蒙娜丽莎(002918)公司资料

蒙娜丽莎(002918) 渠道结构优化，业绩弹性值得期待 23年公司实现营业收入59.21亿元，同比-4.94%，实现归母净利润2.66亿元，同比增加6.48亿元，扣非归母净利润2.42亿元，同比增加6.63亿元，实现扭亏为盈。单季度看，23Q4公司实现收入13.76亿元，同比-10.36%，归母净利润-0.67亿元，同比多亏损0.55亿元，主要由于四季度同比计提了较多信用减值损失。23年公司渠道结构持续优化，同时毛利率及现金流均有明显改善，后续业绩弹性值得期待。 产品结构不断优化，原燃料价格持续下行 分业务来看，23年公司瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖收入分别为45.2/5.5/6.9亿元，同比分别+1.6%/-23.2%/-6.8%；毛利率分别为30.7%/19.8%/31.0%，同比分别+6.9/+4.6/+1.4pct，我们判断原材料成本下降驱动各项业务盈利能力转好。23Q4我们跟踪的液化天然气、瓦楞纸市场价格同比分别-23.6%、-12.0%，24Q1同比分别-22.8%、-8.7%，若后续降价趋势延续，则我们判断公司毛利率仍有较好的改善空间。分渠道看，23年公司经销/战略工程渠道收入38.3/20.9亿元，同比+6.2%/-20.2%，经销渠道收入占比同比提升6.8pct至64.6%，渠道结构逐步优化。 盈利能力显著提升，现金流明显改善 23年公司毛利率为29.5%，同比+5.9pct，期间费用率为19.2%，同比-1.3pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.87、+0.46、-0.16、+0.29pct，销售费用率明显下降，系公司收缩风险房地产业务规模，推行各项控制费用措施，销售运营等费用同比减少所致。23年公司计提资产及信用减值损失合计2.25亿元，同比少损失3.88亿元，综合影响下净利率为5.36%，同比+10.93pct。23年公司CFO净额为9.34亿元，同比大幅增加3.32亿元，收现比、付现比分别同比-4.74、-3.34pct至107.7%、100.03%。 24年有望轻装上阵，调整为“增持”评级 近年来受地产行业景气度下滑影响，公司进行了较多的应收账款减值计提，持续加强对工程业务风险管控，主动收缩部分风险较大房地产项目订单，我们判断当前公司减值计提或已较为充分。考虑到地产行业景气度恢复仍较慢，我们预计公司24-26年归母净利润分别为3.6、4.3、5.2亿元（24-25年前值为7.6、9.3亿元）。同比分别+36%、+19%、+21%，蒙娜丽莎作为瓷砖头部企业，若后续行业需求回暖，中长期公司市占率仍有望逐步提升，调整为“增持”评级。 风险提示：激烈竞争产品降价幅度超预期，地产下游回款不及预期，原材料上涨超预期，C端扩容不及预期。

蒙娜丽莎(002918) 投资要点 事件：公司公布2023年三季报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为45.45、3.33、3.38亿，分别同比-3.17%、+190.35%、+190.60%，2023Q3实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为16.35、1.69和1.71亿，分别同比-7.60%、+42.94%和+45.64%，分别环比-9.62%、+6.96%和+6.87%。 受下游需求低迷和渠道结构调整影响，23Q3收入同比降幅有所扩大。经销渠道端来看，23Q1-3新房销售逐季下滑，1-9月全国商品房销售面积累计同比-7.5%；二手房方面，23Q3克而瑞重点监测的17个重点城市二手房累计成交面积1831万平方米，环比二季度下降23%，同比下降2%。在下游需求环境不佳之下，公司经销渠道收入面临一定压力，测算23Q3经销收入同比+3.43%，相较于23Q2的+7.22%有所下降。战略工程端来看，基于风险管控策略公司仍收缩部分流动性风险较大的房地产客户订单，导致战略工程渠道收入有所下降，测算23Q3战略工程端收入同比-21.17%，相较于23Q2增速有进一步下降。 经销渠道占比提升、降本增效和原燃料降价共驱23Q3毛利率同环比显著修复。23Q3 公司实现毛利率32.56%，同比和环比分别+5.47、+2.56pcts，背后驱动力是：1）核心燃料煤炭、天然气价格23Q3均价同、环比均有明显下行；2）内部力推各项降本增效措施，生产效率得到提升；3）高毛利率的经销渠道23Q3占比达64.46%，环比23Q2提升0.4个百分点。 销售费用率同比明显下降，23Q3期间费用率同比仅有小幅提升。23年Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.61%/7.03%/3.61%/1.47%，分别同比-0.74/+0.53/+0.39/+0.22pct。23Q3公司收入规模同比有明显下滑的情况下，管理、研发和财务费用率在摊薄效应减弱下同比有所提升，但销售费用率逆势下降0.74个百分点，我们预计背后是对销售费用占用较多的战略工程渠道占比持续下降所致，测算23Q3公司战略工程渠道收入占比环比Q2下降0.4个百分点。销售费用率贡献较大降幅之下，23Q3期间费用率同比仅提升0.4个百分点。 存货周转率显著提升，运营周转效率改善。23前三季公司存货周转次数1.86次，同比+0.15次，并创下6年以来的新高，存货周转改善的同时，公司净营业周期天数明显下降，23年前三季为89.01天，同比-22.06天。 核心逻辑：我们认为相较于瓷砖行业其他龙头企业，公司在产品力方面具备突出优势。在经销渠道持续整合下沉，探寻空白市场增量；战略地产渠道重视风险管控，深耕优质客户。伴随未来品牌知名度不断提升，公司望实现领先于行业的稳健经营表现。1）产品力：公司通过科技创新，瞄准全球一流建陶产品生产技术，持续加大对大规格陶瓷大板、岩板、多功能岩板和陶瓷薄板的研发与推广力度，陶瓷大板、岩板产销规模居行业前列，预计将进一步成为市场热销的优势产品。 2）渠道：经销渠道的“渠道下沉”策略实施卓有成效，且仍有下沉空间。下一步公司将继续加大县级和镇级市场的布局。实行“地产战略”营销策略，与头部地产商保利、万科等优质大客户深度合作，工程领域将长期受益于优质客户的不断拓展。 3）品牌：蒙娜丽莎是行业一线品牌，品牌影响力大、内涵丰富。公司连续多年获得万科A级供应商荣誉，是第22届杭州亚运会官方建筑陶瓷独家供应商。在零售领域，公司通过高标准、规范化的终端店面整体形象来实现品牌价值的提升。 4）产能优势：佛山、清远、藤县、高安四大基地，充分发挥各自比较优势，在发展方向和思路上各有侧重。西樵重点强化新技术、新产品研发生产；清远依托产业及原材料优势对西樵基地形成补充；藤县原材料优质，凸显现代化产能优势；高安基地依托区位优势辐射华东核心市场。 盈利预测：公司三季报业绩符合预期，但考虑到23Q3地产销售复苏低于预期，地产链需求仍承压，且行业竞争压力不断加大，因此我们下调盈利预测，主要是下调了23-24年的瓷砖价格假设，预计23-25年公司归母净利润为5.21、6.77、8.24亿元（前值分别为5.5、7.0、8.8亿元），对应当前股价的PE分别为12、9.3、7.6倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；房地产需求复苏弱于预期；地产大客户信用风险；信息更新不及时的风险。

蒙娜丽莎(002918) 利润增长势头强劲，盈利能力稳步提升 公司23Q1-3实现营业收入45.45亿元，同比-3.17%，实现归母净利润3.33亿元，同比+190.35%，扣非归母净利润3.38亿元，同比+190.6%，其中Q3单季度实现营收16.35亿元，同比-7.6%，实现归母净利润1.69亿元，同比+42.94%，扣非归母净利润1.71亿元，同比+45.64%，收入有所下滑，但减值计提较去年同期大幅减少，同时毛利率明显提升，从而驱动业绩高增长。 原材料成本下行驱动毛利率改善 23Q3公司单季度毛利率为32.56%，同比+5.47pct，前三季度累计毛利率为29.59%，同比+6.23pct，我们判断毛利率提升，一方面来自于公司经销渠道收入占比持续提升，另一方面受益于23年以来原材料成本的持续下降。我们跟踪的23Q3单季度全国液化天然气均价同比-40.9%，瓦楞纸均价同比-20.1%，此外三季度硅酸锆市场仍保持供需两弱状态，价格仍处于下跌区间，原材料成本持续下行或带动公司盈利能力转好。 费用管控持续推进，减值损失明显减少 23Q1-3公司期间费用率为18.80%，同比-1.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.7/+0.4/-0.5/+0.3pct，23年以来公司持续加强费用管控，销售费用率有明显下降，但考虑到收入同比有所下滑，或导致管理、财务费用等未能有效摊薄。23Q1-3公司合计计提了0.22亿元的资产及信用减值损失，同比少损失5.11亿元。综合影响下23Q1-3净利率为8.23%，同比+15.75pct，单三季度净利率11.66%，同比+3.65%。现金流方面，23Q1-3公司CFO净额为4.76亿元，同比多流入0.11亿元，收现比同比-8.12pct至103.78%，付现比同比+0.11pct至102.47%。 C端扩容+瓷砖碳交易打开成长空间，维持“买入”评级 近年来受地产行业景气度下滑影响，21-22年公司持续进行大额的应收账款减值计提，考虑到公司持续加强对工程业务风险管控，主动收缩部分风险较大房地产项目订单，我们判断减值计提或已较为充分，同时三季度原材料成本持续下降，若后续成本下降趋势延续，我们认为全年业绩仍有望超预期。中长期来看，公司发力C端有望支撑盈利弹性，市占率提升有望受益于碳交易持续催化，预计23-25年公司业绩5.4/7.6/9.3亿元，对应PE分别为11.4/8.2/6.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：激烈竞争产品降价幅度超预期，地产下游回款不及预期，原材料上涨超预期，C端扩容不及预期。

蒙娜丽莎(002918) 公司披露2023年三季报：23Q1-Q3实现营收45.45亿元，同比-3.17%，归母净利3.33亿元，同比扭亏，扣非归母净利3.38亿元，同比扭亏。其中，23Q3实现营收16.35亿元，同比-7.6%，归母净利1.69亿元，同比+42.94%，扣非归母净利1.71亿元，同比+45.44%。23Q1-Q3毛利率29.59%，同比+6.23pct，净利率8.23%，去年同期为负值。 23Q1-Q3经销收入同比+9%，占比提升至64%： （1）经销：持续强化C端销售，积极拓展销售渠道。23Q1-Q3公司经销业务收入28.98亿元，同比+9.13%，占比提升至63.8%（2021-2022年全年占比为51.1%、57.9%），延续经销渠道下沉策略，积极开拓空白市场。 （2）大B：基于风险防控采取谨慎策略，主动收缩部分风险较大的房地产客户订单，23Q1-Q3工程渠道收入16.47亿元，同比-17.23%。公司针对房地产客户进行风险等级划分，高风险房企采取保交楼现款现货策略。 毛利率同环比改善，降本增效持续推进： 23Q3毛利率32.56%，同比+5.47pct、环比+2.56pct。考虑到23Q3公司单季度收入同比-7.6%、环比-9.6%，毛利率同环比继续改善，预计主因系①公司加强生产管控，原材料平均耗用量下降，后续生产损耗率、优品率以及单位能耗仍有提升空间，②能源价格下降。 23Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/7.3%/3.5%/0.1%，同比分别-1.7/+0.3/-0.4/+0.3pct，前三季度期间费用率同比-1.5pct，公司持续推动降本减费、提质增效措施。 现金流、应收账款保持良性： 23Q1-Q3经营活动产生的现金流净额4.76亿元（去年同期为4.65亿元），其中Q3净流入3.08亿元，去年同期为2.63亿元，23Q1-Q2分别为-1.63、3.31亿元。23Q1-Q3收现比1.04，去年同期为1.12，23Q3期末应收账款及票据10.99亿元，期初为11.58亿元，去年同期为12.94亿元。现金流、应收账款继续保持良性，预计与经销占比提升+加大应收款风险管控有关。 投资建议：考虑到宏观环境变化较快，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为5.11、6.41、7.7亿元，现价对应PE为12x、10x、8x。我们看好公司①“美商沉淀”、经销渠道继续下沉，工程渠道“轻装上阵”，②产品继续创新引领，微笑铺贴服务逐见成效，③瓷砖行业格局长期优化，维持“推荐”评级。 风险提示：竣工数据不及预期；原材料价格波动风险；C端营收增长不及预期；应收账款减值风险。