键凯科技(688356)公司资料

键凯科技(688356) 公司公布24年年报及25年一季报。24年全年实现营业收入2.27亿元，同比下滑22.26%归母净利润为0.30亿元，同比下滑74.22%；25年Q1公司实现营业收入0.69亿元，同比增长6.66%、归母净利润0.12亿元，同比下滑17.79%，公司短期业绩承压，但公司新业务进展顺利，公司1.1类创新药聚乙二醇伊立替康已经进入III期临床，且其余多个适应症处于II期临床中，后续进展值得期待，同时公司医美产品也于近期上市，有望给公司业绩带来新的增量，基于此，我们看好公司未来的发展情况，维持买入评级。 支撑评级的要点 24年业绩承压。2024年，公司处于业绩转型调整期，一方面，国内市场受下游商业化产品的价格压力传导、价格竞争激烈等因素影响，公司国内订单量及对应的产品销售收入较上年同期降幅较大；国外市场方面，公司国际客户结构有明显调整，总体收入较上年同期略有减少，其中海外医疗器械端客户受库存计划调整影响，订单量较上年有一定程度的下降。另一方面，公司辽宁募投项目于2023年10月开始试投产，2024年随着在建工程中的各类资产陆续达到可使用状态，2024年度新转固资产计提的资产折旧及摊销总额以及新厂经营运营成本也较上年有大幅增加，这也进一步导致公司业绩承压。 1.1类创新药聚乙二醇伊立替康III期顺利入组，关注后续数据变化。虽然公司业绩承压，但公司继续加大研发投入，2024年，公司累计研发投入7,994.97万元，同比增加38.28%，研发投入占销售收入的比重达到35.21%。其中，费用化研发投入金额5,914.02万元。值得注意的是，公司自主研发新药聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应III期临床试验已于2024年9月30日前完成了首例试验病人入组，第二个适应症突破性治疗脑胶质瘤II期临床入组顺利进行中；第三个适应症三阴性乳腺癌伴脑转移II期临床已完成首例受试者入组，聚乙二醇进行修饰后得到的新型化学药品，其用于小细胞肺癌治疗II期临床结果积极，后续临床结果值得期待。 医美产品获批，期待后续放量情况。4月26日，全资子公司天津键凯科技有限公司自主研发的注射用交联透明质酸钠凝胶上市获批，该产品适用于面部鼻唇沟部位真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹。医美产品的获批，有利于丰富公司的产品种类，扩充公司在下游面部填充用凝胶类三类医疗器械领域的产品布局，不断满足多元化的市场需求，进一步增强公司的核心竞争能力，期待后续放量情况。 估值 受下游客户需求影响，公司业绩承压，基于此，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司25-27年归母净利润为0.50/0.74/0.98亿元（原25-26年预测为1.78/2.20亿元），对应EPS为0.83/1.22/1.62元，截至4月30日收盘，公司股价对应估值为73.7/50.0/37.6倍，虽然公司短期业绩承压，但公司1.1类创新药已经进入III期临床，且其余多个适应症处于II期临床中，后续进展值得期待，同时公司医美产品也于近期上市，有望给公司业绩带来新的增量，基于此，我们看好公司未来的发展情况，维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司创新药临床结果不达预期；医美产品销售不达预期。

键凯科技(688356) 我们认为市场对公司发展仍存在一定预期差，公司2023年业绩相对承压，使得市场对公司发展产生一定担忧。但我们认为公司发展将出现拐点，业绩端有望逐渐改善。一方面，业绩负面因素逐渐消除，如LNP、下游客户权益分成等问题的影响正在弱化；另一方面，下游客户新产品逐步上市，如UCB肌无力产品、国内长效干扰素等，有望带来新的业绩增量。公司自研PEG化产品、医美产品等也可能成为未来公司发展新引擎。聚乙二醇行业壁垒高、空间大，是颇具发展潜力的赛道。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点 键凯科技深耕聚乙二醇领域，已形成领先优势。公司致力于医用药用聚乙二醇衍生物产业化，并在聚乙二醇及其活性衍生物研发、生产、医药领域应用等技术领域处于国内领先地位。公司实施股权激励计划，可以有效提高公司高管、核心技术及业务人员积极性。2016年-2022年公司业绩呈现上升态势；2023年业绩短期下滑，主要是因为特宝生物销售提成合同到期、LNP收入减少以及海外主要药品客户要求的订单交付时间未在2023年形成收入。2024年Q1仍受影响，营业收入同比下降30.20%。此外公司研发投入逐渐增加，研发团队逐渐深化，助力企业实现聚乙二醇技术创新和产品升级。 聚乙二醇行业壁垒高，空间大，是一个颇具发展潜力的赛道。PEG多应用于药物修饰，是全球领先的药用分子修饰和给药技术。PEG相关原理并不复杂但真正涉及到实际操作却有很多难点：高纯度的PEG衍生物很难合成；亚型多样，在实际药物的应用层面又形成一道新壁垒。同时PEG高端技术全球仅少数公司可以掌握，行业空间大。另外越来越多企业向创新药及创新剂型方向转变，真正意义的创新药产品需要较高投入、且难度较大；而通过PEG修饰使药物达到长效乃至高效的途径，有望逐渐成为企业发展的重要方向。 短期扰动逐步出清，经营拐点临近。公司短期受部分因素影响，业绩端受到扰动：新冠LNP订单大幅减少、特宝生物的派格宾专利合约到期及下游客户聚乙二醇逐步自产。但随着下游新产品逐步上市，业绩压力有望逐步缓解，经营拐点将至：如UCB的Zilucoplan获批上市、未来市场空间大，Dapirolizumab pegol稳步推进；特宝生物的珮金获批上市，怡培等在研PEG化产品具较大市场空间；安科生物的PEG化重组人生长激素注射液处于产前准备阶段，上市可期。另外艾多、孚来美、海外医疗器械等现有上市产品业绩增长较好且仍具市场潜力。公司自研PEG化伊立替康产品、医美产品等逐步进入收获期，共筑未来公司发展新引擎。 估值 预期公司2024-2026年归母净利润分别为1.42亿元、1.78亿元、2.20亿元，EPS分别为2.34元、2.94元和3.64元，当前股价对应的PE为31.7倍、25.3倍、20.5倍，首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 核心技术迭代风险，产品无法满足客户需求风险，研发不给预期风险。

键凯科技(688356) 事件： 公司近日发布 2023 年三季报， 前三季度实现营业收入 2.44亿元（-23.89%）、归母净利润 1 亿元（-39.18%） 。 业绩符合预期。 主业压力有望出清： 大客户从疫情中恢复速度不及预期+海外基期 LNP 一过性收入。 公司收入规模主要由药企的商业化产品和研发样品的生产规模决定， 药企对原料有一定备货、 采购有周期性， 在商业化部分，药企对原料采购规模的恢复滞后于疫情管控放开后药品终端销售的恢复；在研发部分，此前创新药融资遇冷+疫情扰动导致国内部分药品研发企业对管线推进减慢或有所削减，导致此部分的“漏斗效应”减弱。此外，在 2022 年海外客户针对 mRNA 新冠疫苗的研发产生了 LNP（PEG 脂质是主要组分）的一过性收入。我们预计以上压制主业增长的因素有望逐渐出清。 公司正迈向新的发展阶段，基于以下三个主要拐点： 1） 首款自研产品 PEG 化伊立替康针对 2 线以上小细胞肺癌的 II期临床研究结果于近期读出， 有效性及安全性数据超预期。 公司近期公告 PEG 修饰的伊立替康 JK-1201I 针对 2 线小细胞肺癌（SCLC） 的II 期临床结果，有效性及安全性数据远远超过已获批和在研疗法：mOS=12.1m， 根据 11 月 3 日投资者关系活动记录表， JK-1201I 有望在优秀的数据支持下未来向 1 线拓展。 根据《中华医学会肺癌临床诊疗指南 （2023 版）》 ，针对广泛期 SCLC 的二线治疗， 伊立替康是和其他疗法等同地位（2A 类推荐证据）的经典疗法，针对广泛期 SCLC 的一线治疗，患者 PS 评分 3~4 分（由 SCLC 所致）时， IP 方案（伊立替康+顺铂）、 IC 方案（伊立替康+卡铂） 均有 1 类推荐证据，我们认为JK-1201I 可凭借较高的临床认知度在获批后被快速推广， 且可以促进相关授权合作的落地，彰显公司基于 PEG 修饰技术的创新平台价值。此外， JK-1201I 联合替莫唑胺针对脑胶质瘤一线治疗的研究自 22 年11 月首例入组以来，截至 23 年 11 月初已入组 11-12 人，入组 20 人以上时有望观察到初步分析结果（根据 11 月 3 日投资者关系活动记录表） ， 中期内公司创新平台相关的催化剂丰富。 2）医美项目有序推进，有望迎来重要合作。 应用 PEG 交联技术的填充用透明质酸钠凝胶临床研究预计 23 年 11 月结束， 基于相似技术的长效水光针项目已于 10 月正式开展临床入组， 基于 PEG 交联技术（相对于传统交联的产品具有更好的生物相容性、抗酶解性、保水性能） 的医美产品在全球范围内具有稀缺性， 拥有强大的产品力基础，公司若能与在医美领域经验丰富的企业合作，则有望结合双方资源将其打造成为医美爆品。 3） 以重症肌无力药物获批为里程碑，打开海外业务新篇章。 根据公司投资者关系活动记录表 0929 中“正在 NDA 的项目适应症是重症肌无力，客户预期销售峰值可达到 10 亿美金”，我们跟踪到相关项目在 23 年 H2 在海外多地陆续获批上市，公司至此迎来了海外业务的里程碑：不仅意味着该项目将产生可观收入增量，亦是公司作为国内核心药用 PEG 厂商， 为海外知名药企的重要项目供应产品的能力体现，其背后是公司过硬的产品性能和质量、稳定且充足的产能，有望在未来吸引更多海外名企在新药研产项目上与其合作，此类企业的资金实力强，不存在集采等压力，对原料供应商的选择更侧重于质量而非价格，有望使公司充分发挥技术（分子量均一、 工艺稳定放大等）优势。 维持“买入”评级。 长期来看公司为全球 PEG 衍生物行业引领企业，掌握衍生物生产全产业链核心技术，产品质量与客户资源优势明显，有望分享 PEG 修饰应用市场扩容红利。预计 23-25 年净利润为1.51/2.22/2.81 亿元，维持“买入”评级。

键凯科技(688356) 事件：2022年公司实现收入4.07亿元（+15.95%）；归母净利润1.82亿元（+3.36%）；扣非净利润1.73亿元（+10.34%）。 季度财务指标及在手订单情况显示22年业绩增速放缓系Q4外部环境影响所致。22年Q1-4实现收入1.01亿（+44.23%）、1.14亿（+32.75%）、1.06亿（+0.09%）、0.86亿（-3.49%），归母净利润0.52亿（+45.41%）、0.59亿（+32.30%）、0.54亿（-12.86%）、0.22亿（-35.23%），22年上半年末在手订单2.78亿，由此可见公司22年收入和业绩增速放缓主要系Q3基数较高和Q4疫情管控政策变化拖慢下游客户排产节奏所致。展望未来，国内外下游客户的生产及国内外贸易将在疫情缓和后快速恢复，将加快公司的订单消化能力此外盘锦产能已在近期竣工，设计产能为天津产能的6倍以上，有望进一步增强公司的签单能力，为公司业绩持续快速稳健增长打下坚实基础。 国外重磅项目商业化在即。公司支持的境外在研创新药中已有三个完成3期临床试验，有望于23年起陆续上市，使海外业务迈向依托商业化新药快速增长的新纪元：其中一个于2022年提交NDA，预计今年Q4可以商业化，一个预计今年年底提交NDA，一个预计2024年上半年提交NDA。我们认为海外的新药项目销售额较高，所用的PEG原料亦是价格较高的类型，可为公司带来明显的业绩增量，例如：根据公司投资者关系活动记录表0929，正在NDA的项目适应症是重症肌无力，客户预期销售峰值可达到10亿美金，根据美国重症肌无力基金会，美国重症肌无力患者约有3.6~6万例，但有效且可及性高的治疗手段仍有限，主要有胸腺切除术、利妥昔单抗（在难治性AChR-Ab+重症肌无力中的疗效尚不确定）、甲氨蝶呤（缺乏RCT的证据）、依库丽单抗（年治疗费用高达40万美元以上）等，公司支持的新药获批上市后有望快速获得青睐。 聚乙二醇伊立替康（JK-1201I）若成功上市有望成为脑胶质瘤等瘤种的主流用药，玻尿酸技术路线新颖可对标高端进口产品。基于聚乙二醇技术的创新产品研发在22年快速推进，JK-1201I目前小细胞肺癌临床试验已获批进入临床III期，脑胶质瘤临床试验处在II期，JK-1201I相对传统伊立替康和伊立替康脂质体理论上有较理想的有效性及安全性，而伊立替康已被纳入多种癌症的治疗指南，且针对脑胶质瘤目前靶向药和免疫疗法仍处在研发阶段，可见JK-1201I销售额远期有望达到较高水平。玻尿酸医美产品（JK-2122H）预计在2023年11月临床试验结束，该款产品的交联技术基于peg，相对bdde安全性更高，有望对标乔雅登、瑞蓝等进口产品。 维持“买入”评级。长期来看公司为全球PEG衍生物行业引领企业，掌握衍生物生产全产业链核心技术，产品质量与客户资源优势明显，有望分享PEG修饰应用市场扩容红利。预计23-25年净利润为2.60/3.45/4.19亿元，维持“买入”评级。 风险提示。产品订单量不及预期；客户合作进展不及预期；新品研发不及预期；竞争压力大于预期。