华阳股份(600348) Q1毛利率逆势改善确立盈利拐点，钠电与碳纤维转型加速，维持“买入”评级公司发布2025年年报告，2025年公司实现营业收入214.44亿元，同比-14.43%，实现归母净利润17.03亿元，同比-23.45%；实现扣非归母净利润16.01亿元，同比-23.70%。单季度看，Q4公司实现营业收入44.89亿元，环比-30.50%；实现归母净利润5.79亿元，环比+42.65%。公司发布2026年第一季度报告，2026年Q1公司实现营业收入49.26亿元，同比-15.33%；实现归母净利润4.84亿元，同比-18.98%。考虑到一季度公司煤价持续低迷，我们下调2026年及2027年预测，并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为21.99/25.45/27.67亿元（2026年/2027年原值22.27/29.14亿元），同比+29.1%/+15.8%/+8.7%；EPS分别为0.61/0.71/0.77元；对应当前股价PE为17.0/14.7/13.5倍。受煤价中枢回落影响，公司2025年业绩同比承压，2026Q1依托精细化成本管控，毛利率逆势提升；同时在建产能有序释放，新能源业务稳步推进，长期成长逻辑清晰，高分红价值凸显，维持“买入”评级。 以量补价对冲煤价压力，2026Q1毛利率逆势提升 一季度煤价仍延续弱势，成本管控及非煤业务带动业绩修复。2025年公司原煤产量4161万吨，同比8.43%；商品煤销量3960万吨，同比11.42%。2026年Q1原煤产量1027万吨，商品煤销量926万吨。2025年公司煤炭综合售价453.29元/吨，同比-20.06%；吨煤成本260.18元/吨，同比-23.25%，成本降幅高于售价降幅，带动吨煤毛利193.13元/吨，同比降幅15.32%。2026年Q1，公司吨煤成本261.21元/吨，吨煤毛利196.42元/吨，成本端持续优化。非煤业务稳步推进：公司钠离子煤矿应急电源在多座煤矿运行并取得外部订单；全国首条12K小丝束T1000级碳纤维产线于2025年11月30日建成投产，新材料领域重大突破为公司长远发展注入新动能。公司2026Q1销售毛利率达到年41.31%，较2025 年全年的39.45%提升了近2个百分点，较2025年前三季度（33.35%）大幅反弹近8个百分点，盈利质量显著提升为全年业绩修复奠定了坚实基础。 煤矿逐步投产贡献增量&转型业务突破性改善，高分红彰显投资价值 煤炭产能释放提供核心增长：公司七元矿于2025年12月正式建成投产，产能500万吨/年，七元矿转入生产和榆树坡公司完成产能核增，叠加泊里公司即将联合试运转，核定产能将提升至4590万吨/年。此外，于家庄区块已取得勘察许可证，为公司提供长期资源接续。新能源、新材料转型业务突破性改善：钠离子电池电芯及Pack电池项目自主研发的煤矿应急电源取得多个外部订单；T1000级碳纤维产品正式投产打破国外技术垄断。随着转型业务逐步落地，有望为公司贡献新的利润增长点。高分红彰显投资价值：公司重视股东回报，已连续三年分红比例超过50%，管理层亦表示将保持长期稳定的分红政策，高股息潜力使公司投资价值显著。 风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；新业务转型进度不及预期。

华阳股份(600348) 2026年4月26日，公司公布2025年年度报告和2026年一季度报告 2025年全年，公司实现营业收入214.44亿元，同比下降14.43%；营业成本129.84亿元，同比下降20.98%；毛利率39.45%，同比提升5.02个百分点（成本降幅大于收入降幅，毛利率逆势改善）。归母净利润17.03亿元，同比下降23.45%；扣非归母净利润16.01亿元，同比下降23.70%。经营活动现金流净额31.79亿元，同比减少8.84%，主要系商品煤收入减少导致销售回款下降。 2026年一季度，公司实现营业收入49.26亿元，同比下降15.33%；营业成本28.91亿元，同比下降22.41%；毛利率41.31%，同比提升6.33个百分点。归母净利润4.84亿元，同比下降18.98%；扣非归母净利润4.79亿元，同比下降24.11%。经营活动现金流净额-3.84亿元，同比减少11.75%，主要系销售回款减少及税金支出增加所致。 煤炭量增价跌，降本成效显著 2025年煤炭业务营收179.51亿元，同比下降10.93%；营业成本103.03亿元，同比下降14.48%；毛利率42.60%，同比提升2.38个百分点，成本管控成效显著对冲了煤价下行压力。电力业务营收17.41亿元，同比下降13.44%；毛利率39.76%，同比提升18.91个百分点，主因煤炭价格下行带动发电成本大幅下降，度电成本由2024年的0.27元降至0.22元（同比-19.95%），度电毛利同比增长100.57%至0.14元。 产销量方面，2025年原煤产量4,161万吨，同比增长8.43%；商品煤销量3,960万吨，同比增长11.42%，产销双升主要得益于七元矿（500万吨/年）投产贡献增量。分品种看，洗块煤销量374万吨（同比-0.55%）、洗末煤268万吨（同比+2.86%）、末煤3,132万吨（同比+12.79%），末煤销量增长最为显著。 价格与成本方面，2025年商品煤综合售价453.29元/吨，同比下降20.06%，价格压力显著；吨煤销售成本260.18元/吨，同比下降23.25%，吨煤毛利193.11元/吨，同比下降15.34%。公司深化“0+5”降成本工程，通过简化系统、优化工艺、创新技术、改进装备等 措施实现成本大幅压降，成本管控能力在行业中处于领先水平。 2026年一季度，原煤产量1,027万吨，同比增长3.38%；商品煤销量926万吨，同比增长5.79%；综合售价457.61元/吨，同比下降10.54%，降幅较2025年全年明显收窄；吨煤成本261.21元/吨，同比下降10.61%，成本管控延续优势；吨煤毛利196.42元/吨，同比下降10.45%。煤炭业务销售收入42.38亿元，销售成本24.19亿元，毛利18.19亿元。 新能源项目实现多点突破，分红比例仍坚守50% 公司钠离子电池与高性能碳纤维业务同步突破：华钠芯能主营钠电芯、模组及储能系统，煤矿应急电源、工商业储能柜已商业化，相关产品入选国家级首台（套）装备，矸山电动重卡试验顺利推进；华阳碳材T1000级高性能碳纤维项目投产，建成全国首条12K小丝束产线，新材料技术与产业化能力显著提升。 2025年度，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.237元（含税），合计拟派发现金红利8.55亿元（含税），占2025年度归母净利润的50.20%，分红比例连续三年维持50%以上。在归母净利润同比下降23.45%的背景下，公司仍坚守50%分红承诺，体现了较强的股东回报意愿与分红政策的高度稳定性。 投资建议 预计2026-2028年公司归母净利润为19.61/24.03/27.17亿元，EPS为0.54/0.67/0.75元/股，对应的PE为19.06/15.55/13.75倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示 煤炭价格大幅下跌；资产注入不及预期；安全生产风险。

华阳股份(600348) 事件描述 公司发布2025年年度报告，实现营业收入214.44亿元，同比下降14.43%；归属于上市公司股东的净利润为17.03亿元，同比下降23.45%；2026年一季度营业收入49.26亿元，同比下降15.33%；归属于上市公司股东的净利润为4.84亿元，同比下降18.98%。 事件点评 煤炭产销增长，煤炭业务毛利率微增。2025年，公司原煤产量完成4,161万吨，同比增长8.43%。销售煤炭3,960万吨，同比增长11.42%。其中洗块煤374万吨，同比降低0.55%；洗末煤268万吨，同比增长2.86%；末煤3,132万吨，同比增长12.79%；发电量完成482,559.25万千瓦时，供热完成347.72 万百万千焦。煤炭综合售价453.29元/吨，同比降低20.06%。煤炭业务毛利率42.6%，同比增加2.38个百分点。 Q1煤价有所下跌，毛利率环比下降。2026年1-3月份公司原煤产量1027.22万吨，同比+3.38%，商品煤销量926.08万吨，同比+5.79%，煤炭综合售价457.61元/吨，同比-10.54%。一季度毛利率41.31%，同比提升5.35个百分点，环比下降21.2个百分点。 推进钠离子电池产业化、高性能碳纤维规模化生产。钠离子电池业务方面，公司全资子公司山西华钠芯能科技有限责任公司主营钠离子电池电芯、模组及储能系统制造，钠离子煤矿应急电源、工商业储能柜等产品实现商业化应用；高性能碳纤维方面，公司控股子公司山西华阳碳材科技有限公司专注于高性能碳纤维研发与生产，其主导的T1000级高性能碳纤维项目于2025年11月30日建成投产，标志着公司在新材料领域取得重大技术突破。公司 拟向全体股东每股派发现金红利0.237元（含税），合计拟派发现金红利8.55亿（含税），占本年度归属于上市公司股东净利润的比例50.20%。 投资建议 预计公司2026-2028年EPS分别为0.59\0.62\0.66元，对应公司4月27日收盘价9.8元，PE分别为16.7\15.8\14.9倍，维持“增持-A” 投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭、煤化工价格超预期下行风险；安全生产风险；资产注入进度不及预期风险等。

华阳股份(600348) 投资要点： 无烟煤龙头，产能稳步释放，资源优势突出：公司为国内优质无烟煤龙头，煤炭主业贡献超80%营收与94%毛利，是业绩核心压舱石。平舒、榆树坡矿核增产能逐步落地，七元矿正式投产、泊里矿即将试运转，叠加于家庄区块6.3亿吨资源获取，产能与储量双升，中长期产量增长确定性强。 成本管控领先，盈利具备韧性：公司依托智能化开采与精益管理，吨煤成本显著低于同业主要可比公司。2025年通过降能耗、提效率、推新装备进行成本管控，叠加长协占比超90%的稳定定价机制，煤炭毛利率维持40%左右高位，周期下行阶段抗风险能力突出。 煤电一体化协同，供电业务成稳定增量：西上庄2×660MW低热值煤热电项目全面投运，煤电协同降低燃料成本，供电业务营收与毛利高速增长，度电成本持续下行、毛利率大幅提升，夯实公司利润基础，有效对冲煤价波动。 新能源转型加速，钠电率先商业化，光伏/碳纤维有序推进：钠电形成“材料—电芯—应用”全产业链，煤矿应急电源已落地并获外部订单，商业化提速；光伏组件受行业内卷影响暂未盈利，飞轮储能以参股形式运营、暂无扩产计划；千吨级高端碳纤维投产，打开国产替代空间，支撑“十五五”新能源新材料营收占比提升至40%目标。 财务稳健，高分红凸显股东价值：公司资产负债率持续优化，货币资金充裕，财务风险可控。长期执行高比例分红，2023-2024年分红率升至50%左右，在盈利承压阶段仍保持优厚股东回报，估值处于历史低位，配置价值凸显。 盈利预测：预计2025-2027年营收分别为234.13亿元、253.08亿元、281.60亿元，归母净利润分别为16.47亿元、19.60亿元、23.56亿元，对应EPS分别为0.46元、0.54元、0.65元。公司兼具资源壁垒、成本优势、转型潜力与高分红属性，给予谨慎推荐评级。 风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期，煤矿产能释放受限，新能源新材料发展不及预期。

王永革,历任晋煤集团副总经理,焦煤集团副总经理,霍州煤电集团党委书记、董事长,阳煤集团党委副书记、副董事长、总经理,华阳集团党委副书记、副董事长、总经理。现任华阳新材料科技集团有限公司党委书记、董事长,山西华阳集团新能股份有限公司党委书记、董事长。

王玉明,历任新元公司财务部部长,平舒公司副总经理、董事,财务公司总经理、董事、董事长,华阳集团副总会计师、财务部部长,融资再担保公司总经理、董事、董事长,山西华阳集团新能股份有限公司监事、财务总监、财务部部长。现任山西华阳集团新能股份有限公司党委副书记、董事、总经理。

王可琛,历任兆丰铝业公司自备电厂副总工程师,寿阳工业园区电厂筹建处党总支委员、副处长,寿阳明泰发电公司党总支委员、董事、副总经理,寿阳博奇发电公司党总支委员、董事、副总经理,西上庄热电公司董事长、总经理,兆丰铝电公司党委委员、董事、总经理,新能源蓄能新材料事业部总经理,华储光电公司董事长,华阳建投阳泉热电公司董事长,产业技术研究总院新能源产业技术研究分院院长,新阳清洁能源公司董事长、总经理,华钠芯能公司党支部委员、党支部书记、董事、董事长。现任山西华阳集团新能股份有限公司副总经理,产业技术研究总院院长。

刘亚兵,历任一矿维运工区党总支书记、主任,二矿副矿长,一矿副矿长,华阳集团机电动力部副部长、特种设备管理部副部长,华阳股份机电动力部副部长。现任山西华阳集团新能股份有限公司副总经理、机电动力部部长。

刘最亮,历任集团公司生产地质技术部地质科副科长、地质测量部地质科副科长,集团公司地质测量部地质科科长,集团公司地质测量部副部长,集团公司地质测量部技术总监。现任山西华阳集团新能股份有限公司副总经理、地质测量部部长。

马晨晶,历任新景公司生产技术科副科长兼主任工程师、常务副科长、生产调度指挥中心副主任、生产技术部部长,新景公司副总工程师,新景公司党委委员、副总经理,泊里公司党总支委员、董事、董事长、总经理,二矿副矿长、景福公司党委委员、董事、总经理,华阳股份公司生产技术部技术总监。现任山西华阳集团新能股份有限公司副总经理、生产技术部部长。

李俊岗,历任阳煤集团基建部煤炭工程科科长助理、阳煤集团基建部矿建工程管理科科长助理、阳煤集团基建部矿建工程管理科科长、阳煤集团基建部副部长、华阳泊里公司党总支书记、华阳一矿副矿长、华阳泊里公司总经理、华阳东泊铁路运输公司总经理、华阳泊里公司董事长。现任山西华阳集团新能股份有限公司副总经理。

王大力,历任太原煤气化集团生产处副处长,技术中心主任,太原煤气化集团副总工程师、股份公司副总经理,山西煤销集团副总经理,晋能集团副总经理,潞安化工集团副总经理、潞安化工集团党委专职副书记、副董事长。现任华阳新材料科技集团有限公司党委副书记、副董事长、总经理,山西华阳集团新能股份有限公司董事。

逯新保,历任阳煤集团发展计划部副部长,阳煤集团吉天利科技有限公司董事长,阳煤集团发展计划部常务副部长,阳煤集团改革考核部常务副部长,山西华阳集团新能股份有限公司综合部部长。现任山西华阳集团新能股份有限公司董事、董事会秘书。

崔新武,历任发供电分公司总会计师,阳煤电力销售公司财务总监,化工集团计划财务处处长,太化股份公司董事、总经理,华润电力(宁武)公司监事,兆丰铝电公司党委委员、董事、总会计师、法律事务部部长,兆丰铝业公司党委委员、监事会主席,同德铝业监事会主席。现任山西华阳集团新能股份有限公司董事、财务总监。