亚信安全(688225) 身份安全和终端安全领域领军企业，维持“买入”评级 公司是中国网络安全软件市场领跑者，是业内“懂网、懂云”的网络安全公司。我们下调公司2024年归母净利润预测为0.11亿元（原预测为0.15亿元），考虑亚信科技并表影响，我们上调2025-2026年归母净利润为2.31、2.98亿元（原预测为1.32、1.85亿元），EPS分别为0.03、0.58、0.75元/股，当前股价对应PE分别632.9、29.0、22.4倍。考虑公司在网络软件领域的领先地位，同时收购亚信科技有望形成良好协同效应，维持“买入”评级。 业绩符合预期，步入成长新阶段 公司发布业绩预告，2024年全年预计实现营业收入31.1-42.6亿元；预计实现归母净利润850-1275万元；预计实现扣非归母净利润-1,800万元到-1,200万元。公司业绩同比扭亏，主要得益于网安业务业绩开启修复反转及亚信科技成功并表带来的贡献。 网安业务业绩开启修复反转，经营质量显著改善 公司预计2024年网安业务营业收入同比增长约14%至19%，同时，标准化产品收入占比继续上升及解决方案类业务的提效工作成果显著，推动毛利率稳步提升。公司持续推进提质增效，精细化管控提升运营效率，2024年期间费用增速同比显著下降。此外，公司加强回款管理，提升回款效率，2024年销售商品收到的现金、经营活动产生的现金流量净额同比明显改善。 并表亚信科技效益初显，协同效应可期 公司于2024年11月完成对亚信科技的重大资产重组事项，自2024年11月9日起合并亚信科技的业绩。本次交易事项使得公司形成“安全+数字化”的一体两翼发展格局，实现产品线的延伸与增强。未来双方将在运营商市场、数据要素、AI大模型应用等领域强化协同，深挖商机，积极把握市场增量机遇。 风险提示：行业增长速度下降的风险；核心技术人员流失风险；新产品研发风险。

亚信安全(688225) 核心观点 24年业绩预告归母净利润扭亏为盈，原安全业务逆势增长。由于亚信科技并表因素，公司2024年实现收入约31.1-42.6亿元；归母净利润约为850万至1275万，实现扭亏；扣非归母净利润-1800万至-1200万。公司原安全业务收入同比增长约14%-19%，收入约18.33-19.14亿元；单Q4实现营收增速20%+，与行业逆势明显。 安全业务持续精进，核心产品份额有望持续提升。公司网络安全业务毛利率稳步提升，主要得益于标准化产品收入占比继续上升及解决方案类业务的提效工作成果显著。行业层面，公司运营商行业收入恢复企稳，毛利贡献增长；非运营商行业收入继续保持快速增长。产品层面，新一代终端安全、云安全、高级威胁治理、身份安全等核心产品高速增长，收入贡献显著提升。结合行业普遍下滑来看，公司主打的终端安全产品份额将进一步提升。 加强经营管理，各项指标改善。包含重组费用下，整体三费与去年基本持平经营质量明显提升。公司24年研发费用、管理费用较上年同期小幅下降，销售费用有所增长，整体运营效率提升。公司2024年销售商品收到的现金、经营活动产生的现金流量净额较上年同期明显改善。 25年有望多点开花，全年并表亚信科技将显著提升利润弹性。公司下游以制造业、金融、能源等为主，其刚需属性进一步验证了增长韧性，需求有望持续回暖，公司标品市场份额有望进一步提升。另一方面，公司多项积极布局有望开始在25年有所收货。第一、公司新一代终端安全TrustOne成功完成与HarmonyOS NEXT操作系统的兼容性测试，成为鸿蒙适配认证的第一批安全伙伴。第二、公司自研安全浏览器“信界”产品已与字节跳动飞书产品联合推出解决方案，打造可信办公空间；同时，公司还是火山引擎唯一安全合作商。第三、公司与亚信科技在数字化领域将正常展开协同，同时全年并表也将在25年贡献较高的归母净利润增量。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。在完成对亚信科技并购后，公司收入和利润均要增厚，且公司原业务实现逆势增长。因此根据业绩预告，调整2024-2026年盈利预测，预期营业收入由19.31/23.53/27.93亿元调整为36.98/102.58/109.79亿元，归母净利润由0.14/1.23/2.16亿元为0.11/2.24/3.35亿元，对应当前PE为698/34/23倍。公司24年仍保持积极增长态势，未来双方协同可期，维持“优于大市”评级。

亚信安全(688225) 核心观点 三季度保持增长，产品和行业显示相对优势。2024年前三季度，公司收入11.08亿元（+11.75%），归母净利润-2.08亿元（+1.37%），扣非归母净利润-2.14亿元（+11.99%）。单Q3来看，公司收入4.48亿元（+4.44%），归母净利润-0.16亿元（+59.29%），扣非归母净利润-0.17亿元（+67.16%）。在网安行业中，公司保持了相对较好的收入增速，主要系公司聚焦核心战略产品、做深做强重点行业与高价值客户的策略取得预期成果。 各项经营指标均有改善。公司近年来持续提升标准化产品收入占比，并促进改善解决方案类业务产品化、组件化水平，带来毛利率提升，第三季度毛利率同比提升5.1个百分点。公司较大回款考核，销售收现、净现金流均有明显提升，经营性现金流净额同比改善36.27%。控费效果逐季体现，1-9月期间费用总计同比增长2.32%，第三季度期间费用总计同比下降4.29%。 完成亚信科技并购，有望大幅增厚公司业绩。根据公司公告，重大资产重组标的资产过户完成。最终交易方案为，公司支付现金约13.85亿港币收购亚信科技20.316%的股份；公司通过表决权委托的方式取得田溯宁及其控制的主体在紧随本次股份收购交割后合计持有的亚信科技9.605%的表决权。本次交易后，公司间接控制亚信科技29.921%的表决权。亚信科技23年收入79.13亿元，净利润5.33亿元，扣非归母净利润7.51亿元。并购完成后，亚信安全收入在25年有望突破100亿的规模，归母净利润并表亚信科技约20%，也将大幅增厚公司业绩。 双方在数智化领域有望深度协同。亚信科技是数智化全栈能力提供商，拥有数智、云网、IT三大产品体系。重组完成后，双方将实现安全+数智化的深度融合，整合运营商、金融、政务、交通、能源等重点行业的优势资源，提供云网安的全栈能力方案。例如亚信科技在运营商软件占据优势，数据要素应用积累较多案例，双方在运营商领域将进一步拓展业务机会。卫星领域，双方均与上海垣信卫星有深度合作，有望复制运营商成功案例。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。在完成对亚信科技并购后，公司收入和利润均要增厚，当前先暂不考虑并表影响。预计2024-2026年营业收入为19.31/23.53/27.93亿元，增速分别为20%/22%/19%，归母净利润为0.14/1.23/2.16亿元，对应当前PE为606/67/38倍。公司24年仍保持积极增长态势，维持“优于大市”评级。

亚信安全(688225) 核心观点 上半年收入增长韧性十足，利润表现明显企稳。公司发布24年中报，上半年收入6.61亿元（+17.31%），归母净利润-1.92亿元（-12.11%），扣非归母净利润-1.97亿元（-2.78%）。单Q2来看，公司收入3.72亿元（+13.89%），归母净利润-0.46亿元（+39.57%），扣非归母净利润-0.47亿元（+41.07%）。 核心业务保持快速增长，各行业均有较好表现。2024年上半年，公司网络安全产品与安全服务合计同比增长16%，公司持续推进产品结构调整，提高标准化产品收入占比，提升解决方案类业务的交付效率。其中，解决方案类业务收入同比增长41%，收入占比为37%；以端点安全产品为主的标准化产品收入占比为53%，保持80%以上的高毛利率。公司的运营商行业收入同比增长16%，收入占比为32%；非运营商行业收入同比增长18%，收入占比为68%，其中，金融、政府、企业、能源四大行业收入同比增长19%，占比提升至65%。 费用继续优化，研发和销售积极迭代。公司继续加大费用管控，人员数量有所下降，持续贯彻各业务单元贡献增长、贡献利润、贡献现金流的经营意识，多效举措提升人均效率。销售、管理、研发费用同比变化为+7.72%、-1.97%、+6.54%。研发和销售仍保持较高投入，如研发侧信立方大模型、终端安全（TrustOne）、XDR SaaS（ImmunityOne）、云安全（ForCloud）等均有大幅升级。销售侧根据下游需求复苏的节奏，适时调整销售资源，聚焦价值客群，同时重组运营商销售与售前体系。 布局新领域，持续打造增长点。在算力网络方向，公司先后在西云智算中心宁夏枢纽云安全一体化建设工程项目、科大讯飞星火大模型智算中心落地算力安全解决方案与服务，订单金额达亿元级别。卫星互联网方面，2024年初公司参股投资“G60星链”核心企业上海垣信卫星的A轮融资，2024年5月双方达成战略合作，2024年6月亚信安全独家承揽上海垣信卫星的安全咨询服务项目，未来双方在各类业务上均有广泛合作空间。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年营业收入为19.31/23.53/27.93亿元，增速分别为20%/22%/19%，归母净利润为0.14/1.23/2.16亿元，对应当前PE为302/34/19倍。公司24年上半年仍保持积极增长态势，维持“优于大市”评级。

亚信安全(688225) 身份安全和终端安全领域领军企业，首次覆盖给予“买入”评级 公司是中国网络安全软件市场领跑者，是业内“懂网、懂云”的网络安全公司。我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.15、1.32、1.85亿元，EPS分别为0.04、0.33、0.46元/股，当前股价对应PE分别397.1、44.5、31.6倍。公司估值高于同行可比公司平均估值水平，考虑公司在网络软件领域的领先地位，未来有望在云安全、AI安全等领域取得重要突破，首次覆盖给予“买入”评级。 对标国际头部网安公司，平台优势卡位、产品智能联动 产品层面，公司身份安全、端点安全、态势感知、终端安全检测与响应（EDR）、威胁情报、云主机安全等产品均处于行业领先地位。同时，对标Trend Micro、CrowdStrike、Palo Alto国际头部网安公司，公司推出Trust One终端安全平台及XDR一体化安全平台，以产品子能力+平台大能力+专家服务提供了完整的解决方案，既可以满足本地化部署，也可以支持SaaS化部署。 内生+外延，推动云网安一体化融合发展 （1）收购安全狗，加强云安全领域布局。2023年10月，公司收购厦门服云信息科技有限公司75.96%的股权，通过此次收购公司与服云信息将深度融合云安全的产品技术能力，加速云原生安全的创新发展，构筑完整的云安全产品体系。 （2）拟收购亚信科技，进一步打通云网安一体化战略。2024年1月，公司公告重大资产重组预案，拟控股亚信科技，亚信科技在运营商市场积累深厚，通过本次交易，公司将进一步打造“懂网、懂云、懂安全”的能力体系，提升“云网安”融合能力，实现产品线的延伸及增强，提升整体解决方案实力。 风险提示：行业增长速度下降的风险；核心技术人员流失风险；新产品研发风险。

亚信安全(688225) 投资要点 事件：2024年4月27日，亚信安全发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入16.08亿元，同比减少6.56%，实现归母净利润-2.91亿元，同比减少395.56%；2024Q1，公司实现营收2.88亿元，同比增长22.05%，实现归母净利润-1.46亿元。 竞争加剧致毛利率波动，标准化产品收入3年cagr达23.7%。报告期内，受外部环境不确定性、行业下游客户需求趋缓等因素的影响，2023年亚信安全实现营业收入16.08亿元，同比减少6.56%，综合毛利率为47.82%，较上年同期下降4.97个百分点，主要系解决方案类业务阶段性成本投入较高及云网虚拟化业务毛利下降所致；2023年公司实现归母净利润-2.91亿元，同比减少395.56%，主要系营业收入与毛利率同比小幅下降、研发费用增长较快、对外投资产生的公允价值变动收益同比降低所致。从产品分类来看，2023年公司的网络安全产品收入同比下降1.96%，网络安全服务业务收入同比增长20.46%，网络安全产品与网络安全服务基本保持平稳；云网虚拟化软件业务收入同比下降53.67%，因客户需求趋缓对公司营业收入表现产生一定影响。从业务形态分类来看，标准化产品、安全服务保持较快增长，2020年-2023年标准化产品收入复合增长率为23.7%，是公司营收增长、综合毛利率稳定的贡献主力，解决方案类收入阶段性放缓下降，公司产品业务结构进一步优化。 网络安全领域持续领先，多领域技术实现自主知识产权。公司是中国网络安全软件领域的领跑者，在安全牛2023年发布的《第十版网络安全行业全景图》中公司入选其中的12大安全领域、60个细分领域，公司在安全牛第十版《中国网络安全企业100强》中，信创能力排名第二。报告期内，公司持续加大研发投入，重点推进“数据驱动，AI原生”战略，2023年公司研发费用为4.47亿元，同比增长38.54%，占营业收入27.78%。公司持续保持在云安全、身份安全、终端安全、安全管理、高级威胁治理、数据安全及工控安全等重要核心技术领域的投入，推动大模型在网络安全领域的技术创新和升级，在现代勒索攻击治理、XDRSaaS、大模型应用与安全管控、零信任、安全办公环境、安全数据中心等领域取得了自主知识产权的技术成果。 拟现金收购亚信科技股权，业务协同+业绩增厚可期。根据公司2024年1月17日发布的公告称，公司拟通过全资子公司亚信津安、亚信成都与科海投资及后续引入的其他投资人（如有）共同出资设立境内SPV，并由境内SPV出资设立境外全资子公司作为收购主体以支付现金的方式购买交易对方持有的亚信科技19.236%或20.316%的股份，交易总对价为17.02亿港元或17.96亿港元。交易完成后，双方有望在电信运营商等多个关键信息基础设施行业实现协同发展，并在商机共享、交叉销售等方面开展合作，对上市公司业务拓展、提升持续经营能力具有积极作用。同时，本次交易完成后，亚信安全将成为亚信科技的控股股东，标的公司将纳入上市公司合并财务报表范围，2023年亚信科技实现扣非归母净利润7.51亿元，并购完成后有望增厚亚信安全业绩。 AI有望释放云安全市场需求，股权激励坚定长期增长信心。从安全防御视角来看，AI大模型带来的安全产品形态的改变，产品能力与响应效率的提升将带来竞争格局的改善，同时，数据安全继续保持高热度，数据共享流通的安全成为焦点。随着AI和机器学习技术在云安全领域的应用更加深入，为了实现更高效的威胁检测与响应机制，云安全技术将向自动化方向演进，全面的云安全防护方案将成为主流。因此，云安全仍将是未来企业安全与风险管理支出中增长最快的领域之一，公司有望直接受益。4月27日，公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟向216名激励对象授予限制性股票总量1220万股，约占公告日总股本的3.05%，同时，公司制定了业绩考核目标作为归属条件之一，激励计划以2023年营收为基数24-26年3个会计年度营收的复合增速分别为目标值20%、触发值15%，彰显公司长期发展信心。 投资建议：公司是中国网络安全软件领域的领跑者，作为“懂网、懂云”的安全公司，致力于护航产业互联网，成为在5G云网时代，守护云、网、边、端的安全智能平台企业。我们预测公司2024-2026年收入19.50/23.46/27.99亿元，同比增长21.3%/20.3%/19.3%，归母净利润分别为0.26/1.02/1.84亿元，同比增长108.8%/297.7%/80.6%，对应EPS为0.06/0.25/0.46元，PE为226.7/57.0/31.6，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等；业务并购不及预期。

亚信安全(688225) 核心观点 23年整体承压较大，24Q1收入有所回暖。公司发布2023年报，全年实现营收16.08亿元（-6.56%），归母净利润-2.91亿元（-395.56%），扣非归母净利润-3.25亿元，下滑较大。单Q4来看，公司收入6.16亿元（-10.97%）归母净利润-0.80亿元（-130.13%），扣非归母净利润-0.81亿元（-138.16%）。公司同时发布24年一季报，24Q1公司收入2.88亿元（+22.05%），归母净利润-1.46亿元（-53.75%），扣非归母净利润-1.51亿元（-33.63%）。 标品化战略仍在进步，非运营商行业占比持续提升。分产品看，安全产品收入14.33亿元（-1.96%），安全服务收入0.89亿元（+20.46%），云网虚拟化软件0.86亿元（-53.67%）。其中，以端点安全产品为主的标准化产品收入同比增长2.87%，占总营收比提升至46.82%，2020-2023年复合增速23.7%，云安全、终端安全、APT等仍是公司最强的增长引擎；解决方案类收入占比为42.31%，与22年持平。行业层面，非运营商行业收入同比增长6.13%，收入占比提升至57.55%。其中，政府行业客户收入同比增长176%，金融、政府、能源、企业四大行业收入占比同比提升6.8个百分点。 推进与亚信科技资产重组，业务协同和业绩增厚可期。公司在24年1月发布公告，计划以现金收购方式，购买亚信科技19.236%或20.316%的股份；同时，亚信安全拟通过表决权委托的方式取得田溯宁及其控制的相关公司合计持有的9.572%至9.605%的股份对应的表决权。如果本次交易成功完成，亚信安全将成为亚信科技的控股股东，并将亚信科技纳入合并报表。亚信科技主要深耕运营商领域，23年扣非归母净利润7.51亿元，双方协同可期。 公司高管以现价授予限制性股票，彰显公司价值信心。公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予216名员工限制性股票总量1220万股，约占当前总股本的3.05%。其中核心高管团队授予价格为14元/股，其他人员10元/股。公司给予了较高的业绩考核目标，以2023年营收为基数，24-26年收入复合增速分别为触发值15%、目标值20%。高管团队授予价格与当前股价几乎一致，且配合了严格的考核目标和锁定期。彰显高管团队对于未来发展和当前公司价值的信心。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持“买入”评级。由于经济复苏节奏影响，我们下修盈利。预计2024-2026年归母净利润为0.14/1.23/2.16亿元（原预测24-25年为1.88/2.88亿元），对应当前PE为419/47/27倍。考虑到公司激励保持较高增速，同时推进亚信科技资产重组，维持“买入”评级。

亚信安全(688225) 网安行业疲软，公司整体业绩下滑。公司加大研发投入，持续发力终端安全和云安全强需求赛道。2023第三季度实现营收约4.29亿元人民币，同比增长-1.65%；前9个月公司实现收入约9.92亿元人民币，同比增长-3.59%，经调整净利润约为-2.43亿元人民币。 今年以来，受经济恢复疲软的影响，公司在运营商的收入持续放缓，而且运营商项目一般更加集中在第四季度实现收入确认，对公司业绩产生负面影响。另外，公司云网虚拟化产品线预计全年将有较大服务的降幅，进一步影响公司业绩增长。我们预计，公司端点安全产品线（包括云安全）全年将保持健康较好的发展势头，特别是收购厦门服云后，两者将进行并表，会对公司云网虚拟化的收入下滑起到对冲作用；公司网络安全服务产品线全年将保持高速发展趋势。 目前，横向比较来看，网安公司的业绩普遍疲软，我们认为，与客户预算分配有一定关系，在大环境不景气的情况下，在客户的预算范围内，会优先投入与业务更紧密的领域，其次才是网络安全，所以订单确认存在一定滞后性。另外，与等保相关的需求可能会继续放缓，但端点安全和云安全将继续成为公司增长的驱动力，我们看好公司在该领域的技术实力和市场拓展能力。 投资建议。我们预测，公司2023-2025年营业收入分别为19.19（-7.38%）/23.54（-10.05%）/29.82（-12.06%）亿元人民币，净利润分别为0.5015（-56.35%）/1.22（-35.1%）/2.14（-29.37%）亿元人民币（公司收入增速低于预期，研发和市场费用增速高于预期，导致收入和净利润预测做出调整）。根据可比公司统计，美国网安公司2023年的平均PS为12倍，国内网安公司的平均PS为4倍。我们采用PS估值法对公司进行估值，综合考虑可比公司指标，中国网安行业的景气复苏度，亚信安全相对竞争优势，给予公司2023年5倍PS（原为5.5倍），则目标市值为95.96亿元人民币（-15.78%），按4亿总股本计算，目标价格为23.99元人民币/股（-15.77%），维持“优于大市”评级。 风险提示。公司运营商业务继续疲软导致收入下降超过预期，公司标准化产品销售不及预期影响毛利率改善和收入规模的增长，行业客户预算恢复不及预期，以及出现突发的网络安全事故影响公司品牌等因素

亚信安全(688225) 核心观点 单三季度收入略有下滑。。公司发布23Q3季报，公司前三季度收入9.92亿元（-3.59%），归母净利润-2.11亿元（-26.88%），扣非归母净利润-2.43亿元（-17.96%）。单Q3来看，公司收入4.29亿元（-1.65%），归母净利润-0.40亿元（+83.09%），扣非归母净利润-0.51亿元，均同比下滑。整体经济恢复仍在持续恢复中，网安行业普遍三季度承压。 公司继续加大研发投入。公司整体前三季度毛利率达到52%，同比提升2.75个百分点；单Q3毛利率有所下降。公司收现和经营活动现金净利率均有下滑。公司持续加大研发投入，前三季度销售、管理、研发费用同比增长-3.04%、7.24%、28.75%。 收购安全狗，云安全强强联合。公司发布收购资产公告，公司以自有资金3.03亿元收购服云信息（安全狗）75.96%的股权，服云信息将成为公司的控股子公司。公司20-22年收入为0.73\0.96\1.01亿元，净利润1216\380\178万元，保持盈利；近三年收入复合增速也达到17.62%。2023H1实现收入0.23亿元。安全狗成立于2013年，是国内较早引入云工作负载安全（CWPP）概念，并构建产品线的厂商。公司与安全狗的联合，除了云主机安全功能点互补之外，容器安全、微隔离，也进一步丰富公司云安全产品线。双方的销售体系协同性亦较强，客户重叠度低，可通过交叉销售提升客单价，并购后将进一步扩大公司拟在云安全领域的市场份额。 持续看好云主机安全赛道。公司标品化、行业化战略持续推进，尤其是终端安全领域，在云主机赛道上成长较快，且具备较高的盈利能力和市场空间。云化是IT基础设施持续趋势，云主机安全具备标品化，技术壁垒较高（因为会影响工作负载本身性能）等特点，主要玩家并不多。IDC预测，云安全赛道未来三年将保持30%以上的市场复合增长率，是网络安全行业高增长的细分赛道之一。从全球市场来看，趋势科技，Crowdstrike、sentinelone在云主机安全领域均保持较高增速；而国内私有云占比更高背景下，市场也是可以参考国外巨头。公司与安全狗的联合将进一步巩固该领域的竞争壁垒。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。考虑到宏观经济压力和低毛利业务下降，预计2023-2025年营业收入由20.70/25.92/32.08亿元，下调为18.90/23.63/29.19亿元，增速分别为10%/25%/24%，归母净利润为1.02/1.88/2.88亿元，对应当前PE为67/36/24倍，维持“买入”评级。

亚信安全(688225) 事件： 1）公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入9.92亿元，同比下降3.59%；归母净利润-2.11亿元，同比下降26.88%，扣非后归母净利润-2.43亿元，同比下降18.33%。 单Q3而言，2023Q3实现营业收入4.29亿元，同比下降1.65%；归母净利润-0.4亿元，同比下降1066.21%，扣非后归母净利润-0.51亿元，同比下降474.05%。 2）公司10月20日发布收购资产公告，将以自有资金约3亿元收购服云信息75.96%的股权，服云信息将成为公司的控股子公司。 点评 研发投入增大，导致利润下滑 我们认为公司2023Q3利润下滑的主要原因：1）毛利下降，由收入下降和毛利率下降共同导致，影响约1300万元；2）公司持续加大研发投入，研发费用增幅较高，2023Q3研发费用相较2022Q3增加约3000万元。 但长期来看，我们认为公司费用投入已接近拐点，未来有望随着收入提升带来利润的释放：1）销售费用，2023Q3同比下降7.12%，已连续两个季度同比下降；2）管理费用，一方面公司管理费用绝对值低，对利润影响相对较小，另一方面公司管理费用趋于稳定，已连续多个季度维持在4000万元左右水平；3）研发费用，尽管从同比增速来看公司2023Q3研发费用仍有一定增长，但从绝对金额角度，公司研发费用已基本企稳，连续两个季度环比变化幅度小于6%。 收购服云信息，加码布局云安全 根据公司2023年10月20日发布的收购资产公告，公司将以自有资金约3亿元收购服云信息75.96%的股权，未来服云信息将成为公司的控股子公司。 服云信息是一家提供云安全领域相关产品、服务及解决方案的网络安全公司，是国内较早引入云工作负载安全（CWPP）概念，并成功构建相应产品线的专业云安全厂商。其核心产品包括主机入侵检测与安全管理系统、自适应微隔离系统、容器安全检测系统、网络安全智能分析与安全管理系统等。服云信息2022年实现营业收入1.01亿元，净利润178万元。 我们认为，此次并购有望使得公司与服云信息在产品、市场、技术等多领域协同，进一步夯实公司在云安全领域的市场卡位与竞争优势。 盈利预测与估值 考虑到公司前三季度收入增速受到宏观经济恢复弱于预期的影响，我们调整此前盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入为19.46、23.95、29.45亿元，归母净利润0.86、1.05、3.04亿元。参考2023年10月27日收盘价，对应2023-2025年PE为79、65、22倍，维持“买入”评级。 风险提示：利润持续修复不及预期；新业务拓展不及预期；下游客户需求复苏不及预期；市场竞争加剧。