雅葆轩(870357) 2024前三季度实现营收2.69亿元、归母净利润3,566.79万元 PCBA电子制造“小巨人”雅葆轩2024前三季度实现营业收入2.69亿元（+6.39%），归母净利润3,566.79万元（+11.79%），毛利率/净利率分别比为20.60%/13.27%。我们看好公司业绩持续增长，下游消费电子产业链复苏，汽车电子业务发展良好，维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为46/56/73百万元，EPS分别为0.57/0.70/0.91元，当前股价对应P/E分别为42.2/34.2/26.5倍，维持“增持”评级。 汽车电子项目进入量产交付阶段，与新客户智行科技建立合作 2024H1公司汽车电子营业收入为3104.74万元，同比增长398.20%，毛利率为16.87%，同比增长9.68pcts。随着新能源汽车渗透率和汽车电子化水平的提升，公司的汽车电子业务发展良好，已有部分汽车电子项目进入量产交付阶段，汽车电子PCBA市场需求将不断增长。公司在维护现有客户的同时致力于发展新客户，在汽车电子方面，公司与新客户智行科技建立合作，承接BMS业务，目前已通过客户审核并进入样品试制阶段；在低压电气领域，在与现有的客户德力西、施耐德稳定合作基础上，公司积极开拓新客户奥来电器，目前已通过客户审核及进入样品试制阶段。 2024前三季度研发费用为876.49万元，购置工业用地扩充产能 研发方面，2024前三季度，公司研发费用为876.49万元，同比增长3.08%，占营收3.26%。截止2024H1，公司共拥有各类专利35项，其中发明专利7项、实用新型专利28项。公司设置了独立的研发部门，负责技术和产品的研发，同时与南京航天航空大学开展产学研合作，提高公司技术创新能力。产能方面，2024H1公司购置了一块54,576.19平方米的工业用地，在该地块上新建厂区，目前在施工建设中。公司现阶段产能基本饱和，新建厂区建成投入使用后，将扩充公司产能。 风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、产品和技术更新及替代风险

雅葆轩(870357) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，公司前三季度营业收入为2.69亿元，同比增长6.39%；归母净利润0.36亿元，同比增长11.79%。2024年第三季度公司经营业绩基本符合预期，前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为5136.44万元，同比增长4,112.56%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 总体经营情况优秀，经营业绩基本符合预期。公司2024年第三季度营业收入为0.90亿元，同比增长5.31%；归母净利润0.11亿元，同比增长69.92%。前三季度财务费用84.06万元，同比增长310.68%，主要系本期财务利息支出增加、利息收入减少、汇兑损益增加所致。总体看来公司经营业绩稳健增长，受益于产业链景气度复苏，盈利能力有所提振。 电子制造行业前景广阔。根据Fortune Business Insights预测，2032年全球EMS（电子制造服务）市场规模将增长到1,0178.5亿美元。未来，在下游消费电子、医疗保健设备等终端应用领域的强劲需求驱动下，全球EMS行业将继续增长。2032年全球PCB（印刷电路板）市场规模为预计将增长至1134.9亿美元，随着下游消费电子产品更新换代速度的加快和新能源汽车渗透率提升，PCB市场需求不断增长，利好公司发展。 与主要客户合作关系深厚稳定。公司深耕PCBA电子制造服务领域，与深天马、德力西等知名品牌建立了长期合作关系。2023年，公司来自前三大客户的销售收入分别占营收比例67.7%、18.4%、9.3%，合计超过95%，为公司提供了坚实的业绩基础。公司从最初的工业控制业务拓展至消费电子和汽车电子业务等领域，体现了公司稳定的服务质量和不断提高的竞争力。 新客户拓展进展顺利，新建厂区将扩充产能。公司在维护现有客户的同时致力于发展新客户，在汽车电子方面，公司与新客户智行科技建立合作，承接BMS业务，目前已通过客户审核并进入样品试制阶段；在低压电气领域，在与现有的客户德力西、施耐德稳定合作基础上，公司积极开拓新客户奥来电器，目前已通过客户审核及进入样品试制阶段。公司今年上半年购置的工业用地上正在施工建厂。公司现阶段产能基本饱和，新建厂区建成投入使用后，将显著提升公司的业绩体量空间。 盈利预测与投资评级：我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年营收分别为4.00/4.77/5.46亿元，归母净利润分别为0.53/0.67/0.83亿元，对应EPS分别为0.67/0.84/1.03元。按2024年10月30日收盘价，2024-2026年PE分别为39.79/31.56/25.64倍。考虑到随着公司汽车电子业务猛增，新增大客户订单后期有望继续稳步释放，我们维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、主要客户相对集中风险、汇率波动风险、新增产能不能消化的风险。

雅葆轩(870357) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，报告期内营业收入为1.78亿元，同比增长6.95%；扣非归母净利润0.21亿元、同比增长54.4%，毛利率提升1个百分点至19.5%。公司2024上半年归母净利润0.24亿元，同比下降3.5%，系政府补助较上年同期减少所致。 报告期内公司下游消费电子企稳，汽车电子业务快速增长，工控领域承压，毛利率整体提升。2024年上半年，消费电子市场呈现复苏态势、汽车电子市场在新能源汽车销量增长的带动下快速增长。公司2024年上半年消费电子营收1.06亿元，同比增10.8%，毛利率同比增加2.3个百分点至18.2%；汽车电子营收0.31亿元，同比增长398.2%，毛利率同比增加9.7个百分点至16.8%；工控领域营收0.30亿元，同比减少26.3%，毛利率同比增加3.7个百分点至23.4%。 电子产品加速迭代促进小批量PCBA需求增长。近年来随着全球用户对电子产品需求的增加和科技进步对电子行业的刺激，产品更新迭代不断加快，电子制造服务行业发展未来可期。其中，由于小批量PCBA下游应用领域广阔，包括消费电子、汽车电子、工业控制等诸多领域，产品类型丰富，产品迭代速度日益加快，消费者个性化需求日益增长，小批量PCBA市场需求得以稳步增长。 充分发挥优势，响应快、效率高：公司深耕小批量PCBA电子制造服务领域多年，相比主要从事中大批量PCBA电子制造服务的企业，具有快速响应、反应灵活、贴近客户的优势。同时，公司面对多品种的客户群体，也逐渐具备了中大批量制造的交付能力。2024年上半年，在汽车电子方面，公司与新客户智行科技建立合作，承接BMS业务，并已通过客户审核并进入样品试制阶段；在低压电气领域，在与现有的客户德力西、施耐德稳定合作基础上，公司积极开拓新客户奥来电器，报告期内已通过客户审核及进入前期样品试制阶段。 盈利预测与投资评级：我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年营收分别为4.00/4.77/5.46亿元，归母净利润分别为0.53/0.67/0.83亿元，对应EPS分别为0.67/0.84/1.03元。按2024年8月16日收盘价，2024-2026年PE分别为22.65/17.96/14.59倍。考虑到随着公司汽车电子业务猛增，新增的大客户订单后期有望继续稳步释放，我们维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、主要客户相对集中风险、汇率波动风险、新增产能不能消化的风险。

雅葆轩(870357) 专使用SMT工艺，聚焦三大领域电子装联服务 雅葆轩主要从事消费电子、汽车电子、工业控制领域的PCBA电子制造服务，制造流程包含BOM优化、技术支持、电子装联和检验测试等，客户包含上市公司及国内知名企业，如深天马、德力西电气和辉光电等。2023年7月被认定为第五批国家级专精特新“小巨人”企业。2023年实现营收3.54亿元，较2022年同比增长49.38%，归母净利润4305.69万元，毛利率/净利率分别为17.52%/12.17%。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为46/56/73百万元，对应EPS分别为0.57/0.70/0.91元/股，对应PE分别为26.8/21.7/16.8倍，首次覆盖给予“增持”评级。 电子制造服务行业发展提速，消费电子整体需求和出货量回升 中国PCBA电子制造服务行业的市场规模预估2023年约为4,061亿元。以消费电子、汽车电子、工业控制等为代表的细分电子产品市场发展迅速，预计2024年笔记本市场需求会逐季好转，全球笔记本电脑市场将呈现温和成长，出货年成长率约3.6%，达1.72亿台。2024年上半年，国内手机和智能手机出货量创近3年新高。消费电子市场需求持续回暖，行业已全面迈入复苏通道。 积极拓展汽车电子板块，产品应用于比亚迪、丰田、福特等终端品牌 雅葆轩业务板块不断拓展，积极参与其车载显示领域的业务布局，进一步提升汽车电子PCBA规模化电子制造服务能力，以契合其发展汽车显示产品的发展战略。车载仪表盘、车载中控屏幕控制板产品主要应用在比亚迪、丰田、福特、吉利、小鹏等终端品牌。目前已掌握和生产相关的多项核心技术，2022-2023年研发费用分别为973.05万元、1221.60万元，研发费用率分别为4.11%、3.45%。截至2023年12月，公司共拥有各类专利33项，其中发明专利5项、实用新型专利28项。募投项目新增贴片机125,000.00万点，达产后预计可实现年销售收入45,628.00万元，正常年利润总额5,565.64万元。 风险提示：毛利率下降风险、新客户开拓不利风险、产品和技术更新迭代较快及替代风险

雅葆轩(870357) 投资要点 砥砺前行的PCB优质制造商：芜湖雅葆轩电子科技股份有限公司一家专注于印刷电路板（PCB）生产及组装的企业，具备高质量制造和快速交付能力，制造流程包含BOM优化、全流程技术支持、电子装联和检验测试等，完整的业务链条和一体化的服务能力，可为客户提供优质的灵活多样的电子制造服务。公司的产品涵盖消费电子、工业控制、汽车电子三大系列多个品种，广泛应用于家电、工控显示、汽车、电子信息、安防等领域。 电子制造赛道广阔： 1）EMS服务体量大、范围广：EMS模式是全球电子制造行业中的主流业务模式，兼具劳动密集型和资本密集型特点。得益于服务模式的多元化和对下游应用领域的广泛渗透，全球EMS市场规模稳步增长，服务范围和业务总量持续上升。未来，在下游终端应用领域的强劲需求以及全球范围内专业化分工的进一步深化的双重驱动下，预计全球EMS行业将维持持续发展的态势。 2）PCB产业链供需两旺：PCB是电子元器件的支撑体，也是电子元器件电气相互连接的载体。受益于全球PCB产能向大陆地区转移以及下游蓬勃发展的电子终端产品制造影响，中国大陆地区PCB市场整体呈现较快的发展趋势。下游市场需求的增强为PCB行业的发展路径和盈利潜力提供了积极的前景。 消费电子为基石，汽车电子促成长：公司专注于电子制造服务，凭借技术创新和优质客户服务，在消费电子和汽车电子领域建立了强大的市场竞争力。与深天马、德力西等知名品牌建立了长期合作关系，通过持续研发投入，公司不断增强技术实力，提升产品质量，满足高端市场需求。在消费电子领域，公司通过与深天马的紧密合作，成功供应高阶笔记本电脑和平板电脑的控制板，实现业务增长。此外，公司通过德力西电气的供应商认证，目标成为施耐德一级供应商，以获取更高的利润空间。同时，公司积极拓展汽车电子市场，通过深天马汽车电子量产审核，参与车载显示业务布局，与海立新能源合作，预计随着新能源汽车市场的发展，公司将迎来业务的翻倍增长。 盈利预测与投资评级：我们预计雅葆轩2024-2026年营业收入达到4.00/4.77/5.46亿元，同比增速分别为13.12%/19.34%/14.26%；预计归母净利润分别为0.53/0.67/0.83亿元，EPS分别为0.67/0.84/1.03元。按2024年8月6日收盘价，对应2024-2026年PE分别为20.21/16.04/13.03倍。公司PE较行业平均明显较低。随着公司汽车电子业务持续猛增，新增的大客户订单稳步释放，估值有望抬升，基于此，我们首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料供应及价格波动风险、技术替代的风险、客户集中风险、应收账款余额较大的风险、毛利率下降的风险

雅葆轩(870357) 公司主要为客户提供专业的印制电路板电子制造装联服务；存在单一客户重大依赖的风险 芜湖雅葆轩电子科技股份有限公司成立于2011年，2017年在新三板挂牌，2022年在北交所上市。雅葆轩是一家专注于电子产品研发、生产和销售的企业，主要为客户提供专业的印制电路板电子制造装联服务，产品涵盖汽车电子、消费电子、工业控制三大系列多个品种。其中，消费电子、工业控制类产品是公司的核心收入来源。 公司采取直销模式进行销售，目前公司的主要客户有深天马、德力西电气、和辉光电。从公司的前五大客户情况来看，公司对深天马的销售收入占比超过了70%，存在单一客户重大依赖的风险。 公司成长性较好，毛利率及净利率处于较高水平，盈利能力较好 2018-2022年，公司营业收入复合增长率为33.01%，净利率复合增长率为26.32%。总得来看，公司成长性较好。2023年，公司营业收入同比增长23.66%，净利润同比下滑8.41%，一季度增收不增利。 盈利能力方面，公司毛利率小幅下滑，但仍然处于较高水平。2022年，公司毛利率为33.83%，同比减少5.45个百分点。2019-2022年，公司净利率持续上升。2022年，公司净利率为24.70%，同比增加0.36个百分点，与2019年相比增加了9.81个百分点。 公司的期间费用率持续下降，2022年公司期间费用率为10.49%，与2019年相比减少9.27个百分点，进一步增厚公司利润。

雅葆轩(870357) 投资要点 深耕小批量PCBA制造服务领域，荣获安徽省专精特新中小企业。公司是一家专注于电子产品研发、生产和销售的企业，主要为客户提供专业的PCBA控制板电子制造服务，致力于成为高质量电子产品嵌入式硬件创新服务商。公司具有完整的业务链条和一体化服务能力，能够为客户提供针对性的PCBA电子制造服务，包括对应需求快速、多样的制样和小批量产品以及对应品质稳定、良率高的中大批量产品，多维度、多类型、多品种的电子制造服务能力能够有效提升公司核心竞争力。2018-2021年公司总营收CAGR为29.62%、公司归母净利CAGR为32.78%。 多项政策支持电子行业发展，发展前景广阔。近年来，我国陆续出台多项法律法规和相关产业政策推动了电子制造行业及其上下游产业持续、稳定、快速的发展，为企业经营提供了良好的环境和机遇。同时随着全球新一轮科技革命和产业变革突飞猛进，电子信息技术不断突破，行业发展前景广阔。电子信息技术与智能医疗、智能消费、智能移动终端、智能汽车等领域加速融合，推动我国电子制造业向高质量发展阶段转变，逐步迈向全球价值链中高端。 下游需求不断增加，拉动EMS行业快速发展。EMS模式是指围绕下游客户的需求，提供包含产品设计、研究开发、原材料供应链管理、生产制造、产品测试及售后管理等综合服务。近年来，以消费电子、汽车电子、工业控制等为代表的细分电子产品市场发展迅速，消费者对于电子产品的要求不断提高，微型化、高性能的产品更受青睐，下游应用行业产品个性化、多样化趋势明显，为EMS行业和电子行业带来了巨大的市场需求。 公司核心竞争力。1）积累高质量客户合作基础，业务规模不断扩大：公司以其“围绕客户需求，为客户创造价值”的执业理念积累了优质的客户合作基础——深天马、德力西等，其供应链体系为保证高质量的产品和稳定的供应能力所设立的准入门槛较高，致使合格供应商的替换成本相对较高，相互间具有较强黏性，助于建立长期合作伙伴关系。2）坚持创新驱动发展，不断投入技术研发：公司作为高新技术企业，不断加大研发投入，坚持技术创新，通过新技术和新工艺的研发来保持公司的技术领先优势。公司拥有一系列先进设备以及核心技术专利，为可持续发展奠定了坚实的技术基础。3）具备一体化服务能力，体现供应链体系优势：公司业务模式由仅提供电子装联服务向上下游拓展至包含前期BOM优化、中期电子装联、后期检验测试及全流程技术支持的一体化服务能力，体现公司供应链体系优势，凸显公司核心竞争力。 公司估值：本次公司发行价格为14元/股，发行价对2021年EPS（按考虑超额配售选择权时本次发行后总股本计算）的PE倍数为18.44，低于可比公司均值。目前无市场一致盈利预期。公司将受益于行业政策支持，加快推进新一代信息技术与电子信息制造业全过程、全要素、全流程深度融合，带动中小企业数字化转型发展。同时随着下游市场需求持续上升、电子产业转移带来巨大机遇、新一轮科技和产业革命持续推进，加之公司募投项目的逐步落地将解决目前的产能利用率饱和问题，公司的核心竞争力将会持续稳定增长，市场份额进一步扩大，有助于公司长远发展。 风险提示：客户集中度较高和单一客户占比过高的风险、下游市场需求变化风险、相应公司仍存在因特殊事件导致最终未能上市的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。