乾景园林(603778) 营收稳健，中标中广核12.5亿合同有望驱动业绩增长，维持“买入”评级 公司发布2023年三季报，2023Q1-Q3实现营业收入9.06亿元，同比+954.41%；归母净利润0.18亿元，同比+153.50%。2023Q3实现营收3.47亿元，同比+1294.98%，归母净利润0.13亿元，同比+163.65%。光伏电池组件销售收入推动公司业绩大幅增长。2023年10月，公司公告中标中广核12.5亿光伏组件采购合同，有望驱动业绩持续增长。我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为0.51/0.61/0.77亿元，对应EPS为0.08/0.09/0.12元/股，当前股价对应的PE分别为73.0/61.0/48.1倍，维持“买入”评级。 产能稳步落地，光伏业务持续拓展 现有产能方面，据公司公告，其在江苏徐州建成的1.5GW大尺寸组件生产线及1GW电池片生产线，在安徽淮北建成的1GW大尺寸组件生产线已投产。规划产能方面，公司持续拓展光伏业务，目前在江苏省（徐州贾汪）、安徽省（淮北烈山、淮南凤台、宿州萧县）和河北省（张家口阳原、唐山乐亭）、新疆省（若羌县）、内蒙古（乌拉特前旗）、山东（莱州）六省九地布局异质结产业链基地。2023年10月，公司公告称控股孙公司国晟世安与莱州诚源拟投资合作开发光伏业务，共同成立项目公司山东晟成世安新能源有限公司,有望进一步完善公司产能布局。远期看，公司在“十四五”期间计划总投资400亿元，按照“1+N”模式规划在全国布局建设30GW电池、30GW组件和相关产业链项目。 控制权转让落地，公司拟更名国晟世安科技股份有限公司 2023年9月，公司公告称国晟能源通过协议转让受让的股份已完成过户登记手续，国晟能源持有公司10829.6万股（占总股本的16.85%），成为公司的控股股东，公司控制权转让落地。2023年10月，公司公告称公司中文全称拟变更为“国晟世安科技股份有限公司”，同时拟修订经营范围和《公司章程》。 风险提示：HJT投产和降本增效技术导入进度不及预计。

乾景园林(603778) 2023H1光伏业务贡献主要营收，维持“买入”评级 公司发布2023年中报，2023H1实现营业收入5.60亿元，同比+815.91%，主要系2022年末装入的光伏资产在本期实现的光伏电池组件销售收入所致；归母净利润536.99万元，与去年同期相比，实现扭亏为盈。2023H1公司光伏电池组件等产品逐步放量，光伏组件板块贡献了主要营收。报告期内，光伏组件板块实现营业收入5.03亿元，占总收入的89.88%。我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为0.51/0.61/0.77亿元，对应EPS为0.08/0.09/0.12元/股，当前股价对应的PE分别为62.7/52.4/41.2倍，维持“买入”评级。 光伏业务产能稳步落地，国晟能源异质结新龙头之路启航 现有产能方面，据公司公告，其在江苏徐州建成的1.5GW大尺寸组件生产线及1GW电池片生产线，在安徽淮北建成的1GW大尺寸组件生产线已投产。且公司存货周转天数仅55天，营运能力优秀；现金收入比为81.25%，盈利质量较高。规划产能方面，国晟能源在江苏省（徐州贾汪）、安徽省（淮北烈山、淮南凤台、宿州萧县）和河北省（张家口阳原、唐山乐亭）三省六地布局异质结产业链基地。近期看，公司规划落地异质结电池产能2GW（淮南凤台1GW、唐山乐亭1GW），异质结组件产能5GW（安徽凤台2GW、唐山乐亭1GW、张家口阳原2GW），以及硅片产能1GW（唐山乐亭）。远期看，公司在“十四五”期间计划总投资400亿元，按照“1+N”模式规划在全国布局建设30GW电池、30GW组件和相关产业链项目。 协议转让与定向增发并进，国晟能源获控制权在即 2023年8月9日，乾景园林公告《股份转让协议》暨控制权变更进展，国晟能源（转让前持有乾景园林8%股份）拟以7.78元/股的价格受让5686.73万股（占总股本的8.85%），股份转让完成后国晟能源将持有公司10829.6万股（占总股本的16.85%），成为公司的控股股东。同时，公司公告定增预案，国晟能源拟以4.08元/股的价格向公司增资不超过7.78亿。 风险提示：控制权转让未落地；HJT投产和降本增效技术导入进度不及预计。

乾景园林(603778) 协议转让与定向增发并进，国晟能源获控制权在即 2023年8月9日，乾景园林公告《股份转让协议》暨控制权变更进展，国晟能源将获公司控制权；同时公司公告定增预案，拟向国晟能源定增募资。鉴于公司光伏业务发展顺利，且控制权落地的确定性进一步增加，我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润0.51/0.61/0.77亿元，对应EPS0.08/0.09/0.12元/股，对应当前股价的PE分别为62.7/52.4/41.2倍，维持“买入”评级。 协议转让：受让8.85%股份，国晟能源将成为公司新控股股东 2023年8月9日，国晟能源（转让前持有乾景园林8%股份）与乾景园林控股股东、实际控制人回全福、杨静签署《股份转让协议》，拟以7.78元/股的价格受让杨静持有的5686.73万股（占总股本的8.85%）。本次股份转让完成后，国晟能源将持有公司10829.6万股（占总股本的16.85%），成为公司的控股股东。付款安排：(1)转让协议生效并公告后30日内，国晟支付价款2.42亿元；（2）完成标的股份过户且按过渡期约定完成董事会、监事会改选后，国晟支付价款2亿元。 定向增发：增资7.87亿，进一步稳定公司股权结构并充实营运资金 国晟能源拟通过定增向公司增资不超过7.78亿（发行1.93亿股，不超过现有总股本的30%），进一步巩固控制权并充实运营资金。2023年8月9日，乾景园林公告定增预案，拟以4.08元/股的价格向国晟能源发行股票募资不超过7.87亿元，国晟能源将通过自有资金及自筹资金的方式支付本次发行认购款项。本次定增发行完成后，国晟能源持股比例将达到36.04%，控股股东持股比例的提高有利于公司股权结构的稳定。同时定增募集资金用于补充流动资金，也将进一步充实公司营运资金，推进公司在光伏领域的业务发展。 本次定增及国晟能源免于发出要约事项已获董事会审议通过；尚需：（1）本次定增及国晟能源免于发出要约事项经股东大会审议通过；（2）认购定增经国晟能源股东大会审议通过；（3）上交所审核通过、中国证监会作出同意注册决定。 风险提示：协议转让未完成；定增尚有三项需履行的审批程序。

乾景园林(603778) 异质结组件效率高、性能佳，有望成为下一代主流技术 异质结（HJT）组件以高效率、高发电量为核心优势。据各组件厂商官网，高效HJT组件效率约22.50%-23.02%，显著高于PERC组件（21.30%-21.60%）；且其低温度系数、高双面率特性可进一步提高发电量。高发电量组件可实现更低的度电成本，与电站降本需求适配。当前HJT组件凭优异性能拥有溢价，多项降本增效技术落地后竞争力可进一步提高，有望成为下一代主流技术。乾景园林（国晟能源）为HJT新厂，有望充分受益于行业发展。我们维持公司2023-2025年归母净利润0.51/0.61/0.77亿元，对应EPS0.08/0.09/0.12元/股，对应当前股价PE为66.7/55.8/43.9倍，维持“买入”评级。 新技术逐步验证，异质结降本增效进展迅速 “三减一增”方案导入后，HJT经济性有望持平TOPCon，且HJT中长期降本增效技术储备充足。经济性可从两方面提升：一是降低非硅材料和硅片成本。当前银包铜、无主栅和硅片减薄验证顺利，铜电镀、激光转印、TCO材料国产化、无铟靶材等新技术亦有发展潜力。二是进一步提高组件效率以获得销售溢价，当前华晟新能源双面微晶组件已量产，赛伍技术光转膜已出货。另外，HJT后续可作为平台型技术与钙钛矿电池做叠层，实现更高的效率。 看好轻装上阵的HJT新厂与技术迭代产生的新龙头 当前HJT行业的关键投资逻辑在投产和新技术导入两个环节。投产环节中，我们看好受益行业发展更深、弹性更大的HJT组件新厂（乾景园林）。新技术导入环节中，可关注技术迭代产生的新龙头。 乾景园林（国晟能源）为HJT新厂，有望充分受益于行业发展。当前公司定增已获上交所受理，尚需上市中心审核通过、证监会做出注册决定。国晟能源已在在江苏、安徽和河北三省布局HJT。目前已投产HJT组件1.5GW、电池0.5GW，PERC组件1GW；近期规划落地HJT电池2.5GW、组件5GW、硅片1GW。 风险提示：控制权转让未落地；HJT投产和降本增效技术导入进度不及预计。

乾景园林(603778) 2022年业绩承压，装入光伏业务后2023Q1扭亏为盈，维持“买入”评级 公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现营收1.98亿元（+11.91%），归母净利润-1.62亿元（+23.03%），主要为园林业务受房地产行业持续低迷、市政园林施工业务竞争加剧影响承压，同时公司于2022年12月装入光伏业务。2023Q1公司实现营收1.71亿元（+607.58%），归母净利润0.12亿元（+214.39%），实现业绩扭亏为盈。2023Q1公司光伏组件和电池产能稳步落地，且光伏业务装入后公司业绩和毛利明显改善，销售毛利率由2022年的10.63%提升至2023Q1的21.21%。我们上调2023-2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为0.51/0.61/0.77亿元（2023-2024原值为0.25/0.42亿元），对应EPS0.08/0.09/0.12元/股，当前股价对应的PE分别为66.7/55.8/43.9倍，维持“买入”评级。 光伏业务产能逐步落地，徐州基地1.5GW组件、0.5GW电池投产 公司已取得江苏国晟世安、安徽国晟新能源等四家公司51%股权及安徽国晟晶硅等三家公司100%股权，顺利装入光伏业务。公司已在江苏、安徽、河北三省六地布局异质结产业链基地。产能方面，据公司定增募集申报稿，江苏国晟世安1.5GW异质结组件生产线的设备已全部进场完毕，于2023年1月底进行试产；1GW异质结电池片生产线将于2023年3月和2023年8月分别投产一半的产能。安徽国晟新能源烈山基地1GW大尺寸PERC组件项目于2022年11月投产，目前处于产能爬坡阶段。我们认为异质结凭借高效率和高发电量优势有望成为下一代主流电池技术，而2023年为异质结降本增效关键技术落地之年。公司作为进军异质结电池和组件领域的新厂，技术和研发实力雄厚，且轻装上阵受益于行业发展更深。 控制权转让有序推进，定增已获上交所受理 公司控制权转让有序推进。当前乾景园林向国晟能源发行股份的定价定增已获上交所受理，尚需上交所上市中心审核通过、证监会做出注册决定。 风险提示：控制权转让未落地；HJT投产和降本增效技术导入进度不及预计。

乾景园林(603778) 国晟能源入主并收购资产切入光伏领域 国晟能源拟以4.12元/股的价格受让乾景园林8%股份，并以2.43元/股认购公司非公开发行的1.93亿股股份。股份转让和定增顺利实施后，国晟能源将持有公司总股本的29.23%，成为公司新控股股东及实控人。同时，乾景园林拟以1.54亿元向国晟能源购买江苏国晟世安等四家公司51%股权及安徽国晟世安等三家公司100%股权。国晟能源顺利入主后，公司全面转型介入新能源异质结电池领域，随着公司产能迅速扩张，未来收入有望持续高增。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.11/0.25/0.42亿元，对应EPS为0.02/0.04/0.07元/股，当前股价对应的PE分别为378.9/170.7/102.0倍，首次覆盖给予“买入”评级。 异质结：下一代光伏电池大规模量产在即 异质结电池转换效率上限高，在光照稳定性、弱光发电性能、温度系数、热损耗等性能优秀，且加工良率高、降本路线清晰，是具有潜力的下一代光伏技术路线。目前异质结电池技术不断进步，在银浆成本上已有银包铜、铜电镀等解决方案，转换效率最高已达26.81%。随着技术进步和产能扩张，异质结电池有望进一步降本，国内外厂商纷纷布局。据各公司公告、官网，目前国内现有异质结电池产能约4.7GW，规划产能约72.9GW。现有产能中，华晟新能源（2.7GW）、通威股份（1.4GW）、金刚玻璃（1.2GW）和东方日升（0.5GW）产能位居前列。 国晟能源：异质结电池领先厂商，产能与订单加速落地 国晟能源是迅速崛起为异质结电池产业化领先企业，公司聘请以张忠卫博士为首的研发团队，技术与研发实力强劲。乘异质结电池之风，公司产能扩张与订单加速落地。公司远期计划全国布局建设30GW电池、30GW组件和相关产业链项目，目前已投产异质结组件产能1GW，近期正规划落地异质结电池产能2GW、异质结组件产能4GW。并且公司已同中广核、中国电力等国央企签署战略合作协议，与拜泉县政府签署框架协议。 风险提示：控制权变更及资产交易进度不及预期，异质结大规模量产低预期。