凯文教育(002659)公司资料

事项北京市海淀区国有资产投资经营有限公司（以下简称“海国投”）将所持八大处控股集团有限公司（以下简称“八大处控股”）51%的股份转让至北京京门兴海科技集团有限公司（以下简称“京门兴海”），双方约定未来八大处控股将所持凯文教育的全部股份的股东权利托管至海国投，京门兴海和八大处控股不再以股东身份参与凯文教育的相关工作。 海淀国资再度加持，教育平台价值凸显。八大处控股是混合所有制企业，其中海国投持股51%。海国投是海淀国资委全资子公司，注册资本20亿元，旗下拥有三聚环保、凯文教育、神州高铁等上市公司，是北京市海淀区人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“海淀国资委”）下属规模最大的区属一级监管企业。京门兴海是海淀国资委下属全资子公司，资产规模较小，业务基本停顿，是典型的国资平台公司，且取得八大处控股的股权后，京门兴海未来会将八大处控股所持公司的股权全部托管至海国投，京门兴海和八大处控股不再以股东身份参与公司的相关工作。股权托管安排意味着海淀国资委加大了对公司控制力，公司华丽蜕变为纯国资控股的教育整合平台，平台价值有望凸显。 海淀教育资源丰富，资产整合预期渐起。“中国教育看北京、北京教育看海淀”，海淀区是中国教育高地，拥有丰富的教育资源，区内集聚了人大附中、清华附中、十一中学、中关村一小等一大批K12名校。股权托管安排意味着海淀国资控制力提高，有助于优质教育资源的导入，推动海淀凯文和朝阳凯文高质量发展。同时，公司成为纯国资控股平台后，资产整合预期逐渐增强。根据公司公告，未来12个月，海淀国资不排除对上市公司或其子公司的资产和业务进行除日常生产经营之外的出售、合并、与他人合资或合作的计划，或上市公司拟购买或置换资产的重组计划。目前，海淀国资还拥有较多非上市教育资产，在海南、天津、通州等区域拥有教育项目，未来资产整合空间较大。 海淀凯文快速盈利，朝阳凯文值得期待。公司是海淀国资教育资产整合平台，也是A股市场国际学校第一股，旗下的两所学校海淀凯文和朝阳凯文快速发展。海淀凯文通过与区内名校清华附中合作办学，得到了社会、家长和学生的认可，在校生规模快速增长，预计目前在校生已超过1000人，海淀凯文的管理平台凯文智信2019年实现了18720万元的营业收入和4685万元的净利润。朝阳凯文是公司自建自营自创品牌的高端国际学校，资产较重、贷款较多，业绩受累于折旧、摊销和财务费用，连续几年经营性亏损。20192020学年朝阳凯文艺术高中升学情况良好，带动了艺术高中的快速发展和高中生的更快增长，预计随着在校生规模的扩大、银行借款的减少和资产的做轻，朝阳凯文有望扭亏为盈。 盈亏平衡即将来临，业绩释放弹性十足。2020年受新冠疫情和中美关系的双重影响，公司两所学校的新生不及预期，但仍实现了在校生规模的扩大，根据公司公告，尤其是升学效应的带动下高中生规模增长了约70%。同时，因线下停课导致学费优惠和教育服务收入下降，2020年公司业绩不达预期，教育服务业务仅个位数增长，并且出现了经营性亏损。2021年公司有望达到盈亏平衡，一方面疫情和中美关系对经营的影响弱化，另一方面新生将带动在校生规模扩大，公司收入规模有望较快增长，我们预计在校生若超过2000人公司有望实现盈亏平衡。同时，公司有望推动资产结构、资本结构的优化，财务费用、折旧和摊销的降低将增强公司盈利能力，增强公司业绩释放的弹性。 估值与投资建议：预计20202022年公司营业收入316亿元、4.56亿元和5.29亿元，分别同比增长60.3、44.53和16.17归属于母公司股东的净利润分别为1.25亿元、0.30亿元和0.60亿元，分别同比增长430.90、123.6和100.32EPS分别为0.21元、0.05元和0.10元；动态PE分别为18.2倍、76.8倍和38.3倍，动态PB分别为1.1倍、1.1倍和1.0倍。公司是A股市场国际学校第一股，依托海淀国资优质教育资源，旗下两所学校快速发展，在校生规模持续扩大，有望迎来经营性拐点。控股股东通过股权委托管理方式将公司变为纯国资控股上市平台，有助于海淀优资教育资源的导入和教育资产的整合维持“买入A”评级。 风险提示：国际学校政策收紧、中美关系恶化、招生不及预期、学费增长乏力等

营业收入：公司2020Q1-3实现营收2.23亿元，-7.53%yoy。20Q1/Q2/Q3实现营收0.82/0.56/0.85亿元，+1.80%/-22.79%/-3.57%yoy。20Q3收入同比略微减少，主要系租赁和素质教育业务受疫情影响收入减少，但在校生持续增长。我们认为疫情影响消退后，公司租赁和素质教育业务经营将恢复正常。 毛利率：公司20Q1-3毛利率达-6.63%，同比-13.70pcts。其中2020Q1/Q2/Q3毛利率分别为18.36%/-55.46%/1.28%，同比-1.18/-42.99/-10.39pcts。20Q3毛利率转正，公司业务逐步恢复。 经营费用：公司20Q1-3期间费率53.23%，同比+6.54pcts，20Q3期间费率46.84%，同比+4.51pcts。公司租赁和素质教育业务受疫情影响收入减少，导致费用率提升。其中，①20Q1-3销售费用率3.69%，同比+0.04pcts。②2020Q1-3公司管理费用率27.02%，同比+2.49pcts。③2020Q1-3公司财务费用率22.51%，同比+4.01pcts。 净利润：公司20Q1-3实现归母净利-0.96亿元，-24.12%yoy，20Q1/Q2/Q3实现归母净利-0.17/-0.49/-0.30亿元，+18.70%/-40.73%/-38.51%yoy。公司朝阳凯文学校折旧摊销数额较高，且公司整体财务费用较高，粗略估计，加回管理费用与财务费用，20Q3公司归母净利0.06亿元，基本盈亏平衡。 现金流：公司20Q1-3经营活动现金流净额0.57亿元，去年同期为1.00亿元，主要系受疫情影响，销售商品、提供劳务收到的现金减少。20Q3经营活动现金流净额2.03亿元，去年同期为0.25亿元，主要系受疫情影响，原来在Q2现金流入的秋季学期学费本年在Q3流入。公司投资支付的现金较上年同期增加2.88亿元，+1309.09%yoy，主要系本期购买的理财产品增加所致。20Q3投资活动现金流净额-2.33亿元，去年同期为-0.28亿元。 维持盈利预测，给予“买入”评级。我们预计公司2020-2022收入3.93亿/5.28亿/6.02亿元，净利润-0.91亿/-0.18亿/0.14亿元，预期营业利润-1.12亿/-0.23亿/0.17亿元，营业利润加回折旧、摊销、财务成本，所得利润为-133万/8808万/12812万元。 风险提示：招生不达预期，疫情影响公司学校住宿餐饮、培训、不动产业务超预期，政策影响不确定性，本次战略合作协议尚未正式签订，最终是否签订具有一定的不确定性。

轻资产输出迈出第一步9月17日晚凯文教育公告，公司拟与世和国际开发股份有限公司（简称“世和国际”）签订《战略合作协议》，双方拟通过合作办学的方式，在浙江嘉兴打造以高质量K12国际化双语学校、户外营地教育和生活教育为主体的现代教育示范园区。我们认为国际学校赛道未来仍有较大发展潜力，凯文教育具备办学资源优势，服务模式可复制和可扩展性强，向素质教育培训业务延伸空间大。本次合作有望打开上市公司轻资产输出的发展空间。预计公司2020-22年EPS为0.01/0.16/0.32元，维持“增持”评级。 世和国际项目经验和资源丰富，打造长三角宜居小镇公告显示，世和国际隶属于富美鑫控股集团。集团深耕越南胡志明市富美兴新市镇开发超过30年，将其建设为亚洲第一个总体规划的新都市中心，同时也在开发区内经营两所双语及国际学校。2010年世和国际与嘉兴市南湖国有资产投资集团共同出资成立合资公司，借鉴越南富美兴模式，在嘉兴市打造现代宜居小镇“世合理想大地”。该项目共规划11.438平方公里，文化教育作为其中重要板块，目前规划7所国际化学校，其中两所已建成开学，一所拟于2021年开学，其他四所将根据总体规划分期建设。全部建成后总建设面积将超过15万平方米，学生总容量将超过5000人。 联手世和国际，轻资产输出迈出第一步根据公告的合作内容，凯文教育将采用轻资产输出的方式与世和国际合作办学。世和国际负责学校校舍投资建设，包括但不限于完成所有土地出让手续、工程建设、不可移动设施设备采购、活动场地建设等与学校硬件建设等相关工作，并对其投资的固定资产享有所有权，向学校收取租金。凯文教育为学校提供包括软件建设及运营管理等服务，包括但不限于提供管理团队、课程设置、师资招聘、培训咨询、素质教育服务、国际认证、后勤管理等，并基于这些服务向学校收取服务费。我们认为这种模式有利于上市公司在扩张的同时控制前期投入成本，提高扩张速度和效率。 A股国际教育龙头，维持“增持”评级我们维持公司盈利预测，预计2020-22年归母净利润为0.03/0.97/1.94亿元，EPS为0.01/0.16/0.32元。国际教育服务业务采用绝对估值法，维持合理市值为40.90亿元。培训业务维持其合理市值1亿元。再考虑到今年定增募集资金4.72亿元，加总合理市值为46.62亿元，维持目标价7.80元不变，对应21年PE48倍。我们认为本次合作打开了上市公司轻资产输出的发展空间，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复和国际环境影响留学市场风险；教育行业政策风险；招生人数不达预期风险；商誉减值风险；培训业务不达预期风险；管理运营风险；教师及核心管理人才缺乏或流失风险。

公司拟与世和国际签订《战略合作协议》，在浙江嘉兴打造以高质量K12国际化双语学校、户外营地教育和生活教育为主体的现代教育示范园区。 该学校属于世合理想大地项目规划内容，项目共规划11.44平方公里，包括绿色农业、文化教育、健康银发、田园小镇四大板块；目前规划7所国际化学校，其中两所学校已建成开学，一所在建学校拟于2021年开学，其他四所学校将根据总体规划分期建设。学校全部建成后，总建设面积将超过15万平方米、学生总容量将超过5000人。 就本次合作来看： ①世和国际负责校舍投资建设等与学校硬件建设相关工作并享有所有权，与学校签署租赁协定； ②凯文为学校提供包括软件建设及运营管理等服务，包括但不限于提供管理团队、课程设置、师资招聘、培训咨询、素质教育服务、国际认证、后勤管理等与学校软件和教学管理相关服务。凯文与学校签署合作办学服务协议，按协议约定收取服务费。 我们认为： ①该学校是凯文走出北京、输出管理，落地轻资产发展模式的重要标志性项目，借助北京两所高端国际学校运营经验及品牌实力，实现异地拓展打开成长空间； ②轻资产模式是凯文办学的重要形式突破，在合规合法前提下一方面实现规模及业绩有效增厚；另一方面充分发挥公司营地体育、艺术教育等资源优势，实现上下游延伸打通优质产业链。 公司为A 股优质K12教育运营商，办学品质突出招生顺利推进，加快业绩释放节奏！同时涵盖艺术体育、营地与科技教育、品牌输出的国际教育产业链，通过一流师资团队，国际标准硬件设施取得行业领先地位。建议积极关注！维持盈利预测，给予“买入”评级。我们预计公司2020-2022收入3.93亿/5.28亿/6.02亿元，净利润-0.91亿/-0.18亿/0.14亿元，预期营业利润-1.12亿/-0.23亿/0.17亿元，营业利润加回折旧、摊销、财务成本，所得利润为-133万/8808万/12812万元。 风险提示：招生不达预期，疫情影响公司学校住宿餐饮、培训、不动产业务超预期，政策影响不确定性，本次战略合作协议尚未正式签订，最终是否签订具有一定的不确定性