凯文教育(002659)公司资料

事项：公司公布了2020年年度报告和2021年1季度报告，营业收入分别为3.21亿元和0.94亿元，分别同比变动-59.61%和15.33%；归母净利润分别为-1.30亿元和-0.16亿元，分别同比变动-441.42%和8.38%。 教育业务持续增长，在校生规模持续扩大。2019年公司处理了一栋写字楼，其他业务收入达到4.90亿元，受此影响公司2020年营业收入同比下降59.61%。若从教育行业收入来看，公司教育业务持续增长。2020年公司教育业务收入3.20亿元，同比增长了4.84%，教育业务增长主要来自于在校生规模的扩大，如果剔除掉因疫情影响带来的学费的折扣和线下培训业务的暂停，公司教育业务增速将与学生增长相匹配。2021年1季度公司教育业务营业收入同比增长了15.33%，较2020年教育业务收入增速提高了10.49个百分点。根据公司教育业务收入规模和学校收费标准，预计目前公司两所学校的在校生在1700-1800人之间，随着2021年9月新生的入学，预计公司两所学校在校生有望达到2000人左右，校舍使用率有望提高到40%以上。 海淀凯文即将满员，升学情况表现良好。海淀凯文于2016年9月开学，采取联姻名校合作办学模式快速办学，借助清华附中办学能力使得海淀凯文在办学初期整体顺利，预计目前海淀凯文的在校生规模在900-1000人之间，预计在未来的1-2年实现满员运营。海淀凯文高中阶段开设AP课程，毕业生以美国为主要的留学方向，2021年海淀凯文第二届12名毕业生（含3名艺术生）共收到美国纽约大学、英国伦敦大学学院、美国芝加哥艺术学院等118份录取通知书，人均接近10份录取通知书，美国综合排名Top40录取率为80%，美国综合排名Top50录取率为90%，大学申请情况良好。同时，海淀凯文也得到国际教育组织的较高认可，2020年海淀凯文通过了美国Cognia (AdvancED)认证和牛津AQA考试局认证，取得准许招收外籍学生资质。 朝阳凯文稳步发展，艺术高中强势崛起。朝阳凯文于2017年9月开学，采取自建、自营、自创品牌的办学策略，高中阶段开设IBDP课程。朝阳凯文资产重，总投资超过了20亿元，能够容纳3300人。2020年朝阳凯文正式获得了国际文凭组织IBDP项目授权，成为一所IB世界学校。朝阳学校在校生相对较少，预计在700-800人，校舍使用率不高，再叠加重资产带来的折旧、摊销和财务利息，拖累公司业绩，成为公司最主要的亏损来源。朝阳凯文艺术高中强势崛起，带动朝阳凯文高中阶段在校生人数较上年同期增长约70%。2021年朝阳凯文国际艺术班（KAP）15位第二届毕业生收获了114封来自世界名校的录取通知书，包括伦敦艺术大学、芝加哥艺术学院、普瑞特艺术学院、中央圣马丁艺术学院、格拉斯哥美术学院等，朝阳凯文艺术高中大放异彩。 新生扩大线下正常，业绩拐点有望来临。随着两所学校在校生规模的扩大和疫情得到控制后线下培训业务正常开展，公司教育收入有望持续增长。2021-2022学年公司艺术生将保持较高的增速，同时公司携手北京冰球协会开设冰球双优班（KHP）项目也将助力新生增加，若公司在校生能够达到2000人，则公司教育业务季度收入将达到1.1亿元（按照人均22万元/学年计算）。2021年1季度，公司实现营业收入0.94亿元，亏损0.16亿元，新生的增加带来的收入将能够覆盖大部分亏损。同时，公司线下培训业务逐渐正常，持有性物业租赁业务也在逐步恢复，线下培训和物业租赁等收入的增长将助力公司业绩拐点来临。新生带来的学费增长按月结转收入，对今年4季度业绩贡献较大，预计公司经营性业绩拐点大概率在4季度出现，若线下培训业务等业务超预期，公司全年业绩有望转正。 估值与投资建议：预计2021-2023年公司营业收入为4.56亿元、5.30亿元和6.36亿元，分别同比增长42.1%、16.2%和20.0%；归属于母公司股东的净利润为0.22亿元、0.58亿元和0.78亿元，分别同比增长-116.7%、167.4%和34.4%；EPS分别为0.04元、0.10元和0.13元；动态PE分别为115.5倍、43.2倍和32.2倍，动态PB分别为1.0倍、1.0倍和0.9倍。公司是A股市场唯一一家以国际学校为核心资产的教育类上市公司，旗下拥有海淀凯文和朝阳凯文两所学校，海淀凯文即将满员运营，朝阳凯文艺术高中崛起，两所学校办学成效显著，将带动公司经营性业绩拐点的来临。海淀国资再度加持，公司华丽蜕变为纯国资控股平台，有利于公司充分利用海淀优质的教育资源和整合海淀优质的教育资产。看好海淀教育资源和凯文学校发展前景，维持“买入-A”评级。 风险提示：国际学校政策收紧、中美关系恶化、招生不及预期、学费增长乏力等。

海淀国资再度加持，资源整合值得期待。海淀国资通过股权划转、委托管理和股权交割三步走的方式实现了对凯文教育的纯国资控股，延续了国企改革战略性重组和专业化整合，有利于公司充分利用海淀优质的教育资源和整合海淀优质的教育资产。海淀国资在厘清股权关系的同时，加大对上市公司控制，任命具有丰富的名校管理经验和丰富教育从业经验的王慰卿先生为上市公司非独立董事，为上市公司决策和两所学校的运营管理提供专业支撑，有利于导入名校的优质资源、管理经验，实现凯文学校高质量发展。 海淀凯文办学良好，生源扩大业绩提速。海淀凯文是公司2016年9月开办的第一所国际学校，学校的容纳能力为1300名学生，采取联姻名校办学模式，提供具有清华特色、中国根基、国际品质的中英双语课程体系，高中阶段课设美国AP课程。海淀凯文办学良好，发展迅速，在校生已经达到千人规模。海淀凯文盈利能力强，2018年实现扭亏为盈，2019年业绩增速达到了124%，预计2020年业绩仍将保持高增长。海淀凯文已迈过“量的积累”阶段，急需“质的提高”，加强高中办学力量，注重“出口”将成为海淀凯文的重中之重。 艺术高中独树一帜，朝阳凯文值得期待。朝阳凯文是公司自建、自营、自创品牌的K12学校，2017年9月开办，高中阶段开设IBDP课程，学校容纳能力3300人，是一所规模大、挑战性高的IB学校。朝阳凯文招生受疫情和中美关系影响整体一般，在校生规模不大，仍处于“量的积累”阶段，且重资产扩张带来较为沉重的固定成本，导致朝阳凯文处于亏损状态。朝阳凯文艺术高中独树一帜，升学情况优异，已成为艺术生追求的学校，且开始下沉至初三，艺术生规模持续扩大。朝阳凯文的学费适中，生源扩大将助力扭亏为盈，业绩释放。 合作办学模式有望开启，轻资产扩张助力成长。公司与世和国际签署战略合作协议，拟在嘉兴市合作开办国际化学校，世和国际负责学校的投资建设，公司负责学校运营管理，包括提供管理团队、课程设置、师资招聘、培训咨询等。公司与世和国际战略合作标志着合作办学模式的开启，通过品牌输出实现了轻资产扩张，为公司发展提供了新的动力。同时，公司通过资产出售等方式实现轻资产运营，朝阳凯文拥有四栋写字楼，2019年公司出售了其中的一栋，回笼了大量的资金，降低了固定成本，减少了财务费用，为公司发展提供支撑。 盈利预测与投资建议：预计2020-2022年公司营业收入分别同比增长-60.3%、44.53%和16.17%；归属于母公司股东的净利润分别同比增长-430.90%、-123.6%和100.32%；EPS分别为-0.21元、0.05元和0.10元；动态PE分别为-20.1倍、85.1倍和42.5倍，动态PB分别为1.2倍、1.2倍和1.1倍。公司是A股市场唯一一家以国际学校为核心资产的教育类上市公司，海淀国资再度加持使得公司成为纯国资控股上市平台，有利于推动海淀教育资源的导入和教育资产的整合，国企改革专业化整合将开启公司发展新篇章。维持“买入-A”评级。 风险提示：国际学校政策收紧、中美关系恶化、招生不及预期、学费增长乏力等。

事项北京市海淀区国有资产投资经营有限公司（以下简称“海国投”）将所持八大处控股集团有限公司（以下简称“八大处控股”）51%的股份转让至北京京门兴海科技集团有限公司（以下简称“京门兴海”），双方约定未来八大处控股将所持凯文教育的全部股份的股东权利托管至海国投，京门兴海和八大处控股不再以股东身份参与凯文教育的相关工作。 海淀国资再度加持，教育平台价值凸显。八大处控股是混合所有制企业，其中海国投持股51%。海国投是海淀国资委全资子公司，注册资本20亿元，旗下拥有三聚环保、凯文教育、神州高铁等上市公司，是北京市海淀区人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“海淀国资委”）下属规模最大的区属一级监管企业。京门兴海是海淀国资委下属全资子公司，资产规模较小，业务基本停顿，是典型的国资平台公司，且取得八大处控股的股权后，京门兴海未来会将八大处控股所持公司的股权全部托管至海国投，京门兴海和八大处控股不再以股东身份参与公司的相关工作。股权托管安排意味着海淀国资委加大了对公司控制力，公司华丽蜕变为纯国资控股的教育整合平台，平台价值有望凸显。 海淀教育资源丰富，资产整合预期渐起。“中国教育看北京、北京教育看海淀”，海淀区是中国教育高地，拥有丰富的教育资源，区内集聚了人大附中、清华附中、十一中学、中关村一小等一大批K12名校。股权托管安排意味着海淀国资控制力提高，有助于优质教育资源的导入，推动海淀凯文和朝阳凯文高质量发展。同时，公司成为纯国资控股平台后，资产整合预期逐渐增强。根据公司公告，未来12个月，海淀国资不排除对上市公司或其子公司的资产和业务进行除日常生产经营之外的出售、合并、与他人合资或合作的计划，或上市公司拟购买或置换资产的重组计划。目前，海淀国资还拥有较多非上市教育资产，在海南、天津、通州等区域拥有教育项目，未来资产整合空间较大。 海淀凯文快速盈利，朝阳凯文值得期待。公司是海淀国资教育资产整合平台，也是A股市场国际学校第一股，旗下的两所学校海淀凯文和朝阳凯文快速发展。海淀凯文通过与区内名校清华附中合作办学，得到了社会、家长和学生的认可，在校生规模快速增长，预计目前在校生已超过1000人，海淀凯文的管理平台凯文智信2019年实现了18720万元的营业收入和4685万元的净利润。朝阳凯文是公司自建自营自创品牌的高端国际学校，资产较重、贷款较多，业绩受累于折旧、摊销和财务费用，连续几年经营性亏损。20192020学年朝阳凯文艺术高中升学情况良好，带动了艺术高中的快速发展和高中生的更快增长，预计随着在校生规模的扩大、银行借款的减少和资产的做轻，朝阳凯文有望扭亏为盈。 盈亏平衡即将来临，业绩释放弹性十足。2020年受新冠疫情和中美关系的双重影响，公司两所学校的新生不及预期，但仍实现了在校生规模的扩大，根据公司公告，尤其是升学效应的带动下高中生规模增长了约70%。同时，因线下停课导致学费优惠和教育服务收入下降，2020年公司业绩不达预期，教育服务业务仅个位数增长，并且出现了经营性亏损。2021年公司有望达到盈亏平衡，一方面疫情和中美关系对经营的影响弱化，另一方面新生将带动在校生规模扩大，公司收入规模有望较快增长，我们预计在校生若超过2000人公司有望实现盈亏平衡。同时，公司有望推动资产结构、资本结构的优化，财务费用、折旧和摊销的降低将增强公司盈利能力，增强公司业绩释放的弹性。 估值与投资建议：预计20202022年公司营业收入316亿元、4.56亿元和5.29亿元，分别同比增长60.3、44.53和16.17归属于母公司股东的净利润分别为1.25亿元、0.30亿元和0.60亿元，分别同比增长430.90、123.6和100.32EPS分别为0.21元、0.05元和0.10元；动态PE分别为18.2倍、76.8倍和38.3倍，动态PB分别为1.1倍、1.1倍和1.0倍。公司是A股市场国际学校第一股，依托海淀国资优质教育资源，旗下两所学校快速发展，在校生规模持续扩大，有望迎来经营性拐点。控股股东通过股权委托管理方式将公司变为纯国资控股上市平台，有助于海淀优资教育资源的导入和教育资产的整合维持“买入A”评级。 风险提示：国际学校政策收紧、中美关系恶化、招生不及预期、学费增长乏力等

营业收入：公司2020Q1-3实现营收2.23亿元，-7.53%yoy。20Q1/Q2/Q3实现营收0.82/0.56/0.85亿元，+1.80%/-22.79%/-3.57%yoy。20Q3收入同比略微减少，主要系租赁和素质教育业务受疫情影响收入减少，但在校生持续增长。我们认为疫情影响消退后，公司租赁和素质教育业务经营将恢复正常。 毛利率：公司20Q1-3毛利率达-6.63%，同比-13.70pcts。其中2020Q1/Q2/Q3毛利率分别为18.36%/-55.46%/1.28%，同比-1.18/-42.99/-10.39pcts。20Q3毛利率转正，公司业务逐步恢复。 经营费用：公司20Q1-3期间费率53.23%，同比+6.54pcts，20Q3期间费率46.84%，同比+4.51pcts。公司租赁和素质教育业务受疫情影响收入减少，导致费用率提升。其中，①20Q1-3销售费用率3.69%，同比+0.04pcts。②2020Q1-3公司管理费用率27.02%，同比+2.49pcts。③2020Q1-3公司财务费用率22.51%，同比+4.01pcts。 净利润：公司20Q1-3实现归母净利-0.96亿元，-24.12%yoy，20Q1/Q2/Q3实现归母净利-0.17/-0.49/-0.30亿元，+18.70%/-40.73%/-38.51%yoy。公司朝阳凯文学校折旧摊销数额较高，且公司整体财务费用较高，粗略估计，加回管理费用与财务费用，20Q3公司归母净利0.06亿元，基本盈亏平衡。 现金流：公司20Q1-3经营活动现金流净额0.57亿元，去年同期为1.00亿元，主要系受疫情影响，销售商品、提供劳务收到的现金减少。20Q3经营活动现金流净额2.03亿元，去年同期为0.25亿元，主要系受疫情影响，原来在Q2现金流入的秋季学期学费本年在Q3流入。公司投资支付的现金较上年同期增加2.88亿元，+1309.09%yoy，主要系本期购买的理财产品增加所致。20Q3投资活动现金流净额-2.33亿元，去年同期为-0.28亿元。 维持盈利预测，给予“买入”评级。我们预计公司2020-2022收入3.93亿/5.28亿/6.02亿元，净利润-0.91亿/-0.18亿/0.14亿元，预期营业利润-1.12亿/-0.23亿/0.17亿元，营业利润加回折旧、摊销、财务成本，所得利润为-133万/8808万/12812万元。 风险提示：招生不达预期，疫情影响公司学校住宿餐饮、培训、不动产业务超预期，政策影响不确定性，本次战略合作协议尚未正式签订，最终是否签订具有一定的不确定性。