险；经济下行风险；煤炭供给超预期增长风险；煤化工产能过剩风险；利润分配方案尚需提交公司股东大会批准。

中煤能源(601898) 事件：2025年3月21日，中煤能源发布年度报告，2024年公司实现营业收入1893.99亿元，同比下降1.85%，实现归母净利润193.23亿元，同比下降1.08%；扣非后净利润191.02亿元，同比下降1.35%。经营活动现金流量净额341.40亿元，同比下降20.54%；基本每股收益1.46元/股，同比下降0.68%。资产负债率为46.29%，同比下降1.39pct。 2024年第四季度，公司单季度营业收入489.87亿元，同比上涨33.26%，环比上涨3.29%；单季度归母净利润47.09亿元，同比上涨65.46%，环比下降2.43%；单季度扣非后净利润46.77亿元，同比上涨67.35%，环比下降1.92%。 点评： 煤炭主业成本端管控出色，有效对冲市场下行。2024，公司实现自产煤产量13757.0万吨，同比增加2.5%；自产煤销量13763.0万吨，同比增加2.8%；单位价格562.0元/吨，同比下降6.6%；单位成本281.7元/吨，同比下降8.2%;单位毛利280.3元/吨，同比下降5.0%。公司成本控制较为成功，主要是2023年四季度获得的生产接续资源相应增加了产量储量法摊销基数等使吨煤折旧及摊销成本同比减少，以及吨煤维修支出和运输费用同比减少，此外，公司通过加大安全费和维简费费用化使用力度使专项基金结余成本减少等使吨煤其他成本同比减少。总体来看，公司在实现产销双增的同时，有效降低自产煤单位销售成本，积极应对市场下行影响。 煤化工营收成本均有下降，毛利率保持稳定。2024年，公司煤化工业务营业收入205.18亿元，比2023年的213.94亿元减少8.76亿元，下降4.1%，主要是尿素和硝铵销量减少、销售价格同比下跌等影响；营业成本174.06亿元，比2023年的180.99亿元减少6.93亿元，下降3.8%，主要是原料煤、燃料煤采购价格下降使材料成本同比减少，以及尿素和甲醇装置按计划大修使维修成本同比增加等综合影响。实现毛利31.12亿元，比2023年的32.95亿元减少1.83亿元，下降5.6%；毛利率15.2%，比2023年的15.4%下降0.2个百分点。 持续优化产业布局，各板块业务内生增长空间较大。平朔矿区：公司发展多业耦合园区有序布局，商品煤产量创近十年来新高，安太堡2×350MW低热值煤发电项目建成投产并网发电，100MW光伏+储能项目即将并网，160MW集中式光伏项目、三期100MW光伏项目加快建设。蒙陕区域：公司加快打造“煤-电-化-新”致密产业链，大海则煤矿优质产能持续释放，乌审旗2×660MW煤电一体化项目即将开工，图克10万吨级“液态阳光”示范项目、陕西榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目加快建设，蒙陕区域企业为公司贡献利润近百亿元，成为新的增长极。上海能源公司：“源网荷储”一体化初步建成，新能源投运及在建规模达到468MW，电网改造项目扎实推进，配套储能工程投入运行。里必煤矿、苇子沟煤矿建设有序推进，煤炭供应能力不断增强。 历史包袱逐步减轻，资产质量进一步提升。2024年，公司减值合计6.31亿元，较2023年的3.46亿元有所增加，但仍大幅少于2022年的88.01亿元。2024年公司资产负债率为46.3%，较2023年下降1.4pct；公司付息债务为635.73亿元，较2023年下降12.6%，公司通过持续优化债务结构进一步降低财务费用。 分红有所提升，加强回报股东。根据公司《2024年年度利润分配方案公告》，2024年，公司拟派发分红34.18亿元，本年度现金分红合计为63.55亿元，分红率为40.6%（若减去15亿特别分红则分红率为32.9%），较之2023年的30%分红率有所提升。 盈利预测与投资评级：回顾市场，我们认为动力煤价格调整是淡旺季切换的正常现象，而全年看2025年煤炭需求对于长协价格仍有较强支撑，市场价格也暂时不具备单边下行的条件，随宏观经济回暖或支撑煤价上行。中煤能源高比例长协的稳定性及内生业务增长的成长性依旧具有投资价值，伴随煤炭产量有序释放，电力及煤化工业务进一步扩张，公司业绩有望稳中有增。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为182.77/186.07/189.10亿元，每股收益分别为1.38/1.40/1.43元。维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤电相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。

中煤能源(601898) 事件：2025年3月21日，公司发布了2024年年度报告。2024年，公司实现营业收入1894.0亿元，同比下降1.9%；归母净利润为193.2亿元，同比下降1.1%；扣非归母净利润为191.0亿元，同比下降1.3%。另外，公司国际会计准则下的归母净利润为181.6亿元，同比下降10.0%，和中国会计准则下归母净利润的差异主要在于专项储备及相关递延税调整存在11.7亿元。 24Q4归母净利润同比大增、环比微降。24Q4，公司实现营业收入489.9亿元，同比增长33.3%、环比增长3.3%；归母净利润为47.1亿元，同比大增65.5%、环比下降2.4%；扣非归母净利润为46.8亿元，同比大增67.4%、环比下降1.9%。 24Q4煤炭产量环比增长，动力煤价格稳定。1）24全年量增价减：公司商品煤产量为13757万吨，同比+2.5%，其中，动力煤/炼焦煤产量分别为12617/1140万吨，同比+2.3%/+4.4%；自产商品煤综合价格为562元/吨，同比-6.7%，其中，动力煤/炼焦煤价格为499/1254元/吨，同比-6.2%/-9.5%；自产商品煤成本为281.7元/吨，同比-8.2%。2）24Q4销量环比增加，动力煤价格稳定：24Q4公司商品煤产量为3526万吨，同比+6.7%、环比-1.5%，自产商品煤销量为3725万吨，同比+8.8%、环比+8.9%，其中，动力煤/炼焦煤销量分别为3435/290万吨，同比+7.9%/+20.8%、环比+9.5%/+2.5%；自产商品煤综合价格为536元/吨，同比-10.3%、环比-1.6%，其中，动力煤/炼焦煤价格为488/1102元/吨，同比-8.2%/-24.7%、环比+0.2%/-6.3%；自产商品煤成本为268.6元/吨，同比-21.6%、环比-2.1%。 24年公司聚烯烃盈利能力提升。2024年，公司生产聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵分别为151.4/187.1/173.0/57.5万吨，同比+1.8%/-9.4%/-9.0%/-1.2%；价格分别为6991/2047/1757/2054元/吨，同比+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3%吨毛利分别为753/391/-22/739元，同比+41.5%/-51.4%/+84.4%/-14.5%，其中，聚烯烃24年毛利率为10.8%，同比+3.1pct。 24年分红率为33%，A/H股股息率达4.7%/6.4%。公司拟派发2024年度现金红利0.258元，叠加中期分红0.221元，合计24年每股分红为0.479元，分红总额为63.5亿元，分红率为32.9%，以2025年3月21日收盘价计算，A/H股股息率为4.7%/6.4%。若叠加公司24年派发的特别红利，则分红率达到40.6%，A/H股股息率为5.8%/7.9%。 投资建议：公司煤炭主业具备内部和外部的延展性，叠加高长协特点保障盈利稳步提升；且煤化一体的协同模式有助于提高估值。我们预计2025~2027年公司将实现归母净利润182.02/192.34/202.03亿元，对应EPS分别为1.37/1.45/1.52元/股，对应2025年3月21日收盘价的PE均为7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭、煤化工产品价格大幅下滑；煤矿投产进度不及预期；计提大额减值。

中煤能源(601898) 国资委控股央企，高分红尚具提升潜力。公司由中国中煤能源集团（国有独资公司）于2006年8月22日独家发起设立，同年底在港交所上市，2008年2月1日于上交所上市，所属的中煤集团生产规模在我国煤炭集团中排名前五，据公司公告和煤炭工业协会数据，2024年前三季度公司商品煤产量占集团总产量的50.3%。2024年中期，公司首次进行中期分红、现金分红率为30%，假设2024年现金分红率按照过去多数年份实施的30%计算，叠加中期分红部分，全年现金分红率或提高至45%，相较于可比公司仍有提高空间（2023年代表性上市煤企平均分红率在50%左右）。 煤炭规模处头部梯队，产销量稳步提增。2018-2023年公司自产商品煤产量和销量年复合增速分别达11.7%和11.8%。近年来，公司动力煤生产规模逐年扩大，新建核增进程持续推进，经梳理，目前并表的在产矿井共23座、在建2座、暂未启用1座，截至2023年底，煤炭核定在产产能16569万吨、在建640万吨、未启动项目800万吨，核定产能规模位居全国第三，储采比约83.7倍，在头部梯队上市煤企中相对较高；在建的苇子沟煤矿（产能240万吨/年）和里必煤矿（产能400万吨/年）预期将于2026年年中竣工试运转，届时公司权益产能将再提升约2.2%。 高长协销售模式，平抑市场煤价波动。公司煤炭产品以动力煤为主，产量中超90%为动力煤，签署的动力煤长协比例约为80%，因此销售煤价较市场煤价波动相对小。2023-2024年我国煤炭进口量高增，终端需求较为低迷，整体供应偏宽，煤炭库存高位的基本面格局下，市场煤价呈现下跌趋势，据wind数据，2023年和2024年前三季度秦皇岛港动力末煤价格分别同比下跌23.99%和11.32%，而公司动力煤销售均价同比下跌14.47%和5.45%，较市场煤价跌幅相对小。 煤+化工+电力协同发展，构筑利润闭环。煤炭产业链一体化发展可降低生产成本，实现高效高利经营，目前煤制烯烃是成本相对小的烯烃制法，以自产煤制烯烃更具成本优势，据公司公告信息和wind数据，中煤能源自产煤制聚乙烯PE和聚丙烯PP的生产成本较外购煤制PE和PP降低约1969元/吨和1626元/吨。公司在建的陕西榆林二期煤炭深加工基地项目拟建设规模为220万吨/年甲醇、90万吨/年聚烯烃，已于2024年6月全面启动主体装置建设，计划于2026年年中交工，届时公司煤化工业务规模将进一步扩大。煤+电方面，煤电一体化发展企业可有效熨平煤价波动过程中公司电力业务和煤炭业务的利润，以国电电力和新集能源2024年中期数据为例，煤+电经营模式下折标煤单吨利润相较专营煤电高约6.45%。截至2024年上半年，公司已并网权益装机规模1094MW，在建的煤电项目2个、权益规模共1677MW，其中，安太堡2×350MW低热值煤发电项目即将实现“双投”，乌审旗2×660MW煤电一体化项目推进中。 行业层面：基本面预期偏宽，静待经济政策生效提振需求。动力煤：预期2025年基本面略走弱、供应相对偏宽，动力煤价中枢稳中小降：展望2025年，保供稳价仍是行业主旋律，供应趋于宽松或使煤价中枢继续下移，但在长协价和疆煤外运高成本支撑下，价格下方空间或相对有限。聚烯烃：聚乙烯国内产能持续释放，国产化率加速提升，下游传统消费品以刚需为主，2025年一揽子利好经济的宏观政策逐步发力，地产等消费有望边际回暖，或有望提振PE需求；聚丙烯产能继续扩张、供应相对充足，新兴领域新能源车、高端医疗器械对改性PP需求增速可观，整体需求稳中小增，基本面上或维持相对宽松格局。 盈利预测及投资建议：中煤能源作为国内规模上位列头部梯队的动力煤生产企业，煤矿资源丰富、分布广泛，产能稳步增加，在高长协销售模式下业绩相对稳定；同时，自2022年以来公司使用部分资金偿还大额负债，有息负债规模连续三年下降，共减少约324亿元，资产负债结构明显优化，偿债压力显著减小。预测2024-2026年公司营收分别为1799.7、1831.9、1928.7亿元，归母净利润分别为178.8、187.8、209.0亿元，对应2025年1月16日收盘价PE分别8.5、8.1、7.3倍，低于可比公司均值。公司资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。

中煤能源(601898) 投资要点： 公司是央企“双龙头”煤炭企业，布局煤炭全产业链，核心业务稳步发展。公司是中煤集团核心煤炭生产子公司，截至三季报，中煤集团所持公司股份进一步增加0.02个百分点，达到57.41%，2023年中报以来中煤集团三次增持。公司通过电力央企“退煤”、先进产能释放等措施，煤炭核心业务进一步增强；同时，煤炭贸易和进出口业务维持行业前列规模，公司在煤炭市场的占有率明显提升。另外，公司立足煤炭资源和产业优势，公司逐步发展现代煤化工和煤机装备制造产业。公司通过设立或控制子公司方式展开经营，煤炭、化工、煤机制造及财务公司互相独立又协同合作，实现原料、产品、现金的合理流动，保障公司经营业绩的稳健提升。 2023年公司分红比例提升，预计高分红延续。2024年5月31日，公司发布特别分红方案且计入到2023年分红总额中，致使2023年分红比例上升 至37.7%；考虑到央企市值管理等政策鼓励提高分红，且公司现金储备充足、负债水平降低及经营现金流对资本支出的覆盖能力均较强，公司具备维持甚至提高分红的能力；同时，大股东持股比例上涨，且大股东资本支出压力较大，预计对高分红也有一定的需求。 公司PE、PB相对均偏低，央企指数估值仍在修复，业绩下行证伪后，预计央企煤炭估值存在一定上行空间。与动力煤龙头标的同行公司对比（中国神华、兖矿能源、陕西煤业、晋控煤业、山煤国际），中煤能源的PE、PB也处于中位数偏下水平。央企市值管理纳入考核以来，作为中国核心资产代表的央企100指数估值整体呈现修复趋势；近期央行联合证监系统提出的创新性股市新政强化了这种预期，10月以来央企100指数估值整体上行。公司作为核心能源央企之一，受煤价淡季下行等因素影响，估值并未跟随央企走势。公司煤炭业务有较高的成长性，有望贡献新的利润增长，其他板块预计稳健，整体经营业绩有望继续增长，叠加高分红提振，公司有望享受PE估值的修复。 盈利预测、估值分析和投资建议： 我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.30\1.47\1.65元，对应公司12月27日收盘价11.85元，2024-2026年PE分别为9.1\8.0\7.2倍。考虑公司到业绩增长前景及估值修复预期，我们上调公司投资评级至“买入-A”投资评级。 风险提示： 煤炭下游需求不及预期风险；煤矿项目投产进度不及预期风险；煤化工产品下游需求及价格不及预期风险；其他还包括安全生产风险、环保风险，市场非理性下跌风险等。