彤程新材(603650) 投资摘要 事件概述 2025年，公司实现营业收入34.29亿元，同比增长4.85%；实现归母净利润5.63亿元，同比增长8.86%；扣非归母净利润5.39亿元，同比增长29.58%，实现营收及利润的稳健增长。转债方面，2025年公司成功行使“彤程转债”提前赎回权，完成转股，每年节约财务费用约2400万元，优化资本结构。 2026Q1，公司实现营收10.49亿元，同比增长22.51%；实现归母净利润1.82亿元，同比增长13.83%。 分析与判断 电子材料业务营收近10亿，同比增长32%，营收占比进一步提升，中高端产品占比稳步攀升。 1）半导体光刻胶保持高速增长，ArF光刻胶实现突破性增长。公司ArF、KrF、抗反射涂层、EBR等产品系列已经通过国内多家客户验证并开始放量。其中，2025年报告期内，公司ArF光刻胶实现超800%突破性增长。结构方面，高端产品已通过头部晶圆厂验证逐步放量，随着客户增长及国产替代验证，产量有望持续攀升。 2）年产25万片CMP抛光垫项目，已实现批量生产和稳定交付。公司年产25万片半导体芯片先进CMP抛光垫项目，截至2025年报告期末，已建设完成并竣工投产。成功进入国内多家主流8英寸及12英寸晶圆厂供应链，已实现CMP抛光垫产品的批量生产与稳定交付。 3）EBR国产化进程全力推进，销售额突破千万。12英寸先进工艺G5级EBR供应商仍以海外为主，国产替代空间广阔，公司正全力推进国产化进程。2025年，相关产品已陆续通过客户40nm及28nm工艺认证，实现对海外同类产品替代，销售额突破千万，成为国内首家实现G5级EBR量产的本土企业。 4）显示面板光刻胶，市占率稳居国内本土供应商首位。2025年，公司显示面板光刻胶产品国内市占率约30%，稳居国内本土供应商首位，国内最 大面板厂商占有率超60%。新增客户方面，2025年报告期内新增6家量产销售客户，导入和验证工作取得阶段性突破，未来随着面向4-Mask、OLED制程产品持续上量，公司市场份额有望进一步提升。 5）显示材料有机绝缘膜，国产化进程稳步推进，与京东方共同出资设立公司从事相关业务研发。报告期内，公司负性有机绝缘膜在多家核心客户产品验证进展顺利；正性有机绝缘膜已在主要客户端稳步开展产线测试与验证工作。2026年2月，公司全资子公司彤程电子与京东方全资子公司共同出资设立彤程东方，其中彤程电子持股80%，从事有机绝缘膜等业务研发与销售。 资本运作及国际化布局。 1）进一步收购北京科华、北旭电子股权。2025年，公司对北京科华的持 股比例上升至96.3296%，对北旭电子的持股比例上升至100%。 2）推进海外战略布局，启动H股上市。公司于2026年2月6日提交H股在主板挂牌上市申请，推进公司国际化战略及海外业务布局，增强境外融资能力。 投资建议 大模型训练与推理对算力需求不断提升，进一步推升光刻环节技术要求及高性能光刻胶用量及门槛，高端化成为长期发展主线。同时，国内外政策利好，叠加海外出口管制影响，国产替代进程正在加速推进，利好光刻胶等半导体材料国产化率提升。公司是国内领先的综合性新材料服务商，现阶段重点布局电子化学品业务，包括半导体材料与显示材料两大核心领域。随着公司新产品的持续增加和新客户开发的稳步推进，我们看好公司电子材料业务进一步放量。 我们预计公司2026-2028年分别实现收入39.30/46.63/52.30亿元，同比分别为14.6%/18.7%/12.1%；归母净利润分别6.58/8.05/9.39亿元，同比增速分别为17.0%/22.3%/16.6%；当前股价对应2026-2028年PE分别为52.57/42.98/36.85倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游需求波动风险，新产品研发进度和客户导入不及预期风险，原材料价格波动风险。

彤程新材(603650) 电子材料方面，公司是国内半导体光刻胶龙头，ArF、KrF、EBR等新产品系列陆续通过国内多家客户验证并逐渐放量，同时布局显示材料、CMP抛光垫等业务打造电子化学品平台型企业；汽车/轮胎用特种材料方面，公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商，稳居行业龙头地位。看好公司电子化学品业务持续突破，首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点 公司是国内领先的新材料综合服务商，业绩稳健增长。2025年前三季度公司在我国半导体光刻胶以及TFT阵列光刻胶市场的销售金额均位居中国供应商首位。轮胎用橡胶助剂及其他化工产品方面，公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商，稳居行业龙头地位并连续多年是我国最大的橡胶酚醛树脂生产商，与国内外轮胎企业建立了长期稳定的业务合作关系。可完全生物降解材料方面，公司围绕PBAT聚合工艺及改性方案创新，在相关行业实现突破性应用。2025年前三季度公司实现营收25.23亿元，同比+4.06%；实现归母净利润4.94亿元，同比+12.65%。 公司是国内半导体光刻胶龙头企业。AI等领域快速发展带动半导体材料需求提升，光刻胶市场规模持续增长，2024年全球集成电路晶圆制造用光刻胶市场规模为32.7亿美元，同比增长14.7%，预计2025年全球集成电路晶圆制造用光刻胶市场规模将增长至35.5亿美元。2024年中国集成电路晶圆制造用光刻胶市场规模为53.54亿元，同比2023年增长8.40%，其中g/i线、KrF、ArF、ArFi、PSPI光刻胶市场规模分别为5.78/24.84/4.43/10.12/8.37亿元光刻胶具有较高的国产替代壁垒，全球高端半导体光刻胶市场份额主要被日本和美国企业占据，G/I线光刻胶国产化率为30%，KrF光刻胶国产化率为10%，ArF光刻胶国产化率为2%，EUV光刻胶仍处于研发阶段。公司全资子公司彤程电子持有北京科华96.3295%的股份，北京科华在IC光刻胶方面为国内第一，是唯一被SEMI列入全球光刻胶八强的中国光刻胶企业。25H1公司半导体光刻胶业务实现营收近2亿元，同比增长超50%。公司ArF光刻胶、KrF光刻胶、抗反射涂层、EBR等新品在25H1已通过国内多家客户验证并上量，同时公司传统优势产品KrF光刻胶同比增长近50%、ICA光刻胶保持167%的高速增长、G/I线光刻胶稳健增长26%。25H1公司I线化学放大厚膜胶在多家12寸客户实现稳定快速的应用扩展，销量持续攀升，40-80um超厚膜负性抗电镀光刻胶通过国内头部封装厂验证；此外公司自产树脂持续开发。公司年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目已部分建设完成，其中包括年产300/400吨ArF及KrF光刻胶量产产线，进一步夯实产能优势。 公司布局显示材料、CMP抛光垫等业务打造电子化学品平台化企业。随着OLED面板渗透率提升、大尺寸显示面板需求增长、全球显示面板产能持续向中国转移，我国TFT-LCD光刻胶市场规模预计从2023年的59.9亿元增至2025年的68.43亿元，CAGR为6.88%。公司子公司彤程电子持有北旭电子100.00%股权，北旭电子是国内最大的液晶正性光刻胶本土供应商，同时也是中国大陆首家实现Array用正性光刻胶本土量产的厂商。25H1公司显示光刻胶产品实现营收1.80亿元，同比增长13.6%，销量同比增长12.5%。此外公司在显示材料板块陆续布局有机绝缘膜及发光材料，未来有望提供新增长点。另一方面，公司于江苏金坛建设的CMP抛光垫项目顺利达产后可实现年产半导体芯片先进抛光垫25万片。截至25H1该项目已完成产线建设和产品生产验证，并开始在国内龙头芯片企业逐步开展验证，验证进程推进顺利。截至2025年中报，公司已分别收到8寸及12寸重要客户的首次正式CMP抛光垫订单，实现CMP抛光垫量产出货。 公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商。2001-2024年我国橡胶助剂产量由13.80万吨增长至158.79万吨，CAGR达11.21%。未来在下游汽车工业增长的带动下，尤其是新能源汽车快速增长，橡胶助剂行业有望保持稳定向上的增长。公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商，稳居行业龙头地位。2025年前三季度公司特种橡胶助剂实现营收17.56亿元，同比下降4.50%；产量10.91万吨，同比增长0.25%；销量11.83万吨同比增长1.00%。25H1公司一方面深化与国内头部轮胎企业的战略合作，另一方面重点突破欧美高端市场，国际业务占比提升。随着国内轮胎企业加速海外布局以及国际市场需求增长，公司海外市场份额有望持续提升。 估值 公司是国内半导体光刻胶龙头，致力于打造电子化学品产业化平台，同时也是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.24/7.57/9.85亿元，EPS分别为1.01/1.23/1.60元，PE分别为48.5/40.0/30.8倍。看好公司电子化学品业务持续突破，首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 新产品、新技术研发与市场竞争加剧风险；宏观市场需求波动风险；原材料价格波动风险。

彤程新材(603650) 投资要点 新兴板块电子化学品营收占比提升。2025年1-9月，公司实现营收25.17亿元，其中电子化学品/轮胎用橡胶助剂及其他化工产品/可完全生物降解材料分别实现营收7.00/17.53/0.64亿元，收入占比分别为27.8%/69.7%/2.5%，其中新兴板块电子化学品营收占比持续提升。电子化学品板块，2025年1-9月，半导体材料/显示面板材料/电子树脂及其他分别实现营收3.02/3.13/0.85亿元。公司半导体光刻胶业务高速增长，2025H1实现营收近2亿元，同比增长超50%；显示光刻胶产品业绩表现稳健，2025H1实现营收1.80亿元，同比增长13.6%，产品国内市占率约29%，稳居国内第二大供应商地位。 ArF光刻胶、KrF光刻胶逐步上量。2025年1-9月，公司半导体光刻胶营收2.9亿元，为中国市场销售额第一的本土企业。从产品结构看，公司ArF光刻胶、KrF光刻胶、抗反射涂层、EBR等新产品系列陆续通过国内多家客户的验证，并开始逐步实现切线上量。同时，公司传统优势产品持续突破，2025H1，KrF光刻胶同比增长近50%；ICA光刻胶保持167%的高速增长；G/I线光刻胶稳健增长26%。中国半导体光刻胶市场方面，根据弗若斯特沙利文，ArF光刻胶销售金额从2020年的10亿元增长至2024年的26亿元，预计2029年将达到64亿元，CAGR为20.2%；KrF光刻胶销售金额从2020年的10亿元增长至2024年的21亿元，预计2029年将达40亿元，CAGR为13.6%；G/I线及其他光刻胶销售金额从2020年的5亿元增长至2024年的9亿元，预计2029年将达到11亿元，CAGR为3.3%。2025年1-9月，中国半导体光刻胶市场前五名本土企业销售金额合计约5.2亿元，当前半导体光刻胶市场主要由日本头部企业占据，国产替代空间巨大。 半导体光刻胶全国产化路径成效显著。2025H1，公司在半导体光刻胶领域推进的研发项目近50项，其中近半数为重点项目。I线化学放大厚膜胶，在多家12寸客户实现稳定快速的应用扩展，销量持续攀升。40-80um超厚膜负性抗电镀光刻胶开发测试进展顺利，成功通过国内头部封装厂的验证。公司以高分辨I线光刻胶项目开发为载体，成功打通内部全链路，构建起“高端分级酚醛树脂设计-树脂量产-光刻胶配方优化-光刻胶量产-客户验证通过”的完整全国产化路径。公司在自产KrF树脂的开发及产能提升方面进展顺利，依托该自产树脂的光刻胶产品已成功实现量产并投入市场。同时，超高分辨率KrF负性光刻胶项目开发取得突破性进展，目前已在重点存储客户处完成初步验证，结果符合预期。 CMP抛光垫量产出货，规划年产能25万片。公司全资子公司彤程电子于2024年5月27日与江苏省金坛华罗庚高新技术产业开发区管理委员会签署《“半导体芯片先进抛光垫项目”合作协议》，在江苏省金坛华罗庚高新技术产业开发区内投资建设半导体芯片抛光垫生产基地，项目顺利达产后可实现年产半导体芯片先进抛光垫25万片。截至2025H1报告期末，该抛光垫项目已经完成产线建设和产品生产验证，并于2025年上半年开始在国内龙头芯片企业逐步开展验证，验证进程推进顺利。截至2025年半年报披露日，公司已分别收到8寸及12寸重要客户的首次正式CMP抛光垫订单，实现CMP抛光垫量产出货。根据弗若斯特沙利文，受益于中国晶圆制造产能扩张和成熟制程芯片需求上升，国内CMP抛光垫市场规模从2020年的10亿元增至2024年的23亿元，预计2025年为29亿元，受益于先进制程芯片技术迭代使单晶圆抛光工序增加，中国CMP抛光垫销售金额预计2029年达58亿元，市场空间广阔。 显示光刻胶国内市占约三成，新产品推进顺利。2025年1-9月，全球显示光刻胶市场前五名企业在中国市场TFT阵列光刻胶销售金额合计约9.6亿元，公司为中国市场TFT阵列光刻胶销售金额第二的企业，销售金额为2.6亿元，国内市占率约29%，其中，公司显示光刻胶产品在国内最大面板厂B客户的市场占有率已达60%左右；在H客户部分工厂及E客户的OLED工厂中，实现100%份额覆盖。随着适配4mask工艺、OLED制程等场景的产品持续扩销，未来市场份额有望进一步提升。2025H1，公司可覆盖Array工艺全Layer需求的4-Mask高感度光刻胶，能有效提升客户设备柔性与产能，目前该新品出货量持续增长；另外，针对AMOLED面板客户开发的高性能高分辨率光刻胶，分辨率可达Line1.5μm、Hole2.0μm，已在B客户与E客户实现量产销售。针对AMOLED高分辨光刻胶客户端提出的最新感度提升需求，公司研发的高感度高分辨光刻胶（PR）已陆续进入客户端测试阶段。与此同时，AMOLED触控（Touch）用低温光刻胶市场拓展成效显著，目前已在部分客户实现量产销售。 持续巩固汽车轮胎用橡胶化学品传统主营业务优势。作为中国最大的橡胶酚醛树脂生产商，公司致力于为橡胶行业提供绿色可持续解决方案，公司与国内外轮胎企业建立了长期稳定的业务合作，客户覆盖全球轮胎75强，包括普利司通、米其林、固特异、马牌、倍耐力等国际知名轮胎企业，以及中策橡胶、赛轮轮胎、玲珑轮胎、三角轮胎、浦林成山等国内知名企业。2025H1，公司在汽车轮胎用橡胶化学品领域持续强化核心竞争力：一方面深化与国内头部轮胎制造商的战略合作，精准把握客户需求升级趋势；另一方面加速全球化布局，重点突破欧洲和美洲高端市场，国际业务占比显著提升。2025年1-9月，公司汽车轮胎用橡胶化学品销量11.83万吨，同比增长1.0%。随着国内轮胎企业加速海外布局以及国际市场需求持续增长，公司海外市场份额显著提升。为响应国际轮胎行业技术升级和可持续发展趋势，公司积极推进可持续材料及生物质产品的客户认证，深化落实可持续发展战略。 投资建议 我们预计公司2025-2027年分别实现收入37/42/48亿元，归母净利润6.57/8.21/10.04亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 宏观市场需求波动风险；原材料价格波动风险；政策变化风险；安全生产风险；并购重组和商誉减值风险；新产品、新技术研发与市场竞争加剧风险；管理风险；汇率波动风险。

彤程新材(603650) 事件 彤程新材发布2025年半年度业绩报告：2025年上半年，公司实现营业收入16.55亿元，同比增长4.97%；实现归母净利润3.51亿元，同比增长12.07%。其中，公司2025年二季度单季度实现营业收入7.99亿元，同比增长0.59%，环比下降6.71%；实现归母净利润1.91亿元，同比增长13.05%，环比下降19.11%。 投资要点 电子化学品业务高速增长，光刻胶产品引领业绩突破 2025年上半年，公司在传统橡胶化学品业务稳健的基础上，电子化学品业务实现显著增长，尤其是半导体光刻胶和显示光刻胶业务表现突出。上半年公司半导体光刻胶业务实现营收近2亿元，同比增长超50%，连续两年增速超50%；多个新产品通过客户认证。公司传统优势产品也在持续突破，KrF光刻胶同比增长近50%；ICA光刻胶保持167%的高速增长；G/I线光刻胶稳健增长26%。显示光刻胶产品业绩表现稳健，上半年实现销售收入1.80亿元，同比增长13.6%；销量同步攀升12.5%。在市场份额方面，公司显示光刻胶产品国内市占有率约29%，稳居国内第二大供应商地位。随着新产品在客户端的竞争优势持续凸显，以及新客户开发的稳步推进，公司将依托这些创新产品进一步拓宽市场边界，实现市场占有率的快速提升。公司汽车轮胎用橡胶化学品领域持续强化核心竞争力，销量同比增加超1000吨，同比增长1.5%。随着国内轮胎企业加速海外布局以及国际市场需求持续增长，公司海外市场份额显著提升。 费用保持平稳，现金流受备货影响出现波动 期间费用方面，2025年上半年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.08/-0.58/-0.21/+1.14pct，费用整体保持平稳。现金流方面，公司经营活动产生的现金流净额为1.48亿元，同比下降18.29%，主要原因为业务所需生产备货增加及收款的时间性差异。筹集活动产生的现金流净额为0.73亿元，同比下降67.91%，主要原因为融资增量减少。 三大核心业务齐头并进，产能投放巩固龙头地位 公司聚焦三大核心业务板块：汽车轮胎用橡胶化学品、电子化学品和全生物降解材料。在橡胶化学品领域，公司保持全球最大轮胎用特种酚醛树脂供应商的行业龙头地位；电子化学品领域，作为国内领先的半导体光刻胶生产商，公司不仅是深紫外KrF光刻胶最大量产供应商，也是国内首家TFT-LCD Array光刻胶生产商和最大液晶正性光刻胶本土供应商。产能方面，公司现有潜江基地8000吨平板光刻胶产能，年产1.1万吨半导体及显示用光刻胶和2万吨配套试剂项目已部分建设完成，投产后将进一步夯实公司龙头地位；全生物降解材料方面，上海化工园区6万吨/年可降解生物材料一期项目已建成，正积极拓展海内外高附加值市场。 盈利预测 公司是电子化学品和橡胶轮胎领域的头部供应商，盈利能力持续提升。预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.32、7.67、8.74亿元，当前股价对应PE分别为32.2、26.6、23.3倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争风险，客户导入进度不及预期。

彤程新材(603650) 投资摘要 事件概述 公司发布2025年半年报：2025上半年公司实现营业收入16.55亿元，同比增长4.97%，延续稳健发展态势，业务结构持续优化；实现归母净利润3.51亿元，同比增长12.07%；扣非归母净利润3.26亿元，同比增长43.07%。 2025Q2，公司实现营收7.99亿，同比增长0.59%；实现归母净利润1.91亿，同比增长13.05%。 分析与判断 25年上半年，电子材料业务营收4.42亿，营收占比提升至26%以上。分项目看： 1）半导体光刻胶，连续两年收入同比增速超50%。25年上半年实现营业收入近2亿元，同比增长超50%，连续两年增速超50%。其中，KrF光刻胶同比增长近50%；ICA光刻胶保持167%的增长，G/I线光刻胶增长26%，保持稳健增长。报告期内公司新产品系列已陆通过国内多家客户验证，逐步实现切线上量。同时，高分辨I线光刻胶项目，成功打通内部全链路，构建完整国产化路径。 2）显示材料光刻胶，业绩表现稳健，销量同步攀升。25年上半年显示光刻胶业务实现收入1.80亿元，同比增长13.6%；销量同步攀升，同比增长12.5%，业绩表现稳健。公司产品国内市占率约29%，稳居国内第二大供应商地位。未来随着适配4mask、OLED制程等场景的产品持续扩销，以及公司研发的高分辨光刻胶（PR）预计25年下半年可实现全面量产，市场份额有望进一步提升。 3）CMP抛光垫业务进展顺利，实现量产出货。公司可实现年产25万片半导体芯片先进抛光垫项目，截至报告期末，已经完成产线建设和生产验证，并在25年上半年开始在国内龙头芯片企业逐步开展验证。且截至中报披露日，已收到首次正式CMP抛光垫订单，实现CMP抛光垫量产出货。 4）着力打造光刻胶用树脂，自产KrF树脂进展顺利。半导体光刻胶领域，高端I线光刻胶用切割酚醛树脂已在中试生产设备上稳定生产；KrF光刻胶树脂已实现量产的PHS树脂产量与合格率稳步提升。显示光刻胶领域，Array-LCD高耐热光刻胶用酚醛树脂中试放大开发工作进展顺利。 进一步收购北京科华股权，持股比例继续提升。报告期内，公司全资子公司彤程电子进一步收购北京科华股权，直接持股比例提升至96.3295%。 投资建议 随着新建产能的持续投入，以及先进制程高速增长，将维持光刻胶市场的稳步增长。同时，国际贸易摩擦背景下，国产替代进程正在加速推进，半导体材料国产化率提升。公司依托彤程电子打造电子化学品产业化平台，随着公司新产品的持续增加和新客户开发的稳步推进，我们看好公司光刻胶业务的进一步放量。 我们预计公司2025-2027年分别实现收入35.92/42.38/51.87亿元，同比分别为9.85%/17.98%/22.38%；归母净利润分别5.60/6.83/8.83亿元，同比增速分别为8.34%/21.97%/29.37%；当前股价对应2025-2027年PE分别为39.47/32.36/25.02倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游需求波动风险，新产品研发进度和客户导入不及预期风险，原材料价格波动风险。

彤程新材(603650) 事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业收入16.55亿元，同比增长4.97%，实现归母净利润3.51亿元，同比增长12.07%。 25H1业绩略超预期，业务结构持续优化。2025年上半年，公司实现营收16.55亿元，同比增长4.97%，实现归母净利润3.51亿元，同比增长12.07%，略超预期。其中电子化学品业务实现营收4.42亿元，同比增长29.31%，占总营收比重提升至26.69%，业务结构持续优化。上半年，电子化学品平均售价5.25万元/吨，较去年同期的4.27万元/吨提升22.79%，贡献显著增量。 半导体光刻胶持续高增，显示光刻胶、光刻胶用树脂、CMP抛光垫多线突破。25H1公司的半导体光刻胶实现营收约2亿元，同比增长超50%，连续两年实现高增。ArF光刻胶、KrF光刻胶、抗反射涂层、EBR等新产品陆续通过国内多家客户的验证，并逐步实现切线上量。公司显示光刻胶产品实现营收1.80亿元，同比增长13.6%。AMOLED触控（Touch）用低温光刻胶已在部分客户实现量产销售；依托自研丙烯酸树脂开发的LCD正性有机绝缘膜光刻胶，已进入向国内厂商送样测试阶段；配套的树脂量产产线建设正稳步推进，预计下半年建成投产。公司年产25万片的江苏金坛先进抛光垫项目已经完成产线建设和产品生产验证，并在国内龙头芯片企业顺利验证。截至目前，公司已分别收到8寸及12寸重要客户的首次正式CMP抛光垫订单，实现CMP抛光垫量产出货。 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为6.27/7.59/8.24亿元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料及产品价格波动、项目进展不及预期、应收账款风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

彤程新材(603650) 事件：4月29日，彤程新材发布2025年一季报，公司25Q1实现收入8.56亿元，同比增长9.41%；实现归母净利润1.60亿元，同比增长10.92%；销售毛利率25.21%，同比+0.4pct，环比+2.1pct；销售净利率19.20%，同比+0.32pct，环比+9.55pct。 电子业务增速强势助力业绩新高。公司电子化学板块增长迅速，受益于国际贸易摩擦，关键材料自主可控需求持续加速，公司巩固并拓展了半导体光刻胶与显示光刻胶协同发展的竞争优势，24年业务收入7.46亿元，同比增长32.63%并助力公司2024年实现总收入32.70亿元，同比增长11.10%，业绩创新高。 半导体光刻胶动能电子业务增长。公司半导体光刻胶产品近年来持续突破并逐步成为业绩增长核心动能，24年实现营业收入3.03亿元，同比大增50.43%其中，化学放大I线光刻胶呈现高增长态势，同比增长185%；KrF光刻胶同比增长69%；半导体用I线光刻胶同比增长61%；ArF光刻胶已完成客户验证并逐步实现量产及营收。在优势领域方面，KrF与G/I线光刻胶进展明显，目前公司覆盖8英寸与12英寸用户63家，总销量占比达60%，中高端集成电路光刻胶产品已成为公司核心增长引擎，销量持续攀升。2024年公司新增产品收入占比达43%，同时，25年Q1研发费用实现0.55亿元，同比增长20.23%。新品布局与研发持续加码，为后续客户需求及工艺迭代夯实基础。 显示面板光刻胶领域持续增长。2024年，公司显示面板光刻胶业务实现收入3.30亿元，同比增长26.80%；产品销量同比增长30.60%，国内市占率约为27.1%。随着4-Mask及AMOLED相关产品扩销，未来市占率有望进一步提升。 产能储备持续加码，助力生产力释放。公司作为国内领先的半导体光刻胶厂商及深紫外Krf光刻胶最大供应商之一，同时也是本土芯片厂商光刻胶原料供应商之一，产能储备优势明显。目前，公司潜江工厂已具备8000吨平板用光刻胶生产能力，并成为国内首家TFT-LCD Array光刻胶生产企业；同时，年产1.1万吨半导体及平板显示用光刻胶、2万吨相关配套试剂项目已建设完成，其中包括年产300/400吨ArF及Krf光刻胶的量产产线，当前已正式进入投产阶段。此外，子公司彤程电子位于江苏的生产基地也已顺利完工并进入试产，项目达产后预计可实现年产25万片半导体芯片用先进抛光垫。同时公司25Q1预付款项0.45亿元，同比增加29.22%，进一步反映公司资源锁定增强与产能扩张。 投资建议：考虑到半导体行业需求持续上行，公司光刻胶等电子产品持续迭代，我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为6.22/7.57/9.05亿元，对应PE分别为31/26/22倍。鉴于公司作为国内领先的半导体光刻胶供应商，具备显著的技术积累和客户基础，需求释放下业绩增长潜力充足，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观市场需求波动风险，市场竞争加剧风险，政策变化风险。

彤程新材(603650) 投资摘要 事件概述 公司发布2024年报及2025Q1季报：2024年公司实现营业收入32.70亿元，同比增长11.10%，再创历史新高；实现归母净利润5.17亿元，同比增长27.10%；扣非归母净利润4.16亿元，同比增长7.64%。公司净利润同比大幅增长，主要系主营业务能力增加，以及联营企业产生收益。其中，公司联营企业和合营企业的2024年投资收益为3.14亿元。 2025Q1，公司实现营收8.56亿，同比增长9.41%；实现归母净利润1.60亿，同比增长10.92%。 分析与判断 24年电子材料业务营收超7亿，光刻胶业务实现进一步放量。2024年公司电子材料业务实现营收7.45亿元，同比增长34.43%，24年营收占比提升至20%以上。分项目看： 1）半导体光刻胶业务，实现营业收入3.03亿元，同比增长50.43%。其中，I线光刻胶同比增长61%，KrF光刻胶同比增长69%；ArF光刻胶已经通过客户验证并陆续上量产生收益，EBR产品也取得收入。公司中高档集成电路光刻胶销量攀升，以及新产品的持续导入，带动半导体光刻胶业务实现高速增长。 2）显示材料光刻胶业务，2024年子公司北旭电子实现营收3.30亿元，同比增长26.8%，国内市占率约27.1%，较2023年进一步提升5个百分点，为国内本土第一大供应商。 3）CMP抛光垫业务，公司可实现年产25万片半导体芯片先进抛光垫项目，截至报告期已经建设完成竣工验收，并于2024年12月底进入试生产阶段。随着后续项目投产，将为公司带来新的增长点。 聚焦光刻胶用树脂，提升产品竞争力。公司光刻胶树脂业务发力，目前已有部分光刻胶使用自研树脂并实现商用。半导体光刻胶领域，I line光刻胶随自研树脂开发进入快速开发迭代阶段，多个KrF光刻胶用PHS树脂实现量产，依托自研丙烯酸树脂开发的ArF光刻胶在客户端验证进展顺利。显示面板领域，AMOLED array光刻胶用酚醛树脂已量产。 轮胎需求稳步增长，传统橡胶助剂业务实现显著增长。2024年公司特种橡胶助剂实现营收24.42亿元，同比增长7.10%。产销量方面，特种橡胶助剂生产量14.6万吨，销量15.5万吨，销量同比增加1.4万吨。公司传统橡胶助剂业务实现增长，主要受益于新能源汽车快速增长+以旧换新+出口扩容。在汽车工业推动下，全球轮胎及橡胶助剂市场实现稳步增长，公司产销量均实现提升。 盈利能力进一步提升。2024年公司毛利率24.84%，较2023年提升1.16个百分点。其中，2024年电子材料业务毛利率29.8%，同比提升3.49个百分点，对于盈利改善贡献更大。我们认为，随着公司高端电子材料占比的进一步提升，未来盈利能力有望进一步提升。 投资建议 随着AI热潮拉动，新建产能的持续投入，以及先进制程高速增长，将维持光刻胶市场的稳步增长。同时，以国际贸易摩擦为契机，进一步加快国产光刻胶的导入，加速国产替代进程。公司依托彤程电子打造电子化学品产业化平台，以光刻胶为基础，加速布局半导体和显示材料光刻胶，实现关键材料国产化突破。随着公司新产品的持续增加和新客户的开发，我们看好公司光刻胶业务的进一步放量。 我们预计公司2025-2027年分别实现收入36.15/42.71/52.34亿元，同比分别为10.56%/18.14%/22.53%；归母净利润分别5.71/6.98/9.02亿元，同比增速分别为10.43%/22.28%/29.26%；当前股价对应2025-2027年PE分别为33.60/27.48/21.26倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游需求波动风险，新产品研发进度和客户导入不及预期风险，原材料价格波动风险。

彤程新材(603650) 事件：公司近期发布2024年年报，期内实现营收32.7亿元，同比增长11.1%，实现归母净利润5.17亿元，同比增长27.1%。拟10派5元（含税），预计派现金额合计2.98亿元；叠加2024年10月实施的半年度现金分红1.49亿元，公司2024年度现金分红总额将达到4.47亿元，占公司2024年归母净利润的86.50%。 2024年营收规模创新高，电子化学品占比明显提升。公司主营业务包括汽车/轮胎用特种材料、电子化学品、全生物降解材料三大板块。据年报，公司2024年实现营业收入人民币32.7亿元，较上年同期增长11.10%，再创历史新高。其中电子化学品板块实现营业收入7.45亿元，较上年同期增长32.63%，特种橡胶助剂业务实现营业收入24.42亿元，较上年同期增长7.10%，全生物降解材料板块实现营收0.81亿元，较去年同期下降19.52%。电子化学品业务在营业收入中的占比达到22.81%，较2023年的18.82%明显提升。 电子化学品业务多线推进，在建项目陆续投产。公司的电子化学品业务主要涵盖半导体光刻胶及配套试剂、显示面板光刻胶、PI材料及电子类树脂等产品。 半导体材料方面：2024年公司半导体光刻胶业务实现营收3.03亿元，同比增长50.43%；半导体用I线光刻胶产品较上年同期增长61%；KrF光刻胶产品较上年同期增长69%；化学放大I线（ICA）光刻胶较上年同期增长185%；ArF光刻胶已通过客户验证并开始陆续上量产生营收，EBR等产品也在本年度取得销售收入。在技术研发方面：KrF光刻胶实现110nm分辨率突破；基于自研分级树脂的I线光刻胶开发成功；同时推出多款厚膜先进封装用光刻胶。2024年新增新产品27支且数量仍在持续增加，为公司未来增长奠定了坚实基础。 显示材料方面：据年报，2024年公司旗下北旭电子显示面板光刻胶业务实现营收3.3亿元，同比增长26.8%。公司开发的高性能高分辨率光刻胶（分辨率达到Line1.5μm、Hole2.0μm）以及AMOLED Touch用低温光刻胶均已实现量产销售。2024年针对AMOLED高分辨光刻胶客户端最新的感度提升要求，高感度高分辨PR也陆续在客户端展开测试，预计2025年实现全面量产导入。 光刻胶用树脂方面：在显示面板领域，AMOLED array光刻胶用酚醛树脂已量产；LCD Array高耐热光刻胶用酚醛树脂取得重大突破，正在进行中试生产和配方开发。在半导体光刻胶领域，重点攻关酚醛切割树脂，在单体选择、合成工艺、切割体系、产品纯化、中试放大、指标控制等方面形成自有的体系方法，金属杂质达到ppb级别。 在建项目陆续投产：年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目工程阶段已竣工，目前已部分进入投产阶段，产品涵盖半导体光刻胶、面板正胶、面板有机绝缘膜、EBR等高端光刻胶及其配套产品。在江苏金坛华罗庚高新技术产业开发区内投资建设的半导体芯片抛光垫项目（设计产能25万片/年、预计满产后年销售约8亿元）已建设完成，并已竣工验收，于2024年12月底进入试生产阶段，部分项目验收工作正在进行中。 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为6.01/7.35/7.99亿元，对应当前股价PE分别为32/26/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

彤程新材(603650) 投资摘要 光刻胶及特种橡胶助剂双龙头，积极布局电子材料。公司是全球领先的新材料综合服务商，目前业务主要覆盖三大领域，包括电子材料、汽车/轮胎特种材料、全生物降解材料。近年公司重点发展电子材料业务，包括半导体光刻胶、显示面板光刻胶及配套高纯试剂等，致力于解决关键材料国产化。随着公司电子材料领域产能逐步释放，光刻胶新品大规模上量，推动经营业绩强劲增长。 电子材料：打造电子材料平台型公司，光刻胶业务逐步放量。 1）半导体光刻胶：IC光刻胶国内龙头，ArF光刻胶开始量产接单，偏高端产品占比提升，业务逐步兑现。子公司北京科华是IC光刻胶国内龙头，拥有量产能力，部分产品已批量供应中芯国际、长江存储、华虹半导体等本土芯片制造商。得益于行业需求回暖，公司新产品导入以及用户验证持续推进，2024上半年公司半导体光刻胶销售达1.28亿元，同比增长54.43%，增速为历史最高点。其中，ArF光刻胶2024上半年公司已经开始接单量产并形成销售；KrF光刻作为公司研发重点已经形成量产，2024年上半年增长率超过60%。随着偏高端产品占比提升，业绩逐步兑现，有望带动营收和利润进一步增长。 2）显示面板光刻胶：国内第一大供应商，份额有望进一步提升。子公司北旭电子公司目前是中国大陆第一家TFT-LCD Array光刻胶本土生厂商，也是国内最大的液晶正性光刻胶本土供应商。2023年潜江工厂产能提升项目顺利实施，产能达到8000吨/年。2024上半年国内市占率进一步提升至25.9%，并在国内最大面板厂占有率达到55%以上。同时，北旭电子是国内首家实现本土化生产的OLED用光刻胶供应商，未来随着4-Mask、OLED制程等产品扩销，以及新客户的积极导入，份额有望进一步提升。 3）高纯配套试剂EBR实现量产出货，半导体芯片CMP抛光垫项目未来提供新增长点。EBR方面，公司强化原材料国产化，2024年上半年高纯配套试剂EBR G5等级已实现正式量产出货，实现半导体暨显示光刻胶产品的溶剂自产模式。CMP方面，2024年5月，公司子公司彤程电子签署了《“半导体芯片先进抛光垫项目”合作协议》，抛光垫作为半导体制程中重要材料之一，市场规模广阔，能为公司提供新的增长点。项目顺利达产后可实现年产半导体芯片先进抛光垫25万片，预计满产后年销售约8亿元。 特种橡胶助剂：起家产品，行业龙头持续深耕，客户覆盖全球知名轮胎企业。公司是全球最大的轮胎用特种材料供应商，下游客户覆盖全球和国内知名轮胎品牌。2023年公司特种橡胶助剂产量13.5万吨，同比增长16.7%，占国内特种橡胶助剂产量的约28.75%，国内市占率连续多年处于领先地位。公司自成立以来持续深耕特种橡胶助剂行业，产品线丰富，目前产品主要覆盖增粘树脂、补强树脂、粘合树脂等。同时，公司产业链向上游衍生，覆盖关键中间体，在保障供应的同时也具有产品质量和成本控制方面优势。 全生物降解材料：引入巴斯夫，成为行业引领者。PBAT作为石化基可降解塑料代表，能够实现完全降解，是目前市场中应用前景最好的可降解材料之一。公司引入巴斯夫全球领先全套PBAT技术，成为国内唯一获得巴斯夫授权的企业。近两年由于PBAT产能过剩，市场价格下降，为减少亏损，2024年公司PBAT可降解装置暂时处于停车状态。 投资建议 公司深耕汽车轮胎特种材料主业的同时，依托彤程电子打造电子化学品产业化平台，以光刻胶为基础，致力于成为国际领先的半导体和显示材料生产商和解决方案提供商，实现关键材料国产化突破，提高电子材料业务收入占比。 我们预计公司2024-2026年分别实现收入32.78/37.50/43.70亿元，同比分别为11.37%/14.40%/16.53%；归母净利润分别5.72/6.56/7.68亿元，同比增速分别为40.57%/14.69%/17.19%；当前股价对应2024-2026年PE分别为36.82/32.10/27.39倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 下游需求波动风险，新产品研发进度和客户导入不及预期风险，原材料价格波动风险。