振德医疗(603301) 报告摘要 全球医用敷料行业已诞生数家大市值公司，国内医用敷料行业发展落后海外数十年。根据Grand View Research，2022年全球伤口敷料市场规模达到137亿美元，其中高端伤口敷料市场规模为75亿美元，占比54%，预计2030年全球伤口敷料市场规模将达到190亿美元，CAGR为4.1%，其中高端敷料预计达到106亿美元，CAGR为4.5%。全球医用敷料行业诞生如3M、施乐辉、康乐保等数家大市值公司，我国医用敷料行业发展较为落后，行业集中度较低，高端敷料占比不足20%，与全球平均水平（＞50%）有较大差距，且高端敷料领域几乎由外资垄断。n振德医疗是国内医用敷料行业龙头，由OEM外销向内销不断拓展。振德医疗以传统医用敷料海外代工起家，出口额多年稳居国内同行业前三名，海外大客户已形成较强粘性。近年来，公司不断开发新产品，并抓住国内市场的发展机遇，逐步扩大内销业务，发展自主品牌，积极拓展国内医疗端、零售药店和电商渠道，2023上半年剔除隔离防护用品后的国内收入占比达到38%，较疫情前2019年的29%有明显提升，随着公司在国内高端敷料的进口替代推进、消费端业务拓展，国内业务收入占比有望持续提升。 布局“医疗+健康”五大板块，造口及现代伤口护理、手术感控业务有望快速发展。振德医疗涵盖基础伤口护理、造口及现代伤口护理、手术感控、压力治疗与固定、感控防护等五大细分领域。手术感控、造口及现代伤口护理业务为公司重点发展业务，一方面不断加大技术自研，实现造口袋等产品的突破；另一方面，通过外延并购拓展“产品+渠道”，例如收购上海亚澳发力高端敷料业务，收购英国子公司丰富手术感控产品线，拓展英国市场。近年来手术感控、造口及现代伤口护理业务快速发展，收入占比有望持续提升。 规模与品牌效应构筑竞争力。公司生产规模业内领先，并持续优化上游供应链和生产环节，具备较强的成本优势，未来有望在集采中抢占更多份额。此外，公司在新冠疫情期间通过口罩、防护服等防疫物资产品极大提升了品牌影响力，并加深了零售端客户的渗透，疫情后仍有望享受品牌红利，同时，防疫相关产品的销售也为公司积累了良好的现金流，有利于公司通过外延方式扩充产品线及渠道。 盈利预测及估值：我们预计公司2023-2025年营收41.7/47.4/56.3亿元，同比增速-32%/14%/19%；归母净利润2.0/4.8/6.1亿元，同比增速70%/139%/27%。随着国内C端业务的深耕、高端敷料业务的持续拓展，公司盈利能力有望提升；2024年疫情相关业务影响逐步出清，随着医院手术量恢复，常规产品增长逐季恢复，公司有望迎来业绩拐点。给予公司2024年PE15-16x，合理价格区间为27.09-28.90元，对应市值区间为72-77亿元，较当前股价有31-40%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：渠道库存出清慢于预期；收购标的整合不及预期；原材料涨价风险；行业整顿等政策风险；汇率波动风险。

振德医疗(603301) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023Q3收入9亿元（-36.9%），归母净利润0.6亿元（-65.6%）。2023前三季度收入合计32.1亿元（-23.6%），归母净利润3亿元（-34%）。 隔离防护业务同期基数大，防疫影响逐步出清。分季度看，23Q1/Q2/Q3单季度收入分别为13/10.1/9亿元（+2.8%/-33.1%/-36.9%），单季度归母净利润分别为1.5/0.9/0.6亿元（+30.9%/-43.1%/-65.6%），主要系1）公共安全事件得到控制后，疫情相关隔离防护产品同期基数大且市场端库存待消化；2）全球经济环境不景气。分季度来看，23Q1/Q2/Q3隔离防护用品收入分别为4.1/0.8/0.3亿元，非常规业务扰动逐渐出清。剔除该类产品，2023Q1-Q3公司营业收入为26.8亿元（+7.4%），各常规核心业务线保持稳健增长。 盈利能力持续提升。从费用率看，23Q1-Q3销售/研发/财务/管理费用率分别为13.3%/17%/2%/6.5%，四费率合计38.9%（-3.2pp），其中财务费率同比下降2.6pp，主要因银行利息收入和汇兑收益增加。从盈利能力看，2023前三季度毛利率为34.3%（+1.1pp），其中基础伤口护理、手术感控、造口业务毛利率均有提升，得益于原材料成本呈下降趋势和公司供应链水平提升。感控防护产品毛利率略有下调系疫情管控后价格出现波动所致，现代伤口敷料业务毛利率保持稳定。 加大拓展零售端渠道。零售端采取“线上+线下”协同发力，经过4~5年零售渠道的拓展，覆盖药店超过国内药店总量20%，电商粉丝超过800万人，预计2023前三季度零售端收入增速为30%。公司预计将加大对零售端的战略投入，挖掘大体量的单品和爆品，并布局运动护具和家庭健康护理线。 盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年营收为44/53/66亿，归母净利润为4/5.7/7.3亿元，对应PE为17/12/9倍。考虑到公司感染防护疫情后转常规业务以及公司在现代伤口护理以及手术感控方面的布局，给予2024年17倍PE，目标价36.38元，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、渠道拓展不及预期风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

振德医疗(603301) 投资要点 事件：公司发布2023年中报，实现收入23.1亿元（-16.7%），实现归母净利润2.4亿元（-12.6%），实现扣非归母净利润2.2亿元（-21.2%）。经营活动现金流净额1.3亿元（+48.4%）。 23H1常规业务步入稳态。23H1营业收入较22H1减少，主要因疫情封控结束，公司隔离防护用品销售收入下降至4.9亿元，同比下降59.4%。剔除隔离防护用品后，公司常规业务H1收入为18.2亿（+16.5%），常规业务保持稳健增长。分季度看2023Q1/Q2单季度收入分别为13/10.1亿元（+2.8%/-33.1%），单季度归母净利润分别为1.5/0.9亿元（+30.9%/-43.1%），单季度扣非归母净利润分别为1.4/0.8亿元（+40.8%/-55.1%）。受国内对防疫类产品需求大幅下降和外汇亏损影响，23Q2收入和净利润增速出现下滑，随着国内外恢复常态化运营、医院端医疗活动复苏，预期下半年公司业绩会陆续好转。23H1毛利率为34.7%（+1.5pp），主要因1）基础护理、手术感控、造口业务线毛利率均有提升；2）原材料成本呈下降趋势所致。 隔离防护用品随疫情回落，海内外常规业务逐步发力。分业务看，23H1基础护理收入5.7亿元（+11.6%），维持稳健增长趋势；手术感控收入7.5亿元（+33.2%），主要因2022年12月收购的英国子公司RocialleHealthcare拓展了海外渠道所致；压力治疗与固定收入2.1亿元（-9%）；造口及现代伤口护理收入2.5亿元（+39%），主要因公司原有现代伤口护理产品实现高增长，叠加上海亚澳并表所致；感控防护收入5.2亿元（-59.1%），主要因国内疫情得到有效管控，其中隔离防护用品收入下降至4.9亿元，同比减少59.4%。剔除疫情产品后，常规业务收入为18.2亿元（+16.5%）。分区域看，23H1国内收入11.7亿元（-35%），剔除隔离防护用品收入6.8亿元（+11.2%）；海外收入11.4亿元（+17.6%），剔除隔离防护用品收入11.32亿元（+20.4%）。 多渠道协同提高市场覆盖率。从渠道端来看，1）国内围绕医院、药房、电商进行渠道拓展，23H1医院端新增1000家覆盖医院（合计覆盖医院数量达到8000多家）其中包括三甲医院1100多家、县级人民医院600家。零售端采取“线上+线下”协同发力，新增药店覆盖超1万家（合计12万余家药店门店），连锁药房终端覆盖率超20%；电商平台粉丝量达835万人。国内剔除隔离防护用品收入6.8亿元（+11.2%），其中医院端业务收入4.3亿元（+6.2%），线上+线下零售端业务收入2.2亿元（+32.5%），主要因2023年1、2月份受疫情影响波及，医院端需求释放不完全，而零售端尤其是电商业务几乎不受疫情影响。2）海外销售主要采取OEM/ODM模式，公司已与多个知名医疗器械品牌商建立了长期战略合作，未来将重点拓展现有客户的销售品类和合作份额。 并购加速“国内产线丰富+海外渠道拓展”。2021年底公司成立BD团队收购并购新标的，不断丰富外延项目和拓展销售渠道。1）国内补充产品：2023年4月，收购江苏因倍思，将预充式导管冲洗器等产品补充至理疗产品线。2）海外渠道拓展：2022年底公司通过收购英国子公司RocialleHealthcareLimited整合社区医疗配送资源，提升市场渠道覆盖和市场占有率。 盈利预测与投资建议。预计公司2023~2025年归母净利润为5.9、7.4、8.8亿元，参考可比公司2024年的平均估值18倍PE，目标价49.86元，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

振德医疗(603301) 2023H1逐步出清防疫基数，常规业务恢复进行时，维持“买入”评级 公司发布2023年半年报：2023H1实现营收23.06亿元（-16.66%），归母净利润2.37亿元（-12.60%），扣非净利润2.23亿（-21.20%）；分季度，2023Q1收入13.00亿元（+2.82%），归母净利润1.46亿元（+30.92%），2023Q2收入10.06亿元（-33.06%），归母净利润0.91亿元（-43.08%）。整体费用率相对可控，销售费用率9.38%（+1.61pct），管理费用率11.02%（+2.76pct），研发费用率3.57%（-0.13pct）。五大业务拆分：手术感控收入7.47亿元（+33.20%），占比32.38%；传统伤口护理收入5.67亿元（+11.57%），占比24.58%；感染防护收入5.23亿元（-49.05%），占比22.68%；现代伤口敷料收入2.52亿元（+38.95%），占比10.91%；压力治疗与固定收入2.09亿元（-8.96%），占比9.07%。考虑诊疗复苏、个护意识提升和感染防护产品需求常规化，我们下调公司2023-2024年并新增2025年的盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为5.10/6.27/7.73亿元（原值7.51/8.92亿元），EPS分别为1.91/2.35/2.90元，当前股价对应P/E分别为13.7/11.2/9.1倍，具备估值性价比和安全空间，维持“买入”评级。 国内诊疗复苏助推公司医疗端产品放量，产品协同助力业务横向发力 诊疗复苏和医疗健康升级有望带动公司院端产品恢复性增长，公司现已覆盖医院超8000家，其中三甲医院接近1100家，各业务板块院内品牌协同效应逐渐显现。手术感控:据CMI机构统计，2026年全球市场规模有望达37亿美元，其中一次性和定制化为确定性大方向，定制化手术包届时市场有望达213亿美元，公司此业务收入从2018年3.9亿元达到2022年12.2亿元（CAGR30%）；伤口护理：2022年全球市场规模为137亿美元，其中高端占比54%，国内伤口护理为百亿市场，但高端占比不足两成，渗透率提升空间较大，公司基础和现代伤口护理业务有望通过渠道协同、产品升级、品类扩增和质量与成本优势抢占更大市场份额。压力固定：国内有静脉曲张和血栓预防需求的患者较多，静脉曲张袜和抗血栓梯度压力带市场虽分散但空间可期。感染防护：疫后将回归常态化需求，业绩短期承压，长期依然为稳定现金牛业务。 后疫情时代个护意识加强，消费健康端有望借品牌和渠道实现销售共振 后疫情时代随个人家庭健康护理意识增强，及国内老龄化加深保健护理需求释放，公司家庭健康产品有望借品牌和渠道力迎来销售共振。渠道方面：百强连锁药店覆盖率超98%，共计门店12万余家；品牌方面：公司荣获2022-2023年度中国医疗器械50强企业和2021/2022年度西鼎奖医药零售市场畅销品牌。 风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易争端影响海外订单。

振德医疗(603301) 事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入23.06亿（yoy-16.66%），归母净利润2.37亿（yoy-12.60%），扣非归母净利润2.23亿（yoy-21.20%）。 点评： 常规业务稳步恢复，手术感控和现代伤口护理引领增长。公司2023H1实现营业收入23.06亿（yoy-16.66%），剔除隔离防护用品影响，同比增长16.51%，常规业务稳步恢复。分业务产线来看，①随着市场渗透率提升，手术感控产品实现快速增长，2023H1实现收入7.47亿元（yoy+33.20%）；②收购亚澳后，公司造口及现代伤口护理产品实力增强，2023H1实现收入2.52亿元（yoy+38.95%），引领增长；③基础护理产线随着海外ODM需求和院内常规诊疗恢复，2023H1实现营收5.67亿元（yoy+11.57%），保持稳定增长；④压力治疗与固定产品2023H1实现营收2.09亿元（yoy-8.96%），我们认为主要是受产能迁移影响，交货节奏滞缓所致；⑤感控防护产品2023H1实现营收5.23亿元（yoy-59.05%），主要是疫情影响减弱，隔离防护用品收入下滑所致。 零售业务持续拓展，并购补齐海外渠道，助力增长。境内市场，①公司在医院积极推广自主品牌，覆盖医院数量达8000余家，其中三甲医院近1100家，2023H1医院端实现收入5.64亿元，剔除隔离防护用品后收入为4.26亿元，较上年同期增长6.19%，我们预计随着渠道库存消耗、常规诊疗复苏，下半年医院端市场增速会进一步恢复。②此外，公司积极加大线上和线下零售市场拓展，线下零售方面，全国百强连锁药店覆盖率已超98%，覆盖药店数量达12万余家，线上零售方面，公司在天猫、京东、拼多多等电商平台均有布局，全网粉丝、会员量合计达1870万，线上和线下联动，剔除隔离防护用品后，实现零售业务收入2.19亿元（yoy+32.50%）。在境外业务上，公司以子公司Rocialle Healthcare为平台，整合社区医疗配送资源，提升市场渠道覆盖，并推进海外生产基地建设，提升供应能力，2023H1实现境外收入11.35亿元（yoy+17.60%），剔除隔离防护用品后境外收入11.32亿元（yoy+20.43%）。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为46.36亿元、53.69亿元和66.49亿元，同比分别增长-24.5%、15.8%和23.8%，归母净利润分别为5.21亿元、6.30亿元和7.57亿元，同比分别增长-23.5%、20.9%和20.2%，对应当前股价PE分别为13、11、9倍。 风险因素：新产品需求不及预期风险、汇率波动影响汇兑损益风险、市场竞争加剧风险。

振德医疗(603301) 事件概述 公司发布2022年年报及2023年一季度报告，2022年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为61.38/6.81/7.03亿元，同比增长20.55%/14.31%/40.09%，剔除隔离防护用品后主营业务收入33.58亿元，同比增长3.71%，境内外分别同比29.22%/-8.69%；2023年一季度实现营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为13.00/1.46/1.41亿元，同比增长2.82%/30.92%/40.80%，剔除隔离防护用品主营业务收入约8.81亿元，同比增长21.54%，业绩增长稳健。 聚焦医疗+健康主业，内外销协同发力 国内市场方面，2022年公司实现主营业务收入41.04亿元,同比增长90.62%（院内/零售端约为27.13/13.08亿元），剔除隔离防护用品后境内收入约13.68亿元（院内/零售端约为9.45/3.68亿元，同比增长28.18%/55.83%）,其中院线端已覆盖全国7000多家医院，较年初增加近1000家，其中三甲医院超1000家，零售端全力推进大健康品类经营，振德电商店铺已达15家，合计粉丝量超800万人，线下百强连锁药店覆盖率已达98%，共计覆盖药店门店11万余家，较年初增加2万余家，商超便利店超1.8万家，市占率持续提升；国际市场方面，实现主营业务收入约20.27亿元，同比减少26.40%，剔除隔离防护用品后约19.89亿元（-8.69%），其中在造口及现代伤口护理产品方面，快速推进振德和上海亚澳在产品、渠道和客户等优势资源整合，在海外也设立现代伤口护理产品的市场营销团队，促使造口及现代伤口护理产品实现销售4.67亿元，同比增长144.59%，收入结构得到有效优化。 内研产品升级+外拓式发展，持续抬升天花板 2022年，公司新取得20项II类医疗器械产品注册证和16项发明专利，截止年底拥有67项发明专利和568项实用新型专利以及106/9项国家二/三类医械证书，牵头成立医疗器械行业创新联合体和产业技术联盟加强产业交流合作，并在国内率先研发符合ISCC认证的手术感控材料，造口护理技术方面也取得一些关键性进展；此外前期整合项目持续发挥效能，安徽蓝欣医疗废液自动收集设备及耗材成功推向市场实现进院销售，振德和上海亚澳优势资源融合和业务整合使得现代伤口产品线快速发展，英国子公司收购了英国孙公司进一步拓展渠道覆盖，参与投资设立了绍兴国创振德医疗产业一期股权投资合伙企业（有限合伙），聚焦投资主营业务战略协同与产业链多元布局的重点领域，新产品、技术及工艺的研发以及外延开拓有利于公司更好的形成技术和竞争壁垒。 投资建议 公司作为国内医用敷料龙头企业之一，近年终端渠道快速拓展，手术感控、现代敷料、压力治疗与固定等主业内研外拓稳健发展，考虑到防疫物资需求减弱，下调2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预期2023-2025年实现营业收入55.06/63.42/75.37亿元（原预期2023-2024年营业收入为64.15/73.11亿元），同比增长-10.3%/15.2%/18.8%，实现归母净利润6.67/7.77/9.30亿元（原预期2023-2024年归母净利润为8.07/9.15亿元），同比增长-2.1%/16.5%/19.7%，2023-2025年每股收益为2.50/2.91/3.49元（原预计2023-2024年每股收益3.03/3.44元），对应2023年5月4日35.61元的收盘价，PE分别为14/12/10X，维持“买入”评级。 风险提示 销售拓展不及预期风险，产品研发及质量风险，集采超预期风险，募投项目实施风险。

振德医疗(603301) 感控/敷料等赛道内扩外延助力企业长足发展，首次覆盖，给予“买入”评级公司不断提升品牌力，打造销售尖兵，构建渠道优势，对内品类扩增和产能扩张，对外并购重组助力产品升级和发挥协同效应，已形成成熟的手术感控、造口和现代伤口护理、基础伤口护理、压力固定和感染防护5大业务板块，考虑诊疗复苏、个护意识提升和感染防护产品需求常规化，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.06/7.51/8.92亿元，EPS分别为2.65/2.82/3.35元，当前股价对应P/E分别为13.6/12.8/10.8倍，具备估值性价比和安全空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 国内诊疗复苏助推公司医疗端产品放量，产品协同助力业务横向发力 诊疗复苏和医疗健康升级有望带动公司院端产品恢复性增长，公司现已覆盖医院超6300家，其中三甲医院超950家，各业务板块院内品牌协同效应逐渐显现。手术感控:据CMI机构统计，2026年全球市场规模有望达37亿美元，其中一次性和定制化为确定性大方向，定制化手术包届时市场有望达213亿美元，公司此业务收入从2018年3.9亿元达到2021年15.5亿元（CAGR58%）；伤口护理：2022年全球市场规模为137亿美元，其中高端占比54%，国内伤口护理为百亿市场，但高端占比不足两成，渗透率提升空间较大，公司基础和现代伤口护理业务有望通过渠道协同、产品升级、品类扩增和质量与成本优势抢占更大市场份额。压力固定：国内有静脉曲张和血栓预防需求的患者较多，静脉曲张袜和抗血栓梯度压力带市场虽分散但空间可期。感染防护：疫后将回归常态化需求，业绩短期承压，长期依然为稳定现金牛业务。 后疫情时代个护意识加强，消费健康端有望借品牌和渠道实现销售共振 后疫情时代随个人家庭健康护理意识增强，及国内老龄化加深保健护理需求释放，公司家庭健康产品有望借品牌和渠道力迎来销售共振。渠道方面：百强连锁药店覆盖率超97%，共计门店10万余家，商超便利店超1.5万家；品牌方面：公司荣获2022年度中国创新品牌500强和2021-2022年度西鼎奖医药零售市场畅销品牌。 国外市场OEM起家，技术能力、产品质量和优质服务广受认可 公司凭多年敷料等产品OEM经验，不断积累技术生产工艺、提升研发能力、建立客户粘性，现已通过高质量产品、快速响应和优质服务获得70多个国家和地区客户认可，其中老产品客户粘性及需求稳定性较强，新产品业绩弹性值得期待。 风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易争端影响海外订单。

振德医疗(603301) 事件：公司发布2022年三季报，前三季度收入42亿元（+8.7%），归母净利润4.6亿元（-5.7%），扣非归母净利润4.5元（+8%），经营现金流净额3亿元（-41.4%）。 22Q3单季度延续高增长。分季度看，22Q1/Q2/Q3单季度收入分别为12.7/15/14.3亿元（-36.6%/+63.7%/+50.5%)，单季度归母净利润分别为1.1/1.6/1.8亿元（-56%/+28.8%/+75.9%)，单季度扣非归母净利润分别为1/1.8/1.7亿元（-57.8%/+80%/+109.3%），22Q3单季度延续高增长态势，主要因疫情产品和常规业务均实现同比高增长以及亚澳并表的厚增。前三季度毛利率33.2%（-1.7pp），预计主要因疫情物质价格下降所致。 现代伤口护理引领增长，22Q3常规业务增速33%。分业务看，前三季度预计造口及现代伤口护理业务超高速增长，剔除亚澳并表后原有现代伤口护理业务增长预计超过50%，为增长驱动力；手术感控业务前三季度有所承压。22Q3单季度疫情产品同比增长98%，剔除后常规业务收入增长33%，较22Q2大幅改善。 战略定位清晰，核心业务行业空间巨大。2020年公司凭借疫情期间增加的现金流和院内渠道，制定新战略聚焦“医用+健康”领域，目标成为国内领先、具备国际影响力的百亿级领先医疗健康企业，目前新战略推进顺利，发展路径清晰。业务看，公司将以造口伤口护理和手术感控为核心，2020年全球高端伤口敷料（60亿美元+）、造口护理（30亿美元+）、手术感控（110亿美元+）市场合计超过200亿美元，空间巨大，海外市场公司主要通过OEM拓展，而国内市场正处于起步阶段，公司将以自主品牌发力。 盈利预测：不考虑股份支付费用的影响，预计公司2022~2024年归母净利润为6.8、8.4、10.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示：核心业务拓展不及预期、原材料涨价风险、汇率波动风险。

振德医疗(603301) 事件概述 公司发布2022年第三季度报告，前三季度实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为41.98/4.55/4.54亿元，同比增长8.67%/-5.7%/7.98%，其中单三季度实现营收/归母净利润分别为14.31/1.83亿元，同比增长50.49%/75.86%，剔除防疫类防护用品后单三季度营收同环比增长33%/13%，业绩保持稳定增长态势。 稍有下滑的表观净利率仍远高于疫情前水平，长期提升潜力充足 单三季度包含远期结售汇亏损在内的投资损失共计0.52亿元，但与相对较多的政府补助（0.69亿元）在一定程度抵消，整体单三季度非经常损益较小（0.13亿元）；前三季度公司毛利率为33.19%，同比下降1.74pp，我们预计主要系防疫物资价格下降、海外毛利率下滑等影响，三费比率同比增长0.82pp至16.44%，其中销售费用/管理费用同比增加0.53pp/0.54pp至7.95%/8.59%，研发费用率略增1.10pp至3.83%，综合作用下净利率同比下降4.13pp至11.03%，表观净利润率稍有下滑，但仍远高于疫情前水平（10%以下），预期随着较高毛利率的手术感控、现代敷料业务占比提升以及海外业务稳定，整体净利率有望持续攀升。 二期激励计划叠加大额定增落地，彰显对未来发展的信心 9月30日针对核心技术（业务）骨干等120人的二期员工持股计划发布（购买回购股票价格22.10元/股），在去年5月股票期权激励计划及一期员工持股计划基础上再次调动员工积极性，且同时发布的0.75-1.5亿元的回购计划，截止目前已经累计完成1339.47万元（不含交易费用），成交价在45.10-47.97元/股，进展较快；此外，针对实控人鲁总及其控股公司的10亿元定增项目也于9月中旬落地，进一步表明公司对未来经营的充足信心和实干态度。 投资建议 公司作为国内医用敷料龙头企业之一，凭借防疫物资供应契机快速拓展终端渠道市场的同时获得较为充沛的现金流，并用于产能拓展、投资并购、创新研发等实业发展以推进可持续增长，结合手术感控、现代敷料、压力治疗与固定等主业发展逻辑以及双激励计划驱动，维持盈利预测，我们预计公司2022-2024年营业收入分别57.42/64.15/73.11亿元，同比增长12.8%/11.7%/14.0%；归母净利润分别为7.03/8.07/9.15亿元，同比增长18.0%/14.7%/13.4%，由于股本变动，2022-2024年每股收益由3.10/3.55/4.03元/股调整为2.64/3.03/3.44元/股，对应2022年10月27日47.16元的收盘价，PE分别为18/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示 海外销售不及预期风险，产品研发风险，产品质量风险，集采超预期风险，销售拓展不及预期风险，募投项目实施风险。

振德医疗(603301) 事件 2022年8月30日，公司发布2022年半年度报告。2022年H1公司实现营业收入27.67亿元，同比降低4.98%，归母净利润2.72亿元，同比降低28.19%，扣非归母净利润2.83亿元，同比降低16.41%。2022年Q2单季度实现营业收入15.02亿元，同比增加63.72%，归母净利润1.60亿元，同比增加28.76%，扣非归母净利润1.83亿元，同比增加80.03%。 锁汇的公允价值变动和股权激励影响归母净利润 公司2021年6月和7月实施员工持股计划和股票期权激励计划，本期确认以权益结算的股份支付费用金额1443.95万元。2022H1美元对人民币汇率骤然上升，致使公司远期外汇合约锁定价格偏低产生损失，投资和公允价值变动损益，合计影响利润总额为-2714.13万元。 现代伤口护理高增长，手术感控业绩承压 2022H1防疫类防护用品收入12.08亿元，剔除防疫类后收入15.59亿元（同比-14.75%）。分不同业务来看，2022H1造口及现代伤口护理1.81亿元（同比+241.05%），基础伤口护理收入5.08亿元（同比+20.92%），手术感控收入5.61亿元（同比-40.43%），压力治疗与固定2.30亿元（同比+19.14%），感染防护12.77亿元（同比+13.84%）。我们预计下半年随着疫情好转，造口及现代伤口护理产品有望继续保持高增长，手术感控产品有望逐步恢复。 境内业务高增长，境外业务2021年上半年基数较高 境内主营业务收入17.92亿元（同比+53.28%），其中防疫类境内收入11.83亿元，常规境内收入6.09亿元。其中，国内市场医院线收入11.67亿元，剔除防疫类后国内医院线收入4.01亿元（同比+30.44%）；电商和药店零售线业务收入5.70亿元，剔除防疫类后电商和药店零售业务收入1.66亿元（同比+47.13%）。境外主营业务收入9.65亿元（同比-44.47%），剔除防疫类后境外收入9.40亿元（同比-21.77%），主要因为2021H1防疫类用品境外销售5.37亿元和2020年度部分高价外销手术衣订单于2021H1出货交付，致2021H1整体外销收入较高。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2022-2024年营业收入为59.21/66.28/78.36亿元，同比增长16.3%/11.9%/18.2%，不考虑股权激励费用，预测归母净利润为7.00/8.03/9.77亿元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；公司经营不及预期的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动的风险