事件： 公司发布三季报，前三季度实现营收 43.94亿元， yoy-5.18%； 归母净利润 4.24亿元， yoy+25.96%。单 Q3，公司实现收入 12.83亿元，yoy+1.31%；归母净利润 1.12亿元， yoy+41.13%。 核心观点： 业绩符合预期。 从国内市场来看， Q3受高温、限电及各地疫情反复影响，国内市场需求恢复不及预期，行业需求已筑底。从海外市场来看，受俄乌战争长期化、通胀不断高攀等影响，全球经济下行压力较大，海外市场增速放缓。 展望未来，国内工缝市场有望于2023年回暖， 海外市场需求有望保持平稳，公司智能成套业务有望乘政策东风加快推广。 行业需求承压背景下， 公司单季度收入实现正增长三季度行业需求承压。 ①国内市场： Q3受高温、限电等因素影响，工厂运行受阻，设备需求恢复较慢；②海外市场：全球经济下行压力加大，俄乌战争长期化、能源价格大幅上涨、通胀高攀导致欧美服装需求逐步放缓，海外市场工业缝纫机市场增速下滑。 在行业需求承压背景下，公司单季度收入实现正增长，主要系：①国内市场需求部分恢复，杰克采取“高保值”策略刺激消费；②公司加大对海外市场的开拓，海外销售维持较高水平。 维持较高盈利水平，加大销售与研发投入前三季度， 公司销售毛利率 26.59%，同比提升 3.15pct，主要系涨价充分反映至报表，且抓住国外内需型市场由直驱机向电脑机升级的趋势，产品结构优化。公司销售净利率 9.92%，同比提升 2.47pct。 公司维持较高盈利水平，净利率增幅低于毛利率增幅，主要系公司加大销售与研发投入。 公司期间费用率 16.05%，同比提升 1.56pct；销售费用率5.15%，同比提升 1.17pct，主要系加大市场开拓力度；管理费用率5.42%，同比提升 0.6pct，主要系股权激励费用增加导致；研发费用率 6.58%，同比提升 1.11pct，主要系公司加大研发投入；财务费用率-1.10%，同比降低 1.33pct，主要系汇兑损益增加导致。 趁政策东风，智能成套业务有望加快推广9月以来政策利好不断，支持中小企业设备购臵与更新改造。①国务院常务会议确定以政策贴息、专项再贷款等，来支持高校、职业院校、医院、 中小微企业等领域的设备购臵和更新改造， 总体规模为 1.7万亿。 ②中国人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款，额度 2000亿元以上，支持金融机构以不高于 3.2%的利率向 10个领域的设备更新改造提供贷款。 政策支持将有效提高下游企业设备改造意愿，有利于杰克公司智能成套业务的推广。 3季度以来公司智能成套业务顺利推进，产品交付、新客户开拓加速进行，智能成套业务是公司未来长期看点。 投资建议：我们预计公司 2022年-2024年的收入增速分别为 3.98%、20.14%、 24.83%； 净利润增速分别为 32.81%、 20.68%、 24.81%； 分别对应 PE 14.7、 12.1、 9.7X； 维持买入-A 的投资评级， 6个月目标价为 21.68元，相当于 2022年 17X PE。 风险提示： 全球经济增速大幅下滑，国际局势持续紧张，海外需求复苏不及预期；疫情反复影响需求；成套设备推广不及预期；自动化缝制设备渗透率不及预期。

事件：公司发布2022年一季报，实现收入18.21亿，yoy+3.91%；归母净利润1.91亿，yoy+37.43%；经营活动现金净流量-3.40亿，yoy-281.59%。 核心观点：业绩超预期。高基数背景下公司收入实现正增长，主要系海外市场逐步复苏，收入占比提升。公司盈利能力持续修复，主要系前期涨价充分反映至报表，未来有望保持较高盈利水平。2022年重视公司出口业务与智能成套业务发展。①出口：在海外市场复苏初期公司积极进行人员调配、加强海外营销网络建设，有利于公司抓住外销市场机会，收入规模与品牌影响力更上一层楼。②智能成套业务：进入市场导入关键期，公司积极对接国内外潜在客户，未来有望快速发展，成为业绩新增长点。 业绩超预期，海外市场逐步复苏 业绩超预期。在2021年Q1高基数背景下，公司收入端实现正增长，利润端实现快速增长，主要系海外市场逐步复苏，海外收入占比明显提升。公司经营活动现金净流量为负，主要系：①为鼓励经销商，公司实行年初授信年末收回的销售政策；②随着大客户的开拓，按照账期进行结算的收入比例增加；③为了应对日益旺盛的海外需求与较高的原材料价格，公司提前进行生产、备货。短期现金流压力不影响公司日常经营，且有助于公司开拓客户、应对原材料涨价风险、抓住海外市场机会。 盈利能力持续修复，未来有望保持较高水平 Q1单季度公司实现毛利率26.17%（同比提升3.35pct，环比降低2.78pct），净利率10.72%（同比提升2.67pct，环比提升1.45pct），主要系2021年3次涨价充分反映至报表，未来有望保持较高盈利水平。公司期间费用率13.17%，同比提升2.61pct，仍维持较低水平。销售费用率3.51%，同比提升0.56pct，主要系公司加大营销网络建设；管理费用率4.01%，同比提升0.08pct；研发费用率5.19%，同比提升1.39pct，主要系公司加大研发投入；财务费用率0.46%，同比提升0.57pct，主要系银行融资增加。 战略清晰，稳扎稳打推动出口与智能成套业务发展 出口：积极进行人员调配与海外营销网络建设，抓住海外需求复苏机会。一方面公司业务人员外派，深入海外市场，积极反馈市场动态并开拓海外业务；另一方面增加海外经销商数量，完善海外营销网络建 设，为扩大收入规模、提升品牌影响力奠基。 智能成套：海内外并行，进入市场导入关键期。杭州样板工厂现已顺利运行，对该业务发展起到标杆作用。公司维护已拓展客户的同时，不断对接国内外潜在客户，预计2022、2023年成套设备客户群体可以构建完毕，目前市场导入关键期。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年分别实现收入70.11、84.24、105.18亿元，yoy+15.82%、20.16%、24.85%；净利润6.70、8.26、10.52亿元，yoy+43.62%、23.32%、27.32%；对应PE为13.0、10.6、8.3X；6个月目标价为30元，相当于2022年对应20X估值。 风险提示：全球经济增速大幅下滑，国际局势持续紧张，海外需求复苏不及预期；疫情反复影响需求；成套设备推广不及预期；自动化缝制设备渗透率不及预期。

事件：公司发布2021年业绩预告，预计实现归母净利润约4.8亿元，同比增长约53%，预计非经常性损益影响约为3000万。 报告要点：调价效果显现，四季度利润修复公司2021Q4单季度预计实现归母净利润约1.43亿元，同比增长约90.67%，环比增长约78.75%，达到了公司历史高位水平。我们认为公司四季度利润修复主要来自于毛利率回暖，公司2021年经营战略为通过扩产快速提升市场份额，面临大宗商品普涨情况也没有直接进行大规模价格调整，下半年开始伴随公司逐步进行调价，Q3毛利率开始出现回暖，Q4整体毛利率或进一步回升，带来利润显著提升。 激励计划以核心管理人员和专业人才为主，完善公司业绩考核机制公司2022年股票期权与限制性股票激励计划（草案）主要面向公司中层，激励对象为4名董事、高级管理人员，215名核心管理人员和专业人才，有望充分调动员工积极性。激励计划共涉及股票950万股，占公司公告日股本总额2.13%，含475万股限制性股票、475万份股票期权。激励计划两个考核目标为：2022至2024年，B目标（行权/解除限售60%）满足累计营收不低于69/148.35/239.6亿元或累计净利润不低于6.9/14.84/23.96亿元；A目标（行权/解除限售100%）满足累计营收不低于81/190.35/337.97亿元或累计净利润不低于8.5/19.98/35.48亿元，建立了长期的业绩考核机制。 产业链横纵拓展，打造服装智能成套解决方案供应商，经过长期业务布局，公司已成为规模领先的缝制机械设备生产商，产品线由缝中设备工业缝纫机拓展至缝前铺布机、裁床和缝后吊挂等设备，基于缝制产业链进行横纵拓展。目标是将公司打造为软硬件一体的服装智能制造成套解决方案供应商，为新建服装厂提供成套解决方案与对现有服装厂进行智能化改造升级。向提供成套解决方案延伸将显著延伸公司面向的市场空间，通过提升产品附加值提升整体盈利能力，同时成套解决方案主要面向中高端客户，也能一定程度上抹平行业周期性波动，打造穿越周期的稳健成长。 投资建议与盈利预测我们预计公司2021至2023年营业收入分别为60.18、78.05、89.54亿元，归母净利润分别为4.8、7.27、9.28亿元，对应当前PE分别为25X/16X/13X，综合考虑公司缝制机械龙头地位与布局智能成套解决方案，给予公司“买入”评级。 风险提示行业景气度不及预期，智能成套解决方案布局进展不及预期

事件公司发布2022年股票期权与限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予权益总计950万份，占股本总额的2.1%；其中首次授予771万份，占该激励计划总数的81.2%。 本激励计划的股票期权行权考核年度为2022年、2023年、2024年三个会计年度，满足累计营业收入不低于81亿元、190亿元、338亿元或累计净利润不低于8.5亿元、20亿元、35亿元的考核目标将解锁100%行权比例；满足累计营业收入不低于69亿元、148亿元、240亿元或累计净利润不低于6.9亿元、14.8亿元、24亿元的考核目标将解锁60%行权比例。 投资要点发布股权激励方案彰显公司信心，吸引优秀人才激发经营活力本激励计划包括股票期权激励计划和限制性股票激励计划两部分。股票期权激励计划部分，拟向激励对象授予 475万份股票期权，约占股本总额的1.1%；其中首次授予386万份，约占该激励计划拟授予股票期权总数的 81.2%。限制性股票激励计划部分，拟向激励对象授予 475万股限制性股票，约占股本总额的 1.1%；其中首次授予 386万股限制性股票，约占该激励计划拟授予限制性总数的 81.2%。公司首次授予部分股票期权及限制性股票合计需摊销总费用为7,505万元，2022-2025年需摊销费用分别为3,590万元、2,519万元、1,223万元和172万元。 本激励计划首次授予的股票期权的行权价格为18.17元/份，限制性股票的授予价格为12.12元/股；激励对象总人数为 219人，为公司公告本激励计划草案时在公司任职的董事、高级管理人员、核心管理人员和专业人才。 要满足解锁100%行权比例条件，需实现2022年、2023年、2024年营业收入分别不低于81亿元、109亿元、148亿元（CAGR 为22.3%）或归母净利润分别不低于8.5亿元、11.5亿元、15.5亿元（CAGR 为22.2%）的考核目标；要满足解锁60%行权比例条件，需实现2022年、2023年、2024年营业收入分别不低于69亿元、79亿元、91亿元（CAGR 为9.7%）或归母净利润分别不低于6.9亿元、7.9亿元、9亿元（CAGR 为9.3%）的考核目标。 公司所在行业是高度依赖专业人才的知识密集型行业，实施此次激励计划旨在进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司员工的积极性。 缝制设备行业需求景气度有望持续，龙头市占率有望进一步提升公司2021年三季度业绩承压的主要原因系行业淡季叠加海外疫情（越南、孟加拉以及印度等设备消费国封城封国）。预计2022年上半年将延续2021年四季度销量旺盛，主要原因系国贸需求回暖、领先竞争对手的扩产布局叠加价格调整带来盈利能力提升。随着公司成套智能设备的顺利推行，公司的综合产能效率有望大幅提升。2020年下半年至今，行业景气度持续上升，公司产销恢复情况好于同业，目前产能已经超过2017年最高水平。行业需求回暖及营销分层分级带来对储备的需求，公司会进一步提升产能，作为缝制设备龙头，市占率仍有提升空间。 盈利预测与估值我们调整对公司盈利预测，预计公司2021-2023年实现归母净利润4.6/7.7/9.7元，同比增速为47%/68%/25%，对应EPS 为1.03/1.73/2.17元，PE 为26/15/12倍。维持“买入”评级。 风险提示海外复苏不达预期、原材料价格上涨、汇率波动

股权激励对象人数增加，累进制利润考核保障经营活力。1月20日，公司发布2022年股票期权与限制性股票激励计划（草案），拟授予219名激励对象950万份股票期权，占公司总股本的2%，与2018、2020年12、11人的激励对象相比，本次激励将销售及核心技术人员囊括在内，覆盖范围明显提升。本次激励业绩考核要求包括AB两个档位，B 档位考核解除比例为60%，考核目标A 对应2022~2024年净利润目标8.5、11.5、15.5亿元，考核目标B 对应2022~2024年净利润6.9、7.9和9.1亿元。 值得注意的是本次激励采取累进制的考核目标，一方面避免管理层因为行业周期而进行业绩调节，另一方面促使考核期每年业绩尽可能地释放。 11月缝纫机出口创新高，看好疫情修复后的海外需求。1月中旬缝制机械协会发布2021年11月缝制机械简报，虽然三季度以来行业规上企业工业增加值增速有所下滑，但缝纫机械出口仍维持较快增长。11月单月缝制机械出口金额3.2亿美元，创19年以来新高，其中工缝出口金额同比+44%。2021年全球服装消费已恢复到正常水平，国内服装出口快速增长，但服装制造固定资产投资不振，而海外疫情的反复制约了越南、孟加拉等国制衣业的投入，随着全球疫情的逐步平息，我们判断海外缝纫机需求有望持续修复，未来两年行业需求无需过分悲观。 定价策略有所转变，净利率有望持续修复。本次股权激励AB 目标净利率都在10%左右的水平，高于2021年前三季度7.45%的水平，我们认为公司21年净利率下滑的重要原因在于2021年生铁、塑料等原材料以及海运费超预期上涨的同时，公司采取了在行业需求上行期压价挤压其他厂商扩产和生存空间的定价策略，导致收入增长和精益生产的规模效应无法体现，毛利率不升反降。据公司公众号，2021年12月1日起公司对主要产品价格进行上调，幅度在100~200元不等，按出厂均价估算涨幅大致在5%左右，这是公司在21年5月行业集体上调销售价格之后进行的独立调价，而在经历了20年的快速发展之后杰克缝纫机无论从零部件品质还是核心性能方面已不输重机的高端品牌，随着产品的不断升级迭代未来公司净利率仍有提升空间。 投资建议。考虑到需求端11月以来海外工缝需求的持续修复以及国内服装制造业升级转型的迫切需求，同时公司定价策略出现转变，略微上调公司未来两年的盈利预测，预计2021~2023年分别实现归母净利润4.6、7.2和9.5亿，对应当前119亿市值下的PE 分别为26\16\13x，维持“买入”评级。 风险提示：1、疫情反复致海外需求修复不及预期；2、智能成套设备销售不及预期； 3、原材料价格持续高企。

事件：公司发布2021年半年度报告，报告期实现营业收入33.68亿元，同比增长105.2%；实现归母净利润2.57亿元，同比增长206.87%。 报告要点：营收利润双高增长，公司市占率进一步提升2021年上半年伴随着全球经济复苏，缝制机械需求稳步回升，公司紧抓行业复苏机会，提前做好战略及产能布局，在中端市场加大渠道建设力度，国内外新增渠道1000多家，实现收入利润双高增长。其中2021Q2实现营业收入16.16亿元，同比增长144.16%；实现归母净利润1.18亿元，同比增长230.11%。公司上半年营业收入占缝制机械行业236家规上企业销售收入的18.83%，相比2020年底的13.24%提升5.59pcts，市占率进一步提升。 下游需求持续复苏，行业产销再创新高根据缝制机械协会数据，2021年上半年我国缝制机械行业236家规上企业累计完成营业收入178.84亿元，同比增长55.64%，远高于国家工业规上企业27.9%的均值，下游需求复苏缝制机械行业销售额持续增长。同时根据海关总署数据，2021年上半年累计出口缝制机械14.99亿美元，同比增长60.41%，月均出口额2.5亿美元，创历年来上半年出口额新高，对各大洲出口额普遍增长，对越南、印度、美国、日本等主要市场出口额同比增幅均在40%以上。上半年行业百余家骨干整机生产企业累计生产缝制机械设备436.98万台，同比增长102.31%，为近年来同期产量最高值，其中工业缝纫机产量307.84万台，同比增长126.44%。 开建年产智能工业缝纫机120万台等项目，产能继续扩充经过长期业务布局，公司已成为规模领先的缝制机械设备生产商，根据公司最新非公开发行预案，公司拟募资不超过7亿元，投资共17.49亿元建设“杰克高端缝制装备智能制造中心项目”，项目建成后将形成年产智能工业缝纫机120万台、自动缝制单元2500台、服装智能制造成套解决方案850套的规模化生产能力。项目建成后公司规模将走向全球领先，创造显著规模化及智能制造优势。 投资建议与盈利预测我们预计公司2021至2023年营业收入分别为69.30、81.39、91.30亿元，归母净利润分别为6.51、8.32、9.92亿元，对应当前PE 分别为17X/14X/11X，综合考虑公司龙头地位与行业周期性表现，给予公司“买入”评级。 风险提示行业景气度不及预期，新增产能建设进度不及预期，并购企业业绩波动。

缝制机械为周期性行业， 拐点已现有望步入上行周期中国缝制机械市场规模超过 600亿元， 从工业缝纫机产量与头部企业收入来看行业每 2-3年迎来一轮景气周期。 2017年为上一轮周期高点，工业缝纫机产量增速高达 33%。 2019年行业持续下行， 2020年在疫情的冲击下行业进一步下滑，但跌幅已经收窄。 2020年 9月缝制机械规上企业单月收入与缝制机械产品出口额增速均已回正， 12月单月收入增速高达 36%，2021Q1缝制机械规上企业累计工业增加值增速 36.3%。我们认为当前行业已进入上行周期， 2021/2022年销量有望保持 CAGR 20%增长，市场空间扩大。 公司已成长为全球龙头，顺周期之下收入规模有望持续提升根据我们测算， 仅考虑缝制机械相关业务， 公司收入规模占全球头部企业比例从 2011年的 13%提升至 2020年约 30%， 经过十年成长， 收入规模步入全球第一梯队， 2020年收入规模已经显著领先全球龙头日本重机。 根据我们测算， 2020年公司工业缝纫机销量占国内总销量约 24%，相比 2013年提升约 15pcts，在国内同样处于绝对领先地位。 推非公开发行项目，产能有望持续提升打造业绩增长基础经过上市募投项目建设全自动金加工复合线，公司在 2018年已具备年产工业缝纫机超 200万台能力。 2020年公司推出非公开发行项目，打造智能高端缝制装备制造基地，建设完成后形成年产智能工业缝纫机 120万台、自动缝制单元 2500台、服装智能制造成套解决方案 850套的规模化生产能力， 后续公司产能有望持续提升打造业绩增长基础。 产业横纵拓展， 业务协同突破中高端客户打造长期成长工业缝纫机推进横向拓展， 在智能化、物联网加持下， 高附加值产品推陈出新，根据我们测算公司近 3年工业缝纫机销售均价提升 17.42%。 同时公司进行产业纵向布局，缝前设备不断推进市场下沉，通过高性价比产品推动业务发展，同时布局缝后吊挂等设备， 使公司产品在服装厂面向更大潜在价值量。 缝前、缝后设备的拓展不仅打开更大市场空间，也让公司拥有了成套解决方案提供能力， 可以满足中高端客户对于智能化、柔性化生产需求，未来中高端客户占比有望持续上升，为公司打造走在周期之外的长期成长动力。 投资建议与盈利预测我们预计公司 2021至 2023年营业收入分别为 69.30、 81.39、 91.30亿元，归母净利润分别为 6.51、 8.32、 9.92亿元 ，对应当前 PE 分别为18X/14X/12X，综合考虑公司龙头地位与行业周期性表现，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示行业景气度不及预期，新增产能建设进度不及预期，并购企业业绩波动。

事件1公司发布2020年年报，我们认为整体增长较为符合预期。2020年公司实现营收35.21亿，同比-2.40%；归母净利3.14亿，同比+4.07%；扣非归母净利1.70亿，同比-38.91%，销售毛利率25.17%，yoy-3.88pct（我们认为主要为疫情+新收入准则影响）；销售净利率8.96%，yoy+0.49pct；扣非净利率4.83%，yoy-2.89pct（本期扣非净利率下降的一个重要原因系计提了公司剩余的大部分商誉，约为4000万，对净利率影响为1.14pct，公司到20年底仅剩800万左右的商誉）。 从公司收入结构来看，公司工缝机本年度收入增速最为明显，20年缝机行业严重疫情受损、导致毛利率下滑，21年有望得到快速修复：工缝机营收30.75亿元，同比+4.15%，毛利率23.42%，同比-3.03pct；裁床业务营收3.73亿元，同比-23.60%，毛利率38.68%，同比-3.49pct；自动缝制设备业务营收0.69亿元，同比-56.85%，毛利率27.79%，同比-7.88pct。20年多项业务收入与毛利率同时下滑，主要系疫情对纺织服装与缝制设备行业负面影响非常大。 降本增效成效显现：2020年公司期间费用率17.34%，同比-0.88pct。销售/管理/财务/研发费用率分别为4.85%/5.91%/0.71%/5.87%，分别同比-1.49pct/-0.23pct/+0.63pct/+0.22pct。 事件2公司发布2021年一季报，表现优秀，净利率明显恢复，从20Q1的5.18%回升至8.05%。营收达到了17.52亿元，同比+78.88%，相较于2018年高峰时期增长63.73%，归母净利1.39亿元，扣非归母净利润达到了1.35亿元，同比分别+189.5%，+122.72%，整体表现非常强劲。公司Q1毛利率为22.82%，同比-3.46pct，我们认为，伴随着Q2及之后疫情得到有效控制、海外市场得到一定程度恢复后，公司毛利率有望回升。 公司为21年制定积极增长目标：2021年公司全体员工将上下一心，凝心聚力，保质量、拓渠道、提能力、增活力，力争实现公司2021年经营目标：营业收入70.60亿元人民币，同比增长100.00%；净利润6.65亿元人民币，同比增长110.00%。公司对于21年的整体净利率给予目标为9%左右。 盈利预测与投资评级：原来我们预计2021-2022年公司净利润分别达到4.51、5.75亿元，现考虑到海外市场恢复、毛利率有望提升，上调为6.63、8.07亿元，当前市值对应公司PE分别为22.02、18.08X，维持买入评级。 风险提示：疫情反复影响需求；行业复苏不及预期；原料价格上涨

一、事件概述 4月26日，公司发布2020年年报及2021年一季报。2020年公司实现营业收入35.2亿元，同比下降2.4%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长4.1%；EPS为0.71元。2021年一季度公司实现营收17.5亿元，同比增长78.9%，实现归母净利润1.4亿元，同比增长189.5%；EPS为0.31元。 二、分析与判断 全年业绩增速转正，Q1营收利润表现靓丽 2020上半年，公司在疫情影响下收入利润下滑，Q3收入和业绩拐点显现；Q4延续恢复性增长，单季度实现营收9.6亿元，归母净利润0.8亿元，公司全年业绩实现正增长。2021年Q1公司利润创新高，营收同比实现高增长。公司业绩增长主要因为：1）实行产业链协同互锁机制，公司供应商体系稳定，拥有更强的扩产能力；2）疫情后积极推进复工复产，提前布局产能规划，全年完成工业缝纫机产量达142.4万台；3）持续加大研发投入，丰富产品品类，拓展中高端市场，公司产品竞争力快速提升；4）创新营销模式，优化渠道管理，公司品牌力持续提升；5）不断完善公司激励机制等管理体系，构建数智化流程体系，公司整体效率加速提升。 盈利能力短期承压，中长期有望逐步改善 分产品看，2020年公司三大产品毛利率短期承压：工业缝纫机、裁床、衬衫及牛仔自动缝制设备毛利率分别为23.4%、38.7%和27.8%，同比下降3%、3.5%、7.9%。毛利下滑主要因为产品结构改变、国内产品促销、销量下滑导致规模效应使成本上升。分地区看，2020年国内外毛利率短期小幅下滑，国内和海外毛利率分别为28.1%和21.8%，同比下降3.8%和3.7%，主要因为产品结构的变化，中长期来看，裁床的收入占比有望持续提升。 2020年公司经营活动产生现金流量净额为9.1亿元，同比增长263.7%，主要因为疫情影响下，公司购买原材料下降，以及下半年行业复苏后采购付款周期不变。2020年公司销售费用为1.7亿元，同比下降25.3%，主要因为疫情影响下公司海外业务活动减少。 行业周期上行，公司智能成套设备打开市场空间 2021年缝制设备行业进入扩张期，服装企业设备更换成为行业增长点。持续看好缝纫设备行业的景气度反转，核心逻辑包括：1）下游纺服行业持续放量，叠加设备更新置换需求，缝纫设备行业景气度持续上行；2）海外疫情影响，出口有望驱动行业景气度进一步提升；3）智能成套解决方案需求兴起，人工成本持续提升，智能设备替代空间广阔；4）头部企业运营管理效率边际改善，供应商体系稳定，拥有更强的扩产能力提升集中度；5）东南亚国家家用机及二手缝制设备保有量高，未来结构性替换市场广阔；6）国内主要缝纫设备企业出口占比不到25%，海外市场可提升空间仍然很大。 二、 公司为国内缝纫设备龙头，智能成套设备空间可期。公司加速发展智能缝制业务，智能化技术储备丰富，产品结构逐步向中高端突破，份额提升可期。此外，公司横向拓展缝制产业链，聚焦下游服装等行业客户需求，围绕缝制产业链核心环节，拓展业务布局，逐步实现从单产品销售转型智能成套解决方案的综合服务商。 三、投资建议 出口+内需驱动行业景气度持续增长，公司盈利能力持续改善，智能制造技术储备完善，作为行业龙头，公司有望深度受益于设备存量更新及进口替代，预计2021-2023年，公司实现营业收入48.6/63.4/78.3亿元，实现归母净利润4.4/6.3/8.2亿元，当前股价对应PE为34/24/18倍，参考行业21年平均估值30倍，公司估值仍有较大的修复空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示： 行业复苏力度不及预期，智能缝制设备渗透率不及预期，原材料价格持续上涨

4月26日，公司发布2020年年报及2021一季报。2020年全年实现收入35亿，同比-2%，实现归母净利润3.1亿，同比+4%，基本符合我们此前报告的预期；21Q1实现收入17.5亿，同比+79%(较19Q1+54%)，归母净利润1.4亿，同比+189%(较19Q1+18%，扣非较19Q1+89%)。 20年整体业绩符合预期，海外业务受疫情影响更大。公司Q4单季度实现收入9.6亿，同比+39%，淡季的情况下环比仍增长5%。分业务来看，公司全年工缝/裁床及铺布机/自动缝纫单元分别+4%/-24%/-57%，工缝中平缝/包缝/绷缝产量分别-17%/+14%/+18%，其中1~5月产量同比-48%，6~12月同比+17%，收入逐季修复。海外业务对公司形成拖累，意大利子公司VBM+MAICA 全年亏损约900万元，计提近5000万减值。 20年让利较多致毛利率有所下滑，汇兑收益贡献3成利润。2020年公司整体毛利率-3.9pct 至25.1%，净利率+0.5pct 至9.0%，其中汇兑收益约1个亿，占到税前利润的28%，分业务看工缝/裁床及铺布机/自动缝纫单元毛利率分别-3.0%/-3.5%/-7.9%。公司毛利下滑主要系1）疫情下国内销售市场活动让利力度较大；2）改用新收入准则，合同履约成本由销售费用调整至营业成本，推算对毛利影响约0.7pct；3）产品结构改变：高毛利的自动化类设备（特种机、裁床、自动缝纫单元）受疫情影响更大、意大利子公司地处疫情重灾区、刚需裁床比例提升。 Q1收入利润创上市以来新高，全年力争翻倍增长。据统计局，2021年1~2月，国内工业缝纫机出口同比+50%，而公司Q1收入+79%，快于行业，市占率持续提升。Q1公司净利率仅8%，未来有望逐步修复。公司在年报中提出2021力争全年收入利润翻倍增长的目标，力争实现6.65亿净利润。从国内柯桥纺织价格指数和海宁皮革价格指数等领先指标来看，服装行业需求尚未完全恢复，2020年大量设备更新需求因疫情延期释放，后续缝纫机行业景气度有望持续提升。 投资建议。继续看好公司复制上一轮景气周期中市占率快速提升的路径。行业景气度回升幅度超我们此前预期，上调公司2021年盈利预测，新增2023年盈利预测，预计公司2021~2023年归母净利润6.0、7.8和8.4亿，对应PE 分别为23、18和17x，维持“买入”评级。 风险提示：1、疫情反复，全球服装消费复苏不及预期；2、公司市占率提升进度不及预期；3、原材料价格持续上涨。