驰宏锌锗(600497) 核心观点 公司2025全年实现归母净利10.4亿元，同比下滑19.9%，其中四季度净利为-2.9亿元，原因系年底对相关资产进行全面清查，对部分固定资产进行报废处置等。2025全年实现营收241亿元（+28.0%），归母净利润10.4亿元（-19.9%），扣非归母净利10.6亿元（-24.0%），经营活动产生的现金流量净额37.6亿元（+59.1%）。2025Q4单季度归母净利-2.9亿元，主要是因为2025Q4锌加工费降低，压缩盈利空间；年底公司对相关资产进行了全面清查，对部分固定资产进行报废处置等。公司管理费用上升较为显著，2025年管理费用为14.8亿元，较2024年同期11.6亿元上涨28.1%。主要系组织机构改革引发费用归集口径变动所致。 产销情况：产量方面，2025全年公司铅锌精矿产量29.49万金属吨，同比增加0.51万金属吨，增幅1.8%，实现平稳生产；公司冶炼铅锭16.99万吨，同比增加0.37万吨，增幅2.23%；锌产品52.48万吨，同比增加3.96万吨，增幅8.16%；公司锗产品含锗实现产量54.7吨，同比-2.5%(驰宏锗业自2025年11月起不再纳入公司合并报表范围，锗产品含锗产销量及同比数据为2025年1-10月）。销量方面，2025全年公司销售铅锌产品67.4万吨，增幅3.4%；销售银锭175.3吨，增幅36.3%，销售硫酸77.0万吨，小幅下降1.9%；锗产品含锗实现销量61.6吨，同比-4.1%。 同比2025年，增利因素：①2025年锗价1501万元/吨，同比增150万元/吨，年销量锗产品含锗61.6吨，增利约0.9亿元；②2025年银价均价9.8元/克，同比增2.5元/克，同时银销量增加46.7吨达到175.3吨，增利超4.4亿元。减利因素：①2025全年铅冶炼加工费下降73元/吨达到567元/吨，铅产品实现销量16.5万吨，减利约1200万元；②无形资产摊销6.3亿元，比2024年同期3.2亿元增长3.1亿元；③管理费用增加3.3亿元，实现14.8亿元，同比增28.1%，主要系组织机构改革引发费用归集口径变动所致，其中增长较为明显的为职工薪酬，增加2.4亿元来到7.4亿元。④由于递延所得税费用变动较大，所得税费用实现3.8亿元，增长3.3亿元。 风险提示：铅锌价格下跌风险，精矿加工费下跌风险，老旧资产减值超预期。投资建议：维持“优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品的均价，假设2026-2028年锌锭年均价23000元/吨，锌精矿加工费均为3000元/吨，铅锭年均价17000元/吨，铅精矿加工费为500元/吨，锗价15000元/千克。

驰宏锌锗(600497) 核心观点 公司2025H1归母净利润同比微增3.3%，实现平稳经营。2025H1实现营收106亿元（+7.7%），归母净利润9.3亿元（+3.3%），扣非归母净利润9.2亿元（+12.1%），经营活动产生的现金流量净额21.6亿元（+34.7%）。2025Q2归母净利润4.4亿元，同比略增5.5%，环比-11.4%。上半年公司集中开展会泽冶炼、呼伦贝尔驰宏、驰宏综合利用和永昌铅锌冶炼系统年度检修；下半年将在主金属有边际贡献的前提下，优化生产组织，确保冶炼系统稳产优产。 产销情况：2025H1公司铅锌精矿产量15.16万金属吨，同比增加0.34万金属吨，增幅2.29%，会泽矿业深部安全系统优化工程建设和荣达矿业怡盛元矿区整改工作正在有序推进中，2个项目的实施将对公司2025年矿山产能的释放产生阶段性影响。公司冶炼铅锌产品产量32.92万吨，同比减少2.47万吨，降幅6.98%，主要系上半年集中开展冶炼系统年检。 同比2024H1年，增利因素：①2025H1锌价23312元/吨，同比增1092元/吨，涨价增利约2.7亿元；②2025H1锗价1573万元/吨同比增597万元/吨，半年度产锗产品含锗32.58吨，增利约1.9亿元。减利因素：①2025H1冶炼铅锌产量32.92万吨，同比减2.47万吨，减利约1亿元；②2025H1锌冶炼加工费3115元/吨，同比下降352元/吨，铅冶炼加工费642元/吨，同比下降150元/吨，合计减利约1亿元。 2024年6月份以来锗价暴涨，锗锭价格先涨至18850元/千克后回落至2025年6月末的14500元/千克。驰宏锌锗是全球最大锗生产商，会泽矿、彝良矿伴生锗，年产能60吨，占全球1/4，占国内1/3，如果锗价能维持在高位，公司将明显受益。 风险提示：铅锌价格下跌风险，精矿加工费下跌风险，老旧资产减值超预期。投资建议：维持“优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品的均价，假设2025/2026/2027年锌锭现货年均价23000元/吨，锌精矿加工费均为3500元/吨，铅锭现货价格年均价17000元/吨，铅精矿加工费为700元/吨，锗价15000元/千克。预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.5/19.2/20.0亿元（前值15.45/17.02/17.77亿元），同比增长35.7%/9.5%/4.2%，摊薄EPS分别为0.34/0.38/0.39元，当前股价对应PE为17.4/15.9/15.3X。公司是国内铅锌龙头企业，拥有全球顶级高品位铅锌矿山，配套冶炼产能布局合理，未来2-3年依托股东加速扩张且路径明确，维持“优于大市”评级。

驰宏锌锗(600497) 事件：公司发布2025年半年报。2025年上半年公司营业收入105.81亿元，同比+7.67%；归母净利润9.32亿元，同比+3.27%；扣非净利润9.19亿元，同比+12.11%；其中2025Q2，公司单季度营业收入54.37亿元，同比+5.47%，环比+5.69%；单季度归母净利润4.38亿元，同比+5.45%，环比-11.42%；单季度扣非净利润4.34亿元，同比+20.71%，环比-10.41%。公司宣布中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利0.3元（含税），合计派发1.5亿，支付比例达到16.1%。 矿山端：精矿产量同比略有恢复，铅锌价格同比稳定。公司25H1铅锌精矿金属产量15.16万吨，同比增加0.34万吨，其中，铅/锌产量同比变化+13.8%/-1.3%。会泽矿业深部安全系统优化工程建设和荣达矿业怡盛元矿区整改工作正在有序推进中，对公司2025年矿山产能的释放产生阶段性影响。价格方面，24H1国内铅价16827元/吨，同比-0.38%；24H1锌价23328元/吨，同比增长5.18%，铅锌价格整体保持稳定。国内锗锭及二氧化锗价格大幅上涨，分别同比上涨61.92%和57.68%。 冶炼端：锌加工费趋势性回升明显，产量受检修影响同比略有下滑。25H1 铅锌精炼产品产量32.92万吨，同比-6.98%，其中锌合金产品产量10.95万吨，同比+17.23%；锗产品含锗产量32.58吨，同比-4.99%；银产品产量87.32吨，同比+16.44%；黄金产量116.26千克，同比-25.13%。根据SMM，25H1国内锌精矿加工费趋势性回升明显，主要是海外矿山陆续复产提产，全球锌精矿供应显著增加，国内原料供应逐步转向宽松，冶炼厂利润得到修复。铅精矿加工费维持在低位。 费用有所提升，资产结构进一步优化。25H1公司销售/管理/研发费用分别0.32/5.54/0.63亿元，同比变化+44.10%/+23.91%/+41.06%，主要系薪酬计提同比增加。截至2025年上半年公司资产负债率26.44%，较2024年末下降2.33pct，经营性现金流量净额21.58亿元，同比增长34.73% 未来看点：①铅锌行业龙头，资源禀赋优异。铅锌资源量超过3200万吨，矿山铅锌精矿完全成本稳定保持在行业前1/4分位；②资产注入进行时，青海鸿鑫100%股权已注入公司、正式托管云铜锌业81.12%股权、金鼎锌业100%股权，期待未来注入，资源禀赋和金属产量有望进一步提升 投资建议：公司铅锌资源丰富，业绩有望保持增长，我们预计2025-2027年分别实现归母净利润18.62/20.17/23.63亿元，EPS分别为0.37/0.40/0.47元/股。以2025年8月27日收盘价计算，公司2024-2026的PE为16/15/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：铅锌价格下跌风险，项目增产不及预期风险。

驰宏锌锗(600497) 事件：2025年3月28日，公司发布2024年年报，报告期内公司实现收入188.0亿元，同比-14.8%；归母净利润12.9亿元，同比-14.2%；扣非净利润14.0亿元，同比-9.6%。其中第四季度实现收入41.5亿元，同比-25.5%，环比-14.0%；归母净利润-1.8亿元，扣非净利润0.3亿元。 受项目改造等影响，铅锌产量有所下滑。2024年公司铅精矿/锌精矿产量分别为7.5/21.5万金属吨，同比分别为-15.1%/-14.9%；铅产品/锌产品产量分别为16.6/48.5万吨，同比分别为-7.4%/-6.4%；锗产品产量65.1吨，同比-1.2%。公司铅锌精矿产量下滑主要因为：（1）会泽矿业实施选矿厂提质增效项目及深部安全系统优化工程项目，影响了2024年产量；（2）荣达矿业因安全生产许可证办理问题，2024年1-8月部分生产系统停产改造至9月份才恢复生产。 盈利能力同比提升，期间费用率有所增加。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率合计为7.66%，同比+2.13pct；其中第四季度销售/管理/研发/财务费用率合计为12.64%，同比+2.91pct。2024年公司毛利率/净利率为17.71%/6.87%，同比分别为+1.64/+0.35pct，同比有所增加。根据上海有色网等数据统计，2024年铅/锌全年均价分别为1.72/2.34万元/吨，同比分别为+10.1%/+8.2%；国产铅/锌精矿加工费全年均价分别为675/2642元/金属吨，同比-35.7%/-46.4%；2024年国内铅锌矿供应偏紧，铅锌精矿加工费持续下滑，冶炼企业开工积极性受挫。2024年锗锭/二氧化锗全年均价分别为1.34/0.93万元/千克，同比分别为+45.0%/+51.1%，地缘动荡加剧推动锗价格显著走强。 资产负债率继续降低，维持高股息分配率。至2024年年末，公司长短期借款分别为12.1/6.1亿元，同比分别为-11.6/-1.0亿元；资产负债率为28.8%，同比-2.4pct，持续下降；公司拟派发现金红利6.6亿元，占2024年归母净利润的51.2%，维持高股息分配率。 投资建议：我们下调公司2025、2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.5/20.0/22.6亿元（2025、2026年前值分别为21.2/23.6亿元），我们看好公司铅锌锗业务长期发展趋势，维持“买入”评级。 风险提示：价格大幅波动风险，供应端超预期释放，下游需求不及预期。

杨美彦先生:1973年12月出生,汉族,中共党员,高级工程师,1996年7月参加工作。历任云南云铜锌业股份有限公司生产技术部、技术项目开发部主任、总经理助理、马关云铜锌业有限公司总经理,云铜锌业副总经理、总工程师、总经理兼青海鸿鑫总经理,云南铜业股份有限公司冶炼加工总厂厂长、党委副书记,云南铜业股份有限公司西南铜业分公司总经理、党委副书记,中铝东南铜业有限公司副总经理、安全总监,中铜东南铜业有限公司副总经理、党委副书记(主持工作)、副总经理(主持工作)、党委书记、董事长、总经理。现任公司党委书记、董事长、董事,中国铜业有限公司党委常委、副总经理,中铝乾星(成都)科技有限责任公司董事。

罗进先生:1972年10月出生,苗族,中共党员,中国国籍,正高级工程师,1997年8月参加工作。历任新巴尔虎右旗荣达矿业有限公司副总经理,彝良驰宏矿业有限公司总经理、党委副书记、党委书记、执行董事、矿山资源开发指挥部指挥长和党支部书记,驰宏科技工程股份有限公司董事长、总经理,宁南三鑫矿业开发有限公司董事长,公司副总工程师、矿山事业部副总经理、矿山事业部总经理、公司副总经理。昆明冶金研究院有限公司董事、云南冶金资源股份有限公司董事。现任公司党委副书记、总经理、董事,云南金鼎锌业有限公司工程建设指挥部指挥长。

黄云东先生:1976年2月出生,汉族,中共党员,中国国籍,高级工程师,硕士学历,历任公司曲靖分公司副经理;大兴安岭云冶矿业开发有限公司副总经理、总经理、党委副书记;呼伦贝尔驰宏矿业有限公司常务副总经理、总经理、党委副书记、党委书记;云铜锌业董事长、党委书记。现任公司副总经理。

陈国木,男,汉族,1978年8月出生,工商管理硕士,正高级工程师,2001年7月参加工作。历任云南冶炼厂、云南云冶锌业股份有限公司生产技术处副处长;云南云冶锌业股份有限公司浸出分厂副厂长;云铜优美科锌合金有限公司浸出分厂副厂长;云南澄江云铜锌业有限公司副总经理;云南云铜锌业股份有限公司生产技术部副主任、浸出分厂副厂长(主持行政工作)、浸出分厂厂长、总经理助理、持续改进办公室主任、生产部主任、副总经理、安全总监、总经理;呼伦贝尔驰宏矿业有限公司董事长、党委书记。现任公司副总经理、制造部经理。

戴兴征先生:1966年8月出生,汉族,中共党员,中国国籍,正高级工程师,硕士学历,历任云南冶炼厂总工程师,昆明云冶锌业股份有限公司副总经理、总工程师,云南云冶锌业股份有限公司副总经理、总工程师,云铜优美科锌业合金有限公司副总经理,云南云铜锌业股份有限公司副总经理、总工程师,云南铜业(集团)有限公司科技部主任、生产科技部主任,青海鸿鑫矿业有限公司总经理、董事,云南云铜锌业股份有限公司董事长、党委书记、总经理,云南驰宏资源综合利用有限公司董事长、党委书记。现任公司副总经理,云南驰宏国际锗业有限公司董事长、党支部书记,昆明冶金研究院有限公司董事。

侯方俊,男,回族,1982年9月出生,中共党员,高级政工师,2006年9月参加工作。历任云南铜业(集团)有限公司团委负责人、团委副书记、团委书记、党群工作部副主任,云南楚雄矿冶股份有限公司党委书记、副总经理,玉溪矿业有限公司党委书记、副总经理、工会主席、执行董事、党委书记,中国铝业集团有限公司党群工作部(宣传部、工会、团委,直属党委)群众与青年工作处(工会办公室,直属工会(团委)工作处)处长,并先后兼任云南新平金辉矿业发展有限公司董事长、总经理,云南思茅山水铜业有限公司董事,玉溪飛亚矿业开发管理有限责任公司董事长。现任公司副总经理。

侯方俊先生:1982年9月出生,回族,中共党员,云南蒙自人,高级政工师,2006年9月参加工作。历任云南铜业(集团)有限公司团委负责人、团委副书记、团委书记、党群工作部副主任,云南楚雄矿冶股份有限公司党委书记、副总经理,玉溪矿业有限公司党委书记、副总经理、工会主席、执行董事、党委书记,中国铝业集团有限公司党群工作部(宣传部、工会、团委,直属党委)群众与青年工作处(工会办公室,直属工会(团委)工作处)处长,并先后兼任云南新平金辉矿业发展有限公司董事长、总经理,云南思茅山水铜业有限公司董事,玉溪飛亚矿业开发管理有限责任公司董事长。现任公司副总经理。

李国清,男,汉族,1979年9月出生,正高级工程师,2002年7月参加工作。历任云南驰宏锌锗股份有限公司采选厂麒麟坑技术员、麒麟坑团支部书记;云南驰宏锌锗股份有限公司会泽采选厂选矿车间副主任、副厂长;云南驰宏锌锗股份有限公司会泽矿业分公司副经理、常务副经理、深部资源持续接替工程指挥部副指挥长;新巴尔虎右旗荣达矿业有限责任公司常务副总经理、副总经理(主持工作)、总经理、党委副书记;新巴尔虎右旗铅锌银矿深部资源接替技术改造建设项目指挥部副指挥长、党支部书记;驰宏科技工程股份有限公司副总经理;新巴尔虎右旗怡盛元矿业有限责任公司执行董事、总经理;彝良驰宏矿业有限公司总经理、党委副书记;现任公司副总经理、彝良驰宏矿业有限公司董事、党委书记、矿山资源开发指挥部指挥长。

苏廷敏,历任辽宁省葫芦岛市高桥加油站站长;辽宁省葫芦岛市高桥开发区政府综合办公室主任;辽宁省葫芦岛市高桥开发区人大主席;新巴尔虎右旗荣达矿业有限责任公司副总经理。现任公司董事。

彭捍东先生:1970年11月出生,白族,中共党员,中国国籍,云南玉龙人,会计师,1993年7月参加工作。历任云南省财政厅企业处企业一科副科长,云南省国有资产监督管理委员会产权管理处主任科员、副处长,云南铜业(集团)有限公司财务部副主任,云南铜业股份有限公司监事,财务总监、董事会秘书、证券部经理、综合管理部(董事会办公室)主任,云南冶金监事会主席,公司监事会主席,中国铜业有限公司审计部副总经理(主持工作)、总经理,现任中国铜业有限公司审计部(监事会办公室)总经理。