森鹰窗业(301227)公司资料

森鹰窗业(301227) 23Q3收入同减4.01%，归母同增23.53% 公司23Q3收入3.43亿，同减4.01%（23Q1同减-17.61%、23Q2同增19.41%）；公司主营存在季节性，一般情况下三季度收入迎来相对高峰并延续到四季度，但今年三季度受下游行业等因素影响，公司预计高峰期将出现一定滞后。 23Q3归母0.77亿元，同增23.53%（23Q1同增33.5%、23Q2同增50.37%）；扣非为0.75亿元，同增26.77%（23Q1同增13.83%、23Q2同增32.42%）23Q1-3公司收入6.78亿，同增1.19%，其中大宗业务收入受到下游行业影响，投产、发货、安装等环节出现滞后，呈下降趋势。零售受益于销售渠道丰富，保持较好增长态势。基于经销商资源开展的小B业务取得效果。 23Q1-3归母1.21亿元，同增39.06%，主要系利息收入及政府补助增加、应收账款坏账准备减少所致；扣非1.09亿元，同增33.67%。 23Q1-3毛利率36.19%同比+3.22pct；净利率17.77%同比+4.85pct 23Q1-3毛利率36.19%同比+3.22pct，主要受益于成本端改善，除原材料成本改善，公司贯彻成本领先策略，优化生产工艺和产效，提高主要原材料自给率，积极布局上游行业，适度缩减终端产品品类，降低SKU。23Q1-3 公司销售费用率5.56%同比-0.02pct；管理费率7.67%同比+0.60pct；财务费率-2.88%同比-2.68pct，主要系利息收入增加所致。 拓展铝合金窗，产品矩阵持续完善 “简爱”系列铝合金窗主要定位于中高端的零售市场，是一款无压条设计、以铝包木思维设计的铝合金窗，采用了较为复杂的生产工艺，从而使整窗体现出了较好的高级质感、简约而不轻薄、定制化属性较高、个性鲜明，产品的差异化特征较为突出。2022年“简爱”系列铝合金窗产品全面进入中高端零售市场，获得市场较好的反馈。未来伴随铝合金窗系列产品丰富，在现有产品线的基础上分别高端和中端市场延伸，毛利率尚有的善空间。 未来公司将向多品类窗型扩展，结合不同区域气候和消费习惯，适时调整渠道和品类策略，合理规划各品类收入占比。最终构建以铝包木窗为主，以铝合金窗、其他节能窗为辅，以窗、幕墙及阳光房等产品进行多品类协同，不断完善中高端产品矩阵格局。 推进渠道推广，强化营销网络建设 在零售渠道推广方面，除了传统的零售门店，公司鼓励经销商发展“1+N”模式，经销商利用自己的资源和渠道，在周边县市和区域寻找设立分销商，拓展零售网点布局。鼓励经销商通过物管新零售、设计师渠道、同业异业联盟、线上渠道等多种渠道和模式深耕当地市场，增加产品与消费者的接触频率，扩大经销商与市场的连接。 维持盈利预测，维持“买入”评级。在内涵增长方面，公司结合市场需求不断进行品类扩展并推出新产品，努力拓展销售渠道。在外延式增长方面，公司也在谋求布局海外市场，新加坡子公司未来将承担平台式子公司，推动海外业务的发展。同时，公司也在积极寻找外部合作，希望通过行业资源整合，扩大在细分行业影响力，提升市场占有率。2023-25年我们预计公司归母净利润为1.50/1.74/2.14亿元，EPS分别为1.58/1.84/2.26元/股，PE分别为20/17/14x。 风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动，毛利率及经营业绩下滑，房地产开发投资政策变化，应收账款价值较大及坏账风险

森鹰窗业(301227) 业绩简评 2023年10月26日公司披露三季报，23Q1-3实现营收6.8亿元，同比增长1.2%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长39.1%。其中3Q营收同比-4.0%至3.4亿元，归母净利润同比+23.5%至0.8亿元，3Q利润表现超预期。 经营分析 3Q整体收入略有承压，零售渠道或仍保持较优增长：受整体外部经营环境影响，公司3Q收入同比略有下滑，预计主因工程渠道影响。在商品房销售持续承压的情况下，工程渠道的出货节奏放缓，预计3Q工程渠道（不含小B业务）收入同比下滑超15%。然而，与此同时，艰难的经营环境也将加速行业出清，公司今年以来大宗业务接单情况较为理想，对于公司工程渠道24-25年的收入无需过于悲观。零售渠道方面，随着招商工作持续推进叠加新品陆续上市，公司3Q收入（含经销商拓展的小B业务）整体预计同比增长超20%。若不考虑小B业务贡献，在线下装修需求显著减弱的情况下，公司3Q预计纯店面零售渠道收入同比仍可增长超10%，零售渠道仍相对保持较优增长。 铝合金产品规模效应进一步显现，3Q盈利表现优异：公司23Q1-3毛利率同比+3.2pct至36.2%，其中3Q毛利率同比+4.5pct至40.1%，盈利能力持续改善，预计一方面由于铝合金产品规模效应进一步提升，另一方面由于公司持续推进降本增效。费用率方面，公司3Q销售/管理/研发费用率分别同比-0.2/+0.6/-0.8pct至3.8%/2.6%/2.8%。此外，公司3Q财务费用为-610.2万元（去年同期为-61.7万元），主要系利息收入增加所致。 高性价比产品已推出，零售渠道增长提速可期：公司零售渠道在9月已分别推出铝合金、铝包木的高性价比产品，进一步丰富公司产品矩阵，客群覆盖面也将显著扩大。此外，从渠道运营来看，公司对经销商考核逐步趋严，持续推进“1+N”拓展模式，并且加大店外渠道拓展。整体来看，在产品力+渠道力+品牌力全面提升后，公司零售渠道增长4Q有望迎来加速。 盈利预测、估值与评级 考虑公司盈利能力提升显著，我们将公司23-25年归母净利预测分别上调9.8%/8.6%/11.3%，预计公司23-25年EPS分别为1.78/2.12/2.61元，当前股价对应PE为16/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料大幅上涨；渠道扩张速度不及预期；竣工速度不及预期。

森鹰窗业(301227) 23Q2 收入 2.50 亿同增 19%，归母净利润 0.49 亿同增 50% 公司发布半年报， 23H1 实现收入 3.36 亿元，同比+7.11%。其中 Q1/Q2 分别 0.86/2.50 亿元，同比-17.61%/+19.41%。 23H1 归母净利 0.43 亿元，同比+79.83%，其中 Q1/Q2 归母净利分别-0.06/0.49 亿元，同比+33.50%/+50.36%。23H1 扣非归母净利润 0.35 亿元，同比+51.76%， 其中 Q1/Q2 扣非归母净利分别-0.08/0.43 亿元，同比+13.83%/+32.42%， Q2 环比扭亏为盈。 23H1 毛利率为 32.23%，同比+2.24pct，其中节能铝包木窗毛利率为 33.82%，同比-0.58pct，铝合金窗毛利率为 14.22%，同比+30.58pct。 23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.32%/6.25%/3.75%/-4.00%，同比+0.01/+0.63/+0.64/-3.79pct； Q2 费用率分别为 5.34%/4.64%/2.36%/-3.08%，同比-0.03/+0.66/+0.66/-3.05pct。 期间费用主要受公司业务规模、经营发展需要及费用控制力度影响。 财务费用大幅减少系银行利息收入增加所致。 Q2 业绩增长靓丽，主要原因：（ 1）中高端产品矩阵丰富， 投入资源重点研发被动式铝包木窗产品；（ 2）零售快速增长，铝合金产品毛利率同比大幅提升；（ 3）理财收益同比显著增加；（ 4）非经常性损益影响净利约 600 万元，主要为政府补助。 大宗稳健拓展， 零售持续发力。 分渠道，零售快于大宗助力成长； 23H1 大宗收入 1.8 亿元， 持续优化客户结构，聚焦存量和改善需求；零售收入 1.5 亿元， 致力于完善经销网络，开发多元化零售。 系统门窗处于发展初期，渗透率低。节能铝包窗定位中高端，行业集中度逐渐提升，有望凭借竞争壁垒提升市占率。 产品矩阵不断完善，铝合金窗增速靓丽。 23H1 节能铝包木窗收入 2.83 亿元，同比+6.08%， 持续巩固基本盘，迎合被动式节能趋势； 铝合金窗销售收入 0.40 亿元，同比+19.60%，增速靓丽，辐射南方地区，打造第二增长级。 盈利预测： 目前公司处于第二增长点快速放量阶段，铝窗接力铝包木，零售激活大盘；上市后绑定骨干加速发展；公司深耕节能铝包木窗行业多年，产品研发实力强，工艺壁垒深。 我们预计公司 23-25 年营业收入分别为11.25/13.96/16.95 亿元， 归母净利润分别为 1.50/1.74/2.14 亿元， EPS 分别为 1.58/1.84/2.26 元/股， PE 分别为 20X/17X/14X，维持“买入”评级。 风险提示： 新房竣工交房不及预期，地产调控政策趋严，同业竞争加剧，原材料价格波动等

森鹰窗业(301227) 事件概述。公司发布半年度报告，23H1实现营业收入3.36亿元，同比+7.11%，实现营业收入归母净利润4313万元（贴近业绩预告区间上限，中报业绩预告3600-4650万元），同比+79.83%，毛利率32.23%；其中，23Q2实现营业收入2.5亿元，同比+19.4%，归母净利润4874万元，同比+50.39%。业绩符合市场预期，我们认为主要得益于经销零售渠道拓展、铝合金门窗收入毛利提升、生产技术改进等因素，外加闲置资金理财和政府补助增加等因素。 铝合金门窗进入收获期，有望成为新的业绩增长点。23H1铝合金门窗实现收入3969万元，同比增长19.60%，毛利率14.22%，同比提高30.58pct，是公司整体毛利率提升的主要贡献者，同期铝包木门窗毛利率为33.82%，同比下滑0.58pct。据公司年报，为了开拓南方市场，并丰富中高端产品线，公司于2021年推出了“简爱JE系列铝合金窗”产品，并充分发挥协同效应，在经销商渠道中积极推广与铝包木窗的组合销售，2022年“简爱”系列铝合金窗产品全面覆盖中高端零售市场。我们认为，随着公司中高端市场的培育，未来有望提升品牌影响力，扩大铝合金门窗产品的市场份额，实现规模效应，取得更高的毛利水平，成为新的业绩增长点。 稳大宗强零售，销售渠道奠定增长基础。2022年，公司在全国七大区域的主要城市建立了覆盖广泛的经销渠道，打造了全国性的销售服务网络。2023H1，东北市场增速显著，实现收入8047万元，同比+67.40%，毛利率36.48%，同比+5.32pct。分渠道来看，公司上半年大宗业务稳健拓展，零售经销渠道不断强化，在推进经销商店内销售基础上，深化了店外渠道系统性运营，开发培育设计师圈层、物业社区集采团购及异业联盟等渠道，据半年报，公司上半年经销商渠道的收入增速略高于大宗业务模式。我们认为，多样化的销售渠道网络增加了获客来源，有效满足了铝包木窗客户的个性化设计需求，为公司未来的市场拓展奠定了坚实基础。 工艺升级，助力主业发展。公司引进了欧洲知名企业的先进设备，并发挥了自主研发集成的优势，建立了木材加工中心、铝材加工生产系统、玻璃加工生产系统及立式成装生产线四大核心生产模块，是行业内少数拥有大规模定制生产能力的企业之一。根据公司年报，2023年公司将对中空玻璃、窗用集成材和外铝板框等深加工供应链基地进行工艺升级，有望更好满足节能铝包木门窗尺寸、款式、花色的定制化要求，推动公司主业发展。 投资建议 我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年将分别实现营业收入10.56/12.40/14.32亿元，预计实现归母净利润1.46/1.83/2.19亿元，EPS1.54/1.93/2.31元，对应8月17日31.7元收盘价20.63/16.46/13.71xPE，维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期、产品迭代不及预期、系统性风险。