东方电气(600875) 投资要点： 公司发布2025年年报。2025年公司实现营业收入775.8亿元（同比增长13.1%），实现归母净利润38.3亿元（同比增长31.1%），实现扣非归母净利润31.9亿元（同比增长61%）。 煤电、风电收入和毛利率大幅增长拉动公司业绩。（1）分板块收入：煤电营收244.9亿元（同比+20.9%），风电营收182.2亿元（同比+48.3%），水电营收39.0亿元（同比+36.7%），核电营收56.6亿元（同比+16.1%），气电营收56.3亿元（同比-20.9%）。（2）分板块毛利率：煤电20.7%（同比+4.3pct），风电2.8%（同比+5.1pct），水电12.1%（同比-5.1pct），核电24.1%（同比+0.1pct），气电12.0%（同比+4.7pct）。总体来看，煤电、风电的收入和毛利率均有较大幅度提升，对公司盈利改善有较大帮助，气电受国内气电装机节奏影响营收有所下滑，但毛利率水平显著改善。 生效订单超过千亿，支撑公司未来几年收入体量。公司2025年生效订单超过千亿，达到1172.5亿元，同比增长15.9%。其中能源装备789亿元（同比+20.3%，对应2024年年报的清洁高效能源装备、可再生能源装备）、制造服务260亿元（同比+24.2%，对应2024年年报的工程与国际供应链、现代制造服务业）、新兴产业123亿元（同比-15.4%）。公司生效订单继续稳步增长，有望支撑公司未来收入。 整体费用率小幅改善。公司2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.08%/4.81%/4.15%/0.15%，分别同比-0.1/-0.24/-0.17/+0.09pct，总费用率下降0.43pct，费用率小幅改善。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为47.9/60.0/61.6亿元，同比增速分别为25%/25%/3%，当前股价对应的PE分别为28/22/22倍，公司在手订单充沛，风电盈利有望持续改善，水电有望迎来交付高峰，对公司带来较大业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：煤电毛利率低于预期，电力项目建设进度不及预期，风电业绩改善不及预期 盈利预测与估值（人民币）

东方电气(600875) 投资要点 事件：公司发布25年年报，25年营收786.2亿元，同比+12.8%，归母净利润38.3亿元，同比+31.1%，扣非净利润31.9亿元，同比+61.2%，毛利率15.9%，同比+1.8pct，归母净利率4.9%，同比+0.7pct。其中25Q4营收230.9亿元，同环比+5.7%/+32.9%，归母净利润8.6亿元，同环比+190.8%/-18.2%，扣非净利润4.7亿元，同环比+195.3%/-49.4%，毛利率17.3%，同环比+6.5/+2.1pct；归母净利率3.7%，同环比+2.4/-2.3pct。公司业绩略超市场预期。 “一核两翼”稳健发展，海外市场持续突破。25年公司能源装备制造/新兴产业营收580/77亿元，同比+22%/+16%，毛利率分别为14.0%/15.0%，同比+3.0/1.0pct（其中煤电/水电/核能/气电/风电营收245/39/57/56/182亿元，同比+21%/+37%/+16%/-21%/+48%，毛利率分别为20.7%/12.1%/24.1%/12.0%/2.8%，同比+4.3/-5.1/+0.1/+4.7/+5.1pct）。25年公司新生效订单1173亿元，同比+15.9%，新签订单稳健增长；其中能源装备制造789亿元，同比+20.3%。此外，公司25年国际市场新生效合同额超140亿元，公司积极共建“一带一路”，百万kW核电机组、50MW重型燃机、抽水蓄能机组海外订单实现“0”的突破。 燃气轮机自主可控，迎出海新机遇。当前全球主要燃机供应商（GE、西门子、三菱）产能饱和，公司紧抓市场窗口期，海外市场多点开花，25年正式开工哈萨克斯坦3台G50燃机出口项目、伊拉克单循环改联合循环项目，受益于北美数据中心自建电源需求爆发，我们预计公司欧美市场有望实现快速突破。公司G50机型拥有全自主生产制造能力，首批商业运行机组已在清远、德阳等地示范运行超3年，可靠性优秀。长期来看，假设按50台的成熟交付能力测算（联合循环机组以3-4亿元/台测算），根据我们测算燃机业务年营收规模有望实现150-200亿元，净利率20%+，对应年利润贡献30-40亿元。 费用率压降，在手订单充沛确保可持续增长。公司25年/25Q4期间费用率为10.2%/13.8%，同比-0.6/+3.3pct，规模效应显著。25年经营活动现金净流入20.1亿元，同比-80%，其中25Q4经营活动现金净额57.2亿元，同比+42%，主要是采购付款流出同比增加。合同负债472.3亿元，较年初+16%。应收账款151.9亿元，较年初+21%。存货261.7亿元，较年初+21%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司订单的高景气，我们上修公司26-27年归母净利润预测分别为46.1/58.4亿元（此前预测45.2/54.4亿元），同比+20%/+27%，新增28年归母净利润预测72.7亿元，同比+24%，按照2026年3月31日收盘价，对应A股PE为26x/21x/17x，对应港股PE为22x/18x/14x，考虑到公司燃机业务的高增量空间，给予A股26年40x PE，对应目标价53.3元，维持“买入”评级。 风险提示：燃机出海不及预期、原材料价格上涨、竞争加剧等。

东方电气(600875) 投资要点 六十余载蓬勃发展，发电龙头根深叶茂。东方电气前身始建于1958年，是国内发电装备领域的龙头企业，业务覆盖火电、水电、核电、燃气轮机、新能源发电、EPC总包以及贸易等。20-24年公司营业收入/归母净利润CAGR分别为+17%/+12%，业绩保持稳健增长。展望十五五，公司作为国内电源装备的龙头企业，火电向支撑调节电源转型+抽水蓄能进入放量期+自主可控燃气轮机出海，我们预计公司业绩有望保持10-15%稳健增长。 龙头的成长性：燃气轮机自主可控，有望乘全球AI缺电之风扬帆出海。燃气轮机是制造业“皇冠上的明珠”，是美国电网的主力电源。公司03年与日本三菱签署F型重燃技术转让协议、16年签署J型燃气轮机技术转让协议，通过与三菱的合作培育了公司产品设计和生产制造的能力，并且于09年启动燃气轮机的自主研发、23年首台F级50MW重型燃机（G50）顺利投运，至今已具备G15、G50两款自主可控机型。25年，公司3台G50出海哈萨克斯坦，整机组的单台价值量我们预计约3亿元，毛利率有望超30%，相比传统的合资产品毛利率有大幅的提升。我们认为，随着公司产业链、全球售后运维体系的进一步完善，有望以AIDC“抢燃机”的契机加快出海步伐，切入欧洲、中东、美国等高端市场，实现燃机业务的量利双升。 龙头的基本盘：水/火/核份额稳固，风电有望实现大幅减亏。1）传统电源层面，公司是国内水电、火电、核电机组的龙头企业，市场份额均保持领先，公司在手订单充沛，25Q1-3清洁高效能源装备/可再生能源装备新签订单326.5/269.2亿元，同比持平/+22%；结构上，新型电力系统中抽水蓄能的重要性凸显，30年计划实现装机120GW，同比25年接近翻倍，调节性电源的建设需求旺盛，公司抽蓄订单充沛，23年在手订单约91亿元，一般确收周期在3-4年，我们认为26-27年公司抽蓄业务收入有望加速。2）新能源发电层面，公司风电业务快速发展，25年新增整机装机量排名第七、海风装机量排名第五。“十五五”期间国内风电年新增装机不低于120GW，短期公司风机毛利较低，我们认为随着公司加强供应链管理和成本管控，且行业层面风机招标价格企稳回升，26年风电业务有望大幅减亏。整体来看，公司基本盘基础扎实，我们预计清洁高效能源装备/可再生能源装备24-27年营收CAGR分别为17%/19%，毛利率水平稳中有增。 盈利预测与投资评级：公司订单持续高增，能源装备业务有望持续增长，重型燃气轮机技术实现国产突破成功出海。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.0/45.2/54.4亿元，同比+20%/+29%/+20%，对应PE分别为33/26/22倍。考虑到公司主业增长具备高确定性，燃机轮机出口带来额外增量，给予2026年32倍PE，目标价41.9元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：燃气轮机出海不及预期风险、电源设备投资建设不及预期风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险、竞争加剧风险

东方电气(600875) 投资要点 业绩持续向好，饱满订单支撑未来成长 2025年前三季度，公司实现营收555.22亿元，同比增长16.03%；实现归母净利润29.66亿元，同比增长13.02%；新增生效订单885.83亿元，同比增加9.0%，其中以煤电为主的清洁高效能源装备订单326.52亿元（占比36.86%），可再生能源装备订单269.20亿元（占比30.39%），工程与国际供应链产业订单97.26亿元（占比10.98%），现代制造服务业订单78.57亿元（占比8.87%），新兴成长产业订单114.27亿元（占比12.90%）。 燃气轮机需求爆发，公司出海迎来机遇 美国AIDC需求快速增长，推高自建电源需求。燃气轮机凭借建设周期短、供电稳定等优势，成为数据中心短期优选供电方案，谷歌、亚马逊等海外科技巨头新建数据中心时，已将燃气轮机作为核心备用电源甚至主电源之一。供需趋紧背景下，GE Vernova（通用电气能源业务板块）、西门子能源、三菱重工等全球龙头均呈订单加速、产能紧张态势，多家宣布扩产计划。 中国燃气轮机制造企业依托技术积累、成本优势及产业链协同能力，有望迎来海外市场战略窗口期。公司凭借自主研制的F级重型燃气轮机G50成功实现海外突破，已获取哈萨克斯坦江布尔州50兆瓦联合循环发电项目核心设备订单，标志着国产重型燃机首次实现整机出口。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为812、883、896亿元，EPS分别为1.15、1.37、1.52元，当前股价对应PE分别为19.6、16.5、14.8倍，公司在手订单充足，有望迎来煤电、核电等行业交付高峰，同时燃气轮机出海值得关注，给予“买入”投资评级。 风险提示 下游需求不及预期风险、竞争加剧风险、海外贸易风险、原材料价格大幅上涨风险、大盘系统性风险。

罗乾宜,1965年9月出生,现任本公司董事长,中国东方电气集团有限公司董事长、党组书记。研究生毕业于北京科技大学管理科学系管理工程专业,北京科技大学经济管理学院管理科学与工程专业在职研究生,管理学博士学位,研究员级高级会计师。历任中国北方工业(集团)总公司财务部干部;中国兵器工业总公司财务会计局主任科员、财务会计局副处长;中国燕兴总公司总经理助理兼副总会计师、综合财务处处长、财务会计处处长、副总经理、总会计师;中国兵器工业集团公司财会审计部主任、总会计师、党组成员;国家电网有限公司总会计师、党组成员、董事、党组副书记;中国机械工业集团有限公司董事、总经理、党委副书记。2025年6月起任中国东方电气集团有限公司董事长、党组书记。2025年6月起任本公司董事长。

张彦军,1970年3月出生,现任本公司董事、总裁,中国东方电气集团有限公司董事、总经理、党组副书记。大学本科毕业于西安交通大学能源与动力工程系热能工程专业并获工学学士学位;硕士研究生毕业于浙江大学能源系工程热物理专业并获工学硕士学位;博士研究生毕业于浙江大学能源工程系动力工程及工程热物理专业并获工学博士学位。历任哈尔滨锅炉厂有限责任公司设计处副处长、处长、总经理部副总工程师、总工程师;哈尔滨锅炉厂有限责任公司副总经理,副董事长、总经理、党委副书记;哈电集团、哈尔滨电气股份有限公司科技管理部部长、双创基地管理办公室主任、中央研究院党委书记、院长,哈电发电设备国家工程研究中心有限公司董事长、科技管理部(双创办公室)总经理;中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员。2021年6月起任本公司董事,2021年6月至2024年4月任本公司高级副总裁。2024年3月起任中国东方电气集团有限公司董事、总经理、党组副书记。2024年4月起任本公司总裁。

孙国君,1968年11月出生,现任本公司董事、高级副总裁,中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员。大学本科毕业于东北财经大学物资经济管理专业并获管理学学士学位;硕士研究生毕业于中国人民大学经济学研究所国民经济计划与管理专业并获经济学硕士学位。历任国家计委发展规划司规划三处主任科员、综合处副处长;国务院西部开发办综合规划组副处长;国务院研究室宏观经济研究司处长;国务院研究室宏观经济研究司副司长、综合研究司副司长、宏观经济研究司巡视员;国务院研究室综合研究一司司长;国务院研究室党组成员兼综合研究一司(发展战略研究司)司长;国务院研究室党组成员。2023年3月起任中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员,2024年1月起任本公司高级副总裁,2024年2月起任本公司董事。

李建华,1970年11月出生,现任本公司高级副总裁,中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员。大学本科毕业于华东工业大学机械工程系机械制造工艺及设备专业,硕士研究生毕业于新加坡南洋理工大学管理经济学专业并取得管理学硕士学位。高级经济师、高级工程师。历任东方汽轮机厂厂办副科长、对外贸易处副处长、营销处副处长;东方汽轮机有限公司国际合作处处长;东方电气股份有限公司燃机事业部副总经理、总经理;中国东方电气集团有限公司(东方电气股份有限公司)产业发展部部长、北京营销中心总经理;东方电气集团国际合作有限公司董事长、党委书记。2023年9月至2024年12月任本公司副总裁;2024年11月起任中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员;2024年12月起任本公司高级副总裁。

王军,1972年4月出生,现任本公司高级副总裁,中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员。大学本科毕业于西安交通大学锅炉专业并获得工学学士学位,硕士研究生毕业于浙江大学动力工程专业,正高级工程师。历任东方锅炉(集团)股份有限公司锅炉研究所所长助理、副所长、技术中心研究所副所长;东方锅炉股份有限公司技术中心研究所所长;东方日立锅炉有限公司董事、执行总经理;东方锅炉股份有限公司副总工程师、市场营销中心营销总监(主任);东方锅炉股份有限公司副总经理、党委常委、中国东方电气集团有限公司(东方电气股份有限公司)中央研究院副院长、党委副书记、东方电气(成都)氢燃料电池科技有限公司执行董事、总经理、法定代表人、党委筹备组组长;中国东方电气集团有限公司(东方电气股份有限公司)市场部副部长、部长、北京营销中心总经理;东方电气集团东方电机有限公司董事长、党委书记。2023年9月至2024年10月任本公司副总裁。2024年6月起任中国东方电气集团有限公司副总经理、党组成员。2024年10月起任本公司高级副总裁。

但军,1968年1月出生,现任本公司副总裁,核能事业部总经理,中国东方电气集团有限公司专项办公室主任。大学学历,工商管理硕士,正高级工程师。历任东方锅炉(集团)股份有限公司核容分公司综合部部长;东方电气(广州)重型机器有限公司(以下简称东方重机)市场营销部营销室主任、部长助理、采购部副部长、部长、项目管理部部长、副总经济师等职务;东方重机副总经理、党委副书记、纪委书记、工会主席,兼东方电气(武汉)核设备有限公司董事、总经理、党委副书记;东方重机董事、总经理、党委副书记,东方重机董事长、党委书记。2023年5月起任本公司核能事业部总经理、中国东方电气集团有限公司专项办公室主任。2024年9月起任本公司副总裁。

张少峰,1971年7月出生,现任本公司董事,中国东方电气集团有限公司董事、党组副书记。本科毕业于石油大学(北京)工业外贸专业,清华大学工商管理专业在职学习,工商管理硕士学位,正高级会计师。历任中国石油天然气股份有限公司财务部机关财务处副处长、财务部债务管理处处长,中石油中亚天然气管道有限公司副总会计师、总会计师,中国石油天然气集团有限公司财务部总经理,中国石油化工集团有限公司总会计师、党组成员。2025年1月起任中国东方电气集团有限公司董事、党组副书记。2025年3月起任本公司董事。

冯勇,1967年3月出生,任本公司董事会秘书,中国东方电气集团有限公司董事会秘书、总审计师。在职研究生学历,工商管理硕士,毕业于西南交通大学;高级会计师。历任东方电机厂财务部部长兼党支部书记;中国东方电气集团公司资产财务部副部长,东方电气股份有限公司财务部部长,中国东方电气集团公司资产财务部部长,东方电气集团财务有限公司董事、总经理、党委书记。2019年9月至2021年5月任本公司职工监事,2022年5月至2023年3月任本公司监事会主席。2019年11月至2024年6月任本公司审计监督部部长、中国东方电气集团有限公司审计监督部部长。2022年4月起任中国东方电气集团有限公司总审计师。2023年3月起任本公司董事会秘书、中国东方电气集团有限公司董事会秘书。

黄峰,1956年6月出生,现任本公司独立非执行董事。本科毕业于清华大学第一分校电机工程系;教授级高级工程师。历任中国国际工程咨询公司能源项目部电力处工程师,副处长,处长;中国国际工程咨询公司能源项目部副主任,主任;2008年至2010年任中国国际工程咨询公司总经理助理兼能源业务部主任;2011年至2016年任中国国际工程咨询公司党组成员,副总经理,兼公司专家学术委员会副主任。2017年至今任中国国际工程咨询有限公司专家学术委员会副主任。现兼任中国电机工程学会能源系统专委会主任委员,中国核工业集团公司战略与管理咨询委员会委员,中国核能行业协会专家委员会副主任,清华大学西南能源研究中心专家委员会委员,中国能源研究会核能专委会委员。现任中国长江电力股份有限公司独立董事。2021年6月起任本公司独立非执行董事。

陈宇,1963年5月出生。硕士研究生毕业于哈尔滨工业大学管理学院技术经济专业、长江商学院高级管理人员工商管理专业,分别获管理学硕士学位、高级管理人员工商管理硕士学位。历任中国建设银行总行信贷部副主任科员,信贷一部能源交通处副主任科员、副处长,信贷管理部能源处副处长、市场开发处副处长,大客户工作委员会办公室副处长、处长,公司业务部客户四部处长、高级经理;中国华电集团财务有限公司总经理助理、副总经理、党组成员;中国华电集团资本控股有限公司副总经理、党组成员;中国华电集团公司金融管理办公室主任、金融产业部主任;中国华电集团财务有限公司总经理、党委书记、董事长、巡视专员。2024年6月起任本公司独立非执行董事。