寒武纪(688256) 投资要点 厚积薄发，打造人工智能产业核心引擎。寒武纪作为中国智能芯片领域的标杆企业，专注于人工智能芯片的研发与技术创新，产品矩阵覆盖云、边缘和终端三大场景，逐步构建出完整的生态体系。公司股权结构稳定，核心管理层具备深厚的行业经验，同时通过激励机制保障团队活力，展现出对市场拓展和业务规模增长的信心。2024年公司预计实现营业收入10.7-12.0亿元，同比增长50.8%到69.2%。 国产算力腾飞在即，寒武纪迎来黄金发展期。在政府政策支持和企业需求激增的双重推动下，国产算力市场空间广阔。2025年或将成为政府和运营商算力采购的大年，六部门定调到25年建设105EFlops智能算力，中国移动计划24-25年采购AI服务器7994台。互联网企业，特别是字节跳动等公司，在资本开支和AI推理需求上持续加码，这为国产算力厂商提供了历史性机遇。字节CapEx自24年800亿元飙升至25年1600亿元，对比北美云厂商24年平均CapEx约合3800亿人民币左右。我们预计国内云厂商CapEx上升空间依然广阔，有望带动算力芯片需求增长。我们认为寒武纪凭借技术优势和产品布局，有望在新一轮增长周期中获得显著市场份额。 智算未来先锋，寒武纪引领国产算力新格局。寒武纪在技术路径上采取通用型智能芯片的开发路线，兼具高性能和低功耗，适配多场景应用，与国内外竞争者相比具备显著优势。具体体现在1）“领跑者“计划推动数据中心算力国产替代；2）公司通过不断推出高性能芯片，强化产品迭代能力，进一步巩固其在国产算力领域的领先地位；3）差异化设计架构，凭借多样化运算的高效适配能力，与Google TPU对比各有千秋。 盈利预测与投资评级：公司为国内AI芯片领军者，随着AI芯片市场规模的快速增长，公司有望依托不断扩展的产品布局和生态建设逐步抢占市场。我们预计公司2024-2026营业收入11.16/35.88/54.12亿元，对应当前PS估值292/91/60倍。截至目前，可比公司2024-2026年PS估值为52/36/28倍。我们认为公司作为国产AI芯片稀缺标的，有望同时受益于AI行业的蓬勃发展以及算力国产替代的双重逻辑，故可享受一定估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：AI需求不及预期风险，公司持续稳定经营风险，客户集中度较高风险，供应链稳定相关风险。

寒武纪(688256) 公司简介 寒武纪是国内智算芯片领域的龙头企业，能提供完善的云边端系列化智能芯片和基础开发软件套件产品，具有云边端一体、软硬件协同、训练推理融合、具备统一生态的特点。公司与服务器厂商和产业公司合作，为互联网、金融、交通、能源、电力和制造等领域的复杂AI应用场景提供充裕算力。公司的产品包括云端智能芯片、加速卡及训练整机，边缘智能芯片及加速卡，终端智能处理器IP等。 董事长兼总经理陈天石从研究生开始便投入芯片研发工作，是全世界最早探索专用AI芯片的少数科研人员之一。自成立以来，公司一直深耕于专用AI芯片领域，在发展中进行了大量处理器指令集与微架构的创新，并对开发者套件和开发者生态进行了不断迭代完善，使得公司已经成长为国产智算芯片的核心供应商。 核心团队 公司创始团队来自中科院计算所，核心研发人员多来自于著名高校或者科研院所。董事长兼总经理陈天石毕业于中科院计算所，是全球最早提出专用AI芯片概念的科研人员之一，其论文获得国际顶级学术会议ASPLOS最佳论文奖，相关成果被Nvidia以及Google TPU芯片研发团队多次引用。副总经理刘少礼、陈煜，核心技术人员刘道福等均科班出身，拥有扎实的专业知识积累和丰富的产业从业经验。 股权结构 董事长陈天石直接及间接持有公司共计35.97%股权，是公司的实际控制人。第二大股东为中科院计算所旗下中科算源，为寒武纪的发展提供了良好的背景和产业资源，通过产学研协同使得公司在AI芯片发展中充分受益。其余前十股东多为产业投资背景。

寒武纪(688256) 【内容摘要】 专注AI生态的软硬件平台 公司主营业务为包括云服务器、边缘计算设备、智能计算集群系统业务、IP授权及软件的研发、设计和销售。公司主要产品为云端智能芯片及加速卡、训练整机、边缘智能芯片及加速卡、终端智能处理器IP等，为行业智能化升级提供充裕的底层算力支撑。此外，公司计划持续研发和改进基础系统软件平台和智能处理器微架构及指令集的迭代优化，提升产品的灵活性、易用性、性能、功耗、面积等方面竞争力，用以优化传统模型和生成式大模型的性能，加速当前主流人工智能应用的部署。 公司新一代智能处理器微架构和指令集正在研发中。新一代智能处理器微架构及指令集将对自然语言处理大模型、视频图像生成大模型以及推荐系统大模型的训练推理等场景进行重点优化，将在编程灵活性、易用性、性能、功耗、面积等方面提升产品竞争力。同时，公司对基础软件系统平台也进行了优化和迭代。训练软件平台方面，公司大力推进了大模型业务的适配和优化。推理软件平台方面，公司在AIGC业务适配、开源生态建设及易用性等方面都取得了一定进展。 积极备货释放业绩高增预期 2024前三季度公司实现营收1.85亿元(同比增速27.09%)，归母净利润-7.24亿元(同比增速10.31%)；其中，2024Q3单季度公司实现收入1.21亿元（同比增速284.59%，环比增速208.30%），归母净利润-1.94亿元（同比增速26.06%，环比增速35.94%)。公司持续拓展市场，Q3营业收入有所提升。公司在三季度购买商品、接受劳务支付的现金大幅增长，达11.28（24Q2为6.14亿元，23Q3为1.64亿元）亿元，主要系经营性采购支出增加所致。公司存货水位随着采购增长而增加，达到10.15亿元（24Q2为2.35亿元，23Q3为2.47亿元）。我们认为，公司积极备货或能说明产品得到客户认可，且需求旺盛，有望保障公司业绩快速增长。 业务拆分 公司智能计算集群系统业务是将公司自研的加速卡或训练整机产品与合作伙伴提供的服务器设备、网络设备与存储设备结合，并配备公司的集群管理软件组成的数据中心集群，其核心算力来源是公司自研的云端智能芯片。由于该业务价值量大，所以在公司营收占比较大。由于国产AI算力芯片距离英伟达差距还很明显，寒武纪业务驱动主要由国产替代的需求产生，不是典型的市场化需求。保守估计公司在2024及2025年主要以消化2024年存货为主，按照60%毛利率测算，当前存货对应10.15/(1-60%)=25.4亿收入。继续谨慎假设2026年收入增长10%。由于公司业务模式的原因，云端智能芯片和边缘智能芯片在收入结构中占比较低，且因为基数小，涨跌幅波动较大。保守给予未来三年年均10%增长。 投资建议 预计公司2024-2026年分别实现收入15.20亿元、25.47亿元、36.21亿元。当前股价对应PS分别为37.20、70.12、47.38倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 下游需求不稳定的风险、研发投入减少，研发进度不及预期的风险、国际贸易环境变化的风险、行业竞争加剧的风险、公司股价近期快速拉升，后市回撤较大的风险

寒武纪(688256) 事件概述：公司2024年10月30日发布2024年三季度报告，前三季度公司营业收入1.85亿元，同比增长27.09%；归母净利润-7.25亿元，同比减亏；扣非归母净利润-8.62亿元，同比减亏。 单季度收入大幅增加，同时存货等指标增加体现公司对未来发展信心。 2024Q3公司营业收入1.21亿元，同比增长284.59%。公司营业收入增加，主要原因是公司持续拓展市场。同时，公司调整战略，陆续暂停部分预期毛利率较低的研发项目，研发投入占比下降。 同时，存货方面，2024年三季度末公司存货达到10.15亿元，较2024年中报的2.35亿元大幅提升。预付账款方面，2024年三季度末公司预付账款达到8.54亿元，较2024年中报的5.50亿元也有明显提升。公司大量备货，体现了对未来发展的信心。从中长期看，公司的芯片产品已与多个行业领域中的头部公司建立了合作意向，凭借历代产品的过硬测评指标及优良服务口碑，公司的品牌效应逐步凸显司聚焦网信业务发展，深入推进以网信业务为核心的自主产品、行业解决方案和服务化业务持续发展。 重要客户持续取得突破，高度重视研发为长期发展奠定基础。1）重要客户突破：以运营商行业为例，截至2023年12月，中国移动已有12个省公司、超过70个AI业务完成向寒武纪思元（MLU）系列云端智能加速卡的迁移。经充分验证，寒武纪思元（MLU）系列云端智能加速卡的可行性、易用性及运算性能均达到或超过国际主流产品水平。中国移动依托云边端协同管理架构和智能算力感知调度能力，围绕东西部枢纽节点，形成多中心、大规模AI算力集群，支持对复杂AI场景的计算需求，赋能中国移动全网AI业务。2）持续加强研发与生态建设：在硬件方面，公司的新一代智能处理器微架构和指令集正在研发中；在软件方面，公司的基础软件系统平台也在不断进行优化和迭代。同时，公司与智象未来达成了算力产品的合作以及视觉多模态大模型的深度适配，与百川智能等头部客户进行了大模型适配等，在互联网、运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。 投资建议：公司是国产AI芯片龙头，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集，不断进行优化和迭代推理和训练软件平台，推动智能芯片及加速卡在互联网、运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。预计公司2024-2026年营业收入为15.36/35.44/50.15亿元，2024-2026年对应PS分别为112X、48X、34X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；下游需求释放不及预期。

寒武纪(688256) 投资要点： 24Q3资产端再度实现大幅增长，存货体量跨越式提升 24Q3末存货达到10.2亿，此前24Q1/Q2分别为1.3/2.4亿，环比数倍增长。24Q3末预付款项达到8.5亿，此前24Q1/Q2分别为2.1/5.5亿，环比+55%。资产端延续24Q2的增长势头，释放积极信号；同时，从现金流量表也可得到印证。24Q3经营活动现金流量净额-11.8亿，主要来自于购买商品、接受劳务支付的现金。该变化主要由于经营性采购支出增加。 营收同环比大增，期待Q4需求释放 24Q3单季营收1.2亿，yoy+285%，qoq+208%，从过去已披露的财报数据来看，在Q1-Q3所有单季度营收中，24Q3也是历史新高水位。在当前国产替代进程的关键时点上，公司也交出了十分亮眼的业绩。历史年份公司Q4营收一般占到全年营收的较大比例，临近年末，公司资产端也蓄力已久，我们对Q4需求释放持乐观态度。24Q3归母净利润-1.9亿，yoy+26%，qoq+36%。值得关注的是24Q3毛利率51.2%，qoq-14.9pcts，环比有所下滑。但当前业绩尚未大规模释放，我们认为后续毛利率变化或更值得参考。 国产算力产业链势如破竹，AI芯片与AI大模型共同成长 2024年是国产大模型的崛起之年，互联网推理算力需求也在不断释放中，我们认为国产算力芯片市场空间还有望持续高速增长。公司24Q3在大模型适配方面做出积极努力，8月，飞桨新一代框架3.0-beta寒武纪版与PaddleX3.0-beta寒武纪版在飞桨官网上线；9月，公司开源了PyTorch设备后端扩展插件Torch-MLU，并实现了硬件对于PyTorch的原生支持，充分提升了开发者的使用体验和集成效率。我们认为公司在软件生态上频频更新动态，或意味着客户端更多切实需求出现。我们看好公司产品优势有望逐步转化为业绩，在更长的时间周期内贡献亮眼的业绩成长性。 盈利预测与投资建议 我们认为资产端或预示公司供给充足，24Q4有望驱动业绩增长。 我们上调此前预测，预计公司2024-2026年营收15.27/28.91/49.75亿元（前值：14.82/22.80/34.97亿元），对应当前P/S倍数为122/64/37倍。 AI算力作为国产替代的重中之重，未来发展空间广阔，公司作为国产AI芯片龙头有望持续受益。维持“买入”评级。 风险提示 AI需求不及预期风险，客户集中度较高风险，供应链稳定相关风险。

寒武纪(688256) 投资要点： 24H1业绩：虽营收未见起量，但资产端或预示增长潜力 （1）盈利能力：受“实体清单”等供应链不利因素影响，公司24H1实现营业收入6,476.53万元，yoy-43.42%。实现归母净利润为-5.3亿元，同比减亏1,471.90万元，亏损收窄2.70%。（2）资产负债表：截至24Q2末，存货达到2.35亿元，环比增长83%，预付款项5.50亿元，环比增长169%。我们预计公司供给充足，有望在24H2获得较大的业绩释放，我们期待公司新品放量后驱动营收再上新台阶。 客户端进展较快，逐步建立客户优势 在互联网领域，24H1公司产品在自然语言应用场景中实现了批量出货。公司当前芯片产品的实测能力、迭代预期均满足了客户的需求。在大模型领域，公司助力国内头部算法公司在其各自的垂直领域中进行了大模型应用的探索与落地。（1）在视觉大模型领域，公司与头部客户达成了战略合作，为视觉大模型在线商业应用提供了坚实的算力支持。（2）在语言大模型领域，公司产品与头部客户进行了大模型适配，获得了与该客户的多个产品兼容性认证，满足了客户对于人工智能算力的需求，加速了客户大模型从训练到部署的全部过程。 生态建设不断加强，适配主流AI大模型 在生态方面，寒武纪训练软件平台更新迭代了PyTorch2.1/2.3的支持，支撑了多个训练和推理的业务场景，并实现了快速跟进社区版本的华福证券长效机制。此外，寒武纪训练软件平台实现了Transformers以及Accelerate社区对于MLU的原生支持，增加了Triton3.0.x的寒武纪后端，并开源了跨平台AI编译器前端Triton-Linalg，提升了业界人工智能应用与公司产品进行适配的开发效率。在AIGC业务适配方面，公司的推理软件平台紧随业界应用需求和发展，支持并优化了Llama系列、Qwen系列等一系列文生文模型，以及StableDiffusion3等多个主流多模态模型，实现了文生文、文生图、文生视频和多模态等AIGC主流业务场景覆盖，促进了公司应用生态的扩张。 盈利预测与投资建议 我们认为资产端或预示公司供给充足，24H2有望驱动业绩增长。 我们预测公司2024-2026年营收14.82/22.80/34.97亿元（前值：12.99/20.17/32.06亿元），对应当前P/S倍数为72/47/31倍。AI算力作为国产替代的重中之重，未来发展空间广阔，公司作为国产AI芯片龙头有望持续受益。维持“买入”评级。 风险提示 AI需求不及预期风险，客户集中度较高风险，供应链稳定相关风险。

寒武纪-U(688256) 事件概述：公司2024年8月30日发布2024年半年度报告，公司营业收入6476.53万元，同比下降43.42%；归母净利润亏损5.3亿元；扣非归母净利润亏损6.09亿元。 持续的研发投入为长期发展奠定重要基础。公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要原因有二：一是受供应链等不利因素影响，收入有所下滑；二是公司为确保智能芯片产品及基础系统软件平台的高质量迭代，在竞争激烈的市场中保持技术领先优势，持续进行了大量的研发投入。2024年上半年，公司研发投入44747.60万元，研发投入占营业收入比例为690.92%。 但从中长期看，公司的芯片产品已与多个行业领域中的头部公司建立了合作意向，凭借历代产品的过硬测评指标及优良服务口碑，公司的品牌效应逐步凸显司聚焦网信业务发展，深入推进以网信业务为核心的自主产品、行业解决方案和服务化业务持续发展。AI芯片行业属于竞争较为激烈的领域，技术的领先是公司占领市场、实现长期发展的核心基础。 基础系统软件平台持续完善，生态的逐步强大也将助力公司长期发展。1）训练软件平台：公司训练软件栈已经能够完整支撑主流大模型分布式训练需求，完善了各组件的支撑程度，缩短了业界新模型在公司产品的适配周期。在生态方面，公司训练软件平台更新迭代了PyTorch2.1/2.3的支持，支撑了多个训练和推理的业务场景，并实现了快速跟进社区版本的长效机制。在大模型方面，公司的训练软件平台增加了对Llama3系列、Qwen系列等主流网络的支持并重点优化了并行训练功能。2）推理软件平台：在AIGC业务适配方面，公司的推理软件平台紧随业界应用需求和发展，支持并优化了Llama系列、Qwen系列等一系列文生文模型，以及StableDiffusion3等多个主流多模态模型，实现了文生文、文生图、文生视频和多模态等AIGC主流业务场景覆盖。在算子优化方面，公司开发了PyTorch第三方算子加速库，实现了对大模型关键算子的专门加速，使公司的推理平台算子计算效率达到业界领先水平。 投资建议：公司是国产AI芯片龙头，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集，不断进行优化和迭代推理和训练软件平台，推动智能芯片及加速卡在互联网、运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。预计公司2024-2026年营业收入为15.36/35.44/50.15亿元，2024-2026年对应PS分别为69X、30X、21X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；下游需求释放不及预期。

寒武纪(688256) 投资要点 事件：2024年8月30日，寒武纪发布2024年半年度业绩报告，24H1实现营业收入0.65亿元，yoy-43.4%，实现归母净利润-5.30亿元，yoy+2.7%。 供应链不利影响较大，24H1业绩承压。24H1公司实现营业收入0.65亿元，yoy-43%，主要因“实体清单”等因素对公司供应链造成不利影响；实现毛利率62.72%，同比下滑8.14pct；实现归母净利润-5.30亿元，yoy+2.7%，较上年同期亏损收窄1472万元，亏损主要因公司继续大力投入研发。 单季度来看，公司24Q2实现营业收入0.39亿元，qoq+52.34%；实现归母净利润-3.03亿元，环比减少0.76亿元；实现毛利率66.08%，环比提升8.47pct。 预付账款大幅提升，彰显业务增长预期。公司预付账款从2023H2的1.48亿元大幅增长至2024H1的5.50亿元。预付账款最终会结转至营业成本，我们认为这反映了公司未来积极的生产规划，彰显良好的增长预期。 从业务层面看：今年上半年公司与下游客户持续深度合作，部分领域取得一定进展：1）在互联网领域不断加深与该领域内客户的合作，自然语言应用场景中实现了批量出货，且产品实测能力、迭代预期均满足客户的需求。2）在大模型领域，公司与国内头部算法公司持续开展商务与技术合作。3）在视觉大模型领域，获得客户的多个产品兼容性认证。4）金融领域，公司与多家金融机构进行了大语言模型的测试以及行业应用的探索，积极推动金融领域的应用落地。 从公司历年财务情况来看，业绩释放通常也在下半年。随着公司产品逐步准备就绪，下半年业绩可期。 积极投入研发，产品和生态持续加强。公司拥有727人的研发团队，其中78.82%的研发人员拥有硕士及以上学历，有力支撑了公司的技术创新和产品研发。24H1，公司继续高强度投入研发，上半年研发费用4.5亿元，从研发进展来看： 硬件方面，公司正研发新一代智能处理器微架构和指令集，重点优化自然语言处理大模型、视频图像生成大模型以及推荐系统大模型的训练推理等场景； 软件方面：公司一方面推进训练平台的通用性，缩短公司产品适配周期。另一方面也积极建设生态，例如公司训练软件平台实现了Transformers以及Accelerate社区对于MLU的原生支持，增加了Triton3.0.x的寒武纪后端，并开源了跨平台AI编译器前端Triton-Linalg，提升了业界人工智能应用与公司产品进行适配的开发效率。此外，公司成功验证了集群上的大语言模型预训练功能，实现了业界领先水平的单训练任务长时间持续稳定运行，计算效率和能效业界领先。 投资建议：公司产品实力不断加强，生态建设逐步完善，且不断在业务层面取得积极进展。我们预计公司在2024-2026年将分别实现营业收入16.79/22.71/30.85亿元，实现归母净利润-4.46/-2.08/1.48亿元。维持“买入“评级。 风险提示：供应链政策波动、研发进展不及预期、行业竞争加剧

寒武纪-U(688256) 投资要点 产业线多维发展，短期内亏损收窄 公司的主营业务是应用于各类云服务器、边缘计算设备、终端设备中人工智能核心芯片的研发、设计和销售，以及为客户提供丰富的芯片产品。目前，公司的主要产品线包括云端产品线、边缘产品线、IP授权及软件。2023年，公司实现营业收入70,938.66万元，归母净利润-84,844.01万元，公司智能计算集群系统/云端产品线/边缘产品线营业收入分别为60453.27万元/9056.51万元/1082.45万元，营收占比为85.22%/12.77%/1.53%。 2024年第一季度营业收入2566.61万元，同比下降-65.91%，归母净利润/扣非净利润分别约为-22667.73万元/-26113.81万元，同比亏损收窄11.12%/13.52%。收入下降系受供应链影响。 公司智能计算集群系统业务是将公司自研的加速卡或训练整机产品与合作伙伴提供的服务器。设备、网络设备与存储设备结合，并配备公司的集群管理软件组成的数据中心集群，为人工智能应用部署技术能力相对较弱的客户提供软硬件整体解决方案。云端产品线目前包括云端智能芯片、加速卡及训练整机。其中，云端智能芯片及加速卡是云服务器、数据中心等进行人工智能处理的核心器件。公司边缘产品线中的边缘计算是近年来兴起的一种新型计算范式，在终端和云端之间的设备上配备适度的计算能力。 2024年7月18日，公司董事长陈天石主动提出利用公司自有资金以集中竞价交易方式回购公司股票用于员工持股计划或股权激励，回购价格不超过人民币297.77元/股，回购资金总额不低于人民币2,000万元，不超过人民币4,000万元。此举将激励管理层和员工，并进一步提振投资者信心。 芯片技术创新突破，与中国移动合办大额项目 自2016年3月成立以来，公司快速实现了技术的产业化输出，公司已推出的产品体系覆盖了云端、边缘端的智能芯片及其加速卡、终端智能处理器IP，可满足云、边、端不同规模的人工智能计算需求。公司先后推出了用于终端场景的寒武纪1A、寒武纪1H、寒武纪1M系列智能处理器；基于思元100、思元270、思元290芯片和思元370的云端智能加速卡系列产品；基于思元220芯片的边缘智能加速卡。其中，寒武纪智能处理器IP产品已集成于超过1亿台智能手机及其他智能终端设备中，思元系列产品也已应用于浪潮、联想等多家服务器厂商的产品中。思元220自发布以来，累计销量突破百万片。 公司核心产品处理器和芯片中，寒武纪1A处理器是全球首款商用终端智能处理器IP产品，思元100（MLU100）芯片是中国首款高峰值云端智能芯片。思元290（MLU290）芯片是寒武纪首款云端训练智能芯片，采用了7nm工艺，在4位和8位定点运算下，理论峰值性分别高达1024TOPS、512TOPS。思元370（MLU370）芯片是寒武纪首款采用Chiplet（芯粒）技术的人工智能芯片，是寒武纪第二代云端推理产品思元270算力的2倍。 公司智能计算集群系统业务稳步发展，2023年8月，公司与中国移动通信集团浙江有限公司台州分公司、浙江省公众信息产业有限公司组成联合体，参与了“浙东南数字经济产业园数字基础设施提升工程（一期）”的投标，合同金额为75,308.18万元，公司作为联合体牵头方，负责智算硬件部分的供货、安装和后续服务，公司所占金额为52,809.23万元，合同已履行完成。 在视觉大模型领域，公司与智象未来达成了算力产品的合作以及视觉多模态大模型的深度适配，寒武纪产品为其在线商业应用提供了算力保障。在语言大模型领域，公司产品与百川智能等头部客户进行了大模型适配，并获得了产品兼容性认证，产品性能亦达到国际主流产品水平。在金融领域，公司与多家大型银行进行了语言大模型的测试，并正在推动金融领域的应用落地。目前交通银行已选择嵌入公司智能加速卡的GPU服务器为指定选型. 市场规模高速扩增，国产算力新基建驶入快车道 Gartner的报告预测，2023年全球人工智能芯片的市场规模将达到530亿美元，并预计在2024年增长至671亿美元。到2027年，该市场的规模预计将超过2023年的两倍，达到1,194亿美元。根据《2023-2024中国人工智能计算力发展评估报告》，2022年中国智能算力规模达259.9每秒百亿亿次浮点运算（EFLOPS），2023年将达到414.1EFLOPS，预计到2027年将达到1117.4EFLOPS，年复合增长率达33.9%。全球边缘人工智能基础设施处理器和加速器的增长将由2022年的11亿美元增加至2027年的94亿美元，年复合增长率为52.3%。 2023年10月，工信部等6部门联合发布的《算力基础设施高质量发展行动计划》文件提出“到2025年，计算力方面，算力规模超过300EFLOPS，智能算力占比达到35%”。2024年7月，《关于实施支持科技创新专项担保计划的通知》提出提高对科技创新类中小企业风险分担和补偿力度，对于科技型中小企业、创新型中小企业，融担基金分担最高不超过30%的风险责任。 面对AI产业快速发展，国内运营商、互联网云厂商等也积极布局。今年以来，三大运营商已合计推出310亿元的AI服务器集采，且国产化程度大幅提高。其中中国移动2024年算力规划投资475亿元，已形成10.1EFLOPS智算算力，规划2024年底实现智算算力大于17EFLOPS。预计重点行业国产算力替换提速，公司将大幅受益于国产算力高速扩张。 盈利预测 我们看好公司作为国内少数具有先进集成电路工艺复杂芯片设计经验的企业之一，在软件和信息技术服务行业的领先地位，在芯片和智能计算集群领域全面技术布局，业绩稳步提升。预测公司2024-2026年收入分别为14.04、22.40、34.35亿元，EPS分别为-1.21、-0.5、0.33元，当前股价对应PE分别为-213.2、-519.6、781.7倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 （1）软件和信息技术服务行业人力成本上升和规模持续扩张带来的管理风险；（2）为保持和提升公司竞争力带来的技术创新风险；（3）主要客户之收入占比与业务粘性较大带来的客户集中风险；（4）税收优惠和政府补贴政策变化风险；（5）员工持股计划/股权激励进展低于预期风险。

寒武纪(688256) 中国AI芯片龙头，智能算力行业领导者。寒武纪能提供云边端一体、软硬件协同、训练推理融合、具备统一生态的系列化智能芯片产品和平台化基础系统软件，也是国内少数具有先进集成电路工艺下复杂芯片设计经验的企业之一。 2023年，智能计算集群系统业务实现营业收入6.05亿元，同比增长31.85%，主要系公司成功在沈阳、台州实施智能计算集群项目，保持了智能计算集群系统业务收入的持续增长。随着地方算力基础设施建设的持续推进，公司作为行业标杆有望持续受益。 2017年-2023年营业收入复合增速达111%，股权激励目标彰显公司业绩增长信心。根据《中科寒武纪科技股份有限公司2023年限制性股票激励计划（草案）》，公司的股权激励目标为，2024年营业收入值不低于11亿元；2024-2025年累计营业收入值不低于26亿元；2024-2026年累计营业收入值不低于46亿元。 国内AI产业有望迎来快速增长期，重视底层核心技术构筑成长低座。1）AI算力需求有望进入快速增长期。根据IDC数据，预计到2027年将达到1117.4EFLOPS（基于FP16计算），2022-2027年期间中国智能算力规模年复合增长率达33.9%。2）三大运营商大额招标彰显行业景气度。根据中国移动2023年至2024年新型智算中心（试验网）采购项目、中国移动2024-2025年新型智算中心集采项目、中国联通2024年人工智能服务器集中采购项目以及中国电信AI算力服务器（2023-2024年）集中采购项目，三大运营商共有超1.7万台的AI服务器采购计划；根据已经公布的招标计划，截至2024年5月，AI服务器的采购规模已经达到300亿元。3）打造新一代AI软硬件技术体系。在硬件方面，公司的新一代智能处理器微架构和指令集正在研发中；在软件方面，公司的基础软件系统平台也在不断进行优化和迭代。4）积极与头部客户开展适配工作。公司与智象未来达成了算力产品的合作以及视觉多模态大模型的深度适配，与百川智能等头部客户进行了大模型适配等，在互联网、运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。 投资建议：公司是国产AI芯片龙头，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集，不断进行优化和迭代推理和训练软件平台，推动智能芯片及加速卡在互联网、运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。在AI算力需求高速增长、美多次更新出口管制标准、算力基础设施建设有望加速的大背景下，公司高度重视研发投入，打造核心产品紧抓AI算力市场机遇，有望开启长期增长空间。预计公司2024-2026年营业收入为15.36/26.74/33.42亿元，2024-2026年对应PS分别为51X、29X、23X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新技术推进不及预期的风险；供应链变动的风险；同业竞争加剧的风险。？