天马科技(603668) 26H1公司受周期影响业绩承压 2026年上半年，公司实现营业收入31.32亿元，同比增长5.34%；实现归母净利润1233万元，同比大幅下降79.53%；扣非归母净利润761万元，同比下降86.88%。业绩下滑主要系报告期内受宏观经济、行业周期及日本鳗苗丰产等因素叠加影响，活鳗及烤鳗价格持续低位运行，公司主动放缓出鱼节奏，导致养殖与食品板块盈利能力阶段性承压。 饲料业务显韧性 公司饲料业务展现出较强韧性，是公司经营的“压舱石”。上半年，动物营养与饲料业务实现总销量63.60万吨，同比增长5.53%，总收入24.20亿元，同比增长21.96%。其中，特种水产饲料业务表现突出，实现销量6.97万吨，收入7.71亿元，同比分别增长80.13%和84.43%。这主要得益于部分水产养殖品种回暖，养殖户补塘积极性增强。畜禽饲料业务则保持稳健，销量和收入同比分别增长0.41%和5.29%，年化销量连续5年突破百万吨，稳居福建省第一梯队。饲料板块具备韧性，公司多元化业务布局具备较好抗风险能力。 鳗鱼行情望演绎 26H1公司主业受到鳗鱼行情影响较大，主要系25年日本鳗苗丰产带来的供给过剩预期影响，鳗鱼市场价格持续低迷，公司两大板块智慧养殖和健康食品收入下滑。 展望未来，行业供需格局正迎来积极变化。一是26年度投苗积极性回落，行业产能加速出清，供给端收紧趋势形成。本年度日本鳗苗捕捞量较2025年大幅下降，美洲鳗投苗量大幅低于上年度，目前鳗鱼价格已企稳并逐步回升，鳗鱼价格有望积极向好。二是行业推动健康发展，配额制等措施有望推进。今年中国鳗工委会长办公会中提出，实施为期一年的全面禁止捕捞本地日本鳗苗，同时禁止进口美洲鳗苗的阶段管控措施。后续将根据产业发展情况，实行鳗苗捕捞、进口配额管理，严格控制总体养殖规模，筑牢产业长期发展根基。 投资建议 天马科技是一家集特种水产、畜牧、食品为一体的大型现代渔牧集团化企业。公司饲料业务稳健，鳗鱼养殖和食品业务有望随行情演绎获益。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.17亿元、1.03亿元、2.02亿元，EPS分别为0.03元、0.20元、0.40元，维持“买入”评级。 风险提示 鳗鱼养殖、畜禽、水产业行情周期波动等风险。

天马科技(603668) 投资要点 全产业链布局，已形成产业集群 公司是以科技引领的全球性渔牧集团化农业龙头企业，经营涵盖智慧养殖、食品加工、水产种业、动物营养及饲料等现代农业渔牧全产业链。当前公司坚定“以鳗鱼为核心，以食品为新蓝海，以饲料为主基石”的产业发展战略，持续推进一二三产业融合发展，致力于打造世界级全产业链食品供应链平台。目前已逐渐形成覆盖福建、广东、广西、江西、湖北等省的八大渔业产业集群，在福建福清白鸽山和广东台山建成两大万亩产业基地，成为全球规模最大、唯一深耕鳗鱼全产业链的A股上市企业。 鳗鱼产业协同增强，烤鳗渠道多元化 养殖方面，2025年鳗鱼出池量约1.87万吨，创历史同期新高；其中自用比例由2024年的27.10%提升至2025年的47.35%。当前养殖基地已齐备活鳗（包含日本鳗、美洲鳗）直接出口相关资质，国内已建成4个活鳗出口中转场。此外，公司在日本东京设有子公司“天马科技株式会社”，打造立足国内、辐射日韩、面向全球的活鳗营销网络体系。此外，近期在福清召开的中国渔业协会鳗业工作委员会会长办公会议，明确指出：要结合历年产销数据、海外订单、国内消费能力等综合因素，配合相关主管部门研究推进鳗苗年度捕捞配额、进口配额等常态化管理制度，彻底改变行业“价涨盲目扩养、价跌亏损抛售”的恶性循环，把养殖规模稳定在合理区间。烤鳗方面，公司旗下拥有“鳗鲡堂”“鳗小堂”“酷鲜”“三清龙”“品鳗坊”等多个知名品牌，打通渔牧产业从源头到餐桌的全产业链条。在国内市场，布局大型商超、中央厨房、餐饮连锁等线下渠道，进入沃尔玛、胖东来、大润发、比优特、欧亚超市等知名商超销售或入选餐饮原料；和蜀海供应链建立合作关系，并通过福农优品平台、微信小店、直播带货、淘宝、京东等线上平台销售。 特种水产饲料覆盖广，畜禽饲料已破百万吨 饲料业务是公司基本盘：在特种水产饲料领域，公司是龙头企业，产品覆盖几乎所有特种水产养殖动物从种苗至养成期的养殖全过程。2026Q1营收3.27亿元（同增85%），销量2.81万吨（同增104%），系鱼粉及原料价格上涨、物流成本上升及需求旺季所致；在畜禽饲料领域，年产销量已经连续5年突破百万吨，稳居福建省第一梯队。2026Q1营收8.58亿元（同增6%），销量27.83万吨（同减5%）。 盈利预测 我们看好公司在鳗鱼产业持续深耕，已形成坚强护城河，存塘日本鳗与美洲鳗数量均位居国内首位；烤鳗产销量均创历史新高，随着活鳗出口基地建设和国内销售网络拓展，活鳗销售有望跨上新台阶。预计公司2026-2028年EPS分别为0.04/0.06/0.12元，当前股价对应PB分别为2.6/2.5/2.4倍，首次覆盖，给予“增持”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险；行业周期性调整；原材料价格波动风险；养殖增长不及预期；海外渠道开拓不及预期；疫病、极端天气及养殖成活率风险；食品安全与产品质量风险；汇率大幅波动风险。

天马科技(603668) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报。2024年上半年公司营业总收入30.09亿元，同比下降9.81%，归母净利润0.56亿元，同比转盈。扣非净利润0.55亿元，同比转盈。2024Q2实现营业总收入16.48亿元，同比下降8.73%，归母净利润0.50亿元，同比转盈。 鳗鱼产能释放，饲料利润回升。2024年上半年公司业绩变化主要系①公司养殖业务产能大幅释放并延续快速增长态势，鳗鲡出池量历史同期首次突破7600吨，单二季度鳗鱼出池量5319吨，养殖端毛利率持续保持较高水平；②公司食品生产产能进一步释放，烤鳗销量增长；③公司饲料端毛利率回升。 鳗鱼养殖快速增长，改善盈利结构。受气候变化、养殖密度及市场行情等因素影响，2023年公司鳗鲡出池约3461吨，同比下降约43.28%。随着各养殖基地建设的有效推进，养殖密度逐步恢复正常，鳗鲡投饵率和生长也日趋正常。2024年1~6月，公司特种水产养殖业务产能大幅释放并延续快速增长态势，鳗鲡出池量历史同期首次突破7600吨，单二季度鳗鱼出池量5319吨，养殖端毛利率持续保持较高水平。随着公司鳗鱼出鱼规模的扩大，毛利占比快速提升，或成长为公司利润弹性的主要来源。公司鳗鱼养殖利润弹性或逐步释放。 增持+员工持股计划激励彰显信心。2023年2月1日至2023年7月31日，公司控股股东、实际控制人陈庆堂先生累计增持金额为人民币超5000万元。此外，公司于2024年3月9日完成了2023年员工持股计划完成股票购买，公司2023年员工持股计划已通过二级市场以集中竞价交易方式累计买入公司股票20,731,400股，占公司目前总股本的4.54%，成交均价为15.78元/股，成交总金额为3.27亿元。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为0.6元、1.02元、1.64元，对应动态PE分别为20倍、12倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖增速或不及预期，原材料价格波动风险，下游需求或不及预期。

天马科技(603668) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司营业总收入69.98亿元，同比下降0.14%，归母净利润-1.88亿元，同比-243.94%。扣非净利润-1.47亿元，同比下降226.51%。2023Q4实现营业总收入16.98亿元，同比+0.16%，归母净利润-1.02亿元，同比+8.34%。2024Q1实现营业总收入13.61亿元，同比+0.16%，归母净利润659万元，同比+17.40%。 收入韧性强，利润受极端天气及周期波动有所下滑。2023年公司业绩变化主要系①饲料行业持续承压，饲料原料价格大幅波动、下游养殖业亏损，饲料企业运营成本和资金周转压力加大；②特种水产养殖业务受2023年一季度倒春寒和夏季极端高温，以及近两年投苗量大而养殖基地建设尚未完全配套影响，目前养殖密度整体偏高，客观上影响整体出鱼节奏；③宏观经济大环境等多重因素影响，报告期内鳗鲡销售市场价格走势偏弱。 鳗鱼养殖快速增长，改善盈利结构。受气候变化、养殖密度及市场行情等因素影响，2023年公司鳗鲡出池约3,461吨，同比下降约43.28%。随着各养殖基地建设的有效推进，养殖密度逐步恢复正常，鳗鲡投饵率和生长也日趋正常，自四季度以来，公司鳗鲡出池量已较前三季度已有明显放量，2024年一季度出池量也取得了同环比双增长。随着公司鳗鱼出鱼规模的扩大，毛利占比快速提升，或成长为公司利润弹性的主要来源。公司鳗鱼养殖利润弹性或逐步释放。 增持+员工持股计划激励彰显信心。2023年2月1日至2023年7月31日，公司控股股东、实际控制人陈庆堂先生累计增持金额为人民币超5000万元。此外，公司于2024年3月9日完成了2023年员工持股计划完成股票购买，公司2023年员工持股计划已通过二级市场以集中竞价交易方式累计买入公司股票20,731,400股，占公司目前总股本的4.54%，成交均价为15.78元/股，成交总金额为3.27亿元。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为0.66元、1.13元、1.81元，对应动态PE分别为22倍、13倍、8倍。考虑到公司在鳗鱼快速起量，改善盈利结构，处于快速成长阶段，给予公司2024年30倍PE，对应目标价19.8元，维持“买入”评级。 风险提示：养殖增速或不及预期，原材料价格波动风险，下游需求或不及预期。

天马科技(603668) 多因素影响23年业绩，Q1环比扭亏 23年公司实现营业收入约69.98亿元，同比减少0.14%；实现归母净利润-1.88亿元，同比下降243.94%；实现扣非净利润-1.47亿元，同比下降226.51%。公司业绩下滑主要受到多个因素影响：1)饲料原料价格上涨（据iFind，进口鱼粉现货23年全国均价同比涨23.0%），压缩饲料业务利润（23年公司特水饲料毛利率13.98%，同比降1.37pcts）。2）鳗鱼出鱼不达预期。受气候变化、养殖密度及市场行情等因素影响，23年公司节奏调整，全年鳗鲡出池约3,461吨，同比下降约43.28%。3）产业建设推进，费用有所增加。销售、财务、股权激励费用同比分别增约0.21亿元、0.63亿元、0.40亿元。24年Q1公司经营明显复苏，Q1公司实现归母净利润659.0万元，扣非净利润485.1万元，季度环比扭亏。Q1公司鳗鱼主业出池量取得同环比双增长。 周期有望改善，鳗鱼养殖长逻辑不变 1）中短期看，周期有望改善，鳗鱼出池将复苏。饲料业务方面，水产饲料重要原料鱼粉价格已经显著回归（据ifind，进口鱼粉现货24年截至4月29日的全国均价为较23年均价已降12.0%），此外公司畜禽料主要原料玉米大豆行情也显著回归，将带动公司整体饲料业务盈利能力修复。鳗鱼业务方面，养殖出池将复苏。公司两大鳗鱼万亩产业基地建设基本完成并进入正常运行，福建、广东、江西、湖北、广西等基地持续放量出鱼，预计24Q2出鱼量将达5000吨以上，全年出鱼数量可达15000吨以上。2）长期看，鳗鱼养殖的长逻辑不变。供给方面，由于鳗鲡生长特性，苗种依靠自然捕捞，总量受限，近年全球鳗鱼年产量稳定在20万吨左右。需求方面，随着生活水平提高和鳗鱼料理的推广，鳗鱼消费望趋势性增长。当前国内日本鳗（3P）均价105.0元/公斤，处于10年价格波动区间的17.6%分位。随着宏观经济和消费复苏，望有较好的行情表现。 投资建议 天马科技是一家集特种水产、畜牧、食品为一体，融合一二三产业的大型现代渔牧集团化企业。公司主业周期向好，鳗鱼养殖战略推进，长逻辑不变。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.02亿元、5.21亿元、7.31亿元，EPS分别为0.66元、1.14元、1.60元，对应2024-2026年PE分别为22.37、12.95、9.25倍，维持评级给予“买入”评级。 风险提示 畜禽、水产业周期波动、鳗鱼养殖扩产不及预期等风险。

天马科技(603668) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度公司营业总收入52.99亿元，同比下降0.24%，归母净利润-8600.94万元，同比由盈转亏。按单季度数据看，第三季度营业总收入19.63亿元，同比下降1.9%，第三季度归母净利润-5789.33万元，由盈转亏。 收入延续增长，利润受周期波动有所下滑。2023年公司前三季度业绩变化主要系①饲料行业持续承压，饲料原料价格大幅波动、下游养殖业亏损，饲料企业运营成本和资金周转压力加大；②特种水产养殖业务受2023年一季度倒春寒和夏季极端高温，以及近两年投苗量大而养殖基地建设尚未完全配套影响，目前养殖密度整体偏高，客观上影响整体出鱼节奏；③前三季度增加股权激励费用4579.63万元。 75968 鳗鱼养殖快速增长，改善盈利结构。特种水产养殖业务受2023年一季度倒春寒和夏季极端高温，以及近两年投苗量大而养殖基地建设尚未完全配套影响，目前养殖密度整体偏高，客观上影响整体出鱼节奏。目前特水料和畜禽料仍为公司利润的主要来源，但随着公司鳗鱼出鱼规模的扩大，毛利占比快速提升，或成长为公司利润弹性的主要来源。2023年鳗鱼价格持续上升，24年或仍处于价格上升周期，公司鳗鱼养殖利润弹性或逐步释放。 增持+员工持股计划激励彰显信心。2023年2月1日至2023年7月31日，公司控股股东、实际控制人陈庆堂先生累计增持金额为人民币超5000万元。此外，公司于2023年8月2日审议通过了《关于<公2023年员工持股计划（草案）>及其摘要的议案》，持股计划自公司股东大会审议通过后6个月内完成购买。持股计划通过专项金融产品取得并持有公司股票，专项金融产品资金总额上限为3.3亿元。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.24元、0.92元、1.51元，对应动态PE分别为72倍、18倍、11倍。考虑到公司在鳗鱼快速起量，改善盈利结构，处于快速成长阶段，给予公司2024年25倍PE，对应目标价23元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：养殖增速或不及预期，原材料价格波动风险，下游需求或不及预期。

天马科技(603668) 饲养业务推进，经营阶段承压 22年公司实现营业收入70.08亿元，同比增长29.31%；净利润1.75亿元，同比增长32.17%；实现归属于上市公司股东的净利润1.30亿元，同比增长55.27%。特水饲料方面，22年全年实现销售收入21.3亿元，销量20.6万吨（同比+25.77%），Q4单季销售5.09万吨（同比+41.9%，明显加快）；畜禽饲料方面，22年全年实现销售收入42.9亿元，销量124.8万吨（同比+13.72%），Q4单季销售34.7万吨（同比+6.4%）。鳗鱼养殖方面，22年全年实现鳗鲡出池约6100吨。22年前三季度公司销售商品鳗5819.35吨，四季度至今受宏观环境、气候和劳动力短缺等因素影响，公司减少了规格鳗出塘量。整体盈利看，22年公司盈利能力承受了饲料原料上涨、水产养殖病害等压力。特种水产料毛利率15.25%（同比-2.62pcts），畜禽饲料毛利率4.95%（同比-1.48pcts）。单季看，22年Q4公司亏损1.1亿元，23年Q1环比扭亏实现归母净利润561.3万元。 鳗鱼养殖加速推进 鳗鱼养殖成为公司新的重要成长驱动。公司22年全年鳗鲡出池约6100吨，实现养殖销售收入5.13亿，同比大增487.74%。截至3月，公司福建、广东、广西、江西、湖北等养殖生产基地均已投产。公司及并表子公司已在福建宁德、南平、三明、江西高安及上饶等地区进一步布局鳗鱼养殖产能；同时，公司加快推进自有八大渔业产业集群工厂化循环水生态养殖基地的建设进度，预计新增养殖基地投产后将增加年产能超5000吨。 鳗鱼行情周期向好 供需基本面支持鳗鱼行情向好。1）供给方面，本季东亚鳗苗整体歉收。截至4月中旬，东亚地区累计捕获鳗苗33400-33450kg（东亚三国一地区的捕捞量从渔期后半才开始回暖，最终合计苗获42.5吨）。其中中国大陆累计苗获超26000kg，占总量的77.8%；日本累计苗获4500kg，占总量的13.5%；韩国累计苗获1100kg，占总量的3.3%。2）需求方面，消费复苏，鳗鱼需求强劲。出口方面，据中国海关总署发布的数据显示，2022年我国全年出口活鳗1.41万吨，出口金额2.55亿元，同比分别增长39.1%和43.3%。国内方面，春节后国内日均鳗鱼销量有120-130吨，较去年同期60-70吨的日均销量长了近2倍。 投资建议 天马科技是一家集特种水产、畜牧、食品为一体，融合一二三产业的大型现代渔牧集团化企业。公司传统饲料、种苗、动保业务持续增长，鳗鱼养殖业务加速推进，周期向好，看好公司业绩表现。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.7亿元、6.3亿元、10.7亿元，EPS分别为0.85元、1.45元、2.45元，对应23、24、25年PE分别为18.98、11.13、6.60倍，维持评级给予“买入”评级。 风险提示 畜禽、水产业周期波动、鳗鱼养殖扩产不及预期等风险。

天马科技(603668) 1、鳗鱼养殖：产能释放+价格景气上行，盈利能力有望持续提升 1）鳗鱼依赖天然捕捞，价格主要与苗获量相关，后续价格有望稳定增长。 近两年鳗鱼苗获量大幅下降，投苗量较低，为后续鳗鱼价格上涨提供支撑。根据中国鳗鱼网数据， 20 年/21 年/22 年东亚地区累计投苗量为 82.8 万吨/52.7 万吨/42 万吨。 2）公司产能充足，量增可期。 养殖模式上，公司采用精养池和土池相结合的养殖模式，在福建、广东、广西、江西、湖南、湖北、安徽、浙江这八个省有序推进万亩产业基地建设。 2020 年通过定增新建 11 个养殖工厂，完全达产后可形成 3850 吨产能； 2021 年公司利用自有资金新建多个养殖场。 公司目前已有+在建共有超 1 万亩土池和近 100 万平方的精养池； 未来几年计划做到 300-400 万平方的精养池，土池养殖 2-3 万亩。 公司投苗激进，消耗性生物资产增幅明显。我们估计，公司今年鳗鱼出塘量有望达 8000+吨，明年 1.5-2 万吨可期。 2、饲料板块： 立足“十条鱼”战略，深耕特水料优势赛道；外延加速布局畜禽料 1）特水料： 公司立足于“十条鱼”的战略，目标将十条鱼产销量做到国内第一。在对石斑鱼、大黄鱼、加州鲈、龟鳖、种苗、鲍鱼、海参等的饲料， 将会加大市场营销力度，提高市场占有率。目前特水料设计产能 40+万吨，实际产能 30 万吨， 公司中短期目标达到 50 万吨的实际产能， 我们预计，销量有望保持每年 20%左右的增速，成为特水料行业全球最大的供应商。 2）畜禽料： 2019 年公司通过收购华龙集团切入畜禽料业务； 21 年初华龙集团收购华港集团等 6家公司，同年畜禽料产销量首次突破 100 万吨。目前华龙及华港的饲料实际产能将近 150 万吨，在公司立足福建，走向全国的战略布局下，有望保持每年畜禽饲料销量 20%-30%的增速。 3、食品板块：随着产能落地及渠道布局，有望平滑价格周期波动 1）产能布局： 公司于 2018 年底设立天马福荣， 2019 年初收购生产高档鳗鲡食品的江西西龙 90%股权，致力打造全球最大的烤鳗平台。随着 2020 定增项目达产，有望新增年产冷冻烤鳗 3000 吨的供应能力。 2）品牌、渠道建设成效逐步显现。 公司通过头部带货、市场宣传等持续提升品牌知名度， 目前已打造“鳗鲡堂”、“酷鲜”、“鑫昌龙”等热销品牌，其中“鳗鲡堂”蒲烧烤鳗畅销海内外 60 多个国家和地区。渠道方面， 公司从电商、新零售、商超、中央厨房及餐饮等线上线下主流销售渠道切入布局， 2022 年双十一，公司实现淘宝烤鳗类排名第一，直播单日销售量破 3 万件。 4、投资建议： 公司集特种水产、畜牧、食品为一体，优势显著。我们预计 2022/2023/2024 年实现营业总收入 72.9/96.1/114.6 亿元，同比+34.5%/31.9%/19.2%；实现归母净利润 3.4/7.6/10.4 亿元，同比+300.9%/126.8%/37.5%。 参考可比公司估值水平，我们给予公司 2023 年 15 倍 PE，目标市值 114 亿元， 目标价 26 元/股。 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 自然灾害影响下游需求；原材料价格波动的风险；环保政策风险；养殖疫病风险；新冠疫情影响下游消费，测算具有主观性风险

天马科技(603668) 事件 根据《中国鳗鱼网》每周报价显示，3P规格美洲鳗价格自今年10月28日以来已连续三周上涨，由89元/千克涨至93元/千克。 点评 市场步入消费旺季，看好鳗鲡养殖业绩持续兑现。受国庆、元旦、春节等节假日带动，每年的10月至次年3月为鳗鱼消费旺季。需求回暖影响下，近期鳗鱼价格有所上行。根据中国鳗鱼网，2022年10月21日-10月27日广东市场3p规格美洲鳗批发报价为89元/千克，此后鳗鱼价格连续三周上涨，11月11日-11月17日报价涨至93元/千克。消费旺季叠加规格鳗存塘数量处于低位，鳗鱼价格有望继续上涨。2022年单三季度公司销售鳗鱼2428.5吨（超出原定销售计划2000吨），1-9月公司已实现鳗鱼销售5819.4吨，完成年度8000吨出鱼目标的72.74%，预计全年鳗鱼销量超8000吨。展望Q4，鳗鱼价格景气向上叠加成本继续优化，公司盈利能力有望进一步提升。展望2023年，2022年鳗苗自然捕捞量不足将作用于2023年鳗鱼供给下降，驱动鳗鱼价格上行。截至目前，公司在广东、漳州、三明等养殖生产基地均已投产并陆续出鱼，随产能逐步释放，2023年鳗鱼出塘量有望超过1.5万吨。随鳗鱼产销放量，叠加鳗鱼价格预计上行，2023年鳗鱼养殖业务有望贡献利润高增。 食品业务布局不断深入，发力C端成效显著。公司食品业务在稳固出口渠道的同时积极拓展国内线上及线下渠道，打造“鳗鲡堂”、“鑫昌龙”等系列品牌。产能方面，2022年前三季度，公司烤鳗销量为1259.40吨，随定增项目产能投产，预计未来可实现1万吨产能，烤鳗布局不断深入。营销方面，11月鳗鲡堂官宣全新国潮IP，营销效果显著，双十一期间直播单日销售量破三万件，淘宝双十一烤鳗类目排名第一。未来随公司食品产业建设项目落地，叠加国内市场推广力度加强，食品业务有望进一步提振公司盈利能力。 投资建议 考虑到公司鳗鲡产能有望顺利释放，叠加鱼价预计继续上行，利润高增弹性可期。我们上调公司盈利预测，预计公司2022/2023/2024年归母净利润为3.87/7.41/10.02亿元，当前股价对应2022/2023/2024年PE分别为19.63/10.25/7.58倍，上调评级至“强烈推荐”。 风险提示 自然灾害、疾病、原材料价格波动风险。

天马科技(603668) 事件 10月20日，公司发布《2022年第三季度报告》，2022年前三季度实现营收53.12亿元，同比+32.80%；实现归母净利润2.41亿元，同比+187.26%。 点评 鳗鲡养殖贡献利润弹性，2022年前三季度业绩高增。2022年前三季度公司实现营收53.12亿元（同比+32.80%），其中特种水产饲料实现14.34亿元，禽畜饲料实现30.34亿元，鳗鲡养殖实现4.94亿元。2022年前三季度公司实现归母净利润2.41亿元（同比+186.90%），其中鳗鲡养殖实现1.5亿元，特种水产饲料实现约8300万元，畜禽饲料实现约2500万元，食品板块亏损2000万元（主要系产能调整和改造的影响）。分季度来看，2022Q3公司实现营业收入20.01亿元，环比+8.63%，同比+27.45%；实现归母净利润9080.81万元，环比-18.75%，同比+295.65%。公司前三季度业绩高增主要系：1）饲料业务稳健增长，特水饲料与禽畜饲料销量均创历史新高；2）鳗鲡出塘放量，高毛利率贡献盈利弹性。Q3净利润环比Q2有所下滑主要系Q3鳗鱼售价为8万元/吨，环比-0.5万元/吨。 饲料业务稳健增长，龙头地位有望进一步巩固。2022年前三季度，公司共销售饲料105.68万吨，实现销售收入44.68亿元，占营业收入比重超84%。饲料销量方面，前三季度特种水产配合饲料销量为15.5万吨（同比+21%），畜禽饲料的销量超过90万吨（同比+16.8%）。公司聚焦饲料主业，特水饲料方面，公司目前实际产能约23万吨，随着福建生产线的正式投产，以及特种水产高新技术产业项目的落地，公司将达成特水饲料中长期50万吨的生产能力；禽畜饲料方面，公司目前实际产能约150万吨，华龙子公司生产线预计在2023年4月投产。公司饲料产能稳步扩张，预计未来特水饲料和禽畜饲料销量有望保持20%-30%的增速，公司饲料龙头地位有望进一步巩固。 鳗鲡产能逐步释放叠加鱼价向好，Q4养殖业绩有望持续兑现。公司2022年前三季度养殖业务实现销售收入5.05亿元，外销商品鳗约5819吨（2022年8000吨出鱼计划已完成近73%），实现销售收入4.94亿元，毛利率超过41%。受疫情等因素影响，行业Q2鳗鱼价格环比Q1有所下滑。随着10月份鳗鲡囤积库存大量消耗以及Q4消费旺季提振需求，鳗鱼价格有望回暖。目前公司位于福建和广东的两个万亩养殖基地均已正式投产，且持续加大精养池布局，计划在明年扩建精养池至150万平方，3-5年完成精养池400万平布局。随精养池面积扩大，鳗鲡养殖效率有望提升，成本下降空间有望进一步打开，叠加产能逐步落地，鱼价向好，公司鳗鱼板块业绩高增可期。 投资建议 考虑到公司鳗鲡养殖业务发展迅速，三季度出鱼淡季仍完成既定出鱼目标，公司鳗鲡产能顺利释放，叠加四季度鱼价预计回暖，鳗鲡养殖业务有望助力公司业绩高增。我们上调盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为73.54/90.27/109.12亿元，归母净利润分别为3.80/7.32/9.91亿元，对应2022-2024年EPS分别为0.87/1.68/2.27元，维持“推荐”评级。 风险提示 自然灾害、疾病、原材料价格波动风险。