豪悦护理(605009) 公司发布半年报 25Q2营收8亿，同增26%，归母净利0.6亿，同减47%，扣非后归母净利0.6亿，同减48%。 25H1公司营收18亿，同增34%，归母净利1.5亿，同减23%，扣非后归母净利1.5亿，同减24%。公司营收增长系湖北丝宝纳入合并范围。25H1公司婴儿卫生用品收入9.31亿，占总营收52.9%；成人卫生用品6.39亿，占总营收36.31%；其他产品1.90亿，占总营收10.79%。 聚焦主业，持续提升经营质效 公司将聚焦资源持续加大线上推广投入，促进自主品牌发展，优化产品结构，研发迭代新产品，持续与大客户开展深度合作，以婴儿护理用品、成人护理用品等产品为重点，拓宽合作区域。 公司依托对市场深入了解及工艺技术创新，为消费者增加新产品选择，研发的结构完全创新的易穿脱经期裤、超透气新型材料等产品，已经推向市场。同时，公司及时抓住消费新需求，新增湿巾类系列产品品类，加大自有品牌推广投入，提升销售量。 持续迭代产品能力及客户资源优势突出 通过对消费者需求的敏锐了解、研发结构和功能创新的产品，经过大量消费者试用和严谨论证，稳步推进易穿脱经期裤和婴儿拉拉裤、差异化轻度失禁成人拉拉裤等新产品；陆续推进新型在线压花复合材料、超透气新型材料、超细旦氨纶等材料应用于婴儿、成人尿裤及经期裤、卫生巾等产品。 公司凭借过硬的研发创新实力、精益化生产管理能力、稳定可靠的品质管控、优质的供应服务和高性价比的产品，已经在业内积累了多元化的客户。公司合作的客户既有尤妮佳、花王等全球著名跨国公司，也有BabyCare、孩子王、亲宝宝等电商新兴渠道的国内母婴知名品牌商。 这些客户对公司产品推广、品牌形象提升都起到范作用，有利于公司未来业务持续开拓。公司与跨国大客户开展深度合作，以婴儿护理用品、成人护理用品等产品为重点，不仅增加合作品类，更拓宽业务合作区域范围。 调整盈利预测，维持“买入”评级 考虑市场竞争背景下公司加大自有品牌电商投入，基于25H1公司业绩表现，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为3.5/4.1/4.7亿元（前值分别为5.0亿/5.6亿/6.2亿元），对应PE分别为20X/17X/15X。 风险提示：市场竞争风险；自主品牌拓展不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格波动风险等

豪悦护理(605009) 事件：公司发布2025年半年度报告。2025H1实现营业收入17.60亿元（yoy+34.0%），归母净利润1.48亿元（yoy-23.5%），扣非归母净利润1.46亿元（yoy-23.9%）。单Q2实现营业收入8.49亿元（yoy+26.1%），归母净利润0.58亿元（yoy-46.6%），扣非归母净利润0.56亿元（yoy-48.4%）。其中，25H1丝宝实现收入3.3亿元、同比略有增长，利润实现160万元。 点评：代工主业稳健增长，海外业务成为重要引擎。2025H1，公司婴儿卫生用品收入9.31亿元（yoy+3.7%），占收入比52.9%（yoy-15.5pct）；成人卫生用品收入6.39亿元（yoy+142.6%），占收入比36.3%（yoy+16.3pct）；其他产品收入1.9亿元（yoy+25.4%），占收入比10.8%（yoy-0.74pct）。尽管国内新生儿数量增长面临压力，但公司优异的产品力和供应链能力，依托第四代复合芯体技术，持续研发结构完全创新的易穿脱经期裤、超透气新型材料等产品，与头部客户（如Babycare、宝洁等）的深度绑定，国内代工业务份额持续提升。海外业务成为重要增长点，2025H1境外收入达3.13亿元（yoy+67%），与宝洁等大客户的合作区域从印度、新加坡等拓展至越南、中东、日本等地，为公司主业增长提供核心动能。剔除丝宝来看，豪悦内生保持稳健略有增长表现；利润端下滑主要系公司经营扩张，利息费用减少、折旧和摊销增加，同时公司增加销售费用以支持内生自主品牌发展。 洁婷品牌焕新初见成效，新品与电商渠道协同效应逐步显现。公司于2025年1月完成对丝宝护理（旗下拥有“洁婷”品牌）的收购并表，开启“代工+品牌”双轮驱动新征程。并表后，公司加速洁婷产品迭代，洁婷吸隐力、洁婷秒吸防漏小旋风、美月见双益小蓝芯等三大全新系列将成为推动未来增长的重要引擎，有效提升产品结构。渠道端，公司加大对抖音等新兴电商渠道的资源倾斜。豪悦对洁婷的赋能体现在多个方面：1）供应链优势：凭借集团化采购，洁婷能够以更优成本获得木浆等关键原材料，保障供应稳定；2）产能支持：利用豪悦先进的高速生产线，整合并淘汰洁婷部分老旧产线，提升生产效率；3）研发赋能：共享公司在复合芯体、超透气无纺布等新材料上的研发成果，为洁婷后续产品创新提供技术支持。 毛利率提升，销售费用大幅增长致净利率短期承压。25H1公司毛利率为33.1%（yoy+4.0pct），主要受益于自主品牌占比提升。25H1归母净利率为8.4%（yoy-6.3pct），净利率下滑主要因销售费用大幅增长，25H1销售费用达2.79亿元（yoy+195.6%），销售费用率达15.8%（yoy+8.7pct）。25H1经营性现金流净额为-0.39亿元，较去年同期减少约1.54亿元，主要系存货及应收账款增加所致。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.5/4.3/5.0亿元，对应PE分别为24.6X/20.1X/17.3X。 风险提示： 下游需求不及预期，自主品牌表现不及预期，原材料价格波动。

豪悦护理(605009) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年报，24年实现营收29.3亿元，同比+6.3%；实现归母净利润3.9亿元，同比-11.6%；实现扣非净利润3.8亿元，同比-11.1%。单季度来看，24Q4公司实现营收8.9亿元，同比+30.2％；实现归母净利润9306.2万元，同比-27.5%；实现扣非后归母净利润8841.9万元，同比-33.5%。收入端恢复较快增长；利润增速慢于收入，主要由于信用减值计提了1771.8万以及销售费用增加7665.8万至2.1亿元（同比+56%）。 加大自有品牌费用投放，自产无纺布降低原材料成本。24年公司整体毛利率为27.9%，同比+1pp，主要系公司进一步加大自产无纺布替代外购，降低原材料成本。24年公司总费用率为12.2%，同比+3pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为7.3%/2.5%/-1.3%/3.7%，同比+2.3pp/+0.2pp/+0.6pp/-0.1pp，其中销售费用率增加主要系公司加大自主品牌费用投放。综合来看，公司24年净利率为13.2%，同比-2.7pp。单季度数据来看，24Q4毛利率为27%，同比-2.1pp；净利率为10.5%，同比-8.4pp。 发力建设自主品牌，布局护理全生命周期品类。分产品来看，婴儿卫生用品/成人卫生用品/非吸收性卫生用品及其他产品分别实现营收20.6/5.5/2.3亿元，分别同比+4.3%/-0.6%/+57.6%，其他产品增长主要由自主品牌湿厕纸和湿巾品类贡献。公司主要以ODM为主，2024年前5名客户销售额21.6亿元，占年度销售总额73.8%。近年来，公司加速孵化自主品牌包括“希望宝宝”“答菲”“sunnybaby”“康福瑞”等。2025年1月20日，公司完成对丝宝股权收购，其旗下“洁婷”“全因爱”“美月见”等品牌女性卫生用品具有较高知名度和品牌价值，公司将继续沿用品牌标签，通过战略和业务融合，提升品牌知名度和市场份额。 海外市场前景广阔，产能释放奠定扩张基础。分地区来看，境内/境外实现营收24.6/4.7亿元，分别同比+0.3%/+53.8%。境外增长较快主要系泰国豪悦营业收入大幅提升。25年，公司一方面将深化泰国当地全渠道布局，并积极拓展周边国家市场；另一方面，基于与全球跨国客户的长期业务合作优势，公司将通过深耕优质客户资源和拓展国外渠道客户等方式积极拓展海外市场份额。公司于2025年3月7日发布公告拟以2.66亿元购买南通大王优质资产，定位为公司旗下主要的出口和加工生产基地。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为3.24元、3.85元、4.52元，对应PE分别为16倍、14倍、12倍。我们看好公司通过产能扩充+自主品牌孵化培育+海外业务加速拓展，打开收入利润成长空间。给予公司2025年20倍估值，对应目标价64.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险，婴儿出生率下降的风险。

豪悦护理(605009) 公司发布2024年报 24Q4收入8.9亿，同比+30.2%，归母净利润0.93亿，同比-27.6%，扣非归母净利润0.88亿，同比-33.6%； 24年收入29.3亿，同比+6.3%，归母净利润3.9亿，同比-11.7%，扣非归母净利润3.8亿，同比-11.1%； 24年毛利率27.9%，同比+1pct，归母净利率13.2%，同比-2.7pct。24年收入增长预计主要系海外收入高增所致；利润下降预计系：①因加大自有品牌推广、代销服务费增加等，公司2024年度销售费用同比上升55.95%；②因利息收入减少，财务费用提高29.56%；③信用减值损失增加约1kw。 24年公司累计分红2.6亿元，分红比例67.2%，延续高分红政策。 分产品看，①婴儿卫生用品24年收入20.6亿，同比+4.3%，毛利率23.9%，同比+0.8pct，量/价分别同比+12.3%/-7.2%；②成人卫生用品24年收入5.5亿，同比-0.6%，毛利率28.9%，同比+1.3pct，量/价分别同比+8.4%/-8.2%；③其他产品（湿巾等）24年收入2.3亿，同比+57.6%，毛利率47.5%，同比-8.3pct，主要系公司生产的湿厕纸和湿巾产品收入增加所致。 分区域看，境内24年收入23.9亿，同比+1.0%，毛利率25%，同比-0.2pct；境外24年收入4.5亿，同比+46.7%，毛利率36.7%，同比+5.3pct，主要原因系泰国豪悦营业收入大幅提升所致。 婴裤业务稳步增长，有望受益行业需求回暖 公司在业内积累了多元化的客户，既有尤妮佳、花王等全球著名跨国公司，也有BabyCare、孩子王、亲宝宝等电商新兴渠道的国内母婴知名品牌商，这些客户对公司产品的进一步推广、品牌形象提升都起到了示范作用，有利于公司未来业务的持续开拓；基于公司与全球跨国客户的长期业务合作优势，公司调整组建业务，通过加大人员、资源等方面投入，深耕优质客户资源、拓展国外渠道客户等多种方式开发客户，积极拓展海外市场份额。此外公司逆势收购合肥花王/南通大王等产能，我们预计代工份额有望持续提升。 当前婴儿尿裤行业需求逐步改善（24年出生人口数同比+52万人），25年我们预计高附加值拉拉裤（8个月龄以上使用）等产品需求逐步提升，公司产品结构有望优化；此外2025年政府工作报告提出要制定促进生育政策，发放育儿补贴，公司或受益于生育补贴政策落地。 自主品牌构筑新成长维度 公司通过股权收购湖北丝宝股份有限公司持有丝宝护理的100%股份，并于2025年1月20日完成股权交割。丝宝护理旗下“洁婷”、“全因爱”、“美月见”等品牌的女性卫生用品在行业中具有较高的知名度、美誉度和诚信度，具有较好的品牌影响力及品牌价值。丝宝护理24年收入6.8亿元，净利润0.26亿元；我们预计合并后双方在战略层面的全面对接和业务层面的深度融合，助力提升品牌的知名度和影响力，提升产品市场份额。 调整盈利预测，维持“买入”评级 需求改善叠加生育政策加持，公司基本面处改善通道，自主品牌理顺有望赋能成长；考虑当前为建设自主品牌仍加大费用投放，我们预计25-27年归母分别为5.0亿/5.6亿/6.2亿元（25-26年前值分别为5.2/6.1亿元），对应PE分别为17X/15X/13X。 风险提示：市场竞争风险；自主品牌拓展不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格波动风险等。

豪悦护理(605009) 事件：公司发布2024年度报告。2024年公司实现收入29.29亿元（同比+6.3%），归母净利润3.88亿元（同比-11.7%），扣非归母净利润3.76亿元（同比-11.1%）；其中24Q4实现收入8.88亿元（同比+30.2%），归母净利润0.93亿元（同比-27.6%），扣非归母净利润0.88亿元（同比-33.6%）。24Q4收入增长靓丽，利润受信用减值、利息收入减少及销售费用增加影响同比有所下滑。 代工主业表现稳健，自主品牌&海外市场增长靓丽。24年公司婴儿卫生用品业务收入20.60亿元（同比+4.3%）、毛利率23.9%（同比+0.8pct），其中24H2收入11.62亿元（同比+18.7%）、毛利率22.9%（同比-0.8pct）；成人用品业务收入5.52亿元（同比-0.6%）、毛利率28.9%（同比+1.3pct），其中24H2收入2.88亿元（同比-1.3%）、毛利率30.5%（同比+1.9pct）。 代工业务：24H2公司纸尿裤代工业务增长提速，主要系大促期间公司绑定的头部客户增长靓丽，根据久谦，24Q4Babycare/帮宝适GMV分别为18.67亿元/10.44亿元（同比+18.7%/+17.0%），25Q1分别为14.60亿元/9.35亿元（同比+16.8%/+33.8%），带动公司主业订单稳健增长；同时伴随原材料价格企稳、下游需求由纸尿裤向拉拉裤发生结构性变化，ASP有望稳步提升。 自主品牌：答菲24Q4/25Q1GMV分别为0.54亿元/0.60亿元（同比+32.9%/+50.7%）；Sunnybaby先发布局海外市场，通过泰国本土经销商辐射商超连锁，逐步拓展缅甸、老挝等周边市场，顺利抢占海外市场发展先机。 出海：2024年公司海外市场收入4.51亿元（同比+46.7%）、毛利率36.7%（同比+5.3pct），其中24H2收入2.63亿元（同比+67.2%）、毛利率41.5%（同比+4.8pct），海外市场增长提速、毛利率稳步改善。 收购丝宝切入卫生巾赛道，品牌焕新打法升级。24年10月公司发布收购丝宝意向协议公告，25年1月顺利完成股权交割。洁婷线下渠道布局深入，河南、湖北、河北、山东等省份为其优势市场；根据久谦，25Q1洁婷电商GMV0.71亿元（同比+43.7%），保持较好增长势头，3月在卫生巾行业舆情之下逆势同比+62.4%。我们认为，伴随公司完成对其整合、逐步形成赋能，洁婷品牌有望焕新成长。 盈利能力同比下滑，营运能力优化。24Q4公司毛利率27.0%（同比-2.1pct），归母净利率10.5%（同比-8.4pct），利润承压主要系公司24年计提信用减值损失0.18亿元、资产减值损失0.09亿元、此外利息收入同比减少、销售费用率有所抬升，销售/管理/研发费用率分别为8.3%/1.4%/3.7%（同比+1.2pct/+0.8pct/-0.7pct）。截至24Q4末，存货/应收账款/应付账款周转天数分别为51/13/72天（同比-1/-8/+3天），经营性现金流量净额为3.34亿元（同比+0.1亿元），营运能力优化。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.7/5.5/6.7亿元，对应PE分别为18X/15X/12X。 风险提示：下游需求不及预期风险，洁婷表现不及预期风险

豪悦护理(605009) 事件：公司发布《关于设立全资子公司及签署购买资产协议》公告 公司发布公告，拟在江苏省南通经济技术开发区投资设立豪悦护理用品（南通）有限公司（具体以最终注册名为准），预计三年内总投资额不超过4亿元人民币。 同时公司与南通大王拟签订《资产转让合同》，各方就购买资产事宜达成初步合作意向，公司拟以自有或自筹资金（2.66亿元），通过现金方式购买南通大王持有在江苏省南通经济技术开发区内西区（第一工厂）的土地使用权面积8.4万平方米、厂房建筑面积6.8万平方米、11条婴儿纸尿裤生产相关设备。 本次购买南通大王生产线，是公司基于现有婴儿产品设备产能利用率较好，根据企业整体布局和发展战略的需要，及新产品研发、新销售渠道拓展的需要，将充分利用标的物现有设备及设施完好的厂房优势，为未来业务发展预留了足够空间，优化现有业务，利于形成上市公司新的盈利增长点，增强公司持续经营竞争力。 GOO.N品牌婴儿纸尿裤在中国拥有较高知名度，本次购买资产后，南通大王通过将婴儿纸尿裤业务委托给包括豪悦护理在内的外部公司生产的方式继续进行销售。 继收购合肥花王/湖北丝宝后，公司再次收购南通大王产线，我们认为有利于进一步扩充产能规模、提升市占，放大规模效应、夯实龙头地位。 两会提及促生育政策，下游需求有望复苏 根据国家统计局，2024年我国出生人口数954万人（同比+52万人），新生儿数量达到小高峰后，我们预计高附加值拉拉裤等产品需求逐步提升，25年公司产品结构有望优化。 25年两会期间，国务院总理李强在政府工作报告中指出：制定促进生育政策，发放育儿补贴，大力发展托幼一体服务，增加普惠托育服务供给。3月7日，国家卫健委主任雷海潮提出：今年将发放育儿补贴，国家卫健委正在会同有关部门，起草相关的育儿补贴的操作方案。我们预计伴随育儿补贴落地，相关婴儿用品需求释放有望为公司带来业绩增量。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司积极收购资产扩张产能，夯实婴儿纸尿裤代工龙头地位，25年有望享受促生育政策红利。我们预计24-26年公司归母净利分别为4.4/5.2/6.1亿元，对应PE为14/12/10X。 风险提示：购买资产事项尚存在重大不确定性；宏观环境扰动；新生儿数量下滑等风险

加速品牌发展》研报附件原文摘录）
豪悦护理(605009) 公司发布2024三季度报告 24Q3公司实现收入7.3亿元，同比+1.5%；归母净利润1.0亿元，同比-9.0%；扣非归母净利润1.0亿元，同比-9.9%。 24Q1-3公司实现收入20.4亿元，同比-1.6%；归母净利润2.9亿元，同比-5.1%；扣非归母净利润2.9亿元，同比-3.5%。 拟现金收购丝宝股份100%股权，加大自有品牌发展 公司与湖北丝宝股份有限公司（以下简称“丝宝股份”）及其全资子公司湖北丝宝护理用品有限公司签订《股权收购意向协议》，各方就股权收购事宜达成初步合作意向，根据公司当前对标的公司业务、财务及团队等情况的初步评估，其综合估值暂定为不超过人民币3.6亿元，公司拟以现金购买“标的公司”100%股权。 丝宝23年总资产2.5亿，净资产1.0亿，收入5.42亿，净利润0.14亿；24H1总资产3.0亿，净资产1.3亿，收入3.2亿，净利润0.11亿。 生产方面，公司将承继及承接丝宝全部资产/负债/业务/人员等，有利于在技术/采购/生产/研发/销售等方面充分发挥协同效应； 品牌方面，丝宝旗下“洁婷”、“全因爱”、“美月见”等品牌具有较高知名度，公司将沿用此前品牌标签发挥其影响力。 此前公司已培育希望宝宝/Sunnybaby/答菲/森之物语等品牌，我们预计收购后洁婷等品牌有望充分赋能，自主品牌发展进一步提速！ 代工绑定头部客户，生产基地布局优化 公司在业内积累了包括尤妮佳、花王、BabyCare、孩子王、亲宝宝等国内外母婴知名品牌商，且有望凭借产品研发实力、精益生产能力、优质供应服务及高性价比产品提升份额。 产能方面，目前公司已建有杭州、江苏、泰国、湖北等生产基地，合肥花王厂房正开展技术改造，有望增强持续经营能力和综合竞争力。 毛利率稳健，产品推广投入加强 24Q3公司毛利率27.0%，同比-0.2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.2%/3.0%/3.6%/-0.8%，同比+2.1pct/+0.2pct/-0.1pct/+0.9pct，归母净利率为13.8%，同比-1.6pct。公司毛利率保持稳健，销售费用提升主要系加大产品推广力度。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司产品研发能力持续提升、全球优化产能布局，有利于绑定优质客户资源；本次收购或带动自主品牌发展提速。根据24年三季报，考虑当前消费增速仍为弱增长且品牌端线上竞争加剧，我们预计24-26年归母净利分别为4.4/5.2/6.1亿元（前值为4.8/5.6/6.5亿元），对应PE为14/12/10X。 风险提示：市场竞争风险；大客户采购额下滑；自主品牌拓展不及预期，海外生产基地建设不及预期；原材料价格波动风险，拟收购存在估值过高的风险等。

豪悦护理(605009) 公司发布2024年半年度报告 24Q2收入6.73亿，同比-7.13%；归母净利1.08亿，同比-10.02%；扣非归母净利1.08亿，同比-2.82%； 24H1收入13.1亿，同比-3.2%；归母净利1.9亿，同比-2.9%；扣非归母净利1.9亿，同比+1.5%。 分产品，24H1婴儿卫生用品/成人卫生用品/非吸收性卫生用品及其他产品收入分别为9.0亿/2.6亿/1.5亿，同比分别-9.9%/+0.3%/+119.8%，毛利率分别为25.2%/27.1%/54.8%，同比分别+2.7pct/+0.7pct/+7.1pct。 分区域，24H1国内/国外收入分别为11.3亿/1.9亿，同比分别-4.5%/+25.1%，毛利率分别为28.9%/29.9%，同比分别+4.5pct/+4.1pct。 24H1拟分红1.3亿，分红比例67.78%，持续高分红彰显价值属性。 代工业务：核心客户增长稳健，易穿脱新品贡献增量 公司凭借产品研发实力、精益生产能力、优质供应服务及高性价比产品，在业内积累了包括尤妮佳、花王、BabyCare、孩子王、亲宝宝等国内外母婴知名品牌商；并与跨国大客户开展深度合作，增加合作品类，拓宽业务合作区域范围。 公司依托对市场的深入了解及工艺技术创新，为消费者增加新品相选择，24H1结构完全创新的易穿脱经期裤已推向市场，我们预计新品有望持续贡献增量。 自有品牌：国内外新品持续迭代，新兴渠道稳步拓展 公司关注消费者痛点和需求持续打造自有品牌，24H1森之物语女性卫生用品推出日用型易更换经期裤；答菲湿巾、湿厕纸家庭护理系列充分进行消费者和市场调研，新品羽绒服清洁湿巾备受认可；Sunny Baby积极调整产品、入驻Tiktok等电商平台、提升爆款销量。 合肥基地有序整合，中期墨西哥基地进一步优化全球布局 公司在全国布局生产基地，合理利用当地区域优势提升效率，目前已建有杭州、江苏、泰国、湖北等生产基地，24H1合肥花王厂房完成资产交割，并对其中部分产线开展技术改造，并持续发挥现成设施、大面积仓库等资产优势，增强持续经营能力和综合竞争力。 此外，公司拟投资3000万美元在墨西哥设立生产基地，进一步发展跨境电商业务，扩大产品在海外市场的供货辐射面，缩短供货周期，降低运输成本，优化产品价格；同时，以现有客户为基础，推动公司在北美、南美开拓新客户，提升在海外市场的综合竞争力。 毛利率改善，费用投放加强 24Q2毛利率30.3%，同比+2.2pct，毛利率持续改善，我们预计主要系原材料价格下降，且无纺布自产优化成本结构；24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为6.9%/3.2%/3.9%/-1.2%，同比+2.3pct/+0.4pct/+0.4pct/+1pct，归母净利率16.1%，同比-0.5pct，其中销售费用率提升主要系公司加大自有品牌推广所致。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司产品研发能力持续提升、全球优化产能布局，有利于绑定优质客户资源；自有品牌渠道建设加强，新品持续迭代。根据24年中报情况，考虑当前消费环境仍疲软，且品牌端线上竞争加剧，我们预计24-26年归母净利分别为4.8/5.6/6.5亿元（前值为5.2/6.2/7.3亿元），对应PE为11/9/8X。 风险提示：市场竞争风险；大客户采购额下滑；自主品牌拓展不及预期；海外生产基地建设不及预期；原材料价格波动风险等。

豪悦护理(605009) 公司发布2023年报 23Q4收入6.8亿，同比-16.5%；归母净利润1.3亿，同比-20.0%，环比+16.3%；扣非净利润1.3亿，同比-11.8%，环比+24.5%。 23年收入27.6亿，同比-1.6%；归母净利润4.4亿，同比+3.7%；扣非净利润4.2亿，同比+7.4%。 23年拟派发现金红利1.32亿，分红比例30%。 代工客户稳步开拓，自主品牌成长提速 23年婴儿卫生用品收入19.8亿，同比-2.8%，其中量/价分别+3.5%/-6.1%；成人失禁用品收入5.6亿，同比-10.6%，其中量/价分别-7.6%/-3.3%。 代工方面，积累了Babycare、尤妮佳等国内外的多元客户，新客户稳步开拓，易穿脱经期裤和婴儿拉拉裤已做好准备推向市场。 自主品牌方面，“希望宝宝”发力抖音渠道，此外通过新材料研发应用推出海藻系列，利于提升单价及盈利水平。 其他产品收入1.5亿，同比+69.7%，答菲湿巾和湿厕纸家庭护理系列产品在多个主流电商平台成为KA级别品牌，同时以抖音等渠道推进“大单品策略”，销售快速提升。 泰国及跨境大客户增长靓丽，海外品牌多渠道铺开 23年境内/境外收入分别23.7亿/3.1亿，同比-4.4%/+17.6%，泰国子公司及跨国大客户业务量提升贡献收入增长。 23年公司sunny baby品牌入驻泰国主要商超、合作当地经销渠道，产品辐射周边国家，此外与lazada、shopee、Tiktok等电商平台深度合作，品牌影响力提升。 湖北产能陆续释放，拟购入合肥花王工厂奠定业务扩张 23年湖北公司厂房通过验收，生产设备陆续到位并投产，并通过跨国及国内大客户验厂和产品论证等工作，进一步提升客户粘度； 24年公司拟购买花王合肥工厂，现有设备、厂房、仓库完备，将利用合肥地理位置优越、工厂现成设施完好、厂房及仓库大面积的优势，为未来业务发展预留足够空间； 此外24年公司拟建设墨西哥生产基地，总投资额3000万美元，有利于加强与全球知名跨国公司在北美、南美地区的全面、深度业务合作，推动开拓新客户，进一步提升公司盈利能力及综合竞争力。 成本下降、原材料自产，盈利能力提升 23Q4毛利率29.0%，同比+4.3pct，环比+1.8pct；净利率18.8%，同比-0.8pct，环比+3.4pct；盈利能力提升主要系原材料采购成本下降、无纺布自产比例提升。 从费用表现来看，23年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.4%/3.8%/-1.9%，同比+1.5pct/+0.3pct/+0.2pct/-0.4pct，销售费用增加主要系自有品牌推广加大、代销服务费增加。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司持续投入对新产品的研发，以婴儿护理用品和成人护理用品业务为重点，加强与客户在创新阶段的前瞻性合作，持续研发优化产品。同时，公司持续对自有品牌推广投入，加强品牌建设，拓展营销渠道，促进产品销售，增强公司产品知名度和美誉度，提升市场占有率。考虑公司23年业绩，以及前期全球卫生事件对出生率影响逐步体现，依此调整盈利预测。我们 预计24-26年归母净利分别为5.2/6.2/7.3亿元（24-25年前值为6.2/7.5亿元），对应PE为11/9/8X。 风险提示：市场竞争风险；大客户采购额下滑；自主品牌拓展不及预期；海外生产基地建设不及预期；原材料价格波动风险等。

豪悦护理(605009) 事件：豪悦护理发布2023年报。2023年实现营业收入27.57亿元，同比下降1.62%，实现归母净利润4.39亿元，同比增长3.72%，实现扣非归母净利润4.23亿元，同比增长7.37%。单Q4实现收入6.82亿元，同比下降16.51%，实现归母净利润1.28亿元，同比下降19.98%。公司2023年现金分红2.6亿元（含税），分红比例60%。 点评： 产品随原材料降价影响营收，自主品牌湿巾快速增长，国内外产能布局持续深化。公司2023年实现营业收入27.57亿元，同比下降1.62%。分产品，2023年公司婴儿卫生用品实现收入19.76亿元，同比下降2.79%，主要为原材料成本下降，公司主动调整销售单价，婴儿卫生用品销售量同比+3.48%，单价同比-6%。成人卫生用品实现收入5.55亿元，同比下降10.61%，销售量同比-7.58%，单价同比-3.93%。其他产品实现收入1.48亿元，同比增长69.66%，主要系公司生产的湿厕纸和湿巾产品收入增加所致，自主品牌答菲湿巾和湿厕纸家庭护理系列产品，在多个主流电商平台抖音、天猫等成为KA级别品牌。同时锚定抖音等重点渠道，全平台展开营销推广。分地区，2023年公司境内、境外分别实现收入23.71亿元、3.07亿元，分别同比下降4.35%、增长17.56%，公司境外实现增长主要由于泰国豪悦营业收入大幅提升，以及大客户的境外兄弟公司业务量提升所致。其中，公司sunny baby品牌入驻泰国主要商超，通过开展营销推广活动，加强当地传统渠道、线上电商建设，泰国公司通过与当地传统渠道经销商合作，公司产品销售至老挝、缅甸等周边国家，实现销售收入快速增长。产能方面，公司湖北公司厂房通过验收，组建生产经营团队顺利通过跨国大客户及国内大客户的验厂和产品论证，逐步释放产能，进一步提升客户粘度。公司目前已布局杭州、江苏、泰国、湖北等生产基地，并将拟新增收购花王的合肥工厂。公司公告投资3000万美元成立豪悦墨西哥公司，成立墨西哥生产基地，增强与全球知名跨国公司在北美、南美地区的全面、深度业务合作。 毛利率如期改善，出口毛利率表现亮眼，整体盈利稳健。1）毛利率，公司23年实现毛利率26.94%，同比+3.79pct；Q4毛利率为29.04%，同比+4.29pct。毛利率显著提升主要为高分子、无纺布、橡筯等原材料采购成本下降，同时公司进一步加大通过自行生产无纺布替代外部采购无纺布，综合降低材料成本。分地区看，2023年境内、境外毛利率分别为25.13%、31.39%，分别同比+2.58pct，+11.13pct，公司加强和跨国公司大客户业务合作，高端产品的合作业务从原有国内市场延伸至海外，高端产品出口业务比例逐步加大，出口业务毛利率稳步提升。2）期间费用率，公司23年销售、管理、研发、财务费用率分别为4.97%、2.37%、3.80%、-1.91%，分别同比变化+1.5pct、+0.3pct、+0.18pct、-0.44pct，销售费用率提升主要为公司加大产品推广，管理费用率提升主要为员工薪酬及折旧摊销增加。3）净利润方面，公司23年实现归母净利润4.39亿元，同比增长3.72%，净利率为15.91%，同比+0.82pct；单Q4归母净利润1.28亿元，同比下降19.98%。4）现金流，公司23年经营活动现金流7.8亿元，同比+32.4%，主要为销售回款增加；投资活动现金流-3.6亿元，同比-234%，主要减少货币资金理财；筹资活动现金流0.1亿元，同比+121%，主要为借款和减少回购公司股份。5）分红，公司2023年现金分红2.6亿元，分红比例60%，当前股价对应股息率约4.7%，提分红重视股东回报。 盈利预测与投资评级：公司作为国内领先的吸收性卫生用品直接生产销售企业，产品研发创新实力领先，持续提升存量客户份额&开拓新客户打造增长势能，国内外产能布局完善，有助于增量客户扩展，海外自主品牌产品亦有望贡献增量。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.98亿元、5.66亿元、6.47亿元，分别同比增长13.6%、13.6%、14.4%，目前股价对应24年PE为11x，维持“增持”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。