海螺水泥(600585) 事件 公司发布26年一季报，26Q1公司实现营收170.66亿元，同比下降10.45%，实现归母净利润14.68亿元，同比下降18.98%，扣非后归母净利润13.01亿元，同比下降21.83%。 点评 水泥行业Q1量价齐跌，龙头需求承压：26年一季度,水泥行业呈现出“需求疲软，量价齐跌，行业普亏”的特征，根据数字水泥网数据，26Q1全国累计水泥产量3.01亿吨，同比下降7.1%，全国水泥市场平均成交价格为343元/吨，较去年同期显著回落54元/吨，跌幅达14%；行业需求下行是公司Q1收入利润下滑的核心原因。 Q1费用率小幅增长：26Q1年公司期间费用率为11.64%，同比增加0.42pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.42%/6.84%/0.47%/-0.09%，同比变化+0.47/-0.43/-0.45/+0.83pct。现金流方面，26Q1年经营活动现金流量净额为3.26亿元，同比减少1.77亿元。 限制超产有望加强协同，看好龙头盈利弹性：水泥行业盈利水平仍处于周期底部水平，需求端，由于基建及房建需求走弱，长周期预计仍将维持需求稳中略降趋势。供给端，行业持续加强反内卷，25年7月水泥协会发布响应反内卷政策文件，在政策限制超产背景下，行业有望继续加强供给协同，实现盈利稳步回升，海螺作为行业龙头，我们持续看好其成本端优势带来的盈利弹性。 盈利预测：我们预计公司26-27年收入分别为856亿、900亿元，同比+3.69%、+5.19%，预计26-27年归母净利润分别为85.9亿、99.6亿，同比+5.9%、+15.9%，对应26-27年PE分别为13.0X、11.2X。 风险提示： 行业反内卷、限制超产政策不达预期，行业需求下滑超预期。

海螺水泥(600585) 投资要点： 事件：公司发布2025年年报，实现收入825.32亿元，同比-9.33%，归母净利润81.13亿元，同比增长5.42%；其中单四季度实现收入212.34亿元，同比-7.19%，归母净利润18.09亿元，同比-27.59%。公司2025年度末期利润分配预案为每股派发现金红利0.61元人民币（含税），考虑中期分红，2025年公司现金分红比例55.29%。 成本下行导致业绩有所修复，高基数和减值导致四季度利润降幅扩大。全年看，受全国固定资产投资增速由正转负，地产新开工持续低迷影响，公司主业面临量价压力，收入同比承压，但受益于成本同比下行，归母净利润仍然实现逆势增长。25Q4公司净利润降幅明显高于收入降幅，主要系24Q4水泥盈利相对高基数和资产减值损失导致。25Q4公司综合毛利率23.77%，环比稳定，同比-4.38pct；资产减值损失占收入比例2.46%，同比+1.11pct。 水泥、熟料及商混板块贡献业绩正增长，骨料业务下行压力进一步加大。分板块来看：1）水泥及熟料：2025年公司水泥业务收入同比-7.88%，毛利率同比+3.30pct；熟料业务收入同比-1.83%，毛利率同比+11.39pct。量价拆分来看，水泥及熟料自产品销量为2.65亿吨，同比-1.13%（全国水泥产量16.93亿吨，同比-6.9%）；根据我们测算，水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为230、166、64元，同比分别-16，-21，+5元。2）骨料：2025年公司骨料及机制砂收入同比-10.40%，毛利率同比-6.78pct，预计主要由于骨料行业供需格局走弱价格下行导致。3）商品混凝土：2025年公司商品混凝土收入同比增长20.01%，毛利率同比+2.38pct，预计主要由于公司加快了中心城市的商混产业布局，盈利能力增长。 收入减少致使费用率有所增加。全年公司期间费用率11.43%，同比+1.06pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.24%、7.27%、1.03%、-1.11%，分别同比+0.49、+0.74、-0.35、+0.18pct。其中25Q4期间费用率13.67%，同比+1.95pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.76%、7.56%、1.74%、-0.39%，分别同比+0.03、+0.32、+0.03、+1.57百分点，预计费用率有所增加主要由于收入减少所致。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为83.59、110.89、139.52亿元，3月31日股价对应的PE分别为15、11、9倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，非水泥业务进展不及预期，原材料价格波动

海螺水泥(600585) 投资要点 公司披露2025年年报，全年实现营业总收入825.32亿元，同比-9.3%，实现归母净利润81.13亿元，同比+5.4%。其中2025Q4单季度实现营业总收入212.34亿元，同比-7.2%，实现归母净利润18.09亿元，同比-27.6%。年度利润分配预案为：每股派发现金红利0.61元（含税）。 水泥业务全年量稳价升，Q4盈利受减值计提影响。（1）公司全年水泥及熟料自产品销量2.65亿吨，同比-1.1%，对应吨均价/吨毛利/吨净利230元/64元/30元，同比分别-16元/+5元/+1元。其中吨成本公司通过技术创新、强化物流管控、加大替代燃料使用、优化原燃材料的采购渠道等方式提升成本管控水平，公司水泥熟料自产品综合成本同比下降11.12%。（2）2025年下半年以来水泥需求继续承压，行业供给自律有所反复，Q4全国水泥价格中低位震荡。其中公司整体Q4单季毛利率、销售净利率分别环比上升1.3pct/下降3.2pct至23.8%/6.9%，销售净利率下降主要是受Q4计提资产减值损失5.23亿元影响。公司2025年全年单吨自产品对应期间费用为35.6元，同比+0.3元，费用端整体平稳。（3）公司统筹推进产业发展和项目建设，积极巩固主业、延伸链条。国内水泥主业发展精准发力，新疆尧柏项目完成并购，海外项目发展稳步推进，柬埔寨金边海螺顺利建成运营。产业链条纵深延伸，枞阳、英德等9个骨料项目建成投产，新增22个商品混凝土站点，市场覆盖范围持续扩大；同时加快推进消费建材业务发展，建成投产13个干混砂浆、瓷砖胶项目和1个腻子粉项目。 资本开支力度继续收缩，分红比例同比提升。（1）公司2025年经营活动产生的现金流量净额166.44亿元，同比-9.9%，主要系2025年内贸易收入同比减少所致；2025年资本性支出110.32亿元，同比-29.4%，计划2026年资本性支出118.20亿元。公司2025年年末资产负债率20.4%，同比下降0.9pct。（2）公司2025年度现金分红比例55.3%，同比+6.6pct。 行业自律延续提供盈利底部支撑，关注产业政策和需求变化。我们判断2026年自律共识强化，行业错峰力度增强，提供盈利底部支撑，但需求不稳的背景下，行业供需需要频繁再平衡，制约行业盈利弹性。若实物需求企稳改善，水泥旺季价格弹性可观。我们认为2026年行业景气度环比2025年下半年有望呈现震荡中改善的态势 盈利预测与投资评级：公司在下行期彰显成本领先等综合优势，外延稳步拓展提供新的增长动能。当前水泥板块市净率估值处于底部，产业政策落地有望推动盈利稳步修复、估值回升。龙头企业中长期有望受益于行业格局优化。我们预计公司2026-2028年归母净利润预测至91.4/101.22/110.79亿元（2026-2027年原值为111.8/126.2亿元，新增2028年预测），维持“增持”评级。 风险提示：水泥需求下降超预期；产业链上下游扩张不及预期；市场竞争加剧的风险。

海螺水泥(600585) 事件 公司发布25年报，25年实现营收825.3亿元，同比-9.33%，实现归母净利81.13亿元，同比+5.42%，扣非归母净利75.88亿元，同比+3.03%，其中Q4实现营收212.3亿元，同比-7.19%，归母净利18.09亿元，同比-27.59%，扣非净利润16.51亿，同比-33.59%。公司全年现金分红44.9亿元，分红比例达55.3%。 点评 销量小幅下滑，毛利率有所提升：25年公司水泥熟料自产品销量为2.65亿吨，同比下降1.13%，降幅优于水泥行业平均水平，主要得益于海外和出口销量增长；自产品销售收入683.78亿元，同比下降6.61%；自产品销售成本493.96亿元，同比下降10.27%；自产品综合毛利率为27.76%，较上年同期上升2.95pct。成本方面，公司通过技术创新、强化物流管控、加大替代燃料使用、优化原燃材料的采购渠道等方式提升成本管控水平，公司水泥熟料自产品综合成本同比下降11.12%。 费用率小幅增长，现金流保持良好：25年公司期间费用率为11.43%，同比增加0.98pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.24%/7.27%/1.03%/-1.11%，同比变化+0.49/+0.64/-0.35/+0.18pct。现金流方面，25年经营活动现金流量净额为166.44亿元，同比减少18.32亿元，主要受贸易收入同比减少所致。 限制超产有望加强协同，看好龙头盈利弹性：水泥行业盈利水平仍处于周期底部水平，需求端，由于基建及房建需求走弱，长周期预计仍将维持需求稳中略降趋势。供给端，行业持续加强反内卷，25年7月水泥协会发布响应反内卷政策文件，在政策限制超产背景下，行业有望继续加强供给协同，实现盈利稳步回升，海螺作为行业龙头，我们持续看好其成本端优势带来的盈利弹性。 盈利预测：我们预计公司26-27年收入分别为856亿、900亿元，同比+3.69%、+5.19%，预计26-27年归母净利润分别为85.9亿、99.6亿，同比+5.9%、+15.9%，对应25-26年PE分别为14.3X、12.4X。 风险提示： 行业反内卷、限制超产政策不达预期，行业需求下滑超预期。

杨军先生,本公司董事长、执行董事,正高级经济师。杨先生获中国科学技术大学工商管理硕士学位,于2022年加入本集团。在此之前,杨先生自1992年起进入铜陵有色金属公司工作,历任铜陵有色金属集团股份有限公司(“铜陵有色”,一家于深交所上市的公司,股票代码:000630)总经理、党委书记、董事长,铜陵有色金属集团控股有限公司(铜陵有色之控股股东)党委副书记、党委书记、总经理、董事、董事长等职,在企业管理方面具有丰富经验。杨先生亦为安徽省第十四届人大代表、海螺集团党委书记和董事长。

虞水先生,本公司执行董事、总经理、董事会秘书(联席公司秘书)、总法律顾问、首席合规官。虞先生毕业于安徽大学,于1997年加入本公司,历任本公司销售部调度室副主任,销售部部长助理、副部长、常务副部长、部长,蚌埠海螺水泥有限责任公司、淮南海螺水泥有限责任公司、安徽长丰海螺水泥有限公司常务副总经理,印尼南加里曼丹海螺水泥有限公司总经理,本公司总经理助理、副总经理等职务,在公司治理、资本市场、市场营销及合规管理等领域具有丰富的经验。

朱胜利先生,本公司副董事长、执行董事。朱先生获中共安徽省委党校研究生学历,于2024年加入本集团,曾担任合肥市新站综合开发试验区管委会副主任,合肥市招商局局长,合肥市投资促进局局长,合肥市发展和改革委员会主任,合肥市副市长,安徽省人民政府国有资产监督管理委员会副主任等职务。朱先生熟悉经济与投资发展工作,并具有较强的组织领导能力。朱先生现亦担任海螺集团党委副书记、董事、总经理。

吴铁军先生,本公司执行董事、副总经理,正高级工程师。吴先生毕业于武汉理工大学,于2001年加入本集团,历任安徽池州海螺水泥股份有限公司总经理助理、副总经理、常务副总经理、总经理,英德海螺水泥有限责任公司总经理、广东区域管理委员会主任、本公司总经理助理等职务,具有丰富的生产运行管理经验。

潘忠虹先生,本公司副总经理,工程师。潘先生毕业于武汉理工大学,于1995年加入本集团,历任中国水泥厂总经理助理、安徽荻港海螺水泥股份有限公司总经理助理、全椒海螺水泥有限责任公司副总经理、遵义海螺盘江水泥有限责任公司总经理、英德海螺水泥有限责任公司总经理,贵州区域管理委员会副主任,广东区域总裁,本公司总经理助理等职务。潘先生在水泥工艺技术和项目投资发展方面具有丰富的经验。

李群峰先生,本公司执行董事,正高级工程师。李先生毕业于洛阳工业高等专科学校,于1994年加入本集团,曾担任铜陵海螺制造分厂厂长、生产品质处处长、总经理助理、副总经理、总经理,皖北区域管理委员会主任,本公司总经理助理、副总经理、总经理等职务,在企业管理、投资发展和水泥工艺技术等方面均具有丰富的经验。李先生现亦担任海螺集团副总经理。

凡展先生,本公司职工董事,高级会计师。凡先生毕业于铜陵学院,于2006年加入本集团,历任铜陵海螺财务主管,本公司财务部财务主管、部长助理和副部长,西部水泥非执行董事等职务,具有丰富的财务管理经验。凡先生现亦担任本公司财务部部长。

屈文洲先生,自2022年5月被委任为本公司独立非执行董事。屈先生毕业于厦门大学金融系,获经济学博士学位,现任厦门大学中国资本市场研究中心主任、厦门大学管理学院MBA教育中心主任、厦门大学管理学院财务学系教授。屈先生于2002年6月经中国注册会计师协会批准获得中国注册会计师非执业会员资格,于2004年11月经特许金融分析师协会批准获得特许金融分析师资格,在金融经济、财务管理、资本市场等领域具有丰富的经验,历任厦门大学管理学院MBA中心副教授、副主任、厦门大学管理学院财务学系副主任、厦门大学财务与会计研究院副院长等职,曾任广东宝丽华新能源股份有限公司(一家于深交所上市的公司,股票代码:000690)、融信中国控股有限公司(一家于联交所上市的公司,股票代码:3301)、福耀玻璃工业集团股份有限公司(一家于上交所和联交所上市的公司,股票代码:600660.SH、3606.HK)、招商局蛇口工业区控股股份有限公司(一家于深交所上市的公司,股票代码:001979)及苏文电能科技股份有限公司(一家于深交所上市的公司,股票代码:300982)等公司的独立董事。屈先生现亦担任中际旭创股份有限公司(一家于深交所上市的公司,股票代码:300308)及佛山市海天调味食品股份有限公司(一家于上交所和联交所上市的公司,股票代码:603288.SH、3288.HK)独立董事。

何淑懿女士,自2022年5月被委任为本公司独立非执行董事。何女士为美国加州大学约翰安德森管理学院工商管理硕士、美国布林莫尔学院文学学士,中国香港证券及投资学会资深会员。何女士拥有逾25年金融业经验,擅长投资管理,曾担任香港证券及投资学会董事会成员、景顺投资管理有限公司投资总监、宏利资产管理(香港)有限公司之持牌代表,先后在怡富证券有限公司及SEBInvestmentManagement任职,并获特许金融分析师学院认可为特许金融分析师。何女士现亦担任浩德控股有限公司(一家于联交所上市的公司,股票代码:8149)的投资总监及投资委员会成员。

韩旭女士,自2025年5月被委任为本公司独立非执行董事。韩女士获英国牛津大学法学硕士学位、中央民族大学法学学士学位,现任北京世兆律师事务所合伙人、网易云音乐集团总法律顾问。韩女士深耕互联网法律事务、企业重组与合规管理,以及跨境知识产权保护诉讼领域,在企业改制、资产重组、重大合规事件处理及上市事务等方面具有丰富实践经验。韩女士曾任腾讯音乐娱乐集团总法律顾问、北京浩风律师事务所主任律师、安徽中电兴发与鑫龙科技股份有限公司(一家于深交所上市的公司,股票代码:002298)独立董事。