江山欧派(603208) 公司发布半年报 公司25Q3营收4亿同减49%，归母净利-0.5亿，扣非后归母净利-0.6亿。公司25Q1-3营收13亿同减43%，归母净利-0.41亿，扣非后归母净利-0.88亿。 25Q1-3公司代理经销渠道营收8亿毛利率8%，同减46%；直营工程渠道营收2亿毛利率14%，同减58%；外贸出口渠道营收1亿毛利率16%，同增86%；加盟服务渠道营收1亿毛利率95%，同增21%。 截至25Q3公司代理经销商合计7.4万家，较年初增长约1万家。 公司商业模式正逐步从重资产投入向轻资产运营转型 具体体现在：1）品牌维度：从单品牌向多品牌延伸；2）产品维度：从木门成品向上游原材料及下游木门设计、测量、安装、运输服务延伸；从单一木门产品向整装产品拓展。3）渠道维度：工程渠道从聚焦国内市场向开拓国际市场迈进，从直营模式向代理模式发展；零售渠道则从线下销售向线上销售转变，从城市套房市场向乡村别墅领域下沉。4）价格维度：构建代理制、直营制与直营合伙制并行的混合模式。 随着商业模式的调整，公司的管理模式同步更新，即公司的组织架构、管理控制、人力资源随之变化。1）组织架构：公司的组织架构从“垂直化”向“扁平化”、“矩阵式”转型，减少中间管理层级、增强员工之间协作，实现公司资源的灵活调配、有效提升公司的运营效率和创新能力，便于公司快速适应变化的市场环境。2）管理控制：公司建立“漏斗式”的管控模式，通过“逐层筛选、逐步聚焦”的规则，减少无效投入、优化资源配置，最终实现精准管控、高效决策。 调整盈利预测，给予“持有”评级 基于25Q1-3财务表现，考虑消费环境疲软及房地产下行压力，我们调整盈利预测，调整投资评级；我们预计公司25-27年归母净利分别为-0.09亿、0.2亿以及0.3亿（25-26年前值为2.6亿及3亿），EPS分别为-0.05/0.1/0.2元。 风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

江山欧派(603208) 公司发布业绩预告 公司预计2024年收入约30亿元，同减约20%。 2024年归母净利0.8-1.2亿元，同减69-79%；扣非后归母0.5-0.75亿元，同减78-85%，对应24Q4归母净利-0.8至-0.4亿元。 本期业绩预减系行业市场下滑，收入同比减少且收入结构变化，毛利率同比减少，应收款项账龄拉长且部分客户单项计提信用减值损失，以及本期政府补助同比减少。 行业集中度逐步提升 公司表示随着市场竞争的日益加剧，市场整合不可避免，缺乏核心竞争力的厂商将逐步退出木门市场，市场份额向头部企业集中，优势将逐渐被放大，经过洗牌和分化，品牌集中度提升。 公司上市以来，市占率逐步提升，公司营业收入中的木门营收市占率从2017年上市当年的0.67%提升至2023年的2.42%，而根据公开披露数据显示，2023年木门营收位列后九名的家具建材上市公司木门营收市占率合计不到3%。 公司具备产品及交付优势 公司拥有专业的设计团队，通过对产品上市销售数据、消费者意见及相关媒体的信息搜集，积极研究、分析及运用，不断推出美观性与实用性俱佳的产品，确保公司产品的材质、外观、花纹、色彩等设计与消费者多样化、个性化需求同步。 公司高度重视信息化建设，并将其贯穿于产品设计、物料采购、存货仓储、产品生产、产品销售和售后服务全流程。公司已全面升级面向零售端客户的订单管理系统，充分保障经销商的下单效率，实现准交快交。 此外，公司加大海外业务开拓力度，执行走出去战略，积极寻找海外工程代理商。海外销售主要产品有模压门、钢质门、木塑门等，实行多品销售。 调整盈利预测，调低为“增持”评级 基于2024年业绩预告，我们调整2024年盈利预测，预计24-26年收入分别为30.3亿、32.8亿、36.1亿，归母净利为1.1亿、2.6亿及3亿，EPS分别为0.6元/股，1.5元/股，1.7元/股（原值为1.5/1.7/1.9元/股），对应PE为29x、12x、11x。 风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司发布公告为准。

江山欧派(603208) 公司发布三季报 公司24Q3收入8亿元同减26%，归母净利0.6亿元同减61%，扣非后归母净利0.51亿元，同减63%； 24Q1-3收入23亿元同减17%，归母净利1.6亿元同减44%，扣非后归母净利1.3亿元同减47%。 2024Q1-3经销商渠道收入5.16亿元同减29%，工程直营渠道（工程渠道）收入5.8亿元同减36%，代理商渠道收入8.95亿元同增5%，外贸出口渠道收入0.78亿元。 2024Q1-3夹板模压门收入12.7亿元，实木复合门收入3.75亿元，柜类产品收入 1.49亿元，其他产品收入2.8亿元。 24Q1-3公司合计毛利率20%同减4pct；其中经销商毛利率20%同减3pct；工程渠道毛利率26%同减3pct；代理商毛利率16%同减3pct。 24Q1-3公司净利率7.3%同减3.4pct。 本期净利减少主要系收入减少且收入结构变化，导致毛利率下降；应收账龄拉长，导致信用减值损失同比增长。 截至2024年9月30日，公司拥有加盟经销商57895家，24Q1-3开拓2.1万家；截至24H1，拥有工程代理商约1000家。 代理商渠道保持增长 主要原因：（1）公司具备强大的品牌号召力、高品价比的产品力；（2）公司拥有代理商约1,000家，具备完善的服务体系；（3）该渠道持续开拓酒店、学校、医院、康养、公寓等新业务，带来增量。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24Q1-3业绩表现，宏观环境主要是地产销售压力传导，我们调整盈利预测，预计24-26年EPS分别为1.5/1.7以及1.9元（原值为1.7/1.9/2.1亿元）；PE分别为13X、12X以及11X。 风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

江山欧派(603208) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年三季报，24年前三季度公司实现营收22.6亿元，同比-16.6%；实现归母净利润1.6亿元，同比-43.9%；实现扣非净利润1.3亿元，同比-46.9%。单季度来看，Q3公司实现营收8.2亿元，同比-26.1％；实现归母净利润5863.8万元，同比-60.8%；实现扣非后归母净利润5117.2万元，同比-63.3%。受地产下游家居需求疲软影响，叠加23年较高基数，公司业绩有所承压。 费用率上升，盈利能力承压。24年前三季度公司整体毛利率为22.8%，同比-2pp；Q3毛利率为23.8%，同比-2.9pp。分产品看，公司夹板模压门/实木复合门/柜类产品/其他产品的毛利率分别为22.6%（-3.9pp）/18.3%（-3.8pp）/16.4%（-4.6pp）/11.7%（+1.5pp）。分渠道看，公司经销商/大宗渠道分别实现毛利率20.3%（-3.3pp）/19.8%（-4pp）。其中，大宗渠道的直营工程/工程代理分别实现毛利率25.5%（-2.7pp）/15.6%（-3.3pp）。费用率方面，24年前三季度公司总费用率为14.2%，同比+1.2pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为7.2%/2.7%/0.7%/3.6%，同比+0.4pp/+0.4pp/+0.3pp/+0.1pp。综合来看，公司净利率为7.2%，同比-3.5pp。公司前三季度计提减值损失3456万元，对净利率有一定影响。单季度Q3费用率为14.1%，同比+3.1pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为6.6%/2.3%/0.9%/4.4%，同比+1.1pp/+0.7pp/+0.6pp/+0.8pp。综合来看，Q3净利率为7.2%，同比-6.4pp。 经销商数量保持高增，代理商渠道逆势增长。分销售模式看，24年前三季度公司经销商渠道实现营收5.2亿元，同比-29.2%；大宗渠道实现营收15.5亿元，同比-15.6%，其中工程直营渠道和代理商渠道分别实现营收5.8亿元（同比-36.3%）、8.9亿元（同比+4.6%）。截至到9月底，加盟经销商数量57895，比24年年初增加21328家，加盟商数量仍然在快速扩张中。分产品看，24年前三季度公司夹板模压门/实木复合门/柜类产品/其他产品分别实现营收12.7亿元（-21.4%）/3.7亿元（-31.9%）/1.5亿元（-14%）/2.8亿元（+18.7%）。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.31元、1.84元、2.23元，对应PE分别为15倍、11倍、9倍。考虑到公司制造优势突出，收入结构持续优化，建议持续关注。 风险提示：地产政策变化的风险；市场竞争加剧的风险；终端需求波动的风险。

吴水根先生:1971年出生,高中学历,1993年至2004年经商,2004年至2006年,吴水根与王忠等人合作经营江山市欧派装饰材料厂,2006年7月创办江山欧派门业有限公司。现任中国木材与木制品流通协会副会长、中国木材与木制品流通协会木门窗专业委员会副会长,江山市林业产业联合会副会长。2011年获得江山市第一届科技型企业家称号、2022年荣获中国木材与木制品流通协会颁发的科技创新人物奖、2024年荣获中国木材与木制品流通协会颁发的中国门业时代功勋奖。现任公司董事长、总经理。

吴水根先生:1971年10月出生,中共党员,高中学历。1993年至2004年经商,2004年至2006年,吴水根与王忠等人合作经营江山市欧派装饰材料厂,2006年7月创办江山欧派门业有限公司。现任中国木材与木制品流通协会副会长、中国木材与木制品流通协会木门窗专业委员会副会长,江山市林业产业联合会副会长。2011年获得江山市第一届科技型企业家称号、2022年荣获中国木材与木制品流通协会颁发的科技创新人物奖。现任公司董事长、总经理。

胡云辉,男,1973年1月出生,中共党员,本科学历。曾任江山市国税局党组成员、副局长,衢州市国税局柯城分局局长,衢州市柯城区国税局党组书记、局长。2017年4月加入江山欧派门业股份有限公司,现任公司董事、董事长助理。

汪志明,男,1980年10月出生,本科学历。2005年至2009年任青岛海尔厨房设施事业部质量部经理,2009年7月至今任职江山欧派门业股份有限公司,曾任质量部部长、采购部部长,现任公司副总经理。

徐有土,男,1986年6月出生,中共党员,本科学历,高级工程师,2009年1月至今任职江山欧派门业股份有限公司,曾任基建项目工程师、工程事业部部门经理、工程事业部部长、直营业务部负责人,现任公司副总经理。

周俊,男,1982年出生,研究生学历。2006年7月至2011年2月,任微软(中国)有限公司上海分公司工程师,2011年2月至今,任职江山欧派门业股份有限公司,曾任公司企划部部长、信息工程部部长、总经理助理、董事长助理、零售业务负责人、项目服务中心负责人,现分管公司信息化业务和海外业务。

方小龙,男,1985年1月出生,中共党员,本科学历,高级工程师,2009年6月至今任职江山欧派门业股份有限公司,曾任技术经理、车间主任、生产部长、产品研发部长、产品研发负责人,现任公司副总经理。

周庆君,男,1987年7月出生,本科学历。2010年4月至2014年4月任江山欧派门业股份有限公司区域销售经理,2014年6月至2015年1月任浙江江山百德斯商贸有限公司监事,2015年1月至2017年8月任江山欧罗拉家居有限公司销售经理,2017年9月至今任职江山欧派门业股份有限公司,曾任公司招商部部长、招商负责人、加盟服务业务负责人,现任公司副总经理。

杨敏杰,男,1983年9月出生,中共党员,研究生学历;2008年7月至2021年7月曾任江山欧派门业股份有限公司技术员、技改部部长、研发部经理、总经理秘书、采购部负责人;2021年8月至2024年12月任志邦家居股份有限公司工程供应链负责人;2025年2月至今任职江山欧派门业股份有限公司,现任公司副总经理。

吴梓阳,男,2001年1月出生,本科学历。2020年8月起于江山欧派门业股份有限公司实习,2023年7月正式入职,现任公司董事、采购经理。